深度*公司*金山办公(688111)：收入结构持续优化 个人订阅快速增长

截至2024 年上半年，公司合同负债总额达26.9 亿元，公司收入结构持续优化，维持买入评级。

支撑评级的要点

付费转化率与客单价双升，个人订阅业务快速增长。上半年公司国内个人订阅收入15.3 亿元（同比+22.2%）。公司推出全新会员体系，精准满足多元化用户的需求，付费转化率与客单价的提升推动个人订阅业务稳健增长。截至2024 年6 月30 日，公司累计年度付费个人用户数达到3,815万（同比+14.8%），主要产品月度活跃设备数为6.0 亿（同比+3.1%）。

机构订阅收入结构持续优化，大客户顺利拓展。上半年公司国内机构订阅业务收入4.4 亿元，同比增长6.0%，机构订阅向SaaS 模式转型进展顺利。针对国内机构客户的数智化转型及降本增效的产业趋势，公司持续加码产品及销售模式双转型。在产品层面推出了WPS AI 企业版，进一步升级WPS 365。

截至报告期末，公司WPS 365 已服务超过18,000 家头部政企客户，上半年新增中信银行、中华联合财产保险、中国华能等标杆客户。

机构授权深耕信创常态化业务，海外业务保持健康增长。上半年国内机构授权收入3.2 亿元（同比-10.1%）。公司深耕信创常态化业务，重点布局金融、能源、通信等行业的替换需求，实现办公体系的国产化迁移适配及应用重构。上半年国际及其他业务收入1.2 亿元（同比-18.1%）。公司已于2023 年12 月关停了国内第三方商业广告业务，并发布WPS AI海外版，该产品由国际主流模型方提供技术支持，全面增强海外产品能力和体验，目前海外WPS 业务保持健康增长。

估值

预计24-26 年归母净利为15.6、19.1 和24.1 亿元，EPS 为3.38、4.14、5.22元(考虑机构授权受G 端政府预算影响，下修7%-18%)，对应PE 分别为57X、46X 和37X。公司收入结构持续优化，机构订阅业务向SaaS 转型推进顺利，维持买入评级。

评级面临的主要风险

客户拓展不及预期；付费率提升不及预期；技术研发不及预期。

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