研报评级☆ ◇000739 普洛药业 更新日期：2026-05-09◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-24
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
────────────────────────────────────────────────
1月内 3 3 0 0 0 6
2月内 9 4 0 0 0 13
3月内 9 4 0 0 0 13
6月内 9 4 0 0 0 13
1年内 9 4 0 0 0 13
────────────────────────────────────────────────
【2.盈利预测统计】(近6个月)
┌──────────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┐
│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
├──────────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┤
│每股收益(元) │ 0.90│ 0.88│ 0.77│ 0.92│ 1.09│ 1.32│
│每股净资产(元) │ 5.28│ 5.77│ 5.47│ 6.07│ 6.74│ 7.56│
│净资产收益率% │ 16.96│ 15.29│ 14.05│ 15.55│ 16.73│ 18.30│
│归母净利润(百万元) │ 1055.34│ 1031.12│ 890.68│ 1058.62│ 1255.58│ 1527.34│
│营业收入(百万元) │ 11474.16│ 12021.86│ 9783.60│ 10483.68│ 11692.64│ 13189.49│
│营业利润(百万元) │ 1220.14│ 1212.07│ 1070.86│ 1263.83│ 1506.08│ 1835.42│
└──────────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┘
【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
────────────────────────────────────────────────
2026-04-24 买入 首次 --- 0.92 1.06 1.31 中邮证券
2026-04-23 增持 首次 --- 0.95 1.10 1.34 东北证券
2026-04-22 未知 未知 --- 0.91 1.11 1.38 信达证券
2026-04-22 买入 维持 --- 0.91 1.09 1.33 招商证券
2026-04-22 买入 维持 22.76 0.93 1.12 1.41 华创证券
2026-04-21 增持 维持 20.76 0.91 1.07 1.25 群益证券
2026-04-19 增持 维持 --- 0.89 0.99 1.11 国信证券
2026-04-01 买入 维持 --- 0.95 1.15 1.37 西部证券
2026-03-29 买入 维持 --- 0.89 1.08 1.32 中信建投
2026-03-26 买入 维持 --- 0.89 1.07 1.31 开源证券
2026-03-26 买入 维持 --- 0.91 1.09 1.33 招商证券
2026-03-24 买入 维持 22.76 0.93 1.12 1.41 华创证券
2026-03-23 买入 维持 --- 0.92 1.09 1.29 浙商证券
2026-03-21 增持 维持 18.76 --- --- --- 中金公司
────────────────────────────────────────────────
【4.研报摘要】(近6个月)
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-24│普洛药业(000739)CDMO引擎驱动增长，盈利能力持续改善 │中邮证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件
公司发布2025年度及2026第一季度业绩，2025年公司实现营业收入97.84亿元，同比下降18.62%；归母净利润8.91亿
元，同比下降13.63%。2026年第一季度，公司实现营业收入24.47亿元，同比下降10.36%；归母净利润2.49亿元，同比增
长0.19%；扣非归母净利润2.43亿元，同比增长18.15%。
核心观点
CDMO业务进入加速期，核心引擎驱动高质增长。公司CDMO业务强劲发展，2025年逆势实现营收21.98亿元（+16.66%）
，毛利率提升4.18个百分点至45.24%。这得益于“漏斗”型项目管线的持续兑现，2025年末商业化项目达398个，三年内
将交付的商业化订单超60亿元。随着业务从中间体向“API+制剂”转型升级及跨国药企客户的突破，CDMO已跃升为公司最
大毛利贡献板块，增长确定性凸显。
API产品结构优化，降本增效显著。原料药行业处于复杂多变的周期底部，公司不仅在工艺优化、能耗管控等方面控
制成本，同时通过持续优化市场策略，维护了主要产品市场份额和价格平衡。因此短期虽营收承压，2025年原料药中间体
业务营收61.65亿元，同比下滑28.74%。但2025年毛利率为13.53%，同比下仅滑1.44个百分点，相对稳定。
技术平台与先进产能壁垒加固，蓄力中长期成长动能。公司持续加码研发壁垒，拥有超1300名研发人员，构建了流体
化学、晶体和粉体、合成生物学及酶催化、多肽、泛偶联、高活化合物、制备与纯化等前沿平台。产能布局精准聚焦高成
长赛道。此外API全球化注册加速（2025完成14个DMF申报），司美格鲁肽减重和降糖临床三期入组完成，医美原料快速商
业化，多元创新管线与产能协同共振，为未来业绩攀升注入持续动能。
盈利预测与投资建议
预计公司26/27/28年收入分别为99.67/112.45/128.38亿元，同比增长1.88%/12.82%/14.16%；归母净利润为10.71/12
.33/15.14亿元，同比增长20.24%/15.17%/22.77%，对应PE为19/16/13倍。公司是领先的特色原料药+制剂一体化生产企业
，CDMO业务处于加速期。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
下游研发需求变动风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-23│普洛药业(000739)CDMO业务逆势增长，商业化订单步入收获期 │东北证券 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：
近期公司发布2025年年报，实现营业收入97.84亿元，同比下降18.62%；归母净利润8.91亿元，同比下降13.62%；扣
非归母净利润7.69亿元，同比下降21.86%。公司业绩短期承压，主要受原料药中间体业务需求疲软及行业竞争加剧影响。
点评：
CDMO业务表现亮眼，项目结构持续优化，在手订单充沛。2025年公司CDMO业务实现营业收入21.98亿元，同比增长16.
66%；实现毛利9.94亿元，同比增长28.54%，毛利率提升至45.24%，同比上升4.18个百分点，已成为公司核心增长引擎。
项目管线形成良好“漏斗”模型，进行中项目达1,311个，同比增长32%，其中商业化阶段（含临床三期）项目398个。截
至报告期末，公司三年内将交付的商业化在手订单金额超60亿元，为CDMO业务持续增长提供坚实保障。
原料药业务阶段性承压，药品业务稳健。受宏观环境及行业周期影响，原料药中间体业务实现销售收入61.65亿元，
同比下降28.74%，毛利率13.53%，同比下降1.44个百分点。公司通过工艺优化、成本管控等措施积极应对，核心品种市场
份额保持稳定。药品业务实现收入11.50亿元，同比下降8.42%，毛利率61.55%，同比提升0.74个百分点，制剂一体化优势
稳固。
研发投入持续加码，前沿技术平台与国际化布局稳步推进。公司全年研发投入6.59亿元，同比增长2.79%，研发人员
增至1,326人。司美格鲁肽注射液（减重与降糖）III期临床已完成入组，多肽、寡核苷酸等前沿技术平台能力持续提升。
国际化方面，公司在美国波士顿、德国法兰克福、日本东京、印度孟买等地设立BD办公室，全球营销网络持续完善。
盈利预测与估值：预计2026-2028年营业收入分别为106.83亿元、120.16亿元、135.34亿元，归母净利润分别为11.01
亿元、12.72亿元、15.49亿元。给予“增持”评级。
风险提示：原料药价格波动风险，CDMO业务订单交付不及预期风险
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-22│普洛药业(000739)原料药业务筑底企稳，在手订单饱满保CDMO业务成长 │信达证券 │未知
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布财报2025年营收97.84亿元（yoy-18.62%），归母净利润8.91亿元（yoy-13.62%），扣非归母净利润7
.69亿元（yoy-21.86%）。2026Q1营收24.47亿元（yoy-10.36%），归母净利润2.49亿元（yoy+0.19%），扣非归母净利润2
.43亿元（yoy+18.15%）。
点评：
CDMO业务延续高增态势，在手订单饱满，成为业绩核心引擎。2025年，公司CDMO业务实现营收21.98亿元（yoy+16.66
%），毛利率提升4.18个百分点至45.24%，已成为公司业绩贡献最大的板块。2026Q1，CDMO业务延续强劲势头，实现营收6
.27亿元（yoy+14.2%），毛利率同比提升4.1个百分点至40.44%。公司项目漏斗模型持续优化，截至2026Q1末，进行中项
目达1366个（yoy+28%），其中商业化阶段项目409个（yoy+12%）。公司在手订单持续增厚，未来三年将交付的商业化在
手订单金额已增长至2026Q1末的68亿元。我们预计2026年CDMO业务有望实现20%-30%的增长。
原料药业务筑底企稳，产品结构优化与成本管控成效显现。2025年，受行业周期及竞争影响，公司主动压缩低毛利的
产品销售业务，原料药中间体业务实现收入61.65亿元（yoy-28.74%），毛利率为13.53%。2026Q1该业务实现收入15.27亿
元，通过产品结构优化与成本管控，毛利率同比提升3个百分点至16.52%。公司积极推进“原料药+制剂”一体化，持续增
加特色原料药项目，在研API项目超50个，并加强全球市场注册，我们认为2025年为公司原料药业务低谷，2026年有望稳
步向好。
研发管线布局前瞻，持续研发注册新产品为业务长期发展奠定基础。2025年公司研发投入6.59亿元（yoy+2.79%），
截止26年4月，研发人员共有1273人，研发人员占比18.84%，预计2026年将新招聘研发人员约500人。公司前瞻性布局新兴
技术领域，多肽技术平台在研项目已达60个，预计2027-2028年有望贡献CDMO业务15%的收入，并已开始布局小核酸药物领
域。2025年完成8个国内制剂产品获批上市，1个制剂产品（安非他酮缓释片）获得美国FDA注册批准，进一步增强“API+
制剂”一体化协同优势；共完成14个API品种DMF申报及19个制剂品种ANDA申报，申报数量同比实现明显增长，丰富的产品
储备将为公司长期发展奠定坚实基础。
盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为103.01、112.22、123.71亿元，同比增速分别为5.3%、8.9%、1
0.2%，实现归母净利润为10.56、12.88、15.93亿元，同比分别增长18.6%、21.9%、23.7%，当前股价对应PE分别为20、16
、13倍。
风险因素：新产品研发注册不及预期风险、市场竞争加剧风险、安全环保风险、汇率波动风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-22│普洛药业(000739)2026年一季报点评：26Q1经营向好，战略调整成效显著 │华创证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事项：
4月20日，公司发布2026年一季报。2026Q1公司实现收入24.47亿元（-10.36%），归母净利润2.49亿元（+0.19%），
扣非归母净利润2.43亿元（+18.15%）。
评论：
CDMO一季度重回双位数增长、在手订单保障中期经营。2026Q1，公司CDMO实现收入6.27亿元（+14.20%），毛利率为4
4.44%，同比+4pct。随着公司CDMO综合实力不断增强，公司的项目“漏斗”模型结构，26Q1年公司进行中项目1366个（+2
8%），其中商业化阶段409个（+12%），研发阶段957个（+35%）。公司从“起始原料药+注册中间体”向“API+制剂”的
业务转型升级进展顺利，API项目总数达161个（+28%）。截至26Q1，公司三年内将交付的商业化在手订单金额超68亿元。
原料药业务收入承压、毛利率提升3pct。2026Q1，公司原料药中间体实现收入15.27亿元（同比-18.92%），毛利率16
.52%，同比+3pct。业绩下滑主要受公司主动优化低毛利率业务所致。我们预计随着抗生素价格2026年逐步回升，叠加兽
药回暖和特色原料药放量，板块盈利能力有望逐季提升。
随品种获批、制剂有望逐步恢复成长。2026Q1，公司药品实现收入2.94亿元（-1.48%），毛利率63.45%，同比+3pct
。公司在研项目70个，Q1获批2个，新立项10个。随着续标影响逐步出清，以及每年新获批品种贡献，我们预计未来制剂
业务有望逐步恢复增长。
投资建议：我们预计2026-2028年归母净利润分别为10.75/12.95/16.29亿元，当前股价对应2026-2028年PE分别为19
、16和13倍。考虑到公司潜在的增长前景，以及CDMO业务有望迎来快速增长，给予2026年25倍PE，对应目标价为23元。维
持“强推”评级。
风险提示：1、CDMO业务订单不及预期；2、制剂新品种获批或放量速度不及预期；3、原料药行业竞争加剧。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-22│普洛药业(000739)CDMO业务引擎强劲，扣非净利润增长亮眼 │招商证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
2026年一季度，公司实现营业收入24.47亿元，同比下降10.36%；实现归母净利润2.49亿元，同比微增0.19%；实现扣
非归母净利润2.43亿元，同比增长18.15%，业绩表现亮眼。营收下滑系公司主动削减低毛利原料药业务所致，扣非利润的
高增长彰显了公司业务结构优化和盈利能力的提升。
CDMO业务：增长引擎地位确立，在手订单保障高成长性。CDMO业务是公司当前最核心的增长驱动力。Q1该板块实现营
收6.27亿元，同比增长14.2%；毛利2.79亿元，同比增长25.52%；毛利率达到40.44%，同比提升4.1个百分点，已成为公司
业绩贡献最大的板块。
项目储备持续丰富：截至Q1，公司CDMO在手项目总数达1366个（同比增长28%），其中商业化项目409个（同比增长12
%），研发阶段项目957个（同比增长35%），为未来持续转化提供充足动力。
在手订单再创新高：未来三年将交付的商业化订单金额从2025年末的超60亿元增长至Q1末的超过68亿元，单季度新增
约8亿元，增长势头强劲。新增订单主要来自动保API（约占60%）和北美Biotech公司（约占40%）。
原料药业务：主动调整显成效，盈利能力触底回升。原料药业务正经历战略调整后的质效提升期。Q1该板块实现营收
15.27亿元，同比下降18.92%，但毛利率同比提升3个百分点至16.52%。营收下滑是公司主动削减低毛利产品以优化资源配
置的结果，而毛利率的显著提升则验证了该策略的有效性，盈利能力已出现明确触底回升。
制剂业务在集采背景下保持稳健经营。Q1实现营收2.94亿元，同比微降1.48%，毛利率63.45%，同比提升3.37个百分
点。公司通过“多项目、多文号”策略应对集采影响，目前在研项目达70个，已申报待批文号24个，为未来增长奠定基础
。
维持“强烈推荐”投资评级。预计公司26-28年归母净利润10.52/12.61/15.41亿元，对应PE20/17/14倍，维持“强烈
推荐”评级。
风险提示：集采续采等导致制剂价格降低、CDMO项目进展低于预期等。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-21│普洛药业(000739)CDMO业务稳步增长，收入结构持续优化，维持“买进”评级│群益证券 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司业绩：公司发布2026年一季报，26Q1实现营收24.5亿元,YOY-10.4%,录的归母净利润3.1亿元,YOY+0.2%,扣非后净
利润2.4亿元，YOY+18.1%，扣非净利增速符合预期。
原料药主动收缩，CDMO收入毛利率双提升：（1）因国内仿制药行业仍处于底部，公司主动收缩了部分低毛利率原料
药产品销售，Q1收入下降但毛利率提升，具体来看，26Q1原料药业务营收15.3亿元,YOY-18.9%,毛利率16.5%，同比提升3
个百分点；（2）CDMO板块则受创新药研发及商业化推动，26Q1实现营收6.3亿元,YOY+14.2%,毛利率44.4%，同比提升4.0
个百分点，CDMO业务已成公司增长主要贡献力量,在执行中的项目1366个，YOY+28%,未来三年将交付的商业化订单金额超
过68亿，随着商业化订单的释放，CDMO业务毛利率还有提升空间。（3）药品板块营收2.9亿元,YOY-1.5%,毛利率63.5%，
同比提升3.4个百分点，公司新获批药品处于市场开发阶段，静待上量。
Q1毛利率同比大幅提升：受益于业务结构转型，公司26Q1综合毛利率达29.3%，同比提升5.3个百分点。期间费用率为
15.7%，主要是财务费用率同比增加1.6个百分点，主要是汇兑影响。
盈利预计及结论建议：公司做强CDMO业务战略效果显现，后续成长动力充足。我们预计公司2026-2028年净利润分别
为10.5亿元、12.4亿元、14.5亿元，YOY+18.2%、+17.4%、+16.8%，EPS分别为0.91元、1.07元、1.25元，对应PE分别为19
倍、16倍、14倍，目前估值合理，业绩处于回升拐点，继续给与“买进”的投资评级。
风险提示：地缘政治影响；汇率波动；原材料成本波动；新产品及技术研发及审批进度影响
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-19│普洛药业(000739)原料药承压，CDMO稳健增长 │国信证券 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司2025年收入、利润阶段性承压。2025年公司实现营收97.84亿元（-18.62%），营收下滑主要系公司主动缩减低毛
利产品，医药主营业务整体毛利率为26.34%（+2.50pp），归母净利润8.91亿元（-13.62%），扣非归母净利润7.69亿元（
-21.86%）。
CDMO：稳步增长，商业化项目加速。2025年公司CDMO业务实现营业收入21.98亿元（+16.66%），实现毛利9.94亿元（
+28.54%），毛利率为45.24%（+4.18pp）。增长主要动力包括：1）漏斗型项目池的持续扩容；2）业务链条顺利从“起始
原料药+注册中间体”向“起始原料药+注册中间体+API+制剂”延伸；3）国内外客户结构的持续优化；4）技术平台能力
稳步增强；5）产能利用率提升。公司2025年API项目总共152个，同比增长31%。截至2025年底，公司三年内将交付的商业
化在手订单金额超60亿元，充足的订单将为CDMO业务的持续增长提供坚实保障。
原料药及中间体：主动调整，阶段承压。公司原料药及中间体业务实现营业收入61.65亿元（-28.74%），实现毛利8.
34亿元（-35.59%），毛利率为13.53%（-1.44pp）。收入下滑主要系公司主动收缩低毛利贸易业务，叠加国内抗生素需求
疲软及产能过剩导致竞争加剧。展望未来，公司有望通过拓展海外市场、优化产品结构等举措，系统性提升原料药及中间
体板块竞争力。制剂：管线持续丰富。公司制剂业务实现营业收入11.50亿元（-8.42%），实现毛利7.08亿元（-7.30%）
，毛利率为61.55%（+0.74pp）。制剂业务加快推进“多品种”发展策略，在研项目65个，2025年完成立项项目26个，获
批项目9个，其中，司美格鲁肽注射液（减重和降糖两个适应症）III期临床已全部入组完成。随着产品注册的增多和集采
影响逐步出清，制剂板块有望在2026年重回增长态势。
风险提示：景气度下行风险；地缘政治风险；汇兑风险；集采风险。
投资建议：原料药业务承压，CDMO业务稳步增长，维持“优于大市”评级。
基于原料药板块激烈的市场竞争，下调2026-2027年盈利预测、新增2028年盈利预测，预计2026-2028年收入96.59/10
2.40/110.11亿元（2026-2027年原值138.26/147.74亿元）、同比增速-1.3%/+6.0%/+7.5%；预计2026-2028年归母净利润1
0.31/11.49/12.88元（2026-2027年原值12.57/13.99亿元），同比增速+15.8%/+11.4%/+12.1%，当前股价对应PE=20/18/1
6X。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-01│普洛药业(000739)2025年报点评：盈利能力稳步提升，CDMO项目数快速增长 │西部证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
业绩摘要：2025年公司实现营业收入97.84亿元（-18.6%），归母净利润8.91亿元（-13.6%），毛利率26.36%（+2.5p
cts），净利率9.10%（+0.5pcts）；单Q4公司实现营业收入20.20亿元（-26.1%），归母净利润1.90亿元（同比+17.9%，
环比+38.7%），Q4公司净利润明显改善。
低毛利业务持续收缩，CDMO毛利率稳步提升。分业务板块：1）原料药收入61.65亿元（-28.7%），毛利率13.53%（-1
.4pcts），收入下滑主要受市场竞争加剧、需求疲软以及低毛利业务主动收缩影响，公司持续推进降本增效及新品研发，
目前公司API在产品种数量超50个，其中14个产品的DMF完成注册申报；2）CDMO收入21.98亿元（+17.7%），毛利率45.2%
（+4.2pcts），受益于商业化项目占比提升，公司CDMO毛利率持续提升，目前CDMO已成为公司毛利贡献最大的业务板块；
3）药品收入11.50亿元（-8.4%），收入下滑主要受部分产品集采续约影响，药品业务保持多产品策略，2025年公司新获
批9个产品，目前新立项26个、在研65个产品。
CDMO在手订单超60亿元，项目数持续高增长。2025年公司CDMO项目数及客户数保持高增长，目前项目结构已形成“漏
斗”模型，2025年公司进行中项目1311个（+32%），其中商业化（含临床3期）项目398个（+12%），研发阶段项目913个
（+42%）；API项目数152个（+31%），其中25个进入商业化阶段。截至2025年末，公司三年内将交付的商业化在手订单金
额超60亿元，已与713家国内外创新药企业签订保密协议。
盈利预测及评级：预计2026-2028年公司营业收入109.34/122.25/135.63亿元，同比增长11.8%/11.8%/10.9%；归母净
利润10.96/13.33/15.82亿元，同比增长23.1%/21.6%/18.7%。基于公司原料药业务向好发展、CDMO业务订单加速兑现，维
持“买入”评级。
风险提示：产品价格变动风险，市场竞争加剧风险，行业政策变动风险，原材料价格变动风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-03-29│普洛药业(000739)原料药业务筑底企稳，看好CDMO能力持续提升 │中信建投 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
核心观点
整体来看，公司收入端受到多重因素影响短期有所承压，但公司主动进行业务结构调整、减少低毛利产品销售，叠加
CDMO业务加速推进，盈利能力实现明显改善，整体业绩符合我们此前预期。原料药主动调整筑底，新兴业务打开增量空间
。CDMO核心能力持续提升，客户数及项目数快速增长。展望2026年，我们认为值得关注：1）原料药板块筑底企稳，医美
、合成生物学等新兴业务贡献业绩增量；2）CDMO：D端M端齐发力；3）制剂管线扩充拉动增速；4）兽药品种价格见底，
落后产能逐步出清，供给侧有望得到优化，关注兽药弹性。
事件
公司发布2025年年度报告及分红预案
公司2025年实现营业总收入97.84亿元，同比下降18.62%；归母净利润8.91亿元，同比下降13.62%；扣非归母净利润7
.69亿元，同比下降21.86%；业绩符合我们此前预期。
分红预案：2025年公司拟每10股派发现金红利2.38元（含税），派发现金红利2.68亿元，叠加公司中期分红已派发现
金红利4.00亿元，合计现金分红金额占归母净利润比例达75%。
简评
CDMO业务增长较好，盈利能力稳步提升
2025年公司实现营业总收入97.84亿元，同比下降18.62%；实现归母净利润8.91亿元，同比下降13.62%；实现扣非归
母净利润7.69亿元，同比下降21.86%；收入、利润两端受到原料药中间体业务等影响短期有所承压。25Q4单季度实现营业
收入20.20亿元，同比下降26.06%；实现归母净利润1.90亿元，同比增长17.93%；实现扣非归母净利润1.22亿元，同比下
降20.33%。从业务拆分来看，原料药中间体业务收入61.65亿元（-28.74%）；CDMO业务收入21.98亿元（+16.66%）；制剂
业务收入11.50亿元（-8.42%）。整体来看，公司收入端受到宏观环境、行业周期和市场竞争等多重因素影响短期有所承
压，但公司主动进行业务结构调整、减少低毛利产品销售，叠加CDMO业务加速推进，盈利能力实现明显改善，整体业绩符
合我们此前预期。
原料药主动调整筑底，新兴业务打开增量空间
2025年，在外部环境面临挑战、行业竞争激烈背景下，公司原料药中间体业务实现收入61.65亿元，同比下降28.74%
，主要系公司主动进行业务调整、减少低毛利业务；毛利率13.53%，同比下降1.44个百分点，盈利能力下降主要受到产品
价格下行的影响。整体来看，公司在行业低谷期持续聚焦工艺技术的持续改进与运营效率提升，2025年API成本下降超过1
.5亿元，大幅提升了核心产品竞争力，降本增效成效显著，26年随着外部环境变化有望筑底回升。未来增量催化丰富：1
）高端产能落地：308、309氢化和溶剂回收车间已建成投用，提升高端制造能力和成本控制能力。2）产品管线优化：公
司持续加大特色原料药的研发注册，持续推动产品结构优化，目前在产的API品种超过50个，其中14个产品的DMF已完成注
册申报，25年4个API品种实现国内外注册获批。公司正推动产品结构从抗生素为主向慢病、抗病毒药物转型。3）延伸布
局医美业务：公司依托化学合成及合成生物学平台布局医美化妆品原料业务，形成了防晒、保湿等产品线，并将重点推进
美容寡肽以及其他生物技术支持的医美原料项目，医美化妆品原料产线预计于今年6月完工投产，有望为公司业绩贡献新
增量。
CDMO核心能力持续提升，客户数及项目数快速增长
2025年，公司CDMO业务核心竞争力持续增强，CDMO制造基地和美国波士顿实验室投入运营，已形成“中美双核驱动”
的研发布局，公司CDMO业务实现营业收入21.98亿元，同比增长16.66%，保持较好增长趋势；毛利率为45.24%，同比上升4
.18个百分点，盈利能力实现进一步提升。2025年公司CDMO研发阶段项目数占比69.6%，商业化项目数占比30.4%；研发阶
段项目同比增速42%，商业化项目增速12%，研发及商业化阶段项目均表现出良好增长，预计3年内将交付的商业化在手订
单金额超60亿元。公司持续推进从“起始原料药+注册中间体”到“起始原料药+注册中间体+API+制剂”的业务转型升级
，报告期内API项目总共152个，同比增长31%，其中25个已经进入商业化阶段，其中MNC的API项目拓展也取得良好突破。
随着公司CDMO能力逐步升级迭代，竞争力持续提升，服务客户数量及项目数有望持续增长。
制剂品种持续扩充，盈利能力稳中有升
2025年，公司加快推进“多品种”发展策略，在抗感染、心脑血管、抗肿瘤和精神类药物领域发展优势品种，公司制
剂业务实现营业收入11.50亿元，同比下降8.42%，主要受到部分产品集采续约影响；毛利率61.55%，同比增加0.74个百分
点，在新品种开发上量的带动下实现稳中有升。受益于近年来持续投入及前瞻布局，公司制剂产品管线拓展迅速，25年新
增8个国内制剂批文，1个美国FDA制剂批文，减重降糖项目（司美格鲁肽注射液）Ⅲ期临床已全部入组完成。产能方面公
司预灌封注射剂生产线建设完成，已在调试阶段，标志着对拓展减重、降糖领域有了新的进展。随着后续制剂管线丰富，
新品种陆续开发上量，我们预计规模效应将得到进一步加强，推动制剂板块盈利能力稳步提升。
毛利率持续改善，费用端加大投入
2025年公司整体毛利率26.36%（+2.51pct），盈利能力改善主要得益于高毛利的CDMO业务占比提升及低毛利业务的收
缩。费用方面，销售费用率5.60%（+0.28pct），管理费用率4.32%（+0.32pct），研发费用率6.25%（+0.91pct），财务
费用率-0.60%（+0.36pct），各项费用率有所上升，主要系公司为推动CDMO等业务发展加大投入。2025年经营活动产生的
现金流量净额12.20亿元，同比增长0.95%，现金流状况良好。其它财务指标基本正常。
未来展望：1）原料药：传统业务筑底企稳，医美、合成生物学贡献增量。公司作为国内特色原料药行业龙头企业，
原有成熟API业务筑底后有望企稳，同时公司近两年加大对医美、合成生物学等新兴业务投入，24年11月公司正式成立医
美及化妆品原料事业部，以合成生物学、化学合成、多肽等技术研发平台为支撑，持续发力医美及化妆品产业链上游，预
计26年将逐步贡献业绩弹性。
2）CDMO：D端M端齐发力。公司近年来在研发端持续投入，D端能力持续加强，在手项目数稳定增长，“漏斗型”结构
逐渐成型。同时持续完善合成生物学与酶催化、流体化学及多肽等技术平台，寡核苷酸合成技术平台能力也正处于加快提
升阶段。随着在手项目逐步向后导流，商业化阶段业绩贡献预计持续提升。
3）制剂管线丰富拉动增速：公司制剂业务加快推进“多品种”发展策略，截至25年底公司拥有涵盖化学药、中成药
共计120多个制剂品种，新立项品种26个，在研项目65个，随着研发管线逐步获批上市，26年制剂板块有望迎来加速发展
。
4）关注兽药弹性。公司原料药及CDMO板块均有一定兽药相关业务，API业务中兽药以抗生素主流品种为主，应用于动
物养殖和保健，同时公司在高端兽药CDMO研发与生产方面拥有丰富的经验。兽药板块部分主力品种此前受供求关系影响价
格发生较大波动，后续随着落后产能逐步出清，供给侧有望得到优化，看好公司兽药业务企稳回升。
盈利预测及投资评级
我们看好公司三大板块在新产能落地后的成长潜力，预计公司2026-2028年实现营收105.89、118.36以及132.71亿元
，同比增长8.23%、11.78%以及12.12%，实现归母净利润10.32、12.57以及15.33亿元，同比增长15.87%、21.79%以及21.9
6%，对应PE分别为19.15x、15.72x及12.89x，维持“买入”评级。
风险提示
|