研报评级☆ ◇000999 华润三九 更新日期：2026-04-18◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-06
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 5 1 0 0 0 6
2月内 5 1 0 0 0 6
3月内 5 1 0 0 0 6
6月内 5 1 0 0 0 6
1年内 5 1 0 0 0 6
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 2.89│ 2.62│ 2.06│ 2.25│ 2.52│ 2.79│
│每股净资产(元) │ 19.19│ 15.50│ 13.32│ 14.44│ 15.70│ 17.09│
│净资产收益率% │ 15.04│ 16.92│ 15.43│ 15.49│ 15.76│ 15.89│
│归母净利润(百万元) │ 2852.93│ 3367.89│ 3421.00│ 3753.33│ 4184.83│ 4640.20│
│营业收入(百万元) │ 24738.96│ 27616.61│ 31602.58│ 34453.40│ 37526.20│ 40795.60│
│营业利润(百万元) │ 3753.38│ 4475.03│ 4851.77│ 5393.50│ 6095.00│ 6751.50│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-04-06 买入 维持 --- 2.19 2.42 2.70 中信建投
2026-04-01 买入 维持 --- 2.29 2.58 2.81 东北证券
2026-03-27 买入 维持 33.64 2.24 2.44 2.65 国投证券
2026-03-27 增持 维持 37.5 --- --- --- 中金公司
2026-03-27 买入 维持 --- 2.28 2.58 2.88 国联民生
2026-03-21 买入 维持 --- 2.27 2.57 2.90 国金证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-04-06│华润三九(000999)聚焦一体两翼布局，争做行业头部企业 │中信建投 │买入
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核心观点
整体来看，面对流感等呼吸道疾病发病率同比降低以及医保控费等外部环境影响，公司内生经营表现出较强韧性，叠
加并表天士力实现业绩增厚，全年业绩超过我们此前预期。外延方面，公司顺利完成天士力并购及首年融合，正式形成“
一体两翼”业务协同格局。股东回报方面，2025年公司合计现金分红比例达到归母净利润的50.59%。展望26年，作为“十
五五”开局之年，预计公司营业收入将超越行业平均增速，盈利匹配营收增长水平。作为自我诊疗领域稀缺的多品牌成功
运营的平台，以及管理和激励机制优秀的央企，公司现金分红金额持续提升，高度重视股东回报，应给予一定估值溢价。
事件
公司发布2025年年度报告
3月21日晚，公司发布2025年年度报告，实现营业总收入316.03亿元，同比增长14.43%；实现归母净利润34.21亿元，
同比增长1.58%；实现扣非归母净利润31.34亿元，同比增长0.52%，业绩表现超过我们此前预期。按2025年总股本计算，
公司年度累计派发现金红利总额合计为17.31亿元（含税），占2025年度公司实现归属于上市公司股东净利润的50.59%。
Q4实现快速增长，业绩表现超过预期
2025年全年，公司实现营业收入316.03亿元，同比增长14.43%，收入端在天士力并表带动下实现较好增长；实现归母
净利润34.21亿元，同比增长1.58%，实现扣非归母净利润31.34亿元，同比增长0.52%，利润端增长放缓主要受到收入结构
变化等因素影响。2025年Q4单季，公司实现营业收入96.16亿元，同比增长22.09%，收入端在感冒呼吸品类带动下实现较
快增长；实现归母净利润10.68亿元，同比增长161.77%；实现扣非净利润9.48亿元，同比增长159.29%，利润端同比实现
大幅增长主要由于盈利能力较强的感冒品类收入占比有所提升。整体来看，面对流感等呼吸道疾病发病率同比降低以及医
保控费等外部环境影响，公司内生经营表现出较强韧性，叠加并表天士力实现业绩增厚，全年业绩超过我们此前预期。
CHC业务：持续拓展业务布局，领导品牌地位稳固
2025年，公司CHC业务实现营业收入151.11亿元，同比下滑14.67%，收入端下滑主要受呼吸道疾病发病率回落及零售
端阶段性调整影响，毛利率61.67%，同比减少0.11个百分点，盈利能力基本保持稳定。1）品牌打造：核心单品999感冒灵
不断强化与消费者沟通，抢占新零售赛道，巩固感冒市场领导地位，并带动999抗病毒、999小柴胡等品种增长；公司持续
丰富产品管线，陆续上市999益气清肺颗粒、999冰连清咽喷雾剂、999玉屏风口服液、999荆防颗粒等新品，同时与天士力
联合打造999穿心莲内酯滴丸、999痰咳净滴丸等产品，丰富呼吸产品布局，完善呼吸品类矩阵；胃肠品类持续推动三九胃
泰品牌焕新；皮肤品类999皮炎平持续巩固皮炎湿疹领导品牌地位；999澳诺钙业务在渠道、品牌、动销方面发力钙D协同
模式搭建；慢病管理领域持续提升“777”品牌核心价值，正式发布777血塞通软胶囊焕新包装；精品国药领域正式启动昆
中药1381战略升级并发布全新产品体系。2）渠道建设：公司以“三九商道”平台为核心，联合头部商业客户与重点零售
终端，持续探索医药产业协同发展新模式；同时加速新零售赛道布局，积极布局社交电商渠道，未来将进一步打通线上线
下一体化服务，持续提升线上化率，目前公司整体渠道库存健康。
处方药业务：坚持学术引领，纵深布局创新研发
2025年，公司处方药业务实现营业收入120.94亿元，同比增长101.38%，毛利率为58.81%，同比增加11.30个百分点，
收入利润实现明显增厚主要受益于天士力并表贡献。在处方药业务方面，公司坚持合规化学术推广，持续推进专家网络体
系化建设，拓展医院渠道覆盖，全年围绕参附注射液、华蟾素在SCI等高水平期刊发表论文24篇；同时通过自主研发与合
作转化双线并举，丰富创新产品管线：1）创新药：合作研发方面取得重大进展，与南京艾尔普达成HiCM-188项目联合研
发合作，为全球首个在中、美两国同时获批临床默示许可的基于诱导多能干细胞的心衰再生治疗创新药，共同推进II期临
床试验中；与苏州博瑞达成BGM0504注射液联合研发合作，进军减重与糖尿病领域，减重和降糖两项适应症的国内III期临
床试验正在顺利推进中；除此之外，润生药业的沙美特罗替卡松吸入粉雾剂成功获美国FDA上市批准，公司ONC201胶囊纳
入“儿童抗肿瘤药物研发鼓励试点计划（星光计划）”试点项目。2）经典名方：申报及获批数量行业领先，截至目前共
获7个经典名方《药品注册证书》，其中，温经汤颗粒、半夏白术天麻汤颗粒、桃核承气汤颗粒均为该方剂国内首家获批
中药经典名方，另有4个经典名方处于注册申报阶段。在国药业务方面，公司精准把握联采带来的市场格局变化，通过组
织执行与成本管控实现了规模与效益的同步提升，预计配方颗粒实现一定恢复性增长；与此同时，公司加快产业链布局，
在集采加速扩围的政策趋势压缩行业利润的大背景下，不断提升核心竞争力。
外延并购，内部整合，“一体两翼”协同发力
作为市场上较为稀缺的多品牌运营平台，公司并购整合能力优秀，通过专业化、体系化投后整合工作，推动公司与并
购标的高效协同，“十四五”期间顺利完成昆药集团、天士力等并购交易，在慢病管理、创新中药等多个领域构建业务竞
争优势，持续巩固行业地位，目前过亿品种达到45个。未来，华润三九将与昆药集团、天士力相互赋能、分别聚焦三大核
心业务，华润三九以CHC为核心业务，天士力以处方药为核心业务，昆药集团以三七产品和精品国药为核心业务，形成“
一体两翼”业务布局。
慢病业务持续整合。为优化产业链布局，推动三七产业链高质量发展，昆药持续整合华润圣火，围绕“777”品牌提
升核心品牌价值，正式发布777血塞通软胶囊焕新包装，推进商销渠道拓新覆盖，同时紧抓中成药集采新标落地执行的机
遇推进终端开发覆盖，两个产品通过采取差异化的市场定位有望做大做强三七口服制剂，实现三七产业链价值最大化。在
精品国药领域，昆中药1381正式启动战略升级并发布全新产品体系，聚焦昆中药参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒等战略大单品
，通过“全域媒体矩阵+精准场景营销”的双引擎驱动模式，不断强化“精品国药领先者”的定位。
首年融合顺利完成，赋能处方药创新发展。公司收购天士力控股权，有利于公司整合优质资源，补充创新药管线，实
现品牌+创新双轮驱动发展，持续推进全域发展的战略目标。目前双方已经顺利完成百日融合、首年融合的关键工作，正
在积极开展战略梳理，推动与公司在创新研发、智能制造、渠道营销等领域的相互赋能。在研发创新方面，公司处方药聚
焦“3+N”核心领域，天士力聚焦“3+1”领域，未来公司会继续鼓励天士力以创新驱动业务发展，强化研发投入，推动研
发效率提升，方向上聚焦心血管与代谢、神经/精神、消化等重要领域，进一步巩固创新领先地位，同时和公司实现相互
赋能，后续会加快双方在产品、渠道、终端、及品牌建设等方面的协同，赋能公司处方药创新发展。
展望26年：“十五五”开局，多维驱动高质量发展
展望26年，在CHC业务方面，核心感冒品类将稳扎稳打推进999感冒灵第一品牌建设，从999感冒灵单品扩展到整个呼
吸品类，通过品牌强度实现全品类布局，目前公司产品库存健康，有望逐步回归稳健经营趋势；除此之外，随着公司持续
聚焦“全域布局，全面领先”战略，围绕“大品种-大品牌-大品类”的建设思路进行品牌打造和产品线丰富，同时积极推
进数字化转型，预计公司核心CHC业务有望企稳恢复。在处方药业务方面，国药业务中饮片业务、配方颗粒业务通过积极
面对行业变化，持续提升市场份额，打造全产业链优势，长期优化两项业务的协同发展模式，预计后续有望延续恢复态势
，而处方药业务虽然存在行业合规升级等外部政策环境变化影响，但随着公司积极展开应对措施，持续优化收入结构，逐
步通过自研+BD拓展创新管线，有望推动公司处方药业务板块延续稳健增长趋势。整体来看，预计2026年公司营业收入将
超越行业平均增速，盈利匹配营收增长水平。
盈利能力稳定，经营质量健康
2025年，公司综合毛利率为54.03%，同比增加2.17pp，推测主要受到业务结构变化等因素影响；销售费用率为26.14%
，同比增加2.61pp，主要由于天士力并表、业务结构变化所致；管理费用率达到6.01%，同比基本稳定；研发费用率达到2
.90%，同比增加1.11pp，持续加大研发投入。经营活动产生的现金流量净额同比增长5.02%，实现稳定增长；投资活动产
生的现金流净额同比下降42.46%，主要由于投资支付增加导致。其余财务指标基本正常。
盈利预测及投资评级
作为自我诊疗领域稀缺的多品牌成功运营的平台，以及管理和激励机制优秀的央企，公司现金分红金额持续提升，高
度重视股东回报，应给予一定估值溢价，天士力也正式实现并表；我们预计公司2026–2028年实现营业收入分别为335.33
亿元、361.47亿元和392.84亿元，归母净利润分别为36.48亿元、40.28亿元和44.98亿元，折合EPS（摊薄）分别为2.19元
/股、2.42元/股和2.70元/股，分别同比增长6.6%、10.4%及11.7%，对应PE分别为13.1x、11.9x及10.7x；维持“买入”评
级。
风险分析
1、产品推广不达预期：公司加大销售投入，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2、药品降
价风险：公司核心产品的竞争市场可能会加剧导致产品价格下降，进而影响公司盈利预期；3、原材料价格波动风险：中
药材价格会受到宏观环境、自然灾害、种植条件等多种因素的影响，容易出现较大幅度的波动，如果中药原材料价格上涨
，公司生产成本可能会大幅上涨，进而影响公司利润；4、医院诊疗量恢复不及预期：疫后居家诊疗逐渐得到推广，医院
诊疗量或许会受到影响，从而影响处方药的销售，进而影响公司整体利润。
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2026-04-01│华润三九(000999)2025年报点评：“一体两翼”协同与创新研发驱动未来 │东北证券 │买入
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事件：
2025年公司实现营业收入316.03亿(+14.43%)；归母净利润34.21亿(+1.58%)；扣非归母净利润31.34亿(+0.52%)。经
营活动产生的现金流量净额达55.13亿(+25.23%)。2025单Q4，公司实现营业收入96.16亿，归母净利润10.68亿。公司全年
拟分红17.31亿，股利支付率50.59%。
点评：
CHC业务短期承压，处方药业务因并表实现高速增长。公司业务结构因并购发生显著变化：1)自我诊疗(CHC)业务实现
营收151.11亿(-14.67%)，毛利率61.67%(-0.11pct)。公司在呼吸、皮肤、胃肠等核心品类领导地位依然稳固，“999感冒
灵”连续十二年位列中成药感冒咳嗽类第一名。2)处方药业务受益于并表天士力，实现营收120.94亿(+101.38%)，毛利率
大幅提升11.30pct至58.81%，业务规模与盈利能力显著增强。
“一体两翼”格局成型，并购整合释放协同效能。公司于2025年3月完成对天士力28%股份的收购，标志着公司“一体
两翼”的业务布局正式形成。未来华润三九以CHC为核心，天士力以处方药为核心，昆药集团以三七产品和精品国药为核
心，分别聚焦消费健康、医疗健康和银发健康三大赛道。报告期内，公司与天士力、昆药集团的融合整合工作稳步推进，
在零售渠道、学术推广、品牌建设等方面双向赋能效果已持续显现。公司“十四五”期间过亿品种从21个增加到45个。
创新研发纵深布局，多化管线注入长期发展动力。公司坚持“创新+品牌”双轮驱动，2025年研发投入达17.34亿。1)
中药创新成果丰硕：公司累计获得7个《药品注册证书》，其中温经汤颗粒、半夏白术天麻汤颗粒等为国内首家获批。创
新中药999益气清肺颗粒正式上市并成功进入2025年国家医保目录。2)创新合作多点开花：公司通过BD合作，在心衰(HiCM
-188项目)、减重及糖尿病(BGM0504注射液)、发作性睡病(铧可思?)等前沿领域加速布局。3)研发实力显著增强：并表天
士力后，公司研发管线大幅扩充，天士力拥有18项处于临床II、III期及NDA阶段的创新中药，并在细胞与基因治疗等先进
疗法领域积极探索。
盈利预测及投资评级：
公司“一体两翼”落地显效，创新与并购双轮驱动。我们预计公司2026-2028年收入346.9/379.7/411.0亿,归母净利
润38.1/43.0/46.7亿,每股收益为2.29/2.58/2.81元,维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动、行业政策变动、盈利不及预期等风险。
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2026-03-27│华润三九(000999)“十四五”圆满收官，迈向“十五五”高质量发展新征程 │国投证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报。
2025年，公司实现营业收入316.03亿元，同比增长14.43%；归母净利润34.21亿元，同比增长1.58%；扣非归母净利润
31.34亿元，同比增长0.52%。Q4单季度，公司实现营业收入96.16亿元，同比增长22.09%；归母净利润10.68亿元，同比增
长161.77%；扣非归母净利润9.48亿元，同比增长159.29%，Q4单季度业绩恢复强劲。
2025年公司毛利率提升，整体费用率控制相对较好。
2025年，公司毛利率为54.03%，同比增长2.17pct，其中自我诊疗（CHC）业务毛利率为61.67%/-0.11pct，处方药业
务毛利率为58.81%/+11.30%，处方药业务毛利率大幅提升主要系天士力并表所致。2025年，公司期间费用率为38.89%，同
比增长3.93pct，其中销售费用率为28.76%，同比增长2.61pct；管理费用率为6.01%，同比基本持平；研发费用率为4.01%
，同比增长1.11%；财务费用率为0.11%，同比增长0.20%，公司整体费用率控制相对较好，销售费用率同比增幅较大主要
系天士力并表所致。
CHC业务行业地位稳固，处方药业务并表天士力实现快速增长。
2025年，随着天士力的加入，华润三九形成了“一体两翼”的业务布局，华润三九、天士力、昆药集团分别以CHC、
处方药、三七产品和精品国药为核心业务协同发展。按调整后分业务统计口径，2025年，公司CHC业务实现营业收入151.1
1亿元，同比下降14.67%，在零售端承压的背景下，公司多措并举保障了核心品类领导地位及自我诊疗领域的行业地位稳
固，在三七品类与精品国药领域深化“三七就是777”的品牌认知，以“昆中药1381”品牌强化“精品国药”定位，品牌
打造和渠道变革仍需要时间进行建设与优化；处方药业务实现营业收入120.94亿元，同比增长101.38%，天士力加入后，
公司处方药业务规模扩大，创新研发能力大幅提升，同时公司国药业务精准把握联采带来的市场格局变化，通过组织执行
与成本管控，实现了规模与效益的同步提升。
“十四五”圆满收官，“十五五”高质量发展可期。
“十四五”期间，华润三九在持续深耕主业的同时，成功完成昆药集团、天士力等并购交易，在慢病管理、创新中药
等多个领域构建业务竞争优势，顺利完成“营业收入翻番”的“十四五”规划目标，在多个领域取得丰硕成果：公司过亿
品种从21个增加到45个、华润三九蝉联“中国非处方药生产企业排行榜”第一名、公司研发投入从2020年的5.81亿元提升
到2025年的17.34亿元（累计获批产品达38项）、MSCIESG评级提升至A级、上市后累计实施分红已超100亿元（“十四五”
期间已实施分红达57亿元）。根据公司投资者关系记录，“十五五”期间公司将对标世界一流企业，在产品卓越方面已规
划过亿品种和头部品种的数量；在品牌卓著方面，保持CHC第一地位，天士力力争跻身医疗健康第一梯队，昆药力争打造
银发健康第一品牌；在创新领先方面，确保中药创新领先地位，深度融入医药创新生态圈；在治理现代方面，制定可持续
发展及全面智数化目标。展望“十五五”，公司有望开启高质量发展新篇章。
投资建议：我们预计公司2026年-2028年的收入增速分别为8.4%、7.6%、7.4%，净利润的增速分别为9.1%、8.8%、8.7
%；维持买入-A的投资评级，6个月目标价为33.64元，相当于2026年15倍的动态市盈率。
风险提示：医药行业政策变化风险、原材料价格波动风险、并购整合不及预期风险、呼吸道传染病的不确定性。
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2026-03-27│华润三九(000999)2025年年报点评：“一体两翼”落地显效，创新与并购双轮│国联民生 │买入
│驱动增长 │ │
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事件：3月21号，公司发布2025年业绩报告，2025全年收入316.03亿元（YoY+14.43%），归母净利润34.21亿元（YoY+
1.58%），扣非归母净利润31.34亿元（YoY+0.52%）；主营业务毛利率54.03%（YoY+2.17pct），盈利结构持续优化。
25Q1收入68.54亿元（YoY+31.18%），归母净利润12.70亿元（YoY+28.45%）；
25Q2收入79.57亿元（YoY+40.68%），归母净利润5.45亿元（YoY+2.08%）；
25Q3收入71.76亿元（YoY+25.92%），归母净利润5.38亿元（YoY+2.41%）；
25Q4收入96.16亿元（YoY+4.44%），归母净利润10.68亿元（YoY-17.54%）；
费用率层面：2025年销售费用率28.76%（YoY+2.61pct），管理费用率6.01%（YoY+0.00pct），研发费用率4.01%（Yo
Y+1.11pct），财务费用率0.11%（YoY+0.20pct）；研发投入总额17.34亿元（YoY+81.90%），资本化研发投入占比27.07%
，创新投入力度显著加大。
细分领域：
CHC（自我诊疗）业务：151.11亿元（YoY-14.67%），占营业收入比重47.81%（YoY-16.31pct），毛利率61.67%（YoY
-0.11pct）；依托“999”主品牌构建“1+N”矩阵，感冒灵、皮炎平、天和骨通贴膏等核心品种稳居市场前列，线上渠道
与慢病管理场景持续拓展。
处方药：收入120.94亿元（YoY+101.38%），占营业收入比重38.27%（YoY+16.52pct），毛利率58.81%（YoY+11.30pc
t）；并购天士力后协同效应释放，复方丹参滴丸、血塞通系列等品种强化心脑血管领域优势，创新中药与先进治疗药物
管线稳步推进。
分红政策：2025年累计派发现金红利17.31亿元（含税），分红比例50.59%,股息率达到3.65%，我们认为有望延续高
比例分红传统，回报股东力度稳固；
投资建议：公司“一体两翼”落地显效，创新与并购双轮驱动。我们预计公司，202-2028年收入分别349.37/382.08/
415.82亿元，同比增长10.6%/9.4%/8.8%；归母净利润37.92/42.96/47.91亿元，同比增长10.8%/13.3%/11.5%，对应估值
为12X/11X/10X。维持“推荐”评级。
风险提示：产品销售不及预期风险；药品集中采购影响；成本波动风险。
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2026-03-27│华润三九(000999)净利润超预期，处方药领域加强体系建设 │中金公司 │增持
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业绩回顾
2025年归母净利润超我们预期
公司公布2025年业绩：收入316.03亿元，同比+14.4%；归母净利润34.21亿元，同比+1.6%，净利润超预期，主要由于
公司毛利率提升，扣非净利润31.34亿元，同比+0.5%；经营性现金流55.13亿元，同比+25.2%。
发展趋势
稳步推进并购融合，逐步释放“一体两翼”协同效能。公司2025年毛利率54.0%，同比+2.2个百分点，其中CHC业务毛
利率基本持平，处方药业务毛利率由于天士力并表，同比+11.3个百分点。
“十五五”期间，我们预计公司将依托“一体两翼”业务布局，进一步聚焦消费健康、医疗健康和银发健康三大核心
业务领域。
CHC产品不断丰富，积极布局处方药业务。2025年CHC业务营收151.1亿元。根据公司公告，999感冒灵持续巩固其在中
成药感冒咳嗽类中的领先地位，999益气清肺颗粒、999冰莲清咽喷雾剂等新品陆续上市丰富呼吸品类布局。处方药业务营
收120.9亿元，同比+101.4%，主要由于并表天士力。我们认为公司已较好地消化集采影响，整体规模与体系建设已具备较
强的风险消化能力。随着天士力的加入，我们预计公司处方药业务规模有望进一步扩大。
纵深布局创新管线，新品研发取得积极进展。公司持续推进创新药、改良创新药、仿制药、经典名方等的开发或引进
。根据公司公告，2025年公司研发投入17.3亿元，在研项目共计203项，达成了艾尔普HiCM-188项目、博瑞医药BGM0504注
射液项目、替洛利生片等多个项目合作。并获得二硫化硒洗剂、米诺地尔搽剂等多个药品注册证。昆药集团碳酸司维拉姆
干混悬剂获得药品注册证，进一步丰富了慢病领域产品管线。
盈利预测与估值
考虑处方药业务良好布局，我们上调2026年和2027年净利润12%和8%至37.5亿/41.5亿元，当前股价对应2026年/2027
年12.4倍/11.2倍P/E。考虑到近期医药板块估值中枢下移，我们维持跑赢行业评级及目标价37.50元不变，对应2026/2027
年16.6倍/15.0倍P/E，较当前股价33.98%上行空间。
风险
新品类扩张不及预期，并购整合不及预期，新药研发风险。
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2026-03-21│华润三九(000999)业绩表现韧性十足，关注十五五战略规划 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年3月20日，公司发布2025年年度报告。2025年公司实现收入316.03亿元（同比+14.43%），归母净利润34.21亿
元（同比+1.58%），扣非归母净利润31.34亿元（同比+0.52%）。
单季度看，公司2025年Q4实现收入96.16亿元（同比+22.1%），归母净利润10.68亿元（同比+161.8%），扣非归母净
利润9.48亿元（同比+159.3%）。
经营分析
CHC业务表现充满韧性，昆药短期承压。按旧口径统计，25年公司CHC业务实现收入116.4亿元，同比-6.75%，降幅较2
5H1收窄。预计公司抓住25Q4呼吸类发病率回升的机会，通过强品牌力、强渠道掌控力，核心产品表现稳健，同时，“全
域布局，全面领先”的策略以及“大品种-大品牌-大品类”思路成效持续彰显，克服零售市场调整压力，公司年销售额过
亿元产品45个，腰部底部品种储备丰富。受院内外多种因素影响，叠加自身改革调整，传统国药（昆药）收入约34.6亿元
，同比-33.7%，但银发健康是优质赛道，昆药后续发展潜力可期。
天士力表现稳健，十五五规划目标积极。25年天士力实现收入82.4亿元，同比-3.08%，归母净利润11.0亿元，同比+1
5.6%。在保持稳健表现同时，天士力发布十五五战略规划，战略目标为“通过内生发展与外延扩张并举，力争2030年末实
现工业营业收入翻番（达到150亿）、利润翻番，成功跻身中国制药企业第一梯队”。天士力研发进一步聚焦“3+1”疾病
领域，未来发展有望稳健向上，同时也建议关注公司及昆药十五五整体的规划与战略目标。
研发投入不断加大，管线丰富增强发展势能。十四五期间，公司研发投入由5.81亿元（2020年）提升至17.34亿元（2
025年），2025年在研项目共计203项，主要围绕心脑血管、肿瘤、消化代谢、感冒呼吸等治疗领域，未来有望看到公司持
续加码研发、推出新品，丰富储备品种，为长期发展赋能。
盈利预测、估值与评级
公司十四五顺利收官，十五五期间有望继续呈现稳健表现。预计公司26-28年归母净利润分别为37.85/42.79/48.30亿
元,分别同比增长11%/13%/13%，EPS分别为2.27/2.57/2.90元，现价对应PE分别为13/12/10倍，维持“买入”评级。
风险提示
市场竞争加剧风险；并购整合不及预期；医保药品限价风险；品牌价值变动风险；原材料价格波动风险；商誉减值风
险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2026-04-08│华润三九(000999)2026年4月8日投资者关系活动主要内容
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华润三九于2026年4月8日举行投资者关系活动，参与单位名称及人员有投资者，上市公司接待人员有董事长邱华伟先
生 查看原文
http://static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-04-08/1225086313.PDF
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参与调研机构：14家
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2026-03-22│华润三九(000999)2026年3月22日投资者关系活动主要内容
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华润三九于2026年3月22日在电话会议举行投资者关系活动，参与单位名称及人员有中信建投证券，上市公司接待人
员有董事长邱华伟。 查看原文
http://static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-03-23/1225024347.PDF
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参与调研机构：25家
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2026-03-08│华润三九(000999)2026年3月8日-13日投资者关系活动主要内容
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华润三九于2026年3月8日-3月13日在会议室（现场会议、电话会议）举行投资者关系活动，参与单位名称及人员有中
信建投，上市公司接待人员有公司管理层。 查看原文
http://static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-03-15/1225010509.PDF
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参与调研机构：10家
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2026-01-13│华润三九(000999)2026年1月13日-23日投资者关系活动主要内容
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1.公司如何看待和定位零售行业未来的发展？
答：预计零售行业会围绕以消费者为中心，回归品牌和学术两个领域，为消费者提供更多的治疗方案，帮助消费者更
快的选择，长期来看零售市场仍有持续增长趋势，增长动力来自行业创新。公司观察到零售市场线上线下的一系列动作，
重点围绕消费者推出更多满足消费者需求的产品，零售市场呈现分层分级特征，医保方向趋向专业化，如DTP和专业药房
领域；线上因效率更高会持续发展；会有非药化的探索，如化妆品、医美、药妆等新动向；同时，线上线下服务一体化将
是未来五年乃至更长时期的竞争格局；此外，老龄化趋势将推动银发健康需求增长。公司已制定非药化专项行动、老龄化
专
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