歌力思(603808) 国内业务高质量增长

歌力思2023年收入29.15亿元，同比+22%，归母净利润为1.06亿元，同比+417%，扣非归母净利润为0.80亿元，同比大幅增长。若不考虑商誉及商标使用权减值影响，公司2023年归母净利润为2.25亿元。盈利质量方面：伴随着终端提升、折扣优化，盈利质量有所提升。2023年公司毛利率同比+4.0pct至67.8%，销售/管理/财务费用率同比分别-1.3/-1.0/-0.8pct至46.1%/8.3%/0.6%，净利率同比+3.2pct至5.6%。2)2023Q4公司收入为8.5亿元，同比+31%，归母净利润为-0.3亿元，同比-50%，扣非归母净利润为-0.5亿元，同比-29%。

公司2024Q1收入为7.5亿元，同比+12%;业绩为0.3亿元，同比-38%;扣非业绩为0.3亿元，同比-31%。毛利率同比+1.7pct至67.3%，销售/管理/财务费用率同比分别+2.2pct/持平/+0.3pct至46.8%/7.9%/1.6%，净利率同比-3.5pct至5.9%。

分地区来看，2023年公司国内/海外业务收入占比分别83%/17%，2023全年国内业务利润大幅回升并超越2021年水平(我们判断领先行业)、海外业务则因消费环境拖累有亏损。2024Q1趋势持续：国内收入同比增长约20%、经营性利润同比增加，海外收入则同比下降约20%、利润亏损同比加大。分渠道来看：2023年线上收入同比+12%至3.9亿元;线下收入同比+23.5%至24.9亿元。分销售模式来看，2023年直营渠道收入同比+23.9%至24.0亿元，毛利率同比+4.7pct至71.7%;同期加盟渠道收入同比+12.2%至4.8亿元，毛利率同比+3.2pct至55.9%。

公司现金流管理良好，2023年/2024Q1经营性现金流量净额分别4.8/1.1亿元(约为同期归母净利润的4.5/3.7倍)。2024Q1末存货同比+27.9%至8.8亿元，2023年/2024Q1存货周转天数同比分别+24.1/+48.2天至329.7/335.1天，后续伴随着经营活动的正常情况、我们判断存货周转有望优化。

2024年归母净利润在低基数下预计高速增长。2023年公司谨慎计提商誉减值、短期归母净利润表现较弱。展望2024年，我们认为公司把握市场份额机遇、持续推进渠道扩张战略，有望带动收入稳健增长10%+。国内良好利润率表现有望持续，海外业绩亏损或有收窄，综合预计2024年公司归母净利润高速增长。

公司是国内轻奢时尚龙头，多品牌战略清晰，我们预计公司2024年-2026年归母净利润分别为2.76亿元/3.44亿元/3.94亿元，对应2024年PE为10倍，维持“增持”评级。