并购方案首现新型业绩承诺 卓易信息回应交易所估值、承诺合理性问询

经济观察网记者黄一帆尽管收购总体金额不大，但由于其方案设计的新颖性，卓易信息(688258.SH)收购艾普阳科技(深圳)有限公司（以下简称，艾普阳深圳）52%股权一事还是受到了市场的广泛关注。

在本次收购中，交易对方给出的业绩承诺是以现金流等为评价指标，同时还约定对在标的三年内每年新品研发和销售费用投入不低于900万元。

值得一提的是，卓易信息本次以经营活动净现金流作为业绩补偿触发条件，伴随研发投入等约定为内容的并购方案设计此前在A股并未出现。

6月10日，卓易信息回复上交所问询函，就监管此前所关心的相关评估估值、业绩补偿条款设置的合理性等问题做出说明。

回应估值情况

监管首选聚焦于标的公司估值合理性。

根据卓易信息此前披露的公告，本次交易评估基准日为2022年12月31日，标的公司净资产为7705.83万元，采用收益法、资产基础法的评估价值分别为5.18亿元、3.86亿元，最终选取收益法为定价依据，增值率571.99%。

因此，以艾普阳深圳5.18亿元为公司整体估值，本次卓易信息收购标的52%代价为2.65亿元。

在本次问询中，上交所核心即要求卓易信息结合公司自身业绩以及同业并购情况来说明收益法评估结果。

据悉，本次卓易信息收购标的艾普阳深圳主要从事IDE工具研发，属于卓易信息的上游公司，自2017年开始进行PowerBuilder、PowerServer等系列产品研发及销售。目前IDE开发公司主要是微软、JetBrains等国际巨头，“因此卓易在本次整合中考虑更多的是产业整合，即由原有云服务向IDE业务新领域拓展。”一位接近卓易信息人士告诉记者。

从标的情况来看，艾普阳深圳是一家典型的软件开发公司。卓易信息在问询函回复中披露了艾普阳深圳的资产负债表。据该表显示，艾普阳深圳主要资产为1.28亿元货币资金和其他流动资产，其中：货币资金由库存现金、银行存款两部分组成；其他流动资产主要为预付SAP 的软件授权费。而负债主要为应付账款及合同负债。

“这类软件企业一般生产经营对投入的有形资产依赖较小，对产品技术、客户资源等无形资产依赖较大，但这些无形资产往往不会在账面净资产之中体现，因此一般不会用资产基础法进行评估。”一位大型券商投行认识告诉记者。

从市盈率、市净率、市销率三种价值比率角度来看，艾普阳深圳分别为12.78、7.11、5.94。对比在A股中含有IDE业务的航天软件、东土科技与金证股份，艾普阳深圳在市盈率方面远低于前者。不过在市销率方面，艾普阳深圳低于航天软件的6.04，高于东土科技的4.3与金证股份的1.49。

“从收购设置上看，本次收购并非收购标的公司全部股权，而是收购控股权，估计也是想考察标的后续业绩表现。”上述投行人士表示。

聚焦新型业绩承诺

除估值合理性外，该方案的业绩承诺设计可谓“前所未有”。

根据方案，标的公司股东就目标公司的业绩承诺期间为一个会计年度，即本次交易完成的当年度，即2023年度。艾普阳深圳在业绩承诺期间的承诺净现金流应不低于人民币4500万元，否则将触发业绩补偿。

同时，双方还约定2023 年度-2025 年度，每年度标的公司对于新产品的研发和销售费用投入应至少不低于 2022 年度标的公司对新产品实际投入的研发和销售费用，即人民币 900 万元。

根据披露情况来看，标的公司2021 年度及 2022 年度按业绩承诺口径统计的经营活动净现金流 分别为 4538.73 万元及 4662.05 万元;根据标的公司 2023 年盈利预测净利润为 4144.56万元，企业自由现金流为 4261.55 万元。

对此，卓易信息表示，艾普阳深圳主营业务为IDE工具的开发及销售，其通过代理商及网络的形式进行销售，主要给予代理商一定账期（账期较为稳定），其净利润与经营活动净现金流存在较强的正向相关性，金额也较为稳定，且同时考察了其回款能力，因此较净利润、营业收入等而言更佳。“基于上述情况，将业绩承诺设置为 4500 万元。”

而之所以要求近三年标的投入不低于900元的标准，从卓易信息披露来看，艾普阳深圳在低代码开发工具新产品已持续投入超过 4 年，目前计划于 4 季度前推出一个版本，并于其后推出第一个正式版本。而2022 年度公司该对新产品的投入合计 909.99 万元，其中主 要为职工薪酬 800.80 万元，该部分薪酬为负责研发该产品部门的软件工程师、 CMS 工程师及后端开发工程师的薪酬。

“公司要求标的公司在 2023 至 2025 年度每年对新产品的投入不少于人民币 900 万元，是为了鼓励标的公司不要以伤害未来盈利能力的方式达到业绩承诺。”卓易信息方面人士表示。

而回顾A股并购方案，仅京能热力在收购北京博文汉翔基数培训有限公司部分股权并增资一案中，对赌指标以经营现金流为承诺条件。

不过，京能热力在该方案中，对赌指标以经营性现金流作为首期业绩承诺条件，而其后承诺期内仍以净利润为条件。此外，京蓝科技收购中科鼎实环境工程股份有限公司56.72%股权以及盛路通信收购成都创新达微波电子有限公司100%股权中，以扣非归母净利润以及经营现金流作为对赌指标。

对于该方案的业绩承诺设计，文艺馥欣资本顾问创始人阮超表示，“业绩承诺本来也不是必须的，单一的业绩承诺本来就容易导致对赌期的发生短期行为，从而伤害了标的长期竞争力，所以很多对赌到期后，公司业绩出现塌方。”

阮超表示，“该考核现金流和新产品投入就是考虑了标的的长期价值。”不过，他补充称，“只要有对赌，不管什么指标，意味着买方在对赌期内不能实质整合标的，在考察并购时，还是应看标的质量和估值。”

对于卓易信息此番并购，记者还将继续保持关注。