研报评级☆ ◇000877 天山股份 更新日期：2026-10-31◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-10-26
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 0 1 0 0 0 1
1月内 0 1 0 0 0 1
2月内 1 1 0 0 0 2
3月内 1 2 0 0 0 3
6月内 1 2 0 0 0 3
1年内 3 4 0 0 0 7
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.23│ -0.10│ -1.03│ -0.42│ -0.07│ 0.17│
│每股净资产(元) │ 9.71│ 11.62│ 10.59│ 9.95│ 9.80│ 9.96│
│净资产收益率% │ 2.34│ -0.87│ -9.68│ -4.08│ -0.70│ 1.67│
│归母净利润(百万元) │ 1965.14│ -717.93│ -7290.86│ -2970.67│ -463.93│ 1215.00│
│营业收入(百万元) │ 107379.96│ 86995.14│ 74495.75│ 70857.00│ 71555.67│ 72703.33│
│营业利润(百万元) │ 2576.11│ -128.37│ -6649.43│ -3011.33│ -468.00│ 1635.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-10-26 增持 维持 4.22 -0.78 -0.18 0.16 华泰证券
2026-09-06 买入 维持 --- 0.02 0.12 0.19 长江证券
2026-08-28 增持 维持 4.31 -0.49 -0.14 0.17 华泰证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-10-26│天山股份(000877)Q4毛利率有望环比改善 │华泰证券 │增持
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公司发布2026年三季报，26Q1-Q3实现营收471.10亿元（yoy-14.25%），归母净利-48.44亿元（上年同期-10.60亿元
）；其中26Q3实现营收169.50亿元（yoy-10.59%，qoq-4.91%），归母净利-16.51亿元（上年同期-1.36亿元，Q2为-16.98
亿元），略好于我们此前的预期（-17亿元），主要得益于信用减值损失环比显著减少。水泥行业虽然需求继续承压，但
随着近期广东超产治理的落地，已经带动华南价格明显反弹，沿长江等地也通过行业错峰自律推动价格回升，我们认为中
期在超产治理+双碳政策导向下供给约束有望趋严，叠加行业大面积亏损下供给自律的强化，景气有望迎来修复，公司作
为全国性布局完善的水泥龙头有望受益，维持“增持”评级。
Q3量价继续承压，销量表现仍优于行业，Q4毛利率有望环比改善
1）26Q3公司收入同比-10.6%，环比-4.9%，预计主要受全国水泥需求下行、市场竞争加剧、价格同比走低的影响，据
数字水泥网，Q3全国P.O42.5散装水泥均价同比-7.6%。1-9月公司外销水泥熟料约1.4亿吨，同比约-3%，降幅小于全国水
泥产量8.6%的降幅，反映公司份额止跌企稳。此外公司1-9月销售商品混凝土约0.5亿方，同比基本持平，外销骨料约0.96
亿吨，同比约+4%。2）26Q3公司毛利率为10.6%，同比下降6.9pct，环比下降3.2pct，预计主要受水泥销量和价格下降影
响，但公司紧抓精细管理，降本控费，水泥熟料、商品混凝土及骨料成本同比均有不同程度下降。3）Q4受原燃材料价格
上涨推动，叠加广东超产整治和其他区域错峰生产导致供给收缩，企业为提升盈利积极推涨价格，除华南地区价格明显反
弹外，长三角等地涨价也逐步落地，我们预计Q4全国价格有望震荡回升，推动公司毛利率底部改善。
Q3期间费用率小幅上升
1）26Q3单季期间费用率同比提升0.7pct至17.2%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.03/+1.2/-0.9/+0.4p
ct，预计主要是分母端收入规模下滑所致。2）公司26Q3单季净利率为-10.1%，同比下降9.8pct，环比提升0.3pct，表现
好于毛利率主要得益于信用减值损失环比减少；除毛利率下滑外，Q3资产处置收益为-1.10亿元，同比减少2.63亿元，对
盈利形成拖累。
资本开支继续收缩，负债率有所上升
1）26Q1-Q3公司实现经营活动净现金流11.1亿元，同比少流入37.6亿元，主要受主业盈利同比下降的影响，但相比上
半年实现了回正，反映主业现金流仍有支撑。2）26Q1-Q3公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为39.8
亿元，同比-25.4%，资本开支进一步压缩。3）截至26Q3末，公司资产负债率为69.22%，较2025年末提升2.38pct，反映盈
利下行背景下杠杆水平有所升高。
盈利预测与估值
考虑到水泥需求仍然承压，Q3行业竞争加剧叠加煤炭成本上升导致公司亏损超出我们此前预期，我们下调盈利预测，
预计公司26-28年归母净利润为-56/-13/11亿元（前值-35/-10/12亿元）。我们预计公司26年BVPS为9.81元，继续给予0.4
3x26年PB，较公司21Q4以来平均PB折价44%，下调目标价至4.22元（前目标价4.31元，基于26年BVPS=10.09元），维持“
增持”评级。
风险提示：供给侧政策落地和执行不及预期，水泥需求下降超预期，行业竞争加剧的风险，资产、信用减值风险。
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2026-09-06│天山股份(000877)需求承压，静待景气修复 │长江证券 │买入
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事件描述
公司披露2026年中报：实现营业收入301.60亿元，同比下降16.18%；归母净利润-31.93亿元，同比下降245.51%。
事件评论
投资端继续收缩，行业景气底部。自上而下来看，2026H1全国固定资产投资（不含农户）同比下降5.7%，基础设施投
资同比下降2.4%，房地产开发投资同比下降18.0%，房屋新开工面积同比下降23.4%；基建与地产两大核心下游均为负增长
，导致2026H1全国水泥产量7.36亿吨，同比下降8.0%，行业整体处于亏损状态。
价格回落导致盈利能力下降。2026H1公司销售水泥熟料约0.9亿吨，降幅明显小于行业，海外增长较快；销售商混约0
.3亿方，同比下滑12%左右；销售骨料约0.6亿吨，同比小幅增长4%左右。我们测算：1、2026H1水泥及熟料吨收入209元/
吨，同比下降41元/吨；吨成本192元/吨，同比下降11元/吨；吨毛利18元/吨，同比下降30元/吨，水泥板块毛利率同比下
降10.6个pct至8.6%；2、2026H1公司骨料吨收入32元/吨，同比下降3元/吨，吨毛利9元/吨，同比下降1元/吨，毛利率26.
9%仍显著高于水泥板块；3、2026H1公司商混单方收入280元/方，同比下降17元/方，单方毛利41元/方，同比基本持平，
毛利率同比提升0.8个pct至14.5%。
费用刚性与坏账计提加大亏损。2026H1公司销售、管理、研发、财务费用分别为5.70、33.86、2.55、14.67亿元，合
计56.79亿元，同比下降10.5%，但由于收入下降，期间费用率同比上行约1.2个百分点至18.8%。此外，因商混板块应收账
款结构变化、长账龄款项增加，上半年应收款项及其他应收款计提坏账准备7.1亿元。最终2026H1公司实现扣非归母净利
润-35.50亿元；期末资产负债率68.54%，较2025年末上升1.71个pct。
海外是当前最确定的增量，平台化运营持续推进。2026H1海外公司销售水泥熟料154万吨，同比增长57%；海外区域实
现营业收入9.86亿元，同比增长70.21%（2025年公司海外业务毛利率40.30%，显著高于国内）。公司以中材水泥作为国际
化平台，突尼斯并购项目完成管理融合并取得欧盟CE认证、销入欧洲市场，哈萨克斯坦阿克托别3500t/d绿地项目推进，
津巴布韦轻资产运营试点落地。
投资建议：当前水泥行业处于底部，全行业陷入亏损，公司业绩同样承压，当前PB约为0.35倍，处于历史较低水平。
风险提示
1、需求持续偏弱；2、骨料价格持续走低。
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2026-08-28│天山股份(000877)水泥价格下行+信用减值拖累盈利 │华泰证券 │增持
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天山股份发布2026年中报：26H1实现营业收入301.60亿元，同比下降16.18%；归母净利润-31.93亿元，同比增亏22.6
9亿元；扣非归母净利润-35.50亿元，同比增亏24.64亿元。Q2单季实现营业收入178.25亿元，同比下降15.25%；归母净利
润-16.98亿元，同比由盈转亏。公司上半年归母净利落在预告区间（-33.6至-28.0亿元）内。我们认为公司作为全国性布
局完善的水泥龙头，成本持续优化，在计提大额减值后有望轻装上阵，水泥行业虽然短期需求承压，但双碳+“反内卷”
导向下，中长期产业政策对行业供给侧的约束有望进一步趋严，维持“增持”评级。
水泥量稳价降，海外业务稳步拓展
1）水泥及熟料业务实现收入188.48亿元，同比下降17.06%，毛利率8.56%，同比下降10.67pct。公司水泥熟料销量约
0.9亿吨，同比基本持平，好于全国上半年水泥产量6.0%的降幅，预计公司份额止降企稳。2）我们测算1H26水泥及熟料吨
均价、吨成本和吨毛利分别约为209、192和18元，分别同比下降约42/11/30元。均价下降幅度较大，主要受国内下游基建
地产需求较弱、市场价格竞争加剧的影响，拖累吨毛利表现。虽然煤炭及原材料价格下降、生产技术优化和采购降本推动
成本改善，但尚不足以对冲价格下跌。3）商混/骨料业务分别实现收入84.04/19.17亿元，同比分别下降17.29%/4.07%，
毛利率分别为14.50%/26.85%，同比分别提升0.82pct/下降0.26pct，商混、骨料业务整体盈利能力相对稳定。4）26H1海
外公司销售水泥熟料154万吨，同比增长57%，营业收入同比增长70%至9.86亿元，毛利率同比+6.8pct至46.7%。
信用减值计提拖累盈利
1）26H1公司销售、管理、研发及财务费用分别为5.70、33.86、2.55、14.67亿元，同比-17.8%、+0.5%、-58.7%、-1
1.8%，期间费用合计同比下降10.5%，反映费用端继续压缩，但期间费用率同比提升1.20pct至18.83%，主要是分母端收入
下降影响。2）26H1公司计提信用减值损失6.82亿元，同比增加4.50亿元，主要受商混板块应收账款结构变化及长账龄款
项增加影响，进一步拖累利润。3）26H1公司实现资产处置收益3.21亿元，同比增加3.36亿元，一定程度上对冲了主业经
营下行和减值的影响。
资本开支继续收缩
1）26H1公司经营活动现金流净额为-9.30亿元，同比减少28.73亿元、由正转负，主要受盈利下降、经营活动现金流
入减少影响；2）26H1公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为22.14亿元，同比下降38.2%，资本开支
继续收缩。3）26年二季度末公司资产负债率为68.54%，较2025年末提升1.71pct，负债率小幅上升。
盈利预测与估值
基于国内需求持续偏弱，超产治理等供给侧政策落地慢于预期，行业价格竞争阶段性加剧，我们下调公司26-28年归
母净利润预测至-35/-10/12亿元（前值分别为0.7/4.5/11.8亿元），预计公司26年BVPS为10.09元（前值10.60元）。考虑
公司中期业绩仍然承压，我们给予0.43x26年PB，较公司21Q4以来平均PB折价45%，下调目标价至4.31元（前目标价5.41元
，基于0.51x26年PB，较公司21Q4以来平均PB折价36%），维持“增持”评级。
风险提示：供给侧政策落地和执行不及预期，水泥需求下降超预期，行业竞争加剧的风险，资产、信用减值风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：11家
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2026-08-28│天山股份(000877)2026年8月28日投资者关系活动主要内容
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一、介绍公司 2026 年上半年经营概况
2026 年上半年，面对复杂严峻的外部环境，公司坚持“高质量发展提升年”主线，秉持“内外兼修、内功托底”的
经营思路，对内深化三精管理、降本节支控费，对外推进行业生态建设、积极应对市场变化。报告期内，公司实现营业收
入 301.60 亿元，同比下降 16.18%；归属于上市公司股东的净利润为-31.93 亿元。业绩波动主要受需求下行、产品售价
大幅回落的影响；同时应收账款账龄结构变化，上半年应收款项及其他应收款计提坏账准备7.1 亿元，对当期利润带来一
定影响。但公司核心业务保持稳定运转，全产业链协同发力，整体销量与行业需求变化趋势基本匹配。2026 年上半年经
营亮点主要体现在以下几个方面：
1.三精管理持续深化，降本控费成效显著。公司优化严控资本开支，上半年资本开支 35 亿元，同比下降约 20 亿元
。加强采购管理，巩固供应链全链条改革成果。不断提升财务管理能力，费用管控切实有效。销售费用同比减少 17.80%
，财务费用同比减少 11.75%。三大业务内部协同持续深化，实现水泥熟料、商混、骨料销售成本持续下降，运营绩效体
现韧劲。
2.转型升级取得突破，细分赛道加快耕耘。在高端化业务方面，依托嘉华特水作为特种水泥业务平台，持续深耕细分
赛道。公司加快特种水泥生产基地建设，通过“技术响应+项目定制”方式拓展新质材料业务。特种水泥销量同比增长。
上半年油气田材料、特种工程材料、装饰维修材料销量均实现不同程度增长，油井水泥、化学制剂产品成功拓展新的海外
市场。数字化纵深推进，线上业务稳中有进。公司加快统一数字化平台建设，全新上线司机端小程序，进一步完善对外销
售服务平台的生态闭环，积极拓宽建材品类；绿色化进展顺利，2026 年上半年，公司向市场推广包括获得“中国低碳产
品认证”的水泥产品及获得“绿色建材产品认证”的商品混凝土产品，其中具有绿色属性的水泥产品销量超 3000 万吨。
3.国际化业务积极布局，海外收益稳健增长。上半年海外公司销售水泥熟料 154 万吨，同比增长 57%，实现营业收
入增长 70%，毛利率 46.70%，验证国际化战略的盈利潜力。项目布局方面，哈萨克斯坦阿克托别市 3500t/d 熟料水泥生
产线建设项目推进建设；赞比亚、突尼斯公司相继落地“水泥+商混”“水泥+骨料”融合业态；突尼斯项目实现水泥熟料
综合销量同比增长，生产成本压降、质量稳定性增强。海外 ESG 建设同步提速，跨国经营与资源整合能力持续提升。下
半年，水泥行业仍然面临内需复苏动能偏弱，地产深度调整，稳增长压力仍存诸多不确定因素等挑战。随着更加积极有力
的宏观政策持续落地显效，反内卷政策和共识的进一步深化，行业逐步进入结构性分化和优化升级的阶段。产业链加速走
向智能化、绿色化、融合化转型，天山股份充分发挥集团优势、规模优势、产业链优势、区位和品牌优势、技术优势等，
动态优化资源配置，在赛道拓展中提升差异化竞争优势。并将始终如一以提高盈利能力为核心推动行业生态建设，供给侧
结构性改革。推动行业和公司的经营质效改善，回馈广大股东。
二、交流互动环节主要内容
1.下半年国内水泥行业需求如何展望？
答：2026 年上半年，全国累计水泥产量 7.36 亿吨，同比下降 8%，产量为近年同期最低水平。展望下半年，伴随稳
增长政策持续落地，为保障“十五五”规划平稳开局，财政投资力度有望加大，预计下半年需求较上半年有望略有回暖。
2.对今年后续国内水泥价格的展望，影响因素？
答：近期国内部分区域水泥价格止跌企稳，预计第四季度水泥价格整体呈波动回升态势。主要受以下方面因素影响：
一是季节性需求改善，第四季度为传统施工旺季，部分“十五五”项目开始启动，预计四季度需求环比三季度有所改善；
二是供给约束加强，华北、重庆等区域陆续进入冬季错峰期，叠加产能管理等政策加快推进，供给收缩有助于支撑价格。
3.公司在降本方面，未来还有多大挖潜空间？
答：成本下降主要是重组后的整合优势及规模效应和协同效应的发挥，公司制定有详细的成本费用节约计划及指标提
升行动方案，运用资源配置、集中采购、技术改造等有效举措，精细对标，深度帮扶，大力推广最佳实践，强化月度跟踪
，最大可能降本。内部挖潜方面，未来还有一定降本空间，公司将通过持续深化全面降本行动方案以及技术创新等举措强
基固本。
4.水泥行业纳入碳交易市场的影响？
答：水泥行业纳入全国碳交易市场，短期对成本影响小，中长期看对水泥企业在生产运营、数据管控、交易成本、节
能减碳投资等方面都将造成重大影响，随着碳配额从基本满足到从紧降低，政策更严标准更高，将有效促进行业去产能，
进而影响竞争力和供需格局。
5.公司目前海外业务覆盖哪些重点区域？在目标市场选择、资源协同上，有何策略？
答：面对国内水泥行业发展新态势，公司加快结构调整、转型升级、国际化发展步伐，积极响应国家“走出去”号召
。中材水泥作为公司海外投资运营平台，截至 2026 年 6月底，在突尼斯、赞比亚、尼日利亚、蒙古国共计拥有水泥产能
350 万吨、熟料产能279 万吨、商混产能 50 万方、骨料产能 360 万吨、烧结砖年产能6,000 万块。上半年，公司国际
化业务继续保持了盈利态势，后续我们将力推重点项目落地，持续拓展国际市场。在发展模式上，公司在总体以并购方式
为主绿地项目为辅，同时也将考虑租赁等轻资产模式。
6.公司 2026 年的资本开支计划？
答：公司针对 2026 年的资本开支做了中期调整，计划同比稳中有降，资本支出以经营情况安排为主，投资支出主要
集中在海外业务、资源优化、项目建设、节能降耗、环保开支等领域。
三、风险提示：本次投资者交流活动如涉及对行业的预测、公司发展战略规划、经营计划等相关内容，不能视作公司
或管理层对行业、公司发展或业绩的承诺和保证，敬请广大投资者注意投资风险。
公司对长期以来关注和支持公司发展的投资者表示衷心感谢，欢迎广大投资者继续通过“互动易”提问、投资者热线
等形式与公司保持沟通和交流。
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