研报评级☆ ◇002028 思源电气 更新日期：2026-03-21◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-03-08
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 1 0 0 0 0 1
2月内 1 1 0 0 0 2
3月内 6 2 0 0 0 8
6月内 17 5 0 0 0 22
1年内 44 13 0 0 0 57
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 1.59│ 2.01│ 2.64│ 3.81│ 5.19│ 6.71│
│每股净资产(元) │ 11.91│ 13.42│ 15.92│ 19.26│ 23.94│ 30.05│
│净资产收益率% │ 13.31│ 15.01│ 16.55│ 20.70│ 22.79│ 23.62│
│归母净利润(百万元) │ 1220.41│ 1559.17│ 2049.07│ 2972.82│ 4021.64│ 5229.11│
│营业收入(百万元) │ 10537.10│ 12460.03│ 15458.07│ 20262.30│ 26465.20│ 33566.44│
│营业利润(百万元) │ 1341.98│ 1778.08│ 2432.23│ 3486.94│ 4746.94│ 6160.83│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2026-03-08 买入 维持 323.6 4.05 6.00 8.09 东吴证券
2026-02-13 增持 维持 --- 4.04 5.73 --- 中信建投
2026-01-18 买入 维持 --- 4.04 5.66 7.57 西部证券
2026-01-18 买入 维持 --- 4.04 5.76 7.68 招商证券
2026-01-16 增持 维持 182 --- --- --- 中金公司
2026-01-16 买入 维持 231.6 4.05 5.79 7.76 东吴证券
2026-01-16 买入 维持 --- 4.05 5.51 7.37 国金证券
2026-01-15 买入 维持 201.95 4.05 5.77 7.72 华泰证券
2025-11-30 增持 维持 --- 3.71 4.89 --- 中信建投
2025-11-27 买入 维持 --- 3.71 5.77 7.69 招商证券
2025-11-14 买入 维持 --- 3.83 5.11 6.61 长江证券
2025-10-31 买入 维持 --- 3.67 4.64 5.77 银河证券
2025-10-31 买入 维持 --- 3.45 4.63 6.16 华龙证券
2025-10-24 增持 维持 --- 3.90 5.18 6.34 国信证券
2025-10-22 买入 维持 --- 3.53 4.48 5.67 国联民生
2025-10-20 买入 维持 130.2 3.86 5.21 6.76 东吴证券
2025-10-20 买入 维持 --- 3.71 4.80 6.02 招商证券
2025-10-19 增持 维持 114 --- --- --- 中金公司
2025-10-19 买入 维持 --- 3.72 4.78 6.15 西部证券
2025-10-19 买入 维持 147.9 3.74 4.93 6.28 华泰证券
2025-10-18 买入 维持 --- 3.70 4.68 5.86 国金证券
2025-09-28 买入 维持 --- 3.41 4.40 5.23 太平洋证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-03-08│思源电气(002028)乘出海浪潮启发展新阶段，优质经营赋能加速腾飞 │东吴证券 │买入
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电力设备民企龙头迈向全球，出海业务扬帆启航。思源电气于1993年在上海交大创办，2003年在深交所上市，凭借敏
锐的战略眼光，公司在从单一产品拓展至开关、线圈、无功补偿、变压器等全产业链布局的同时大力布局海外业务。得益
于在产品系列完善和海外布局上的持续投入，公司近年来业绩持续高增，2025年公司业绩大超预期，根据业绩快报，实现
营收/归母净利润212/32亿元，同比增长37%/54%，19-25年营收/归母净利润CAGR分别为22%/34%。我们认为得益于公司内
部极强的管理α与供应链整合能力，叠加全球电网投资Supercycle的行业β，公司正处于向全球一流电力设备商跨越的关
键节点，业绩有望持续加速向上。
全球电网进入supercycle上行周期，公司出海业务进入10-100的加速收获期。全球电网受AI算力中心建设、新能源并
网及欧美电网设备更新三重逻辑驱动，进入长景气周期，海外电力设备巨头新增订单高速增长，在手订单交付周期普遍超
过2年，给国内厂商提供了极佳的出海机会，公司在海外市场多点开花：1）新兴市场：在竞争加剧下份额仍保持稳固；2
）欧洲&中东：借本土龙头产能不足+优质供应能力实现德国等优质市场的快速突破且订单加速放量，欧洲和中东市场有望
成为公司第二基石市场；3）北美：24年实现破冰25年订单大幅增长，加速进入110的订单放量阶段。基于海外市场的持续
突破，公司海外收入高速增长，24年达31亿元，12-24年CAGR达33%，我们预计25年订单超100亿元，为未来的持续高增提
供了较高的确定性。欧美等高端市场的加速渗透，在推动公司营收高增的同时将大幅提升公司的盈利能力，25年公司归母
净利率达14.92%，同比+1.66pct，我们预计随着海外收入的占比提升，公司的盈利能力将继续快速增长。
国内电网基本盘稳固&成长产品突破，储能、超级电容等有望成为第二曲线。国内十五五电网投资预期乐观，主网扩
容确定性强。公司基本盘产品电抗器、电容器招标份额稳定，成长期产品GIS成功跻身前三大供应商，高盈利产品750kVGI
S实现中标突破。在新业务方面，公司横向布局储能、超级电容、高压套管及中压开关等业务，大储、户储产品分别在国
内外稳步推进，超级电容已进入台达、麦米供应链并开启批量出货，新业务有望成为公司的第二增长极。
盈利预测与投资评级：公司作为稀缺的一次设备加二次设备全覆盖的平台型企业，在海外高端市场的突破验证了其全
球竞争力。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为31.63/46.84/63.22亿元（前值为31.63/45.23/60.59亿元），同
比+54%/+48%/+35%，对应PE为58x、39x、29x。考虑到公司海外业务增长具备高确定性，盈利能力处于上升通道，给予202
7年40倍PE，目标价323.6元，维持“买入”评级。
风险提示：电网投资不及预期、新业务拓展不及预期、海外EPC项目进度及拓展不及预期等、竞争加剧。
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2026-02-13│思源电气(002028)2025年业绩快报点评：业绩超预期，强Α持续兑现，海内外│中信建投 │增持
│需求共振向上 │ │
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公司发布2025年业绩快报，2025年营业总收入212.1亿元，同比增长37.2%，归母净利润31.6亿元，同比增加54.4%，
业绩实现较快增长；预计公司高水平完成2025年度经营目标。网内市场得益于电网投资上行，2025年1-11月电网投资完成
额为5604亿元，同比增长5.9%。“十五五”期间，国家电网固定资产投资预计达到4万亿元，电网景气度将延续。海外市
场需求向好，2025年以来我国核心一次设备出口持续增长。全球电力设备行业迎来漫长景气上行期，预计海内外市场将保
持较好需求，AIDC领域公司亦有发展潜力，公司强α属性将持续显现。
事件
公司发布2025年业绩快报，预计2025年实现营业收入212.1亿元，同比增长37.2%，归母净利润31.6亿元，同比增加54
.4%；扣非归母净利润29.6亿元，同比增加57.5%。
简评
2025Q4业绩快速增长
1）2025年第四季度归母净利润/扣非归母净利润分别为9.7/9.2亿元，同比增加约74%/95%，延续快速增长趋势。2）2
025年全年实现营业收入212.1亿元，同比增长37.2%；归母净利润31.6亿元，同比增长54.4%。
2025年经营目标超额完成，预计2026将延续增长
1）公司2025年营业收入目标为185亿元，同比增长20%，实际完成212亿元，2025年营收目标超额完成。
2）公司2025年新增合同订单目标为268亿元，同比增长25%，预计公司高水平完成了经营目标，海外市场贡献重要增
量。
3）多维举措：①巩固国内电网市场，进一步提升市占率；积极融入到高端市场的研发创新；②大力提升发电行业（
尤其是新能源市场）品牌影响力，积极拓展关键客户，实现大的增长；拓展行业客户，为客户提供跨产品线的综合解决方
案。③进一步加强海外重点市场的根据地建设。④持续加大研发投入等。
电网建设景气上行，公司高压设备高中标
1）电网建设持续景气上行。①“十五五”期间，国家电网固定资产投资预计达到4万亿元，较“十四五”投资增长40
%。②2026年南方电网固定资产投资安排1800亿元，连续五年创新高，年均增速达9.5%。2）2025年电网投资延续较高景气
度，国家电网将聚焦优化主电网、补强配电网建设等。2025年1-11月电网投资完成额为5604亿元，同比增长5.9%。预计20
25年国家电网建设投资总规模将超过6500亿元，延续较高增长；南方电网固定资产投资将超1750亿元。
3）国家电网2025年总部前三批次输变电集中招标中，输变电设备采购总金额约541亿元，同比增长约24.8%。公司在
组合电器等产品的中标金额位居前列，750kV组合电器产品多次大额中标。电网建设景气度较高，为公司提供未来稳定增
长的基础。
海内外需求共振向上，全球电力设备行业迎来漫长景气上行期
1）海外市场需求旺盛。2025年一次设备的出口规模保持增长，中国变压器累计出口规模约646亿元，同比增长35.6%
；高压开关等累计出口规模约383亿元，同比增长31.1%，2025年以来一次设备出口延续良好的增长趋势。
2）根据财报数据，公司2025H1在海外市场收入达到28.6亿元，同比高增89.0%，海外收入占比达到34%。主要市场包
括北美、欧洲、亚洲等多个地区。公司海外主要销售开关类、变压器类、互感器类产品。
3）海外市场保持较高景气。海外需求旺盛得益于海外新能源、电网建设、用户侧需求的增加。公司在海外市场深耕
多年，具有较强的品牌力，较高的产品力，在海外需求增长同时不断拓展市场份额，公司海外业务未来可期。
AIDC行业高景气，公司超容产品有较强发展潜力
1）思源电气子公司烯晶碳能主要从事超级电容等功率型储能器件的研发、生产、销售。
2）超级电容作为储能元件可以在汽车电子电器、新型电力系统、AI和数据中心等领域有较为广泛的应用机会。随着
对超级电容业务的理解不断加深，有效的拓展了公司的能力和业务边界。公司对超级电容业务保有信心。
业绩预测
预计2026年公司归母净利润为44.8亿元，对应PE为38.1x。
风险分析
1）需求方面：国家基建政策变化导致电源投资规模不及预期；电网投资规模不及预期；新能源装机增速下降导致对
电力设备需求下降；全社会用电量增速下降等；两网招标进度不及预期；特高压建设推进进度不及预期。
2）供给方面：铜资源、钢铁等大宗商品价格上涨；电力电子器件供给紧张，国产化进度不及预期。
3）政策方面：新型电力市场相关支持力度不及预期；电价机制推进进度低于预期；电力现货市场推进进度不及预期
；电力峰谷价差不及预期。
4）国际形势方面：能源危机较快缓解、能源价格较快下跌；国际贸易壁垒加深。
5）市场方面：竞争格局大幅变动；竞争加剧导致电力设备各环节盈利能力低于预期；运输等费用上涨。
6）技术方面：技术降本进度低于预期；技术可靠性难以进一步提升。
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2026-01-18│思源电气(002028)Q4业绩再超预期，未来的高度更高确定性更强 │招商证券 │买入
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公司发布25年业绩快报，25年实现收入212亿元，同比+37%，归母净利31.6亿元，同比+54%，业绩超预期。
公司25年业绩超预期。25年收入突破200亿；其中Q4收入、归母净利分别为73.8、9.71亿元，分别同比增长46%、74%
，环比增长38%、7.9%，单季度经营再创历史新高。25年归母净利率14.9%，同比+1.4pct，可能系海外交付占比提升、国
内高毛利超高压GIS陆续交付等贡献。
国内业务是基本盘、将受益十五五电网投资增长。公司主要产品条线均有竞争力：1）开关（刀闸、敞开开关、GIS）
稳居前列；2）线圈（消弧、互感器、电抗、变压器）持续增长，其中变压器近7年从零起步已实现几十亿元规模（注：目
前以海外为主）；3）保护自动化、电力电子业务经过十几年锻打，都已具备较强的竞争力。公司国内高压电气主要服务
于电网以及大中型工业企业，总体份额在持续爬升。从行业层面看，根据国家电网规划，十五五其固定资产投资规划约4
万亿元，期间年复合增速约7%。在此环境下，我们分析公司国内业务有能力持续增长。
海外业务量变到质变，未来贡献有望赶超国内。公司海外战略投入10余年，在非北美的高压电气市场已有一定知名度
；在盈利最好但壁垒最高的北美市场，在缺电严峻的背景下，我们认为公司有望迎来转机或突破。公司近几年海外业务快
速增长，估算25年海外新增订单占比近39%（23年估算24%左右），已经上台阶。相比国内同行，公司产品覆盖面宽且均有
竞争力，这是解决方案的业务基础，一揽子或解决方案模式下，公司业务粘性会越来越强。我们认为，在可预见的时期内
，公司海外业务贡献有望赶超国内。
新的业务驱动正在出现。在储能、数据中心市场，公司都有良好基础。储能领域公司竞争要素清晰：a)电气设备自供
；b)电力电子自供；c)理解电力系统；d)国际与国内能源市场耕耘久，服务体系可共用。公司布局储能超过7年，未来很
可能是全球储能领域的主流参与者之一。在数据中心领域，公司高压与中低压产品矩阵可实现大部分覆盖，其超级电容产
品也有望进入海外体系。储能、数据中心量大市场，未来有望给公司带来新的增长驱动。
投资建议：公司是电力装备出海布局最深的企业之一，恰逢欧洲&北美电力系统迎来朱格拉周期，其耕耘将有优异回
报。此外，储能&数据中心两大新市场，可能成为公司新增长引擎。管理体系上公司也在不断优化和升级。公司的产品、
市场、管理体系都能支撑公司进一步成长为大企业，相较于6-7年前的上一个阶段，其发展高度将更高，确定性也更强，
维持“强烈推荐”评级。
风险提示：电网投资波动、海外开拓不及预期、关税风险、原材料价格波动等。
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2026-01-18│思源电气(002028)25年业绩快报点评：业绩持续向好，26年看AIDC，27年看储│西部证券 │买入
│能 │ │
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思源电气发布2025年度业绩快报，全年业绩表现强劲，显著超出市场预期。公司2025年实现营业总收入212.05亿元，
同比增长37.18%；实现归母净利润31.63亿元，同比增长54.35%；扣非后归母净利润为29.58亿元，同比增长57.45%。利润
端增速显著快于收入端，表明公司盈利能力持续增强。
从单季度看，公司增长在四季度呈现加速态势。经测算，2025年Q4单季度实现营业收入73.78亿元，同比增长约46%，
环比增长约38%；实现归母净利润9.72亿元，同比增长约74%，环比增长约8%。
国内电网投资需求超预期，公司表现强劲。国家电网1月15日宣布，“十五五”期间公司固定资产投资预计达到4万亿
元，较“十四五”投资增长40%，用于新型电力系统建设。公司实现中标70.15亿元，同比+82%。
海外需求强劲，北美AIDC需求有望支撑业绩高增长。我们预计公司业绩超预期的主因是海外业务的强劲交付与高盈利
性。展望未来，随着全球AI算力中心（AIDC）建设加速，北美等地区出现结构性电力短缺，对高压变压器、开关站等设备
的需求有望快速增长。
与宁德时代签署战略合作协议，储能业务有望在海外市场实现增长。2025年，思源电气与宁德时代签署为期三年的储
能合作备忘录，目标合作电量50GWh。双方将围绕储能系统、输配电等配套设备，实现产业链上下游的双向协同。我们预
计公司有望在这一合作的基础上实现海外储能产品的快速扩张，为后续的增长提供动力。
投资建议：预计公司25-27年分别实现归母净利润31.63/44.23/59.24亿元，同比+54.3%/39.8%/33.9%，EPS分别为4.0
4/5.66/7.57元，维持“买入”评级。
风险提示：海外AIDC建设不及预期，海外电网建设需求不及预期
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2026-01-16│思源电气(002028)2025年业绩快报点评：业绩大超预期，稳步迈进next+level│东吴证券 │买入
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事件：公司发布25年业绩快报，公司预计25年实现营收212.05亿元，同比+37%，预计归母净利润31.63亿元，同比+54
%，扣非净利润29.58亿元，同比+58%，其中预计25Q4实现营收73.78亿元，同环比+46%/38%，归母净利润9.97亿元，同环
比+79%/11%，扣非净利润9.22亿元，同环比+95%/15%。海外新市场顺利突破，业绩大超市场预期。
受益于国际业务不断突破，盈利能力提升有望成为常态。25年公司归母净利率14.92%，同比+1.66pct，扣非归母净利
率13.95%，同比+1.80pct，其中25Q4归母净利率13.51%，同比+2.47pct，扣非净利率12.50%，同比+3.13pct。公司盈利能
力持续提升且幅度较大，我们预计主要系公司国际业务利润率显著高于国内业务，海外业务收入占比提升有望拉动公司盈
利能力不断提升。我们认为，随着公司北美市场高压电力变和罐式断路器等订单交付，公司利润率水平有望超市场预期。
国内+海外市场需求共振，supercycle+经营α共驱加速增长。1）国内：“十五五”国家电网固定资产投资超4万亿，
同比“十四五”增长40%，我们预计公司网内750kVGIS开始放量、大幅提升开关业务毛利率，二次设备份额稳步提升，网
内基本盘稳固且持续向好，我们认为公司26年国内网内业务有望实现加速增长；国内网外业务培育SSC、构网型储能等拳
头产品，成长为细分领域的单相冠军，我们认为26年公司国内网外业务收入有望实现20%以上增长。2）海外：公司国际业
务全面开花，我们预计公司25年订单同比有望保持50%以上增长，其中北美市场突破亮眼，我们认为，在全球电网建设的s
upercycle和AI基础设施建设浪潮中，公司有机会成长为国际一线电力设备供应商。
盈利预测与投资评级：考虑到公司盈利能力的持续超预期，我们上修公司25-27年预测归母净利润分别为31.63/45.23
/60.59亿元（此前预测30.17/40.69/52.82亿元），同比+54%/43%/34%，给予26年40xPE，对应目标价为231.6元/股，维持
“买入”评级。
风险提示：海外市场订单交付不及预期，原材料波动幅度过大，竞争加剧等。
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2026-01-16│思源电气(002028)2025年业绩快报超预期，国内海外高景气延续 │中金公司 │增持
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业绩预览
预告2025年营收同比+37.2%，归母净利润同比+52.8%公司发布2025年度业绩快报：公司预计实现营收212.1亿元，同
比+37.2%；归母净利润37.1亿元，同比+52.8%。我们测算对应4Q25营收73.8亿元，同比+46.1%；归母净利润15.2亿元，同
比+173.0%；营业利润率/净利润率同比+1.4/9.6ppt。2025年报快报超出我们的预期，我们认为主要系：1）订单充沛、加
速交付。我们测算2021-2024年公司累计在手订单（当年新签订单-营收）超130亿元。2）海外营收占比提高推动盈利能力
提升。
关注要点
国内电网基本盘稳健增长。2025年主网招标保持韧性，思源在国网变电设备招标中中标金额同比+82%，为2026-2027
年业绩增长打下坚实基础。近期国网表示“十五五”固定资产投资预计达到4万亿元，较“十四五”投资增长40%1；南网
计划1Q25投资超240亿元用于电网基础设施建设，同比提高超20%2。我们认为，“十五五”期间特高压及主网建设步伐依
然较快，以支撑大规模新能源项目并网与消纳，公司国内电网业务有望稳增。
积极把握出口机遇；加速储能业务发展。根据海关数据，2025年1-11月中国变压器/高压开关出口金额同比+36%/29%
。
我们认为，在负荷增长、煤电/核电退役、风光占比提升的背景下，全球迎来电力投资大周期，北美等区域电力设备
供需矛盾突出，中国企业凭借供应链成本、制造质量、交期等优势，正在快速提升海外市场份额。近期公司与宁德时代签
署为期三年的储能合作备忘录，目标合作电量50GWh3，我们看好思源储能业务竞争力。
盈利预测与估值
盈利预测与估值
考虑到下游需求景气度高，我们上调25/26年净利润预测18%/19%至31.6/40.8亿元，引入27年净利润预测50.8亿元。
当前股价对应26/27年32x/26xP/E。维持跑赢行业评级，考虑到盈利预测调整和估值切换至26年，上调目标价59.6%至182
元，对应26/27年35x/28xP/E，当前股价有7.7%上行空间。
风险
电网投资不及预期，国际业务拓展不及预期，原材料价格上涨。
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2026-01-16│思源电气(002028)Q4业绩大超预期，看好26年多点开花 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年1月15日公司披露2025年业绩快报，2025年实现营收212.1亿元，同比增长37.2%；实现归母净利润31.6亿元，
同比增长54.5%。其中，Q4实现营收73.8亿元，同比增长46.1%；实现归母净利润9.7亿元，同比增长74.1%，Q4业绩大超预
期。
经营分析
25年业绩持续超预期核心源自：①23Q2以来海外订单持续释放、②部分交付25Q1后国内750kV高毛利订单。
2025年1-11月我国电力变压器出口55亿美元，同比+49%，自23年以来维持高速增长。公司海外订单加速释放，25H1海
外市场实现营收28.6亿元，同比+89%，叠加部分交付25Q1后国内750kV高毛利订单，增速超市场预期，成为业绩“压舱石
”。
主网招标中份额大幅提升、海外电力变压器持续紧缺，26年国内/外均会交付更好/更快的订单，业绩有望持续超预期
。
25年国网输变电设备招标919亿元，同比+26%，公司中标同比+82%，显著高于行业增速，份额提升明显，主要系750kV
GIS中标超预期。“十五五”国家电网公司固定资产投资预计达到4万亿元，较“十四五”投资增长40%，我们预计主网加
强仍是重点投资方向，公司有望持续受益。同时海外尤其是北美市场电力变压器持续紧缺，公司有望突破北美市场，加速
兑现海外高质量订单。
看好后续超级电容、特高压换流阀、储能等新业务多点开花。
①在数据中心行业高景气背景下，公司超级电容器具备导入数据中心的能力，AIDC业务有望持续落地；②与怀柔实验
室设立合资公司经营基于IGCT器件平台的电力电子相关技术产品，后续有望切入特高压领域；③与宁德时代签署三年合作
备忘录，目标合作电量50GWh，加速储能系统规模化应用，进一步打开成长空间。
盈利预测、估值与评级
公司发展战略明确、业务规划清晰，在国内电网投资加速、海外电力设备需求持续景气背景下，预计公司各类产品收
入仍将持续高速增长。我们预计公司25-27年归母净利润31.6/43.1/57.6亿元，同比增长54/36/34%。公司股票现价对应PE
估值为38/28/21倍，维持“买入”评级。
风险提示
投资/海外拓展/产品推广不及预期、原材料上涨、行业竞争加剧
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2026-01-15│思源电气(002028)业绩持续超预期释放 │华泰证券 │买入
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思源电气发布25年业绩快报：全年实现营收212.05亿元（yoy+37.18%），归母净利31.63亿元（yoy+54.35%），超我
们此前预期29.22亿元，业绩持续超预期释放。公司作为电力设备民营企业龙头具备强阿尔法属性，内生增长动力强劲。
全球高压电网设备持续紧缺，AI进一步放大缺口，公司海外订单持续高增，加速突破北美数据中心领域；国内中标份额持
续提升，与怀柔实验室合作布局IGCT领域，我们继续看好公司受益于海外、网内双市场高景气，维持“买入”评级。
公司业绩持续超预期释放
公司2025年实现营业收入212.05亿元（yoy+37.18%），归母净利润31.63亿元（yoy+54.35%）；其中Q4实现营收73.78
亿元，同比增长（yoy+46.08%，qoq+38.43%），归母净利润9.71亿元（yoy+74.18%，qoq+8.09%）；业绩持续超预期释放
。我们认为公司业绩高速增长主要受益于海外市场高质量订单高增，带动盈利能力显著提升；叠加国内网内输变电市场投
资强劲，公司中标份额持续提升。
AIDC放大电网设备缺口，公司海外业务高速迈进
海外方面，全球电网进入投资上行周期，欧美电力公司电网资本开支规划保持快速增长。AIDC进一步抢占传统领域供
给资源，国内企业突破北美高压市场，供应格局存在重塑逻辑。同时，相比于传统电网领域，AIDC领域具备涨价潜力与更
高的利润空间。供应紧缺外溢为公司提供出海加速窗口期。根据Wind，25年1-11月国内变压器出口金额达到80.8亿美元，
同增35%。同时，我们强调公司的高电压等级产品出海具备更强持续性。25H1公司海外、国内毛利率分别为35.69%、29.73
%。伴随海外收入占比持续提升，叠加公司优质数据中心领域订单快速增长，公司整体盈利能力有望持续提升。
“十五五”国网计划投资4万亿，公司中标份额持续攀升
根据国家电网公司，“十五五”期间，国家电网公司固定资产投资预计达到4万亿元，较“十四五”投资增长40%，我
们认为主网仍将是重点投资建设方向。25年1-6批国网输变电招标金额高达918.8亿元，同比2024年增长25%。思源电气在2
5年1-6批中标金额合计达到70.15亿元，同比增长82.5%；中标份额达到7.6%，同比提升2.4pct。公司在多个核心产品领域
份额均位居行业前列，在25年第6批招标中斩获220/330/500/750kV全高压等级最高中标份额，市占份额快速攀升，内生动
力强劲。公司计划使用不超过4亿元和以怀柔实验室为代表的技术方在北京市怀柔区共同设立合资公司，进行基于IGCT器
件平台的电力电子相关技术产品研产销等，我们认为此举对于公司进军柔直领域、打开新的增量市场，以及提升国内输变
电装备市场地位具备重要战略意义。
盈利预测与估值
考虑到公司海外订单高增，叠加受益于数据中心高景气，我们上调公司26-27年归母净利润（16.96%/22.92%）至45.0
4/60.31（前值38.51/49.06）亿元，对应EPS为5.77/7.72元。可比公司26年Wind一致预期PE均值为27倍，考虑到公司为民
营主网设备龙头，海外市场开拓能力强劲，国内市场地位持续提升，具备强阿尔法属性，我们给予公司2026年35倍PE，目
标价为201.95元（前值147.9元，对应26年30倍PE）。
风险提示：电网投资不及预期，新业务开发不及预期，行业竞争加剧，原材料涨价。
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2025-11-30│思源电气(002028)2025年三季报点评：Q3业绩超预期，出口+网内高压增量引 │中信建投 │增持
│擎持续助力 │ │
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核心观点
公司发布2025年三季度报告，2025前三季度营业总收入138.3亿元，同比增长32.9%，归母净利润21.9亿元，同比增加
46.9%，业绩实现较快增长。2025年公司新增合同订单目标为268亿元（不含税），同比增长25%；2025年营业收入目标为1
85亿元，同比增长20%，预计公司有望高水平完成年度目标。网内市场得益于电网投资上行，2025年1-9月电网投资完成额
为3982亿元，同比增长21.1%。2025年国网投资将超过6500亿元。海外市场需求向好，2025年以来我国核心一次设备出口
持续增长。在海内外电网建设高景气的背景下，预计国内和海外市场将保持较好需求，AIDC领域公司亦有发展潜力，公司
强α属性将持续显现。
事件
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