英特集团：2020年浙江英特集团股份有限公司公开发行可转换公司债券定期跟踪评级报告

跟踪评级原因

按照2020年浙江英特集团股份有限公司公开发行可转换公司债券（以下简称“英特转债”）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据英特集团提供的经审计的2023年财务报表、未经审计的2024年第一季度财务报表及相关经营数据，对英特集团的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。截至本评级报告日，该公司已发行但尚未到期的债券为“英特转债”，发行规模为6.00亿元，期限为6年，募集资金主要用于英特药谷运营中心项目、英特集团公共医药物流平台绍兴（上虞）医药产业中心项目及补充流动资金，英特集团公共医药物流平台绍兴（上虞）医药产业中心项目已于2021年底完工，英特药谷运营中心项目正在进行内部装修。截至2024年3月末，尚未使用的募集资金余额0.12亿元。该债券转股期为2021年7月12日至2027年1月4日。截至2024年3月末，尚未转股的“英特转债”金额为40,626.69万元，占可转债发行总额的67.71%。图表 1. 公司存续债券/债务融资工具基本情况

跟踪评级报告债项名称

注：根据英特集团所提供数据整理、绘制。

发行人信用质量跟踪分析

1. 数据基础

天健会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司2023年财务报表进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计报告。公司2024年第一季度财务报表未经审计。会计政策调整方面，公司自2023年1月1日起执行财政部颁布的《企业会计准则解释第16 号》“关于单项交易产生的资产和负债相关的递延所得税不适用初始确认豁免的会计处理”规定，对在首次执行该规定的财务报表列报最早期间的期初至首次执行日之间发生的适用该规定的单项交易按该规定进行调整。对在首次执行该规定的财务报表列报最早期间的期初因适用该规定的单项交易而确认的租赁负债和使用权资产，以及确认的弃置义务相关预计负债和对应的相关资产，产生应纳税暂时性差异和可抵扣暂时性差异的，按照该规定和《企业会计准则第18号——所得税》的规定，将累积影响数调整财务报表列报最早期间的期初留存收益及其他相关财务报表项目。上述调整对相关财务科目影响较小。截至2023年末，该公司合并范围共51家子公司，其中2023年增加子公司共6家，其中因收购增加子公司4家，分别为浙江英特百善医疗设备有限公司（简称“百善医疗”）

、浙江抗癌科技开发有限公司（简称“抗癌科技公司”）

、宁波英明大药房有限公司和杭州康晟大药房有限公司（简称“康晟大药房”），以上收购主要系为了拓展公司体外诊断及院内药房方面的业务规模；新设子公司2家，分别为杭州怡兴综合门诊部有限公司和浙江英特乾元中药有限公司。2024年第一季度，公司合并范围内子公司为50家，由于康晟大药房被下属子公司浙江英特怡年药房连锁有限公司吸收合并，导致子公司数量较上年末减少1家。

英特转债票面利率设定为：第一年0.3%、第二年0.5%、第三年1%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%。

百善医疗主营业务为在浙江省内开展体外诊断相关产品的销售及配送，截至2023年末，百善医疗资产总额为2.38亿元，负债总额为

0.96亿元，净资产为1.42亿元，2023年度营业收入为2.79亿元，净利润为0.34亿元，经营活动产生的现金流量净额为0.22亿元。

抗癌科技公司浙江抗癌科技开发有限公司主营药品、医疗器械、医疗卫生用品及保健用品销售等，2023年总资产6,209.66万元、总负债5,135.33万元、所有者权益1,074.33万元，营业收入26,227.51万元，净利润473.02万元，经营性现金流净额595.59万元。

2. 业务

该公司是浙江省内医药流通龙头企业之一，主营医药批发及零售业务，且以医药批发业务为核心，省内县以上医疗机构、连锁药店已基本实现全覆盖。公司通过业务深耕和市场拓展，并积极发展新零售、医疗器械等业务，跟踪期内公司业务规模及市场份额保持增长，经营业绩稳步提升，保持了较高的区域市场地位。

（1） 外部环境

宏观因素我国经济实现预定增长目标，但面临有效需求不足、市场主体预期偏弱、重点领域风险突出等问题。2023年制造业、基础设施建设投资增速均明显回落，房地产投资仍负增长；基建投资稳增长的功能持续，增发国债各批次项目的落地有望促进基础设施建设投资平稳较快增长；“三大工程”建设的推进有利于房地产投资降幅收窄，但房地产行业正处发展模式转变过程中，房地产投资仍疲弱。宏观政策将维持积极，风险统筹化解能够确保不发生系统性风险。经济增速下降是转向高质量发展过程中的客观规律，预计2024年我国经济增速有所放缓；在强大的国家治理能力、庞大的国内市场潜力以及门类齐全的产业体系基础上，我国经济长期向好的趋势保持不变。此外，2023年的消费在三大需求中表现相对较好，基数效应的褪去及居民偏向于多存少贷将会导致消费增速回落。数字消费、绿色消费、健康消费，智能家居等新的消费增长点保持较快增长，传统消费保持稳定或小幅扩大是未来消费增长表现的基本格局。详见：《经济以进促稳

风险统筹化解——2023年宏观经济分析与2024年展望（国内篇）》。

行业因素医药流通行业受益于“全民医保”、人口老龄化进程加快、人均用药水平提高以及大众消费升级等因素，2023年市场规模有所扩大，行业集中度逐步提升；同时，随着医疗卫生体制改革的进一步深入，医药行业监管日趋严格，“带量采购”、“双通道”、“门诊统筹”、“互联网+医疗健康”等行业相关政策持续深化实施，推动行业向院外市场及线上药店平台发展。行业特点和自身商业模式决定了医药流通行业经营占款规模较大，回款周期较长，持续面临一定的营运资金周转压力。近年来，行业企业财务杠杆持续较高，刚性债务有所增长，且债务集中于短期，面临一定的即期偿付压力。预计2024年医药流通市场规模增速将有所放缓，行业集中度将日趋提升。受药品集中采购政策影响，行业盈利空间将进一步压缩。此外，数字化将推动行业加快转型升级，推进行业供应链协同发展。详见：《2023年医药制造与流通行业信用回顾与2024年展望》

（2） 业务运营

该公司以浙江省为主要药品经营区域，主营医药批发及医药零售业务，涵盖药品和医疗器械耗材等销售品类，公司其他业务还包括少量仓储运输（第三方药品物流配送）和房屋租赁等。

① 经营状况

图表 2. 公司业务收入及毛利率构成及变化情况（亿元）

注：根据英特集团所提供数据整理、绘制。

近年来该公司因通过对业务深耕和市场拓展，并积极发展新零售、医疗器械等业务，收入规模持续扩大，2021~2023年及2024年第一季度，公司分别实现营业收入267.31亿元、306.19亿元、320.52亿元和85.98亿元，同比增速分别为6.89%、14.55%、4.68%和8.81%。按照销售产品分类，公司收入分为药品类销售和器械耗材类销售，其中药品类销售又分为批发和零售两种销售模式，药品批发为公司收入主要贡献来源，收入占比在90%以上，2021~2023年及2024年第一季度，公司药品类销售实现营业收入分别为253.58亿元、286.74亿元、302.17亿元和81.09亿元，同比分别增长9.41%、13.08%、5.38%和8.57%，近年来增速较快主要是得益于药品销售网络进一步扩张和完善，药品销售规模效应得以体现。器械耗材类销售主要是医疗基础耗材和医疗仪器设备等产品销售，同期分别实现营业收入12.13亿元、17.99亿元、16.23亿元和4.50亿元。药品类销售业务a. 医药批发该公司医药批发业务包括化学药、生物制品、中成药、中药饮片等，主要由浙江英特药业有限责任公司（简称“英特药业”）、宁波英特药业有限公司和温州市营业药业有限公司等子公司负责运营。公司药品按照客户是否纳入集采，划分为招标市场和非招标市场两种销售模式。其中招标市场是主要市场，公司目前已实现对浙江省内各级公立医疗机构的全覆盖。医疗机构销售为公司医药批发的主要业务模式。截至2023年末，公司医疗机构销售占医药批发业务的比重约为95%。近年来国家集采政策实施给公司带来药品价格下降的经营压力，公司通过引进进口原研、国产I类创新药共计163个品种，如康方药业的卡度尼利单抗注射液、赛诺菲的度普利尤单抗注射液、辉瑞的洛拉替尼片等，以抵御药品降价压力。2023年该公司药品板块实施“第一战略”：加强区域母子联动，全面推进杭州、浙北、浙南、宁波和温州五大销售中心战略布局，推进上下游客户战略合作及提供产业链综合服务，提升客户粘性，此外公司推进名品战略，新引入重点品种数增加，跟踪期内，公司药品市场覆盖能力不断增强，医药批发业务营业收入保持增长。2021~2023年及2024年第一季度，公司医药批发分别实现收入245.06亿元、282.40亿元、290.88亿元和78.41亿元；同期，业务毛利率分别为5.89%、6.02%、6.51%和6.05%，较为稳定。b. 医药零售该公司医药零售业务运营主体为浙江英特怡年药房连锁有限公司（简称“英特怡年）、英特一洲（温州）医药连锁有限公司等，公司积极实施医药批零一体化战略，通过开设DTP药房

、院内（边）店、社区店、诊疗店等多业态门店发展医药零售业务。截至2023年末，公司共拥有各类型线下门店200余家，DTP门店实现了全省十一个地级市全覆盖，公司与全省各大医院、供应商、基金会共同搭建了合作平台，其中DTP业务拥有300余个品规合作资质。近年来在国家医保“双通道”政策鼓励处方药外流下，公司与全省各大医院、供应商、基金会共同搭建了合作平台，引进DTP品种超过600个。公司通过不断加强专业药事服务体系构建，同时推进院内（边）药房布局，优化批零联动协同模式。此外，公司不断探索“互联网医院+药房”新业态以及推进电商业务发展，近年来公司医药零售业务规模持续扩大，2021~2023年及2024年第一季度，医药零售业务分别实现收入为20.64亿元、22.34亿元、27.52亿元和7.18亿元；同期业务毛利率分别为10.05%、9.99%、9.21%和8.20%，毛利率有所下降主要系公司近年来发展DTP药品销售业务，该类业务主要用于承接医院外流处方药销售，毛利率相对其他药品低，因此拉低公司该类业务整体毛利率水平。

DTP药房是指高值新特药直送平台，患者在医院开取处方后,药房根据处方以患者或家属指定的时间和地点送药上门,并且关心和追踪患者的用药进展,提供用药咨询等专业服务。

器械耗材类销售业务该公司器械耗材类业务主要以批发模式为主，运营主体主要为浙江省医疗器械有限公司（简称“省医疗器械公司”）、浙江英特医疗科技有限公司（简称“英特科技”）和百善医疗，销售产品主要为医疗器械、诊断试剂、医用耗材等。2021~2023年及2024年第一季度，公司器械耗材类收入分别为12.13亿元、17.99亿元、16.23亿元和4.50亿元，毛利率分别为7.50%、7.56%、13.43%和15.16%，近年来，受外部因素影响，该业务收入有所下降，但是毛利率由于近年来引进枪金、骨科、专机专用类等多条高毛利新产品线整体有所上升。该公司在建项目主要为英特药谷运营中心建设项目，该项目以英特集团总部办公基地为主体，配套医药电子商务发展中心、信息中心等作为辅助，最终建设为集办公、会务、培训等多项配套设施于一体的总部办公基地，预计总投资3.07亿元，截至2024年3月末已投入2.04亿元，投资资金来源可转债募集资金及自有资金，目前正处于内部装修阶段，预计于2024年末完工，上述项目投入运行后不直接产生经济效益，但项目实施后产生的间接效益有望在公司的经营中体现。

② 竞争地位

该公司是浙江省医药流通区域龙头企业之一，承担浙江省医药流通70%储备任务，省内县以上医疗机构、连锁药店已基本实现全覆盖。公司招标市场品种满足率达90%，药品供应保障能力保持浙江省龙头地位。截至2023年末，公司下游批发客户超过24,000家，配送终端37,000多个。公司经营品类齐全，以进口合资及名优新特为品种特色，开展第三方医药物流业务，在2022年中国药品流通行业批发企业主营业务收入排名中为第11位。2021~2023年，公司EBITDA分别为8.48亿元、9.52亿元和11.50亿元，处于行业内较高水平；截至2024年3月末，公司净资产规模达到49.11亿元，近年来随着经营积累资本实力持续上升。规模优势和区域内较高的市场占有率有助于公司保持较强的市场竞争地位。2023年公司营业收入保持较快增长，经营规模呈现持续扩大趋势。该公司具有较强的业务管理能力，其中药品销售方面，公司实行本部以省内县以上医院及杭州地区社区医疗、零售OTC市场为主要销售目标，各区域子公司在公司整体战略规划引领下，实行渠道网络下沉的深度营销策略。同时，公司将各子公司的药品业务纳入公司药品分销经营单元中，按照不同类型的医疗机构、社区及乡镇卫生院、零售连锁及单体药房进行分类专业化营销，实现母子公司业务的协同发展。公司通过组建专业化终端助销团队，专注于营销市场细分及供应链服务的集成，满足供应商订单式服务集成需求，从而提高竞争力。药品采购方面，由于基本药物市场的快速发展，该公司也相应调整经营策略。公司从以“名优新特”为主调整为“基本药物为基础，名优新特为特色”。经销品规2.4万余个，与绝大部分世界制药行业50强及中国制药行业100强企业建立了长期合作关系，在进口合资、国产名优等领域拥有较大采购优势，品种丰富齐全，是浙江省医药流通重要渠道。现代医药分销业务的重心是提供增值和物流服务。该公司物流配送拥有行业领先的现代物流系统，配送网络覆盖浙江省内及周边地区，配送能力较强。英特物流已投入使用的杭州物流中心面积达6万多平方米，可提供集药品储存、验收养护、物流加工、装卸搬运、集中配送和信息服务功能于一体的综合服务。公司持续在省内布局物流建设，实施多库联动战略。目前，公司已形成杭州物流中心、宁波物流中心、金华物流中心、温州物流中心、

绍兴物流中心和嘉兴物流中心六个现代化医药物流中心，已拥有仓储面积25万平米和冷库3万立方的现代物流装备的专业医药物流平台。公司共拥有专业物流人员1,000余人，配送车690余辆，冷藏车70余辆，年吞吐量3,000余万件，配送网络覆盖浙江省内及周边地区，浙江省内配送基本4小时内可达。此外，公司为进一步完善销售网络、提高药品配送能力，投资建设辐射全省的集医药专业分销、电子商务和现代物流配送于一体的英特集团公共医药物流平台绍兴（上虞）医药产业中心，成为浙江省最大的专业第三方医药物流中心之一。

③ 经营效率

作为医药流通企业，该公司上游主要为大型医药生产企业，与上游的结算账期一般为1-3个月，预付比例约为10%，公司下游以医疗机构客户为主，销售收入占医药批发业务收入的比重约为95%，在我国目前的医疗体制下，下游医疗机构在产业链中长期处于强势地位，公司与下游医疗机构的结算账期较长，由于医疗机构受医保结算影响账款结算周期较长，导致公司应收账款规模较大，日常经营中需要垫付较多资金，虽然回款安全性高，但是影响公司整体资金周转效率。2021~2023年，该公司应收账款周转天数分别为70.79天、71.77天和74.03天；存货周转天数分别为40.13天、

40.51天和42.98天；总资产周转率分别为2.28次/年、2.41次/年和2.37次/年，经营效率在医药流通企业中处于较高水平

。

④ 盈利能力

该公司盈利来源以医药流通主业收益为主，其他收益及营业外收入占比较小。2021~2023年及2024年第一季度，公司毛利率分别为6.53%、6.47%、6.84%和6.41%，主要系药品类销售以批发为主，导致毛利率水平较低；同期销售净利率分别为1.48%、1.51%、1.84%和1.49%，盈利水平符合医药流通企业普遍较低特征。但是随着营业收

本文选取申万行业（2021）分类中医药商业上市32家企业中，2023年平均应收账款周转天数为108.05天，平均存货周转天数为65.78天，平均总资产周转率为1.20次/年。

2.2

2.25

2.3

2.35

2.4

2.45

0.00

10.00

20.00

30.00

40.00

50.00

60.00

70.00

80.00

2021年2022年2023年

存货周转速度（天）应收账款周转速度（天）总资产周转率（次，右轴）

0.00%

0.20%

0.40%

0.60%

0.80%

1.00%

1.20%

1.40%

1.60%

1.80%

2.00%

6.00%

6.10%

6.20%

6.30%

6.40%

6.50%

6.60%

6.70%

6.80%

6.90%

2021年度2022年度2023年度2024年第一季度2023年第一季度

毛利率（%）销售净利率（%，右轴）

入增长，公司营业毛利逐年增加，同期营业毛利分别为17.45亿元、19.80亿元、21.93亿元和5.51亿元，同比增速分别为12.22%、13.47%、10.76%和10.01%。该公司期间费用率较为稳定，2021~2023年及2024年第一季度期间费用率分别为4.38%、4.21%、4.41%和4.09%。同期，销售费用分别为6.03亿元、6.85亿元、8.21亿元和2.25亿元，主要包括职工薪酬、仓储费、租赁费等，其中2023年较上年增长19.90%，主要系公司业务规模扩大，门店租赁费用和人员薪酬增加所致；同期，管理费用（含研发费用）分别4.24亿元、4.58亿元、4.45亿元和0.94亿元，主要由员工薪酬、折旧及摊销等构成；财务费用分别为1.43亿元、1.44亿元、1.48亿元和0.33亿元，主要为利息支出。

图表 6. 公司盈利结构分析

资料来源：根据英特集团所提供数据整理。

2021-2023年及2024年第一季度，该公司其他收益分别为1,967.41万元、3,254.76万元、4,277.56万元和459.33万元，主要为递延收益分摊和财政补贴，其中2022年和2023年金额较大主要系当年获得惠企政策补贴、财政扶持政策资金、拱墅区财政局财政返还及各项奖励资金增加；营业外收入分别为441.80万元、1,029.70万元、

122.19万元和24.05万元，主要为政府补助收入，2023年较上年同比下降主要系当期无需支付的款项较上年度同比减少821.15万元。同期资产减值损失及信用减值损失合计为309.79万元、1,841.36万元、1,556.74万元和1,000.19万元，主要为其他应收款和应收账款的坏账损失。2021-2023年及2024年第一季度该公司净利润分别为3.96亿元、4.63亿元、5.89亿元和1.29亿元，同比分别增长15.55%、16.76%、27.28%和13.16%；同期归属于母公司所有者的净利润分别为1.68亿元、2.12亿元、4.89亿元和1.07亿元，其中2023年由于完成对核心子公司英特药业

的少数股权收购，当年归属于母公司所有者的净利润同比大幅提升。总体看，跟踪期内公司盈利水平保持稳定，且因业务规模扩大，净利润规模实现稳步增长。

3. 财务

该公司所处行业特点和自身商业模式决定了其应收账款规模较大，回款周期较长，日常运营沉淀资金规模较大。跟踪期内，公司财务杠杆仍处于高水平。公司主要依靠短期银行借款满足营运资金需要，短期债务偿付压力较大。但公司主业经营性现金流维持在一定净流入规模，且保有一定货币资金存量，可对债务偿付提供保障。此外，公司融资渠道较畅通，财务弹性较好。

该公司于2023年4月完成以发行股份支付现金的方式购买浙江省国际贸易集团有限公司（简称“浙江省国贸集团”）和浙江华辰投资发展有限公司（简称“华辰投资”） 持有的英特药业50.00%股权（国贸集团和华辰投资分别持有英特药业26%和24%的股权），从而实现对子公司英特药业的全资化。

（1） 财务杠杆

该公司近年来保持对其营销网络、物流配送中心等建设投入，加上业务规模扩大，流动资金需求增加，公司债务融资处于较大规模，2021~2023年末及2024年3月末，公司负债总额分别为87.30亿元、92.81亿元、91.28亿元和110.02亿元，其中2024年3月末较上年末明显增加系业务规模扩张，为补充公司营运资金，银行贷款规模上升所致。同期末，公司资产负债率分别为71.29%、70.50%、65.62%和69.14%，处于医药流通行业内处于中等偏高水平

；同期末，股东权益与刚性债务比率分别为94.66%、137.32%、144.97%和88.30%，其中2024年3月末因债务规模增长较快，该指标出现下滑。

① 资产

图表 8. 公司核心资产状况及其变动

注：根据英特集团所提供数据整理、计算。

2021~2023年末及2024年3月末，该公司资产总额分别为122.45亿元、131.64亿元、139.09亿元和159.13亿元，资产规模逐渐增长。公司资产主要以流动资产为主，同期末分别为107.42亿元、116.57亿元、121.49亿元

选取申万行业（2021）分类中医药商业上市32家企业中，2023年末平均资产负债率为58.99%。

和140.93亿元。其中2024年3月末，公司业务规模持续扩张，期末应收账款为79.69亿元，较上年末增长25.89%；应收款项融资为2.49亿元，较上年末增加1.63亿元，导致期末流动资产和资产总额较上年末均出现明显增加。该公司流动资产以货币资金、应收账款和存货为主。2023年末，公司货币资金为16.07亿元，其中受限货币资金为2.71亿元，主要系银行承兑汇票保证金和保函保证金等。年末应收账款为63.30亿元，较上年末下降5.13%，主要系年末加大清收所致，公司应收账款规模较大主要系公司药品销售以医疗机构为主，对医疗机构客户的应收账款账期较长。但公司货款回收较为安全，同时公司对县级以下医疗机构、民营医疗机构、药店和医药公司的货款实行风险控制，坏账风险相对较小。2023年末，公司一年以内的应收账款占比为96.51%，年末应收账款前五名合计金额为4.31亿元，占应收账款总额的比例为6.81%。公司每年按照账龄

及重大单项计提应收账款，年末共计提坏账准备0.64亿元。同年末公司存货为35.71亿元，为保证配送的及时性和有效性，公司采用多库联动的模式就近配送。随着公司业务规模增长以及异地设仓新增备货，存货金额呈持续增长态势。同年末公司其他应收款为2.10亿元，主要由押金、保证金及往来款等构成。该公司非流动资产主要包括固定资产、在建工程、使用权资产、投资性房地产、无形资产和商誉构成。2023年末，公司固定资产为7.35亿元，主要由房屋及建筑物、专用设备和通用设备等构成；在建工程为1.44亿元，主要为英特药谷运营中心项目，较上年增长87.86%，主要系英特药谷运营中心项目投入增加所致；投资性房地产为1.60亿元，主要由房屋、建筑物构成，公司投资性房地产采用成本法计量，主要用于物流配套出租；使用权资产为2.62亿元，主要系租赁的房屋及建筑物、机器设备等，较上年末增长135.89%，主要系当年房屋及建筑物新增租赁较多所致；商誉为2.02亿元，主要系收购英特一洲（温州）医药连锁有限公司和抗癌科技公司和百善医疗所产生的溢价，较上年末增加58.14%，主要系当期收购抗癌科技公司和百善医疗分别新增商誉0.31亿元和0.44亿元。截至2024年3月末，该公司受限资产为5.99亿元，占总资产的3.76%，主要保函保证金、银行承兑汇票保证金以及为取得银行借款抵押的应收账款、固定资产、无形资产和投资性房地产等。

② 所有者权益

2021-2023年末及2024年3月末，该公司的所有者权益分别为35.16亿元、38.83亿元、47.81亿元和49.11亿元，其中股本分别为2.55亿元、3.09亿元、5.22亿元和5.22亿元；资本公积金分别为4.57亿元、4.39亿元、

19.88亿元和19.88亿元，由于2023年4月公司完成以发行股份支付现金的方式购买浙江省国贸集团和华辰投资持有的英特药业50.00%股权

，实现对子公司英特药业的全资化；另向浙江康恩贝制药股份有限公司（简称“康恩贝”）以非公开发行股份方式募集配套资金不超过4.00亿元，导致2023年末公司合计发行1.96亿股，增加股本溢价15.55亿元，因此年末股本和资本公积金均较上年末有所增长，并导致归属于母公司所有者权益由上年末的38.83亿元增长至47.81亿元。近年来由于公司经营积累增加，未分配利润持续增大，2021~2023年末及2024年3月末未分配利润分别为10.86亿元、12.36亿元、16.45亿元和17.52亿元。公司2021~2023年现金分红规模分别为0.51亿元、0.63亿元和1.59亿元，分别占归属于上市公司股东的净利润的30.36%、29.72%和32.52%。

该公司按照账龄分别对对1年内、1-2年、2-3年、3-4年应收账款计提0.50%、10%、20%和50%。

国贸集团和华辰投资分别持有英特药业26%和24%股权。

③ 负债

图表 10. 公司债务结构及核心债务

从债务期限结构来看，该公司债务以短期债务为主，2021~2023年末及2024年3月末，公司长短期债务比分别为12.98%、7.67%、9.41%和8.35%。从债务构成来看，该公司负债主要由刚性债务、应付账款及其他应付款构成。同期末，公司刚性债务余额37.14亿元、28.28亿元、32.98亿元和55.61亿元，2023年以来随着公司业务开展，为补充流动资金公司增加短期借款融资，因而公司刚性债务持续有所上升。同期末，公司应付账款分别为37.43亿元、52.38亿元、45.95亿元和

40.80亿元，主要为应付货款，随着采购量及付款周期情况有所波动。同期末，公司其他应付款分别为6.05亿元、

5.65亿元、5.21亿元和5.25亿元，主要系单位往来款和押金保证金等。

图表 11. 公司2024年3月末存续刚性债务期限结构

该公司刚性债务以短期刚性债务为主，2021~2023年末及2024年3月末短期刚性债务分别为29.04亿元、23.15亿元、27.77亿元和50.36亿元，其中2024年3月末占比达到90.56%。其中，公司银行借款分别为21.18亿元、

13.83亿元、19.44亿元和39.68亿元，主要为信用借款，占比约86%。同期末，应付票据分别为8.40亿元、9.34亿元、9.47亿元和11.85亿元，公司根据业务需要会开具银行承兑汇票进行结算。公司中长期刚性债务主要为应付债券，系公司于2021年3月发行的6.00亿元“英特转债”，2024年3月末债券余额为3.75亿元。2021~2023年末及2024年3月末，该公司综合融资成本分别为4.40%、3.68%、3.60%和3.33%。2024年3月末，银行贷款利率区间为2.90%~4.28%，债券方面主要为英特转债，票面利率为1.50%。整体来看，近年来公司融资成本呈下降趋势。

（2） 偿债能力

① 现金流量

图表 12. 公司现金流量状况

投资环节产生的现金流量净额（亿元）

2021~2023年及2024年第一季度，该公司营业收入现金率分别为98.08%、99.10%、100.42%和83.46%。同期，公司经营活动产生的现金流量净额分别为3.26亿元、3.91亿元、4.25和-19.14亿元。2024年第一季度，公司经营性现金流量净额为较大金额负数，主要是因为公司药品销售以医药纯销为主，而医疗机构的账期相对较长，多于年中和年末阶段性地清算前期货款，而该时段内尚未回笼的货款金额较大所致。总体看，公司经营性现金流存在一定季节性波动。投资活动方面，该公司近年在物流中心建设及并购扩张等方面存在一定投资支出，投资活动现金流保持净流出状态。2021~2023年及2024年第一季度，公司投资活动产生的现金流量净额分别为-1.44亿元、-1.66亿元、-0.65亿元和-0.18亿元。筹资活动方面，2021~2023年及2024年第一季度该公司筹资活动产生的现金流量净额分别为-0.42亿元、-13.23亿元、3.64亿元和19.46亿元。经营业务中上游供应商承付时限和下游客户赊销等要求使得公司购、销环节的收、付款在结算时间、收支结构上不配比，经营对资金配置需求量大，形成阶段性的资金紧张。其中2023年由于收到康恩贝募集资金，同时取得银行借款增加，致使筹资活动现金净额由净流出转为净流入，2024年第一季度，公司增加银行借款收到现金32.02亿元，因而筹资活动现金净额呈大额净流入状态。

② 偿债能力

图表 13. 公司偿债能力指标值

2021~2023年度，该公司EBITDA对利息支出的保障倍数分别为5.31倍、5.93倍和6.87倍；EBITDA对刚性债务的保障倍数分别为0.23倍、0.29倍和0.38倍，EBITDA对刚性债务本息的保障程度较好。

4. 调整因素

（1） 流动性/短期因素

图表 14. 公司资产流动性指标值

2021~2023年末及2024年3月末，该公司流动比率分别为139.02%、135.24%、145.63%和138.79%，现金比率分别为25.35%、10.93%、20.34%和18.10%。公司流动资产与流动负债的匹配度较好，但考虑到公司医药流通业务资金占用较大等因素，仍需关注应收账款回款情况。截至2024年3月末，该公司共获得工商银行、中国银行、交通银行等综合授信合计112.90亿元，其中尚未使用授信62.28亿元，具备较好财务弹性。

（2） ESG因素

跟踪期内，该公司高管人员有所变动，2023年1月，包志虎先生因退休离任副总经理职务，2023年4月聘任费荣富先生为公司副总经理和董事；2023年3月，金小波先生由于工作调整离任财务负责人职务，同月聘任曹德智先生为公司财务负责人；2023年8月，谌明先生被选举为董事，李耀先生被选举为独立董事；2024年1月，费荣富先生因组织调动离任副总经理和董事职务；2024年4月，杨永军先生因组织调动离任董事职务。公司认为上述高管变动属于正常人事变动，对公司日常业务开展、战略发展和内部治理尚无重大影响。跟踪期内，该公司在信息透明度方面不存在重大缺陷，未出现延期披露财务报表，已披露财务报表未出现重大

会计差错；未受到监管处罚。社会责任和环境方面，近年来公司未发生重大安全生产事故，未出现因环境问题受到重大行政处罚的情况。根据该公司提供的2024年5月6日的《企业信用报告》，跟踪期内，公司本部及核心子公司英特药业无债务违约记录。

（3） 表外事项

截至2024年3月末，该公司无对外担保事项，也无重大未决诉讼事项发生。

（4） 其他因素

关联交易方面，该公司关联交易主要涉及与关联企业之间的商品购销及关联方的应收、应付款等，金额占比不大，影响较为有限。公司关联购销主要为满足正常经营所发生的出售商品和提供劳务、采购商品和接受劳务等，其交易价格以市场价格为基础协商确定。2023年度公司向关联方华润医药商业及其子公司销售商品和提供劳务的金额为1.20亿元，占营业收入比例为0.37%；向关联方康恩贝及其子公司、华润医药商业及其子公司等购买商品和接受劳务的金额合计为8.76亿元，占营业成本的比例为2.93%；同期末，公司关联应收款项余额合计0.31亿元，主要系对华润医药商业集团有限公司及其子公司应收账款0.15亿元；公司关联应付款项余额合计1.84亿元，主要系对浙江华润英特中药有限公司应付账款1.11亿元。

5. 外部支持

（1） 控股股东支持

该公司控股股东为浙江省国贸集团，实际控制人为浙江省国资委。浙江省国贸集团成立于2008年，目前主要着力于商贸流通、金融服务及医药健康三大产业，旗下拥有以金融服务和资产管理业务为核心的子公司浙江东方（股票代码：600120.SH），主要从事空调风机、建筑通风机和新能源汽车零部件生产制造的亿利达（股票代码：

002686.SZ），医药健康产业中主要以医药流通为主业的英特集团和以中药制药为主业的康恩贝。2023年末，浙江省国贸集团资产总额为1,617.16亿元，负债总额为1,118.35亿元，净资产为498.81亿元，2023年实现营业收入974.28亿元，净利润29.14亿元，经营性现金净流入为54.22亿元。2023年4月该公司完成对浙江省国贸集团及其体系内企业定向增发及募集配套资金，实现对公司核心子公司英特药业的全资化，同时浙江省国贸集团直接和间接对公司的持股比例由原40.73%提升至61.64%，对公司的控制力增强。此外，公司在获得低成本融资、集团内相关企业业务协同等方面也能得到股东的一定支持。

6. 同业比较分析

新世纪评级选取了九州通医药集团股份有限公司（简称“九州通”）、广西柳药集团股份有限公司（简称“柳药集团”）作为该公司的同业比较对象。上述主体均以医药流通为主业，具有较高的可比性。与同业企业相比，该公司医药流通业务经营规模和营业收入介于九州通和柳药集团之间，与上述两家同业企业相比，公司销售毛利率低于以上两家同业企业，盈利能力一般，但公司EBITDA对刚性债务本息的保障程度、权益资本对债务规模的保障程度相对更高。

债项信用跟踪分析

1. 债项主要条款跟踪分析

本次债券为可转换为该公司A股股票的可转换公司债券，债券期限为6年，转股期自可转债发行结束之日满六个月后的第一个交易日起至本次可转债到期日止。

本次债券设置了赎回条款及提前回售条款。本次发行的可转换公司债券期满后5个交易日内，该公司将赎回全部未转股的可转换公司债券。在本次发行的可转换公司债券转股期内，若（1）公司A股股票连续30个交易日中至少有15个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%（含130%）或（2）当本次发行的可转换公司债券未转股余额不足3000万元时，公司董事会有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转换公司债券。若公司股价波动触发赎回条款，本次可转债存在提前赎回的可能。在本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度，如果公司股票在任何连续30个交易日的收盘价格低于当期转股价的70%时，可转换公司债券持有人有权将其持有的可转换公司债券全部或部分按面值加上当期应计利息的价格回售给公司。同时本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度，可转换公司债券持有人在每年回售条件首次满足后可按上述约定条件行使回售权一次，若在首次满足回售条件而可转换公司债券持有人未在公司届时公告的回售申报期内申报并实施回售的，该计息年度不能再行使回售权，可转换公司债券持有人不能多次行使部分回售权。若该公司本次发行的可转换公司债券募集资金投资项目的实施情况与公司承诺情况相比出现重大变化，根据中国证监会的相关规定被视作改变募集资金用途或被中国证监会认定为改变募集资金用途的，可转换公司债券持有人享有一次回售的权利。可转换公司债券持有人有权将其持有的可转换公司债券全部或部分按债券面值加上当期应计利息的价格回售给公司。跟踪期内，本次可转债未触发上述特殊条款。

2. 偿债保障措施跟踪分析

该公司2023年末货币资金为16.07亿元，其中未受限货币资金为13.36亿元，2023年度，公司经营性现金流净额为4.25亿元，对本期债券偿付的保障程度较强。跟踪评级结论

综上，本评级机构评定英特集团主体信用等级为AA

+，评级展望为稳定，英特转债信用等级为AA

+。

附录一：

公司与实际控制人关系图

注：根据英特集团提供的资料整理绘制（截至2024年3月末）。

附录二：

公司组织结构图

注：根据英特集团提供的资料整理绘制（截至2024年3月末）。

附录三：

相关实体主要数据概览

注：根据英特集团2023年度审计报告附注及所提供的其他资料整理。

附录四：

同类企业比较表核心业务一：医药商业 归属行业：医药流通

附录五：

发行人主要财务数据及指标

注：表中数据依据英特集团经审计的2021～2023年度及未经审计的2024年第一季度财务数据整理、计算。

指标计算公式

流动比率(%)=期末流动资产合计/期末流动负债合计×100%

营业收入现金率(%)=报告期销售商品、提供劳务收到的现金/报告期营业收入×100%

上述指标计算以公司合并财务报表数据为准。刚性债务=短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款+应付短期融资券+应付利息+长期借款+应付债券+其他具期债务EBITDA=利润总额+列入财务费用的利息支出+固定资产折旧+无形资产及其他资产摊销

附录六：

评级结果释义