研报评级☆ ◇000031 大悦城 更新日期：2026-08-19◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-08-06
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 0 1 0 0 0 1
2月内 1 1 0 0 0 2
3月内 1 1 0 0 0 2
6月内 3 3 0 0 0 6
1年内 3 3 0 0 0 6
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ -0.34│ -0.69│ -0.55│ -0.08│ 0.07│ 0.12│
│每股净资产(元) │ 3.23│ 2.47│ 2.40│ 2.18│ 2.22│ 2.35│
│净资产收益率% │ -10.59│ -28.09│ -22.86│ -2.80│ 2.37│ 3.92│
│归母净利润(百万元) │ -1465.39│ -2976.78│ -2350.27│ -341.29│ 276.28│ 520.48│
│营业收入(百万元) │ 36783.25│ 35790.68│ 30892.37│ 28295.51│ 26176.46│ 25424.39│
│营业利润(百万元) │ 3098.09│ -290.54│ -634.01│ 247.40│ 967.79│ 1594.04│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-08-06 增持 维持 --- -0.05 0.07 0.13 长江证券
2026-07-16 买入 维持 --- 0.03 0.09 0.10 中信建投
2026-05-09 增持 维持 --- -0.05 0.07 0.13 长江证券
2026-04-29 买入 维持 --- 0.03 0.09 0.10 中信建投
2026-04-28 买入 维持 --- -0.13 0.07 0.23 开源证券
2026-04-27 增持 维持 3.3 -0.30 0.01 0.03 华泰证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-08-06│大悦城(000031)跟踪点评：积极开展商业REITs申报，加速轻资产战略转型 │长江证券 │增持
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事件描述
公司公告，拟转让天津大悦城，开展商业不动产REITs申报发行。
事件评论
积极开展商业REITs申报，加速轻资产战略转型。公司积极响应商业不动产REITs试点的政策号召，拟转让中粮置业持
有的大悦城（天津）100%股权，采取非公开协议转让方式实施REITs申报发行。此举有望进一步释放公司成熟物业的投资
价值，盘活存量重资产，提升资金周转效率及回报水平，改善资产负债结构；此外持续打通“投融建管退”商业资产的闭
环模式，促进业务从重资产向轻资产加速转型，从而带动估值体系的重塑。2024年公司已响应政策号召，以成都大悦城为
底层资产发行了华夏大悦城消费REIT，期间运营平稳，2026上半年平均出租率97.23%，收缴率97.75%，上市至今已累计实
施6次分红，给投资人带来稳定回报，进一步巩固公司在商业地产领域的优势地位。
天津核心商圈的优质资产，运营与盈利能力领先。本次拟申报发行REITs的底层资产为天津大悦城，项目位于天津市
南开区，地处南市-老城厢商圈核心位置，辐射全市乃至京津冀年轻客群。项目2011年底投入运营，至今已平稳运营逾10
年，总建面31万方，其中可租赁面积9.0万方。2025年项目实现营业收入5.46亿，EBITDA达4.03亿元，毛利率71.58%，期
末时点出租率97.83%，运营与盈利能力优良。截至2026Q1，项目估值合计65亿元，相较账面价值25.98亿元，评估增值39.
03亿元，增值率150.27%，出表该项目有望增厚当期报表利润，优化资产负债结构，提升资产周转率。
购物中心业务稳健发展，底层资产质量优越，扩募储备丰厚。公司作为内地老牌商业地产公司，行业优势地位明显，
2025年公司购物中心销售额463.7亿元（+15.5%），客流4.49亿人次（+22.7%），年末平均出租率94%，经营韧性持续彰显
。截至2025年底，公司全国布局44个商业项目（含轻资产和非标准化产品），商业建筑面积约470万方；累计开业在营项
目37个，商业建面约388万方，包含24个大悦城购物中心（含轻资产）、2个大悦汇（轻资产）。在建及筹备的项目7个，
建面82万方。公司在营项目数量充裕，运营能力优异，底层资产质量优越，未来持续扩募的空间潜力较大。
投资建议：公司作为老牌商业地产商，自持业务具备经营韧性，租金贡献稳定现金流，行业优势地位明显。当前积极
响应政策号召，转让商业项目发行REITs，有利于优化资产负债结构，提升资金周转率与回报率。进一步推动轻资产战略
模式转型，从而带动公司估值体系重塑。虽开发行业仍在磨底，过往土储仍待盘活消化，但若需求复苏，开业业务也有望
提供弹性与韧性。预测公司2026-2028年归母净利-2.2/3.0/5.5亿，给予“增持”评级。
风险提示
1、销售延续弱势，公司销售及现金流回款不及预期；2、毛利率下行，存货减值拖累业绩表现。
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2026-07-16│大悦城(000031)拟发行商业不动产REIT，公司有望多维度受益 │中信建投 │买入
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公司拟以天津大悦城为底层资产发行商业不动产REIT，标志着存量资产盘活模式进入常态化阶段。天津大悦城出租率
持续维持高位，租金收入位列大悦城体系内第三，是优质的商业REIT底层资产。本次商业不动产REIT发行有望从盈利、财
务与经营三个维度为公司带来实质性利好，并在房地产行业未来转向存量运营的背景下，巩固公司在商业地产领域的引领
地位。
事件
公司发布公告，拟选取大悦城（天津）持有的天津大悦城购物中心项目为底层资产申报发行商业不动产REIT。
简评
底层资产优质，存量资产盘活模式进入常态化阶段。公司持续落实盘活存量资产部署的具体举措，拟以天津大悦城为
底层资产发行商业不动产REIT，也是继成都大悦城REIT成功上市后，公司在资产证券化领域的又一突破，标志着存量资产
盘活模式进入常态化阶段。天津大悦城已稳健运营超过14年，2023/2024年租金收入分别为4.6/4.5亿元，2025年上半年租
金收入为2.3亿元，租金收入连续多年位列大悦城体系内第三；出租率持续维持高位，2023-2025年年末出租率分别为97%/
98%/98%，现金流稳定且具备持续增值潜力，是优质的商业REIT底层资产。
公司有望多维度受益商业不动产REIT发行。本次商业不动产REIT发行有望从盈利、财务与经营三个维度为公司带来实
质性利好。一是通过资产证券化实现价值重估，为公司带来投资收益以增厚利润，2024年公司通过成都大悦城发行消费RE
IT实现了约21亿元的投资收益；二是优化资本结构，发行后回笼资金可提升公司整体财务稳健性与抗风险能力；三是打通
“投融建管退”全链条闭环，大幅提升资金周转效率，项目后续仍由公司商管团队运营，推动盈利模式从单一资产持有向
“资产增值+运营服务”双轮驱动转型。
商业引领战略纵深。商业不动产REIT启动申报是公司落实“提升商业引领地位”发展战略的重要里程碑，标志着公司
在存量时代的资产管理与服务业务步入高质量发展阶段。此前公司整合商业与物业板块设立大悦生活，构建起“轻资产管
理+物业管理+项目运营”的一体化服务体系，为轻资产业务扩张筑牢了组织基础。商业REITs的持续落地与大悦生活的运
营能力有望形成深度战略协同。在房地产行业未来转向存量运营的背景下，公司已逐步形成完整商业生态闭环，巩固在商
业地产领域的引领地位。
维持买入评级和盈利预测不变。我们看好公司商管业务的长期发展。维持公司盈利预测不变，预计2026-2028年EPS分
别为0.03/0.09/0.10元。维持买入评级不变。
风险分析
1、房地产市场恢复不及预期。若房地产市场整体热度进一步下行，公司的销售节奏将受到较大影响，开发板块的结
算收入规模将下行更多。同时，房价若出现超预期下跌，一方面会影响公司开发业务的销售和结算单价，同时也会给公司
带来更多的存货减值，进一步影响利润表现。
2、公司购物中心开业节奏不及预期。公司当前仍有一定量重资产购物中心待开业，若后续公司资金到位节奏偏慢，
可能影响在建购物中心投运节奏。
3、写字楼出租率下降风险。公司持有一定量的写字楼，当前写字楼市场整体空置率较高，并且市场仍存在新增供给
，影响整体出租率，公司持有物业仍存在空置率上升风险。
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2026-05-09│大悦城(000031)2025A&2026Q1点评：业绩减亏，商业稳健运营 │长江证券 │增持
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事件描述
2025年营收308.9亿(-13.7%)，归母净利润亏损23.5亿（去年同期亏损29.8亿），综合毛利率31.8%(+10.0pct)，本年
度不现金分红。2026Q1归母业绩亏损2.2亿(去年同期亏损2.6亿)。
事件评论
开发结算收入下降，投资净收益转负及减值扩大拖累业绩表现。2025年公司营收308.9亿（-13.7%），主要由于开发
业务结算收入同比下滑18.0%至232.7亿，占比75.3%，投资物业收入53.4亿（+1.8%），占比17.3%。归母业绩亏损23.5亿
，主因：1）投资净收益转亏9.9亿（去年同期盈利0.5亿）；2）计提资产与信用减值28.8亿（去年同期计提减值22.8亿）
；3）期间费用率同比增长1.6pct至16.1%。即使毛利率同比增长10.0pct至31.8%，仍难抵投资净收益亏损、大幅计提减值
对业绩的拖累。截至2025年底公司账上预收款142.5亿（-43.7%），预收款/2025年结算收入=0.61X，预计后续开发业务结
算收入仍将下行，毛利率与存货减值压力仍在，业绩表现预计仍将承压。
开发销售额顺势下降，市场寻底阶段审慎投资。2025年公司全口径销售额约172亿（数据源自克而瑞，同比-53.3%）
。拿地方面，2025年公司在三亚、成都、青岛共获取4个项目，全口径拿地额38.5亿，金额维度的拿地强度为22.3%，在销
售大幅下滑叠加资金趋紧背景下，公司审慎拿地、聚焦存量去化是理性选择。截至2025年底，公司土储可售货值约969亿
元（不含一级开发旧改等），主要集中在京津冀、长三角、大湾区、成渝、长江中游等核心都市圈，土储相对充裕保障后
期销售规模。
购物中心业务稳健发展。2025年消费市场整体平稳复苏，公司购物中心销售额463.7亿元（+15.5%），客流4.49亿人
次（+22.7%），年末平均出租率94%，经营韧性持续彰显。截至2025年底，公司全国布局44个商业项目（含轻资产和非标
准化产品），商业建筑面积约470万方；累计开业在营项目37个，商业建面约388万方，包含24个大悦城购物中心（含轻资
产）、2个大悦汇（轻资产）。在建及筹备的项目7个，建面82万方。公司发行的华夏大悦城商业REIT（底层资产为成都大
悦城）全年年化分派率5.48%，上市至今累计分红5次，"投融建管退"商业资产闭环持续深化，轻资产战略加速落地。
投资建议：业绩减亏，商业稳健运营。公司在手土储相对充裕，若需求复苏，充足土储有望保障后期销售；自持业务
具备经营韧性，租金贡献稳定现金流，华夏大悦城商业REIT上市打通商业资产“投融建管退”循环，轻资产战略加速落地
。但在行业销售承压调整的背景下，公司经营与业绩改善仍需进一步努力。预测公司2026-2028年归母净利2.2/3.0/5.5亿
，给予“增持”评级。
风险提示
1、销售延续弱势，公司销售及现金流回款不及预期；2、毛利率下行，存货减值拖累业绩表现。
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2026-04-29│大悦城(000031)2025年年报点评：毛利率有所提升，经营性业务稳健 │中信建投 │买入
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核心观点
2025年公司实现收入308.9亿元，同比下降13.7%，归母净利润为亏损23.5亿元，较上年减亏6.3亿元。亏损主要原因
在于计提资产减值26.8亿元，较上年多计提7.8亿元。实现减亏主因全年开发销售业务结转项目毛利率提升12.1个百分点
至26.4%。公司经营性业务稳健，2025年公司持续性业务合计收入76.2亿元，同比增长3.0%；全年购物中心合计客流量4.5
亿人次，同比增长23%，合计实现销售额463.7亿元，同比增长15.5%。2025年末有息负债综合融资成本为3.54%，较上年同
期下降52BP。
事件
公司发布2025年年报，2025年公司实现收入308.9亿元，同比下降13.7%，归母净利润为亏损23.5亿元，较上年减亏6.
3亿元。
简评
全年业绩减亏，毛利率有所提升。2025年公司实现收入308.9亿元，同比下降13.7%，归母净利润为亏损23.5亿元，较
上年减亏6.3亿元。公司2025年延续亏损主要原因在于计提减值充分，2025年公司计提资产减值26.8亿元，较上年多计提7
.8亿元。在收入下降且减值增加的背景下，公司仍实现减亏，主要原因在于，1）结转项目毛利率提升。2025年公司开发
销售业务结转项目毛利率提升12.1个百分点至26.4%。2）利息支出下降。得益于公司综合融资成本下降，2025年公司利息
费用22.4亿元，较上年下降4.4亿元。
经营性业务稳健，购物中心销售提升明显。2025年公司持续性业务合计收入76.2亿元，同比增长3.0%；其中投资物业
/酒店/商管/物管及其他收入分别为53.4/8.9/2.5/11.4亿元，同比增速分别为1.9%/2.3%/19.0%/6.5%。公司商业运营能力
突出，已开业37个购物中心，待开业项目7个；2025年公司运营购物中心合计客流量4.5亿人次，同比增长23%，合计实现
销售额463.7亿元，同比增长15.5%，高于社零增速12个百分点。
融资成本下降。2025年末公司有息负债余额为627.7亿元，较上年底下降38.4亿元；期末有息负债综合融资成本为3.5
4%，较上年同期下降52BP，由此计算公司年度利息支出预计下降4.8亿元。今年4月，公司发行两笔私募债，合计10亿元；
其中26大悦05发行利率为2.08%，发行利率创近年来新低，今年有望进一步压降融资成本。
维持买入评级和盈利预测不变。我们看好公司经营性业务稳健发展。维持公司盈利预测不变，预计2026-2028年EPS分
别为0.03/0.09/0.10元。维持买入评级不变。
风险分析
1、房地产市场恢复不及预期。若房地产市场整体热度进一步下行，公司的销售节奏将受到较大影响，开发板块的结
算收入规模将下行更多。同时，房价若出现超预期下跌，一方面会影响公司开发业务的销售和结算单价，同时也会给公司
带来更多的存货减值，进一步影响利润表现。
2、公司购物中心开业节奏不及预期。公司当前仍有一定量重资产购物中心待开业，若后续公司资金到位节奏偏慢，
可能影响在建购物中心投运节奏。
3、写字楼出租率下降风险。公司持有一定量的写字楼，当前写字楼市场整体空置率较高，并且市场仍存在新增供给
，影响整体出租率，公司持有物业仍存在空置率上升风险。
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2026-04-28│大悦城(000031)公司信息更新报告：购物中心客流和销售额持续高增，拿地力│开源证券 │买入
│度较大 │ │
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购物中心客流和销售额持续高增，维持“买入”评级
大悦城以二次元业态助力持有型物业品牌影响力持续提升，带来购物广场客流和销售额持续高增，且公司通过REIT回
流现金并打通资产循环。考虑到未来公司仍有减值压力，我们下调2026-2027年盈利预测，同时新增2028年盈利预测，预
计2026-2028年归母净利润分别为-5.8、2.8、9.9亿（原预测2026-2027年为8.7、15.2亿元），EPS分别为-0.13、0.07、0
.23元，当前股价对应2027-2028年PE估值分别为43.9、12.6倍；考虑到伴随地产行业基本面逐渐企稳，公司业绩有望迎来
反转，维持“买入”评级。
多方面原因导致2025年亏损，拿地投资强度较大
2025年公司实现营业收入308.92亿元，同比减少48.98亿元，同比下降13.69%；公司实现结算毛利率31.80%，较2024
年同期21.76%上升10.04个百分点；公司实现归母净亏损23.50亿元。公司亏损主要由于：1）投资净收益为-9.93亿元，较
2024年同期下降10.39亿元；2）公司计提资产减值准备合计28.98亿元，减少归母净利润19.55亿元。公司销售型业务2025
年实现全口径签约金额160亿元，签约面积95万平方米。2025年公司新增2个住宅项目、2个大悦城购物中心项目，分别位
于三亚、成都、青岛，总计容建筑面积48.17万平方米，土地总价款38.45亿元，拿地投资强度（金额口径）为24.0%。
在营项目增加1个，出租率保持高位，融资成本持续下降
截至2025年末，公司商业项目全国布局44个（含轻资产和非标准化产品），商业建筑面积约470万平方米；公司在营
项目37个，较2024年末增加1个，总建筑面积约388万平方米。2025年公司购物中心实现销售额463.7亿元，同比增长15.5%
；总客流4.49亿人次，同比提升22.7%，平均出租率94%。2025年公司综合融资成本为3.54%，同比下降52个基点。公司顺
利发行私募债、永续中票合计51亿元，有效降低综合融资成本。截至2025年末，公司成功获批“白名单”项目12个、经营
性物业贷款项目14个。
风险提示：第三方项目拓展放缓、关联公司经营不及预期、房地产销售下行。
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2026-04-27│大悦城(000031)商业护航下业绩减亏 │华泰证券 │增持
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大悦城发布年报，2025年实现营收308.92亿元（yoy-13.69%），归母净亏损23.50亿元（上年亏损29.77亿元），符合
业绩预告（归母净亏损21-27亿元），其中Q4实现营收102.45亿元（yoy-33.10%，qoq+89.15%），归母净亏损18.17亿元（
上年同期亏损23.90亿元）。开发业务减值是亏损主因，期内大悦城地产（0207HK）私有化落地，商业地产板块权益提升
有望强化公司未来盈利能力，鉴于业绩短期承压，维持“增持”评级。
减值影响下全年亏损，但同比收窄
全年营收小幅下滑，主因开发结算收入收缩所致（同比-18%至233亿元），但受益于深圳旧改项目步入结转周期，结
算毛利率同比+12.1pct至26.4%。持有物业运营及轻资产板块收入稳健增长。投资物业/酒店运营/物业及其他收入同比分
别+2%/2%/8%。亏损的主因在于减值影响。期内资产及信用减值合计达29亿，同比+26%。此外，去年同期有成都大悦城REI
Ts出表等带来的投资收益，因此基数相对较高，刨除资产处置收益，合联营项目亏损同比有所收窄。随着房地产市场逐步
企稳，减值压力有望逐步纾解，叠加商业板块私有化全面落地，我们认为26年有望进一步减亏。
开发业务收缩提质，商业运营及轻资产管理占比提升
期内公司实现地产开发销售额160亿元，同比-57%，拿地额38亿，拿地强度24%，但权益比例高达95%，补充了成都、
青岛和三亚项目，其中成都综合体项目拿地额达27亿。开发业务收缩，但更为聚焦。商业、酒店等经营业务以及轻资产管
理业务则稳健增长，占营收比重同比+4pct至25%，毛利占比提升10cpt至37%。其中商业板块的购物中心实现销售额463.7
亿元，同比增长15.5%；客流4.49亿，同比提升22.7%，平均出租率94%。期内公司完成商业板块私有化，持股比例提升26.
6pct至86.2%，我们认为随着REITs平台打通公司持有物业全生命周期通道，有望加大公司资产重估空间。
盈利预测与估值
公司具有央企背景以及商业地产运营加持，融资优势依然显著。期内公司顺利发行私募债、永续中票合计51亿元，综
合融资成本同比降52BP至3.54%。因开发规模收缩节奏较快，表外项目盈利能力较弱，减值对公司的影响依然较显著，我
们下调公司26-27年归母净利，预计26-28年归母净利润为-12.76/0.33/1.47亿元（26-27年前值分别为2.38/8.10亿元），
对应EPS为-0.30/0.01/0.03元，BVPS2.10/2.11/2.14元。可比公司2026年PB为1.47倍，考虑公司持有商业资产质量较优，
且在商管年轻赛道有较强的能力优势，我们预计公司合理26PB为1.62x（估值溢价10%），对应目标价3.30元（前值3.41元
，1.61x26PB），维持“增持”评级。
风险提示：房地产市场下行，居民消费意愿转弱，公司商业管理能力下降。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2026-05-08│大悦城(000031)2026年5月8日投资者关系活动主要内容
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大悦城控股集团股份有限公司于无在2026年05月08日15:00-16:00举行投资者关系活动，参与单位名称及人员有线上
参与公司2025年年度业绩说明会的全体投资者，上市公司接待人员有价值在线（https://www.ir-online.cn/）网络互动
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