研报评级☆ ◇001206 依依股份 更新日期：2026-03-21◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-01-31
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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2月内 1 0 0 0 0 1
3月内 1 0 0 0 0 1
6月内 8 1 0 0 0 9
1年内 15 4 0 0 0 19
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 1.14│ 0.56│ 1.16│ 1.26│ 1.53│ 1.84│
│每股净资产(元) │ 13.70│ 9.58│ 9.91│ 10.48│ 11.30│ 12.30│
│净资产收益率% │ 8.32│ 5.83│ 11.73│ 11.95│ 13.52│ 15.03│
│归母净利润(百万元) │ 150.55│ 103.26│ 215.12│ 232.31│ 283.25│ 340.66│
│营业收入(百万元) │ 1516.34│ 1337.36│ 1797.59│ 1946.00│ 2396.52│ 2817.62│
│营业利润(百万元) │ 194.17│ 131.74│ 284.18│ 300.06│ 366.78│ 440.31│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2026-01-31 买入 首次 --- 1.27 1.48 1.79 国盛证券
2025-11-24 买入 首次 --- 1.18 1.73 2.28 华鑫证券
2025-11-04 买入 维持 --- 1.24 1.47 1.74 天风证券
2025-11-03 买入 维持 --- 1.26 1.53 1.80 国海证券
2025-10-31 增持 维持 35.78 --- --- --- 中金公司
2025-10-29 买入 维持 42.6 1.24 1.48 1.79 国泰海通
2025-10-29 买入 维持 --- 1.29 1.51 1.76 申万宏源
2025-10-27 买入 维持 --- 1.26 1.49 1.78 华西证券
2025-10-27 未知 未知 --- 1.27 1.53 1.81 信达证券
2025-10-15 买入 维持 --- 1.29 1.51 1.76 申万宏源
2025-10-15 未知 未知 --- 1.27 1.58 1.92 信达证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-01-31│依依股份(001206)宠物卫生护理龙头稳健增长，加速推进产业链整合 │国盛证券 │买入
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公司深耕宠物一次性卫生护理用品行业，稳步成长为细分领域龙头。公司深耕行业二十余年，核心产品包括宠物垫、
宠物尿裤等，采用“出口代工+自主品牌”双轮驱动模式，产品远销近40个国家和地区，海关同类产品出口占比连续多年
保持第一。公司股权结构集中且兼顾核心人员激励，管理层产业经验丰厚。2015–2022年间营收从5.9亿元增至15.2亿元
，CAGR为14.4%，2025年Q1-3实现营收13.06亿元，同比下降0.72%，实现归母净利润1.6亿元，同比增长3.8%，毛利率/归
母净利率稳步回升至20.1%/12.0%。
宠物行业成长空间广阔，卫生护理用品细分赛道渗透率有望逐步提升。行业层面，全球宠物市场规模持续扩大，美国
作为最大市场2024年消费额达1519亿美元，日本市场注重品质消费，中国市场则受益于养宠渗透率提升和消费升级，2024
年城镇宠物（犬猫）消费市场规模达3002亿元。宠物卫生护理用品作为养宠刚需，在欧美日市场需求稳定，国内市场伴随
年轻化宠主科学养宠理念普及，细分品类渗透率不断提升，叠加全球产能集中于中国的供给优势，行业成长空间广阔。
外销基本盘稳增+内销自有品牌加速发力，产业链整合助力长期增长。公司成长逻辑清晰，一方面巩固规模化生产优
势，率先打造覆盖全生产环节、全应用场景、全产品体系的规模化宠物卫生护理用品生产基地，截至2025H1，国内核心产
品宠物垫产品最新产能达46亿片，宠物尿裤年产达2亿片；先发布局海外产能，柬埔寨海外产能在4月底投产，宠物垫产品
年产能近3亿片，5月份正式出货。公司搭建的全球销售渠道覆盖亚马逊、沃尔玛等优质客户，2024年前五大客户销售额占
比约53%，并持续加大对非美地区新客户的拓展；另一方面强化研发创新，深入洞察市场前沿消费趋势及用户反馈，推出
环保、除臭等功能性产品，同时加强发力国内自有品牌““事宠宠”“一花房””，并过产产业链整合拓展宠物医药疫苗
、猫砂、食品、智能用品等其余细分领域，有望为公司持续贡献新增长点。
盈利预测与投资建议：公司为宠物护垫细分赛道龙头，具备多维优势，如客户资源、渠道运营及生产规模优势等，同
时先发布局海外产能并加速进行产业整合。我们预计2025-2027年公司营收分别为19.63/23.30/27.10亿元，同比增加9.2%
/18.7%/16.3%，归母净利润分别为2.35/2.73/3.32亿元，同比增加9.2%/16.3%/21.5%，公司当前对应2026年估值为17倍，
首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险；国际贸易形式变化风险；产能爬坡不及预期的风险；收购项目未能如期落地的风险
。
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2025-11-24│依依股份(001206)公司事件点评报告：海外订单持续改善，收购高爷家开启协│华鑫证券 │买入
│同成长第二曲线 │ │
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事件
依依股份发布2025年第三季度财报。2025年前三季度公司实现收入13.06亿元，同比减少0.7%，净利润1.57亿元，同
比增加3.82%。单第三季度收入4.18亿元，同比减少16.98%，净利润0.54亿元，同比减少2.23%。
依依股份发布股份及支付现金购买资产并募集配套资金预案，拟收购高爷家。2024年高爷家实现收入4.60亿元、净利
润0.18亿元，2023年营业收入3.02亿元、净利润0.03亿元。
投资要点
海外业务持续改善，盈利能力稳步提升。
受海外需求放缓和关税政策影响，公司部分订单流失导致第三季度增速出现下滑。尽管短期受外需减少和宏观政策因
素扰动，但公司与亚马逊、沃尔玛等核心客户合作稳定。此外，伴随公司首个海外生产基地于2025年5月在束埔基投产，
年产能达2.7亿片宠物垫，全球化供应链布局进一步强化。2025年前三季度公司毛利率20.12%，同比提升0.55pct，归母净
利率12.02%，同比提升0.55pct，单第三季度毛利率进一步提升至22.57%，归母净利率提升至13.05%。
在原材料采购成本小幅回落、生产效率改善及成本控制到位的情况下，公司盈利能力保持稳步改善。期间费用率方面
，2025年前三季度为5.53%，同比略增0.23pct。其中销售费用率的上升主要系自主品牌推广力度提升，而财务费用率因利
息收入增加同比下降。整体来看，公司在费用投入可控的前提下实现利润端改善，为后续业绩回升奠定基础。随着外需逐
渐回暖，我们预计公司营收节奏将回归正常增速。
拟收购高爷家，进军宠物“食品+用品”一体化领域。
公司近期公告拟全资收购高爷家，布局宠物“食品+用品”一体化赛道。高爷家拥有“许翠花”（宠物卫生用品）和
“高爷家”（宠物食品）两大核心品牌。高爷家成立于2018年底，是国内新锐宠物主粮品牌之一。公司早期以益生菌粮切
入主粮市场，随后进军猫砂领域，率先在国内自建“木薯类”猫砂工厂，以“不粘底”为核心卖点，填补国内高端植物猫
砂的空白，并实现猫砂品类爆款化。2025年618期间，许翠花品牌位列天猫猫砂品牌第一，“高爷家”猫粮进入天猫猫狗
食品榜单TOP20。2024年高爷家实现收入4.60亿元、净利润0.18亿元，2023年营业收入3.02亿元、净利润0.03亿元，利润
增速显著，预计2025年收入有望进一步提升。收购完成后，双方有望强强联合，实现工厂端与渠道端的多重协同。1）生
产制造一体化：依依股份制造能力突出、具备产能优势，而高爷家产品虽具有创新优势，但产能较需求相对落后，收购后
公司可助力高爷家完善生产制造体系。2）外销渠道协同：依依股份在海外渠道布局领先，猫砂与尿垫均属宠物清洁用品
，具备渠道复用性，未来有望在原有外销体系中引入猫砂新品类，提供一站式宠物清洁解决方案。3）资金协同：依依股
份资金实力雄厚，可为高爷家品牌推广及品类扩张提供支持，助力其由二线品牌向一线梯队迈进。
强强联合形成协同效应，推动公司迈向第二成长阶段。
高爷家在产品设计与研发、品牌塑造和渠道运营方面优势明显，而依依股份具备规模化生产能力与稳定的产业链基础
。双方结合后，依依股份可在工厂端的制造优势基础上叠加高爷家品牌与营销势能，公司将具备“研发+产品+供应链”的
综合能力，在宠物消费领域占据优势地位。我们判断，此次收购将推动依依股份从生产制造迈向品牌与产品创新协同进步
，进入第二个成长阶段。
盈利预测
公司收购高爷家后将形成多重协同效应，开启第二成长阶段。暂不考虑收购影响，预测公司2025-2027年收入分别为1
8.3、30.9、38.2亿元，EPS分别为1.18、1.73、2.28元，当前股价对应PE分别为28.1、19.2、14.6倍，给予“买入”投资
评级。
风险提示
并购落地的不确定性，海外需求增速放缓，汇率波动加剧，国际贸易摩擦加剧。
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2025-11-04│依依股份(001206)拟收购高爷家，强化国内品牌及品类布局 │天风证券 │买入
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公司发布三季报
公司25Q3营收4亿同减17%，归母净利0.5亿同减2%，扣非后归母净利0.5亿同减12%。
公司25Q1-3营收13亿同减0.7%，归母净利1.6亿同增4%，扣非后归母净利1.4亿同增0.8%。
公司拟收购高爷家100%股权，本次交易由发行股份及支付现金购买资产和募集配套资金两部分组成。
其中，公司拟通过发行股份及支付现金方式向彭瀚、瀚川生物、等19名交易对方购买高爷家100%股权。
本次交易标的公司的交易价格尚未确定。本次交易涉及标的资产的审计、评估工作尚未完成，本次交易的具体金额将
在重组报告书中予以披露。
公司拟向不超过35名符合条件的特定投资者，以询价的方式向特定对象发行股份募集配套资金。
本次配套资金可用于支付本次交易的现金对价、中介机构费用以及相关税费等，募集资金具体用途及金额将在重组报
告书中予以披露。
本次交易完成后，公司在国内宠物消费市场的布局节奏将得到加速。
公司将实现犬、猫两大宠物用户群体的市场覆盖，进一步巩固在宠物卫生领域的龙头地位，并将首次进入宠物食品市
场。借助标的公司在线上电商运营方面的成熟经验与资源，公司的线上运营能力将得到有效提升，同时通过引进专业人才
，团队结构将进一步完善。
本次交易将有助于公司强化既有主业，拓展业务边界，扩大客户群体覆盖范围，从而在盈利能力、可持续经营能力以
及抗风险与周期波动等多个维度实现全面提升。
高爷家主要产品包括“许翠花”宠物卫生用品和“高爷家”宠物食品。
“许翠花”宠物卫生用品主要包括植物猫砂和混合猫砂；“高爷家”宠物食品主要包括膨化猫粮、烘焙猫粮、鲜蒸猫
粮和宠物零食等。
标的公司核心经营团队长期从事宠物猫相关领域产业，对市场拥有极强的敏感性和创新力。在猫砂领域，标的公司率
先在国内自建“木薯类”猫砂工厂，填补国内高端植物猫砂的空白，打造高质量产品，实现猫砂品类的爆款销售，2025年
618期间“许翠花”跃居成为天猫猫砂第一销量品牌。在猫粮领域，高爷家推出“透明化猫粮”理念，率先在行业内公开
原料配方、每吨实际投料量及原材料供应商等信息，并坚持所有批次产品均送检第三方权威机构，检测报告实时公开，成
为国产宠粮“安全、健康、透明”的代表性品牌；2025年8月，标的公司采用创新的“鲜蒸”设计工艺并推出全新系列产
品，带动国产宠物主粮往“鲜食”方向发展。
高爷家2024年营收4.6亿净利0.18亿，2023年营收3.1亿净利308万。
深化国内市场布局，发展自有品牌，把握宠物经济快速增长机遇
公司借助标的公司在国内宠物卫生用品、宠物食品领域的品牌优势和产品力，快速补齐自身在国内市场的短板，把握
国内宠物市场由情感消费驱动的高增长红利，参与到我国宠物产业由高速增长向高质量发展转型的进程中。
完善业务结构，实现优势互补，提升公司核心竞争力
加速公司宠物卫生护理用品在国内市场的布局节奏，进一步巩固在宠物卫生领域的龙头地位，同步实现犬、猫两大宠
物用户群体的市场覆盖。同时，标的公司成熟的国内电商运营经验、专业人才团队及用户基础，也将为公司旗下宠物卫生
品牌的国内市场的推广提供重要支持，增强品牌竞争力和市场份额。
与此同时，公司将依托自身境外渠道及优质客户资源，推动对标的公司产品走向国际市场，拓展海外业务增量，为公
司整体业绩发展注入新动力。
维持盈利预测，维持“买入”评级
基于25Q1-3财务表现，考虑公司积极推进海外生产基地布局，我们暂不考虑本次收购，维持盈利预测，预计25-27年
归母净利润分别为2.3/2.7/3.2亿元，对应PE分别为23X/20X/17X。
风险提示：原材料价格波动风险、劳动力成本上升的风险、出口退税政策变化的风险等
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2025-11-03│依依股份(001206)2025年三季报点评：主业增速短期承压，收购高爷家打开成│国海证券 │买入
│长天花板 │ │
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事件:
10月27日依依股份发布2025年三季报：2025年前三季度公司实现营业收入13.06亿元/同比-0.72%，实现归母净利润1.
57亿元/同比+3.82%，实现扣非净利润1.37亿元/同比+0.79%。2025Q3公司实现营收4.18亿元/同比-16.98％，实现归母净
利润0.54亿元/同比-2.23%，实现扣非后归母净利润0.47亿元/同比-12.08%。
10月27日依依股份发布发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金预案：公司拟通过发行股份及支付现金的方式向
19名交易对方购买其合计持有的高爷家100%股权。
投资要点:
收入增速暂时承压，宠物卫生用品长期成长空间充足。公司产品主要销往美国、日本、欧洲等国家和地区，受高基数
和关税波动影响，2025Q3收入增速同比承压。中长期来看，公司已形成以美国、欧洲、日本众多大型商超、宠物用品专营
品牌商和电商平台为主的客户资源体系，与客户合作关系稳定，订单粘性较强，对外出口金额占海关统计国内同类出口产
品总金额的比例连续多年在30%以上，在同类产品出口市场领域中规模优势较为突出。随着基数回落及关税恢复稳定水平
，公司订单有望恢复常态增长。
降本增效成效良好，盈利能力稳中有增。2025年前三季度公司销售毛利率为20.12%/同比+0.55pct。费用率方面，202
5年前三季度销售费用率为2.04%/同比+0.44pct，管理费用率为2.92%/同比+0.3pct，财务费用率为-0.53%/同比-0.34pct
；研发费用率为1.11%，同比-0.13pct。综合来看，公司归母净利率为12%，同比+0.53pct。单季度数据来看，2025Q3毛利
率为22.57%，同比+1.9pct；归母净利率为13.05%，同比+1.97pct。盈利能力稳中有升，彰显公司精细化管理能力。
拟收购高爷家扩充猫砂、宠物食品等品类，打开成长天花板。公司拟通过发行股份及支付现金的方式购买高爷家100%
股权。高爷家主要从事高品质宠物卫生用品与食品的研发、生产与销售，主要产品包括“许翠花”宠物卫生用品和“高爷
家”宠物食品。高爷家品牌凭借出色的产品设计能力和对产品品质的严格把控，逐步建立起良好的品牌效应，销售收入呈
现快速增长趋势。2024年高爷家实现营业收入4.60亿元，同比增长52.48%；实现净利润1829.68万元，同比增长493.34%。
本次收购完成后，上市公司在国内宠物消费市场的布局节奏将得到加速，实现犬、猫两大宠物用户群体的市场覆盖，进一
步巩固在宠物卫生领域的龙头地位，并将首次进入宠物食品市场；有助于上市公司强化既有主业，拓展业务边界，扩大客
户群体覆盖范围，从而在盈利能力、可持续经营能力以及抗风险与周期波动等多个维度实现全面提升。
海外产能投产，抗风险能力提升。截至2025H1，公司国内核心产品宠物垫产品的最新产能按标准产品计算年产已达46
亿片，宠物尿裤年产达2亿片；公司柬埔寨的海外产能在2025年4月底正式投产，宠物垫产品年产能近3亿片。海外产能释
放后，公司规模优势进一步发挥，抗风险能力提升。
盈利预测和投资评级：基于审慎原则，暂不考虑本次发行股份摊薄因素及收购影响。预计公司2025-2027年营业收入
分别为19.39/23.14/27.22亿元，归母净利润分别为2.33/2.84/3.32亿元，对应PE分别为23/19/16X。考虑到公司外销出口
份额领先，大客户合作稳定并形成较强壁垒与粘性，收购高爷家后双方在品牌和生产端发挥协同作用，宠物品类布局更加
完善，维持“买入”评级。
风险提示：中美贸易摩擦带来的经营风险，海外市场竞争风险，在建项目不能达到预期收益的风险，收购项目未能如
期落地的风险，原材料价格波动风险，汇率波动的风险。
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2025-10-31│依依股份(001206)出货节奏影响Q3业绩，收购高爷家开拓新局 │中金公司 │增持
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3Q25业绩符合我们预期
公司公布1-3Q25业绩，收入实现13.1亿元，同降0.7%，归母净利润1.6亿元，同增3.8%；分季度看，1Q/2Q/3Q25收入
同比+26.6%/-6.1%/-17%，归母净利润同比+28.6%/-9.1%/-2.2%，业绩符合我们预期。
发展趋势
1、出货节奏波动下Q3营收短期承压，在手订单充足支撑成长。
公司Q3收入同降17%至4.2亿元，我们认为主因海外客户传统节日备货周期错配（去年提前至3Q24）、船运影响下部分
订单延迟发货等影响。展望后续，我们预计海外宠物卫生用品需求持续旺盛，公司1-3Q25成功导入20多家新客户，当前在
手订单充沛，随延迟发货订单顺利交付及新订单开拓，公司Q4营收有望重回成长。
2、原材料成本回落、精细化管理提效，Q3盈利能力提升。Q3毛利率实现22.6%，同比/环比提升1.9ppt/3.5ppt，主因
原材料成本回落、生产精细化管理及产品结构优化，无纺布Q3毛利率亦转正。
费用端，Q3销售/管理+研发/财务费用率同比+1.1ppt/+0.9ppt/-1.1ppt。综合影响下，Q3归母净利率同比提升2ppt至
13%。
3、收购高爷家夯实宠物赛道布局，看好全球宠物卫生用品龙头成长。近期，公司公告《发行股份及支付现金购买资
产并募集配套资金预案》，拟向不超过35名符合条件的特定投资人发行股份募集配套资金（发行价格25元/股），叠加自
有资金，向19名交易对手购买其合计持有的高爷家100%股权。高爷家聚焦猫用产品，旗下品牌“许翠花”于木薯猫砂品类
积累深厚，品牌“高爷家”聚焦猫粮，2023/24年收入实现3/4.6亿元，净利润实现308/1830万元，2024年净利率约4%。我
们认为，本次收购后公司将构筑犬+猫、宠物食品+用品多轮驱动的业务布局，生产、渠道、国内外市场经营等多维度协同
效应凸显。
盈利预测与估值
维持盈利预测不变，当前股价对应2025/26年23/21倍P/E。维持跑赢行业评级，考虑高爷家收购打开中长期空间，上
调目标价29%至36元，对应2025/26年27/24倍P/E，有17%上行空间。
风险
原材料价格大幅波动，汇率大幅波动，核心客户流失。
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2025-10-29│依依股份(001206)2025年三季报点评：三季度经营稳健，产业整合提速 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
并购高爷家，打造“犬”+“猫”卫护版图，加速“B+C双轮渠道”。
投资要点：
维持盈利预期及“增持”评级。我们维持公司盈利预期，预计2025-2027年公司EPS为1.24/1.48/1.79元，参考可比公
司，给予公司2025年4.0XPB，维持目标价格42.82元，维持“增持”评级。
营收受基数影响，订单趋势向好。我们预计三季度公司营收同比压力主要系2024年同期客户提前备货，以及Costco全
面铺货导致的高基数，终端需求保持稳健增长。自关税落地以来，公司经营逐季度改善，我们预计三季度客户下单节奏改
善明显，预计四季度有望环比向上。
原材料价格回落增厚利润率。2025Q3公司销售毛利率22.57%，同比+1.90pct，我们预计三季度毛利率同比提升主要得
益石化衍生类原材料价格低位运行，销售净利率13.05%，同比+1.97pct。2025Q3公司销售/管理/研发/财务费用率2.44%/3
.23%/1.23%/-0.05%，同比+1.13/+0.64pct/+0.27pct/-1.12pct，我们预计财务费用率下降主要得以成功的汇率套保对冲
。
国内产业链整合提速，海外产能稳步推进。2021年公司通过产业基金对高爷家进行投资，当前拟发行股份+现金方式
收购高爷家。高爷家为国内头部宠物用品公司，旗下猫砂品牌“许翠花”，在国内市场率先推广“木薯猫砂”新品类。猫
粮品牌“高爷家”率先推出“透明化猫粮”的理念。2024年高爷家实现营收4.6亿元，同比+53%，净利润0.18亿元，同比+
494%，净利率4%。25年618“许翠花”跃居天猫猫砂品类销量TOP1；“高爷家”荣登天猫猫狗食品店铺TOP20榜单。公司有
望通过并购补位宠物猫护理刚需赛道，打造“犬”+“猫”卫护版图、加速“B+C双轮渠道”。同时，公司优质的海外渠道
资源也为高爷家品牌出海提供支持。此外，公司海外基地大客户验厂进展顺利。
风险提示：原材料价格持续上涨，下游消费需求不及预期等。
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2025-10-29│依依股份(001206)Q3订单逐渐恢复，盈利能力延续改善，拟并购高爷家协同效│申万宏源 │买入
│应有望释放 │ │
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公司发布2025年三季报，业绩表现符合预期，此外公司发布收购高爷家预案。
1）2025Q3业绩：2025Q1-3实现收入13.06亿元，同比下滑0.7%，归母净利1.57亿元，同比增长3.8%；2025Q3单季收入
4.18亿元，同比下滑17.0%，环比增长3.7%；归母净利0.54亿元，同比下滑2.2%，环比增长13.3%。
2）收购高爷家：公司拟通过发行股份及支付现金的方式向彭瀚、瀚川生物、闻光凯等19名交易对方购买其合计持有
的高爷家100%股权，发行价格为25元/股；此外，公司拟向不超过35名符合条件的特定投资者，以询价的方式向特定对象
发行股份募集配套资金。高爷家宠旗下猫砂品牌“许翠花”，在国内市场率先推出并成功打造了以木薯为核心原料的植物
基猫砂品牌，推广了“木薯猫砂”这一新品类。猫粮品牌“高爷家”率先推出“透明化猫粮”的理念。2025年“618期间
”，“许翠花”猫砂跃居天猫猫砂品类销量TOP1品牌；“高爷家”猫粮荣登天猫猫狗食品天猫店铺TOP20榜单，旗下爆款
烘焙猫粮跻身天猫618烘焙猫粮TOP5。24年高爷家收入4.60亿元，同比增长52%，净利润0.18亿元，同比增长493%。
2025Q3订单环比改善，预计Q4进一步提速。2025Q3收入同比有所下滑，主要系：1）2024Q3客户存在提前备货，且Cos
tco因重点推广宠物清洁用品，备货较多，导致2024Q3基数较高：2）2025年客户恢复正常备货节奏，而Q4为传统销售旺季
；3）部分客户订单受关税影响；4）9月末受船运影响，部分发出产品未确认收入。2025Q3订单环比改善，逐渐从前期关
税影响中恢复，验证国内产能的不可替代性，后续随行业备货旺季到来，收入有望进一步提速。目前公司柬埔寨产能接近
3亿片，大客户对柬埔寨产能的验厂已经结束，后续逐渐开始供应；后续产能进一步扩建，逐渐覆盖对美敞口，海外产能
具备稀缺性，Costco、沃尔玛等客户有望受益海外基地的份额提升。
降本增效效果显著，盈利能力持续改善。得益于多种原材料价格的小幅回落，成本端的精细化改善，以及高毛利率产
品占比提升，25Q3毛利率、净利率分别为22.6%、13.0%，同比提升1.9、2.0pct，环比提升3.5、1.1pct，即使在承担关税
背景下，盈利能力仍持续环比提升。
收购高爷家，强强联合，多品类协同效应释放。1）协同一：多品类发力自主品牌，生产制造+营销一体化。依依制造
能力突出，资金实力雄厚，助力高爷家完善生产制造和品牌营销能力。宠物犬老龄化+年轻养宠人群占比提升，推动国内
宠物尿垫发展，高爷家品牌运营能力突出，结合依依制造能力积淀，有望收获尿垫渗透率提升红利。2）协同二：外销新
品类导入的潜在可能。依依海外渠道优势领先，猫砂和尿垫均为宠物清洁用品，具备渠道复用性，后续有望在原有渠道导
入猫砂新品类，提供一站式清洁用品解决方案。
资产结构健康，高股息提供估值安全垫。公司账面现金充裕，截至25Q3末仍有9亿净现金（现金及等价物-长短债），
资产负债率仅15%，公司上市以来持续保持高分红，23年、24年分红率达到115%、74%，高股息提供估值安全垫。
尿垫、猫砂均为用品中高复购强粘性赛道，和主粮类似，成长性强，外延高爷家多重协同效应释放。主业尿垫代工兼
具赛道成长性Beta和优质客户绑定+新开拓的Alpha，海外基地具备稀缺性！维持主业2025-27年公司归母净利润预测分别
为2.38/2.80/3.26亿元，分别同比+10.6%/+17.6%/+16.5%，对应PE分别为24/21/18X，估值具备性价比，维持买入评级！
风险提示：并购落地的不确定性，海外需求增速放缓，国际贸易摩擦加剧。
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2025-10-27│依依股份(001206)海外基地投产%26并购“高爷家”，加码宠物赛道布局 │华西证券 │买入
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事件概述
依依股份发布2025年三季报，2025Q1-Q3公司实现营收13.06亿元，同比-0.72%，归母净利润1.57亿元，同比+3.82%，
扣非归母净利润1.37亿元，同比+0.79%。2025Q3单季度公司实现营收4.18亿元，同比-16.98%，归母净利润0.54亿元，同
比-2.23%，扣非归母净利润0.47亿元，同比-12.08%，归母净利率增速优于扣非净利润增速，主要因当期公允价值变动损
益等增加所致。2025Q1-Q3经营活动现金流净额同比增长249.45%至2.64亿元，主要系销售商品和提供劳务收到的现金增加
所致。
分析判断:
国内外双轮驱动，提高风险抵御能力和推动长期业绩稳健回升。
受外部政策环境和部分客户去库存等影响，公司业绩短期有所波动，公司目前在手订单逐渐恢复，客户逐步进入备货
周期，结合柬埔寨新产能释放，全年业绩有望实现增长。公司正积极推进国内和国外市场双循环，提高风险抵御能力和推
动长期业绩企稳回升。国内方面，公司不断扩展消费场景和销售渠道，线上通过抖音和小红书等平台传播科学养宠观念，
线下参与宠物集市和展会等活动以强化品牌认知。国外方面，稳步推动全球化市场战略，重点布局欧洲、南美和东南亚市
场，年内已成功开拓约20家新客户；此外公司首个海外生产基地已于2025年5月在柬埔寨顺利投产，年产宠物垫3亿片，极
大提升全球化布局实力。
成本管控能力增强，盈利水平逐步优化。
盈利能力方面，25Q1-Q3公司毛利率20.12%，同比+0.55pct；归母净利率12.00%，同比+0.53pct；扣非归母净利润10.
46%，同比+0.16pct。2025Q3单季度毛利率22.57%，同比+1.90pct；归母净利率13.05%，同比+1.97pct；扣非归母净利率1
1.20%，同比+0.62pct；原材料采购成本小幅回落，叠加公司成本管控得当，毛利率和净利率有所提升。
期间费用率方面，25Q1-Q3公司期间费用率为5.53%，同比+0.23pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财
务费用率分别为2.04%、2.92%、1.11%、-0.53%，同比分别+0.44pct、+0.26pct、-0.13pct、-0.34pct；25Q3单季度公司
期间费用率为6.85%，同比+0.92pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为2.44%、3.23%、1.2
3%、-0.05%，同比分别+1.14pct、+0.64pct、+0.27pct、-1.12pct；销售费用率增加系自主品牌宣传费用增加所致，财务
费用率下降则系利息收入增加。
控股并购“高爷家”，构建宠物行业生态。
公司通过外延并购提升自身竞争力和丰富产业布局，2021年便通过产业基金对高爷家进行投资，2025年拟以发行股份
加现金收购的方式正式收购高爷家，杭州高爷家旗下
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