【西部晨会】斯瑞新材：中国新材料细分领域领跑者，多点布局静待花开
（转自：西部证券研究发展中心）
本期内容
【固定收益】流动性和机构行为系列之一：存款搬家如何影响流动性和债市？
【策略】重估“安全资产”系列报告（十六）：赚钱效应为何不强？
【计算机】国能日新（301162.SZ）首次覆盖报告：功率预测+电力交易双核驱动，引领业绩持续高增长
【电力设备】协鑫科技（3800.HK）跟踪报告：短期业绩承压，颗粒硅核心优势强化，静待行业拐点
【非银金融】香港交易所（0388.HK）首次覆盖报告：勇立潮头敢为先，互联互通正当时
【证券Ⅱ】证券行业热点速递之三：券商分类评价制度完善，ROE重要性提升
【基础化工】宏达股份（600331.SH）首次覆盖报告：国资入主解决历史包袱，集团资源赋能未来成长可期
【有色金属】斯瑞新材（688102.SH）首次覆盖报告：中国新材料细分领域领跑者，多点布局静待花开
【食品饮料】海内外高护城河公司对比视角：重视茅台长期配置价值
【银行】沧海安澜系列一：商业银行市场风险管理新规落地，增强银行运营韧性
【机械设备】五洲新春（维权）（603667.SH）定增预案点评报告：拟发行定增展现决心，下半年丝杠业务有望迎来增长
【建筑装饰】中国化学（601117.SH）跟踪点评：化学工程龙头，煤化工+己二腈+海外待弹性
内容详情
【固定收益】流动性和机构行为系列之一：存款搬家如何影响流动性和债市？
核心观点
国有大行5月再次下调存款利率，1年期定存利率降至1%以下，引发市场对新一轮存款搬家的预期。我们预计本轮存款搬家力度有限，在央行积极呵护流动性的背景下，银行对存单依赖度降低。
【报告亮点】
系统性深入分析引发存款搬家的触发因素、存款搬家对货币创造和流动性的影响等。
【主要逻辑】
主要逻辑一：存款搬家历史复盘及其触发因素
1、理论上，存款利率调降自然会导致存款搬家至收益率更高的部门或产品，居民取出存款后购买回报率更高的股票或理财等资管产品。
2、多元化的金融投资渠道。相较于存款利率调降，金融市场的发展对存款的分流影响更大，如股市上涨、资管产品快速增长时，均会引发存款搬家。
3、监管政策调整也可能引发存款搬家，如2024年4月禁止手工补息后存款从企业分流至非银机构。
主要逻辑二：存款搬家如何影响货币创造和流动性？
1、存款搬家的资金流向和货币创造主要有三种情况：1）存款搬家后用于购买股票、一级认购企业债政府债等，则使得存款最终流回银行存款，不影响广义货币创造；2）若资管产品购买了银行发行的同业存单、金融债券等，则存款被转化为银行的应付债券，存款规模减少，进而减少M2；3）存款流入非银机构后，部分资金被用来偿还存量银行借款或回购，或者购买了原本银行持有的资产，影响存款的派生和M2的创造。
2、对于后续存款搬家后可能的流向，本轮存款利率调降周期较长，经过前四次调降后的存款结构调整，最近两次调降后存款搬家并不明显，即使后续继续搬家，边际分流影响可能进一步降低；当前现金管理类理财、货币市场基金收益率较低，对存款吸引力有限，固收类理财、保险资管产品吸引力相对较高，若股市表现好转，可能引起存款较大幅度分流至股市。
主要逻辑三：后续资金和债券市场将如何演绎？
1、整体来看，央行在月末、季末、税期、政府债集中发行等关键节点，往往精准投放，呵护市场流动性，维持市场平稳运行。且近期往往通过降准、超额续作MLF，以长换短，为银行提供长期限资金，降低净息差压力。
2、在央行呵护下，预计银行通过存单补充负债需求降低，且相对第一季度，当前银行体系并无信贷开门红等需求。
3、对于债券市场，在资金价格保持稳定的背景下，存款搬家对债市的影响整体中性。近期债市利多因素增多，胜率较高，短端随着存单提价企稳、资金价格再下台阶确定性更强；受益于短端利率下行与价格水平仍低等基本面利好，长债利率同样有望开启小幅下行趋势，但破前低仍需等待货币政策的新增利多。
风险提示
历史经验失效；政策变化超预期；超预期风险事件发生；基本面超预期恢复。
【策略】重估“安全资产”系列报告（十六）：赚钱效应为何不强？
核心观点
1、股市跌不动：今年大跌后总能涨回来
上证指数的月线已经连续横盘8个月：今年1月美债利率快速抬升和4月所谓“对等关税”导致市场大跌，但都能快速修复。后续除非美债利率明显抬升导致海外金融危机，或者出现严重程度远超“对等关税”的风险事件，否则上证指数很难跌破1月和4月的低点。
2、但也难挣钱：去年924以来股市赚钱效应递减
去年924以来的3轮行情中，上涨和涨停的公司数占比持续回落，市场赚钱效应递减。年初至今60%左右的公募基金收益率为正，公募基金年内净值增长率的中位数仅为1.5%。
3、资金平庸化：外资/杠杆/私募流入量持续萎缩
（1）去年10-11月外资/杠杆/私募共同驱动整个顺周期板块反弹；（2）今年2月杠杆和私募资金驱动AI和机器人等中等规模主线领涨；（3）而今年5-6月平庸的增量资金仅能驱动新消费/创新药等小规模主题行情快速轮动。
4、核心约束：中美债务困局仍未修复
中美两国的债务困局，是过去几年A股持续调整的主要原因。去年924“政策组合拳”以来，国内“化债”政策“托底”为主（空间未完全打开），而美国债务问题则仍在发酵（危机边缘）。这导致A股虽然“跌不动”，但也“难赚钱”，增量资金逐步“平庸化”。
5、破局方向：美债危机倒逼美联储降息/扩表
今年A股走势和人民币汇率高度相关。背后的逻辑是：人民币升值能打开国内货币政策空间，“化债”政策加码，有助于修复实体经济的资产负债表。
我们在6.18《美债危机：天边的乌云》中提示：7-8月超发美债或导致美元流动性冲击，需要警惕！如果美元流动性冲击能够扩大成为美国的银行业危机，倒逼美联储降息/扩表，那么，人民币升值空间将明显打开，国内“化债”政策有望加码，A股也将实现向上突破。
6、谋定而后动，继续配置反脆弱的“安全资产”
924“政策组合拳”部分修复中国的债务困局，但美债潜在危机仍在继续发酵。在美联储降息/扩表之前，反脆弱的“安全资产”仍将是各类资金的最大公约数：①即期净资产（本金）确定性的“中特估”（黄金/银行/资源/公用）+②未来现金流（利息）确定性的“科特估”（国产AI算力）。
风险提示
国际环境变化，产业政策变化风险，技术进步节奏不及预期等。
【计算机】国能日新（301162.SZ）首次覆盖报告：功率预测+电力交易双核驱动，引领业绩持续高增长
核心观点
我们预计公司2025-2027年营业收入为7.02/9.15/12.00亿元，归母净利润为1.29/1.77/2.30亿元，同比为+37.6%/37.4%/29.7%，按2025年6月20日收盘价计算，对应2025-2027年PE为45.8/33.4/25.7。政策端带来的分布式光伏功率预测需求释放及电力市场化改革带来的电力交易业务增加，公司有望迎来显著业绩释放。公司毛利率高于可比公司，技术壁垒护城河+政策催化，公司市场空间进一步打开，有望带来高估值，我们给予2025年56倍PE，目标市值72.14亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
推荐逻辑一：政策驱动下，分布式光伏场站功率预测系统的刚性需求增长带动公司业绩持续兑现。根据《光伏发电系统接入配电网技术规定》，10kV以上光伏发电站需满足功率预测准确率要求；根据《分布式光伏发电开发建设管理办法》，新建的分布式光伏发电项目应当实现“可观、可测、可调、可控”，对于存量具备条件的分布式光伏发电项目，需加大改造投资力度，确保实现“可观、可测、可调、可控”。公司为新能源场站功率预测产品领跑企业，在功率预测领域有丰富经验，将受益于分布式光伏的功率预测新要求，在集中式光伏领域的产品及客户优势将在分布式光伏市场持续兑现。
推荐逻辑二：新能源电站电量加快进入市场为公司电力交易产品带来政策催化。2025年1月，国家发展改革委与国家能源局发布《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》（简称“136号文”），明确要求新能源项目（风电、太阳能发电）上网电量原则上全部进入电力市场，上网电价通过市场交易形成。新能源项目可报量报价参与交易，也可接受市场形成的价格。电力交易、电价改革步入快车道，新政实施对新能源场站参与电力交易能力的要求提高，公司基于自身在传统业务上的客户及技术优势，结合自研“旷冥”大模型，在电力交易产品端提前完成产品布局，可提供多种组合产品，有望为公司业绩增长带来第二增长引擎。
风险提示
应收账款风险、电力政策落地不及预期、竞争格局恶化、主营业务无法持续增长的风险。
【电力设备】协鑫科技（3800.HK）跟踪报告：短期业绩承压，颗粒硅核心优势强化，静待行业拐点
核心观点
2024年，光伏产业链价格大幅下跌，公司业绩短期承压。全年实现收入151.0亿元，同比下降55.2%；录得归母净亏损47.5亿元，去年同期为盈利25.1亿元。尽管如此，公司凭借FBR颗粒硅的技术优势，经营层面展现出强大韧性，自2024年Q2起实现季度环比持续减亏。
颗粒硅逆势放量，市占率显著提升：在2024年，公司多晶硅销量逆势增长24.7%至28.2万吨，其中颗粒硅产量同比增长32.2%。颗粒硅市占率由2024年初的12.1%提升至2025年2月的25.8%，头部客户应用比例已超40%，表现出较强的产品竞争力。
成本优势持续扩大，盈利能力筑底：颗粒硅现金成本不断突破，2024年均成本为33.52元/公斤，至2025年初已降至27.14元/公斤，行业领先优势显著。同时，产品品质持续优化，高品质产品比例提升至95%以上，有效支撑N型时代的产品需求。
新业务多点开花，打开长期成长空间：钙钛矿研发取得重大突破，1m×2m叠层组件效率达26.36%，全球领先，其生产成本较晶硅电池降低50%，获得莱茵认证。
财务状况稳健，积极储备过冬：公司于2024年底完成闪电配售及发行可转债，合计获得超7亿美元资金，为研发投入和穿越行业周期备足弹药。净负债率维持在24.7%的健康水平。
投资建议
我们预计公司25-27年归母净利润-4.96/8.39/21.70亿元人民币，同比+89.6%/269.0%/158.8%，对应EPS分别为-0.02/0.03/0.08元，维持“买入”评级。
风险提示
光伏行业需求不及预期，光伏行业出清时间超出预期
【非银金融】香港交易所（0388.HK）首次覆盖报告：勇立潮头敢为先，互联互通正当时
核心观点
香港交易所是全球主要的交易所集团之一，也是中国香港地区唯一的交易所，旗下拥有4家交易所及5家结算所。自2000年上市以来，香港交易所整体财务表现优异，2000-2024年期间，收入和利润分别增长了8.7和13.8倍。轻资本的商业模式使得港交所具备较高的股东回报，2000-2024年ROE均值达到32.52%，另外分红率长期维持在90%。在A股龙头陆续赴港上市、资金不断南下及港股行情支撑下，港股市场2025年1-5月实现ADT2243亿港元，同比+125%，首次公开发行777亿港元，同比+709.4%。在A股龙头赴港上市及中概股预期回流下，我们预计港股市场发行规模及成交活跃度有望持续提升，我们看好港股市场系统性修复及人民币国际化下香港交易所的盈利和估值提升空间，首次覆盖，给予“买入”评级。
商业模式和核心壁垒：公司主要是以量价为主导的轻资本经营模式，现货、股本及金融衍生工具、商品、数据及连接、公司项目共同构成港交所的收入来源分部。其中从营运分部来看，现货分部、股本及金融衍生工具分部对于港交所收入的贡献较高，2024年收入占比达7成。按收费类型来看，交易费及交易系统使用费、结算及交收费是港交所主要的收入来源，2024年合计收入占比为53%，随着美债收益率处于高位，2023和2024年投资收益净额也成为港交所重要的收入贡献之一。区域垄断性、交易结算清算的纵向一体化、各类产品的多元化经营能力是港交所的独特优势。
未来增长点：看好ADT抬升下公司盈利及估值中枢的提升。1）A股龙头赴港上市和中概股预计回流加速下，我们认为港股市场产业结构会发生变化，盈利和估值水平有所提升；2）南向资金占比不断提高下，港交所换手率中枢提升，因此港股市场整体ADT有提升趋势；3）对比全球交易所，港交所信息和数据业务收入占比较欧美交易所仍有较大差距，存在较大发展空间。
风险提示
权益市场大幅回调、上市制度改革不及预期、互联互通进展不及预期、美联储政策不确定性。
【证券Ⅱ】证券行业热点速递之三：券商分类评价制度完善，ROE重要性提升
核心观点
事件：2025年6月20日，证监会修订形成《证券公司分类评价规定（修订草案征求意见稿）》（以下简称《规定》），并向社会公开征求意见。此次修订旨在优化分类评价制度，突出功能导向，推动中小证券公司差异化发展与特色化经营，以符合新“国九条”和金融“五篇大文章”要求。
突出证券业功能导向，强化证券公司服务实体经济和国家战略能力。《规定》在总结经验基础上，将“引导证券公司更好发挥功能作用，提升专业能力”写入第一条，作为总则中的监管要求，在现有评价框架内新增由证券业协会组织的“功能发挥状况”专项评价，明确功能发挥作用主要包括服务实体经济和国家战略。当前考核标准聚焦券商开展金融“五篇大文章”成效，体现监管部门对行业功能性价值的重视，也有助于推动证券公司聚焦主责主业。
优化业务评价指标，提升ROE加分力度，并支持中小机构差异化发展。1）《规定》不再对总的营业收入按排名加分，以减少规模类指标重复加分；2）加大净资产收益率加分力度，引导证券公司提升经营效率，并将净资产收益率和主要业务收入加分由前20名扩大到前30名（按名次加0.25分到2分不等），以引导中小机构探索特色化差异化发展道路；3）新增自营权益投资规模及占比、资管收入及权益类资管规模占比、权益类基金保有规模、基金投顾服务规模等专项加分指标，引导券商增加权益资产投资规模、优化自营投资结构并重视财富管理发展；4）在风险控制指标方面，配合2025年4月中证协发布的《证券公司并表管理指引（试行）》，从制度上将证券公司并表监管从局部试点正式扩展至全行业，删去对于有并表管理的公司进行加分奖励的内容。调整后的评价体系引导券商整体提升经营效率、加大权益市场配置和财富管理转型，并鼓励中小券商积极探索自身特色化发展路径。
强化惩戒约束机制，完善评价结果下调与扣分体系。此次修订完善了有关公司评价结果下调手段的适用范围，《规定》第十八条补充明确，对存在重大违法违规的公司可以直接下调评价结果，为在实践中针对重大恶性案件下调公司评价结果预留空间；在扣分项方面，按照“过罚相当”原则，以行政监管措施的扣分分值为参照基础，《规定》第十条适当提高“资格罚”纪律处分扣分分值、强化自律措施惩戒力度。惩罚约束机制的完善将为证券公司违法和恶性事件形成全方面约束，进一步保护投资者利益。
观点：分类评价制度强化功能导向与经营效率提升，有望推动证券公司努力提升ROE水平；并支持中小券商结合自身禀赋探索差异化发展路径。建议关注ROE领先的头部券商和具有特色的中小券商。
风险提示
资本市场大幅波动、信用风险、政策推进不及预期。
【基础化工】宏达股份（600331.SH）首次覆盖报告：国资入主解决历史包袱，集团资源赋能未来成长可期
核心观点
我们预计2025-2027公司归母净利润分别为0.59、0.87、1.17亿元，随着蜀道集团入主解决历史包袱以及多龙铜矿开发进程推进，首次覆盖，我们给予“增持”评级。
【报告亮点】市场普遍认为宏达股份为传统锌冶炼及磷肥企业，受限于行业周期性波动。但是我们有不一样的观点，随着蜀道集团入主，公司作为集团旗下有色和磷化工上市平台，未来或承担相关资产的整合任务，有望打开远期成长空间。
【主要逻辑】
国资入主，公司正步入全新发展阶段。2024年5月，宏达集团、宏达实业、管理人与蜀道集团正式签署重整投资协议，2024年9月公司控股股东由四川宏达实业变更为蜀道投资集团，公司实际控制人变更为四川省国资委。2024年12月，宏达实业收到什邡法院《民事裁定书》，裁定终结宏达集团、宏达实业破产程序。公司控股股东蜀道集团资金实力雄厚，预计未来将帮助宏达股份实现华丽转身，同时集团也拥有丰富的铜、磷、钒钛磁铁钾等金属品种，公司作为蜀道旗下有色和磷化工上市平台，未来或承担相关资产的整合任务，有望打开远期成长空间。
多龙铜矿：公司有望借力多龙铜矿打造全新增长极。目前上市公司直接持有多龙矿业30%权益，控股股东蜀道集团通过宏达集团间接持股40%股份。据《西藏自治区改则县多龙矿区铜矿矿产资源开发利用方案》，该矿资源量铜金属量为691万吨，金金属量302.5吨，银金属量1757.51吨，设计生产规模为7500万t/a，折合年产能铜金属量约30万吨，金9吨，银13吨，借力多龙铜矿，公司有望打造全新增长极。
风险提示
价格波动风险、在建项目进度不达预期、安全环保管理风险、经营风险。
【有色金属】斯瑞新材（688102.SH）首次覆盖报告：中国新材料细分领域领跑者，多点布局静待花开
核心观点
我们预测公司25-27年归母净利润分别为1.67、2.17、2.72亿元，PE分别为57.7、44.3、35.4倍。参考可比公司，给予公司2025年71倍PE，对应目标价为16.17元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
【报告亮点】首先，我们讨论斯瑞新材为什么做的好？我们认为，公司优质的管理层制定了清晰的战略规划是公司能够成功的本质。斯瑞新材董事长王文斌先生是学新材料出身，能够清晰了解中国材料行业的痛点，因为如此，才能够长期坚持，一步一步稳扎稳打，从一间默默无名的民企做成了一家领跑多个细分领域的新材料龙头企业。如今，斯瑞新材铜铬触头材料国内市场占有率大于60%，全球市场占有率约50%，为全球细分行业第一。公司的战略定位是成为多个细分领域新材料的领跑者，战略目标是在每个细分领域做到技术创新世界第一、市场占有率世界第一。
其次，我们讨论斯瑞新材未来为什么会好？我们认为，公司产品下游布局广，且相关行业商用航天、电力行业、高温合金、医疗影像、光模块需求有望持续提升，且竞争赛道并不拥挤，具有较高壁垒。传统领域端，高强高导铜合金板块，受益于国家产业政策大力扶持，商业航天行业市场空间较大；中高压电接触材料板块，斯瑞新材产品电接触材料属于高端产品，电力系统可靠性需求倒逼电接触材料性能升级，公司产品需求预计会越来越旺盛；高性能金属铬粉板块，国内高温合金供需缺口扩大，高性能金属铬粉需求预计提升。新兴领域端，未来国产球管将继续保持性价比竞争优势，受益于供应链国产化和海外整机厂本土化的长期趋势，医疗影像设备增量和存量市场双扩容，公司球管产品需求有望持续提升；AI迅速崛起，光模块需求有望大幅提升。
风险提示
宏观经济波动风险、原材料价格波动风险、技术未能形成产品或实现产业化风险、项目建设进度不及预期风险。
【食品饮料】海内外高护城河公司对比视角：重视茅台长期配置价值
核心观点
VS海外成熟期高护城河公司，长牛路径如何实现。从资产性质、经营模式上看，海外高护城河公司，在成熟期业绩股价的复利表现有望为茅台所借鉴，以苹果、可乐为例，长周期内利润率中枢提升，复利效应很好；进入成熟期后，在分红回购加持下，股价仍有可观涨幅，模式有望被复制。
VS国内中低增速大市值公司，看拐点如何激发。实现路径上看，共性在于产业层面格局的转暖，行业指标回升，同时龙头alpha显现，经营质量提高，自身的稳健运营甚至一定程度上熨平了行业的周期性，竞争优势被进一步放大，配置价值愈发凸显，叠加资金面的直接助力，股价逐步走出。在本轮调整周期内，茅台业绩稳健性充分演绎，份额扩张。在边际上，行业已有好转迹象，渠道杠杆开始去化，借鉴国内公司拐点经验，环境的进一步宽松，对股东回报以及市值管理的重视，都有望成为上涨催化。但注意程度上的区别，茅台各方面边际改善都显得较为温和，预计股价也更加细水长流。
投资建议
重点推荐茅台长期配置价值。茅台独特的社交属性与时间价值，让其收入可长期跑赢居民财富增速。底线思维测算，通过产能扩张和出厂价提升，未来十年公司整体业绩有望保稳健增长。考虑75%的分红承诺，当前估值对应股息率3.5%以上，对比资金成本吸引力十足，长期配置价值凸显。我们预计2025-2027年公司EPS分别为75.09/81.97/88.92元，给予目标价1877元，对应2025年25倍PE，维持“买入”评级。
风险提示
宏观经济波动风险、行业税率调整风险、行业竞争加剧风险、出海不及预期风险、茅台批价波动风险。
【银行】沧海安澜系列一：商业银行市场风险管理新规落地，增强银行运营韧性
核心观点
事件：6月20日，国家金融监管总局印发《商业银行市场风险管理办法》（以下简称《办法》），《办法》由金融监管总局修订2004年《商业银行市场风险管理指引》发布，自印发之日起施行，同日金融监管总局宣布废止《商业银行市场风险管理指引》（以下简称《指引》）等四部规章。
点评：厘清范畴，明确市场风险定义。《办法》规定商业银行市场风险为因市场价格（利率、汇率、股票价格和商品价格）的不利变动而使商业银行表内外业务发生损失的风险，并明确不包括银行账簿利率风险。此前《指引》已有商业银行市场风险不包括银行账簿利率风险的内容，而2016年由原银监会印发的《银行业金融机构全面风险管理指引》和2023年金融监管总局发布的《商业银行资本管理办法》也将两者区分监管（主要由于实务中两者在产生原因、管理与计量方式上均存在较大差异），此次修订进一步以成文条款的形式明确了商业银行市场风险定义，加强了《办法》与前序制度的衔接。
界定董高监职责，完善风险治理架构。《办法》明确了商业银行董事会、监事会及高管在市场风险管理中的责任，界定三道防线的范围和职责，同时要求银行在集团并表层面加强市场风险管理，细化各风险管理环节、完善模型管理与压力测试要求，从而提高银行对市场风险管理的精细化程度，在查漏补缺的同时做好未雨绸缪。
坚持长期主义，完善风险隔离，加强银行内控“免疫力”。《办法》针对此前《指引》规定的风险隔离细则进行了优化，将原先“交易部门的前、后台的隔离”扩展为“业务经营职能应当与交易后处理、会计、结算职能严格分离”。此外，《办法》将《指引》中董高薪酬绩效考核不应过于注重“短期投资收益表现”的表述扩大为不应过于注重“短期经营收益表现”，并将长期风险管理目标由防范“长期投资风险”扩展为“长期经营风险”，上述调整体现了监管对商业银行市场风险管理的“全局观”，或也折射出未来银行各类风险管理向整体经营层面延伸的监管风向。
延伸来看，此次《办法》要求银行对市场风险采取全流程、精细化管控，一方面出于提高银行风控能力，维护银行稳健经营，另一方面或通过规范个体交易行为，冀以避免市场出现“大起大落”，守牢防范系统性风险的底线。
投资建议
此次商业银行市场风险管理新规落地或进一步维稳银行业绩表现，驱动板块估值修复。当前时点，低利率环境中红利策略仍具投资价值，低配、转债两大主线亦值得关注。建议关注中信银行（H）、中银香港（H）、建设银行（H）、兴业银行、浦发银行、南京银行。
风险提示
资本市场出现剧烈波动，政策落地效果不及预期等。
【机械设备】五洲新春（603667.SH）定增预案点评报告：拟发行定增展现决心，下半年丝杠业务有望迎来增长
核心观点
事件：2025年6月17日，公司公告向特定对象发行A股股票预案。本次发行拟向特定对象发行A股股票募集资金总额不超过10亿元，价格不低于定价基准日前20个交易日股票交易均价的80%；发行股份数量拟不超过发行前公司总股本的30%（约1.1亿股）；发行股份的限售期6个月；本次发行拟投资于具身智能机器人和汽车智驾核心零部件研发与产业化项目，项目总投资10.5亿元，其中拟投入募集资金7亿元，项目建设期3年。项目达产后，可实现年产98万套行星滚柱丝杠、210万套微型滚珠丝杠、7万组通用机器人专用轴承、100万套汽车转向系统丝杠和400万套刹车驻车系统丝杠。
紧抓行业机遇，大力布局具身智能赛道。通过本次定增，公司目标：1）紧抓行业发展机遇，把握高端丝杠和轴承国产替代窗口期。本次定增可以帮助公司更好地把握国产替代窗口期，抢占行业先机；2）推动公司产品结构升级，更好响应客户需求。本次定增有助于公司完善产品结构、提升研发水平，巩固和加强公司在行业内的地位；3）优化公司资本结构，提高抗风险能力。
各业务协同发展，丝杠订单量产在即。轴承方面，公司将重点开拓新能源汽车轴承市场，调整境外轴承资源配置；汽车零部件方面，公司将用拳头产品汽车安全气囊气体发生器部件带动汽车零部件整体业务增长；热管理系统零部件方面，公司将加速拓展新能源汽车热管理零部件业务；丝杠方面，公司聚焦行星滚柱丝杠及微型滚珠丝杠两大核心产品线，重点推进丝杠产品产能提升，下半年开始生产新能源汽车转向及制动系统丝杠产品小规模订单。
投资建议
我们认为五洲新春是当前人形机器人及智能驾驶执行器赛道中稀缺的产业化落地标的，其精密丝杠业务已形成‘汽车定点突破+机器人量产在即’的双重成长动能，预计公司2025-2027年实现归母净利润1.31/1.73/2.54亿元，对应PE分别为89.4/67.5/45.9倍，维持“买入”评级。
风险提示
技术研发不及预期；人形机器人进展不及预期，汇率波动。
【建筑装饰】中国化学（601117.SH）跟踪点评：化学工程龙头，煤化工+己二腈+海外待弹性
核心观点
事件：6月4日，上海洁达化学有限公司与中国化学华陆公司在上海举行上海洁达尼龙产业链资源化提质利用项目EPC总承包合同签约仪式。
化学工程龙头，一季度业绩提速信号出现。中国化学前身是1953年成立的国家重工业部化学工业管理局，70年来承建了我国90%化工项目、70%石油化工项目、30%炼油项目，稳居全球油气服务领域第一。截至25Q1，控股股东中国化学工程集团直接持股40.25%、通过国化投资集团间接持股2.93%，且4月11日公告拟12个月内增持公司A股3-6亿元。实控人为国务院国资委。24年公司化学工程、基础设施、实业及新材料主营收入占比分别82.1%、11.1%、4.7%。归母净利润方面，24年56.88亿元，同比+4.82%，增速同比+4.62pct；25Q1为14.45亿元，同比+18.77%，增速同比+9.27pct。根据公司股权激励，2025年扣非归母净利润同比增速要不低于10.03%。
乙烷限制等事件，化工能源安全或升级，煤化工战略意义凸显。中国乙烷进口依存度极高，多用于乙烷裂解制乙烯装置，煤制烯烃路线或在一定程度上对冲乙烷短缺风险。公司在煤化工领域占据国内绝大部分市场份额，国际上领先。据我们不完全统计，新疆煤化工投资接近5000亿元，加上内蒙古、陕西、贵州等地煤化工项目，合计超过7000亿元投资额，假设5年完成，按照公司80%市占率测算，每年煤化工订单约占公司24年新签的31%。
己二腈为尼龙产业链“咽喉”，公司推动丁二烯法制己二腈技术国产化，自主研发。在己二腈的规模化生产方面，中国化学已经突破技术难关。公司坚持创新驱动，研发投入强度连年保持在3%以上，同时将科技成果转化获得的净利润等，按照15%激励科研队伍和人员（一年的激励金额是千万级）。
海外工程经验丰富，一带一路充分受益。2024年公司境内、境外营收分别占比74.54%、24.76%，境内、境外新签分别占比69.12%、30.88%。
投资建议
我们预计公司25-27年归母净利润分别为63.13、68.53、74.13亿元，EPS分别为1.03、1.12、1.21元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
煤化工项目不及预期，己二腈项目进展不及预期，海外风险。
证券研究报告：《晨会纪要》
对外发布日期：2025年6月23日报告发布机构：西部证券研究发展中心
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