地产高分红地图,定制家居产业链:志邦家居、索菲亚、欧派家居……(2025年7月)

查股网  2025-07-24 13:20  欧派家居(603833)个股分析

(来源:并购优塾产业链地图)

定制家居,是指根据消费者的个性化需求(如户型、风格、功能、尺寸等),通过专业设计、柔性化生产和标准化安装,提供整体或部分家居产品的解决方案。其核心是“以用户需求为导向”,区别于传统成品家居的固定化生产模式。

定制家居的本质是满足了“生产工业化+服务个性化”的平衡。

定制家居行业是地产后产业链,尽管地产行业景气度持续低迷,但是2024年定制家居行业,却掀起了令人瞩目的分红潮。

其中,欧派家居10派24.8元(含税),预计派现金额合计高达15.02亿元,股利支付率57.7%,目前股息率为4.14%;

索菲亚拟10派10元(含税),预计派现金额合计9.63亿元,股利支付率70%,目前股息率为6.96%

志邦家居拟拟10派6元(含税),预计派现金额合计2.62亿元,股利支付率67.9%,目前股息率为5.81%

图:

定制家居上市公司分红

来源:choice

在房地产市场经历结构性变革的当下,行业已然从增量时代逐步迈入存量房时代。

从新房和二手房数据看,2025年以来,核心城市新房市场整体保持平稳运行,其中一季度市场延续修复态势,但二季度边际有所转弱二手房在“以价换量”带动下,重点城市成交量延续增长态势。

图:

重点城市新房成交面积

来源:中指数据CREIS

图:

重点城市二手房成交套数

来源:中指数据CREIS

2024年财报看,欧派家居、索菲亚、志邦家居等龙头企业,营业收入降幅均在10%以上。

再从2025年一季报数据看,一季度收入仍然呈现下降趋势,主要是因为地产端景气度低迷以及行业竞争加剧影响。欧派家居净利润逆势增长,受益于内部供应链改革、自动化产线与工艺研发升级。

志邦家居——2025年一季度,实现收入8.18亿元,同比下降0.3%;归母净利润0.42亿元,同比下降10.9%。

索菲亚——2025年一季度,实现收入20.38亿元,同比下降3.46%;归母净利润0.12亿元,同比下降93%。

欧派家居——2025年一季度,实现收入34.5亿元,同比下降4.8%;归母净利润3.08亿元,同比增长41%。

中国定制家居行业发展,经历了以下几个阶段:

一、萌芽探索期(1990年-2005年):定制家居的概念于20世纪80年代末从欧美经由中国香港传入内地,起初以整体橱柜的形式在广东、浙江、上海、北京等地出现。1994年,欧派引进欧洲整体厨房概念,在广州成立中国首家定制橱柜企业,开启工业化定制先河。1998年,索菲亚从法国引入定制衣柜技术,推动衣柜标准化生产。

二、品类扩张期(2006-2015年):随着中国人口数量增长和经济水平提升,定制家具行业发展不断提速,市场稳步扩张。全屋定制风尚兴起,欧派从橱柜扩展至全屋定制。资本助力行业标准化,索菲亚、好莱客相继上市。同时,行业普及CAD/CAM等信息化软件,生产效率提升。全行业已经形成了“设计-生产-安装”的完整产业链。

三、高速增长期(2016-2020年):行业迎来资本化阶段,头部企业(欧派等)争相上市,全行业爆发性增长,年复合增长超20%。行业模式不断创新,如欧派推出“整装大家居”,整合装修与家居供应链,尚品宅配依托线上流量打造O2O闭环;行业技术不断升级,如智能工厂、柔性生产、3D云设计等。但随着竞争白热化,行业平均利润率也下降至35%左右。

四、转型分化期(2021年至今):定制家居进入多元化与精细化阶段,例如增加了AI排产系统、无醛添加板材等应用,开辟了场景化定制(索菲亚“衣橱一体”方案)、元宇宙应用(欧派虚拟家居展厅)等新兴模式。同时,定制家居的服务范围也进一步扩展到整装(智能家居、软装配套)领域,布局全渠道营销,提供从设计、生产到安装的一站式解决方案。

定制家居产业链各环节包括:

图:

定制家居产业链

来源:国泰君安

上游——主要是定制家居原材料,如木材加工、铝材、五金、玻璃等。代表公司有兔宝宝坚朗五金等。

中游——定制家居制造企业,行业集中度低,品牌定制家居有欧派家居、索菲亚、尚品宅配、志邦家居等。

下游——定制家居的销售渠道有直营、经销或工程销售、家装公司,代表公司有红星美凯龙、居然之家、保利地产等。

机构一致预期增长和景气度

图:机构一致性预期(单位:亿元,%)图:机构一致性预期(单位:亿元,%)

来源:Choice,并购优塾

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【引用资料】本报告写作中参考了以下材料,特此鸣谢。[1]

(一)

定制家居是根据消费者的个性化需求(如户型、风格、功能、尺寸等),通过专业设计、柔性化生产和标准化安装,提供整体或部分家居产品的解决方案。

图:

定制家居模式演变

来源:国盛证券

从定制品类上看,定制家居可以分为定制橱柜、定制衣柜、定制木门、定制卫浴等。行业内龙头企业已经从单一品类起家,不断横向拓展定制品类,目前已经完成了多品类布局。

而从空间定制上看,定制家居也不仅仅局限于局部定制,而是发展成为“整家定制”,即包括全屋柜体、板材定制,以及卫浴、软体、家电、成品家具等全屋定制,以实现全屋风格的舒适统一化的个性化需求。

受房地产行业持续承压影响,定制家居行业竞争焦点从增量争夺转向存量博弈在客流稀缺的背景下,线上和线下流量获取成本持续攀升,也进一步倒逼企业商业模式创新。

因此,家居企业开始向上游的装修环节渗透,将营销、获客流程前置,与家装公司联手,拓展“整装模式”

整装是指装修公司(家装公司)根据消费者对家的整体装修需求,将设计、施工、辅料、主材、定制、软体、家电等装修要素产品化,以平米或者整套报价,并作为合同责任主体负责售前、售中、售后的整体服务。

图:

整装的范围

来源:国盛证券

整装业务的参与者较多,全产业链玩家都有涉足,包括:上游家装企业(消费者早期反应是找装修公司,装修公司占据天然流量入口),中游定制家居企业(具有品牌知名度优势),以及下游的地产企业(精装房拎包入住,集中在前装市场)。

相较于其他产业链玩家,定制家居具备品牌认知度以及供应链优势。因此,在整装业务的竞争方面略具优势。

目前,定制家居企业参与整装业务有4种模式:经销、合营、自营和整装云。其中:

经销模式——是在现有经销体系下,引入家装公司,将家居产品融入家装企业供应链中,家居企业返点给家装企业,或给经销商补贴。这种模式的盈利能力有限,且对家装企业的话语权较弱。

合营模式——家装企业和定制家居企业深度合作,家装企业是定制家居企业的新经销商,定制家居企业是家装企业的独家/少数合作伙伴。该模式经营壁垒较高,一般属于强强联合,家装企业提供设计、施工等服务,定制家居企业掌握流量入口,提供多品类产品,发挥供应链优势。例如欧派家居与当地龙头家装公司合作,推出“欧派整装大家居”;索菲亚与全国性家装龙头创立合资子公司,推出“宜居巢家居超级MALL”;顾家家居和全国性家装公司签约、推出整装渠道独立产品系列“顾家星选”。

自营模式/整装云模式——自营模式下,定制家居企业自己下场做家装,耗费时间、资金投入较大,且家装利润率低于家居,且有区域局限性;整装云模式下,定制家居企业与众多中小家装企业合作,但由于客户需求分散不固定,家居企业有备货、配送、交付压力。目前,定制家居企业中仅尚品宅配在探索整装云模式。

图:

整装的商业模式分类

来源:国盛证券

根据欧派家居招股书披露,其成本结构以直接材料为主,如板材、五金等,占比75-80%,直接人工占比10%,其余为制造费用。

图:

欧派家居营业成本结构

来源:国海证券

对比志邦家居、索菲亚、金牌橱柜等其他同行业可比公司,橱柜、衣柜的生产成本结构基本一致。

图:

定制家居的营业成本结构(橱柜)

来源:华安证券

图:

定制家居的营业成本结构(衣柜)

来源:华安证券

这个生意的难点在于:

1)品牌壁垒:定制家居行业品牌众多,品牌认知度是核心壁垒。从2023年市场份额看,欧派、索菲亚、志邦家居均位列前茅。

2)生产壁垒:不同于标准家居产品生产,定制家居企业在生产制造环节普遍存在订单处理难、信息化要求高、数据量巨大、加工要求精准度高等一系列难点,导致大规模家居定制生产门槛较高

2)渠道壁垒:下游家装市场广阔且分散,如何做好经销商网络、直营门店、大宗渠道、整装渠道等多种渠道布局和管控,对公司现代化管理能力要求较高。

(二)

首先看看收入体量情况:

收入规模看,2024年,欧派家居(189亿元)>索菲亚(105亿元)>志邦家居(53亿元);

志邦家居(安徽省,合肥市)——大型民企,大股东为孙志勇,实际控制人为孙志勇、许帮顺,持股比例分别为20.97%、20.35%。

2024年,公司主要业务包括整体橱柜(24亿元,占比46%)、定制衣柜(21亿元,占比40%),还有少部分木门定制(3.7亿元,占比7%)。

图:公司收入情况(单位:亿元)

来源:Choice,并购优塾

索菲亚(广东省、广州市)——大型民企,大股东和实际控制人都为江淦钧柯建生,持股比例均为21.54%。

公司以定制衣柜起家,2024年定制衣柜83亿元,占收入比例为79%,其次是定制橱柜及配件(12亿元,占比12%)、木门(5.4亿元,占比5%)。

图:公司收入情况(单位:亿元)图:公司收入情况(单位:亿元)

来源:Choice,并购优塾

公司目前拥有索菲亚、司米、华鹤、米兰纳四大主要品牌,不同价格区间定位不同的消费者市场。

图:

品牌矩阵

来源:华安证券

欧派家居(广东省、广州市)——大型民企,大股东和实际控制人都为姚良松,持股比例为66.19%。

公司以定制橱柜起家,而后发展多样化、相对均衡化。2024年定制衣柜98亿元,占收入比例为52%,其次是定制橱柜(54亿元,占比29%)、木门(11亿元,占比6%)、卫浴(10.8亿元,占比6%)。

图:公司收入情况(单位:亿元)

来源:Choice,并购优塾

品牌矩阵上,旗下拥有欧派(中高端品牌)、miform(高端品牌)、欧铂丽(年轻时尚品牌)、铂尼思(整装大家居品牌)、欧铂尼(新整家品牌)、欧图(高端整家门窗定制品牌)等。

图:

品牌矩阵

来源:华安证券

(三)

图:

归母净利润波动

来源:公司年报,并购优塾整理

这个行业,从微观增长情况来看:

志邦家居——2025年一季度,实现收入8.18亿元,同比下降0.3%;归母净利润0.42亿元,同比下降10.9%

2024年公司收入52.58亿元,同比-14.04%,归母净利润3.85亿元,同比-35.23%毛利率、净利率分别同比下降0.8pct、2.4pct。主要原因是下游房地产调整周期与消费需求分化的双重压力

公司自2024年5月开始在内部启动逆战行动,正式迈开内部变革步伐,并于2024年四季度开展国内零售事业部的深度变革工作,针对公司治理、经营管理、组织建设等方面存在的不足进行全面转型、持续推进。

2025Q1公司收入下滑幅度收窄,呈现边际改善趋势。

图:

季度归母净利润增速(单位:%)

来源:Choice,并购优塾

索菲亚——2025年一季度,实现收入20.38亿元,同比下降3.46%;归母净利润0.12亿元,同比下降93%

2024年公司收入104.94亿元,同比-10.04%归母净利润13.71亿元,同比+8.69%毛利率/净利率同比-0.72pct/+2.32pct受投资收益增加影响)。收入承压主要是受地产周期及市场竞争加剧影响

2025Q1净利润波动较大主要为公司持有的国联民生股票公允价值下降。

图:

季度归母净利润增速(单位:%)

来源:Choice,并购优塾

欧派家居——2025年一季度,实现收入34.5亿元,同比下降4.8%;归母净利润3.08亿元,同比增长41%

2024年实现收入189.2亿元,同比-17%,归母净利润26.0亿元,同比-14%,受市场环境及公司模式变革影响,收入短期承压另外,得益于供应链改革、自动化产线迭代升级与工艺研发升级,推动营业成本下降,2024年公司整体毛利率35.9%,同比+1.8pct

2025Q1市场需求偏弱、竞争加剧导致收入承压,毛利率费用率同比改善,利润增速较高2025Q1毛利率为34.3%,同比+4.3pct,总费用率为21.8%,同比-2.7pct,净利率为8.9%,同比+2.9pct

图:

季度归母净利润增速(单位:%)

来源:Choice,并购优塾

(四)

从资本支出上看,近两年,这三家公司的资本支出都在缩减,缩减幅度接近-20%,属于典型的“资本退出”的行业。

从归母净利润看,志邦家居、欧派家居的净利润在2024年均出现了下降,而索菲亚保持正增长,是因为当年处置了其他非流动金融资产获取了投资收益。

再从现金流角度看,三家公司的经营活动现金流都较为健康,整体净现比都大于1。其中:欧派家居2024年经营活动现金流大幅变好,是因为经营性应付项目大幅增加所致。索菲亚2024年投资损失及应收增加,略拖累经营活动现金流。

图:

CAPEX VS现金流(单位:亿元)

来源:Choice,并购优塾

图:净现比

来源:Choice,并购优塾

(五)

图:近十个季度

ROE_TTM走势 (单位:%;基准日:报表截止日)

来源:Choice,并购优塾

ROE水平看,志邦家居的ROE下滑幅度偏大,2024年ROE水平:索菲亚>欧派家居>志邦家居。

索菲亚的ROE高,主要是净利率提升。其中,净利率提升是和非经营性收益增加有关(其他收益、投资收益及公允价值变动损益),2023-2024年,非经营性收益占净利润比重分别为15%、27%。

欧派家居的ROE在2024年下滑,主要是总资产周转率下滑影响,原因在于2024年收入增速下滑较多。

志邦家居的ROE在2024年下滑,除了收入增速下降影响总资产周转率下滑外,还受净利率下滑影响,原因在于毛利率下降和销售费用率高企。

图:杜邦分析

来源:Choice,并购优塾

图:单季度综合毛利率(单位:

%)

来源:Choice,并购优塾

图:单季度净利率(单位:%)图:单季度净利率(单位:%)

来源:Choice,并购优塾

图:

期间费用率(单位:%)

来源:Choice,并购优塾

接着,我们从产业链全视角来对比,分析产业链的价值分布:

图:产业链具体公司情况图:产业链具体公司情况

来源:Choice,并购优塾

从产业链价值看,中游定制家居制造商是消费品牌,对消费者的议价能力强,整体回报高于上游。但受地产周期下行影响,全产业链2024年的回报率均有所收窄。

从成长性看,中游、上游较好,中游行业增速约在10%左右,全行业已经走出了高速发展阶段。

从生意质地看,中游定制家居制造商拥有定价权、行业现金流表现也较好,但是受地产周期影响,行业增长受限,以及行业集中度过于分散,可能会导致竞争加剧、利润率下滑。具体要关注公司个体的渠道改革、费用控制、新兴营销模式,或者新增长点。

(六)

图:

房屋新开工/施工面积:累计同比

来源:choice