千亿富豪徐航李西廷出手并购惠泰医疗，为何被质疑“买亏了”？

文｜雷达财经 肖洒

编辑 | 深海

深圳富豪徐航，和他的老搭档李西廷又出手了。

近日，市值3200亿元的迈瑞医疗宣布，拟通过“协议转让+原实控人放弃表决权”的方式，实现对科创板上市医疗器械公司惠泰医疗控制权的收购。

本次交易完成后，惠泰医疗控股股东拟变更为迈瑞医疗全资子公司深迈控，实际控制人拟变更为李西廷和徐航。

至此，这两位合伙创业、共同发财的迈瑞医疗实控人，旗下又多了一家上市公司。2023年胡润百富榜显示，徐航以及李西廷均以1000亿元的财富排在第27位。

而被收购的惠泰医疗，是一家专注于心血管赛道的细分龙头，主营电生理、冠脉通路及外周血管介入等产品，于2021年1月7日在科创板上市，也是目前科创板“第一高价股”。

值得关注的是，此次交易中迈瑞医疗收购合并估值为302亿元，相较惠泰医疗1月26日收盘价溢价约25%，并可能带来65-70 亿元的新增商誉。溢价收购披露的次日，迈瑞医疗大跌超5%，投资者纷纷质疑是否“买亏了”。

对于迈瑞医疗自身而言，随着国内医疗行业整顿的推进，公司现阶段也面临着业绩增速放缓的挑战，去年前三季度营收同比增速罕见降至20%以下。

拟66亿元收购惠泰医疗

1月28日晚间，迈瑞医疗公告称，董事长李西廷主持的董事会第五次“紧急临时”会议上，在董事徐航、成明和等11名董事投票表决之下，审议通过了《关于收购深圳惠泰医疗器械股份有限公司的议案》。

上述议案显示，公司拟通过全资子公司深圳迈瑞科技控股有限责任公司（下称“深迈控”）以协议转让方式收购成正辉、成灵、扬州浵旭股权投资合伙企业（有限合伙）（下称“扬州浵旭”）等各方持有的惠泰医疗1412.03万股股份，占标的公司总股本的 21.12%，转让金额合计为 66.52亿元。

在本次协议转让的同时，深迈控拟受让晨壹红启（北京）咨询有限公司（下称“晨壹红启”）持有的珠海彤昇全部0.12%的普通合伙权益，珠海彤昇目前持有惠泰医疗3.49%的股份。

由于迈瑞医疗持有珠海彤昇剩余99.88%的有限合伙权益，因此珠海彤昇与深迈控构成一致行动人。

最终交易完成后，深迈控及其一致行动人珠海彤昇将掌握惠泰医疗24.61%的股份，成为后者的控股股东，实际控制人将变更为李西廷和徐航。

此外，惠泰医疗的现有实控人成正辉承诺，在其根据《股份转让协议》约定收到全部股份转让价款之日起及之后，自愿、永久且不可撤销地放弃所持惠泰医疗10%的股份所享有的表决权。

这意味着，届时迈瑞医疗将合计持有惠泰医疗近35%的表决权，控股地位进一步稳固。

值得关注的是，上述转让方扬州浵旭为迈瑞医疗作为有限合伙人投资的合伙企业。在本次交易中，扬州浵旭将持有的惠泰医疗 93.51万股股份（占总股本的1.4%），一并以471.12元/股的价格转让给深迈控。

再算上同样由迈瑞医疗出资的珠海彤昇目前持有的3.49%股份，这表明在整个并购正式公布之前，迈瑞医疗已通过旗下两家投资几个合计拿下惠泰医疗4.89%的股权，离“举牌”一步之遥。

除此之外，有着“并购女王”之称的刘晓丹，也现身这次交易之中。

2023年5月份，迈瑞医疗曾公告，公司拟与晨壹基金管理（北京）有限公司（下称“晨壹管理”）共同投资有限合伙企业（具体名称待工商登记核准），其中公司拟作为有限合伙人以自有资金认缴出资额12亿元，将在医疗健康产业优质股权投资机会。

其中，拟成立的合伙企业执行事务合伙人，正是这次收购惠泰医疗时出现的晨壹红启，而后者由晨壹管理持股100% ，实际控制人正是曾任职华泰联合的刘晓丹。

种种迹象表明，迈瑞医疗为了这次收购筹划已久。

高溢价不被看好？

然而，对于迈瑞医疗的选择，一些投资者有不同的看法。

资料显示，惠泰医疗的主营业务为电生理、冠脉通路及外周血管介入等产品的研发、生产和销售，是我国电生理领域国产龙头企业及与心血管领域国产领先企业，具备深厚的技术储备与丰富的产品矩阵。

太平洋证券医药行业首席分析师谭紫媚认为，与迈瑞医疗过往几次经典并购不同的是，本次并购涉及的心血管业务对迈瑞医疗来说是全新的赛道。根据 Evaluate Medtech，全球心血管领域的市场规模达到560亿美元，其中中国心血管领域的市场规模超过500亿元。

但根据惠泰医疗的披露，以电生理为代表的公司产品因起步远远晚于进口品牌，在技术上与进口产品仍有一定差距，使得国内电生理市场仍以进口品牌为主，进口的市场份额合计接近90%。

惠泰医疗希望在迈瑞医疗的研发体系助力下，公司有望在三维标测系统、射频消融仪等原有相对薄弱的设备领域得到补强，在房颤领域国产化率有望提升，同时借助迈瑞的全球布局推动海外业务发展。

近期的电话会议上，迈瑞医疗也表示，持续构建和丰富耗材型业务布局一直是公司的重要发展战略方向之一，公司坚定看好电生理等心血管产品的市场发展趋势。

迈瑞医疗管理层认为，通过本次交易，公司将以此进入心血管领域这片蓝海市场，与惠泰医疗一道在研发、营销、生产制造等多个环节协同发展。

但在业务协同之外，投资者同样关注迈瑞的出价是不是太高了？根据交易定价，惠泰医疗的合并估值为302亿元，对应惠泰医疗1月26日收盘价溢价率为25%，参照惠泰前 60 日均价溢价率为 23%。

这样的高溢价，在一些投资者看来，当前市场环境不好的情况下，溢价收购原本市盈率就2倍于自身的惠泰医疗，明显高估。

况且，惠泰医疗即将迎来限售股解禁，后续股价可能还存着下跌的空间。因此，市场认为，短期来看迈瑞“买贵了”。

从迈瑞医疗股价走势看，投资者的反馈也是消极的。在收购公告披露的次日，公司大跌5.39%，收获今年以来最大单日跌幅。

对于该质疑，迈瑞医疗回应称，一方面公司不是基于财务投资的考虑，而是以产业方的角色去进入心血管赛道；另一方面，溢价收购控制权是资本市场的常见操作。

伴随着溢价收购，本次交易完成并实现并表后，预计将在迈瑞医疗合并报表层面新增商誉约65-70亿元。管理层称，迈瑞将充分发挥在研发方面的协同潜力，以最大程度避免本次交易产生的商誉面临的减值风险。

然而，惠泰医疗的业绩增速已呈现放缓趋势。最新预告显示，该公司2023年度实现归属于母公司所有者的净利润5.1亿元至5.65亿元，同比增加42.45%到57.81%。

雷达财经注意到，这一增速低于公司前两年的净利润增速，2021和2022年公司归母净利润分别同比增长87.7%和72.19%。

医械“一哥”的隐忧

如果暂不考虑并购对业绩的影响，迈瑞医疗自身也面临着增长压力。

资料显示，迈瑞医疗成立于1991年，以监护仪起家，2018年上市，是千亿市值的国产医疗器械龙头企业。

2023年前三季度，迈瑞医疗实现营业收入273.04亿元，同比增长17.2%；净利润和扣非净利润分别为98.34亿元、96.86亿元，同比增长21.38%、21.02%。

其中，2023年第三季度公司实现营收88.28亿元，同比增长11.18%；归母净利润33.92亿元，同比增长20.52%。

公司营收同比增速罕见降至20%以下，迈瑞医疗在季报中坦言，8月以来公立医院的正常招投标活动推迟，对国内各项业务的开展造成了不同程度的挑战。

在最新与分析师的交流中，迈瑞医疗表示，公司国内业务分三个部分，其中以耗材类业务为主的体外诊断产线，增长主要取决于医院的患者流量情况，而门急诊量仍在持续增长，手术量、住院量自去年 10 月份以来也在持续恢复。

其次，医疗新基建项目带来的医疗设备采购主要由地方政府主导，并且主要为新建院区采购所需的设备，使得采购需求本身偏刚性，因此受到反腐的影响相对有限。

最后，医院医疗设备的常规招标采购自去年 8 月份以来显著推迟，目前环比有所改善。因此，公司预计今年国内业务将呈现逐季度环比改善的趋势。

在中泰证券看来，由于国内政策变化短期内可能造成不确定性，预计迈瑞医疗2023收入357.93亿元，同比增长18%；预计2023年公司归母净利润115.59亿元，同比增长20%。

如果按此预测，根据同花顺iFinD数据，这将是迈瑞医疗2017年以来首次年度营收增速低于20%。

业绩放缓之下，二级市场上，迈瑞医疗的股价自2021年7月份触及历史最高价后，一直维持跌势，两年多累计跌幅超40%。

投资者互动平台上，有股民不止一次就公司股价下跌表达不满。对于迈瑞医疗后续的发展，雷达财经将继续关注。