研报评级☆ ◇000975 山金国际 更新日期：2026-08-19◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-07-21
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 1 0 0 0 0 1
2月内 1 0 0 0 0 1
3月内 1 0 0 0 0 1
6月内 13 6 0 0 0 19
1年内 13 6 0 0 0 19
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.51│ 0.78│ 1.07│ 2.02│ 2.77│ 3.33│
│每股净资产(元) │ 4.16│ 4.67│ 5.37│ 6.76│ 8.71│ 10.99│
│净资产收益率% │ 12.32│ 16.74│ 19.92│ 30.06│ 32.45│ 31.42│
│归母净利润(百万元) │ 1424.30│ 2173.11│ 2971.66│ 5592.87│ 7689.65│ 9245.99│
│营业收入(百万元) │ 8105.72│ 13585.44│ 17098.60│ 21587.04│ 26245.31│ 30186.56│
│营业利润(百万元) │ 2097.09│ 3180.62│ 4304.45│ 8136.91│ 11176.91│ 13738.49│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-07-21 买入 首次 --- 1.83 2.67 3.27 华源证券
2026-05-12 买入 维持 --- 1.89 2.37 3.05 太平洋证券
2026-05-07 买入 维持 --- 1.97 2.43 3.01 中邮证券
2026-05-05 买入 维持 --- 2.16 3.04 3.63 开源证券
2026-05-02 买入 维持 36.7 2.04 2.64 3.01 国投证券
2026-04-25 买入 维持 --- 2.03 2.95 3.53 东吴证券
2026-04-23 增持 维持 --- 2.12 2.82 3.04 申万宏源
2026-04-23 增持 维持 --- 2.26 2.80 3.63 联储证券
2026-04-22 买入 维持 40.82 2.19 3.22 3.53 华泰证券
2026-03-27 买入 维持 --- 1.88 2.48 2.99 天风证券
2026-03-26 增持 维持 --- 2.26 2.80 3.63 联储证券
2026-03-20 买入 维持 --- 1.81 2.50 3.08 华安证券
2026-03-09 买入 维持 --- 2.12 2.68 3.02 银河证券
2026-03-09 增持 维持 --- 1.81 2.86 3.73 东兴证券
2026-03-09 增持 维持 --- 2.08 2.80 3.46 国信证券
2026-03-08 买入 维持 37.32 1.72 2.58 2.76 华创证券
2026-03-07 买入 维持 --- 1.89 2.37 3.05 太平洋证券
2026-03-07 买入 维持 50.02 2.19 3.22 3.53 华泰证券
2026-03-06 增持 维持 --- 2.03 3.39 4.32 方正证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-07-21│山金国际(000975)资源禀赋筑就成本优势，增量项目驱动成长兑现 │华源证券 │买入
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国内领先的黄金生产商，山金入主形成“一体两翼”战略布局。公司于2013年通过收购玉龙矿业切入有色金属矿采选
业务，截至2025年底黄金储量排行全国第四，矿石品位高、盈利能力强。2023年山东黄金入主公司成为第一大股东后，公
司实现了“国有规范+民营活力”的双重优势融合，叠加双方在资源、资产开发、融资等方面形成的协同效应，有望持续
助推公司业绩增长。
经营业绩持续稳健增长，成本优越铸就效益领先。2022-2025年公司营业收入和归母净利润年复合增速分别为26.83%
、38.26%，2025年度公司黄金全维持成本约207元/克（汇率取1美元=7.14人民币），位于全球黄金开采全维持成本曲线前
10%，且大幅低于全球前十大黄金生产商的平均成本。弗若斯特沙利文的数据显示，公司是中国上市的黄金公司中按黄金
矿产毛利率及黄金矿产成本计盈利能力最强、成本效益领先的黄金生产商。
内增外拓协同持续发力，高产能成长性路径清晰。2025年公司实现新增资源金金属量16.62吨、银金属量296.57吨，
据公司H股上市申请资料披露，TwinHills及芒市华盛金矿建成投产、青海大柴旦后期扩产完成后，公司黄金年产量或将从
2025年的7.60吨增长超64%达12.5吨，我们认为公司业绩有望随之实现加速释放。
港股上市进程加快推进，全球战略布局纵深发展。2025年6月公司启动发行H股的上市前期筹备工作，我们认为港股上
市有望赋能其加速推进全球化资源布局与产能拓展，持续优化资本结构与融资渠道，同时可充分依托境外资本市场的资金
优势进一步夯实盈利韧性，全面提升核心竞争力。
盈利预测与评级：综上所述我们认为，公司作为国内领先的高品位低成本黄金矿企，内增外拓协同持续发力下成长路
径清晰，叠加全球战略布局纵深发展有望持续实现量价齐升。我们预测公司2026-2028年分别实现归母净利润50.83、73.9
9、90.58亿元，按2026年7月17日收盘价计算的PE为10.12、6.95、5.68倍。选择同为黄金/白银矿业上市公司的山东黄金
、赤峰黄金、盛达资源作为可比公司，三家可比公司按2026年7月17日Wind一致预期计算的2026年平均PE为11.21x，首次
覆盖给予山金国际“买入”评级。
风险提示：金属价格波动风险、安全和环保风险、项目建设进度不及预期风险。
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2026-05-12│山金国际(000975)量稳价升，一季度业绩实现高增 │太平洋证券 │买入
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事件：2026年一季度公司实现营业收入59.4亿元，同比+37.4%，环比+182.4%；归母净利润13.9亿元，同比+100.9%，
环比+172.2%；扣非净利润14.5亿元，同比+106.1%，环比+147.7%。
矿产金产量同比略降，矿产银产量同比提升。（1）产量：2026Q1公司矿产金产量1.7吨，同比-6.8%，环比-17.9%，
完成全年目标中值的22%；矿产银产量24.8吨，同比+12.6%，环比-45.9%。（2）销量：2026Q1公司矿产金销量2.0吨，同
比+0.5%，环比+80.5%；矿产银销量33.7吨，同比+44.2%，环比+5.4%。公司Osino金矿有望于2027年上半年投产，将成为
公司重要的增长动力。
售价大幅提升带动收入高增，成本优势显著。（1）收入：2026Q1公司矿产金/矿产银收入分别为21.8/6.1亿元，同比
分别+63.1%/+314.4%，环比分别+107.8%/+116.6%；（2）毛利率：毛利率分别为84.6%/78.2%，同比分别+7.0pct/+16.6pc
t，环比分别-1.8pct/+27.5pct；（3）销售均价：2026Q1公司矿产金/矿产银销售均价分别为1069.7/18.0元/克，同比分
别+62.3%/+187.3%，环比分别+15.1%/+105.5%；（4）单位销售成本：2026Q1公司矿产金/矿产银单位销售成本分别为165.
2/3.9元/克，同比分别+11.7%/+63.1%，环比分别+30.7%/-9.1%，成本控制能力突出。
盈利能力强劲，资产负债率处于较低水平。2026Q1公司ROE为8.6%，同比+3.5pct，盈利能力持续提升；期间费用率为
2.3%，同比-0.4pct，较为稳定；截至2026Q1，公司资产负债率为22.6%，同比+4.5pct，环比+4.0pct，处于较低水平。
投资建议：我们维持2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为52.5/65.7/84.7亿元。公司成本
控制能力优异，随着未来Osino金矿投产，公司产量增长弹性较大，维持“买入”评级。
风险提示：价格大幅下跌；项目进度不及预期；美联储紧缩超预期
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2026-05-07│山金国际(000975)Q1业绩充分释放，静待海外项目增厚利润 │中邮证券 │买入
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公司发布26年Q1财报，实现归母净利润13.94亿元
2026Q1，公司实现营业收入59.38亿元，同比增长37.41%，归母净利润13.94亿元，同比增长100.89%，单季度利润再
创历史新高。经营活动产生的现金流量净额24.90亿元，同比增长153.68%。
产量：产量稳定，释放部分库存
2026Q1，公司矿产金产量保持平稳，各矿种释放部分库存，助力业绩释放。26Q1，公司矿产金产量为1.65吨，同比下
降0.12吨，基本保持稳定；实现销量2.04吨，释放部分库存。其他金属品种方面，矿产银产量24.83吨，销量33.74吨；铅
精粉产量1645.95吨，销量2160.50吨；锌精粉产量2523.11吨，销量3208.56吨。
成本：略有上升，绝对值仍处低位
2026Q1，公司矿产金合并摊销前单位成本为148.63元/克，合并摊销后单位成本为165.16元/克。矿产银方面，合并摊
销前单位成本为3.37元/克；合并摊销后单位成本为3.93元/克。公司单位成本相比25Q1存在不同程度上行，主要系公司产
量下降导致，但绝对值仍处同业低位，成本优势依然显著。
项目建设稳步推进，Osino项目27年有望释放利润
公司项目建设有序推进，青海大柴旦青龙沟金矿扩建项目及输变电站工程按计划推进，新建尾矿库完成前期手续；黑
河洛克选厂技改工程投产见效；玉龙矿业巴彦温都日采选工程及1118高地坑探工程稳步推进；吉林板庙子尾矿库工程提前
完成，板石沟项目具备转采条件；纳米比亚Osino公司项目建设于2025年启动，预计2027年上半年投产，将成为公司重要
增长极。
公司积极对外探索并购机会，截至2025年末，公司已完成对云南西部矿业有限公司的全额收购，获得大岗坝金矿勘探
探矿权（面积35.6平方公里），控股子公司芒市华盛金矿开发有限公司获得了勐稳地区金及多金属矿勘探探矿权（面积20
.38平方公里），勘查矿种均为金。
盈利预测
我们预计2026-2028年，随着黄金价格中枢稳健上移，公司海外Osino项目释放增量，预计归母净利润为54.82/67.50/
83.70亿元，YOY为84.49%/23.12%/23.99%，对应PE为13.97/11.35/9.15。综上，维持“买入”评级。
风险提示：
黄金价格超预期下跌。
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2026-05-05│山金国际(000975)公司深度报告：单季度业绩创历史，海外金矿项目助力成长│开源证券 │买入
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单季度业绩创历史，海外金矿项目助力成长
公司2026Q1实现营收59.38亿元，同比增长37.41%；归母净利润13.94亿元，同比增长100.89%；扣非归母净利14.56亿
元，同比增长106%。基于公司产品市场价格上涨，我们上调2026年并新增2027-2028年公司盈利预测，预计2026-2028年公
司将实现归母净利润分别为59.94/84.51/100.73亿元（2026年公司原值为31.22亿元），当前股价对应PE为12.1/8.6/7.2
倍。由于公司矿端项目稳步推进，产品销量实现稳健增长，同时成本管控良好，维持“买入”评级。
产品销量同比提升，精细化成本管控
量：2026Q1各品种销量同比提升。黄金板块方面：公司Q1实现黄金产量1.65吨，同比减少7%，实现销量2.04吨，同比
微增。其他板块：公司Q1实现银销量33.74吨，同比上涨44%；铅/锌销量2160.5/3208.56吨，同比增加76%/95%。价：金银
价格同环比大涨。2026Q1，黄金价格均价1088.64元/g，较2025Q4环比上涨约14.61%，同比上涨62.18%；白银现货价格为2
2,287元/kg，环比大幅上涨71.87%，同比上涨180.71%；铅价均价16,879元/吨，环比下跌2.20%，同比下跌1.62%；锌价均
价24,278元/吨，环比上涨7.21%，同比微涨0.81%。成本端：公司2026Q1黄金板块成本控制较好，银板块成本同比上升较
快。其中金板块合并摊销后成本为165.16元/克，同比增长12%；银板块合并摊销后成本为3.93元/克，同比增长63%；铅精
粉合并摊销后成本6060.88元/吨，同比增长了12%；锌精粉合并摊销后成本6898.21元/吨，同比下滑13%。
公司坚持“增储并购”双轮驱动，夯实资源保障根基
截至2025年12月31日，公司保有探明+控制+推断金资源量16,922.70万吨，金金属量280.94吨；银铅锌多金属矿资源
量7670.3万吨。纳米比亚Osino公司项目建设预计2027年上半年投产，投产后矿金年产量可达5吨。并购方面，公司已获得
大岗坝金矿勘探探矿权及勐稳地区金及多金属矿勘探探矿权。
风险提示：项目建设进度低于预期；金银价格大幅波动；汇率波动风险。
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2026-05-02│山金国际(000975)金价上涨增厚利润，看好公司成长性 │国投证券 │买入
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公司发布2025年年报和2026年一季报
公司2025年全年实现归母净利润29.72亿元，同比+37%；扣非归母净利润30.31亿元，同比+37%。其中Q4单季归母净利
润5.12亿元，环比-41%，主要因矿产金银销售策略调整。2026年Q1实现归母净利润13.94亿元，同比+101%，环比+172%；
扣非归母净利润14.51亿元，同比+106%，环比+185%。
矿产金：金价上涨增厚利润，销售策略影响库存水平
量：2025年矿产金产量7.60吨，销量7.11吨；矿产银产量164.10吨，销量164.97吨。其中2025Q4矿产金产销量分别为
2.01、1.13吨，矿产银产销量分别为45.88、32.09吨。矿产金库存1.03吨，矿产银库存31.93吨。2026年公司计划黄金产
量7-8吨，其他金属产量不低于2025年产量。2026Q1矿产金产量1.65吨，销量2.04吨；矿产银产量24.83吨，销量33.74吨
。
价：2025年公司全年矿产金销售单价774.08元/克，同比+40.8%。
成本：2025年黄金单位销售成本142.18元/克，同比-3.22元/克，克毛利约632元/克。白银单位成本3.32元/克，同比
+0.65元/克。2026Q1，黄金、白银单位销售成本分别为165.16、3.93元/克。
项目进展：Osino建设提速，H股发行筹备启动
Osino项目（纳米比亚）：项目建设2025年已经启动，预计2027年上半年投产，建成后有望成为国内在纳米比亚最大
的单体金矿山。
资源增储：2025年全年新增资源量金16.62吨、银296.57吨、铅锌3.83万吨。其中1）黑河洛克：地质勘查工作主要集
中于东安金矿外围探矿权，新增资源量金3.24吨、银44.35吨。2）吉林板庙子:勘查工作主要集中于金英金矿采矿权和果
松镇南岔村岩金矿探矿权。
南岔村岩金矿项目圆满完成第一年野外工作并发现重要矿化线索，为下一年勘查工作开展提供了依据。3)Osino:勘查
工作主要集中于TwinHills矿区和Ondundu、Eureka等重点区域勘查靶区，新增金资源量4.02吨。4)玉龙矿业:地质勘查工
作主要集中于花敖包特银铅矿深部普查、花敖包特银铅矿外围(1)区勘探和1118高地铅锌矿勘探等探矿权勘查靶区，新增
资源量银252.22吨、铅锌3.83万吨。在保障采矿生产三级矿量平衡的同时，持续加大深部、外围矿权的探矿增储力度。
资本运作：2025年6月公司正式启动H股发行前期筹备工作，目前在证监会备案流程，年报发布后将继续推进H股发行
。
投资建议：
公司黄金生产成本管控能力强，远期产量规划成长性可观。金价屡创新高，持续看好黄金价格上涨趋势，公司未来量
价有望延续双增，业绩具备较强弹性。基于2026-2028年金价维持1100元/克（2026Q1金价均价1089元/克），我们预计202
6-2028年公司营业收入分别为212.8、263.1、285.1亿元，预计净利润56.7、73.2、83.7亿元，对应EPS分别2.04、2.64、
3.01，目前股价对应PE12.8、9.9、8.6倍，维持“买入-A”评级，6个月目标价36.7元/股，对应26年PE约18倍。
风险提示：需求不及预期，金属价格大幅波动，项目进度不及预期，收购进展不及预期风险。
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2026-04-25│山金国际(000975)2026年一季报点评：金银价格上行推动业绩高增 │东吴证券 │买入
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事件：公司披露2026年一季报，金银价格上行推动公司业绩大幅增长。2026年一季报公司实现营收59.38亿元，同比+
37.41%；归母净利润13.94亿元，同比+100.89%。
受益于全球降息浪潮，公司核心业务产品毛利率稳步提升：1）量：公司2026年一季度矿产金/矿产银/锌精粉/铅精粉
产量分别为1.65/24.83/2523.11/1645.95吨，同比分别-6.78%/+12.61%/+80.83%/+25.44%；2）毛利率：受益于全球降息
浪潮下贵金属价格的稳步上行，公司2026年一季度矿产金/矿产银/锌精粉/铅精粉毛利率分别达84.56%/78.17%/62.78%/63
.90%，同比分别+6.99pct/+16.63pct/+10.22pct/+0.32pct。
公司海内外矿山均处关键扩产周期，未来具备进一步量增潜力：1）公司在纳米比亚的Osino金矿项目进展顺利，公司
预计该项目将于2027年投产，年产黄金预计达5.1吨；2）公司芒市华盛金矿整体复产计划稳步推进，公司积极推进周边矿
权整合，公司预计该项目建成后年产黄金达1.9吨；3）公司青海大柴旦项目中青龙沟与细晶沟均处关键扩产阶段，公司预
计该项目后续年黄金产量可达4.6吨。
公司推进港股IPO进程：公司已于2026年3月27日向香港联交所重新递交H股发行上市申请，相关事项已完成中国证监
会备案并获受理。本次关键进展，标志着公司全球化资本布局迈入落地关键期，后续有望依托境外融资优化资本结构、拓
宽国际投资者渠道，增强公司在贵金属长牛背景下的矿山勘探与并购能力，进一步强化中长期估值弹性。
地缘冲突长期化加剧美元信用危机，财货双宽情景维持共同助力贵金属长期牛市：2026年以来，黄金在经历了1月高
波动率背景下负伽马挤压，以及3月以来美伊战争背景下原油脉冲行情下的抛售行情后，价格已回调约20%。我们认为市场
在过度定价名义利率端的变化后将逐步转移至对通胀端的抗风险担忧以及对信用对冲的需求考量，此外在基准情景下，我
们认为美国整体的财货双宽政策并不会短期改变，看好贵金属价格在中长期维度上仍处牛市框架内。
盈利预测与投资评级：我们继续看好公司在贵金属牛市大周期下的盈利能力，基于公司在海内外矿山中贵金属的产增
潜力，以及贵金属在降息周期内的趋势上行判断，我们上调公司2026-27年归母净利润为56.25/81.94亿元（前值为44.87/
63.52亿元），并新增2028年归母净利润为97.91亿元,对应2026-28年的PE分别为13.62/9.35/7.83倍，维持“买入”评级
。
风险提示：美元持续走强风险；中美财政及货币紧缩风险；海外恶性通胀导致美联储加息风险。
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2026-04-23│山金国际(000975)26Q1业绩符合预期，充分受益金价上行 │申万宏源 │增持
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公司公告2026Q1业绩，符合预期。2026Q1公司实现营收59.4亿元（yoy+37.4%，qoq+182.4%），归母净利润13.9亿元
（yoy+100.9%，qoq+172.2%），扣非归母净利润14.5亿元（yoy+106.1%，qoq+147.7%），主要系金价上涨，以及公司多销
售黄金库存。
产销量：26Q1矿产金产量1.7吨（qoq-18%），销量2.0吨（qoq+81%），矿产银产量24.8吨（qoq-46%），销量33.7吨
（qoq+5%），铅精粉产量1646吨（qoq-49%），销量2161吨（qoq-10%），锌精粉产量2523吨（qoq-52%），销量3209吨（q
oq-16%）。
售价：26Q1矿产金1070元/克（qoq+15%），矿产银18元/克（qoq+106%），铅精粉16789元/吨（qoq+10%），锌精粉18
534元/吨（qoq+22%）。
成本：26Q1矿产金165.2元/克（qoq+31%），矿产银3.9元/克（qoq-9%），铅精粉6061元/吨（qoq-33%），锌精粉689
8元/吨（qoq-27%）。
内生外延，打开成长空间。1）存量金矿有增产空间：青海大柴旦具备较大增储潜力，青海大柴旦青龙沟金矿扩建项
目及输变电站工程按计划推进，新建尾矿库完成前期手续；黑河洛克选厂技改工程投产见效；2）纳米比亚Osino公司项目
：预计2027年上半年投产，预计投产后矿金年产量5吨，据可研全维持成本为1011美元/盎司；3）芒市华盛金矿：矿权整
合取得积极进展，2025年公司收购云南西部矿业股权（持有云南省潞西市大岗坝地区金矿勘探探矿权），以及云南省潞西
市勐稳地区金及多金属矿勘探探矿权。
推进港股上市，持续关注收并购机会。2025年6月公司公告拟发行H股，将加强公司收并购资金优势，公司持续关注高
质量资产并购机会。
维持增持评级：新增28年盈利预测，因金价上涨较多故上调26-27年盈利预测，预计公司26-28年归母净利润分别为58
.8/78.2/84.5亿元（26-27年原预测为39.1/53.4亿元），对应PE为13/10/9x，维持增持评级。
风险提示：金价下行，产量不及预期，项目建设不及预期
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2026-04-23│山金国际(000975)一季报点评：量稳价升，强势金价助推盈利新高 │联储证券 │增持
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事件概述：2026年4月22日，山金国际发布公告，披露2026年一季度公司业绩表现。报告期内，公司实现营业收入59.
38亿元，同比增长37.41%，创造归母净利润13.94亿元，同比增长100.89%。
事件点评：2026年第一季度，公司矿产金产销量保持平稳，主力矿产品均呈现阶段性库存去化特征。期间矿产金产量
为1.65吨，同比微降0.12吨；实现销量2.04吨，与上年同期持平。其他金属品种方面，矿产银产量24.83吨，销量33.74吨
；铅精粉产量1645.95吨，销量2160.50吨；锌精粉产量2523.11吨，销量3208.56吨，主力矿产品均呈现销量大于产量的特
征。
公司业绩增长主要受益于黄金价格中枢的显著抬升。2026年一季度，国际金价延续上行趋势，伦敦现货黄金均价录得
4872.89美元/盎司，同比增幅高达70.4%，环比亦有明显提升。季内金价于1月末一度突破5500美元/盎司，创下历史新高
，为公司盈利释放提供了有利的价格环境。受益于此，一季度公司矿产金业务毛利率达84.56%，较2025年全年均值水平继
续增厚2.93个百分点。
主要矿产品成本端整体有所抬升。2026年第一季度，公司矿产金合并摊销前单位成本为148.63元/克，同比上升14.04
%；合并摊销后单位成本为165.16元/克，同比上升11.69%。矿产银方面，合并摊销前单位成本为3.37元/克，同比上升72.
82%；合并摊销后单位成本为3.93元/克，同比上升63.07%。
港交所上市进程持续推进。2026年3月27日，公司向香港联交所重新递交发行上市申请，并于同日在联交所网站披露
相关申请资料。H股上市将有助于公司深化全球化战略布局，加快海外业务拓展，巩固行业竞争地位；同时，有利于公司
充分利用国际资本市场资源，优化资本结构与股东构成，拓宽多元化融资渠道，进一步提升公司治理水平及核心竞争力。
2026年3月，贵金属市场经历显著回调，国际金价单月跌幅逾10%，为近十年来首次出现，并引发相关权益板块标的股
价同步调整。我们判断，本轮调整系多重因素共振所致：其一，美伊地缘冲突升级推动国际油价快速上行，引发市场对通
胀预期的重估；其二，美联储降息路径面临修正，市场对政策节奏的预期明显后移；其三，过去一年贵金属持续获得资金
净流入，持仓已处历史高位，风险事件触发后形成集中抛售；其四，期货与期权市场的流动性冲击进一步放大了短期价格
波动。
短期来看，贵金属市场预计将维持高位震荡格局。4月7日，美伊双方达成停火并进入谈判，该事件可视为本轮地缘冲
突的关键节点，标志着冲突最为激烈、对市场冲击最大的阶段已基本过去。尽管地缘局势后续演变仍存不确定性，但随着
4月贵金属市场完成修复性反弹，地缘因素对金价的负面扰动有望边际缓解，市场交易主线或逐步从“事件性冲击”切换
至“滞胀交易逻辑”。4月10日公布的美国3月通胀数据显示，油价上涨已如期推升当月CPI。我们判断，高油价对核心通
胀的传导效应将逐步显现。因此，短期内高通胀预期将持续扰动美联储年内降息路径，对金价构成短线流动性压制，预计
金价将维持高位震荡格局。
中期维度下，金价下方安全边际充足，上行驱动将取决于降息预期的边际变化。美国法律授予总统可不经国会批准发
动战争的60天时限即将临近，叠加年中中期选举压力渐增，特朗普政府继续无限度升级冲突烈度的空间受限。从估值与资
金行为角度，当前金价经历3月回调后已具备一定性价比优势，市场承接意愿明显增强，叠加全球央行持续购金支撑，金
价下方具备较强安全边际。5月美联储主席将迎来更迭，新任主席人选沃什于4月21日在参议院听证会上表示将“致力于确
保货币政策的实施始终保持严格的独立性”，一定程度上强化了市场的鹰派预期。但后续若美伊双方取得实质性谈判进展
，同时非农数据逐步反映就业市场边际走弱，在经济增速放缓及流动性压力渐显的背景下，不排除部分美联储官员再度释
放支持二季度降息的信号。若该预期兑现，将从流动性角度助推金价走出当前区间。
长期视角下，此前支撑金价上行的核心逻辑——美元信用体系与美债定价机制的边际弱化、全球央行持续购金——尚
未出现实质性逆转。与此同时，地缘冲突长期化所蕴含的风险溢价，叠加潜在的滞胀经济格局，通常构成贵金属价格长期
走强的最优宏观组合。据此，我们维持对金价长期走势的乐观判断。
盈利预测：基于公司一季度业绩表现及2026年业务指引，结合我们对于国际金价走势的判断，我们预计公司2026-202
8年分别实现营业收入217.09亿元、241.72亿元、281.82亿元；可实现归母净利润62.69亿元、77.88亿元、100.69亿元，
对应EPS分别为2.26元/股、2.8元/股、3.63元/股，以2026年4月22日收盘价计算，对应PE分别为13.19倍、10.64倍、8.21
倍，综合考虑公司经营表现及中长期金价走势，维持对于公司的“增持”评级。
风险提示：美联储货币政策超预期转向、美伊冲突超预期演变、国际油价长期维持高位、全球性关税争端再度升级、
公司矿产金产量大幅不及预期、重点工程项目推进不及预期。
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2026-04-22│山金国际(000975)黄金价格提升助业绩增长 │华泰证券 │买入
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公司发布26年一季报：营业收入59.38亿元（yoy+37.41%）；归属于上市公司股东的净利润13.94亿元（yoy+100.89%
），扣非归母净利润14.5亿元（yoy+106.13%）。公司控费能力良好，叠加黄金等公司主要矿产品价格长期上涨趋势不改
，我们看好公司盈利能力持续提升。维持“买入”评级。
黄金价格上涨+控费良好增厚公司盈利能力
公司1Q26营收同比+37.41%，销售毛利率为40.67%（yoy+12.47pct，qoq-15.65pct），主因黄金价格增长，1Q26黄金
均价$4873/oz（yoy+135.16%，qoq+17.84%），公司黄金产品毛利率达84.56%（yoy+6.99pct）。一季度黄金产销量1.65/2
.04吨，同比-6.78%/+0.00%。费用率上，公司期间费用率为2.30%（yoy-0.41pct，qoq-9.98pct），各项费用率控制良好
。营收和毛利率同比提升，叠加期间费用下降使得26年一季度公司归母净利润同比+100.89%。
持续推进回购股份+H股上市两大战略动作
据公司《关于股份回购进展情况的公告》（26-04-01），截至2026年3月31日，公司已累计回购股份345.4万股，成交
金额7919万元，占总股本0.12%，回购价格区间为17.85–29.65元/股，符合董事会授权范围，后续将依法注销并减少注册
资本，提升每股收益与股东回报。同时，公司H股发行上市申请已于2026年3月27日重新提交香港联交所，并已完成中国证
监会备案受理，标志着公司全球化资本布局进入关键阶段，有望通过境外融资优化资本结构、拓展国际投资者基础，增强
长期估值弹性。
黄金：看好危机对冲属性，28年金价或升至$6800/oz
前期金价下跌或源于流动性挤兑，我们仍看好黄金的长期危机对冲属性。据华泰金属《有色：中东地缘冲击下的“困
”“扰”》（26-03-10），1985-2026年2月期间14次地缘风险飙升事件中，黄金在64%危机周实现正收益；2000-2025年历
次重大危机（除互联网泡沫外）黄金均实现正收益，美股回调期间亦能有效对冲风险。中东地缘事件引发通胀担忧，市场
担忧2022年或1970-1980年类似宏观情景重现；追溯历史，我们认为央行、金融机构和个人的增配举措能冲抵“可能的加
息”对金价的压制，并推升金价。逆全球化下，黄金定价逻辑转向信用风险对冲与资产再配置，我们认为若2026-2028年
可投资黄金占比超过2011年顶点（3.6%）达到4.3-4.8%，期间金价有望升至$5400-6800/oz。
盈利预测与估值
我们维持原有盈利预测，测算2026-2028年公司归母净利润分别为60.72/89.44/98.15亿元，对应EPS为2.19/3.22/3.5
3元。可比公司2026年预测PE均值为18.86X，我们给予公司18.86XPE，目标价41.30元（前值50.50元，基于2026年PE23.06
X）。维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动、政策不如预期、需求不如预期。
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2026-03-27│山金国际(000975)低成本优势延续，十五五迈入矿产高增期 │天风证券 │买入
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业绩：受益金价上行，公司业绩再创新高。2025年公司实现营收170.99亿元，同比+25.86%；归母净利润29.72亿元，
同比+36.75%。其中，Q4营收21.03亿元，同比+38.88%，环比-63.43%；归母净利润5.12亿元，同比+14.8%，环比-40.7%。
公司业务连续两年高速增长，且经营业绩创历史新高，但因库存留存Q4业绩不及预期。
量：矿产金产销同比下滑，Q4矿产金银留存库存有望延后释放。2025年公司矿产金产量7.6吨，同比-5.47%；销量7.1
吨，同比-11.68%；库存1.03吨，同比+90.74%。矿产银产量164吨，同比-16.30%；销量165吨，同比-6.29%；库存32吨，
同比-2.68%。其中，Q4矿产金产量2吨，环比+0.14吨；销量1.13吨，环比-0.73吨。Q4矿产银产量45.9吨，环比-10.5吨；
销量32.1吨，环比-19.3吨。
价：销售单价显著提升，折价系数略有下滑。受益于贵金属价格上涨，公司2025年黄金平均销售单价774元/g，同比+
41%；折价比例97%，同比-1pct。白银平均销售单价7元/g，同比+25%；折价比例81.8%，同比-5pct。我们推测年均折价系
数降低来自25Q4部分矿产金银未销售，使得全年销售均价低于期货全年均价。
成本：成本控制优异，矿产金成本同比微降。2025年矿产金平均销售成本142.2元/g，同比-3.22元/g，毛利率81.63%
，同比+8.09pct；矿产银平均销售成本3.32元/g，同比+0.65元/g，毛利率52.81%，同比+0.38pct。
费用：费用控制良好，研发投入增加。公司25年四费加总6.94亿元，同比+1.39亿元，四费比例4.1%，同比-0.02pct
，连续两年下降，其中：（1）公司25年研发费用1.78亿元，同比+48.76%，为历史最高水平，主要源于公司加大研发投入
，以聚焦于找矿突破及工艺研究。（2）公司25年财务费用0.13亿元，同比-46.85%，主要受益于持续的资产负债表去杠杆
化进程。
增长：增储卓有成效，增量项目稳步推进。截至2025年公司保有探明+控制+推断黄金资源量280.9金属吨，年内实现
新增黄金资源量16.62吨、银资源量296.57吨，新增资源量大于消耗量，为后续开采奠定基础。公司增量项目有序推进：
青海大柴旦青龙沟金矿扩建项目新建尾矿库完成前期手续；黑河洛克选厂技改工程投产见效；Osino核心资产TwinHills项
目预计于2027年上半年投产，建成投产后有望成为纳米比亚最大的单体金矿山，年产黄金5吨。
投资建议：考虑金价上行，我们上调盈利预测，预计26-28年实现归母净利润52.1/69.0/83.0亿元（26-27年前值35.8
/50亿元），对应PE14.3/10.8/9.0X，维持“买入”评级。
风险提示：黄金价格波动风险，扩产不及预期风险，测算存在误差风险
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2026-03-26│山金国际(000975)年报点评：销售节奏影响产量兑现，成本护城河依然稳固 │联储证券 │增持
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2026年3月6日，山金国际发布年度报告披露2025年业绩，公司全年实现营收170.99亿元，比上年同期增长25.86%；实
现营业利润43.04亿元，比上年同期增长35.33%；归属于上市公司股东净利润29.72亿元，比上年同期增长36.75%。
事件点评：2025年，矿产金产销数据小幅下滑。全年矿产金产量为7.11吨，同比下5.47%；销量为7.11吨，同比下滑1
1.68%。需关注的是，销量表现不及预期部分受销售节奏的季度性调控影响，2025年第四季度公司矿产金生产2.01吨，销
售1.13吨，全年矿产金库存量达1.03吨，较上年同期大幅上升90.74%。分矿山来看，黑河洛克与吉林板庙子矿山黄金产量
分别为2.26吨和2.21吨，规模同比基本持平；青海大柴旦矿产金产量为3.13吨，同比下滑10.83%，主要系井下矿石品位波
动所致。2026年，公司计划黄金产量7-8吨，其他金属不低于2025年产量。
金价强势上行成为公司业绩亮眼的核心驱动力。在避险需求与资产配置多元化的共同推动下，全球贵金属市场投资情
绪持续升温。截至2025年末，伦敦现货黄金较年初上涨62.79%，上海金交所黄金现货价格较年初上涨56.74%，国际金价屡
创新高。受益于金价持续走高，公司矿产金销售均价显著提升，2025年年度销售均价为774.08元/克，同比大幅上涨40.84
%。黄金板块实现营业收入55.05亿元，同比增长24.45%，成为公司业绩增长的核心支撑。
成本优势依旧显著。在去年同期低位基础上，克金成本进一步实现压降，合并摊销前克金成本为123.09元/克，同比
降低3.16元/克；合并摊销后克金成本为142.18元/克，同比降低3.22元/克。黄金业务的成本优势是公司的核心竞争力，
主要源于旗下主力金矿均为行业内稀缺的大型、高品位矿山。其中，黑河洛克是国内品位较高、最易选冶的金矿之一；青
海大柴旦矿区面积广阔，所控矿体厚度大、品位高。此外，公司持续推进降本增效，通过技术革新、工艺优化与精细化管
理进一步夯实成本基础。关键生产技术方面，黑河洛克选厂通过氰化浸出工艺改造，提升银回收率4.8个百分点；青海大
柴旦选厂工艺优化推动氰化浸出率提升7个百分点。综合作用下，公司整体全维持成本位居全球前10%，在有色金属价格大
幅波动的背景下，成本优势成为公司实现业绩平稳增长的关键护城河。
重点工程项目建设有序推进：
1.纳米比亚Osino矿区：项目于2025年启动建设，预计2027年上半年投产。该矿山为公司海外矿山开发领域的首次布
局，在纳米比亚拥有约5,209平方公里探矿权，建成后有望成为该国境内最大的单体金矿山，是公司远期业绩增长的重要
看点；
2.青海大柴旦：青龙沟金矿扩建项目及配套输变电工程按计划有序推进，为后续产能释放奠定基础；
3.黑河洛克：选厂技改工程项目已建成投运，投产后效果逐步显现，有望进一步优化选矿指标、提升运营效率；
4.吉林板庙子：尾矿库工程项目提前完成，板石沟项目已具备转采条件，资源接续能力进一步增强。
2026年3月美伊冲突爆发后，黄金价格高位回撤，且呈现出与历史规律显著背离的特征：尽管军事冲突持续升级，金
价并未出现经典的避险脉冲式上涨，而是在短暂冲高后逐级回落。我们认为，这一反常现象的背后是多重因素共振的结果
：
1.地缘风险的边际定价能力已然弱化。年初以来，委内瑞拉、格陵兰岛及中东局势接连发酵，推动金价在2025年高位
基础上连续突破历史新高，市场对地缘风险的计价已相对充分，冲突落地反而触发部分投机资金的获利了结；
2.本轮冲突对美元体系的冲击呈现非对称性。与以往地缘事件削弱美元信用不同，此次冲突在一定程度上强化了美元
避险属性，3月美元指数与美债收益率的同步上行，对贵金属形成了实际利率层面的直接压制；
3.市场交易主线已从避险逻辑切换至流动性预期框架。能源价格上行强化通胀预期，但市场开始定价美联储降息节点
推迟的风险，黄金作为无息资产面临的持有成本上升，抑制了避险买盘的单边持续性；
4.风险偏好系统性下移引发外围权益资产共振下跌，前期情绪高热的贵金属遭遇短线流动性挤兑。
长期金价看涨逻辑未改。展望后市，我们认为短期金价将进入震荡整理阶段，以消化前期涨幅并对冲多空分歧。中期
维度上，5月将是关键观察窗口：届时美联储主席面临更迭，鲍威尔任期末端大概率维持利率不变，而沃什上任后货币政
策路径，特别是其反复强调的缩表节奏，将成为市场博弈焦点；进入10月，特朗普将面临中期选举压力，年中前后白宫稳
增长诉求或将升温。长线来看，我们坚持金价长期看涨的核心逻辑：美元信用瓦解的宏大叙事并未逆转，全球央行购金进
程持续深化；伴随美国通胀与就业数据演变，后续经济向滞胀格局切换的风险正在积聚，而在滞胀环境下，黄金依然是最
为受益的核心配置资产。
盈利预测：基于公司2025年业绩表现及2026年业务指引，结合对国际金价走势的判断，我们预计公司2026-2028年分
别实现营业收入217.09亿元、241.72亿元、281.82亿元；可实现归母净利润62.69亿元、77.88亿元、100.69亿元，对应EP
S分别为2.26元、2.8元、3.63元。以2026年3月25日收盘价计算，对应PE分别为12.15倍、9.78倍、7.56倍，综合考虑公司
经营表现及中长期金价趋势，维持对公司的“增持”评级。
风险提示：美联储货币政策超预期转向、美伊冲突发展超预期、国际油价长期维持高位、全球性关税争端再度升级、
公司矿产金产量大幅不及预期、重点工程项目推进不及预期等。
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2026-03-20│山金国际(000975)金价上行+成本优化，2025年归母净利同增37% │华安证券 │买入
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公司发布2025年年报
山金国际2025年实现营收170.99亿元，同比+25.86%；实现归母净利润29.72亿元，同比+36.75%。单25Q4实现营收21.
03亿元，同比+38.88%，环比-63.43%；实现归母净利润5.12亿元，同比+14.89%，环比-40.72%。
金价上行+成本优化，黄金矿山贡献利润
公司2025年矿产金收入55.05亿元，同比+24.45%；矿产金毛利44.94亿元，同比+38.14%，占总毛利的82.59%。2025年
公司矿产金产量7.6吨，同比-5.47%；销售单价774.08元/克，同比+40.8%，公司收入增长主要得益于金价上行。公司2025
年合并摊销前/后的矿产金成本分别为123.09/142.18元/克，同比分别-2.5%/-2.2%，成本优化驱动利润增长。
增储增产并行，业绩增长势能充足
截至2025年末公司保有探明+控制+推断黄金资源量280.94吨金属量，其中2025年通过探矿实现新增资源金金属量16.6
2吨、银金属量296.57吨、铅+锌金属量3.83万吨，新增资源量大幅超过生产消耗资源量。公司新增项目有序推进：青海大
柴旦青龙沟金矿扩建项目推进，新建尾矿库完成前期手续；黑河洛克选厂技改工程投产见效；Osino核心资产TwinHills项
目预计2027年上半年投产，建成投产后有望成为纳米比亚最大的单体金矿山。
投资建议
我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为50.15/69.52/85.63亿元，对应PE为16/12/9倍，维持“买入”评级。
风险提示
黄金价格大幅波动；产能释放不及预期；矿山安全及环保风险；海外经营风险等
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2026-03-09│山金国际(000975)2025年年报点评：克金成本持续下降，远期增量值得期待 │银河证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报：报告期内公司实现营业收入170.99亿元，同比增长25.86%；归母净利润29.72亿元，同
比增长36.75%；扣非归母净利润为30.31亿元，同比增长37.02%。2025Q4单季营业收入21.03亿元，同比+38.88%，环比-63
.43%；归母净利润5.12亿元，同比+14.89%，环比40.72%；扣非归母净利润5.86亿元，同比+37.30%，环比-30.90%。公司
拟每10股派发现金红利4.8元。
矿产金产销量小幅下滑：受主力矿山井下品位波动等影响，公司2025年矿产金、矿产银销量分别为7.11吨、164.97吨
，同比-11.68%、-6.29%；产量分别为7.6吨、164.1吨，同比-5.47%、-16.3%。2026年公司计划黄金产量7-8吨，其他金属
不低于2025年产量。
克金成本显著下降：2025年公司矿产、矿产银、铅精粉、锌精粉单位销售成本（合并摊销后）分别为142.18元/克、3
.32元/克、7744.54元/吨、9349.53元/吨；2025年克金成本同比上一年下降3.22元/克。其中，2025年四季度测算克金成
本低至126元/克。公司通过技术革新、工艺优化和精细化管理，持续推进降本增效，成果显著。报告期内，公司旗下黑河
洛克选厂氰化浸出工艺改造提升银回收率4.8个百分点，青海大柴旦选厂工艺优化提升氰化浸出率7个百分点。2025年公司
黄金全维持成本（AISC）稳居全球前10%。
内增外拓，远期增量明确：2025年，公司完成对云南西部矿业有限公司的全额收购，获得大岗坝金矿勘探探矿权（面
积35.6平方公里），控股子公司芒市华盛金矿开发有限公司获得了勐稳地区金及多金属矿勘探探矿权（面积20.38平方公
里）。2025年，公司增储金资源量16.62吨、银资源量296.57吨、铅锌3.83万吨，当年新增资源量大幅超过生产消耗资源
量，截至2025年末，公司金资源量达280.94吨，银8021吨。海外方面，纳米比亚Osino项目选厂建设于2025年开始，预计2
027年上半年投产，投产后预计年均黄金产量5吨。公司金矿资源接续性较强，远期矿产金增量较为明确。
启动H股上市，深化全球化战略布局：公司于2025年9月24日向香港联交所提交H股上市申请，募集资金主要用于Osino
矿山建设及勘探、境内矿山建设及勘探、兼并收购等用途。潜在收购目标的黄金年产量为2-5吨，资源量大于30吨；区域
优先位于南部、西部以及中亚、东南亚等，国内优先关注东北和西南地区。H股上市有望进一步深化公司全球化战略布局
，并强化公司未来成长性。
投资建议：国际局势紧张与地缘冲突加剧，黄金的避险属性或将继续推动金价上涨。公司金矿资源接续性较强，成长
性确定性高，且公司成本管控较好，可充分受益于金价上涨。预计公司2026-2028年归母净利润为58.9/74.3/83.8亿元，
对应2026-2028年PE为15x/12x/10x，维持“推荐”评级。
风险提示：1）贵金属价格大幅下跌的风险；2）美联储降息不及预期的风险；3）海外地缘政治变化的风险；4）油价
上涨超出预期的风险；5）公司项目投产不及预期的风险。
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2026-03-09│山金国际(000975)年报点评：矿产金成长性强，持续深化全球化战略布局 │国信证券 │增持
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公司发布年报：实现营收170.99亿元，同比+25.86%；实现归母净利润29.72亿元，同比+36.75%；实现扣非净利润30.
31亿元，同比+37.02%；实现经营活动产生的现金流量净额46.80亿元，同比+20.89%。
核心产品产销量数据：2025年全年矿产金产量7.60吨，同比-5.47%，矿产金销量7.11吨，同比-11.68%；其中，25Q1/
Q2/Q3/Q4产量分别为1.77/1.95/1.87/2.01吨，销量分别为2.03/2.09/1.86/1.13吨，25Q4产量环比+7.49%，销量环比-39.
25%，产量明显高于销量，表明公司留有较多库存，截至2025年年末，公司矿产金库存量达到1.03吨。公司于年报中披露2
026年的生产经营计划是：黄金产量7-8吨。
黄金售价和成本数据：2025年沪金均值约为800元/克，公司矿产金销售均值约为774元/克，售价略低于沪金价格主要
是因为四季度金价较高的时候销量较低。另外在成本方面，2025年矿产金合并摊销后克金成本为142.18元/克，同比-2.21
%，其中Q1/Q2/Q3/Q4合并摊销后克金成本为147.87/153.96/132.41/126.25元/克，Q4环比-4.65%。
在建项目稳步推进，筹划港股上市以深化全球化战略布局：1）Osino的主要资产为纳米比亚的TwinHills金矿项目，
项目建设已于2025启动，预计2027年上半年投产，投产后将带来每年5吨黄金产能。2）华盛金矿此前一直在推进周边矿权
整合工作，目前正在推进扩证复产工作，采用露天开采，生产工艺简单，开采成本也比较低，预计未来将带来每年2-3吨
的黄金产能。3）青海大柴旦是公司旗下主力矿山项目，青龙沟金矿扩建项目及输变电站工程按计划推进，新建尾矿库完
成前期手续；4）公司于9月24日向香港联交所递交了发行境外上市股份(H股)并在香港联交所主板挂牌上市的申请；若能
成功上市，将助力公司进一步深化全球化战略布局，加快海外业务发展。
风险提示：项目建设进度不及预期；黄金价格大幅回调；安全和环保风险。
投资建议：维持“优于大市”评级。
上调盈利预测。预测公司26-28年实现营收220.66/261.17/295.89(原预测217.53/249.94/-)亿元，同比增速29.1%/18
.4%/13.3%；归母净利润57.83/77.61/96.15(原预测44.88/61.14/-)亿元，同比增速94.6%/34.2%/23.9%；当前股价对应PE
为14.6/10.9/8.8X。考虑到公司资源禀赋突出，成本优势明显，未来随着资源挖潜以及新项目的并购，黄金产量存在较大
提升空间，维持“优于大市”评级。
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2026-03-09│山金国际（000975_SZ）：多金属储量持续提升，成本优势向效益优势转变 │东兴证券 │增持
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事件：公司发布2025年年度报告。报告期内，公司实现营业收入171亿元，同比增长+25.9%，实现归母净利润29.7亿
元，同比增长36.7%，实现基本每股收益1.1元，同比增长36.8%。公司金银铅锌铜等多金属储量显著提升，金属产品价格
上行推动公司多金属营收增长，且黄金生产成本优势进一步强化。考虑到公司远期金属产出弹性的持续释放叠加黄金行业
景气度的持续攀升，公司业绩处于稳定上行周期。
公司资源勘探进展顺利，多金属储量显著提升。报告期内，公司资本化勘探投资成果显著。尽管公司2025年度勘探投
资-36.4%至1.12亿元（2024年1.76亿元），受益于勘探活动的顺利进行，公司多金属资源量持续增厚，年度探矿合计新增
资源量金16.62吨，银296.57吨、铅锌3.83万吨。截至2025年底，公司保有金资源量（含金属量）280.94吨（同比+1.3%）
、银8021.29吨（同比+1.1%）、铅63.64万吨（同比+4.7%）、锌124.12万吨（同比-2.4%）和铜13.78万吨（同比+8%）。
分矿山观察，公司国内多座黄金矿山储量明显提升，推动公司2025年黄金储量同比+9%至149.48吨。其中，公司国内华盛
金矿金储量（含金属量）同比+26%至24.36吨，黑河洛克金储量同比+30%至6.17吨，青海大柴旦金储量同比+25%至42.09吨
，但吉林板庙子金储量同比-21%至9.66吨。海外方面，Osino金储量同比+1%至67.2吨。银锌铅等多金属方面，2025年玉龙
矿业可行性研究等前期工作顺利开展，推进资源量向储量转化，银储量同比+282%至2701.48吨，铅储量同比+200.3%至21.
69万吨，锌储量同比+225%至41.76万吨；黑河洛克银储量同比+34.5%至90.25%。玉龙矿业多金属储量的大幅增长为后续经
济性开采奠定了坚实基础。此外，公司探矿权面积持续拓展，远期资源储量或进一步增厚。截至报告期末，公司在国内累
计探矿权勘探范围达237.64平方公里，同比增长+27%；其中，公司2025年通过收购获得大岗坝金矿勘探探矿权（面积35.6
平方公里）和勐稳金及多金属矿勘探探矿权（面积20.38平方公里），公司合计金矿探矿权勘探范围达198.25平方公里，
同比增长+34%。
公司多金属营收增长，黄金生产成本优势持续强化。从销售收入观察，2025年公司矿产金实现营收同比+24%至55.05
亿元，矿产银同比+18%至11.60亿元，铅精粉同比+9%至1.69亿元，锌精粉同比-4%至2.78亿元，金银铅多金属营收增长。
然而，从金属产量观察，各类金属产量变化与营收增长情况（以及销售单价增长情况）并不同步。其中，矿产金产量同比
-5.47%至7.60吨，矿产银同比-16.30%至164.10吨，铅精矿同比-12.52%至1.11万吨，锌精矿同比+23.48%至2.12万吨。针
对公司多金属产量的变化，我们认为，一方面，考虑到金银铅产品价格上行，公司或动态调节产量，优先选用低品位精矿
，以平滑远期生产成本曲线；另一方面，在黑河洛克、青海大柴旦和玉龙矿业等矿山大幅增储的背景下，公司各黄金矿山
整体品位有所下滑，叠加坑探工程对日常生产或造成一定影响（如玉龙矿业1118高地铅锌矿坑探工程和青海大柴旦青龙沟
金矿深部3300m以下坑探工程），由此或导致公司报告期内多金属产量下降。考虑到公司Osino金矿有望于2027年上半年投
产并形成年约5.04吨矿产金产量，且华盛金矿有望于2026年复产并形成年产3吨矿金产能，期黄金产量仍有较好展望，至2
028年矿金产量或升至18吨以上（较2025年+137%）。从生产成本观察，2025年公司黄金生产成本优势进一步强化且全黄金
全维持成本处于全球前10%。2025年公司矿产金、矿产银、铅精粉和锌精粉合并摊销后的单位生产成本分别为142.18元/克
、3.32元/克、7744.54元/吨和9349.53元/吨，同比分别-2.2%、+24.3%、-1.1%和+3.2%，对应毛利率分别+8.09PCT至81.6
3%，+0.38PCT至52.81%，+4.68PCT至48.8%和-7.65PCT至39.22%。
股东回报机制完善，多项财务指标优化。公司通过现金分红与股份回购构建多元化投资者回报体系，提振投资者信心
。现金分红方面，根据公司2025年度利润分配方案，公司将向全体股东每10股派发现金股利4.8元（含税），合计分配现
金股利13.32亿元，2025年股利支付率达44.82%。股份回购方面，公司于2025年4月首次披露回购方案，拟用于回购的资金
总额不低于人民币1亿元（含），且不超过人民币2亿元（含）。截至2025年底，公司累计回购股份数量为183.49万股，成
交总金额为3409万元（不含交易费用）。从回报能力观察，公司ROE由24年的17.7%升至25年的21.3%（同比+3.6PCT），同
期ROA由14.1%升至16.8%（同比+2.7PCT），回报能力增强。从盈利能力观察，同期公司销售毛利率由29.9%升至31.8%（同
比+1.9PCT），销售净利率由17.9%升至19.1%（同比+1.2PCT），盈利能力提升。从资产负债率观察，公司25年资产负债率
为18.6%，与24年持平，仍维持较低水平，保持较强的财务灵活性。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2026—2028年实现营业收入分别为209.18亿元、261.05亿元、303.96亿元；归母
净利润分别为50.33亿元、79.42亿元及103.52亿元；EPS分别为1.81元、2.86元和3.73元，对应PE分别为16.82x、10.66x
和8.18x，维持“推荐”评级。
风险提示：金属价格下跌风险；产量不及预期风险；项目产出进度及项目技改进度低于预期风险。
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2026-03-08│山金国际(000975)2025年报点评：金价上行带动业绩增长，海外项目稳步推进│华创证券 │买入
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事项：
3月5日，公司发布2025年年度报告，2025年全年实现营业收入170.99亿元，同比增长25.86%；归母净利润29.72亿元
，同比增长36.75%；扣非归母净利润30.31亿元，同比增长37.02%；基本每股收益1.07元，同比增长36.79%。公司拟每10
股派发现金红利4.8元（含税），分红比例约45%。
评论：
金价大幅上涨带动公司业绩高增，Q4受销售节奏影响归母净利润有所回落。2025年，黄金、白银价格分别同比增长43
%、35%，受益于贵金属价格上行，公司全年实现归母净利润29.72亿元，同比增长36.75%，其中Q4归母净利润5.12亿元，
环比下降40.7%，主要系销售策略调整，矿产金销售和贸易收入减少所致。从子公司看，25年玉龙矿业净利润3.57亿元（-
22%）、黑河洛克9.89亿元（+40%）、吉林板庙子9.08亿元（+33%）、青海大柴旦12.33亿元（+21%）。
全年矿山金银产销量略有下滑。2025年，公司实现矿产金产量7.60吨，同比-5.47%，销量7.11吨，同比-11.68%；矿
产银产量164.10吨，同比-16.30%，销量164.97吨，同比-6.29%；铅精粉产量11,146吨，同比-12.52%，销量11,154吨，同
比+1.34%；锌精粉产量21,169吨，同比+23.48%，销量产量18,052吨，同比+6.91%，矿产金销量下降系公司调整销售策略
影响。2026年，公司计划黄金产量7-8吨，其他金属不低于2025年产量。
公司克金成本有所下降，矿产金毛利率大幅提升。2025年，公司强化矿产金成本管控，黄金全维持成本稳居全球前10
%，25年实现毛利率31.83%，同比提升1.9pct。成本端看，公司单体矿山克金成本123元，同比-3%，合并摊销后克金成本1
42元，同比-2%，公司合质金实现毛利率81.63%，同比提升8.09pct；单体矿山克银成本2.8元，同比+28%，合并摊销后克
银成本3.32元，同比+24%，公司矿产银实现毛利率52.81%，同比提升0.38pct；铅精粉合并摊销后成本0.77万元/吨，同比
下降1%，铅精矿实现毛利率48.8%，同比提升4.68pct；锌精粉合并摊销后成本0.93万元/吨，同比+3%，锌精矿实现毛利率
39.22%，同比-7.65pct。
公司积极推进资源增储，内生外延成果显著。2025年，公司勘探投资1.12亿元，施工钻探工程11.18万米，实现新增
资源量金金属量16.62吨、银金属量296.57吨、铅+锌金属量3.83万吨，新增资源量大幅超过生产消耗资源量。截至2025年
末，公司保有金资源量280.94吨，银资源量8,021.39吨。此外，公司25年底完成收购云南西部矿业100%股权，获得大岗坝
金矿勘探探矿权（面积35.6平方公里）；控股子公司华盛金矿获得勐稳地区金及多金属矿勘探探矿权（面积20.38平方公
里）。
海外项目稳步推进，H股上市筹备启动。公司纳米比亚Osino公司TwinHills金矿采选工程于2025年启动建设，预计202
7年上半年投产，项目建成后有望成为纳米比亚最大的单体金矿山。此外，公司于2025年6月启动H股发行前期筹备工作，9
月向香港联交所递交上市申请，旨在搭建国际化资本平台，加速海外业务发展。
投资建议：考虑公司资源禀赋优秀、成本控制能力突出、海外项目成长性强，我们预计公司2026-2028年归母净利润
分别为47.76亿元、71.61亿元、76.55亿元（26-27年前值为39.7亿元、50.4亿元），分别同比增长60.7%、49.9%、6.9%。
我们看好公司成长性，参考可比公司估值，给予公司2026年22倍PE，对应目标价37.8元，维持“强推”评级。
风险提示：金属价格大幅波动；安全环保风险导致矿山生产建设不及预期。
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2026-03-07│山金国际(000975)小幅减产，未来增量可期 │华泰证券 │买入
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公司发布2025年年报。报告期公司实现营收170.99亿元，同比增长25.86%;归属于上市公司股东的净利润29.72亿元，
同比增长36.75%;扣非净利润30.31亿元，同比增长37.02%;基本每股收益1.0705元。公司拟向全体股东每10股派发现金红
利4.8元(含税)。公司25年产销量同比下降主因为品位波动+产销节奏调整，考虑到公司增储+并购成效显著，叠加金价持
续上行，我们看好公司实现量价齐升。维持“买入”评级。
产销下降，探矿增储成效显著
公司持续加大资源保障力度，探矿成果显著。全年地质探矿投资投入1.12亿元，施工钻探工程11.18万米，实现新增
资源金金属量16.62吨、银金属量296.57吨、铅+锌金属量3.83万吨，青海大柴旦等主力矿山实现矿体拓展与深部增储，资
源接续能力显著增强。产销量方面，公司2025年全年由于井下矿品位波动+公司产销节奏调整，2025年全年矿产金销售/生
产7.11/7.60吨，同比-11.68%/-5.47%，矿产银销售/生产164.97/164,10吨，同比-6.29%/-16.30%。
技术驱动成本下行，全维持成本稳居全球前列
公司通过技术革新持续强化成本护城河。2025年，随着玉龙矿业全尾砂膏体充填、黑河洛克氰化浸出工艺改造等项目
落地，矿石回收率有效提升，带动矿产金合并摊销后单位成本由145.40元/克降至142.18元/克。得益于极佳的资源禀赋与
成本管控，公司的黄金全维持成本（AISC）持续优化，稳居全球前10%的领先水平。在金价上行周期中，这种极低的成本
结构赋予了公司较强的抗风险能力。
国内矿山项目有序建设+优质资源并购
公司坚持优质资源并购。国内生产基地建设有序衔接：青海大柴旦青龙沟金矿扩建及输变电工程按计划推进，黑河洛
克选厂技改已投产见效，玉龙矿业巴彦温都日采选工程及吉林板庙子、板石沟项目均取得实质性突破。与此同时，公司成
功完成对DCFarming及云南西部矿业的100%控股，获取大岗坝及勐稳地区超55平方公里的优质探矿权。作为未来的重要增
量，纳米比亚Osino双子山金矿采选工程已全面启动，年度累计投入5.32亿元，建设进度达14.97%，预计将于2027年上半
年正式投产。
黄金：资产再配置，看好金价上行
我们维持对金价的乐观长期判断。据华泰金属《资产再配置，金价走向何方？》（26-02-05），2022年之后，逆全球
化背景下，央行等金融机构正在进行资产再配置；持续增配黄金，成为金价中长期上涨的基石。若地缘冲突风险常态化，
全球资产持续去美元化，黄金定价锚或由实际利率主导框架向信用风险对冲框架转移。若2026-2028年可投资黄金占比超
过2011年顶点（3.6%）达到4.3-4.8%，期间金价有望升至$5400-6800/oz。
盈利预测与估值
考虑到金价上涨超预期，我们上调26-28年金价假设；综合考虑井下扰动等因素，我们调整26-28年黄金收入至86.7/9
0.4/94.26亿元，同比+10.52%/-8.62%/NA。我们上调公司26-28年归母净利润（40.28%/43.03%/NA）为60.72/89.44/98.15
亿元（三年复合增速为27.13%，对应EPS为2.19/3.22/3.53元。可比公司26年平均PE为23.06X，给予公司26年23.06XPE，
上调目标价为50.50元（前值26.75元，对应17.14倍26年PE）。
风险提示：原材料价格波动、政策不及预期、需求不及预期。
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2026-03-07│山金国际(000975)成本优势显著，业绩实现高增 │太平洋证券 │买入
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事件：2026年3月6日，公司发布2025年年报，报告期内公司实现收入171.0亿元，同比+25.9%；归母净利润29.7亿元
，同比+36.7%；扣非净利润30.3亿元，同比+37.0%。其中，2025年Q4公司实现收入21.0亿元，同比+38.9%，环比-63.4%；
归母净利润5.1亿元，同比+14.9%，环比-40.7%；扣非净利润5.9亿元，同比+37.3%，环比-30.9%。
2025Q4矿产金产量实现增长，销量环降影响四季度利润。（1）产量：2025年公司矿产金/矿产银产量分别为7.6/164.
1吨，同比分别为-5.5%/16.3%，较2024年分别减少0.4/32.0吨，矿产银产量下滑较多主要系品位下降所致。其中，2025年
Q4公司矿产金/矿产银产量分别为2.0/45.9吨，同比分别为+14.2%/-37.3%，环比分别为+7.5%/-18.6%，2025Q4矿产金产量
实现增长。（2）销量：2025年公司矿产金/矿产银销量分别为7.1/164.9吨，同比分别为-11.7%/-6.3%，较2024年分别减
少0.9/11.2吨。其中，2025年Q4公司矿产金/矿产银销量分别为1.1/32.0吨，同比分别为-26.6%/-40.7%，环比分别为-39.
2%/-37.7%，2025Q4矿产金销量环比减少0.7吨，是公司四季度利润环比减少的主要原因。（3）库存：2025年末，公司矿
产金库存为1.0吨，较2024年末增加0.5吨，主要系2025Q4矿产金产量大于销量所致。公司适度控制销售节奏，随着金价持
续上涨，有望进一步增厚盈利。（4）目标：2026年，公司目标实现黄金产量7-8吨，其他金属不低于2025年产量。
勘探成效显著，公司金、银资源量丰富。2025年公司勘探投资1.2亿元，年度探矿合计新增资源量：黄金16.6吨、白
银296.6吨、铅锌3.8万吨。其中，黑河洛克地质勘查工作主要集中于东安金矿外围探矿权，新增资源量：黄金3.2吨、白
银44.4吨；青海大柴旦勘查工作主要集中于青龙沟金矿及其深部矿段加密钻探和二次圈矿，新增黄金资源量9.4吨；Osino
金矿勘查工作主要集中于TwinHills矿区和Ondundu、Eureka等重点区域勘查靶区，新增黄金资源量4.0吨；玉龙矿业地质
勘查工作主要集中于花敖包特银铅矿深部普查、花敖包特银铅矿外围（Ⅱ）区勘探和1118高地铅锌矿勘探等探矿权勘查靶
区，新增资源量：白银252.2吨、铅锌3.8万吨。至2025年年末，公司拥有金属资源量：黄金280.9吨、白银8021.4吨、铅6
3.6万吨、锌124.1万吨、铜13.8万吨，拥有金属储量：黄金149.5吨、白银2791.7吨、铅21.7万吨、锌41.8万吨。
矿产金成本控制能力突出，金、银价格不断上涨推动公司业绩高增。（1）成本：2025年公司矿产金/矿产银单位销售
成本为142.2/3.3元/克，同比分别为-2.2%/+24.5%。公司矿产金成本控制能力突出，具备显著行业优势；矿产银单位销售
成本上升主要系品位下滑、产量下降所致。（2）售价：2025年公司矿产金/矿产银销售均价为774.2/7.0元/克，同比分别
为+40.9%/+25.5%；美元信用走弱等因素不断推动金价上涨，2026年以来，沪金/沪银价格最高涨至约1258.7/32.4元/克，
有望推动公司业绩持续高增。
投资建议：我们上调公司2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为52.5/6
5.7/84.7亿元（20262027年前值为41.3/51.3亿元）。公司成本控制能力优异，随着未来Osino金矿投产，公司产量增长弹
性较大，维持“买入”评级。
风险提示：价格超预期下跌；项目进度不及预期；美联储紧缩超预期
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2026-03-06│山金国际(000975)公司点评报告：延续低成本优势，期待库存释放与高成长性│方正证券 │增持
│兑现 │ │
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金银价走高+克金成本下降，公司保持低成本优势
2025年公司营收171亿元，同比+26%；归母29.7亿元，同比+37%。其中：
（1）矿产金收入55亿元，同比+24%；毛利率82%，同比+8pct；产量7.6吨，同比-5%；销量7.1吨，同比-12%；库存1.
03吨，同比+91%；售价774元/克，同比+41%；克金销售成本142元/克，同比-2%。
（2）矿产银收入11.6亿元，同比+18%；毛利率53%，同比+1pct；产量164吨，同比-16%；销量165吨，同比-6%；库存
32吨，同比-2.7%；售价7元/克（税后），同比+25%；克银销售成本3.3元/克，同比+24%。
25Q4公司营收21亿元，同比+39%、环比-63%；归母5.1亿元，同比+15%、环比-41%；管理费用2.2亿元，同比+0.6亿元
、环比+1.3亿元。其中：
（1）矿产金收入10.5亿元，同比+9%、环比-29%；毛利率86%，同比+11pct、环比+3pct；产量2吨，同比+14%、环比+
7%；销量1.1吨，同比-26%、环比-39%；售价928元/克，同比+48%、环比+17%；克金销售成本126元/克，同比-19%、环比-
5%。
（2）矿产银收入2.8亿元，同比-19%、环比-23%；毛利率51%，同比-11pct、环比持平；产量46吨，同比-37%、环比-
19%；销量32吨，同比-41%、环比-38%；售价8.7元/克（税后），同比+37%、环比+23%；克银销售成本4.3元/克，同比+74
%、环比+24%。
销售节奏引发季度业绩波动，看好公司2026-2028年业绩增长
综上所述，25Q4公司业绩环比出现显著下滑，主要原因包括：
（1）留有1吨黄金库存，致使25Q4黄金销量大幅环降；
（2）白银产销量均出现明显下降，同时成本显著上涨，或与矿山品位波动有关；
（3）25Q4管理费用出现一定上涨，拖累了净利润表现。
然而，我们依旧看好26Q1乃至2026-2028年公司的业绩增长，主要原因包括：
（1）公司克金成本不增反降，且25Q4产量有所回升，展现了金矿生产情况的优秀和稳定，叠加公司或在2026年销售
黄金库存，有望从销量端直接带动业绩增长；
（2）2026以来金银价格整体维持高弹性涨势，叠加地缘冲突、美联储降息周期、央行购金等因素，均有望从价格端
为公司带来利好；
（3）公司持续推进多个增量项目，成长性兑现有望为公司带来显著的业绩增量。
多项目并进，未来增量显著
Osino项目明年投产：项目建设于本年度启动，预计2027年上半年投产、新增5吨的黄金年产能，将成为公司重要增长
极。
华盛金矿复产工作推进中：2025年，公司完成对云南西部矿业的全额收购，获得大岗坝金矿勘探探矿权。此外，公司
控股子公司华盛金矿与芒市海华开发有限公司签订协议，收购其持有的云南省潞西市勐稳地区金及多金属矿
勘探探矿权。目前，双方正合力推进华盛金矿复产工作。
青海大柴旦新增量：青海大柴旦青龙沟金矿扩建项目及输变电站工程按计划推进，新建尾矿库完成前期手续；细晶沟
采矿项目的采矿权审批手续正在办理中，未来有望贡献进一步的黄金增量。
吉林板庙子探转采预期：吉林板庙子尾矿库工程提前完成，板石沟项目具备转采条件。
玉龙矿业扩产预期：玉龙矿业巴彦温都日采选工程及1118高地坑探工程稳步推进，有望在未来贡献白银增量。
积极寻求并购机会：公司将资源接续纳入发展战略，将以现有矿山周边资源为主，放大东北、西南区域等的整合并购
；同时投资并购“扩张发展”，重点布局海外重要成矿带，实现体量、规模扩张和可持续发展。
此外，公司坚持“增储并购”双轮驱动，2025年实现新增资源金金属量16.6吨、银金属量297吨、铅+锌金属量3.8万
吨，当年新增资源量大幅超过生产消耗资源量。
盈利预测与投资评级
山金国际近年来持续展现黄金的低成本优势，在金价显著上行期间克金成本不增反降，同时辅以白银业务，利润得以
释放。往后看，公司拥有充足的黄金产量增长动力，有望持续受益于金价的上涨。我们预计公司2026-2028年可实现归母
净利56/94/120亿元，同比增长90%/67%/27%，EPS分别为2.03/3.39/4.32元/股，对应PE分别为15.25X/9.14X/7.17X，给予
“推荐”评级。
风险提示：美联储超预期加息压制金价；公司黄金产量增长不及预期；公司成本超预期上升。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2026-03-12│山金国际(000975)2026年3月12日投资者关系活动主要内容
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投资者问答：
1.关于战略规划中多次提到外延并购，请问目前是否有明确的并购标的或在谈项目？并购方向更侧重于国内矿山整合
还是海外资源获取？
答：尊敬的投资者，您好！公司立足发展战略目标，坚持“增储并购”双轮驱动，一方面，加大勘探投资，加快已有
矿山探矿权转采矿权进度；另一方面，积极实施国内外并购，为公司可持续发展增加矿产资源储备。
2.請問 2026 年對 2025 年綜合成本的變化。
答：尊敬的投资者，您好！公司将通过精益运营的管理手段，力争保持 2026 年度的综合成本整体相对稳定。
3.欧总您好!请问两个问题，1.Osino 双子山金矿选厂去年土方工程和土木工程建设承包商已经进场，目前建设进度
？以及露天开采金矿剥采准备情况？2.做出投资大柴旦矿业深部井探项目的建设的背景，项目对未来增储的意义。
答：尊敬的投资者，您好！Osino 公司选厂目前正在进行设备混凝土浇筑和机电设备安装前期准备工作，公司将结合
选厂建设进度，统筹规划后续剥采时序。根据公司经营计划，公司实施了青海大柴旦青龙沟金矿深部 3300m 以下坑探工
程，主要目的是扩大深部矿体控制规模、明晰资源赋存状况，为公司增储上产提供支撑。
4.欧总好请问近期还有收购海外资产的计划吗？
答：尊敬的投资者，您好！公司立足发展战略目标，坚持“增储并购”双轮驱动，一方面，加大勘探投资，加快已有
矿山探矿权转采矿权进度；另一方面，积极实施国内外并购，为公司可持续发展增加矿产资源储备。
5.欧总，纳米比亚 Osino 项目 27 年投产，估计 27，28 年产量能达多少？计划哪一年达产 5吨。谢谢
答：尊敬的投资者，您好！纳米比亚 Osino 项目预计 2027 年上半年投产，预计达产后将带来每年 5吨的黄金产能
。
6.請問一季度銷量會大於產量嗎？
答：尊敬的投资者，您好！请您届时关注公司《2026 年第一季度报告》。
7.请问董事会在十五五规划里，公司有没有计划超过其他的同行上市公司？紫金就不说了，山金也不说了，比如说中
金黄金，赤峰黄金等。
答：尊敬的投资者，您好！公司始终以行业一流企业为标杆，以高质量发展为导向，紧紧围绕发展战略目标，做强做
优主业、提升行业地位、创造更大价值，以更优异的成绩回报股东、回馈市场。
8.h 股发行后，是否考虑优先收购澳洲的资产 fml？那边的估值非常低只有 3pe 如果给个合理的价格私有化，拿回
香港上市，对于各方都是多赢。感谢
答：尊敬的投资者，您好！感谢您的建议。根据公司战略，中长期通过外延性增长重点布局海内外项目，推动目标达
成，实现规模扩张和可持续发展。
9.欧总好，咱们山金国际后续和山东黄金的定位怎么区分，是否后续山金国际定位在海外的黄金资源开发，山东黄金
在国内黄金资源开发？
答：尊敬的投资者，您好！国内的资源并购方面，公司现有矿山周边的资源以公司为主来并购，山东黄金周边的资源
以山东黄金为主来并购；国外的资源并购方面，根据公司和山东黄金各自的特点来并购。
10.欧总您好!请问两个问题，1.OSINO 选厂建设进度，以及露天开采金矿剥采准备情况。2.大柴旦矿业深部井探项目
的建设背景，对未来增储的意义
答：尊敬的投资者，您好！感谢您的提问，相关问题公司已进行回复，请您查阅。
11.请问欧总，公司今后还在二级市场上回购股份吗？
答：尊敬的投资者您好！回购股份的实施期限为自公司股东会审议通过回购方案之日起 12 个月内。后续公司会根据
市场情况，在合规前提下继续实施回购，相关进展将及时履行信息披露义务。感谢您的关注！
12.欧总好，有三个问题请教。第一是请问山金国际的 h股发行现在是什么进展了，预计什么时候可以登陆港交所？
第二是咱们山金国际后续和山东黄金的定位怎么区分，是否后续山金国际定位在海外的黄金资源开发，山东黄金在国内黄
金资源开发？第三是 h 股发行后，是否考虑优先收购澳洲的资产fml？那边的估值非常低只有 3pe 如果给个合理的价格
私有化，拿回香港上市，对于各方都是多赢。感谢
答：尊敬的投资者，您好！感谢您的提问和建议，相关问题公司已进行回复，请您查阅。
13.各位领导好，主持人好。想问下贵司港股 IPO 进程，目前是否取得证监会国际司路条时间？预计取得时间。谢谢
答：尊敬的投资者，您好！港股上市工作正常推进中，尚需取得中国证监会、香港联交所等监管机构的批准、核准或
备案，公司将根据进展情况依法及时履行信息披露义务。
14.请问独董怎么看待公司在股东回报方面的所做的工作，是否以股东利益最优为工作目标？
答：尊敬的投资者，您好！公司立足经营实际，通过稳定、可持续的现金分红，切实将经营成果转化为股东实实在在
的收益，让广大股东共享公司发展红利，保障了股东的即时回报权益；另一方面，公司始终兼顾长远发展，在合理分配利
润的同时，留存必要资金用于业务拓展，夯实公司发展根基，提升核心竞争力，保障股东回报的持续性与稳定性。
15.欧总好H股发行定价原则是什么？是发行前20日加权均价打个合理的折扣？
答：尊敬的投资者，您好！发行价格将在充分考虑公司现有股东利益、投资者接受能力、境内外资本市场以及发行风
险等情况下，按照国际惯例，通过市场认购情况、路演和簿记结果，采用市场化定价方式协商确定。
16.当前公司资产质量非常好，现金流非常好，分红率只有 30%左右，未来分红率的展望如何？
答:尊敬的投资者，您好！公司近三年连年实现高比例现金分红，其中 2023 年现金分红 7.77 亿元，股利支付率为
54.59%；2024 年度，派发现金分红 10.14 亿元，股利支付率为 46.64%；2025 年拟派发现金分红 13.32 亿元，股利支
付率为 44.82%，三年累计现金分红将达 31.23 亿元。
17.请问管理层，本次港股上市公司大概融资多少？
答：尊敬的投资者，您好！本次拟发行的 H股股数不超过本次发行后公司总股本的 15%（含绿鞋）。
18.请问矿产金二六年的产量规划如何？
答：尊敬的投资者，您好！2026 年，公司确定的生产经营计划是：黄金产量 7-8 吨，其他金属不低于 2025 年产量
。（该计划基于当前的经济形势、市场情况及公司经营形势制定，为公司指导性指标，存在不确定性，不构成对产量实现
的承诺，公司有可能视未来的发展情况适时做出相应调整）
19.向董事会提问港股上市的时间。大约会安排在什么时候？今年的一季度。还上不了市吗？
答：尊敬的投资者，您好！港股上市工作正常推进中，尚需取得中国证监会、香港联交所等监管机构的批准、核准或
备案，公司将根据进展情况依法及时履行信息披露义务。
20.请问山金国际管理层，对后面 3~5 年黄金价格的趋势，是如何判断的
答：尊敬的投资者，您好！未来三到五年，预计黄金价格将呈现“中枢上移、震荡上行”的核心趋势。当前逆全球化
趋势加剧、全球债务持续扩张，推动黄金货币属性持续回归。同时，全球不确定性长期存在，进一步强化黄金的避险属性
。在此背景下，央行购金热潮将延续，机构将黄金纳入战略配置，居民端避险与保值需求稳步增长，对金价形成全方位的
需求支撑。故长期来看，法币信用弱化与避险需求增长的核心逻辑将为金价中枢的上行继续提供坚实支撑。
21.为什么四季度黄金涨这么好，公司黄金出货却不足？能给个答复嘛？
答：尊敬的投资者，您好！公司销售策略调整，2025 年第四季度矿产金销售减少。
22.H股发行定价原则是什么？是发行前20加权均价打个合理的折扣？纳米比亚 Osino 项目是露天开采？其原矿品位1
g/t？选矿回收率有 40%吗？预计其完全成本约多少美元/盎司？
答：尊敬的投资者，您好！发行价格将在充分考虑公司现有股东利益、投资者接受能力、境内外资本市场以及发行风
险等情况下，按照国际惯例，通过市场认购情况、路演和簿记结果，采用市场化定价方式协商确定。纳米比亚 Osino 项
目采用露天开采的方式，原矿品位 1.07g/t，回收率不低于 90%，预计完全成本约 1100 美元/盎司至 1200 美元/盎司。
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1、本公司力求但不保证提供的任何信息的真实性、准确性、完整性及原创性等，投资者使
用前请自行予以核实，如有错漏请以中国证监会指定上市公司信息披露媒体为准，本公司
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性、安全性以及出错发生都不作担保。
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据上述信息进行投资决策所产生的收益和损失承担任何责任。投资有风险，应谨慎至上。
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