研报评级☆ ◇000848 承德露露 更新日期：2026-10-06◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-08-24
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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2月内 3 0 0 0 0 3
3月内 3 0 0 0 0 3
6月内 6 0 0 0 0 6
1年内 6 0 0 0 0 6
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.61│ 0.63│ 0.61│ 0.68│ 0.73│ 0.78│
│每股净资产(元) │ 2.93│ 3.27│ 3.42│ 3.60│ 3.77│ 3.97│
│净资产收益率% │ 20.66│ 19.37│ 17.97│ 18.78│ 18.89│ 18.92│
│归母净利润(百万元) │ 638.13│ 666.24│ 627.10│ 696.37│ 747.16│ 799.03│
│营业收入(百万元) │ 2954.64│ 3287.29│ 3173.55│ 3481.67│ 3682.33│ 3908.17│
│营业利润(百万元) │ 844.47│ 879.83│ 832.77│ 923.00│ 990.67│ 1059.67│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-08-24 买入 维持 --- 0.70 0.75 0.80 中银证券
2026-08-16 买入 维持 12.07 0.71 0.77 0.84 国泰海通
2026-08-16 买入 维持 --- 0.66 0.70 0.73 东吴证券
2026-05-05 买入 维持 --- 0.69 0.77 0.83 中银证券
2026-04-28 买入 维持 11.23 0.69 0.72 0.78 国泰海通
2026-04-28 买入 维持 --- 0.64 0.69 0.71 东吴证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-08-24│承德露露(000848)1H26公司业绩实现双位数增长，基本盘杏仁露表现稳健 │中银证券 │买入
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承德露露发布2026年半年度报告，1H26公司实现营收15.4亿元，同比+11.3%，归母净利3.0亿元，同比+15.3%，其中2
Q26营收、归母净利增速分别为+4.9%、+15.2%。上半年公司业绩实现双位数增长，基本盘杏仁露表现稳健，公司成本红利
延续，产品结构及渠道结构优化下，推升公司盈利能提升。公司高分红、高股息特征显著，我们维持“买入”评级。
支撑评级的要点
低基数下，上半年营收及归母净利均实现双位数增长，现金流受兑付2025年末未到期供应商货款影响同比下滑幅度较
大。1H26年公司营收、归母净利分别为15.4亿元（+11.3%）、3.0亿元（+15.3%），其中2Q26营收4.0亿元，同比+4.9%，
归母净利0.5亿元，同比+15.2%。公司基本盘杏仁露淡旺季明显，礼赠场景突出，2025年上半年，在没有春节备货因素加
持下，公司营收同比下滑15.3%。低基数下，2026年上半年公司营收实现双位数增长。1H26公司经营活动产生的现金流净
额同比下降1.56亿元，与报告期内公司销售收现同比增加1.38亿元，兑付2025年末未到期万纳信债权凭证2.45亿元有关。
基本盘杏仁露表现稳健，水系列产品同比下滑。分产品来看，（1）1H26杏仁露营收14.4亿元，同比+10.5%，营收占
比93.6%，同比降0.6pct。2026年公司上新露露恒久经典系列（原味、五黑、五红、绿豆），丰富产品矩阵，优化产品结
构。1H26杏仁露系列毛利率49.4%，同比+2.7pct。1H26杏仁露销量、吨价增速分别为+7.8%、2.6%，我们判断2季度新品铺
货带动整体销量增长。其他植物蛋白饮料中，果仁核桃系列上半年营收0.7亿元，同比+81.6%，杏仁奶下滑幅度较大。（2
）2025年公司打破品类限制，推出中式养生水系列产品，1H26公司进一步拓展新口味及其他植物饮品，上新芭乐薏米水、
荔枝玉米须、苁蓉覆盆子、苹果黄芪饮、亦水亦茶（大麦茶、金银花菊花茶）等。1H26公司养生水系列产品实现营收0.29
亿元，同比-12.1%。养生水同比下滑，我们认为有两方面原因：第一，从行业层面来看，上半年养生水品类大盘整体下滑
，景气度下降。参考马上赢数据，2Q26饮料大类下，仅无糖即饮茶及即饮咖啡同比实现正增长，其他类目同比均出现下滑
，其中养生水品类同比下滑20.1%，公司水系列产品表现好于大盘。第二，从公司自身来看，养生水在产品定位及饮用场
景方面与杏仁露略有不同，因此在渠道复用方面存在差异。公司此前优势主要集中在传统流通渠道，对于便利店、新零售
渠道的拓展及销售能力培育方面仍需时间推进。1H26养生水毛利率为32.8%，同比-14.4pct。根据公司公告，淳安工厂预
计2026年10月投产，养生水系列产品将使用自有产能，有望优化毛利结构。
公司精耕基地北方市场，直销渠道表现亮眼，渠道结构优化。（1）分区域来看，1H26大本营北方市场实现营收13.6
亿元，同比+9.5%，营收占比88.6%，同比-1.5pct。中部区域及其他区域营收增速分别为11.8%、49.0%。截至2季度末，公
司经销商数量合计1009家，环比2025年末增加62家，其中北方市场增加66家至669家，中部地区同比增加6家至90家，其他
地区环比2025年末减少10家至250家。公司精耕北方基地市场，其他区域营收高增，或为线上直销贡献较多营收有关，而
非实体经销网络扩张。（2）从渠道类型来看，上半年公司采用差异化渠道运营策略，积极推进线上渠道产品销售，1H26
线上渠道实现营收1.8亿元，同比+51.1%，经销渠道营收13.6亿元，同比+7.5%。报告期内，公司共开发交通枢纽商店941
家，学校商店137家，餐饮店4022个，其中交通枢纽店开发数量同比增幅较大（+646家）。
成本红利延续，公司产品结构优化，推升整体盈利能力提升。（1）1H26年杏仁露吨价同比提升2.6%，毛利率同比提
升2.7pct至49.4%。原材料采购成本红利延续，叠加产品内部结构优化，推动整体毛利率提升。1H26公司毛利率同比提升1
.9pct至47.9%，其中2Q26毛利率为43.7%，同比提升3.2pct。（2）费用率方面，1H26年公司期间费用率为22.1%，同比提
升0.7pct。2Q26公司期间费用率为30.0%，同比提升1.4pct，其中销售费用率同比提升3.7pct至29.7%，其他费用率及税金
及附加比率表现平稳。报告期内，公司增加交通枢纽、餐饮、学校等场景铺设与线上平台推广，销售费用率有所抬升。受
益毛利率提升，费用率表现平稳，2Q26公司归母净利率同比提升1.1pct至12.3%，整体盈利能力稳健。
估值
公司为国内最大的杏仁露生产厂家，坚持“领潮植物饮品发展”战略。公司在植物饮料领域持续深耕，持续优化产品
矩阵。我们认为公司在产品、渠道布局上仍有较大的提升空间。公司高分红、高股息特征显著，2025年现金分红比例为81
.3%，当前股息率为6.0%。根据公司业绩，我们调整此前盈利预测，预计26至28年公司EPS分别为0.70、0.75、0.80元/股
，同比分别增13.2%、7.5%、7.3%，当前市值对应PE分别为11.9X、11.1X、10.3X，维持买入评级。
评级面临的主要风险
新周期原材料采购价格不及预期、新品拓展不及预期、渠道库存超预期。
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2026-08-16│承德露露(000848)2026年中报点评：“大年”主业稳健，持续创新盼突围 │东吴证券 │买入
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事件：公司公告2026年中报。2026H1公司实现营收15.40亿元，同比增长11.29%；实现归母净利润2.98亿元，同比增
长15.28%，扣非归母净利润2.96亿元，同比增长14.51%；其中26Q2现营收4.01亿元，同比增长4.92%，实现归母净利润0.4
9亿元，同比增长15.15%。中报主业表现好于市场预期。
淡季营收保持增长，半年度维系双位数增幅。26年春节较晚，是传统植物蛋白饮料的“大年”，26Q1营收和归母净利
均实现双位数增长，Q2为传统淡季，但公司仍实现营收近5%增长，我们认为主要得益于公司近年连续推进的终端精细化工
作，以及电商（上半年直销收入1.8亿元，同比增长51.08%）和新品（春糖会期间推出恒久经典系列，Q2铺货期）的贡献
。
成本低位+吨价提升，毛利率驱动盈利增长。25年杏仁成本低位，当前延续，包材马口铁也相对低位，因此25年和26H
1毛利率均同比明显提升，26H1公司毛利率同比提升1.87pct.至47.86%。此外核心产品杏仁露系列吨价提升也帮助改善毛
利率，26H1杏仁露系列销售单价同比提升约2.53%。26H1管理费用率1.90%，基本保持稳定。
成本红利期坚定创新投入，期待新品突围。公司处于有利的成本红利期，创新投入力度加大，公司于25、26年春季分
别推出新品“水系列”和“恒久经典系列”，其中水系列首年约实现0.83亿元营收，2026年转变营销投入方式提升费效比
，而26年3月推出的新品系列更鲜明偏向餐饮渠道，公司连续创新谋突破，期待起效。在渠道方面，公司坚定决心开拓南
方市场，积极拥抱并拓展新兴渠道资源，努力实现从传统单一渠道向全渠道的渗透和拓展，构建多元化的营销网络。同时
，公司大力推进数字化营销进程，利用数据驱动精准运营，提升市场响应效率与客户互动体验。公司推进营销和电商队伍
年轻化，电商业务近两年增长较为理想，上半年以线上为主的直销增幅在50%水位。
账面现金充沛，分红保障度高。公司2026年2季度末账面货币资金余额30.75亿元，丰厚的现金是持续分红的保障。公
司2025年度分红比例达到81.33%，为历史高水平；我们预计在半年度利润增长双位数情况下，年度有望延续高分红政策。
盈利预测与投资评级：进入销售大年营收增长确定性强，公司杏仁成本红利仍存，考虑到新品投入，我们略调整2026
/2027/2028年归母净利润预测为6.75/7.09/7.46亿元（前值6.54/7.05/7.25亿元），对应PE为12.6/12.0/11.4x，基于业
绩确定，分红回报高，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济面影响；新品不及预期、原料成本上升。
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2026-08-16│承德露露(000848)半年报点评：业绩增长良好，经营韧性体现 │国泰海通 │买入
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本报告导读：26H1公司继续保持收入利润良好增长，尤其是26Q2经营韧性较足。此外杏仁露和核桃露产品保持较快成
长。维持增持评级
投资要点：维持增持评级。考虑公司上半年良好业绩增长情况，我们调整26-28年EPS预测分别为0.71/0.77/0.84元（
原预测为0.69/0.72/0.78元）,结合可比公司估值情况，给予公司17倍的PE（2026E），目标价为12.07元，维持“增持”
评级。
业绩增长良好，26Q2体现经营韧性。26H1公司实现营收15.40亿元（YOY+11.29%），毛利率同比+1.87pct至47.86%（
判断系良好成本管控以及产品结构优化），期间费率同比+0.66pct（其中销售费率+1.23pct，管理费率+0.09pct，财务费
率-0.79pct），此外所得税率+2.50pct，最终归母净利率+0.67pct，归母净利润同比增长15.28%。单26Q2来看，公司实现
营收4.01亿元（YOY+4.92%），毛利率+3.23pct至43.70%，期间费率+1.40pct（其中主要系销售费率+3.72pct，以及财务
费率-2.85pct），此外所得税率为18.24%（+21.16pct），因此最终归母净利率+1.10pct，对应归母净利润同比增长15.16
%。
直营渠道快速成长，杏仁露/核桃露产品表现优异。26H1分产品来看：（1）杏仁露系列实现营收14.42亿元（YOY+10.
49%），实现毛利率49.39%（+2.65pct）。（2）果仁核桃系列实现营收6869.1万元（YOY+81.61%），实现毛利率22.56%（
-0.61pct）。（3）水系列实现营收2887.1万元（YOY-12.12%），实现毛利率32.82%（-14.41pct）。此外分渠道来看，（
1）直销渠道实现营收1.80亿元（YOY+51.08%），实现毛利率32.21%（-6.43pct）。（2）经销渠道实现营收13.60亿元（Y
OY+7.55%），实现毛利率49.93%（+3.25pct）。
持续丰富植物基布局。公司继续围绕“领潮植物饮品发展”战略，26H1推出了小露露
小马宝莉联名款、露露恒久经典系列（原味、五黑、五红、绿豆）、露露植本果味养生水（芭乐薏米水、荔枝玉米须
、苁蓉覆盆子、苹果黄芪饮）、亦水亦茶（大麦茶、金银花菊花茶），同时进一步拓展新口味及其他植物饮品，持续优化
产品结构。此外26年上半年公司共开发交通枢纽商店941家，学校商店137家，打造形象店2422个，举办宴会3067场，开发
餐饮店4022个。
风险提示：(1)食品安全风险，（2）需求不及预期，（3）竞争加剧。
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2026-05-05│承德露露(000848)2025年分红力度较大，1Q26实现良好开局 │中银证券 │买入
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承德露露发布2025年年报及2026年1季报，2025年公司实现营收31.7亿元，同比-3.5%，归母净利6.3亿元，同比-5.9%
，其中4Q25营收、归母净利增速分别为+7.9%、-1.5%。1Q26公司营收11.4亿元，同比+13.7%，归母净利2.5亿元，同比+15
.3%。2025年公司现金分红金额合计5.1亿元，分红力度大于往年。公司作为植物蛋白饮料龙头企业之一，基本盘稳健，新
品有望贡献增量，我们维持“买入”评级。
支撑评级的要点
公司基本盘稳健，1Q26实现良好开局。（1）2025年公司营收、归母净利分别为31.7亿元（-3.5%）、6.3亿元（-5.9%
），其中4Q25营收12.2亿元，同比+7.9%，归母净利2.4亿元，同比-1.5%。从季度间销售表现来看，2H25公司营收增速为+
8.3%，相比上半年有明显提速（1H25营收增速为-15.3%）。公司基本盘杏仁露淡旺季明显，礼赠场景突出，2025年在没有
春节备货因素加持下，公司销售小幅下滑。但如果平滑季度间波动，将4Q25+1Q26一起看，公司营收、归母净利增速分别
为+10.7%、6.5%，整体业绩表现稳健。（2）产品端来看，2025年杏仁露营收29.9亿元（-6.3%），营收占比94.2%，同比
降2.8pct。其他植物蛋白饮料中，果仁核桃系列营收0.9亿元，同比+4.7%。2025年公司打破品类限制，推出中式养生水系
列产品，实现营收0.8亿元。目前已上市的产品有枸杞桑葚饮、桂圆姜枣饮、陈皮乌梅饮、枇杷秋梨饮等产品。考虑到新
品的品牌调性及饮用场景与老品存在差异，因此在渠道铺货及产品营销方面仍需时间培育。（2）分区域来看，大本营北
方市场占比90.3%，营收同比-4.1%。截至2025年末，公司经销商合计947家，其中北方区域603家，同比基本持平，其他区
域新增36家至260家，中部区域同比减少10家至84家。（4）从渠道类型来看，公司以经销渠道为主。2025年直销平台营收
1.9亿元，同比+15.8%，经销渠道营收29.9亿元，同比-4.5%。2024年，公司共开发交通枢纽商店631家，学校商店825家，
餐饮店10100个。
成本红利延续，销售费用率提升扰动2025年净利率表现。1Q26毛利率及净利率表现稳健。（1）自24年3季度末起，杏
仁采购价格下降超30%，考虑到公司会对原材料提前储备，我们判断2025年原材料成本红利延续。根据公司公告，2025年
杏仁露吨价同比提升1.6%，毛利率同比提升3.9pct至45.5%。原材料采购成本下降推动公司整体毛利率提升，2025、1Q26
公司毛利率同比分别提升3.8pct、1.2pct。（2）费用率方面，2025年公司期间费用率为17.5%，同比提升4.2pct，其中销
售费用率同比提升4.1pct至16.8%，主要与新品上市，公司加大市场费用投放有关。其他费用率及税金及附加比率表现平
稳。费用率扰动下，2025年公司归母净利率同比降0.5pct至19.8%。1Q26公司期间费用率为19.3%，同比基本持平，归母净
利率为21.8%，同比提升0.3pct，整体盈利能力稳健。
2025年分红力度为历史较高水平，高股息特征显著。2025年，公司拟年度现金分红5.1亿元，现金分红比例为81.3%，
为历史较高水平，分红力度超出我们预期。根据我们测算，公司当前股息率达5.6%，高分红、高股息特征显著。公司于20
25年11月完成股份回购，回购股份占公司总股本2.98%，回购金额合计2.9亿元，回购股份用于注销，增厚股东回报。
估值
公司为国内最大的杏仁露生产厂家，坚持“领潮植物饮品发展”战略。公司在植物饮料领域持续深耕，大健康风潮下
，陆续推出养生水、五红&红黑口味的玻璃瓶露露，持续优化产品矩阵。我们认为公司在产品、渠道布局上仍有较大的提
升空间。根据公司业绩，我们调整此前盈利预测，预计26至28年公司归母净利润分别为7.1、7.8、8.5亿元，同比分别增1
2.9%、10.7%、8.5%，当前市值对应PE分别为12.8X、11.5X、10.6X，维持买入评级。
评级面临的主要风险
新周期原材料采购价格不及预期、新品拓展不及预期、渠道库存超预期。
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2026-04-28│承德露露(000848)年报&一季报点评：顺利开门红，盈利能力提升 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
公司26Q1顺利实现开门红，同时盈利能力稳定。此外新品水系列25年推出市场打下良好基础，期待26年继续延续较好
成长。维持增持评级。
投资要点：
维持增持评级。我们上修2026-2027年EPS预测分别为0.69/0.72元（原预测为0.63/0.71元）,新增27年0.78元预测。
结合可比公司估值情况，给予公司17倍的PE（2026E），目标价为11.73元/股，维持“增持”评级。
春节错期致营收下滑。25年受春节错期影响，公司实现营收31.74亿元（YOY-3.46%）,实现归母净利润6.27亿元（YOY
-5.86%）。具体拆分来看，25年毛利率+3.80pct（主要系原材料成本下行），期间费用+4.18pct（其中销售费率+4.09pct
，系电商运营、新市场开发、新产品上市等方面投入增加），最终归母净利-0.50pct。
26Q1良好开门红，盈利能力重新上行。26Q1公司实现营收11.39亿元（YOY+13.73%），实现归母净利润2.48亿元（YOY
+15.31%）。具体拆分来看，26Q1毛利率+1.23pct，期间费率+0.62pct（其中主要系销售费率+0.53pct），最终归母净利
率+0.30pct。此外25Q4+26Q1合计来看，公司营收同比增长10.66%，维持较好成长表现。
新品水系列全年销售突破8000万实现良好基础。25年分产品来看，公司杏仁露营收同比下滑6.25%，不过新品水系列
全年实现营收8311.8万元，为后续发展打下良好基础。此外25年分渠道来看，经销渠道同比下滑4.46%，直销渠道同比增
长15.80%。
26年新产能落地，期待第二曲线延续较快成长。2025年公司围绕“领潮植物饮品发展”战略，持续优化公司产品矩阵
，建立产品创新体系，推出了露露植本系列。未来公司将继续围绕植物饮品，大力开展品类创新与升级，通过逐渐丰富的
产品品类，不断拓展新消费人群和消费场景。此外露露植饮（淳安）有限公司“年产15万吨露露系列饮料建设项目”预计
2026年10月正式投产。我们预计随着新产能落地，以及新渠道持续铺货，看好新品水系列延续良好增长势能，成为公司业
绩支撑第二曲线。
风险提示：（1）食品安全风险，（2）需求不及预期，（3）竞争加剧。
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2026-04-28│承德露露(000848)2025年报及2026一季报点评：年度分红大超预期，26开局增│东吴证券 │买入
│长良好 │ │
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事件：公司公告2025年报和2026年一季报。2025年公司实现营收31.74亿元，同比下降3.46%；实现归母净利润6.27亿
元，同比下滑5.87%，扣非归母净利润6.24亿元，同比下降5.07%；26Q1实现营收11.39亿元，同比增长13.73%，实现归母
净利润2.48亿元，同比增长15.31%，扣非归母净利润2.47亿元，同比增长14.51%。
25年春节错配营收压力较大，但成本红利突出，新品投入大导致净利润率小幅下降。公司25年营收受季节性因素影响
较大，25年春节较早致使25Q1即出现营收同比下滑18.36%，下半年营收增长回正，但26年春节较晚，全年仍同比下滑3.46
%。2025年综合毛利率44.74%，同比提升3.80pct，主因主要原料苦杏仁和马口铁包材价格低位，成本红利突出，从吨价看
，杏仁露主产品同比提高了约1.63%。销售费用率对净利润率影响最大，2025年公司推新品养生水进行了较大的专项营销
费用投放，归母净利润率同比小幅下降0.51pct至21.81%。
小大年切换，2026Q1营收盈利双增长双位数，全年继续推新品拓渠道谋突破。2026年春节较晚，但2025Q4公司仍积极
作为，当期营收12.18亿元，同比增长7.94%，在此情况下，2026Q1依然实现开门红，营收增长13.73%。由于低价杏仁原料
仍在使用期，加上销售增长的规模效应，26Q1综合毛利率49.32%，同比提升1.23pct。25年推出的水系列首年约实现0.83
亿元营收，2026年将转变营销投入方式提升费效比，而26年3月推出的新品系列也将进入推广期，公司连续创新谋突破，
期待起效。在渠道方面，公司坚定决心开拓南方市场，积极拥抱并拓展新兴渠道资源，努力实现从传统单一渠道向全渠道
的渗透和拓展，构建多元化的营销网络。同时，公司大力推进数字化营销进程，利用数据驱动精准运营，提升市场响应效
率与客户互动体验。公司推进营销和电商队伍年轻化，电商业务近两年增长较为理想。
2025年度拟分红5.1亿元，大幅超预期。公司2025年末账面货币资金余额40.32亿元，丰厚的现金是持续分红的保障。
公司2025年度分红拟分配5.1亿元，分红比例达到81.33%，为历史高水平，据最新市值计算股息率接近6%。公司当前具备
“强分红+成长”双属性。
盈利预测与投资评级：进入销售大年营收增长更确定，公司杏仁成本红利仍存，考虑到包材涨价和新品投入，我们调
整2026/2027年归母净利润预测为6.54/7.05亿元（前值6.93/7.53亿元），新增预测2028年为7.25亿元，对应PE为13.1/12
.2/11.8x，基于业绩确定，分红回报高，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济面影响；产品老化而新品不及预期、原料成本上涨等。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2026-09-16│承德露露(000848)2026年9月16日投资者关系活动主要内容
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承德露露股份公司于2026年9月16日在公司通过全景网“投资者关系互动平台”（https://ir.p5w.net）采用网络远
程的方式召开业绩说明会举行投资者关系活动，参与单位名称及人员有投资者网上提问，上市公司接待人员有1、总经理
丁兴贤，2、副总经理、财务负责人刘明珊，3、副总经理孙威。 查看原文
http://static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-09-16/1225568069.PDF
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