豪掷560亿,晶科能源加仓光伏“军备竞赛”

http://ddx.gubit.cn  2023-07-13 16:24  晶科能源(688223)公司分析

上个月,隆基绿能(601012.SH)掌门人李振国在SNEC全球光伏大会上给行业人传递出阵阵寒意。第二天,晶科能源(688223.SH)就宣布拟在山西规划建设年产56GW垂直一体化大基地项目,总投资约560亿元(含流动资金)。项目共分四期,建设周期约二年。

在光伏产能呈现明显结构性过剩、晶科能源现有资金与560亿之间存在着巨大缺口的情况下,大手笔一掷乾坤,晶科意欲何为?

01 头部企业的“军备竞赛”

2022年12月30日,晶科能源董事长李先德在发布新年致辞里说到:“关于价格,硅料跌了,组件会不会跟跌,大概率不会,或者说没有那么快反应,或者说不需要那么快反应。现在的N型TOPCon产品的性能价值完全可支撑它在目前的价位水平。”

但组件的市场价格,并没有李仙德想象得那样坚挺。

近日,保碧新能源1.5GW光伏组件集采,总计近40家企业参与了上述招标,开标最低价已下探1.18元/W(出厂价)。相较2022年2元/W的高点价格,跌幅达到41%。这对很多厂家来说已是生产成本线。

更有机构提出,目前硅片和组件供给整体还处于过剩状态,随着硅料价格进一步下探,硅片和组件价格存在进一步下滑的可能性。

但纵览当下中国光伏市场,暂缓投产、停止生产与大肆扩产的矛盾现象同时并存。

头部企业一致选择了扩产。

晶澳科技(002459.SZ)190亿元两次扩产,晶科能源560亿元建56GW一体化项目,隆基绿能125亿元建设硅棒和电池项目,通威股份(600438.SH)105亿元建设电池和组件项目.....

在当下这个时间节点,市场超常规的产能过剩,导致价格暴跌。李仙德还如此激进,不顾基本面资金紧张,豪掷560亿加码,或是不得不为。

光伏设备行业具有很强的头部溢价。除了头部企业的规模成本效益以及获得更多的订单量以外,据光伏盒子统计,目前头部企业的相同产品的售价较二线厂商高0.05元/W - 0.08元/W。

保住市场份额,保住头部席位是生死之争。当其他头部企业都在扩产时,你不扩产,就有极大的概率被挤出头部之列。同时,产能提升带来的规模成本效益,也能为公司在打赢价格战积累更多的筹码。

可是,这560亿元的资金从何而来?

针对上交所对此事问询,晶科能源回复:建设资金拟通过自有或者自筹,同时并不排除通过项目贷款和股权融资方式募集专项资金。

截至一季度末,晶科能源账上现金只有176亿(含短期借款120亿),而4月底通过可转债募集约100亿资金中,仅有约30亿元相对可自由支配,合计仅200亿元左右。与项目总投入规模比起来,还有约360亿元的资金缺口。

5月25日,晶科能源在发布垂直一体化项目公告同日,还发布另一公告称,将以43亿元出售子公司新疆晶科能源有限公司100%股权。这被业界解读实为项目筹钱之举。

本次新疆子公司向四川资阳基金等两方出售,附有业绩对赌条件,即2023年-2026年,每年税后扣非净利润须达到5亿元。而该公司2022年全年净利润1.52亿元。这意味着,除了前期两笔合计27亿元转让价款外,晶科能源想要拿足16亿元的尾款难度不小。

如考虑变卖股权获得资金,则更慢,解不了近渴。

令人费解的是,2022年11月刚回A不到10个月,晶科就花掉7.07亿元在上海买下虹桥富力中心T3整栋写字楼,手中持有的上海物业面积合计超4万平米。

对比同业隆基绿能、晶澳科技等办公楼多以租赁形式取得,晶科能源称得上是光伏圈的隐形“楼王”。

一边大量融资,一边大手笔花钱,使得晶科能源的资产负债率一直高于同业,近4年均超过70%预警线。在资产负债率未得到有效降低的情况下,晶科能源贷款能力将受到极大影响。

或许,晶科能源的下一轮股权融资行动箭已在弦上,才敢如此豪迈。

02 与电站博弈

据CPIA统计,2022年P型PERC电池量产平均效率达23.2%,已接近24.5%的理论天花板,而N型电池2022年量产平均效率均超24.5%。N、P型电池之间的价差正在不断缩小, 2023年以来替代趋势下,P型产线正在被加速淘汰。

截至2022年末,晶科拥有70GW组件产能,其中仅35GW能够生产N 型 TOPCon 电池组件。也就是说,目前晶科有约一半产线面临被永久性淘汰的风险。

但如形势迅速演绎,晶科的另一半“先进”产线也同样有过剩风险。

从供给端看,据国际能源网/光伏头条(PV-2005)统计,2022年起截至目前,有59家企业,在建或者规划的TOPCon电池项目达83个,合计建设容量966.5GW。2023年TOPCon电池的出货量将有望达到160GW。

从需求端看,中国光伏业协会预测,2023年全球光伏新增装机量预计为350GW,国内装机量约为130GW,整体增速维持在45%-50%之间。而光伏板的平均设计寿命在25年-30年之间,短时间内难有替代性需求。

这意味着,N型电池供应和市场总需求之间的剪刀差将很快出现,从P型产能过剩演变成N型产能过剩,也不是不可能。

晶科能源560亿元建设56GW的一体化产线,算下来1GW产能需投入10亿元。

从2023年隆基、晶澳、通威等扩产计划投资情况来看,目前拉晶、硅片、电池片和组件各环节的1GW投资分别约为2.5亿元/GW,2亿元/GW,3亿元/GW和1.5亿元/GW,合计约9亿元/GW。晶科的一体化投资本应较9亿元/GW更低。若晶科按照10亿元/GW去投资运营,则该产线在单位固定成本上并没有优势。

根据中信期货能源转型与碳中和组测算,当组件价格为1.4元/W时,中国集中式和工商业分布式光伏平均收益率(IRR)为7.76%和16.89%。

由于上网电价和政策补贴相对固定,电站要想提升收益率,很大一部分来自于有意压低采购价格,或组件等原材料价格下跌。

现阶段电网容量有限、新电网建设进度慢,下游很难容纳如此巨量的电量,光伏消纳问题日渐突出。针对集中式光伏,内蒙等新能源装机大省已陆续开展“源网荷储”或者“绿电直供”,新增绿电指标获得批复前提是,须拥有对应的负荷对电力进行消纳。

近日也有部分地区开始规范对光伏装机项目的核准备案,引发了市场高度关注。

消纳问题、严控备案等,都将会极大降低光伏装机量增速。与此同时,装机总规模还是在不断提升,未来更可能的增长模式是“减量增加”。

由于对集中式光伏电站,政府要求已经从单纯装机逐渐演变为“自带负荷”,故而电站也从“无脑上量”转变为“保证自身收益率、谨慎新增装机”。产业链上的主动权逐渐被电站掌握,使得其对于组件价格的挤压会更甚一步。

光伏设备企业与电站的博弈,大家把明牌摊在桌上,全看市场下一步如何发展。

03 赢了光辉未来,输了从头再来?

李仙德的性情,和天齐锂业(002466.SZ/9696.HK)的蒋卫平很像。二位都喜欢大规模融资和花钱,只不过天齐锂业钱花在激进并购上,晶科能源多花在新建上。

晶科能源的大手笔融资和投资计划,压的是市场在短期内需求起来,能覆盖其扩增的产能以及举债规模。

纵观晶科能源的扩产计划,如果赢了,晶科能源2024年组件有效产能有望超100GW,在保持龙头地位的同时,赶上市场需求的释放,能赚得丰厚的利润。

以晶科能源近3年年报数据为基础,总出货量84.7GW,净利润51.19亿元,则单位盈利为0.604亿元/GW。那么2024年晶科能源净利润有望超60亿元,年复合增长率近43%。

如果输了,市场需求远不及预期,则产业链上价格战的烈度会比预期更强,时间也会更长。56GW新建产能将消耗公司大量资金,恶化公司的现金流。资金荒传导至全公司,更对其他项目的运行产生不利影响,而其他强劲对手也极有可能趁此虚弱之际,挤占其市场份额。

这一次,李仙德是赢是输,只有时间能告诉我们答案。