百利天恒的底牌终于亮出来了

作者| 高凌朗

编辑| 艾青山

认购资金已经进账，基石投资者名单也定了，眼看就要在港交所敲钟，百利天恒却在最后关头按下了暂停键。九个月后，这家四川创新药企又一次卷土重来。

8月6日晚间，百利天恒公告称已正式向港交所主板递交H股上市申请，这是公司第四次冲击港股。截至当天收盘，公司A股报301.97元，总市值约1247亿元；第二天股价高开收涨1.69%，报307.07元。

与去年最大的不同是，百利天恒核心产品宜泽康已经从临床阶段的候选药，变成了实打实卖到医院的商业化产品，今年6月、7月接连拿下两项适应症的上市批文。

不过，财务数据显示，百利天恒还没有走出亏损，2025年全年和2026年一季度都是净亏损状态。

百利天恒的港股故事，要从2024年7月10日说起。当时公司第一次递交上市申请，因为超过六个月有效期没能完成聆讯，材料自动失效。

2025年1月21日第二次递表，同样没能在有效期内往前推进。直到2025年9月第三次递表，才在10月21日顺利通过港交所聆讯。

11月7日，百利天恒启动香港公开发售，原计划11月17日挂牌，发行价区间定在347.5港元到389港元，拟发售863.4万股H股，最高能募到33.57亿港元，还敲定了百时美施贵宝、OrbiMed Asia等五家机构做基石投资者，合计认购约3200万美元。

眼看就要成了，11月12日，百利天恒却以当时市场情况为由，宣布延迟全球发售，认购资金全部退回。

有分析认为，真正的问题出在定价上。当时A股收盘价在352元左右，H股发行价下限347.5港元跟A股几乎持平，要是按上限定价，反而比A股还贵，对国际投资者吸引力有限。

加上这次拟发售股份只占总股本约2.05%，百利天恒在当年内地公司赴港二次上市里算是比例偏低的一档。

九个月过去，百利天恒再次出发，保荐团队也换了一批，从上次的高盛、摩根大通、中信证券，变成了中信证券、杰富瑞、中金公司、德意志银行四家联合保荐。

截至8月6日，百利天恒A股价比去年11月发售期跌了约50元，客观上给H股定价留出了更大的折价空间。

招股材料显示，这次募集资金主要投向宜泽康的全球临床开发、T-Bren和BL-M14D1的海外临床试验，以及成都生产研发基地的扩建和海外业务运营资金。

需要说明的是，目前公开的还只是草拟版申请文件，后续要经过内地证监会、香港证监会和港交所的审核，能不能顺利挂牌，眼下还不好说。

百利天恒这几年的业绩像坐过山车，根子在一笔授权交易上。

2023年12月，百利天恒全资子公司SystImmune和百时美施贵宝就核心产品宜泽康达成独家授权协议，交易总金额最高能到84亿美元。

8亿美元首付款2024年一季度到账并确认收入，直接把百利天恒当年营收拉到58.21亿元，归母净利润也扭亏为盈，达到37.08亿元，这也是公司股价和市值在2024年一路走高的主要原因。

好景不长，2025年首付款效应消退，百利天恒只确认了一笔2.5亿美元的里程碑收入，加上研发投入持续加码，部分仿制药、中成药产品又受集采影响销量下滑，全年营收回落到25.2亿元左右，归母净利润转为亏损10.54亿元。

2026年一季度，百利天恒营收约9459万元，净亏损7.75亿元，亏损的大头是6.95亿元的研发开支。据招股书披露，2025年公司研发投入达25.14亿元，同比增长74.23%，占营收比例高达99.75%。

截至今年3月末，百利天恒账上现金及现金等价物为29.3亿元，比2024年末明显缩水，这也是公司急着靠港股补充资金的现实原因。

亏损归亏损，产品管线这块确实拿出了实打实的进展。宜泽康是一款靶向EGFR和HER3的双特异性抗体偶联药物，目前是全球唯一获批上市的双抗ADC产品。今年6月，它用于鼻咽癌后线治疗的申请拿到国家药监局批文；7月，食管鳞状细胞癌二线治疗适应症又获批；用于三阴性乳腺癌的上市申请也已经被监管部门受理。

6月底，宜泽康完成全球首批发货，进了国内数百家医院的药房，这款药目前在中美两地开展了40多项临床试验，累计拿到8项突破性治疗认定。

另一款核心产品T-Bren是一款HER2 ADC，正针对多种HER2表达的实体瘤推进注册性临床开发，也已经拿到国家药监局的突破性治疗品种认定。

招股书显示，百利天恒前一共有15款创新药处于临床阶段，其中5款已经进入海外临床开发。

研发管线能不能持续兑现，决定着这家四川药企能不能真正走通跨国药企这条路。