研报评级☆ ◇001965 招商公路 更新日期：2026-06-06◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-09
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 2 0 0 0 0 2
2月内 8 2 0 0 0 10
3月内 8 4 0 0 0 12
6月内 8 4 0 0 0 12
1年内 8 4 0 0 0 12
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.08│ 0.78│ 0.68│ 0.74│ 0.76│ 0.78│
│每股净资产(元) │ 9.43│ 9.66│ 10.15│ 10.97│ 11.31│ 11.65│
│净资产收益率% │ 10.40│ 7.47│ 6.21│ 6.69│ 6.65│ 6.62│
│归母净利润(百万元) │ 6766.65│ 5322.24│ 4610.17│ 5017.64│ 5150.00│ 5320.50│
│营业收入(百万元) │ 9731.36│ 12711.00│ 13360.48│ 14328.91│ 14710.82│ 14157.90│
│营业利润(百万元) │ 7566.91│ 6382.30│ 5560.74│ 5990.70│ 6194.90│ 6373.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-09 买入 维持 11.7 0.69 0.72 0.80 国泰海通
2026-05-06 买入 维持 --- 0.73 0.77 0.80 华源证券
2026-04-27 买入 维持 --- 0.81 0.82 0.82 长江证券
2026-04-26 增持 维持 9.72 --- --- --- 中金公司
2026-04-26 买入 维持 12.2 0.68 0.69 0.67 华泰证券
2026-04-26 买入 首次 --- 0.76 0.79 0.83 国海证券
2026-04-24 买入 维持 --- 0.71 0.72 0.74 国金证券
2026-04-12 增持 维持 10.92 0.72 0.75 0.78 华创证券
2026-04-10 买入 维持 --- 0.81 0.82 0.82 长江证券
2026-04-06 买入 维持 11.8 0.68 0.68 0.66 华泰证券
2026-04-05 增持 维持 9.72 --- --- --- 中金公司
2026-04-03 增持 维持 --- 0.79 0.82 0.87 申万宏源
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-09│招商公路(001965)更新报告：Q1业绩恢复增长，股息再具吸引力 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
高基数等多重原因致公司2025年业绩承压，2026年Q1业绩恢复增长。预计2027年改扩建影响将明显减弱，且“十五五
”外延扩张可期。公司仍是交运红利优选。
投资要点：
维持增持。公司2025年业绩同比承压，2026Q1恢复增长。考虑主力路产京津塘改扩建影响，下调公司2026-27年归母
净利预测至47/49（原57/60）亿元，新增2028年预测54亿元。考虑公司外延式增长优势，参考行业估值中枢并享受一定估
值溢价，给予2026年17倍PE，下调目标价至11.70元。
高基数等多重影响致2025年业绩同比承压。2025年公司归母净利46.1亿元，同比下降13%。1）2024年亳阜高速出表并
发行REITs，一次性收益5.7亿元致高基数。2）国道分流：2025年控股路段车流量同比下降1.8%，国道分流导致货车流量
下降更为明显。考虑相关影响已持续超一年，叠加高油价，2026年相关影响有望改善。3）改扩建：2025年11月公司主力
路产京津塘高速启动改扩建，对其流量影响较为显著，我们估算2025Q4车流量降幅大于前三季度。4）国检养护：2025年
作为十四五末“国检年”，或增加公司养护成本。
2026Q1业绩恢复增长，2027年改扩建影响将减弱。2026Q1公司归母净利13.5亿元，同比增长1.5%。京津塘改扩建影响
持续，叠加春节假期免费通行多一日，致公司毛利润同比下降约1亿元。同时，公司2026Q1投资收益同比增长7千万元，且
财务费用同比减少2千万元，保障整体业绩恢复增长。预计京津塘改扩建项目将于2028年中完工，其中第一阶段车流量影
响较为显著，有望于2026年末结束；第二阶段影响将明显减弱，有望自2028下半年释放压制需求。我们预计收费公路行业
政策优化箭在弦上，再投资回报有望改善。
“十五五”外延扩张可期，股息再具吸引力。过去十年公司受益集团多维赋能，积极多元化外延式扩张，参控股收购
众多优秀路产项目，助力公司业绩增速中枢长期好于高速公路行业自然增速水平。公司“十五五”目标打造“中国领先公
路及相关基础设施投资运营企业”，高速公路资产规模与管理里程增长目标积极。考虑公司已建立完善投资体系，并积累
丰厚储备项目，我们预计公司有望继续通过对外投资实现外延式增长，进一步保障业绩较快增长。公司现金流稳健增长，
并承诺未来三年（2026-28年）分红比例不低于55%，我们估算2026-28年股息率4.0%、4.2%、4.6%，仍是交运红利优选。
风险提示：经济波动，行业政策，再投资风险，市场风格切换等。
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2026-05-06│招商公路(001965)2026Q1经营稳健，改扩建+外延并购推动长期增长 │华源证券 │买入
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事件：1）招商公路发布2025年年报，2025年实现营业收入133.60亿元，同比+5.11%，归母净利润46.10亿元，同比-1
3.38%，扣非归母净利润45.27亿元，同比-6.81%；2）招商公路发布2026年一季报，2026Q1实现营业收入35.57亿元，同比
+26.90%，实现归母净利润13.49亿元，同比+1.50%，实现扣非归母净利润13.47亿元，同比+1.79%。
2025年投资运营板块承压，2026年一季度盈利实现稳健修复。2025年，公司投资运营板块实现收入约103.70亿元，同
比+7.1%，剔除改扩建业务后约为90.56亿元，同比-6.50%，其中，控股路段全年实现通行费收入87.6亿元，同比下降3.8%
；总车流量为1.46亿架次，同比下降1.8%。2025年实现投资收益约44.53亿元，同比-11%，主因2024年含REITs出表一次性
收益约5.69亿元，基数相对较高。2026Q1，受京津塘改扩建项目影响，公司收入及成本分别增长26.9%及48.1%，盈利增长
稳健，实现归母净利润13.5亿元，同比+1.5%，其中，实现投资收益约12.5亿元，同比+6%。
公司持续延续高分红政策，公路主业坚持“改扩建+外延并购”双轮扩张模式。公司发布2025-2027年股东回报规划，
在公司财务及现金状况良好且不存在重大投资计划或现金支出等事项时，拟以现金方式分配的利润不低于当年合并报表归
属母公司股东净利润扣减对永续债等其他权益工具持有者（如有）分配后利润的55%，保障股东回报稳定性。公路主业发
展上，内生增长方面，积极推进甬台温、京津塘等路段改扩建项目，为后续业绩增长及收费期限延长夯实基础；外延拓展
方面，通过之江控股平台落地桂三项目，新增管理里程135公里，进一步巩固行业龙头地位。
盈利预测与评级：公司作为国内公路运营板块龙头，持续强化路产规模，业绩增长稳健。我们预计2026-2028年归母
净利润分别为49.3/52.2/54.2亿元，对应PE分别为13.0/12.2/11.8x，维持“买入”评级。
风险提示：1）宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2）收费政策调整导致通行费收入不及预期；3）公司建设投
资不及预期。
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2026-04-27│招商公路(001965)Q1业绩稳健，费用管控得当 │长江证券 │买入
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事件描述
招商公路发布2026年一季报，2026年一季度公司实现营业收入35.6亿元，同比增加26.9%，实现归属净利润13.5亿元
，同比增长1.5%，实现扣非归属净利润13.5亿元，同比增加2.22%。
事件评论
车流量相对稳健，毛利有所下滑。2026Q1公司实现营业收入35.6亿元，同比增加26.9%，实现营业成本26.4亿元，同
比增长48.1%，主要是京津塘改扩建项目带来的收入和成本的影响；营业成本的上涨导致公司毛利有所承压，最终26Q1公
司录得毛利9.2亿元，同比下滑10%。行业层面，2026Q1货运车流量有所修复、客车流量保持稳健增长：1）根据交通运输
部披露的周度货车通行量数据，2026年Q1货车流量同比25年增加3.0%；2）根据交通运输部披露数据，截至2月份，2026Q1
公路旅客周转量同比下滑2.6%，高基数上略有下滑；3）综合考虑货运车流量以及客车旅客周转量2026Q1变动，预计一季
度高速公路车流量整体保持稳健。
投资收益同比增加，期间费用延续下降。2026Q1公司录得投资收益12.5亿元，同比增加6.0%，主要由于公司持股其他
高速公司预计一季度获益于春运旺季，出行需求有所增长，使得Q1业绩出现小幅增加，最终公司投资收益恢复增长。此外
，公司并表招商中铁后持续推进费用管控，2026Q1期间费用仅5.57亿元，同比持续下降2.3%，其中财务费用下滑6.0%至3.
4亿元，贡献业绩支撑。最终，2026Q1公司实现利润总额16.2亿元，同比下降0.8%，下滑幅度相较2025年显著收窄，经营
压力有所缓解。公司26Q1所得税税率有所下降，少数股东权益同比下滑13.6%至1.5亿元，最终公司2026Q1实现归属净利润
13.5亿元，同比增长1.5%，实现扣非归属净利润13.5亿元，同比增加2.22%。
投资建议：攻守兼备的头部高速公路企业。公司是攻守兼备的头部高速公路运营企业，依托招商局背景在全国范围收
购优质路产，长期成长驱动力强。同时，公司路产年限年轻，并依托主业布局高速公路全产业链，内生增长动力充足。伴
随车流量回升，公司盈利有望稳健增长。此外，公司延续高分红政策，发布分红承诺，2025-2027年分红比例不低于55%。
预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为55.1/55.5/56.0亿元，对应PE估值分别为11.5/11.4/11.4X，26年业绩对应
股息率为4.8%，维持“买入”评级。
风险提示
1、车流量增长不及预期；2、路产收购后运营不及预期；3、高速公路收费政策变动
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2026-04-26│招商公路(001965)2025年报及2026年一季报分析：业绩触底回升，看好中长期│国海证券 │买入
│稳步增长 │ │
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事件:招商公路于2026年4月24日发布2026年一季度报告。
投资要点:
财务情况：2025年业绩承压，2026Q1利润稳步修复。1）2025年：实现营业收入133.60亿元，同比+5.11%，归母净利
润46.10亿元，同比-13.38%，扣非归母净利润45.27亿元，同比-6.81%，一方面系改扩建影响导致主业承压，通行费收入
同比-3.8%，另一方面系2024年处置安徽亳阜100.00%股权产生5.69亿元一次性收益影响；2）2026Q1：实现营业收入35.57
亿元，同比+26.90%，主要系京津塘高速改扩建项目影响；实现归母净利润13.49亿元，同比+1.50%；实现扣非归母净利润
13.47亿元，同比+2.22%。
Q1投资收益同比+5.99%，平滑业绩波动。2026年一季度公司营业成本26.37亿元，同比+48.05%，主要系京津塘改扩建
项目成本影响，毛利润9.20亿元，同比-9.97%，主业经营小幅承压；财务费用/管理费用分别3.38亿元/1.68亿元，同比分
别-5.96%/+10.73%，投资收益12.48亿元，同比+5.99%，投资收益稳健增长。
2025年分红率约55%，看好公司绝对收益配置价值：1）公司是具备强α的公路运营龙头平台，路产主业方面维持积极
的优质标的资产外延收并购节奏，优质路产防御属性凸显，提高抗风险能力；2）现金流稳定且重视股东回报，2025年公
司现金分红率54.98%，根据公司2025-2027年股东回报规划，在公司财务及现金状况良好且不存在重大投资计划或现金支
出等事项时，拟以现金方式分配的利润不低于归母净利润扣减对永续债等其他权益工具持有者分配后的利润的55%，看好
公司绝对收益配置价值。
盈利预测和投资评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为136.33亿元、139.36亿元、139.26亿元，同比分别+
2.04%、+2.22%和-0.07%，归母净利润分别为51.37亿元、53.62亿元、56.18亿元，同比分别+11.42%、+4.39%和+4.77%，
对应PE分别为12.37倍、11.85倍、11.31倍。我们认为公司作为行业央企龙头运营管理能力卓越，且有望延续高分红力度
，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：外延收购不及预期，改扩建进度不及预期，车流量增长不及预期，公路费率政策波动，投资收益波动风险
等。
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2026-04-26│招商公路(001965)Q2高油价影响将显现 │华泰证券 │买入
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招商公路发布一季报，2026年Q1实现营收35.57亿元（yoy+26.90%），归母净利13.49亿元（yoy+1.50%），经营活动
现金流12.21亿元（yoy-9.85%）。Q1盈利稳健，符合我们预期（13.20亿元）。近期流动性偏松背景下，10年期国债利率
从4月初高点1.82%降低至当前1.76%，进而提振了红利股估值。公司承诺2025-2027年度现金分红不低于归母净利润减永续
债票息后的55%。据此，我们测算2026年度股息率达到4.0%。经历前期股价回调后，公司估值已具备吸引力，维持“买入
”。
Q1主控路段盈利表现或弱于参股公路上市公司
公司Q1营业收入、营业成本分别同比增长26.9%、48.0%，主因京津塘改扩建项目同时计提大额建造业务收入和成本（
建造业务毛利润为零），对数据产生扰动。公司Q1经营活动现金流同比减少9.85%，显示主控路段的通行费收入可能同比
下滑。公司Q1毛利润达到9.20亿元，同比降低9.97%，主因京津塘高速自25年11月起封闭半幅车道进行改扩建施工，其车
流量可能大幅减少。公司投资收益主要来自参股的高速上市公司。公司Q1投资收益达到12.48亿元（同比+6.0%），占归母
净利润的93%。投资收益的增长，或主因Q1公路板块整体盈利向好，以及公司优化上市股权。公司在25年增持了深高速H股
、宁沪高速H股与越秀交通基建的股权，参股的之江控股平台收购桂三高速。期间费用方面，Q1财务费用为3.38亿元，同
比降低6.0%，或受益于市场利率下降以及债务优化。
盈利拐点取决于宏观经济，Q2高油价影响将显现
公司盈利拐点主要取决于内需经济，其中制造业盈利能力将影响货车流量，居民收入预期与假期长短将影响客车流量
。4月货车景气度边际转弱，或受到高油价影响。据交通部，高速货车通行量在26年Q1同比增长3.5%，但在4月1-19日仅同
比增长1.6%。国际油价的大幅上涨已传导至国内。4月国内柴油市场均价较年初上涨33%，较去年同期上涨24%。考虑公路
运价长期内卷低位徘徊、净利率较低，而油耗成本约占运输成本30%，成本上涨可能促使部分货车绕行免费国道。据交通
部，高速公路及普通国省干线非营业性小客车（自驾出行量）在26年Q1同比增长3.1%。自驾出行相对刚需，油价上涨对客
车的影响预计小于货车。全国多个省市自26年起正式推行中小学春假，或促进增量自驾游需求。受春假提振，2026年清明
假期公路人员流动量同比增长5.8%（交通部）。
盈利预测与估值
考虑1Q参股公路上市公司的投资收益增速较快，我们小幅调整公司2026-2028年归母净利0.7%/2.1%/1.2%至48.01亿/4
8.66亿/46.85亿元。我们仍基于分部估值法，上调目标价至12.2元（前值11.8元）。其中，对参控股高速公路采用股权IR
R6.5%、债权IRR2.8%（前值股权IRR6.5%、债权IRR3.0%）进行DCF估值，对公司持有的公路上市公司股权采用市值，对交
通科技/智能交通/交通生态业务基于Wind一致预期可比公司中枢14.8x2026PE（前值14.1x2026PE）进行估值，我们的目标
价在上述三个分部评估价值总额上继续给予20%溢价，以反映公司优秀的再投资能力。
风险提示：出行意愿不佳、经济增速放缓、收费标准降低、资本开支超预期。
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2026-04-26│招商公路(001965)1Q26业绩符合预期，投资收益增长稳健 │中金公司 │增持
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1Q26业绩符合我们预期
公司公布1Q26业绩：收入35.57亿元，同比+26.90%，主要受改扩建确认建造业务收入影响；毛利同比减少1.02亿元至
9.20亿元；归母净利润13.49亿元，同比+1.50%，主因投资收益同比增长7049万元，符合我们预期。
发展趋势
1Q26公路主业或有小幅增长，毛利延续承压。由于公司控股路产分布广泛，我们以行业数据作为参考，根据交通运输
部数据，1Q26公路客运量同比-3.4%，公路货运量同比+4.0%，高速公路货车通行量同比+3.0%，我们认为货运表现优于客
运情况下，公司通行费收入或有小幅增长。此外公司参股的高速上市公司及路产等贡献投资收益12.5亿元，同比+6.0%。
成本端，公司营业成本同比+48.0%，主要受京津塘改扩建影响，剔除改扩建影响后毛利同比-10.0%至9.2亿元（v.s.2025
全年毛利同比-8.0%），我们认为公司毛利率或阶段性承压。
推进核心路产改扩建和投资并购，分红政策稳健。根据公司公告，核心路产之一的京津塘高速正在实施改扩建（截至
2025年底项目进度为9.72%）、甬台温高速改扩建仍在积极推进中。“十四五”期间，公司先后完成京台高速廊坊段、路
劲资产包、永蓝高速等优质项目收购，我们认为未来公司或持续探索优质项目收购机遇，增强股东回报。根据公司《未来
三年（2025-2027年）股东回报规划》，每年分红比例不低于合并报表归母净利润（扣减对永续债等其他权益工具持有者
）分配后的利润的55%。根据我们测算，现价对应2026/2027年股息率为4.2%/4.2%。
盈利预测与估值
考虑到不贡献利润的改扩建业务同比增幅较大，我们上调2026/2027年营业收入22.3%/28.8%至164.6/178.8亿元，维
持盈利预测48.0亿元/48.5亿元不变，同比+4.2%/+0.9%。当前股价对应2026/2027年13.2倍/13.1倍市盈率。我们维持跑赢
行业评级和目标价9.72元不变，对应2026/2027年13.8倍/13.6倍市盈率，对应2026/2027年4.0%/4.0%股息率，较当前股价
有4.0%的上行空间。
风险
经济增长不及预期，改扩建不及预期，收并购不及预期。
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2026-04-24│招商公路(001965)Q1业绩同比增长，投资收益稳定利润 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年4月24日，招商公路发布2026年一季度报告。2026Q1公司实现营业收入35.6亿元，同比增长26.9%；实现归母净
利润13.5亿元，同比增长1.5%。
经营分析
Q1营业收入及成本增长，投资收益对冲短期波动。2026Q1公司营业收入同比增长26.9%，营业成本同比增长48.1%，主
要是京津塘改扩建项目影响。公司Q1毛利同比下滑10%，主要或由于春节假期可收费天数减少、改扩建项目的施工对车流
量产生影响等。公司Q1实现投资收益12.48亿元，占利润总额超七成，有效对冲了单一项目改扩建带来的短期波动。2025
年公司在公路投资并购方面持续优化，增持深高速、越秀交通基建，并增资广靖锡澄高速。
毛利率同比下滑，费用率同比下降。1Q2026公司实现毛利率25.9%，同比下滑10.6pct。费用率方面，1Q2026公司期间
费用率为15.7%，同比下降4.68pct，其中销售费用率为0.44%，同比下降0.64pct，主要由于本期交通科技相关业务销售费
用减少；管理费用率为4.73%，同比下降0.69pct；研发费用率为0.99%，同比下降0.03pct；财务费用率为9.50%，同比下
降3.32pct，主要或由于债务利率结构优化。公司信用减值损失为+2483万元，同比增长228.44%，主要是本期销售回款转
回信用减值损失增加。公司归母净利率为37.9%，同比下降9.49pct。
高股息基石稳固，获得储架发行100亿元债券资格。稳定的投资收益是公司维持高股息政策的基石。2025年拟派发每
股股利0.37元，按照4月24日收盘价计算股息率达4.0%。根据公司公告，公司符合储架发行公司债券条件，发行规模为不
超过人民币100亿元。公司拟将发行的募集资金全部用于生产性支出，包括补充流动资金、偿还有息债务、并购公路相关
路产项目及适用的法律法规允许的其他用途。
盈利预测、估值与评级
考虑到公司改扩建影响，下调公司2026-2027年归母净利润预测为48.2亿元、48.9亿元，新增2028年归母净利润预测5
0.4亿元。维持“买入”评级。
风险提示
改扩建进度不及预期、高速收费政策变化、投资收益缩减风险、REITs发行不及预期风险。
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2026-04-12│招商公路(001965)2025年报点评：25年业绩承压，高分红延续 │华创证券 │增持
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公司公告2025年年度报告：1）2025年，公司实现营业收入133.6亿元，同比增长5.11%；归母净利润46.1亿元，同比
下降13.38%；扣非净利润45.27亿元，同比下降6.81%。公司业绩下降原因主要是投资运营的京津塘高速正在实施改扩建工
程，部分项目相邻路段实施改扩建工程期间断流施工，导致车流量和通行费收入同比降低，且公司于2024年发行招商高速
公路REIT，当年确认一次性收益约5.7亿元。此外，公司25年资产减值损失2.44亿元，信用减值损失1.29亿元，均较24年
有所增加。2）分季度看：2025Q1-Q4，公司分别实现营业收入28.03、28.6、30.4、46.57亿元，同比分别-7.24%、-3.45%
、-1.7%、+28.15%；归母净利润13.29、11.75、15.09、5.98亿元，同比分别+2.74%、-16.98%、+3.91%、-48.54%；扣非
后归母净利润13.23、11.64、14.58、5.82亿元，同比分别+2.35%、-16.7%、+1.05%、-19.71%。其中25Q4公司投资收益8.
75亿元，同比下降40%，对公司业绩产生较大影响。3）盈利能力：2025年，公司毛利率29.83%，同比下降4.26pct；净利
率38.22%，同比下降8.48pct；期间费用率18.45%，同比下降2.47pct。4）分红：2025年度，公司拟向全体股东每股派发
现金红利0.373元（含税），现金红利总额为25.35亿元（含税），分红比例为54.98%，对应2026/4/10股息率为4.3%。公
司同时发布《未来三年（2025年-2027年）股东回报规划》，在公司财务及现金状况良好且不存在重大投资计划或现金支
出等事项时，拟以现金方式分配的利润不低于当年合并报表归母净利润扣减永续债等利息后的利润的55%。
公路主业阶段性承压，智能交通成亮点。2025年，公司投资运营板块实现营收103.7亿元，同比增长7.07%，其中，公
司控股路段车流量14,633万架次、通行费收入87.6亿元，同比分别下降1.8%和3.8%；交通科技板块实现营收20.16亿元，
同比下降7.04%；智能交通板块实现营收6.22亿元，同比增长42.24%；交通生态板块实现营收3.52亿元，同比下降16%。
外延并购与内生改扩建双轮驱动，成长路径清晰。内生增长方面，公司通过改扩建延长核心路产收费期限，目前甬台
温南段改扩建已完成报批并积极推动投标准备，京津塘高速改扩建亦获核准批复。外延并购方面，公司持续在全国范围内
收并购优质资产，年内之江控股平台成功落地桂三项目，新增管理里程135公里。截至2025年末，公司投资经营的总里程
达14,212公里；运营管理收费公路37条，里程达3,058公里；主控路产27条，控股里程达2,143公里。
持续看好公司公路行业ETF增强属性。1）公司是具备成长逻辑的综合性公路运营商，央企平台整合优势凸显成长属性
，连续多年并购优质路产保障业绩提升。2）提高分红、重视股东回报。2018年至今，公司分红比例由40.13%提高至2025
年的54.98%，积极主动向市场展现公司良好的治理水平、传递可期的投资价值。3）优质路产凸显防御属性。公司持股多
家优质公路上市公司，资产质量优异。2025年，公司对联营和合营企业的投资收益达44.02亿元，相较2024年稳中有升。
在核心路产面临改扩建分流的周期内，公司广泛且优质的参股路产组合有效平滑了单一资产的波动风险，展现了极强的抗
风险能力。
投资建议：1）盈利预测：基于公司2025年业绩，我们调整公司2026-27年盈利预测至48.7、50.8亿元（原预测值为57
.9、61.1亿元），引入2028年盈利预测53亿元，对应EPS分别为0.72、0.75、0.78元，PE分别为12、12、11倍。2）目标价
：我们假设公司26年分红比例为55%（扣减永续债利息），以3.5%股息率定价，目标价10.92元，预期较现价25%空间，强
调“推荐”评级。
风险提示：车流量恢复不及预期、改扩建和并购整合速度不及预期。
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2026-04-10│招商公路(001965)减值增加拖累盈利，主业相对稳健 │长江证券 │买入
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事件描述
招商公路发布2025年年报，2025年公司实现营业收入133.6亿元，同比增加5.1%，实现归属净利润46.1亿元，同比下
滑13.38%，实现扣非归属净利润45.3亿元，同比下滑6.8%；其中，2025年四季度公司实现营业收入46.6亿元，同比增长28
.2%，实现归属净利润6.0亿元，同比下滑48.5%。
事件评论
主业相对稳健，辅业延续拖累。2025年公司实现营业收入133.6亿元，同比增加5.1%，其中公路投资运营、交通科技
、智慧交通、招商生态营收分别同比变动+7.1%、-7.04%、+42.2%、-16.0%；对应毛利分别同比变动-12.0%、+17.8%、-25
7.5%、-29.5%：1）亳阜高速出表使得公司公路投资运营盈利有所下降；2）此外，交通科技毛利润触底回升，但智慧交通
以及招商生态则由于市场竞争加剧，毛利延续大幅下滑，影响公司收益。最终，2025年公司实现营业收入133.6亿元，同
比增加5.1%。
非经影响投资收益，减值增加拖累盈利。2025年公司投资收益同比减少约5.4亿元为44.5亿元，其中联营企业投资收
益为43.1亿元，同比微降0.2%；投资收益下降主要由于公司24年处置安徽亳阜100%股权，产生处置收益5.69亿元非经常性
收益，2025年公司无非经常性收益导致整体投资收益显著下滑。2025年公司资产减值以及信用减值损失持续有所增加，其
中公司录得资产减值损失2.4亿元，信用减值损失1.3亿元，合计达到约3.7亿元，拖累公司整体盈利。
分红保持稳定，延续55%的分红比例。2025年，公司计划每股分红0.373元（含税），对应分红比例为54.98%，对应4
月2日收盘价股息率为3.7%；加回永续债利息支出，公司分红比例符合2022-2024年不低于55%的分红承诺，分红保持稳定
。此外，公司披露了2025-2027年的三年期股东回报规划，预计在承诺期内财务及现金状况良好且不存在重大投资计划或
现金支出等事项时，延续现金分红比例不低于55%的承诺，分红整体保持较高水平。
投资建议：攻守兼备的头部高速公路企业。公司是攻守兼备的头部高速公路运营企业，依托招商局背景在全国范围收
购优质路产，长期成长驱动力强。同时，公司路产年限年轻，并依托主业布局高速公路全产业链，内生增长动力充足。伴
随车流量回升，公司盈利有望稳健增长。此外，公司延续高分红政策，发布分红承诺，2025-2027年分红比例不低于55%。
预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为55.1/55.5/55.9亿元，对应PE估值分别为10.8/10.7/10.6X，26年业绩对应
股息率为5.1%，维持“买入”评级。
风险提示
1、车流量增长不及预期；2、路产收购后运营不及预期；3、高速公路收费政策变动。
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2026-04-06│招商公路(001965)利润承压，但股息率已有吸引力 │华泰证券 │买入
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招商公路发布年报，25年实现营收134亿元（yoy+5.1%），归母净利46.1亿元（yoy-13.4%），扣非净利45.3亿元（yo
y-6.8%），经营活动现金流65.1亿元（yoy-8.6%）。其中Q1-Q4分别实现归母净利13.3亿元（yoy+2.7%）、11.7亿元（yoy
-17%）、15.1亿元（yoy+3.9%）、5.98亿元（yoy-48.5%）。25年归母净利（46.1亿元）低于我们预期（53.4亿元），主
要是Q4货车流量偏弱、参股公司利润不及预期以及公司计提减值损失。公司拟按25年归母净利的55%分红0.373元/股（含
税），折股息率4.1%。经历股价回调后，公司股息率已具备吸引力，维持“买入”。
25年车流量与通行费收入双降
25年公司控股路段车流量、通行费收入同比下降1.8%、3.8%（不含亳阜高速），主要受到经济因素、道路分流和差异
化收费政策的影响。主要路段甬台温/京津塘/京台高速通行费收入同比变化-8.4%/-0.2%/0%。公司投资收益主要来自参股
的高速上市公司。公司1H、2H投资收益达到23.5亿元（同比+0.3%）、21.0亿元（同比-20.8%），分别占归母净利的94%、
100%。2H25投资收益下滑，主因24年发行亳阜高速REIT录得处置收益5.7亿元。由于LPR利率下降以及债务优化，公司25年
财务费用同比节约15%。此外，公司对投资运营板块计提资产减值损失1.4
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