13.66亿定增！康复龙头翔宇医疗盯上了脑机接口

6月18日晚，康复医疗器械龙头翔宇医疗（688626.SH）公告，拟向特定对象发行A股股票预案，募资总额不超过13.66亿元。其中，9.66亿元投向建设期五年的脑机接口医疗创新产品研发，4亿元补充流动资金。

消息披露后首个交易日，6月22日，A股脑机接口概念微涨0.13%。翔宇医疗却领跌概念，早盘一度跌超9%，收盘跌幅收窄至5.71%。再往前看，自5月19日起，这只股票已经走出一轮连续下跌。

一笔战略上说得通的融资，换来的是领跌。中间的落差在哪里？

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来源 | 颐通社（ID：Medisophy）

▍夹缝里的龙头：钱要融，定增也是对的

就这轮募资来说，需要先回答的，是前一轮IPO募来的钱，为什么不能接着用？

翔宇2021年科创板上市，IPO募集资金净额约10.50亿元，超募约3.42亿元。这些钱花在了智能康复生产设备技改、养老及产后康复设备生产建设、研发及展览中心、西南研销中心、运营储备资金，超募部分先后用在建项目配套、股份回购和补充流动资金。

IPO这一轮，是典型的“产能扩张＋渠道铺设＋品类铺量”型资本开支，将翔宇从一家产品制造公司，推成国内覆盖网络极厚的康复器械龙头。它留下了1700余家二级以上医院的覆盖网络，十几个大类上千种规格型号的产品矩阵，以及安阳产业园的制造能力。

但“脑机接口闭环”不在当年募投清单里，属于下一个时代的问题。

翻看2026年一季报，数据显示，账面上货币资金约7.60亿元，交易性金融资产约7129万元，合计流动性资源约8.3亿元，但存货3.24亿元，占用不小，当期归母净利2532.04万元，而2025年研发费用已达1.89亿元，占营收24.65%，同比增长15.16%，并且全部费用化。这意味着，“现有基数盘子”不是轻了，是更重了。

此次9.66亿的研发预算，摊到五年建设期的新产品研发，年均约1.93亿增量研发支出压力。

把这些数字放在一起，可以看到翔宇不是“揭不开锅”。公司2025年经营现金流约1.9亿，还是正的，但卡在老业务利润变薄、新业务还没到取证放量回报期的夹缝中。

如果硬扛，五年计划全靠自有现金，安全垫会被持续磨薄；而定增是用股权成本，把这条时间轴结构化，关进有上限有锁定期的融资框架里。

所以，"要不要融，用不用定增？"这道题，翔宇的答案其实是对的。问题出在怎么融、什么时候融、谁来一起出钱。

▍医保新政落地，监管窗口已开

如果说，公司现金结构是“为什么要融资”的原因，那监管窗口就是“为什么是现在”的关键因素。

去年3月，国家医保局印发《神经系统类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，专门为脑机接口新技术前瞻性单独立项，设立“侵入式脑机接口置入费”“侵入式脑机接口取出费”“非侵入式脑机接口适配费”等价格项目，相当于为脑机接口的产业化，提前备好了“收费入口”。随后，湖北、广东、四川随后按《指南》对接落地，把这道工序标在966元/次量级。

对产业而言，信号价值不在“马上能结账”，而在制度空白被填上，收费项目有了，规则从“能不能收费”切换到“谁先把合规闭环跑通，谁占据先发位”。

窗口期因此变得非常值钱，从这个角度，翔宇在2026年这个节点融资加码，时点逻辑是成立的，是在抢一个正在打开但不会一直开着的窗。

在这个意义上，此次定增的作用，是把“脑机接口等创新研发→取证→进院”这条长周期、高不确定性的战略切换，装进融资框架里。

▍翔宇的BCI是什么？

翔宇走的并不是Neuralink式的侵入式路线，公司BCI的主线是非侵入式EEG（脑电图仪），即通过头皮电极采集脑电信号，经算法做运动意图特征解码，再将“意图信号”转化为康复机器人或功能电刺激设备的触发指令，把康复科传统的机器带动和治疗师辅助的被动训练，朝“脑启动→设备协助→感觉回传→脑再学习”的主动闭环方向升级。

目前，公司已有脑电图机、便携式脑电图机两款二类注册证，还有十几个产品在审，多款以"脑机接口"命名的康复设备正推进注册，预计下半年获证。

公司反复强调的核心优势，是"脑机接口技术和自有康复设备"的深度融合。将芯片、电极、算法、整机自研自产，再嫁接到行业内较全的康复装备体系上。截至目前，相关产品已进入500多家三甲医院，2026年目标覆盖超千家。

这套"纵向整合"战略，在国内康复BCI图谱里确实是翔宇的相对优势。

理论上，可以把"脑电信号→康复设备→临床工作流"做成一套内部闭环整体解决方案卖给康复科，而不是靠拼凑外采模块。但这条护城河的成色，取证只是门票，不是壁垒。

二类证不像植入式要求大规模多中心临床，但要让三甲康复科主任签字采购、设备科批预算、财务科挂上收费编码，样本量、对照设计、随访时点、复现性都要得经得起审。EEG信号噪声大、个体差异大，实验室里的解码表现铺到几百家医院的真实头皮环境会衰减。

在国内康复BCI竞争图谱里，把主要玩家摆在一张表上，分野会比较清楚。

康复脑机接口同业对比，数据来源：wind

翔宇、睿瀚的非侵入式EEG阵营，安全性争议小，可快速铺进大量三甲，但信号噪声大，解码稳定性靠算法长期打磨；伟思在脑电/肌电多模态上有布局，但主航道是TMS神经调控，康复BCI变现仍在培育期。

博睿康等侵入式/半侵入式阵营信号质量高，但需神经外科介入、长期生物相容性管理，临床放量路径、监管节奏都更慢。

都是康复赛道，两套风险谱，不是简单的“先进与落后”。

翔宇医疗，作为被夹在老业务与新业务之间的行业龙头，借着医保立项的窗口期，用股权成本为一条五年研发的时间轴融资。这条路不一定赢，但是理智的。

▍真正被扣分的是信任，不是技术

也就是说，翔宇押注脑机接口本身没什么可指摘。

市场这次领跌的反应，指向的是另一条线，是预期管理与大小股东利益的平衡；扣的不是技术分，是治理分。

控股股东一致行动人安阳启旭，计划于2026年2月4日至5月3日减持不超过总股本3%的股份。这段窗口，踩在脑机接口概念年初狂欢，股价处于阶段高位的时段。

而当6月股价较年初高点大幅回落，处于相对低位时，公司转身向二级市场抛出13.66亿定增。

高位套现，低位向中小股东募资，这条时间线本身，就足以让人心生抵触。

本次预案没有提及控股股东及实际控制人何永正、郭军玲夫妇是否参与认购。如果实控层不拿出自有资金跟投，那么股本稀释、业绩摊薄的成本，就需要由中小股东独自承担。

一边是公司持续加码脑机接口，长期看好智能康复的宏大愿景；一边是关联方高位减持，实控人对低位定增却按兵不动。

叙事与动作之间的割裂，比业绩下滑更伤信任。

而业绩这张底牌，又托不住市场情绪。归母净利从2023年的2.27亿，到2024年1.03亿，同比降54.68%；再到2025年约0.78亿，同比降24.08%，连降两年。

公司解释为"坚定执行脑机接口前沿投入，研发持续增加所致"，这个解释成立，季度数据也确有暖意。2025年四季度，归母净利同比增15.73%；2026年一季度增10.33%，扣非增速达24.51%。

但在一个尚未确认重回上升通道的盈利曲线上，做大规模增发，即期回报必然被摊薄，而募投收益要等数年，短期内要独自背稀释成本，未来收益又难预期。

技术的故事，翔宇已经讲得足够清楚；但治理层面的答案，尚待回答。否则，一笔本可以被读成"战略切换"的定增，就会一直被读成"套现接力"。