英特集团：2020年浙江英特集团股份有限公司公开发行可转换公司债券跟踪评级报告

跟踪评级原因

按照2020年浙江英特集团股份有限公司公开发行可转换公司债券（以下简称“英特转债”）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据英特集团提供的经审计的2022年财务报表、未经审计的2023年第一季度财务报表及相关经营数据，对英特集团的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。截至本评级报告日，该公司已发行但尚未到期的债券为“英特转债”，发行规模为6.00亿元，期限为6年，募集资金主要用于英特药谷运营中心项目、英特集团公共医药物流平台绍兴（上虞）医药产业中心项目及补充流动资金，截至2023年3月末英特集团公共医药物流平台绍兴（上虞）医药产业中心项目已完工，英特药谷运营中心项目已完成结构封顶，募集资金累计已使用2.55亿元。该债券转股期为2021年7月12日至2027年1月4日。截至2023年3月末，尚未转股的“英特转债”金额为57,582.25万元，占可转债发行总额的95.97%。

图表 1. 截至本评级报告日，公司存续期债券发行概况

资料来源：英特集团业务

1. 外部环境

（1） 宏观因素

2023年第一季度，我国经济呈温和复苏态势；在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上，贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性，我国经济基本面长期向好。

2023年第一季度，全球经济景气度在服务业的拉动下有所回升，主要经济体的通胀压力依然很大，美欧经济增长的疲弱预期未发生明显变化，我国经济发展面临的外部环境低迷且不稳。美联储、欧洲央行加息导致银行业风险暴露，政府的快速救助行动虽在一定程度上缓解了市场压力，但金融领域的潜在风险并未完全消除；美欧货币政策紧缩下，美元、欧元的供给持续回落，对全球流动性环境、外债压力大的新兴市场国家带来挑战。大国博弈背景下的贸易限制与保护不利于全球贸易发展，俄乌军事冲突的演变尚不明确，对全球经济发展构成又一重大不确定性。

我国经济总体呈温和复苏态势。就业压力有待进一步缓解，消费者物价指数小幅上涨。工业中采矿业的生产与盈利增长明显放缓；除电气机械及器材、烟草制品等少部分制造业外，大多数制造业生产及经营绩效持续承压，且高技术制造业的表现自有数据以来首次弱于行业平均水平；公用事业中电力行业盈利状况继续改善。消费快速改善，其中餐饮消费显著回暖，除汽车、家电和通讯器材外的商品零售普遍增长；基建和制造业投资延续中高速增长，房地产开发投资降幅在政策扶持下明显收窄；剔

英特转债票面利率设定为：第一年0.3%、第二年0.5%、第三年1%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%。

除汇率因素后的出口仍偏弱。人民币跨境支付清算取得新的进展，实际有效汇率稳中略升，境外机构对人民币证券资产的持有规模重回增长，人民币的基本面基础较为坚实。我国持续深入推进供给侧结构性改革，扩大高水平对外开放，提升创新能力、坚持扩大内需、推动构建“双循环”发展新格局、贯彻新发展理念等是应对国内外复杂局面的长期政策部署；短期内宏观政策调控力度仍较大，为推动经济运行整体好转提供支持。我国积极的财政政策加力提效，专项债靠前发行，延续和优化实施部分阶段性税费优惠政策，在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政府债务风险可控。央行实行精准有力的稳健货币政策，综合运用降准、再贷款再贴现等多种货币政策工具，加大对国内需求和供给体系的支持力度，保持流动性合理充裕，引导金融机构支持小微企业、科技创新和绿色发展。我国金融监管体系大变革，有利于金融业的统一监管及防范化解金融风险长效机制的构建，对金融业的长期健康发展和金融资源有效配置具有重大积极意义。2023年，随着各类促消费政策和稳地产政策逐步显效，我国经济将恢复性增长：高频小额商品消费以及服务消费将拉动消费进一步恢复；基建投资表现平稳，制造业投资增速有所回落，房地产投资降幅明显收窄；出口在外需放缓影响下呈现疲态，或将对工业生产形成拖累。从中长期看，在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上，贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性，我国经济长期向好的基本面保持不变。

（2） 行业因素

2022年以来，在政府加大医药卫生投入和居民健康消费需求升级的背景下，受益于“全民医保”、人口老龄化进程加快、疾病谱变化、慢性病需求增大、人均用药水平提高以及大众消费升级等利好因素，药品流通市场规模有所扩大；同时，以“医药分开”为导向的医改政策给药品零售业务带来巨大的增量市场。国家陆续推行“两票制”、“营改增”、“带量采购”、新版GSP等政策，客观上推动了药品流通行业结构调整，提升了行业的集中度。A. 行业概况我国经济不断发展，城镇化水平不断提高。据相关统计分析，城镇化使得人们医疗保健意识增强、医疗服务便利性提高，从而促进医药需求。同时，我国老龄化人口占比上升较快，研究表明医疗保健支出与年龄呈正相关性，老龄化趋势的不断提高同样促进医药需求。新医疗体制改革中，国家加大医保投入，医保扩容刺激了抑制的医药需求，促进医药行业不断发展。药品流通行业是连接上游医药生产企业和下游医疗机构、零售终端的重要环节。药品流通企业从上游医药生产企业采购药品，然后再批发给下游的医疗机构、零售药店和下游分销商等，通过交易差价及提供增值服务获取利润。药品流通企业通过规模化、专业化、现代化的物流配送体系，可以大大降低药品流通环节的成本，提高了流通效率，保障了人民的用药需求，有着巨大的社会效益。随着我国药品流通体制改革的深入，药品流通行业发展势头良好。特别是近十年来，国家加大医疗卫生投入和建立覆盖城乡居民的基本保障制度刺激了市场需求增长。两票制、带量采购等医药政策相继落地实施，互联网信息技术发展带来的居民消费习惯转变，政策与技术双向驱动，药品流通行业呈现集中度提升、渠道下沉、供应链数字化的趋势。由于人口增长，老龄化进程加快，医保体系不断健全，居民支付能力增强，人民群众日益提升的健康需求逐步得到释放，我国已成为全球药品消费增速最快的地区之一。根据国家统计局公布数据，2020~2022年我国居民人均医疗保健消费支出分别为1,843元、2,115元和2,120元，医疗保健支出占居民人均消费支出的比重分别为8.69%、8.78%和8.64%。

2022年以来全国药品流通市场销售规模有所扩大，2022年前三季度全国药品流通直报企业主营业务收入为14,903亿元（不含税），扣除不可比因素，同比增长6.35%，增速同比下降5.02个百分点；利润为249亿元，扣除不可比因素，同比增长4.37%，增速同比下降0.86个百分点。根据国家药品监督管理局南方医药经济研究所统计公布数据（米内网），2022年我国三大终端六大市场 （不含民营医院、私人诊所、村卫生室）药品销售额达17,936亿元，同比增长1.1%。其中公立医院终端、零售药店终端和公里基层医疗终端占比分别为61.8%、29.0%和9.2%。

B. 政策环境目前，我国药品流通市场呈现出整体分散，趋于集中的竞争格局，随着新医改的深入进行，国家出台一系列政策鼓励药品流通行业的整合。2020年3月，国务院通过了《关于深化医疗保障制度改革的意见》，倡导进行“一票制”，其若全面施行，可能会对部分医药流通企业带来冲击，服务能力和配送网络薄弱的医药流通企业将会出局。面对行业整合加剧，大型药品批发企业也在通过兼并重组的外延式增长和积极开发终端市场的内生式增长方式转变。2021年1月，国务院印发《关于推动药品集中带量采购工作常态化制度化开展的意见》，推动药品集中带量采购常态化及医保支付的实施和新医保目录的执行，促进以量换价和终端用药结构的调整，进而推动规模化运作和成本控制。2021年10月，商务部下发《“十四五”时期促进药物流通行业高质量发展的指导意见》，加快建立布局合理的现代医药物流服务体系，提升全国医药物流网络的服务功能；并推进“互联网+药品流通”模式，支持药品流通企业与电子商务平台融合，发展智慧物流和智慧药房等新形态。

随着互联网技术的发展，医药电商销售成为医药零售的重要销售模式之一。近年，国家不断规范互联网诊疗和互联网医院的准入和执业管理机制，并在医保方面进一步完善了“互联网+”医疗服务价格和医保支付方式。2021年以来，随着药品集中带量采购政策的实施、互联网医院配送模式兴起与医药电商业务的快速增长，以及医药物资供应保障任务，药品流通企业在物流网络布局、冷链管理尤其是仓储拆零拣选、运输调度、终端配送服务等方面加快物流技术和管理水平升级，特别是加快对冷链业务的战略布局。未来的医药电子商务不仅包括医药流通环节各企业间的网上交易，同时还包括零售药、医药流通企业对消费者的网上零售，将成为医药流通行业新的增长点。整体看，未来在政策驱动下药品流通市场竞争将更加激烈，行业内企业的两极分化或将日益明显。大型药品流通企业占行业整体业务量的比重有望逐年提升，业务增速将高于行业平均水平；规模小、渠道单一的药品流通企业将难以为继。各项医改政策推行均有助于规范药品流通行业秩序，对提升行业集中度有积极作用，大型药品流通企业有望受益。

C. 竞争格局/态势

行业竞争来看，根据国家药品监督管理局于2022年12月发布的《药品监管管理统计年度报告（2021年）》，截至2021年末，我国共有《药品经营许可证》持证企业60.97万家。其中，批发企业1.34万家，零售连锁总部6,696家，零售连锁门店33.74万家，单体药店25.23万家。

浙江省药品消费市场竞争激烈，四大全国性药品流通企业集团（国药集团、上药集团、华润医药及九州通）和华东医药是该公司有力的竞争对手。上药集团通过兼并重组构建全国性医药分销网络，构建华东（长三角）、华北（环渤海）和华南（珠三角）三大战略区域布局，是华东区域医药流通龙头企业。华东医药商业和公司是浙江省区域性医药商业流通龙头企业，占据了浙江省较大部分的市场份额，两者竞争较为激烈。在2021年药品批发企业主营业务收入排名中，公司位列第10位，较上年上升2位。

总体看，随着国家各项医改政策的推进，药品流通市场竞争将更加激烈，药品流通行业格局将进一步调整，两极分化日趋明显。全国性药品流通企业跨区域并购将进一步加快，区域性药品流通企业也将加速自身发展；规模小、渠道单一的药品流通企业将难以为继，行业集中度将进一步提高。

D. 风险关注

药品流通行业风险主要来自：（1）医改政策陆续出台对药品流通企业经营形成挑战；（2）由于药品关系到国计民生，行业内企业面临持续的合规经营与药品质量管理风险；（3）作为资金密集型的药品流通行业，账期普遍较长，企业面临较大的营运资金周转压力；（4）药品流通市场竞争明显加剧。

2. 业务运营

该公司是浙江省内医药流通龙头企业之一，主营医药批发及零售业务，其中医药批发业务是公司

收入和利润的主要来源。公司通过业务深耕和市场拓展，进一步提升市场覆盖率，2022年药品批发市场份额稳步提升。此外，公司积极外延式发展新零售、医疗器械业务，优化批零联动协同模式，跟踪期内公司营业收入实现较快增长，经营业绩稳步提升。该公司以浙江省为主要药品经营区域，主要医药批发及医药零售业务，涵盖药品、医疗器械销售等多个品类产品，其他业务还包括仓储运输和房屋租赁。其中医药批发是公司主要的收入和利润来源，近年在收入中占比超过90%。近年来公司业务规模持续扩大，2020~2022年及2023年第一季度，公司分别实现营业收入250.08亿元、267.31亿元、306.19亿元和79.02亿元，其中2022年较上年增长14.55%，增速较快主要系医药批发业务市场份额提升及零售业务规模扩大所致。同期，公司毛利率分别为6.22%、

6.53%、6.47%和6.34%，近年来盈利水平较为稳定。

图表 2. 公司主业基本情况

新世纪评级

Brilliance Ratings主营业务/产品或服务

资料来源：英特集团

该公司除医药流通业务外，还涉及仓储运输板块及经营性房屋的房屋租赁等，公司于2008年6月率先通过浙江省食品药品监督管理局认证，成为浙江省首家具有第三方药品物流资质的企业，其仓储运输主要是作为第三方物流配送企业给医药企业提供服务。公司其他业务收入近年来在营业收入中占比很低，盈利对公司经营业绩影响较小。

（1） 主业运营状况/竞争地位

图表 3. 公司业务收入构成及变化情况（亿元，%）

资料来源：英特集团

A. 药品类销售

医药批发

该公司是浙江省医药流通区域龙头企业之一，省内县以上医疗机构、连锁药店已基本实现全覆盖。公司招标市场品种满足率达92.6%，药品供应保障能力保持浙江省龙头地位。截至2022年末，公司下游批发客户突破23,000余家，配送终端37,000余个。跟踪期内，公司药品板块实施“第一战略”：加强区域母子联动，全面推进杭州、浙北、浙南、宁波和温州五大销售中心战略布局，推进上下游客户战略合作及提供产业链综合服务，提升客户粘性，此外公司推进名品战略，新引入重点品种数增加，跟踪期内，公司药品市场覆盖能力不断增强。2020~2022年及2023年第一季度，公司医药批发分别实现收入231.15亿元、245.06亿元、282.40亿元和61.76亿元；同期，该业务毛利率分别为5.78%、5.89%、

6.02%和6.05%，较为稳定。

该公司医药批发业务包括化学药、生物制品、中成药、中药饮片等。公司药品按照客户是否纳入集采，划分为招标市场和非招标市场两种销售模式。其中招标市场是主要市场，公司目前已实现对浙江省内各级公立医疗机构的全覆盖，近年来国家集采政策实施给公司带来药品价格下降的经营压力，但通过近三年（2020-2022年）引进进口原研、国产I类创新药共计163个品种，如康方药业的卡度尼利单抗注射液、赛诺菲的度普利尤单抗注射液、辉瑞的洛拉替尼片等，公司整体销售收入仍有所增长。

医疗机构销售为该公司医药批发的主要流通模式。截至2022年末，公司医疗机构销售占医药批发业务的比重约为95%。其余商业分销业务受两票制等政策影响占比已很小。医药零售

零售方面，该公司积极实施医药批零一体化战略，通过开设DTP药房、院内（边）店、社区店、诊疗店等多业态门店大力发展零售业务。截至2023年3月末，公司共拥有各类型线下门店190余家，DTP门店实现了全省十一个地级市全覆盖。公司在“2022-2023年度中国药店价值榜百强榜”排名第35位。近年来在国家医保“双通道”政策鼓励处方药外流下，公司与全省各大医院、供应商、基金会共同搭建了合作平台，引进DTP品种超过600个。公司通过不断加强专业药事服务体系构建，同时推进院内（边）药房布局，优化批零联动协同模式。此外，公司不断探索“互联网医院+药房”新业态以及推进电商业务发展，近年来公司医药零售业务规模持续扩大，2020~2022年及2023年第一季度，医药零售业务分别实现收入为17.84亿元、20.64亿元、22.34亿元和16.95亿元，其中2023年第一季度业务收入同比上升43.89%，主要系当期收购浙江抗癌科技开发有限公司

新世纪评级

Brilliance Ratings

，导致该业务板块收入增长明显；同期该业务毛利分别为9.34%、10.05%、9.99%和5.90%。公司DTP药品销售额较大，该类业务主要用于承接医院外流处方药销售，毛利率相对其他药品低，因此拉低公司该类业务整体毛利率水平。B. 器械耗材类销售

该公司器械耗材类业务主要以批发模式为主，运营主体主要为浙江省医疗器械有限公司（简称“省医疗器械公司”）、浙江英特医疗科技有限公司（简称“英特科技”）和杭州百善医疗设备有限公司（简称“百善医疗”），销售产品主要为医疗器械、诊断试剂、医用耗材等。2020~2022年及2023年第一季度，公司器械耗材类收入分别为17.22亿元、20.64亿元、17.99亿元和3.88亿元，毛利率分别为9.03%、

7.50%、7.56%和7.66%，通过积极拓宽业务渠道，稳步提升医疗机构网点覆盖率，近年来该业务收入较为稳定，对主业形成一定补充。2023年5月公司以1.00亿元收购百善医疗51.00%的股权

，百善医疗主要在浙江省内开展体外诊断相关产品的销售及配送，2022年1-10月，营业收入为2.98亿元，净利润为0.28亿元，经营活动现金流量净额为0.20亿元，并入后有望扩大公司该业务规模。

该公司实行本部以省内县以上医院及杭州地区社区医疗、零售OTC市场为主要销售目标，各区域子公司在公司整体战略规划引领下，实行渠道网络下沉的深度营销策略。同时，公司将各子公司的药品业务纳入公司药品分销经营单元中，按照不同类型的医疗机构、社区及乡镇卫生院、零售连锁及单体药房进行分类专业化营销，实现母子公司业务的协同发展，区域性业务人员进行总部与属地化的双重考核管理。公司通过组建专业化终端助销团队，专注于营销市场细分及供应链服务的集成，强化采

浙江抗癌科技开发有限公司主营药品、医疗器械、医疗卫生用品及保健用品销售等，2022年总资产2,143.81万元、总负债1,983.25万元、所有者权益160.56万元，营业收入22,528.35万元，净利润392.11万元，经营性现金流净额122.66万元。2023年第一季度该公司营业收入为2,595.27万元，净利润294.40万元。

为了保持百善医疗经营的稳定发展，各方商定对百善医疗业绩考核期后的第一年2026年进行业绩保障，运乃怡、黄海华、上海优将企业发展中心（有限合伙）和上海涂于企业发展中心（有限合伙）（简称“转让方”）应保证百善医疗2026年净利润不低于三年业绩考核期平均净利润3,217万元。如未达成，则转让费对百善医疗当年净利润进行补足。百善医疗应在收到英特集团付款通知后20个工作日内以现金方式支付给百善医疗。如逾期未足额支付的，每逾期一日，转让方按照应付金额万分之五的标准向百善医疗支付违约金，且转让方所有人对此承担连带责任。

购力量，满足供应商订单式服务集成需求，从而提高竞争力。

在医疗机构销售模式下，该公司采用以电汇为主，少量商业承兑汇票的结算方式；在商业分销的模式下，公司采用以电汇和银行承兑汇票为主，少量商业汇票的结算方式；在零售药店销售模式下，公司采用在约定账期内以电汇和汇票的结算方式。医疗机构受医保结算影响账款结算周期较长，公司应收账款规模较大，但回款安全性高。2022年公司应收账款周转天数为70.79天。由于基本药物市场的快速发展，该公司也相应调整经营策略。公司从以“名优新特”为主调整为“基本药物为基础，名优新特为特色”。经销品规2.4万余个，与绝大部分世界制药行业50强及中国制药行业100强中都建立了长期稳定的合作关系，在进口合资、国产名优等领域拥有较大优势，品种丰富齐全，是浙江省医药流通重要渠道。公司2022年引进进口专利药物及国产创新药物90余个，通过一致性评价通路新挂网品种合作比例达到88.7%，在浙江省招标市场的药品保障供应满足率上有较大优势。公司与主要供应商签订年度采购协议，协议中约定付款时间、付款期限、付款方式等，主要以现金结算为主。

现代医药分销业务的主流是提供增值和物流服务。该公司物流配送的主要经营实体是浙江英特物流有限公司（以下简称“英特物流”），英特物流拥有行业领先的现代物流系统，配送网络覆盖浙江省内及周边地区，配送能力较强。英特物流已投入使用的杭州物流中心面积达6万多平方米，可提供集药品储存、验收养护、物流加工、装卸搬运、集中配送和信息服务六大功能于一体的综合服务。公司持续在省内布局物流建设，实施多库联动战略。目前，公司已形成杭州物流中心、宁波物流中心、金华物流中心、温州物流中心、绍兴物流中心和嘉兴物流中心六个现代化医药物流中心，已拥有仓储面积25万平米、冷库3万立方、阴凉库18万平方的现代物流装备的专业医药物流平台。公司共拥有专业物流人员1,000余人，配送车200余辆，冷藏车80余辆，年吞吐量3,000余万件，配送网络覆盖浙江省内及周边地区，浙江省内配送基本两小时内可达。此外，公司为进一步完善销售网络、提高药品配送能力，积极同多方进行投资合作。公司通过公开出让方式购买位于上虞经济开发区地块的土地使用权

新世纪评级

Brilliance Ratings

，并以在绍兴上虞区新设立的项目公司为主体建设辐射全省的集医药专业分销、电子商务和现代物流配送于一体的英特集团公共医药物流平台绍兴（上虞）医药产业中心，总投资3.78亿元，截至2023年3月末，已投资金额为3.22亿元（剩余待投金额为质保金和尾款），目前项目已完工投入使用，成为浙江省最大的专业第三方医药物流中心之一。

（2） 盈利能力

图表 4. 公司盈利来源结构（单位：亿元）

资料来源：根据英特集团所提供数据绘制。

该公司盈利来源以医药流通主业收益为主，其他收益及营业外收入占比较小。2020~2022年及2023

该公司已于2016年12月在国有建设用地使用权挂牌出让活动中竞得上虞经济开发区[2014]G12-1号地块国有建设用地使用权，该地块总价为人民币2,705万元，土地面积为6万平方米，土地用途为仓储用地，出让年限为50年，建设周期为30个月。

年第一季度，公司营业毛利分别为15.55亿元、17.45亿元、19.80亿元和5.01亿元，随着营业收入的增长，近年来公司营业毛利逐年增长。该公司期间费用率较为稳定，2020~2022年及2023年第一季度期间费用占营业收入的比重分别为

4.28%、4.38%、4.21%和3.96%。同期，销售费用分别为5.62亿元、6.03亿元、6.85亿元和1.87亿元，主要包括职工薪酬、仓储费、租赁费等；同期，管理费用（含研发费用）分别为3.80亿元、4.24亿元、

4.58亿元和0.89亿元，主要由员工薪酬、折旧及摊销等构成；财务费用分别为1.29亿元、1.43亿元、

1.44亿元和0.37亿元，主要为利息支出。

图表 5. 公司营业利润结构分析

新世纪评级Brilliance Ratings

公司营业利润结构

资料来源：根据英特集团所提供数据整理。

2020～2022年及2023年第一季度，该公司其他收益分别为2,273.38万元、1,967.41万元、3,254.76万元和352.08万元，主要为递延收益分摊和财政补贴，2022年较上年增长的原因是财政补贴上升；营业外收入分别为778.98万元、441.80万元、1,029.70万元和114.84万元，主要为政府补助收入，2022年较上年增长的原因是无需支付款项较上年度增加0.09亿元。同期资产减值损失及信用减值损失合计为504.79万元、309.79万元、1,841.36万元和1,852.43万元，主要为其他应收款和应收账款的坏账损失。2020～2022年及2023年第一季度该公司净利润分别为3.43亿元、3.96亿元、4.63亿元和1.14亿元，其中归属于母公司所有者的净利润分别为1.56亿元、1.68亿元、2.12亿元、0.68亿元，跟踪期内公司经营业绩实现稳步增长。2023年2月，公司完成对核心子公司英特药业的全资化，当期归属于母公司所有者的净利润同比大幅提升78.79%。图表 6. 影响公司盈利的其他因素分析（单位：万元）

资产减值损失及信用减值损失

资料来源：根据英特集团所提供数据整理。

（3） 运营规划/经营战略

该公司将以“致力于人类的健康事业”为使命，通过“内涵式增长、外延式扩张、整合式提升、创新式发展、生态圈协同”战略路径，推动“四流”（商流、物流、资金流和信息流）与“四全”（全产业赋能、全客户覆盖、全品类经销和全生命周期服务）链接，向客户提供多场景、数字化的健康产品与服务组合。此外，公司以“一体两翼”的发展战略为指引，将医药批发、医疗器械和新零售领域作为主要投资方向，围绕公司核心竞争能力打造和竞争优势构建，聚焦医药健康核心主业，积极关注创新业态机会，好中选优、宁缺毋滥，稳健实施高质量的并购重组，通过并购进一步巩固公司市场地位，加大对新零售尤其是社会零售药房和医疗器械业务的战略布局力度。

该公司目前资本性支出主要为英特药谷运营中心项目建设，英特药谷运营中心以英特集团总部办公基地为主体，配套医药电子商务发展中心、信息中心等作为辅助，最终建设为集办公、会务、培训等多项配套设施于一体的总部办公基地，预计总投资3.07亿元，截至2023年3月末已投入1.49亿元，已完成结构封顶，上述项目投入运行后不直接产生经济效益，但项目实施后产生的间接效益将在公司的经营中体现。图表 7. 截至2023年3月末公司主要在建项目情况(单位：亿元)

新世纪评级

Brilliance Ratings项目名称

资料来源：根据英特集团所提供数据整理

管理

跟踪期内，该公司控股股东仍为浙江省国贸集团，实际控制人为浙江省国资委，公司近期完成非公开发行及募集配套资金，实现对子公司英特药业的全资化，同时浙江省国贸集团对公司持股比例上升，控制力增强。跟踪期内公司高管人员发生较多变化，尚未对公司日常业务开展、战略发展和内部治理造成重大影响。

该公司于2023年4月完成以发行股份支付现金的方式购买浙江省国际贸易集团有限公司（简称“浙江省国贸集团”）和浙江华辰投资发展有限公司（简称“华辰投资”） 持有的英特药业50.00%股权

，从而实现对子公司英特药业的全资化；另向浙江康恩贝制药股份有限公司（简称“康恩贝”）以非公开发行股份方式募集配套资金不超过4.00亿元。上述交易的交易对方浙江省国贸集团为公司控股股东，华辰投资为浙江省国贸集团控股的公司，募集配套资金的发行对象康恩贝为浙江省国贸集团控股的公司。上述事项完成后浙江省国贸集团仍为公司第一大股东，持股比例为29.84%，第二大股东为华辰投资，持股比例为24.19%，第三大股东为华润医药商业集团有限公司（简称“华润医药商业”），持股比例为11.82%，第四大股东为康恩贝，持股比例为9.67%。截至2023年3月末，浙江省国贸集团直接及通过华辰投资和康恩贝间接持有公司股权比例由原40.73%上升至63.70%的股份，仍为公司控股股东。浙江省国贸集团是由浙江省人民政府国有资产监督管理委员会投资设立的国有独资公司，因此浙江省国资委为公司实际控制人。截至报告日，公司控股股东及一致行动人未对公司股票进行质押。公司股权状况见附录一。

该公司关联交易主要涉及与关联企业之间的商品购销、关联资金拆借及关联方的应收、应付款等，整体在购销活动占比不大，影响较为有限。公司关联购销主要为满足正常经营所发生的出售商品和提供劳务、采购商品和接受劳务等，其交易价格以市场价格为基础协商确定。2022年度公司向关联方华润医药商业及其子公司销售商品和提供劳务的金额为0.84亿元，占营业收入比例为0.28%；向关联方康恩贝及其子公司、华润医药商业及其子公司等购买商品和接受劳务的金额合计为8.47亿元，占营业成本的比例为2.96%，向浙江华润英特中药有限公司（简称“华润英特中药”）拆出两笔资金共计0.39亿元，分别于2025年3月20日和2025年8月30日到期，利率分别为4.60%；同期末，公司关联应收款项余额合计0.56亿元，主要系对华润英特中药其他应收款0.39亿元；公司关联应付款项余额合计

0.95亿元，主要系对康恩贝及其子公司应付账款0.66亿元。

跟踪期内，该公司高管人员有所变动，2022年5月，独立董事郑春燕女士离任；2022年7月，姜巨舫先生由于工作变动辞去公司董事长职务，应徐颉先生因工作调整不再担任公司副董事长、总经理职务，由董事会选举为公司董事长，聘任汪洋女士为公司总经理和董事；2023年1月，包志虎先生因退休离任副总经理职务，2023年4月聘任费荣富先生为公司副总经理和董事；2023年3月，金小波先

国贸集团和华辰投资分别持有英特药业26%和24%股权。

生由于工作调整离任财务负责人职务，同月聘任曹德智先生为公司财务负责人。上述高管变动属于正常人事变动，对公司日常业务开展、战略发展和内部治理尚无重大影响。根据该公司提供的2023年5月10日《企业信用报告》，跟踪期内，根据公开市场信息及公司提供的资料显示，公司及其控股股东、核心子公司等主要关联方存续债券付息正常；未发生重大工商、质量、安全事故。此外，药品质量及安全直接关系到国计民生，跟踪期内，公司未发生合规经营与药品质量管理风险事件。财务

2023年4月该公司完成非公开发行及募集配套资金事项，归母所有者权益增强。公司所处行业特点和自身商业模式决定了其应收账款规模较大，回款周期较长，日常运营沉淀资金规模较大。跟踪期内，公司财务杠杆仍处于高水平。公司主要依靠短期银行借款满足营运资金需要，短期债务偿付压力较大。但公司融资渠道较畅通，财务弹性较好，能够对短期债务偿付提供支撑。

1. 数据与调整

天职国际会计师事务所（特殊普通合伙）（简称“天职国际”）对该公司2020~2021年财务报表进行了审计，并分别出具了标准无保留意见的审计报告，根据公司2022年10月公告，由于天职国际已连续为公司服务多年，为确保公司审计工作的独立性、客观性，且综合考虑公司未来战略、业务发展等情况，公司通过公开招标方式开展了年审机构的采购工作，项目中标单位为天健会计师事务所（特殊普通合伙），天健会计师事务所（特殊普通合伙）对公司2022年财务报表进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计报告，公司2023年第一季度财务报表未经审计。公司财务报表符合财政部已颁布的最新企业会计准则及其应用指南、解释以及其他相关规定（统称“企业会计准则”）的要求，同时参照了证监会发布的《公开发行证券的公司信息披露编报规则第15号——财务报告的一般规定》（2014年修订）以及《关于上市公司执行新企业会计准则有关事项的通知》（会计部函〔2018〕453号）的列报和披露要求。

2022年该公司因新设合并范围增加子公司共2家，处置子公司3家，注销子公司1家，截至2022年末公司合并范围共45家子公司。2023年第一季度，公司因收购浙江抗癌科技开发有限公司

新世纪评级Brilliance Ratings

合并范围新增子公司1家，截至2023年3月末，公司合并范围内子公司数量增至46家。

浙江抗癌科技开发有限公司主营业务药品、医疗器械、医疗卫生用品及保健用品销售等，2022年末总资产2,143.81万元、总负债1,983.25万元、所有者权益160.56万元；2022年营业收入22,528.35万元，净利润392.11万元，经营性现金流净额122.66万元。

2. 资本结构

（1） 财务杠杆

图表 8. 公司财务杠杆水平变动趋势

资料来源：根据英特集团所提供数据绘制。

2020~2022年末及2023年3月末，该公司的所有者权益分别为32.06亿元、35.16亿元、38.83亿元和41.56亿元，逐年增长。同期末，公司股本分别为2.49亿元、2.55亿元、3.09亿元和5.05亿元；资本公积金分别为4.49亿元、4.57亿元、4.39亿元和18.17亿元，其中2023年3月末，公司完成定向增发事项，股本和资本公积金同比增加，归属于母公司所有者权益由上年末的38.83亿元增长至41.56亿元。此外，近年来由于公司经营积累，未分配利润持续增大，2020~2022年末及2023年3月末分别为9.39亿元、10.86亿元、12.36亿元和13.05亿元。公司2020年~2022年现金分红规模分别为0.16亿元、0.51亿元和0.63亿元，分别占归属于上市公司股东的净利润的10.19%、30.36%和29.72%。

此外，为了保持医药流通领域的优势地位，该公司近年来持续推进浙江省内的兼并收购，扩大其销售网络，并建设新的物流配送中心提高其物流辐射能力。公司所处行业特点和自身商业模式决定了其应收账款规模较大，回款周期较长，日常运行所需资金规模较多。2020~2022年末及2023年3月末，公司负债总额分别为80.44亿元、87.30亿元、92.81亿元和109.19亿元。公司所处行业特点和自身商业模式决定了财务杠杆持续处于高水平，2020~2022年末及2023年3月末，公司资产负债率分别为

71.50%、71.29%、70.50%和72.43%。

新世纪评级

Brilliance Ratings

67.00 68.00 69.00 70.00 71.00 72.00 73.00 74.00 75.00 76.00 77.00 78.00

- 0.05 0.10 0.15 0.20 0.25 0.30 0.35 0.40 0.45

2018年末2019年末2020年末2021年末2022年末2023年3月末

权益负债比[左轴，x]资产负债率[右轴，%]

（2） 债务结构

图表 9. 公司债务结构及核心债务

新世纪评级

Brilliance Ratings核心债务

资料来源：根据英特集团所提供数据绘制。

从债务期限结构来看，该公司债务以短期债务为主，2020~2022年末及2023年3月末，公司长短期债务比分别为7.93%、12.98%、7.67%和6.52%。公司负债主要由刚性债务、应付账款及其他应付款构成。同期末，公司刚性债务余额为35.53亿元、37.14亿元、28.28亿元和55.36亿元，占债务总额的比例分别为44.17%、42.54%、30.47%和50.70%，其中2022年末公司销售款集中回笼，归还了部分银行短期借款，而2023年3月末随着公司业务开展，为补充流动资金增加短期借款，因而导致2022年末和2023年3月末刚性债务呈现较大波动。同期末，公司应付账款分别为34.44亿元、37.43亿元、

52.38亿元和42.58亿元，占债务总额的比例分别为42.81%、42.88%、56.44%和39.00%，主要为一年以内的应付货款，随着公司药品销售规模扩大而增长。同期末，公司其他应付款分别为5.85亿元、6.05亿元、5.65亿元和5.17亿元，主要系单位往来款和押金保证金等。同期末，公司预收账款及合同负债合计分别为1.05亿元、0.72亿元、1.19亿元和1.07亿元，主要为经销商预先支付的货款。图表 10. 公司刚性债务构成（亿元）

- 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60

2018年末2019年末2020年末2021年末2022年末2023年3月末

刚性债务占比（x）长短期债务比（x）

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Brilliance Ratings

刚性债务种类

资料来源：根据英特转债所提供数据整理

该公司刚性债务以短期刚性债务为主，2020~2022年末及2023年3月末短期刚性债务分别为30.03亿元、29.04亿元、23.15亿元和50.20亿元，其中2023年3月末占比达到90.68%，公司即期债务偿付压力较大。其中，公司银行借款分别为23.51亿元、21.18亿元、13.83亿元和38.14亿元，主要为信用借款，占比约70%。截至2023年3月末，公司银行借款利率区间为3.20%~4.35%。2020~2022年末及2023年3月末，公司应付票据分别为9.34亿元、8.40亿元、10.77亿元和12.08亿元，规模增大主要是销售规模扩大且公司为节约流动资金较多采用票据结算所致。此外，应付债券主要为公司于2021年3月发行的6.00亿元“英特转债”。近三年一期，公司综合融资成本保持在3.68~4.40%左右。

图表 11. 公司2023年3月末刚性债务期限结构（单位：亿元）

资料来源：英特集团。

3. 现金流量

图表 12. 公司经营环节现金流量状况

资料来源：根据英特集团所提供数据整理。

注：业务收支现金净额指的是剔除“其他”因素对经营环节现金流量影响后的净额；其他因素现金收支净额指的

是经营环节现金流量中“其他”因素所形成的收支净额。

该公司营业周期较长，主要系医药批发业务中公立医疗机构账期相对较长，在公司医药批发业务规模不断增长、医共体政策推行背景下，应收账款回款周期较长。此外，为保证配送的及时性和有效性，公司采用多库联动的模式为就近配送。公司现代化医药物流中心异地设仓需要备货，存货周转速度较慢。2020~2022年，公司营业周期分别为112.56天、111.05天和112.28天。未来，随着公司进一步拓展医药流通业务，并加强网点布局，会持续对公司流动性造成一定影响。

2020~2022年及2023年第一季度，该公司营业收入现金率分别为102.33%、98.08%、99.10%和

95.96%。同期，公司销售商品、提供劳务收到的现金分别为255.91亿元、262.19亿元、303.45亿元和

75.83亿元；经营活动产生的现金流量净额分别为3.32亿元、3.26亿元、3.91亿元和-12.05亿元。2023年第一季度，公司经营性现金流量净额为较大金额负数，主要是因为公司药品销售以医药纯销为主，而医疗机构的账期相对较长，多于年中和年末阶段性地清算前期货款，而该时段内尚未回笼的货款金

额较大所致。总体看，公司经营性现金流存在一定季节性波动。2020~2022年度，该公司EBITDA对利息支出的保障倍数分别为4.97倍、5.31倍和5.93倍；EBITDA对刚性债务的保障倍数分别为0.21倍、0.23倍和0.29倍，EBITDA对刚性债务本息的保障程度尚可。图表 13. 公司投资环节现金流量状况（亿元）

新世纪评级Brilliance Ratings

主要数据及指标

资料来源：根据英特集团所提供数据整理。

投资活动方面，该公司为提高物流配送能力不断完善物流配送网络，近年在建的物流中心及并购扩张等存在一定投资支出。2020~2022年及2023年第一季度，公司投资活动产生的现金流量净额分别为-1.75亿元、-1.44亿元、-1.66亿元和-0.39亿元。

图表 14. 公司筹资环节现金流量状况（亿元）

资料来源：根据英特集团所提供数据整理。

在筹资活动方面，2020~2022年及2023年第一季度该公司筹资活动产生的现金流量净额分别为

0.95亿元、-0.42亿元、-13.23亿元和25.35亿元。经营业务中上游供应商承付时限和下游客户赊销等要求使得公司购、销环节的收、付款在结算时间、收支结构上不配比，经营对资金配置需求量大，形成阶段性的资金紧张。其中2022年筹资活动现金净流出规模较上年增加，主要系当年归还较多银行短期借款以及发行可转债募集资金，而当年无此事项所致；2023年第一季度，由于当期完成定向增发及收到康恩贝募集资金，同时取得银行借款增加，致使筹资活动现金净额呈大额净流入状态。

4. 资产质量

图表 15. 公司主要资产的分布情况

新世纪评级Brilliance Ratings

主要数据及指标

资料来源：根据英特集团所提供数据整理。

2020~2022年末及2023年3月末，该公司资产总额分别为112.50亿元、122.45亿元、131.64亿元和150.76亿元，资产规模逐渐增长。从资产构成来看，主要以流动资产为主，同期末分别为100.41亿元、107.42亿元、116.57亿元和135.36亿元。该公司流动资产以货币资金、应收账款和存货为主。2022年末，公司货币资金为8.65亿元，其中受限货币资金为2.53亿元，主要系银行承兑汇票保证金和保函保证金等。年末公司应收账款为66.72亿元，公司近年应收账款呈增长趋势，主要系营业收入增长、业务规模扩大以及回款信用期延长所致。同时，两票制及医共体等医药政策背景下，医药行业内流通企业应收账款普遍呈增长趋势。公司应收账款规模较大主要系公司药品销售以医疗机构为主，在我国目前的医疗体制下，下游医疗机构在产业链中长期处于强势地位，医药流通企业对医疗机构客户的应收账款账期较长。但公司货款回收较为安全，同时公司对县级以下医疗机构、民营医疗机构、药店和医药公司的货款实行风险控制，坏账风险相对较小。2022年末，公司一年以内的应收账款占比为98.77%，年末应收账款前五名合计金额为4.01亿元，占应收账款总额的比例为5.96%。公司每年按照账龄

及重大单项计提应收账款，年末共计提坏账准备0.52亿元。同年年末，公司存货余额为34.61亿元，为保证配送的及时性和有效性，公司采用多库联动的模式就近配送。随着公司业务规模增长以及异地设仓新增备货，存货金额呈持续增长态势。同期末，公司其他应收款为2.41亿元，主要由押金、保证金及往来款等构成，2022年主要系往来款增加所致。此外，2022年末，公司预付款项为2.38亿元，主要由预付货款构成。

该公司非流动资产主要是固定资产、在建工程、投资性房地产、无形资产和商誉构成。2022年末，公司固定资产为7.54亿元，较上年末减少5.45%，主要系部分运输工具、其他设备和通用设备处置或报废所致，公司固定资产主要由房屋、建筑物等构成；在建工程为0.77亿元，主要为英特药谷运营中心项目；投资性房地产为1.69亿元，主要由房屋、建筑物构成，公司投资性房地产采用成本法计量，主要用于物流配套出租等；无形资产为1.47亿元，主要是土地使用权和软件等；商誉为1.28亿元，主要系收购一洲连锁、舟山英特卫盛药业有限公司和杭州临安康锐药房有限公司产生的溢价。

2023年3月末，该公司货币资金为20.60亿元，较上年末增加11.95亿元，主要系当期取得的银行借款增加所致；同期末，应收款项融资较上年末增加1.61亿元，主要系当期收到的银行承兑汇票增加所致，其余科目虽有变化但影响较小。

截至2023年3月末，该公司受限资产为6.14亿元，占总资产的4.07%，主要保函保证金、银行承兑汇票保证金以及为取得银行借款抵押的应收账款、固定资产、无形资产和投资性房地产等。

该公司按照账龄分别对对1年内、1-2年、2-3年、3-4年应收账款计提0.50%、10%、20%和50%。

图表 16. 截至2023年3月末，公司受限资产情况（单位：亿元）

新世纪评级

Brilliance Ratings

项目

资料来源：根据英特集团所提供数据整理。

5. 流动性/短期因素

图表 17. 公司资产流动性指标

资料来源：根据英特集团所提供数据整理。2020~2022年末及2023年3月末，该公司流动比率分别为134.72%、139.02%、135.24%和132.04%，速动比率分别为96.43%、98.35%、92.32%和95.08%。公司流动资产与流动负债的匹配度较好，但考虑到公司医药流通业务资金占用较大等因素，仍应关注应收账款回款情况。

6. 表外事项

截至2023年3月末，该公司无对外担保事项，也无重大未决诉讼事项发生。

7. 母公司/集团本部财务质量

该公司本部以投资管理为主，2022年仅实现营业收入为0.40亿元。当年投资收益为1.15亿元，净利润为1.13亿元；经营活动现金流净额为0.09亿元，投资活动现金流净额为2.29亿元。2022年末本部资产总额为19.72亿元，所有者权益为9.93亿元，负债总额为9.79亿元，其中刚性债务为8.11亿元。从资产分布看，公司本部资产集中于流动资产，主要为其他应收款10.72亿元，系给予华润英特中药的财务资助、拱墅区财政局的土地竞价保证金、医药押金保证金等；货币资金存量1.44亿元。总体看，本部存在一定债务压力。外部支持

国有大型金融机构支持

截至2023年3月末，该公司获得的银行授信总额为89.13亿元，其中尚未使用的额度为49.48亿元，后续仍有一定的融资空间。附带特定条款的债项跟踪分析

本次债券为可转换为该公司A股股票的可转换公司债券，债券期限为6年，转股期自可转债发行结束之日满六个月后的第一个交易日起至本次可转债到期日止。

本次债券设置了赎回条款及提前回售条款。本次发行的可转换公司债券期满后5个交易日内，该公司将赎回全部未转股的可转换公司债券。在本次发行的可转换公司债券转股期内，若（1）公司A股股票连续30个交易日中至少有15个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%（含130%）或（2）当本次发行的可转换公司债券未转股余额不足3000万元时，公司董事会有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转换公司债券。若公司股价波动触发赎回条款，本次可转债存在提前赎回的可能。在本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度，如果公司股票在任何连续30个交易日的收盘价格低于当期转股价的70%时，可转换公司债券持有人有权将其持有的可转换公司债券全部或部分按面值加上当期应计利息的价格回售给公司。同时本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度，可转换公司债券持有人在每年回售条件首次满足后可按上述约定条件行使回售权一次，若在首次满足回售条件而可转换公司债券持有人未在公司届时公告的回售申报期内申报并实施回售的，该计息年度不能再行使回售权，可转换公司债券持有人不能多次行使部分回售权。若该公司本次发行的可转换公司债券募集资金投资项目的实施情况与公司承诺情况相比出现重大变化，根据中国证监会的相关规定被视作改变募集资金用途或被中国证监会认定为改变募集资金用途的，可转换公司债券持有人享有一次回售的权利。可转换公司债券持有人有权将其持有的可转换公司债券全部或部分按债券面值加上当期应计利息的价格回售给公司。

跟踪评级结论

跟踪期内，该公司控股股东仍为浙江省国贸集团，实际控制人为浙江省国资委，公司近期完成非公开发行及募集配套资金，实现对子公司英特药业的全资化，同时浙江省国贸集团对公司持股比例上升，控制力增强。跟踪期内公司高管人员发生较多变化，尚未对公司日常业务开展、战略发展和内部治理造成重大影响。

该公司是浙江省内医药流通龙头企业之一，主营医药批发及零售业务，其中医药批发业务是公司收入和利润的主要来源。公司通过业务深耕和市场拓展，进一步提升市场覆盖率，2022年药品批发市场份额稳步提升。此外，公司积极外延式发展新零售、医疗器械业务，优化批零联动协同模式，跟踪期内公司营业收入实现较快增长，经营业绩稳步提升。

2023年4月该公司完成非公开发行及募集配套资金事项，归母所有者权益增强。公司所处行业特点和自身商业模式决定了其应收账款规模较大，回款周期较长，日常运营沉淀资金规模较大。跟踪期内，公司财务杠杆仍处于高水平。公司主要依靠短期银行借款满足营运资金需要，短期债务偿付压力较大。但公司融资渠道较畅通，财务弹性较好，能够对短期债务偿付提供支撑。

附录一：

公司与实际控制人关系图

注：根据英特集团提供的资料绘制（截至2023年3月末）。

附录二：

公司组织结构图

注：根据英特集团提供的资料绘制（截至2023年3月末）。

新世纪评级Brilliance Ratings

24.03%

附录三：

相关实体主要数据概览

新世纪评级Brilliance Ratings

基本情况

注：根据英特集团 2022年度审计报告附注及所提供的其他资料整理。

附录四：

主要数据及指标

新世纪评级Brilliance Ratings

主要财务数据与指标[合并口径]

资产负债率[%]

注：表中数据依据英特集团经审计的2020~2022年度及未经审计的2023年第一季度财务数据整理、计算。

指标计算公式

注1. 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准。注2. 刚性债务=短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款+应付短期融资券+应付利息+长期借款+应付债券+其他具期债务注3. EBITDA=利润总额+列入财务费用的利息支出+固定资产折旧+无形资产及其他资产摊销

附录五：

评级结果释义本评级机构主体信用等级划分及释义如下：

新世纪评级

Brilliance Ratings等 级

注：除AAA、CCC及以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。

本评级机构中长期债券信用等级划分及释义如下：

投机级

注：除AAA、CCC及以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。

本评级机构短期债券信用等级分为四等六级，即：A-1、A-2、A-3、B、C、D。

注：每一个信用等级均不进行微调。