飞鹿股份：公开发行可转换公司债券2023年跟踪评级报告

www.lhratings.com

联合〔2023〕1451号

联合资信评估股份有限公司通过对株洲飞鹿高新材料技术股份有限公司主体及其相关债券的信用状况进行跟踪分析和评估，确定维持株洲飞鹿高新材料技术股份有限公司主体长期信用等级为A

+，“飞鹿转债”信用等级为A

+，评级展望为稳定。

特此公告

联合资信评估股份有限公司

评级总监：

二〇二三年六月二十日

www.lhratings.com

株洲飞鹿高新材料技术股份有限公司公开发行可转换公司债券2023年跟踪评级报告

www.lhratings.com

分析师：王进取 王 阳邮箱：lianhe@lhratings.com电话：010-85679696传真：010-85679228地址：北京市朝阳区建国门外大街2号

中国人保财险大厦17层（100022）网址：www.lhratings.com

www.lhratings.com

主要财务数据：

www.lhratings.com

声 明

一、本报告版权为联合资信所有，未经书面授权，严禁以任何形式/方式复制、转载、出售、发布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。

二、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的独立意见陈述，未受任何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻性观点，而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。

三、本报告所含评级结论和相关分析不构成任何投资或财务建议，并且不应当被视为购买、出售或持有任何金融产品的推荐意见或保证。

四、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断，联合资信不对任何机构或个人因使用本报告及评级结果而导致的任何损失负责。

五、本报告系联合资信接受株洲飞鹿高新材料技术股份有限公司（以下简称“该公司”）委托所出具，引用的资料主要由该公司或第三方相关主体提供，联合资信履行了必要的尽职调查义务，但对引用资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具的专业意见，但联合资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。

六、除因本次评级事项联合资信与该公司构成评级委托关系外，联合资信、评级人员与该公司不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。

七、本次跟踪评级结果自本报告出具之日起至相应债券到期兑付日有效；根据跟踪评级的结论，在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权利。

八、本报告所列示的主体评级及相关债券或证券的跟踪评级结果，不得用于其他债券或证券的发行活动。

九、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。

分析师：

联合资信评估股份有限公司

www.lhratings.com

株洲飞鹿高新材料技术股份有限公司公开发行可转换公司债券2023年跟踪评级报告

一、跟踪评级原因

根据有关法规要求，按照联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于株洲飞鹿高新材料技术股份有限公司（以下简称“公司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。

二、企业基本情况

公司前身为成立于1998年5月21日的株洲飞鹿油漆实业有限责任公司，由株洲车辆厂、株洲车辆厂铁达实业开发总公司、株洲车辆厂物资公司、株洲南方铁路机车车辆有限责任公司及李世和等45名自然人共同出资设立，成立时注册资本为人民币200.00万元。2004年3月25日，公司名称变更为株洲飞鹿涂料有限责任公司（以下简称“飞鹿有限”）。2012年4月6日，飞鹿有限变更为股份有限公司，名称更为现名。2017年6月13日，经中国证券监督管理委员会《关于核准株洲飞鹿高新材料技术股份有限公司首次公开发行股票的批复》（证监许可〔2017〕762号）文核准，公司向社会首次公开发行人民币普通股股票1900万股，并在深圳证券交易所创业板上市，股票简称为“飞鹿股份”，股票代码为“300665.SZ”。截至2023年3月末，公司股本为1.91亿元，公司控股股东和实际控制人均为章卫国先生，持股比例为21.83%；章卫国先生所持公司股份未质押。

2022年，公司主营业务未发生变化。截至2022年末，公司合并范围内子公司15家。

截至2022年末，公司合并资产总额18.14亿元，所有者权益5.45亿元（含少数股东权益

0.11亿元）；2022年，公司实现营业总收入6.64

亿元，利润总额-1.20亿元。

截至2023年3月末，公司合并资产总额

18.28亿元，所有者权益5.49亿元（含少数股东

权益0.11亿元）；2023年1－3月，公司实现营业总收入1.06亿元，利润总额0.03亿元。

公司注册地址：湖南省株洲市荷塘区金山工业园；法定代表人：章卫国。

三、债券概况及募集资金使用情况

截至2023年3月末，公司由联合资信评级的存续债券见下表，募集资金均已按指定用途使用完毕，并在付息日正常付息。

截至2023年3月末，“飞鹿转债”转股价格为7.08元/股。2022年7月15日，因公司2021年度业绩未达到第三个解除限售期业绩考核目标，公司需回购注销33名激励对象持有的800800股已获授但尚未解除限售的限制性股票，根据《募集说明书》及中国证监会有关规定，结合本次回购注销股份的情况，公司可转换公司债券转股价格由7.05元/股调整至7.06元/股；2022年7月29日，因公司董事会审议通过了《关于调整2022年限制性股票激励计划首次授予的激励对象名单及授予数量的议案》及《关于向2022年限制性股票激励计划激励对象首次授予限制性股票的议案》，同意以5.96元/股的价格向76名激励对象授予共计405.50万股限制性股票，上述首次授予已办理完成，公司可转换公司债券转股价格由7.06元/股调整至7.04元/股；2022年11月1日，因发行股票上市，公司可转换公司债券转股价格由7.04元/股调整至7.08元/股。

表1 截至2023年3月末公司存续债券概况

资料来源：联合资信整理

www.lhratings.com

四、宏观经济和政策环境分析

2023年一季度，宏观政策以落实二十大报告、中央经济工作会议及全国“两会”决策部署为主，坚持“稳字当头、稳中求进”的政策总基调，聚焦于继续优化完善房地产调控政策、进一步健全REITs市场功能、助力中小微企业稳增长调结构强能力，推动经济运行稳步恢复。随着各项稳增长政策举措靠前发力，生产生活秩序加快恢复，国民经济企稳回升。经初步核算，一季度国内生产总值28.50万亿元，按不变价格计算，同比增长4.5%，增速较上年四季度回升1.6个百分点。从生产端来看，前期受到较大制约的服务业强劲复苏，改善幅度大于工业生产；从需求端来看，固定资产投资实现平稳增长，消费大幅改善，经济内生动力明显加强，内需对经济增长形成有效支撑。信用环境方面，社融规模超预期扩张，信贷结构有所好转，但居民融资需求仍偏弱，同时企业债券融资节奏同比有所放缓。利率方面，资金利率中枢显著抬升，流动性总体偏紧；债券市场融资成本有所上升。

展望未来，宏观政策将进一步推动投资和消费增长，同时积极扩大就业，促进房地产市场稳健发展。而在美欧紧缩货币政策、地缘政治冲突等不确定性因素仍存的背景下，外需放缓叠加基数抬升的影响，中国出口增速或将回落，但消费仍有进一步恢复的空间，投资在政策的支撑下稳定增长态势有望延续，内需将成为驱动中国经济继续修复的主要动力。总体来看，当前积极因素增多，经济增长有望延续回升态势，全年实现5%增长目标的基础更加坚实。完整版宏观经济与政策环境分析详见《宏观经济信用观察季报（2023年一季度）》，报告链接https://www.lhratings.com/lock/research/f4a89bc372f。

五、行业分析

2022年，因线下生产与施工受限，中国涂料产量有所下降。受地缘政治冲突及美联储加息影响，石油价格全年呈“倒V型”走势，价格整体仍较为强势，给相关行业企业的原材料成本控制提出了较大的挑战。2022年，下游轨道交通投资出现下降，工程维修市场成为新的增长点；房地产开发投资受地产行业波动影响而同比下降。

公司具体业务主要为防腐涂料、防水涂料及防水卷材等，所属行业为化工行业下属涂料油漆油墨制造行业，主要应用于轨道交通装备领域、轨道交通工程领域以及民用建筑等领域。

涂料是国民经济中重要的功能材料，可用于涂覆在物件表面，形成固态薄膜（涂层），从而对物件起到保护及装饰等功能。广泛应用于国民经济的各个部门，如机械制造、交通运输、轻工、化工、建筑以及国防尖端工业，我国涂料行业的技术水平进步较快，涂料的品种也日趋丰富和完善，涂料产量也有了大幅的提升。根据中国涂料工业协会发布的报告，2022年1－8月，中国涂料产量为2260万吨，同比降低

4.3%；中国涂料行业企业主营业务收入总额约

2897.6亿元，同比降低2.0%，主要系原材料价格震荡、下游消费疲软所致。

上游原材料方面，涂料行业上游主要原材料为化工类产品，占比较大的主要有聚醚N220、MDI、KL-300扩链剂、二甲苯、200#溶剂油、端氨基聚醚D-2000、环氧树脂（固体）、固化剂等，主要系原油的下游产品，其价格主要受国际原油价格波动影响。2022年，原油价格呈现“倒V型”走势，整体有所波动但仍较为强势。OPEC原油方面，根据标普全球普氏能源资讯（S&P Global Platts）公布的调查显示，减产协议国在油价上行时期仍然较好地执行了减产协议，2022年全部月份均实现超额减产。2022年上半年，俄乌冲突爆发，美国等西方国家对俄罗斯实施制裁，引起油价上行。2022年下半年，随着美联储连续宣布加息，市场经济衰退预期引发油价震荡下行。

www.lhratings.com

图1 2020年以来布伦特原油及WTI原油价格

资料来源：Wind

工业涂料下游市场包括轨道交通和房地产市场等。铁路交通方面，2022年，全国铁路完成固定资产投资7109亿元，较上年同比下降

5.07%，投产新线4100公里，其中高铁2082公

里，完成了年度铁路建设任务。截至2022年末，全国铁路营业里程达到15.5万公里，其中高铁

4.2万公里；从工程维修需求看，随着我国铁路

和城市轨道运营线路规模的不断扩大及年限不断增长，工程维修市场需求逐步增加，未来几年轨道交通维修市场将逐渐进入高峰期。房地产市场方面，2022年，全国房地产开发投资

13.29万亿元，同比下降10.0%，其中住宅投资

10.06万亿元，同比下降9.5%；另一方面伴随

老旧小区改造以及二手房、老房翻新改造等，带来新的存量市场需求。2023年1－3月份，全国房地产开发投资25974亿元，同比下降5.8%，其中住宅投资19767亿元，下降4.1%。

六、基础素质分析

1. 产权状况

截至2023年3月末，公司股本为1.91亿元，公司控股股东和实际控制人均为章卫国先生，持股比例为21.83%；章卫国先生所持公司股份未质押。

2. 企业规模和竞争力

公司在轨道交通防腐防水材料细分领域，掌握核心技术，能够自主生产，公司客户资质较强、质量较高。

高分子材料领域方面，公司已逐步建立起覆盖工业防腐防护领域的全系列服务体系，包含各类防腐涂料、防水涂料及防水卷材等产品及相应的涂装施工、涂料涂装一体化的服务，满足工业领域复杂多样的防护需求，在工业防护领域具备完整的产品体系。资质及认证方面，公司的铁路客车用涂料、铁路货车用涂料、铁路钢桥用涂料、薄涂型聚氨酯防水涂料、聚氨酯防水涂料、防水卷材、铁路隧道用防水板通过CRCC认证；轨道交通装备环保、功能化系列涂料项目已在CR300AF复兴号动车组用水性涂料获得了批量应用，维修用水性涂料在广州动车所得到批量应用。研发团队方面，公司拥有高分子材料研究院、防腐产品研发部、防水产品研发部进行产品专项研发，其中高级工程师7人，工程师20多人。“株洲市万名人才计划”入选者1人，“株洲市领军人才计划”入选者1人，株洲市青年科技之星1人，荷塘区科技创新人才2人。

客户方面，在高分子材料领域，目前公司客户主要集中在中国国家铁路集团有限公司（以下简称“中国国铁集团”）下属各路局建设单位，中国中铁股份有限公司、中国铁建股份有限公司（以下简称“中国铁建”）和中国交通建设集团有限公司（以下简称“中国交建”）等施工单位，以及机车段、车辆段、中国中车股份有限公司（以下简称“中国中车”）旗下各主机厂。民用建筑领域，公司客户主要是大型国企与央企，例如华润置地控股有限公司（以下简称“华润置地”）、中国铁建房地产集团有限公司（以下简称“中铁房地产”）、中建科工集团有限公司和中国交建等集团企业。

3. 企业信用记录

公司过往债务履约情况良好。

根据公司提供的中国人民银行企业基本信用信息报告（机构信用代码：

914302007656224696），截至2023年5月4日，公司未结清及已结清贷款中无关注类或不良/违约类贷款。

www.lhratings.com

根据公司过往在公开市场发行债务融资工具的本息偿付记录，联合资信未发现公司存在逾期或违约记录，历史履约情况良好。截至本报告出具日，联合资信未发现公司曾被列入全国失信被执行人名单。

七、管理分析

2022年，公司部分董事和高级管理人员发生变动，公司管理制度连续，管理运作正常。

2022年，公司部分董事、高级管理人员有所变动，公司股权结构以及主要管理制度未发生变化。表2 2022年公司董事、监事、高级管理人员变动情况

资料来源：公司年报

八、重大事项

跟踪期内，公司各完成实施及计划实施一次定向增发股票事项，有助于改善公司的资本结构和债务结构，并可在一定程度上保障公司日常经营所需资金。

1. 公司完成向特定对象发行股票

2022年，公司向诺德基金管理有限公司、财通基金管理有限公司、广东臻远私募基金管理有限公司、上海珠池资产管理有限公司、牟明明、杨茵发行股票，上述对象均以现金方式认购公司发行的股票。公司股票发行价格为7.53元/股，发行总数合计1454.18万股，募集资金总额为10950.00万元。新增股份于2022年11月1日上市。募集资金中，7700万元用于高端特种密封胶黏剂建设项目

，3250万元用于补充流动资金。高端特种密封胶黏剂产品有利于丰富公司

2023年4月，公司董事会审议审议通过了《关于调整部分募投项目投资金额并将节余募集资金永久补充流动资金的议案》，公司拟将“高端特种密封胶黏剂建设项目”（以下简称“胶类项目”）的募集资金投入金额调整至2352万元，并将节余募集资金永久补充流动资金；投资胶类产品种类由高端特种密封胶调整为密封胶黏剂、电子导热灌封胶和聚氨酯导热结构粘接胶。

在轨道交通领域的现有产品种类和结构，有助于公司开拓装配式民用建筑和光伏用密封胶黏剂领域。

2. 公司计划向特定对象发行股票

2023年3月，公司拟向特定对象上海嘉麒晟科技有限责任公司（以下简称“嘉麒晟科技”）发行股票，嘉麒晟科技为公司实际控制人章卫国先生控制的公司，嘉麒晟科技参与认购发行构成与公司的关联交易。本次公司股票的发行价格为6.60元/股，发行数量不超过2100.00万股，拟募集资金总额不超过13860.00万元。

3. 股东大会通过授权董事会办理以简易

程序向特定对象发行股票的议案

根据公司2023年5月18日公告，公司股东大会审议通过《关于提请股东大会授权董事会办理以简易程序向特定对象发行股票的议案》，同意授权董事会决定向特定对象发行融资总额不超过人民币3亿元且不超过最近一年末净资产20%的股票，授权期限为2022年度股东大会通过之日起至2023年度股东大会召开之日止。

九、经营分析

1. 经营概况

2022年，公司营业总收入保持稳定，但主要受化工原材料价格上涨影响，公司成本控制压力加大，综合毛利率下降，利润总额亏损。

2022年，公司主营业务仍为生产和销售防腐涂料、防水涂料、防水卷材等产品，并为客户提供涂料涂装一体化整体解决方案。2022年，公司营业总收入同比增长6.27%，受原材料价格上涨、新生产基地投产后计提折旧、信用减值损失、资产减值损失增加及期间费用增长等因素影响，2022年，公司利润总额亏损1.20亿元。

www.lhratings.com

表3 2021－2022年及2023年1－3月公司营业总收入及毛利率情况

注：公司营业总收入=营业收入资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理

从收入构成来看，因轨道交通现场施工受限，2022年，防腐涂料和防水涂料收入同比均有所下降，其中公司防腐涂料收入同比下降

7.23%，占营业总收入的比重同比下降2.36个百

分点；防水涂料收入同比下降16.61%，占营业总收入的比重同比下降3.62个百分点。因公司拓展民建市场，2022年，公司防水卷材收入同比增长12.35%，占营业总收入的比重同比上升

1.47个百分点；涂料涂装一体化收入同比增长

6.57%，主要系公司与华润置地的业务合作模式

从单一的材料供应转变为材料供应与涂料涂装一体化并行所致，占营业总收入的比重同比上升0.08个百分点。

从毛利率来看，2022年，因原材料价格大幅上涨，公司主要产品毛利率均有所下降，防腐涂料、防水卷材、防水涂料、涂料涂装一体化业务毛利率分别同比下降5.41个百分点、

15.03个百分点、6.40个百分点和3.02个百分点。

公司综合毛利率大幅下降9.46个百分点至

11.14%。

2023年1－3月，公司实现营业总收入1.06亿元，同比增长1.16倍，主要系部分第四季度发货受客户现场施工及回款影响，货物从发出到结算周期有所延长；实现利润总额321.63万元，同比扭亏为盈。

2. 原材料采购

2022年，公司采购模式整体较上年无较大变化，主要原材料价格整体仍处于高位运行；

结算方面，公司票据结算比例有所增加；公司采购集中度一般。

2022年，公司原材料采购模式无较大变化。公司所需主要原材料属于石油衍生品，价格主要为市场定价。从结算方面看，2022年，公司原材料仍实行集中采购，按照“预付款、到货款、终验款、质保金”等节点与供应商在合同中进行约定。公司原材料采购的具体比例因采购的种类、数量及供应商不同而有差异。对于合作时间较长、金额不大的物资采购，公司支付的预付款通常在20%左右；对于标准件等通用物资，公司通常采取货到付款的方式，不支付预付款。2022年，公司票据结算比例有所增加，平均结算账期较上年略有延长。

从采购数量看，2022年，JQN-330N聚醚和聚乙烯PE采购量同比分别下降9.12%和

29.08%，其他主要原材料采购量均有不同程度

的增加。

从采购均价看，2022年，公司JQD-330N聚醚、CYD-011环氧树脂和DHR-996钛白粉采购价格同比分别下降31.63%、28.50%和5.40%，二甲苯、甲苯二异氰酸酯（TDI）和52#氯化石蜡(Ⅱ)采购价格同比分别下降35.50%、27.82%和1.99%。

从采购集中度来看，2022年，公司向前五大供应商采购金额为1.44亿元，占采购总额的比例为27.70%，采购集中度一般。

www.lhratings.com

3. 产品生产

2022年，公司生产模式较上年无较大变化；公司两大生产基地逐步建成投产，涂料与卷材产品产量有所提高，但因产能尚未完全释放，产能利用率处于较低水平。

2022年，公司铜官生产基地、醴陵东富生产基地逐步投产，两大生产基地的基建及设备等陆续由在建工程转为固定资产。产能方面，随着醴陵东富工厂及长沙望城工厂投产，公司防腐涂料、防水涂料和防水卷材的产能大幅增加，新增产能目前处于试生产阶段，后续公司计划根据实际需求逐步释放产能；公司孙家湾生产基地建设较早，设备投入时间较早，且当时设计产能所用工艺及相关要求与现在最新要求存在差异，东富基地防水卷材产能可在一定程度上进行补充；公司生产模式较上年无较大变化。

表4 截至2022年末公司主要生产基地产品种类

资料来源：公司年报

产量方面，随着公司新生产基地逐步投产，主要产品的产量均有不同程度增加，2022年，涂料产品产量同比增长16.05%，主要系公司按照合同生产与发货所致；卷材产品产量同比增加39.87%。

产能利用率方面，因新生产基地产线产能需逐步释放，涂料及卷材产品产能利用率处于较低水平。

表5 2022年公司主要产品生产情况

注：设计产能数据是根据年内实际投产月份折算资料来源：公司年报及公司提供，联合资信整理

4. 产品销售

2022年，公司主要产品销量均有所增长，产销率仍处于较高水平，公司继续获得重要客户的民建领域订单，订单连续性较强。2022年，公司销售模式无较大变化。从结算方面看，公司销售结算一般分为三个阶段。第一阶段为到货付款，指货物发到客户现场，客户确认后的付款，一般为合同额的0%~30%；第二阶段为验收付款，指产品验收完毕，验收通过后的付款，一般为合同额的30%~90%；第三阶段是质保金，一般比例为合同额的5-10%，指产品验收1~2年后，没有质量缺陷支付的尾款。

从产品销量上看，2022年，公司涂料产品销量略有增长，因公司拓展民建市场，卷材产品销量同比增长39.62%。从产销率方面看，2022年，公司主要产品产销率仍保持在较高水平。

表6 公司主要产品销售情况

资料来源：公司年报

自2019年以来，公司拓展下游民建市场，与华润置地开展防水材料供应合作。公司与华润置地按照合同约定，部分通过现款结算，部分通过商业承兑汇票结算。2022年，公司整体以票据进行结算的比例有所增加，且回款结构中商业承兑汇票及“云信”“融信”等数字化应收账款债权凭证的比例增加

。截至2023年6月7日，公司待执行的合同金额超过10亿元。

从客户集中度看，2022年，公司向前五名客户合计销售金额为3.45亿元，占年度销售总额的52.00%，集中度较高。

“云信”系由中企云链（北京）金融信息服务有限公司（以下简称“中企云链”）开具，中企云链成立于2015年，是由中国中车联合中国铁建、中国船舶集团有限公司、鞍钢集团有限公司、招商局集团有限公司、中国能源建设集团有限公司、中国铁路物资股份有限公司等7家央企，以及4家金融机构、4家地方国资及6家民营企业，经国务院国资委批复，成立的一家央国企混合所有制企业。

www.lhratings.com

跟踪期内，公司拓展民用建筑市场。2021年，公司与华润置地签订了战略框架协议《2021－2022年度防水材料战略采购合作协议》，具体订单根据华润置地有限公司或其下属公司、控股公司或具有经营权的公司在建工程的需要与公司签署的具体采购合同确定。截至2022年末，公司重大合同情况如表7所示。

根据公司2023年3月29日公告《关于与华润

置地控股有限公司签署2023－2024年度防水材料集中采购（一标段）合作协议》，公司与华润已签订《2023－2024年度防水材料集中采购（一标段）合作协议》，公司将为华润置地及下属独资、控股或非控股具有经营权的合资公司住宅和商业项目总承包单位提供防水材料供应。根据华润置地的中标结果，公司本次中标价格为

2.91亿元。

表7 截至2022年末公司重大合同情况（单位：万元）

资料来源：公司年报

5. 经营效率

2022年，公司经营效率较上年略有下降。

2022年，公司销售债权周转次数、存货周转次数和总资产周转次数分别为1.18次、4.31次和0.38次，较上年分别下降0.25次、0.60次和0.03次。与所选公司比较，公司经营效率处于行业中游水平。

表8 2022年同行业公司经营效率情况对比

注：Wind与联合资信在上述指标计算上存在公式差异，为便于与同行业公司进行比较，本表相关指标统一采用Wind数据资料来源：Wind

6. 未来发展

公司未来发展规划有一定可实施性，有利于提升综合竞争力。

未来，公司继续专注和拓展防腐防水材料等高分子材料产业、轨道交通领域防腐涂料、防水材料等业务，开展工程建设领域防水、装饰等防护材料业务，拓展钢结构、石化、电力设施及其他国产替代趋势明显领域的涂料业务，对水性树脂等化工原材料以及复合材料等业务重点布局，在防腐防水等防护领域提供系统解

决方案。

开拓新产业方面，公司将在光伏、储能、风电为主的新能源产业发展：通过开发并参与光伏和储能电站投资，承接光伏电站和储能项目EPC及屋面分布式光伏长效防水工程，拓展风电装备防腐业务；整合胶类产品技术与市场资源，拓展光伏组件及储能胶业务，并对其它行业用胶业务进行规划布局；调研新能源领域全产业链的新材料业务，通过自主或联合开发或投资或兼并等轻资产运营模式，探索公司新的增长点。

十、财务分析

1. 财务概况

公司提供了2022年财务报告，信永中和会计师事务所（特殊普通合伙）对上述财务报告进行了审计，出具了标准无保留意见的审计结论；公司2023年一季度财务报表未经审计。

2022年，公司合并范围内子公司新增4家，减少1家，截至2022年末，公司合并范围内子公司共计15家，财务数据可比性仍属较强。

截至2022年末，公司合并资产总额18.14亿元，所有者权益5.45亿元（含少数股东权益0.11亿元）；2022年，公司实现营业总收入6.64亿元，利润总额-1.20亿元。

www.lhratings.com

截至2023年3月末，公司合并资产总额18.28亿元，所有者权益5.49亿元（含少数股东权益

0.11亿元）；2023年1－3月，公司实现营业总收

入1.06亿元，利润总额0.03亿元。

2. 资产质量

截至2022年末，公司资产规模较上年末有所增长，资产结构相对均衡；主要在建工程完

工转固，固定资产折旧成本增加；应收账款占比较高，信用减值计提增加，整体资产流动性与资产质量一般。截至2022年末，公司合并资产总额18.14亿元，较上年末增长7.53%。其中流动资产占

55.76%，非流动资产占44.24%。公司资产结构

相对均衡，较上年末变化不大。

表9 2021－2022年及2023年3月末公司资产主要构成

注：上述占比均为占资产总额的比值资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

（1）流动资产

截至2022年末，公司流动资产10.11亿元，较上年末增长10.18%，主要系应收款项融资增加所致。

截至2022年末，公司货币资金较上年末下降，主要系原材料价格上涨，营运资金需求增加所致。货币资金中有0.32亿元受限资金，受限比例为

27.48%，主要为保函保证金、承兑汇票保证金。

截至2022年末，公司应收账款较上年末增长，主要系公司的市场覆盖范围扩大以及客户数量增加所致。应收账款账龄以1年以内（含1年）（占

79.65%）为主，累计计提坏账0.51亿元；应收账

款前五大欠款方合计金额为1.98亿元，占比为

37.09%，集中度一般。

截至2022年末，公司应收款项融资较上年末增长，主要系公司根据管理“云信”等的业务模式，将“云信”等数字化应收账款债权凭证从应收票据重分类到应收款项融资列报所致，计提坏账准备0.06亿元。

截至2022年末，公司存货较上年末增长，主要系下游客户施工进度延后所致。按账面余额计，公司存货主要由发出商品（占36.09%）、库存

商品（占31.15%）、原材料（占17.91%）和在产品（占12.48%）构成，累计计提跌价准备449.41万元，计提比例为2.84%。

（2）非流动资产

截至2022年末，公司非流动资产规模较上年末变化不大。截至2022年末，公司固定资产较上年末大幅增长，主要系在建工程完工转固所致；固定资产主要由房屋建筑物（占81.99%）和机器设备（占

16.68%）构成，公司铜官生产基地、醴陵东富

生产基地投产，生产用基建及设备完工转固后，开始计提固定资产折旧，产品折旧成本增加，累计计提折旧1.25亿元；固定资产成新率77.14%，成新率较高。

截至2022年末，公司资产受限情况如下表。

表10 截至2022年末公司资产受限情况

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

www.lhratings.com

截至2023年3月末，公司合并资产总额及资产结构较上年末变化不大。

3. 资本结构

（1）所有者权益

截至2022年末，公司所有者权益有所下降，权益结构稳定性较强。

截至2022年末，公司所有者权益5.45亿元，较上年末下降5.79%，主要系未分配利润减少所致。其中，归属于母公司所有者权益占比为

97.89%，少数股东权益占比为2.11%。在归属于

母公司所有者权益中，实收资本、资本公积和未分配利润分别占35.77%、41.97%和17.76%。所有者权益结构稳定性较强。

截至2023年3月末，公司所有者权益规模与结构较上年末变化不大。

（2）负债

截至2022年末，公司负债规模变化不大，负债结构相对均衡，债务期限结构有所优化。债务规模快速增长。

截至2022年末，公司负债总额12.69亿元，较上年末增长14.47%，主要系非流动负债增加所致。其中，流动负债占58.27%，非流动负债占41.73%。公司负债结构相对均衡，非流动负债占比上升较快。

截至2022年末，公司流动负债7.39亿元，较上年末增长2.24%，较上年末变化不大。公司流动负债主要由短期借款（占14.96%）、应付账款（占43.68%）、一年内到期的非流动负债（占10.32%）和其他流动负债（占17.24%）构成。

截至2022年末，公司短期借款1.11亿元，较上年末下降51.02%，主要系公司进行借款期限结构调整，对到期借款进行了偿付所致。

截至2022年末，公司应付账款3.23亿元，较上年末增长18.35%，主要系公司原材料需求量增加，以及原材料价格上涨所致。

截至2022年末，公司一年内到期的非流动负债0.76亿元，较上年末增长6.99倍，主要系长期借款一年内到期增加所致。

截至2022年末，公司其他流动负债1.27亿元，较上年末增长3.22倍，主要系年末未终止确认的承兑汇票、云信等增加所致。

截至2022年末，公司非流动负债5.29亿元，较上年末增长37.43%，主要系长期借款增加所致。公司非流动负债主要由长期借款（占73.77%）和应付债券（占24.02%）构成。

截至2022年末，公司长期借款3.91亿元，较上年末增长48.85%，主要系借款期限结构调整所致；长期借款由抵押及保证借款（占88.48%）和信用借款（占11.52%）构成。

截至2022年末，公司应付债券1.27亿元，为“飞鹿转债”。

截至2023年3月末，公司负债总额12.78亿元，较上年末增长0.75%，变化不大。其中，流动负债占52.29%，非流动负债占47.71%。公司流动负债与非流动负债相对均衡，负债结构较上年末变化不大。

有息债务方面，截至2022年末，公司全部债务7.50亿元，较上年末下降1.25%，较上年末变化不大。债务结构方面，公司进行长短期借款的期限结构调整，短期债务占30.97%，长期债务占69.03%，以长期债务为主，其中，短期债务2.32亿元，较上年末下降39.29%；长期债务5.18亿元，较上年末增长37.35%。从债务指标来看，截至2022年末，公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为69.97%、57.94%和48.75%，较上年末分别上升4.24个百分点、1.15个百分点和9.27个百分点。

截至2023年3月末，公司全部债务规模及债务期限结构较上年末变化不大。

截至2022年末，公司有息债务期限结构如下图所示。

表11 截至2022年末公司有息债务期限分布情况

注：上述有息债务未包含“飞鹿转债”资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理

www.lhratings.com

截至2023年3月末，公司存续债券情况如下表所示。

表12 截至2023年3月末公司存续债券情况

注：用*标出的债券均附带回售条款，所列到期日为回售日资料来源：Wind

4. 盈利能力

2022年，公司营业总收入有所增长，因新产品研发及新产线投产而结转的费用规模较大，叠加受原材料价格上涨、新生产基地投产后计提折旧、信用减值损失、资产减值损失等因素影响，利润总额亏损。

表13 公司盈利能力变化情况

注：期间费用率=（销售费用+管理费用+研发费用+财务费用）/营业总收入*100%资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

2022年，公司实现营业总收入6.64亿元，同比增长6.27%；营业成本5.90亿元，同比增长18.94%，主要系石油衍生品等主要原材料价格上涨所致，受此影响，2022年公司营业利润率为10.53%，同比下降9.54个百分点。公司利润总额主要为经营性活动产生，新产品研发及新产线投产而结转的费用规模较大、原材料价格上涨、新生产基地投产后计提折旧、信用减值损失、资产减值损失等因素对公司利润具有一定影响。

从期间费用看，2022年，公司费用总额为

1.73亿元，同比增长58.91%。从构成看，公司销

售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比分别为24.41%、35.42%、20.37%和19.80%，以管理费用为主。其中，销售费用为0.42亿元，同比增长33.11%，主要系线下销售及施工受限，人员销售成本增加所致；管理费用为0.61亿元，同比增长41.92%，主要系公司生产基地使用安全生产费用购建的安全生产设施于2022年安装完

成，达到预定可使用状态，基于会计准则需将购建的相关固定资产全额结转专项储备，从而导致安全生产费出现赤字，于年末补提安全生产费所致；研发费用为0.35亿元，同比增长91.91%，主要系公司优化产品性能、开发新产品、开拓新市场、引入研发人才、购入研发设备等所致；财务费用为0.34亿元，同比增长1.20倍，主要系公司铜官生产基地、醴陵东富生产基地在2022年投产后，因购建基建及设备等的筹措资金所产生的利息费用停止利息资本化，计入当期损益所致。2022年，公司期间费用率为26.02%，同比上升

8.62个百分点。公司因新产品研发及新产线投产

而结转的费用规模较大，对整体利润侵蚀较重。

与所选公司比较，公司整体盈利水平仍有待提高。

表14 2022年同行业公司盈利情况对比

注：Wind与联合资信在上述指标计算上存在公式差异，为便于与同行业公司进行比较，本表相关指标统一采用Wind数据资料来源：Wind

2023年1－3月，公司实现营业总收入1.06亿元，营业利润率为20.25%。

5. 现金流

2022年，因公司产品产销量增加，原材料需求扩大以及原材料价格上涨，经营活动现金由净流入转为净流出；随着生产基地完工转固，所需投入的资金减少；筹资性现金流保持净流入。

表15 公司现金流情况（单位：亿元、%、个百分点）

www.lhratings.com

筹资活动现金流入小计

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

从经营活动来看，2022年，公司经营活动现金流入6.82亿元，同比增长37.21%；经营活动现金流出8.70亿元，同比增长98.74%。2022年，公司经营活动现金净流出1.88亿元，同比净流入转为净流出，主要系2021年开具的应付票据大量到期所致。2022年，公司现金收入比为92.79%，同比提高22.96个百分点，收入实现质量有所提升。

从投资活动来看，2022年，公司投资活动现金流入0.22亿元；投资活动现金流出1.22亿元，同比下降37.63%，主要系主要生产基地完工，所需投资减少所致。2022年，公司投资活动现金净流出0.99亿元，净流出规模同比下降49.01%。

2022年，公司筹资活动前现金流量净额为-2.87亿元，净流出规模同比增长1.12倍。

从筹资活动来看，2022年，公司进行债务期限结构调节，筹资活动现金流入量和流入量均有所增长，具体来看，筹资活动现金流入6.16亿元，同比增长54.05%；筹资活动现金流出4.03亿元，同比增长38.72%。2022年，公司筹资活动现金净流入2.14亿元，同比增长94.56%，主要系公司实施以简易程序向特定对象发行股票取得募集资金所致。

2023年1－3月，公司经营活动产生的现金流量净额为-0.26亿元，投资活动产生的现金流量净额为-0.33亿元，筹资活动产生的现金流量净额为0.09亿元。

6. 偿债指标

跟踪期内，公司短期偿债能力指标有所分化，流动资产及现金类资产对公司的短期债务保障能力指标表现有所增强，因公司经营活动产生的净现金流和EBITDA为负，长期偿债能力指标表现较弱。

表16 公司偿债指标

注：经营现金指经营活动现金流量净额，下同资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理

从短期偿债能力指标看，截至2022年末，公司流动比率、速动比率及现金短期债务比均有所提高，流动资产及现金类资产对短期债务的保障程度有所提高。从长期偿债能力指标看，2022年，公司EBITDA为-0.39亿元，同比转盈为亏，对公司长期债务暂无法形成保障。

2022年，公司经营活动现金流同比净流入转为净流出，无法作为长、短期债务的保障来源。

对外担保方面，截至2022年末，公司无对合并范围外的担保情形。

未决诉讼方面，截至2022年末，公司涉及的100万元以上未决诉讼3起，公司均为原告，涉及金额合计732.65万元。

银行授信方面，截至2023年3月末，公司共计获得银行授信额度11.55亿元，剩余授信额度

4.98亿元。

7. 公司本部财务分析

跟踪期内，公司本部收入规模较大，资产结构较为均衡，整体债务负担较重；所有者权益稳定性尚可。

截至2022年末，公司本部资产占合并口径的75.77%，负债占合并口径的65.57%，所有者权益占合并口径的99.53%，全部债务占合并口径的53.77%。2022年，公司本部营业总收入占合并口径的76.64%，利润总额占合并口径的

52.76%。

www.lhratings.com

截至2022年末，公司本部资产总额13.74亿元，较上年末增长14.63%。其中，流动资产

8.37亿元（占60.92%），非流动资产5.37亿元

（占39.08%）。从构成看，流动资产主要由货币资金（占7.74%）、应收票据（占9.75%）、应收账款（占50.09%）、应收款项融资（占8.80%）、其他应收款（合计）（占6.45%）和存货（占10.81%）构成；非流动资产主要由长期股权投资（占

61.89%）、固定资产（合计）（占19.64%）和在

建工程（合计）（占5.51%）构成。截至2022年末，公司本部货币资金为0.65亿元。

截至2022年末，公司本部负债总额8.32亿元，较上年末增长18.52%。其中，流动负债6.13亿元（占73.64%），非流动负债2.19亿元（占

26.36%）。从构成看，流动负债主要由短期借款

（占16.32%）、应付票据（占7.42%）、应付账款（占38.16%）、其他应付款（占8.63%）、一年内到期的非流动负债（占7.89%）和其他流动负债（占20.41%）构成；非流动负债主要由长期借款（占37.62%）和应付债券（占58.00%）构成。截至2022年末，公司本部资产负债率为

60.55%，较上年末上升1.99个百分点。截至2022

年末，公司本部全部债务4.04亿元。其中，短期债务占48.03%，长期债务占51.97%。截至2022年末，公司全部债务资本化比率42.67%。

截至2022年末，公司本部所有者权益为

5.42亿元，较上年末增长9.14%。在归属公司本

部所有者权益中，实收资本为1.91亿元（占

35.18%），资本公积为2.37亿元（占43.68%），

未分配利润为0.91亿元（占16.71%），盈余公积为0.22亿元（占4.06%）。

2022年，公司本部营业总收入为5.09亿元，利润总额为-0.63亿元。

现金流方面，2022年，公司本部经营活动现金流量净额为-1.73亿元，投资活动现金流量净额-0.33亿元，筹资活动现金流量净额1.72亿元。

十一、 债券偿还能力分析

公司对“飞鹿转债”的偿还能力仍属较强。截至2023年3月末，公司存续期可转换公司债券“飞鹿转债”余额1.50亿元，公司可转换公司债券偿还能力指标表现一般。

考虑到本次可转换公司债券具有转股的可能性，如果公司股价未来上涨超过转股价，公司本次发行的可转换公司债券将转换为公司的权益，有利于公司减轻债务负担。从本次可转债的发行条款来看，由于公司做出了转股修正条款（任意连续30个交易日中至少有15个交易日的收盘价低于当期转股价格的90%时，公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会审议表决），有利于降低转股价；同时制定了提前赎回条款（公司股票连续30个交易日中至少有15个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%（含130%），或本次发行的可转换公司债未转股余额不足人民币3000万元时，公司有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转换公司债券），有利于促进债券持有人转股。考虑到未来转股因素，预计公司的债务负担将有进一步下降的可能，公司对“飞鹿转债”的保障能力或将增强。

十二、 结论

基于对公司经营风险、财务风险及债项条款等方面的综合分析评估，联合资信确定维持公司主体长期信用等级为A

+

，维持“飞鹿转债”的信用等级为A

+

，评级展望为稳定。

www.lhratings.com

附件1-1 截至2022年末株洲飞鹿高新材料技术股份有限公司

股权结构图

资料来源：公司提供

附件1-2 截至2023年4月末株洲飞鹿高新材料技术股份有限公司

组织架构图

资料来源：公司提供

www.lhratings.com

附件1-3 截至2022年末株洲飞鹿高新材料技术股份有限公司

主要子公司情况

资料来源：公司提供

www.lhratings.com

附件2-1 主要财务数据及指标（合并口径）

注：1．部分合计数与各相加数直接相加之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成，除特别说明外，均指人民币；2．数据如无特别注明均为合并口径；3．2020－2022年数据使用相应年度报告的当期/期末数据；4．2023年一季度数据未经审计；5．如无特别说明，财务相关的比例计算均以“元”为单位计算资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理

www.lhratings.com

附件2-2 主要财务数据及指标（公司本部口径）

注：1．部分合计数与各相加数直接相加之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成，除特别说明外，均指人民币；2． 2020－2022年数据使用相应年度报告的当期/期末数据；3．公司本部2023年一季度数据未披露；4．如无特别说明，财务相关的比例计算均以“元”为单位计算资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理

www.lhratings.com

附件3 主要财务指标的计算公式

增长指标

资产总额年复合增长率

经营效率指标

销售债权周转次数

存货周转次数

总资产周转次数

现金收入比

盈利指标

总资本收益率

净资产收益率

营业利润率

债务结构指标

资产负债率

全部债务资本化比率

长期债务资本化比率

担保比率

长期偿债能力指标

EBITDA利息倍数

全部债务/ EBITDA

短期偿债能力指标

流动比率

速动比率

经营现金流动负债比

现金短期债务比

注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务全部债务=短期债务+长期债务EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出

www.lhratings.com

附件4-1 主体长期信用等级设置及含义联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除AAA级、CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级对象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。具体等级设置和含义如下表。

AAA

AA

A

BBB

BB

B

CCC

CC

C

附件4-2 中长期债券信用等级设置及含义联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。

附件4-3 评级展望设置及含义

评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、稳定、发展中等四种。

正面

稳定

负面

发展中