净利暴增178%却狂囤9.8亿存货，华锐精密的高价库存博弈能持续多久？
撰稿| 公司研究员 Blair
毛利率飙升18个百分点至55.80%，净利率逼近38%，但存货暴涨78.69%至9.81亿元、经营现金流转负、高端市场渗透仍待验证。这家国内硬质合金数控刀片产量排名前三的企业，正在钨价周期的高点做出多重战略抉择。
8月14日，华锐精密（688059.SH）交出2026年半年度成绩单。数据很漂亮：营收6.21亿元，同比增长19.70%；归母净利润2.38亿元，同比暴增178.32%；扣非净利润2.37亿元，同比增长182.45%。毛利率从上年同期的约37.6%跃升至约55.8%，净利率达到38.25%——在A股制造业中堪称“印钞机”级别。
但穿透数字，这家制造业“隐形冠军”似乎正在进行一场关乎未来的“豪赌”：它押注高昂的钨价不会崩盘，押注9.8亿的囤货能带来超额收益，更押注自己能从一家“周期成长股”蜕变为“平台型龙头”。
01
利润为何暴增？钨价红利是主因
利润暴增178%，公司给出两条解释：碳化钨价格高位运行背景下主动涨价，产品售价提升带动营收和毛利率双增；提质增效压缩费用，规模效应降低期间费用率。
两条理由都成立，但需要拆开来看。
涨价红利是主因。2026年以来，碳化钨粉价格持续走高。据券商研报数据，2026年2月碳化钨粉价格报1650元/公斤，较2026年初涨58.7%，较2025年初上涨超过4倍。 年报数据显示，公司营业成本同比反而下降15.30%，而收入增长19.70%——这意味着销量实际上在下降，利润扩张几乎完全依赖价格提升。
费用压缩是助攻。财务费用从上年同期的1,982万元骤降至348万元，剧减82.45%，直接增厚利润约1,600万元。 原因是公司抓住股价上涨窗口——连续30个交易日中至少15日收盘价不低于转股价130%——提前赎回了“华锐转债”，可转债利息支出随之消失。但这是一次性财务操作的红利，不可持续。
一个值得警惕的结构性信号：研发费用虽然同比增长13.87%至2,759万元，但研发费用率从4.67%降至4.44%。在利润暴增的背景下，研发强度反而下降。 研发费用率下降的真正原因，是利润增速（178%）远高于研发投入增速（13.87%）——这是“分母效应”下的自然稀释。但需要追问的是：在钨价周期的高点，这样的研发强度是否足以支撑公司向高端市场持续渗透？
从季度节奏看，公司2026年第一季度净利润1.75亿元，第二季度净利润约0.63亿元，环比下降64% 。单季度利润的大幅回落，叠加存货高企和现金流为负，进一步加剧了下半年的业绩不确定性。
02
9.8亿存货：押注钨价走向的豪赌
如果说利润表是一张光鲜的成绩单，资产负债表则揭示了更多细节。存货从2025年末的5.49亿元飙升至9.81亿元，增幅高达78.69%。 拆开来看：
原材料从1.55亿元增至4.50亿元，增幅190%；库存商品从2.30亿元增至3.53亿元，增幅53%；存货占流动资产比重从32.98%跃升至51.95%。公司解释为“上游原材料价格上涨及公司产品品类扩张，同步增加了备货”。这个解释需要审慎审视。
原材料暴涨190%，远超收入增速。 碳化钨价格年内虽有上涨，但也不至于让原材料账面价值翻近两倍——公司在大量囤积实物库存，打的是“以量换价”的算盘。
这本质上是一场对钨价走向的豪赌。如果钨价继续上涨，高价库存是超额利润的蓄水池；如果钨价逆转，这些库存将成为巨大的减值包袱。
从行业层面看，中国是全球钨资源80%的供应来源，2025年2月商务部发布《对钨等相关物项实施出口管制的决定》，供给端持续收缩。五矿证券研报判断“短期内钨价或难有大幅回调”。但政策支撑不等于价格不会波动——一旦宏观需求走弱或管制政策出现预期差，高位运行的钨价仍可能面临回调压力。
截至2026年8月中旬，碳化钨粉价格已从2月峰值1650元/公斤回落至约925元/公斤，跌幅约44%。钨市已连续三周横盘整理，呈现“供需双淡、窄幅波动”格局。钨价的每一次横盘与波动，都在考验公司“囤货策略”的正确性。
另一个需要警惕的细节：存货规模扩张78%，但存货跌价准备反而从3,843万元降至3,236万元——减少607万元。 在库存规模暴增的背景下，跌价准备不增反减。这究竟是管理层的自信，还是一种过于乐观的“财技”？这或许是投资者在业绩说明会上，该抛给董事长肖旭凯的问题。
从行业对比来看，华锐精密存货/年化营业收入比约为158%（9.81亿/6.21亿×2），明显高于欧科亿（约110%）和中钨高新（约95%），显示公司在库存积累上采取了比同行更激进的策略。
03
盈利质量“考验”：应收账款和现金流
如果说存货是利润表背后的第一个隐忧，那么应收账款、现金流的变化，则构成了检验盈利质量的试金石。
应收账款同样需要审慎审视。截至2026年6月30日，公司应收账款账面余额4.46亿元，坏账准备2,973万元，计提比例6.67%。前五大欠款方合计1.81亿元，占总应收账款余额的40.69%。
公司的坏账计提政策为：1年以内计提5%、1-2年计提20%、2-3年计提40%、3-4年计提60%、4-5年计提80%、5年以上计提100%。账龄结构上，1年以上应收账款占比从上年末的约2.7%上升至3.7%——超期账款占比在提高。
在宏观经济承压的背景下，刀具的下游客户——尤其是中小机械加工企业——资金链压力可能向上游传导。华锐精密以经销为主的销售模式（经销收入占比约95%），意味着信用风险分散在众多经销商终端，公司对终端回款的实际掌控力可能弱于直销模式。此外，公司2026年上半年“其他应收款”从284万元激增至788万元，增幅177.69%，主要系押金保证金增加，这些款项的回收周期和性质同样值得关注。
现金流是第二个信号。经营性现金流净额-3,700万元，而上年同期为正1.01亿元。利润2.38亿元，经营现金流却是负数——这是半年报最值得警惕的信号之一。
钱去了哪里？两个方向：
囤货消耗了巨额现金——“购买商品、接受劳务支付的现金”从6,378万元飙升至2.89亿元，公司把大量现金变成了仓库里的存货。9.81亿元的存货中，原材料就占了近一半——4.50亿元，相当于公司账上现金（1.73亿元）的2.6倍。
交税消耗了现金——“支付的各项税费”从1,542万元飙升至7,223万元，利润暴增带来的所得税支出激增。应付账款等经营性负债的增幅仅为1,228万元，而上年同期为8,120万元——公司不仅没有通过“压供应商账期”来缓解现金压力，反而在采购端保持了较快的付款节奏。
这一做法在商业层面值得肯定，但也进一步加剧了现金流的紧张。投资活动现金流净额8,359万元（主要系理财产品到期赎回），筹资活动现金流净额-8,874万元（主要系偿还债务和分配股利），三者叠加，公司现金及现金等价物净减少4,256万元，期末余额约1.73亿元。短期借款亦为1.73亿元，两者基本持平；叠加应付票据及应付账款合计约2.96亿元，短期资金压力不容忽视。
04
跳出周期的两盘棋：信丰华锐与行业变局
如果说可转债赎回和费用压缩是“节流”，那么信丰华锐的收购和新兴赛道的布局，则是公司跳出钨价周期的“开源”之举。
2026年7月10日，公司公告通过参与信丰华锐钨钼新材料有限公司破产重整，以自筹资金4,500万元取得其100%股权。信丰华锐可年产仲钨酸铵5,000吨、超细钨粉2,000吨、碳化钨粉600吨、钼粉200吨。叠加2026年3月设立的持股68%的衡东华锐再生资源子公司，公司已完整打通“废钨—仲钨酸铵—碳化钨粉”的再生循环产业链。
这步棋，相当于一个“面包店”为了不被面粉价格波动困扰，直接去收购了一个“面粉加工厂”。钨原料占刀具成本已超过65%，在钨价高企的背景下，再生钨原料相比原生钨矿具备显著成本价差。
这意味着公司正在从“被动接受钨价”转向“主动对冲原料波动”——这是一次商业模式的底层升级。如果这一体系运转顺利，公司在成本端将形成中钨高新之外的第二条护城河——不是靠钨矿资源，而是靠再生循环的技术与渠道壁垒。
将华锐精密放在行业坐标系中，位置更加清晰。
中钨高新：预计上半年归母净利润19.7亿至21.7亿元，体量是华锐精密的8-9倍，核心优势在于从钨矿到硬质合金的全产业链布局——这是华锐精密短期内无法复制的壁垒。
欧科亿：预计上半年归母净利润3.6亿至4.2亿元，体量约是华锐精密的1.5-1.8倍。
从盈利能力看，华锐精密的毛利率（55.80%）高于欧科亿（约42%）和中钨高新（约36%），这与其产品结构（高毛利的数控刀片为主）有关。但体量上的差距意味着规模效应和抗风险能力的不对等——在钨价下行周期，小体量公司的盈利弹性将更快收缩。
行业政策层面，呈现出一组极具张力的矛盾。
2026年1月，商务部进一步细化钨物项出口管制要求。海外企业面临原料短缺，日本刀具企业（京瓷、三菱等）产能和成本直接受冲击，为华锐精密等国内企业创造了进口替代的战略性窗口。国内高端硬质合金刀具市场仍有45%的份额被山特维克、肯纳金属等国际巨头占据，对应约137亿元的市场空间。
公司2026年上半年海外营收仅2,989.46万元，同比增长7.54%，远低于营收整体增速（19.70%）。在出口管制趋严的背景下，“国产替代”的蛋糕大了，但“出海”的门槛也高了。
公司在财报中坦承：“公司目前推向市场的绝大部分产品主要针对模具、汽车、通用机械等领域，尚不属于我国严重依赖进口的刀片产品。”换句话说，公司目前的主战场仍是中端市场，真正高壁垒、高毛利的航空航天、军工、汽车发动机等高端领域，尚未形成实质性突破。
国产替代是长期逻辑，但能否从中端向高端持续渗透，需要时间来验证。随着新能源、PCB、航空航天、机器人等下游新兴应用领域快速扩容，硬质合金刀具企业正迎来历史性机遇窗口。华锐精密能否抓住这一窗口，从“周期受益者”蜕变为“成长型企业”，是未来2-3年最大的悬念。