研报评级☆ ◇000534 万泽股份 更新日期：2026-10-21◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-08-30
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
────────────────────────────────────────────────
2月内 2 1 0 0 0 3
3月内 3 1 0 0 0 4
6月内 6 1 0 0 0 7
1年内 6 2 0 0 0 8
────────────────────────────────────────────────
【2.盈利预测统计】(近6个月)
┌──────────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┐
│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
├──────────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┤
│每股收益(元) │ 0.35│ 0.38│ 0.39│ 0.60│ 0.87│ 1.25│
│每股净资产(元) │ 2.38│ 2.67│ 3.15│ 3.89│ 5.13│ 6.98│
│净资产收益率% │ 14.57│ 14.16│ 12.29│ 15.78│ 18.29│ 20.18│
│归母净利润(百万元) │ 176.55│ 192.74│ 197.02│ 306.08│ 445.78│ 639.32│
│营业收入(百万元) │ 981.44│ 1078.87│ 1290.50│ 1837.13│ 2585.19│ 3601.55│
│营业利润(百万元) │ 243.96│ 223.47│ 199.10│ 340.31│ 493.08│ 707.79│
└──────────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┘
【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
────────────────────────────────────────────────
2026-08-30 买入 维持 --- 0.58 0.87 1.25 长江证券
2026-08-25 买入 维持 --- 0.44 0.66 0.96 中航证券
2026-08-23 增持 维持 --- 0.49 0.68 0.83 华创证券
2026-07-28 买入 首次 --- 0.70 0.89 1.30 东吴证券
2026-06-28 买入 首次 --- 0.61 0.88 1.37 长江证券
2026-04-28 买入 维持 --- 0.70 1.07 1.45 国盛证券
2026-04-27 买入 维持 --- 0.68 1.07 1.62 国海证券
2026-04-21 增持 维持 --- 0.56 0.76 0.91 华创证券
────────────────────────────────────────────────
【4.研报摘要】(近6个月)
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-30│万泽股份(000534)持续高研发投入，多维度布局两机业务 │长江证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件描述
公司发布2026年半年报，2026H1实现营收6.67亿元，同比增长6.58%；归母净利润1.25亿元，同比增长5%；扣非归母
净利润1.09亿元，同比减少0.79%。其中，2026Q2实现营收3.07亿元，同比增长5.66%，环比减少14.72%；归母净利润0.48
亿元，同比增长2.55%，环比减少38.15%；扣非归母净利润0.38亿元，同比减少8.87%，环比减少47.76%。
事件评论
受益于国内和国外两机高景气需求，公司高温材料实现稳健增长。2026H1分业务来看，金双歧产品收入3.0亿元（yoy
-3.1%），定君生产品收入1.6亿元（yoy+7.7%），高温材料销售收入2.0亿元（yoy+20.6%）；分子公司来看，上海万泽实
现收入1.3亿元（yoy+26.3%），深圳万泽实现收入0.87亿元，内蒙古双奇实现收入4.54亿元（yoy+2.3%）。
公司两机业务仍处于培育期，持续高研发投入或导致子公司亏损短期拖累公司报表。2026H1公司销售毛利率为71.07%
，同比降低2.01pcts；期间费用率为53.1%，同比提升1.2pcts；销售净利率为17.1%，同比降低0.05pcts。2026H1公司研
发投入1.3亿元（yoy+42%），其中研发费用0.94亿元（yoy+13.7%）。分子公司来看，上海万泽实现净利润-0.14亿元（同
比减亏约541万元），深圳万泽实现净利润-0.07亿元。
公司依托核心研发技术优势，多维度布局海内外新兴市场，且积极备产迎接景气需求，有望进入高成长阶段。2026H1
末公司存货余额为5.09亿元，相比期初增长11.83%；应收账款及票据余额为7.4亿元，相比期初增长35.07%；预付款项余
额为0.19亿元，相比期初增长294.15%；在建工程余额为14.61亿元，相比期初增长7.5%；固定资产余额为8.07亿元，相比
期初减少2.94%。2026H1上海万泽成功开拓全球行业领军企业安萨尔多；万泽航空科技加快推进国际化布局，顺利开发ATH
OS、ETHOS海外重点客户，并持续与安萨尔多、贝克休斯等国际行业头部企业对接洽谈，顺利完成供应商资质考察。
风险提示
1、客户需求波动的风险；2、国际贸易摩擦的风险；3、盈利水平波动的风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-25│万泽股份(000534)2026年半年报点评：海外燃机客户持续突破，高温合金产业│中航证券 │买入
│化加速 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件
8月21日，公司披露2026年半年报，2026H1实现营收（6.67亿元，+6.58%)，归母净利润(1.25亿元，+5.00%)，扣非归
母净利润(1.09亿元，-0.79%)；毛利率(71.07%，-2.01pcts)，净利率(17.10%，-0.05pcts)。
高温合金核心技术持续突破，微生态医药业务稳健运营
公司已形成高温合金与微生态活菌两大主营业务。高温合金业务由上海万泽、万泽航空科技、深汕万泽等主体开展，
公司已掌握精密铸造叶片成套核心技术，可生产等轴晶、定向结晶及单晶涡轮叶片，相关产品已应用于航空发动机、工业
燃气轮机等领域；医药业务主要由内蒙双奇等子公司开展，以“金双歧”“定君生”两大成熟品种为核心，分别覆盖消化
系统疾病及妇科生殖道感染领域，并逐步向微生态创新药及大健康产品延伸。
业绩保持增长，高温合金业务增速领先
2026H1，公司实现营业收入（6.67亿元，+6.58%)，归母净利润（1.25亿元，+5.00%)，扣非归母净利润（1.09亿元，
-0.79%)，综合毛利率(71.07%，-2.01pcts)，净利率(17.10%，-0.05pcts)。分业务看，高温合金材料销售收入(1.98亿元
，+20.56%)，占营业收入比重(29.75%,+3.45pcts)，毛利率(25.38%，-0.35pcts)，高温合金业务增长主要系多款型号进
入批量供货阶段所致；医药制造业收入（4.52亿元，+0.35%)，占营业收入比重(67.86%，4.22pcts)，毛利率(92.19%，+1
.38pcts)，其中金双歧收入（2.96亿元，-3.10%)，定君生收入(1.56亿元，+7.66%)。报告期内，微生态活菌业务保持稳
健经营，线上业务逆势增长有效对冲院内市场压力，为整体盈利提供了有力支撑。
单季度看，2026Q2实现营业收入（3.07亿元，+5.66%)，归母净利润（0.48亿元，+2.55%)。公司收入和利润同比继续
保持增长，但环比有所回落。
费用方面，销售费用（1.68亿元，+6.57%)，主要系市场开发与学术推广费、广告及业务宣传费以及股权激励费用增
加所致；管理费用（0.73亿元，+9.73%)，主要系职工薪酬及股权激励费用增加所致；研发费用（0.94亿元，+13.73%)，
主要系材料费及股权激励费用增加所致；财务费用（0.19亿元，+6.55%)，主要系汇兑损益由上年同期收益转为损失所致
。
现金流方面，公司经营活动现金流净额（0.33亿元，-624.95%)，由上年同期净流入转为净流出，主要系外部政策变
化，子公司应收账款回款暂时延后所致；筹资活动现金流净额（5.43亿元，+606.46%），主要系子公司吸收少数股东的投
资增加所致。
“两机”市场需求向好，国内外拓展打开成长空间
海外市场方面，2026H1公司国外地区收入（3,040万元，+139.53%)，实现较快增长。燃机市场拓展方面，报告期内上
海万泽成功开拓安萨尔多，万泽航空科技顺利开发ATHOS、ETHOS等海外重点客户，并持续与安萨尔多、贝克休斯等国际头
部企业对接洽谈，完成相关供应商资质考察。公司已与上述国际企业建立供应链合作关系，显示公司高温合金产品具备进
入国际高端燃机供应链的能力，后续海外订单有望持续增长。售后市场方面，2025年10月，公司与沙特工业和矿产资源部
达成战略共识，拟推进燃气轮机叶片出口业务，并探索在沙特本地投资建厂提升区域供应链韧性；沙方拟为项目提供相应
政策及区位资源支持，双方共同开拓中东地区高温合金零部件及燃机售后维保市场。
国内燃机市场方面，万泽航空科技新承接燃气轮机某铸造新技术研发及应用项目，围绕关键环节核心知识产权和单晶
涡轮叶片自主制造开展技术攻关，进一步提升燃机关键热端部件的自主制造能力，为国产重型燃气轮机相关研发及产业化
提供支撑。
国产航发方面，公司新承接航空发动机某型叶片关键技术研发项目，围绕高代次单晶合金叶片制备开展技术攻关，并
推进相关叶片的自主制造。随着国产航空发动机重点型号持续推进，公司高温合金叶片有望获得更多配套机会。
产线技改及工艺优化推进，良率提升有望改善盈利能力
2026H1，上海万泽实现营业收入（1.28亿元，+26.73%)，净利润-0.14亿元；万泽航空科技实现营业收入0.87亿元，
净利润-0.07亿元；万泽中南研究院实现营业收入（0.05亿元，-23.08%)，净利润0.17亿元，去年同期为-0.15亿元，亏损
略有扩大。整体来看，高温合金相关子公司收入端逐步放量，但盈利尚未充分释放，主要系公司高温合金业务仍处产业化
加速建设阶段、尚未全面达产所致。为进一步提升产业化效率及盈利能力，公司持续推进上海万泽、深汕万泽两大生产基
地高温合金专项技术改造，完善生产设备及上下游产能配套，并通过多轮生产工艺优化和产品质量整改，提升精密铸造、
粉末冶金产品线成品良率、降低生产损耗、进一步释放现有产能。随着产线技术升级及产能进一步释放，高温合金业务盈
利能力有望逐步改善。
医药业务保持稳健，线上及院外渠道成为新的增长方向
2026H1,内蒙双奇实现营业收入（4.54亿元，+2.25%)，净利润（1.77亿元，+0.14%)，继续发挥公司主要盈利支撑作
用。业务方面，公司以“金双歧?”“定君生”两大成熟品种为核心，在巩固现有产品基本盘的同时，持续推进微生态创
新药研发，深化“成熟品种技术研究+License-in创新研究”双轮驱动模式。报告期内，KAL-001于2026年2月启动BV-ⅢII
期临床试验，肠道活菌创新药KF-302完成中试，创新产品梯队持续完善，为医药业务中长期增长提供支撑。
渠道及产能方面，公司持续拓展公立医院和院外市场，O20专项取得突破，线上业务保持较快增长并成为新的增长极
；同时推进南北双基地建设，内蒙双奇沙尔沁新厂区完成关键工艺及公用工程设备安装，珠海万泽生物医药研发总部及产
业化基地取得定君生药品生产许可证，生产及供应保障能力持续增强。
投资建议
公司已形成高温合金与微生态活菌双主业格局，其中医药业务保持较高盈利能力，为公司整体业绩提供稳定支撑；高
温合金业务处于产业化加速阶段，2026H1高温合金材料销售收入（1.98亿元，+20.56%)，增速明显高于公司整体，业务占
比持续提升。
高温合金业务方面，从需求端看，一是国内“两机”市场，受益于国产航空发动机重点型号持续推进及燃机关键叶片
自主化需求，公司持续开展高代次单晶叶片等产品研发；二是海外新机配套市场，公司持续开拓安萨尔多、贝克休斯等国
际头部客户，加快进入全球高端燃机供应链；三是海外售后市场，依托沙特战略合作布局中东燃机叶片及售后维保业务。
从供给端看，公司持续推进上海万泽、深汕万泽两大生产基地专项技改，完善生产设备及上下游产能配套，并通过工
艺优化和质量整改持续提升成品良率。随着现有产能利用率提升及新增产能逐步释放，公司规模化交付能力有望进一步增
强。
医药业务方面，金双歧、定君生等成熟产品构成稳健基本盘，公司持续深耕线上及院外渠道，并推进创新药研发和南
北双基地建设，支撑医药业务稳健增长。
基于以上观点，我们预计公司2026-2028年营业收入分别为14.92亿元、19.04亿元和23.05亿元，归母净利润分别为2.
25亿元、3.38亿元和4.91亿元，EPS分别为0.44元、0.66元和0.96元。以当前收盘价24.15元计算，对应2026/2027/2028年
PE约55倍、36倍和25倍，维持“买入”评级。
风险提示：高温合金产品认证及批产进度、海外市场拓展、产能利用率及产品良率提升不及预期；医药产品销售及行
业政策变化风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-23│万泽股份(000534)2026年半年报点评：高温合金业务占比持续提升，海外市场│华创证券 │增持
│取得重大突破 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司公告2026年半年度报告：1）2026H1，公司实现营业收入6.67亿元，同比+6.58%；归母净利润1.25亿元，同比+5%
；扣非后归母净利润1.09亿元，同比-0.79%。2）分季度看：2026Q2，公司实现营业收入3.07亿元，同比+5.66%；归母净
利润0.48亿元，同比+2.55%；扣非后归母净利润0.38亿元，同比-8.87%。3）盈利能力：2026H1，公司毛利率71.07%，同
比下降2pct；净利率17.1%，同比下降0.05pct；期间费用率53.1%，同比提升1.2pct。
高温合金业务：加速进入全球核心供应链，业绩增长主引擎动力强劲。2026H1，公司高温合金业务（有色金属冶炼和
压延加工业）实现营收2亿元，同比增长19.78%，占公司营业收入比重达29.95%，同比提升3.3个百分点。1）公司持续加
大高温合金细分领域布局力度，不断拓展业务增长空间，特别是燃机市场开发在2026年上半年的成果突出，在高端标杆市
场实现重要突破：上海万泽成功开拓全球行业领军企业安萨尔多；万泽航空科技加快推进国际化布局，顺利开发ATHOS、E
THOS海外重点客户，并持续与安萨尔多、贝克休斯等国际行业头部企业对接洽谈，顺利完成供应商资质考察。2）航发业
务稳步推进，长期价值可期：公司上半年新承接了航空发动机某型叶片关键技术研发项目，拟以实现国产航空发动机某型
叶片的自主可控为牵引，突破相关叶片的制备关键技术，并率先生产出国内急需的高代次单晶合金叶片。3）海外市场的
突破推动公司国外地区收入同比大幅增长139.53%至3040万元，充分验证公司产品技术已达到国际高端行业标准，成功切
入全球供应链。
医药制造业：业绩压舱石保持稳健。2026H1，公司医药制造业收入4.52亿元，同比微增0.35%，其中核心产品金双歧
收入下滑3.1%，定君生收入增长7.66%。1）2026H1，线上业务逆势快速增长，超额完成半年度目标，同比增幅显著，线上
业务已从市场补充渠道成长为公司的第三增长极。2）创新药管线进展顺利，打开长期空间：公司创新研发管线已形成“
改良型新药+活菌创新药+保健食品”的多层次梯队，核心在研品种的1类治疗用生物制品微生态活体生物创新药“阴道用
四联乳杆菌活菌胶囊”于2026年2月启动BV-Ⅲ期临床试验，PAVIIb期临床试验也按计划推进中；肠道活菌创新药KF-302项
目中试顺利完成，着手准备药品注册的技术审评工作及临床前研究。
投资建议：1）基于公司上半年业绩情况，我们调整公司26-28年盈利预测至2.5、3.5、4.2亿元（原预测值为2.8、3.
9、4.7亿元），对应26-28年PE分别为55、40、33倍。2）我们再次强调此前深度报告观点：我们看好公司高温合金业务，
深度配套国产商用发动机，或受益于国产大飞机放量周期；切入西门子等海外燃气轮机龙头供应链，或受益于国产出海的
历史性窗口期；此外，微生态活菌产品业务作为业绩压舱石有望依托产能瓶颈的突破，充分释放高毛利产品的增长潜力。
强调“推荐”评级。
风险提示：海外业务客户开拓、订单、交付不及预期，医药业务结构与长期盈利能力波动风险等。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-07-28│万泽股份(000534)医药业务筑牢业绩压舱石，航发国产化+数据中心建设助力 │东吴证券 │买入
│高温合金快速发展 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
高温合金+微生物药品，凭技术和产品优势快速拓展业务范围：高温合金业务方面：2025年高温合金业务受益于航空
航天、核电等下游领域需求复苏，叠加产能持续释放，实现快速增长，成为业绩增长的核心引擎。公司凭借成熟的研发技
术与稳定的产品质量，持续斩获下游核心客户订单，2025年高温合金业务实现营业收入3.39亿元，占总营收比重达26.24%
，较上年同期有大幅提升。微生物药品方面：整合活体生物创新药（LBP）的自主研发与产业转化平台，掌握从“菌”到
“药”全链条核心技术。同时公司聚焦微生态制剂领域，布局益生菌、益生元等特色产品，培育新的盈利增长点。
万泽股份两大核心产业在各自产业链中均占据核心枢纽位置，依托独特的竞争壁垒，深度契合行业政策导向与发展趋
势：高温合金产业作为连接上游基础材料与下游高端装备应用的核心纽带，精准承接国产替代与高端装备升级政策红利，
契合高温合金行业向高端化、一体化发展的趋势。微生物药品业务以全资子公司内蒙双奇为核心，形成了两大具有独家竞
争壁垒的产品，凭借30年积累的独家菌种库，形成了难以突破的竞争壁垒，2025年公司微生物药品业务整体毛利率高达90
.97%，显著领先于同行，盈利质量优异。
两机专项+高端装备放量+能源转型三重共振。高温合金产品深度契合国家最新政策需求，有望深度受益：万泽股份高
温合金业务迎来政策、高端装备放量、能源转型三重共振。两机专项助力我国大幅提升航空发动机和燃气轮机自主研发能
力，众多订单持续落地筑牢政策底座，国产大飞机、低空经济带动航空端需求高增。2026年受AI基础设施建设推动，燃机
装机扩容打开第二增长曲线。当前我国民用航发国产化率仍处于低位，国产替代空间广阔，在下游需求持续高增的背景下
，具备核心制备技术壁垒、稳定规模化量产能力、已进入下游龙头企业供应链的头部厂商，将持续享受行业高景气红利，
业绩兑现确定性强。
盈利预测与投资评级：公司医药稳定发展，高温合金在航发国产化和AI数据中心建设拉动下快速起量，我们预计公司
2026-2028年营收分别为21.4/32.9/55.7亿元；归母净利润3.55/4.55/6.63亿元；对应PE分别为36/28/19倍，首次覆盖，
给予“买入”评级。
风险提示：两机客户集中度过高风险；上游材料涨价风险；生产安全风险
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-06-28│万泽股份(000534)两机热端叶片新星，十年磨剑蓄势待发 │长江证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
万泽股份：战略转型典范，第二曲线显现
公司前身为汕头电力发展股份有限公司，2006年万泽集团收购公司控股权后，逐步推动公司向高端制造业转型。2013
年，公司与中南大学签订战略合作协议，正式切入高温合金赛道；2019年公司完成重大资产置换，确立医药与高温合金双
主业。公司体制机制灵活，自2020年以来已实施四轮股权激励计划，累计覆盖829人次，广泛绑定管理层及核心骨干。业
绩层面，公司近五年营收从2020年的5.5亿元增长至2025年的12.9亿元，CAGR达18.5%；归母净利润CAGR达20.7%。医药业
务是当前营收与利润主要来源（2025年营收占比71.7%），高温合金业务营收则以2020—2025年56.6%的高CAGR快速增长。
受产品结构变化影响，公司整体毛利率有所下降，但医药板块毛利率稳定维持在90%附近，随着高温合金产能持续爬坡，
未来盈利能力改善空间充足。
“两机”赛道坡长雪厚，高温合金核心受益
航空发动机与燃气轮机作为“工业皇冠上的明珠”，发展前景广阔。航发方面，根据中国商飞预测，未来20年全球商
用航空发动机市场规模或超13万亿元，中国市场或超2.9万亿元。截至2024年底国内运营的9374台在役航发全部来自海外
进口，国产发动机自主可控需求迫切。中国航发商发是国产商用大涵道比涡扇发动机的总设计师与总承制单位，正全力推
进CJ1000A和CJ2000两大型号研制。燃气轮机方面，AI数据中心用电量的爆发式增长成为新的重要需求驱动力。Gartner预
测2022—2027年数据中心用电量将增长高达160%，而燃气轮机凭借响应快、能量转化效率高、寿命长等优势，短期内有望
成为AIDC供电的最优选择。2024—2027年数据中心新增用电需求将拉动燃气轮机累计新增市场空间约578亿美元。高温合
金作为航空发动机和燃气轮机最关键的热端材料，在发动机原材料成本中占比约35%，涵盖燃烧室、涡轮导向叶片、涡轮
工作叶片及涡轮盘等核心部件，深度受益"两机"赛道的高景气。
深耕高温合金方向，“两机”业务加快拓展
高温合金制备工艺流程复杂，细分工序多达数十至上百道，各环节工艺参数的精确控制要求极高，同时下游客户供应
商资质认证严格，导致行业进入壁垒极高。国际市场长期由PrecisionCastparts、HowmetAerospace等欧美巨头垄断，国
内厂商整体处于追赶阶段，形成了以大型国有特钢企业、科研院所及少数民营龙头企业为主的产业格局。公司自2013年切
入高温合金赛道以来，已深耕十三年，确立"母合金—粉末—构件"的全流程路线，是国内少数达到国际先进水平的技术团
队。截至2025年末，公司已具备单晶及定向叶片6万件/年、等轴叶片30.7万件/年、粉末盘100件/年等规模化产能。客户
拓展方面，公司是中国航发商发核心供应商，2025年荣获"金牌供应商"及"长江项目一期突出贡献优秀集体"称号。公司获
得龙江广瀚"金牌供应商"，进入东方电气、上海电气、联合重燃、杭汽等国内顶级主机厂供应商体系，并于2025年与沙特
工业和矿产资源部达成战略共识，积极布局海外市场。
风险提示
1、客户需求波动的风险；2、国际贸易摩擦的风险；3、盈利水平波动的风险；4、盈利预测不及预期的风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-28│万泽股份(000534)2025年高温合金收入同比+41.52%，两机成长空间逐步打开 │国盛证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年公司收入12.91亿元，同比+19.62%，归母净利润1.97亿元，同比
+2.22%。2026Q1公司收入3.60亿元，同比+7.39%，环比+2.82%，归母净利润0.77亿元，同比+6.58%，环比+186.05%。
医药业务：2025年收入9.26亿元，同比+15.09%，毛利率90.97%，同比+1.23pct，其中子公司内蒙双奇收入9.09亿元
，同比+14.49%，净利润3.32亿元，同比+0.73%。产品拓展方面，2025年公司在原有产品基础上推出“万泽双奇牌三联益
生菌粉”保健食品、“金双歧?”系列益生菌膳食补充剂等新产品，积极挖掘新的利润增长点；产能建设方面，2025年珠
海万泽研发总部及产业化基地全面进入设施设备调试、验证和试生产阶段，内蒙双奇沙尔沁新厂区进入设施设备采购、安
装及净化工程施工阶段。
高温合金业务：2025年收入3.34亿元，同比+41.52%，毛利率20.86%，同比-7.15pct。2025年公司高温合金业务在两
机领域不断取得突破，研发端取得多个进展，比如完成第三代单晶高温合金精密铸造工艺研究并在航空发动机和燃气轮机
领域取得突破应用。应用端，公司完成西门子能源、中科国晟、中国中车、无锡透平等企业订单的交付，中小型燃机方面
，公司承接龙江广瀚从2MW到40MW的全系列燃机高温合金叶片；中重型燃机方面，与上海电气、联合重燃等国内主机厂合
作，并成功进入东方电气、杭汽等主机厂供应商体系；海外燃机方面，公司也取得了6MW、32MW、50MW以及480MW多型燃气
轮机叶片订单；中小型涡轴涡桨方面，顺利完成上海尚实多型发动机全系列高温合金叶片以及粉末冶金盘件的交付任务；
航发动力方面，前期承接的某项目已经进入批产状态，同时承接了2型预研大推力发动机多款单晶叶片，部分已完成鉴定
并交付试车。
我们认为叶片作为两机核心零部件，具备大空间、高壁垒、高业绩弹性的特点，万泽股份作为国内两机叶片核心供应
商未来成长空间巨大。AI时代带来电力需求大幅增长，直接拉动燃气轮机需求快速提升，进而带动燃机涡轮叶片、涡轮盘
等关键部件需求激增，而这类部件的制造技术与航空发动机叶片同源，技术体系高度相通。公司具备我国为数不多达到国
际一流水平的航发高温合金材料及其应用的研发团队，并且已经和国内以及全球两机核心企业合作，未来将充分受益于全
球两机产业高景气度。
投资建议：公司医药业务提供稳定基本盘，同时高温合金业务具备巨大成长空间，预计2026~2028年公司归母净利润
分别为3.59亿元、5.43亿元、7.40亿元，对应的PE为55X、37X、27X，维持买入”评级。
风险提示：两机订单落地、产能扩张不及预期，上游原材料价格波动。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-27│万泽股份(000534)2025年年报及2026年一季报点评：两机客户加速拓展，充沛│国海证券 │买入
│产能支撑业绩释放 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件:
2026年4月20日，万泽股份发布2025年年度报告，4月24日，发布2026年第一季度报告：2025年实现营业收入12.91亿
元，同比+19.62%；实现归母净利润1.97亿元，同比+2.22%；实现扣非归母净利润1.75亿元，同比+8.88%；2026年Q1单季
度，实现营业收入3.60亿元，同比+7.39%；实现归母净利润0.77亿元，同比+6.58%；实现扣非归母净利润0.72亿元，同比
+4.02%。
投资要点:
2025年归母净利润小幅增长，高温合金营收规模快速扩张
2025年，公司实现营业收入12.91亿元，同比+19.62%；实现归母净利润1.97亿元，同比+2.22%；实现扣非归母净利润
1.75亿元，同比+8.88%。公司加权平均净资产收益率为13.31%，同比-0.71pct；销售毛利率71.75%，同比-3.29pct；销售
净利率13.14%，同比-4.16pct；经营活动现金流净额为1.13亿元，同比-0.86%。
其中，公司2025Q4实现营业收入3.50亿元，同比+16.04%，环比+11.02%；实现归母净利润0.27亿元，同比-49.81%，
环比-46.40%；加权平均净资产收益率为1.71%，同比-2.45pct，环比-1.59pct；销售毛利率66.74%，同比-3.56pct，环比
-7.93pct；销售净利率5.49%，同比-11.78pct，环比-8.16pct。
分行业看，制造业高温合金业务产品销量为106.16万件，同比+12.59%，实现营收3.39亿元，同比+37.37%，毛利率21
.15%，同比-8.06pct；医药制造业销量为0.40亿盒，同比+5.56%，实现营收9.26亿元，同比+15.09%，毛利率90.97%，同
比+1.23pct。分产品看，高温合金材料销售实现营收3.34亿元，同比+41.52%，毛利率20.86%，同比-7.15pct；金双歧实
现营收6.02亿元，同比+12.16%，毛利率90.00%，同比+1.36pct；定君生实现营收3.23亿元，同比+21.05%，毛利率93.02%
，同比+0.87pct。
2026Q1营收同环比增长，盈利能力环比提升
2026年Q1单季度，公司实现营业收入3.60亿元，同比+7.39%，环比+2.82%；实现归母净利润0.77亿元，同比+6.58%，
环比+186.05%。加权平均净资产收益率为4.67%，同比-0.43pct，环比+2.96pct；经营活动现金流净额为-0.27亿元。销售
毛利率为71.11%，同比-4.38pct，环比+4.36pct；销售净利率20.73%，同比-0.20pct，环比+15.24pct。
期间费用方面，2026年Q1公司销售费用率24.48%，同比-1.00pct，环比-10.25pct；管理费用率9.46%，同比+0.13pct
，环比-1.47pct；财务费用率2.78%，同比+0.04pct，环比-0.57pct；研发费用率10.41%，同比-0.71pct，环比-11.11pct
。
海内外头部客户加速拓展，充沛产能支撑业绩释放
截至2025年末，公司已具备高温合金单晶及定向叶片60,000件/年、等轴叶片307,000件/年、汽车涡轮2,000,000件/
年、其他结构件10,000件/年、粉末盘100件/年、粉末150吨/年、母合金150吨/年的生产能力。在中小型燃机方面，公司
的高温合金产品获得了龙江广瀚的高度认可，承接了龙江广瀚从2MW到40MW的全系列燃机高温合金叶片；在中重型燃气轮
机方面，先后与上海电气、联合重燃等国内主机厂进行合作，并成功进入东方电气、杭汽等主机厂供应商体系；在燃气轮
机海外市场，公司也取得了多型燃气轮机叶片订单，覆盖了6MW、32MW、50MW以及480MW多型燃气轮机叶片。在中小型涡轴
涡桨方面，顺利完成上海尚实的多型发动机全系列高温合金叶片以及粉末冶金盘件的交付任务。
在与航发动力的相关业务方面，前期承接的某项目已经进入批产状态，提前完成了质量改进计划；同时承接了2型预
研大推力发动机多款单晶叶片，包含三代单晶、双联双层壁导叶等多项高难度任务，部分已完成鉴定并交付试车。
盈利预测和投资评级
公司是国内极少数具备从高温合金材料研发到部件制备全流程研制能力的民营企业，随着行业龙头客户拓展不断推进
与新产能的稳步释放，高温合金业务有望迎来快速增长期。预计公司2026-2028年营业收入分别为19.60、28.94、40.58亿
元，归母净利润分别为3.45、5.45、8.25亿元，对应的PE分别为65、41和27倍，维持“买入”评级。
风险提示
宏观经济波动风险；原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；高温合金产品认证不及预期；药品售价下降的风险；
医药行业政策变动风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-21│万泽股份(000534)2025年报点评：高温合金收入占比持续提升，看好“两机”│华创证券 │增持
│业务出海战略机遇期 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司公告2025年报告：1）2025年，公司实现营业收入12.91亿元，同比增长19.62%；归母净利润1.97亿元，同比增长
2.22%；扣非后归母净利润1.75亿元，同比增长8.88%。2）分季度看：2025Q1-Q4，公司分别实现营业收入3.35、2.9、3.1
5、3.5亿元，同比分别+15.34%、+36.81%、+14.79%、+16.04%；归母净利润0.73、0.47、0.51、0.27亿元，同比分别+10.
52%、+44.94%、+23.9%、-49.81%；扣非后归母净利润0.69、0.41、0.46、0.18亿元，同比分别+9.2%、+86.94%、+38.15%
、-56.65%。3）盈利能力：2025年，公司毛利率71.75%，同比下降3.29个百分点；净利率13.14%，同比下降4.16个百分点
；期间费用率57.85%，同比提升0.68个百分点。公司持续加大市场开拓与研发投入，销售费用和研发费用分别同比增长34
.55%和22.31%。25Q4销售费用增加导致当季业绩短期承压，Q4销售费用1.22亿元，同比增长72.68%。
高温合金业务：乘“两机”东风高速增长。我们看好高温合金业务是公司当前核心的增长驱动力，2025年制造业板块
实现收入3.39亿元，同比增长37.37%，占总收入比达26.24%，同比提升3.4个百分点。其中，高温合金材料销售实现收入3
.34亿元，同比增长41.52%，明显超过整体收入增速。1）航空发动机业务：在与航发动力的相关业务方面，公司前期承接
的某项目已经进入批产状态，提前完成了质量改进计划；同时承接了2型预研大推力发动机多款单晶叶片，包含三代单晶
、双联双层壁导叶等多项高难度任务，部分已完成鉴定并交付试车。此外，上海万泽获得了中航发商发“金牌供应商”称
号。2）燃气轮机业务：海外市场，公司取得了西门子全球能源公司等主机厂多型燃气轮机叶片订单，覆盖了6MW、32MW、
50MW以及480MW多型燃气轮机叶片；在中小型燃机方面，公司承接了龙江广瀚从2MW到40MW的全系列燃机高温合金叶片；在
中重型燃气轮机方面，先后与上海电气、联合重燃等国内主机厂进行合作，并成功进入东方电气、杭汽等主机厂供应商体
系，跻身国内顶级供应商。3）产能：截至2025年末，公司已具备高温合金单晶及定向叶片60,000件/年、等轴叶片307,00
0件/年、汽车涡轮2,000,000件/年、其他结构件10,000件/年、粉末盘100件/年、粉末150吨/年、母合金150吨/年的生产
能力，为承接未来订单增长奠定了坚实基础。
微生态制剂业务：业绩压舱石稳健增长。医药业务为公司提供了稳定的业绩基本盘。2025年医药制造业实现收入9.26
亿元，同比增长15.09%，毛利率维持在90.97%的高位。1）核心产品增长稳健，高毛利构筑护城河。公司两大核心产品“
金双歧”和“定君生”在细分领域具备高品牌知名度和市场占有率。2025年，“金双歧”实现收入6.02亿元，同比增长12
.16%，“定君生”实现收入3.23亿元，同比增长21.05%。2）南北双基地建设有序推进，产能瓶颈有望突破。珠海万泽生
物医药研发总部及产业化基地已全面进入设施设备调试、验证和试生产阶段；内蒙双奇沙尔沁新厂区也进入设施设备采购
、安装及净化工程施工阶段。新产能的逐步释放将有效支撑公司微生态产品线的长期发展。
盈利预测：1）基于公司费用有所提升，我们调整公司26-27年盈利预测至2.8、3.9亿元（原预测值为3.3、4.2亿元）
，引入2028年盈利预测4.7亿元，对应26-28年PE分别为80、59、49倍。2）我们再次强调此前深度报告观点：我们看好公
司高温合金业务，深度配套国产商用发动机，或受益于国产大飞机放量周期；切入西门子等海外燃气轮机龙头供应链，或
受益于国产出海的历史性窗口期；此外，微生态活菌产品业务作为业绩压舱石有望依托产能瓶颈的突破，充分释放高毛利
产品的增长潜力。强调“推荐”评级。
风险提示：海外业务客户开拓、订单、交付不及预期，医药业务结构与长期盈利能力波动风险等。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
──────┬──────────────────────────────────────────────
2026-09-15│万泽股份(000534)2026年9月15日投资者关系活动主要内容
──────┴──────────────────────────────────────────────
投资者提出的问题及公司回复情况
公司就投资者在本次说明会中提出的问题进行了回复：
1、公司现金流如何？回款进度有没有加快
答：尊敬的投资者，您好！公司针对不同业务已建立较为完善的应收账款管理制度，并不断加强与客户的积极沟通和
定期对账，确保应收账款稳步回款。感谢您的关注！
2、董秘您好，公司股价持续低迷，请问公司在市值管理方面有哪些实际工作安排？是否会评估回购、增持等合规手
段？感谢回复。
答：尊敬的投资者，您好！公司高度重视市值管理相关工作，并持续聚焦主业，力争提升经营业绩，夯实公司内在价
值。同时公司也会认真研究合适的回购方案，并引导大股东等相关方研究合适的增持方案。感谢您的关注！
3、董秘您好，目前公司燃机叶片、航发叶片的订单结构如何？国内、海外客户的订单拓展与认证推进情况怎样？现
有订单的整体交付节奏、产能匹配情况如何？单晶叶片等重点产品是否进入批量供货阶段？
答：尊敬的投资者，您好！公司叶片订单已覆盖燃机和航机主流客户，公司全系列高温合金产品凭借优异性能获得市
场广泛认可，并与相关海外客户签订订货合同或意向协议。在订单交付及产能规划方面，公司结合在手订单情况统筹排产
，现有产能可以满足当前订单需求，同时公司也在持续推进产能建设，保障后续业务发展需要。感谢您的关注！
─────────────────────────────────────────────────────
参与调研机构：1家
──────┬──────────────────────────────────────────────
2026-05-19│万泽股份(000534)2026年5月19日投资者关系活动主要内容
──────┴──────────────────────────────────────────────
1.请问：2025年高温合金业务收入同比增长 41.52%，但毛利率仅为 20.86%，同比大幅下滑 7.15个百分点。毛利率
下滑的具体原因是什么？是原材料成本上升、新产线爬坡初期摊销增加，还是产品结构变化所致？目前毛利率下行趋势是
否已见底？2026年有没有回升的具体举措和量化目标？
答：尊敬的投资者，您好！公司 2025年高温合金业务毛利率下滑主要原因除原材料成本上升外，还受部分高温合金
产品销售价格下降等原因影响。针对未来毛利率的提升，公司 2026年将通过产品工艺改进提高良品率、签订大宗物料框
架协议锁定采购单价降低成本、提升产能等方面进行改善。感谢您的关注！
2.内蒙叶片基地投产进度与全年产能释放预期？
答：尊敬的投资者，您好！公司下属子公司内蒙古双奇药业股份有限公司是国内专注于消化和妇科两大人体微生态系
统的国家级高新技术企业，主要产品双歧杆菌乳杆菌三联活菌片（商品名：“金双歧”）和阴道用乳杆菌活菌胶囊（商品
名：“定君生”）均是由人体原籍菌组成的微生态活菌药品。公司高温合金业务产业化基地主要在上海市奉贤区及深圳市
深汕特别合作区。感谢您的关注！
3.内蒙叶片基地投产进度与全年产能释放预期？
答：尊敬的投资者，您好！公司下属子公司内蒙古双奇药业股份有限公司是国内专注于消化和妇科两大人体微生态系
统的国家级高新技术企业，主要产品双歧杆菌乳杆菌三联活菌片（商品名：“金双歧”）和阴道用乳杆菌活菌胶囊（商品
名：“定君生”）均是由人体原籍菌组成的微生态活菌药品。公司高温合金业务产业化基地主要在上海市奉贤区及深圳市
深汕特别合作区。感谢您的关注！
4.公司内蒙古高温合金及燃气轮机叶片产线目前整体投产进度如何，何时能实现满产运行？网传公司叶片良品率达 9
2%是否属实，目前实际量产良品率稳定在什么水平？燃气轮机叶片目前完成哪些头部客户认证，在手订单体量及交付节奏
如何？
答：尊敬的投资者，您好！公司下属子公司内蒙古双奇药业股份有限公司是国内专注于消化和妇科两大人体微生态系
统的国家级高新技术企业，主要产品双歧杆菌乳杆菌三联活菌片（商品名：“金双歧”）和阴道用乳杆菌活菌胶囊（商品
名：“定君生”）均是由人体原籍菌组成的微生态活菌药品。公司高温合金业务产业化基地主要在上海市奉贤区及深圳市
深汕特别合作区。感谢您的关注！
5.尊敬的董事长/董秘：本人持有公司股份，注意到上海万泽于 2026年 3月 26日披露了引入 10家战投、涉及金额 3
.55亿元的公告，请问该事项目前进展如何？是否有具体的落地时间安排？盼复，谢谢。
答：尊敬的投资者，您好！公司下属子公司上海万泽引入战略投资者相关的工商变更手续已于 2026年 4月 10日完成
，并领取了新的营业执照。您可以登录国家企业信用信息公示系统查询相关变更信息。感谢您的关注！
6.您好，2026年 3月 26日公司公告，子公司上海万泽拟引入泽适基金、临港数科、上海国企改革发展基金等 10家战
投，合计增资约 3.08亿元。根据工商信息平台查询，相关主体的投资人名单和注册资本目前未见更新，请问目前关于战
投的进展如何？
答：尊敬的投资者，您好！公司下属子公司上海万泽引入战略投资者相关的工商变更手续已于 2026年 4月 10日完成
，并领取了新的营业执照。您可以登录国家企业信用信息公示系统查询相关变更信息。感谢您的关注！
─────────────────────────────────────────────────────
〖免责条款〗
1、本公司力求但不保证提供的任何信息的真实性、准确性、完整性及原创性等，投资者使
用前请自行予以核实，如有错漏请以中国证监会指定上市公司信息披露媒体为准，本公司
不对因上述信息全部或部分内容而引致的盈亏承担任何责任。
2、本公司无法保证该项服务能满足用户的要求，也不担保服务不会受中断，对服务的及时
性、安全性以及出错发生都不作担保。
3、本公司提供的任何信息仅供投资者参考，不作为投资决策的依据，本公司不对投资者依
据上述信息进行投资决策所产生的收益和损失承担任何责任。投资有风险，应谨慎至上。
|