研报评级☆ ◇002128 电投能源 更新日期：2026-03-21◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-11-27
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 8 1 0 0 0 9
1年内 28 3 0 0 0 31
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 2.07│ 2.03│ 2.38│ 2.47│ 2.65│ 2.79│
│每股净资产(元) │ 12.23│ 13.78│ 15.44│ 17.06│ 18.75│ 20.55│
│净资产收益率% │ 16.97│ 14.76│ 15.44│ 14.45│ 13.93│ 13.37│
│归母净利润(百万元) │ 3986.81│ 4559.65│ 5341.61│ 5540.00│ 5939.44│ 6252.67│
│营业收入(百万元) │ 26792.90│ 26845.53│ 29859.05│ 30263.44│ 33129.11│ 34360.44│
│营业利润(百万元) │ 5675.84│ 5912.65│ 7065.21│ 7373.44│ 7903.11│ 8339.33│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-11-27 买入 维持 --- 2.57 2.85 2.95 华源证券
2025-11-18 增持 维持 --- 2.51 2.60 2.70 国信证券
2025-11-16 买入 维持 --- 2.61 2.70 2.86 国盛证券
2025-11-15 买入 维持 --- 2.34 2.57 2.75 国海证券
2025-10-29 买入 维持 --- 2.55 2.82 2.83 长江证券
2025-10-27 买入 维持 32.04 2.31 2.36 2.41 国泰海通
2025-10-26 买入 维持 --- 2.45 2.69 3.01 信达证券
2025-10-24 买入 维持 --- 2.34 2.57 2.75 国海证券
2025-10-24 买入 维持 --- 2.56 2.70 2.85 开源证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-11-27│电投能源(002128)拟收购白音华煤电，定价合理盈利有望上台阶 │华源证券 │买入
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事件：2025年11月15日，公司公告《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》。购
买资产：拟以111.5亿元交易价格购买集团大股东旗下白音华煤电100%股权，其中现金对价15.6亿元，股份对价95.9亿元
，向对手方内蒙古公司以14.77元/股（除息后）发行6.5亿股，占发行后总股本22.5%，锁定期3年。募集配套资金：拟定
向增发募集配套资金不超过45亿元，其中35.6%/16亿用于支付现金对价，35.6%/16亿用于补充白音华流动资金，10.2%/4.
6亿用于白音华露天矿改造更新，9.8%/4.4亿用于白音华铝电公司电解槽节能改造，8.9%/4亿用于白音华30万千瓦自备风
电场建设。
煤电铝增量显著模式相近，扩大“煤电铝”业务规模。公司此次购买的资产白音华煤电，包含煤炭业务、电力业务、
电解铝业务，其中煤炭业务为白音华二号矿，煤炭核定产能1500万吨/年，电力业务为白音华坑口发电分公司及赤峰新城
热电分公司，装机容量分别为132万千瓦、60万千瓦，电解铝业务为白音华铝电公司，拥有电解铝产能40.5万吨/年。白音
华煤电主营业务及盈利模式与电投能源基本一致，若资产购买落地，有望显著增大公司现有的“煤电铝”一体化业务规模
。
收购定价合理，发行股份收购完成后EPS未被显著摊薄。据公司公告，合并白音华煤电100%股权后，公司2024年归母
净利润由53.4亿元增加至67.9亿元，增长14.5亿元，2025H1归母净利润由27.9亿元增加至35.5亿元，增长7.6亿元，利润
规模显著提升。不考虑募集配套资金的情况下，公司2024/2025H1的EPS，交易前分别为2.38/1.24元/股，交易后分别为2.
35/1.23元/股，小幅摊薄2025上半年EPS0.01元/股，但白音华煤电2025Q3业绩突出，公司预计以2025前三季度业绩评估则
不会摊薄EPS，随着白音华煤电业绩释放，长期来看有望增厚上市公司EPS。
收购预计带来20亿元归母净利润增量，未来资产注入及扎铝二期投产或仍有增量。白音华煤电2025年归母净利润或超
20亿元：据公司公告，白音华煤电2025年前三季度归母净利润约为14亿元，其中2025Q3归母净利润约6.4亿元，考虑Q4铝
价进一步上行，则2025年归母净利润有望超20亿元，显著提升公司盈利水平。集团煤电铝资产仍有注入预期：根据实控人
国电投集团出具的避免同业竞争承诺，未来集团旗下仍有白音华三号矿（核定产能2000万吨/年）、青铜峡铝业、黄河鑫
业、通辽电投等煤电铝资产具备注入预期，有望进一步增厚公司业绩，增强公司“煤电铝”一体化发展模式。扎铝二期计
划于2025年底投产：公司积极推进旗下扎铝二期（35万吨电解铝产能）建设，计划2025年底投产，配套65万千瓦风电，打
造国内首条“绿电铝”生产线，有望贡献2026年业绩增量。
盈利预测与评级：不考虑白音华煤电并表影响，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为57.7/64.0/66.1亿元，
同比增速分别为8.0%/10.9%/3.4%，当前股价对应的PE分别为10.3/9.3/9.0倍。公司注入优质“煤电铝”一体化资产，旗
下扎铝二期即将建成投产释放业绩，并有露天矿长协煤、坑口煤电、优质绿电等底层资源支撑，“煤电铝”一体化业绩稳
健久期长，资本开支期结束后，公司作为能源央企，有望提升分红水平，股息率具备吸引力，维持“买入”评级。
风险提示：煤炭价格超预期下跌，电解铝价格超预期下跌，氧化铝价格超预期上涨。
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2025-11-18│电投能源(002128)重大资产重组落地，产业链优势强化 │国信证券 │增持
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事项：
公司公告《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》：
1.交易标的及其主营业务：白音华煤电100%股权，主营煤炭业务、电解铝业务和发电业务。
2.交易方案：上市公司拟通过发行股份及支付现金的方式购买内蒙古公司持有的白音华煤电100%股权。同时，上市公
司拟向不超过35名符合条件的特定投资者发行股份募集配套资金。
3.交易价格（不含募集配套资金金额）：1,114,919.19万元。支付方式为，现金对价156,088.6866万元，股份对价95
8,830.5034万元。
4.发行股份购买资产情况：发行价格为15.57元/股，除息后为14.77元/股，发行数量为649,174,342股，占本次发行
股份购买资产后（不考虑募集配套资金）公司总股本的22.46%。
国信煤炭观点：1）公司重大重组落地，一方面有利于解决公司同业竞争问题，另一方面能够帮助公司提高产能、增
厚业绩。根据公司公告，以2025年上半年业绩计算，重组后将增厚公司营收约38%、归母净利润约27%、资产总额约46%。2
）标的公司资产优质，本次交易价格约111.5亿元，根据标的资产2025年1-9月未经审计财务报表，白音华煤电2025年1-9
月合并归母净利润约为14亿元，预计本次收购PE为5.5 6。同期上市公司PE约11。考虑公司新能源发电、铝业务均具备
较好的成长性；长协煤占比较高，煤炭业务稳健；重大资产重组落地，强化煤电铝产业链优势，增厚业绩。我们维持盈利
预测，预计2025-2027年公司归母净利润为56/58/60亿元。维持“优于大市”评级。
评论：
重大资产重组落地，有利于上市公司解决同业竞争问题，提高产能、增厚业绩
白音华煤电主营业务为煤炭、电解铝及电力产品的生产和销售。公司煤炭产品主要销售给内蒙古、吉林、辽宁等地区
燃煤企业，用于火力发电、煤化工、地方供热等方面；电力产品主要销售给国家电网华北分部、国网内蒙古东部电力有限
公司等，用于电力及热力销售等；铝产品主要包括铝液和铝锭，其中铝液主要向周边铝加工企业销售，铝锭主要销往东北
、华中、华东地区。公司拥有煤炭产能1500万吨/年、电解铝产能40.53万吨/年以及2×660MW超超临界火力发电机组等。
资产重组后，根据公司公告，以2025年上半年业绩计算，将增厚公司营收约38%、归母净利润约27%、资产总额约46%。
本次交易完成后，上市公司即期每股收益小幅下降，但根据标的资产2025年1-9月未经审计财务报表，白音华煤电202
5年1-9月合并归母净利润约为14亿元（预计2025Q3业绩环比改善），按照该利润水平及上市公司2025年1-9月（未经审计
）归母净利润数据计算，本次交易完成后预计不会摊薄上市公司2025年1-9月每股收益，随着标的公司业绩释放，长期来
看将增厚上市公司每股收益。的公司资产优质电解铝业务营收占比67%，毛利占比56.5%。从占比来看，2025H1标的公司电
解铝、煤电、煤炭营收占比分别为67%、20%、11%，毛利占比分别为56%、24%、20%。
一．国家电投集团内蒙古白音华煤电有限公司露天矿
长协煤占比高，盈利稳健；大规模露天开发，成本较低。露天二号矿位于内蒙古锡林郭勒盟西乌珠程沁旗白音华化工
园区，是一家集煤炭生产、加工、销售于一体的国有大型露天煤矿，煤炭地质储量9.97亿吨，年产1500万吨/年，是国家
重点建设的13个大型煤炭基地之一，是国家能源重点发展地区，煤种属于老年褐煤，二号矿煤炭平均发热量为3100千卡/
千克，具有挥发分高、低硫、低磷、低灰等特点，适宜大规模进行露天矿开发，对外销售主要以长协煤为主，客户为内蒙
古大板发电有限责任公司、国家电投集团内蒙古白音华煤电有限公司赤峰新城热电分公司、朝阳燕山湖发电有限公司、阜
新发电有限责任公司、中电投锦州港口有限责任公司、吉林电力股份有限公司等。
二．内蒙古白音华铝电有限公司
技术先进、能效领先。白音华铝电现有电解铝产能40.53万吨/年，并配套自备电厂2×350兆瓦火电机组以及75万千瓦
自发自用新能源发电装机。白音华铝电以“建设一流电解铝企业、打造绿色智慧工厂”为目标，融合应用了国内外及行业
多项先进技术与设备。其中，采用的500kA大型预焙阳极电解槽技术，为行业占比高、技术可靠成熟的槽型。白音华铝电
配置以网格化阴极母线、大循环外补偿母线及磷生铁阴极浇铸等技术，槽况运行平稳、能效指标先进。
成本有下降空间。现厂区内建设有三个5MW分布式光伏电站，一座200MW集中式光伏电站，在建1座5MW分布式光伏电站
，在建350MW风电发电项目，计划在2025年末全部并网发电，届时绿色能源总装机容量达到570MW。此外标的公司从2026年
开始计划对电解槽进行节能改造，参考改造项目可研报告，生产每吨铝耗电量从13,308.43KWh逐步下降到13,054.43KWh。
投资建议：维持“优于大市”评级。
考虑公司新能源发电、铝业务均具备较好的成长性；长协煤占比较高，煤炭业务稳健；重大资产重组落地，强化煤电
铝产业链优势，增厚业绩。我们维持盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为56/58/60亿元。维持“优于大市”评
级。
风险提示
经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司产能释放不及预期、公司分红
率不及预期。
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2025-11-16│电投能源(002128)资产收购落地，“煤电铝”一体化版图再进一步 │国盛证券 │买入
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发布公告收购白音华煤电100%股权。
交易形式：2025年11月15日电投能源发布公告，宣布拟通过发行股份及支付现金的方式购买内蒙古公司持有的白音华
煤电100%股权。同时，上市公司拟向不超过35名符合条件的特定投资者发行股份募集配套资金。
交易价格（不含募集配套资金金额）：111.49亿元，其中现金对价15.6亿元、股份对价95.88亿元；募集资金计划不
超过45亿元。
发行股份对价：15.57元/股，除息后为14.77元/股，发行股票数量约为6.49亿股，占本次发行股份购买资产后（不考
虑募集配套资金）公司总股本22.46%。
交易完成后，截止2025年6月30日，归母净利润：27.87亿元增至35.49亿元，资产负债率：27.26%提高至41.61%。
白音华煤电2025年1-9月合并归母净利润约为14亿元，经计算，交易完成后预计增厚上市公司年化归母净利润18.67亿
元，结合交易对价，本次交易PE约6.0X，本次交易完成后，预计不会摊薄上市公司2025年1-9月每股收益，随着标的公司
业绩释放，长期来看将增厚上市公司每股收益。
根据资产基础评估法，交易标的净资产账面价值75.3亿元(扣除永续债)，评估价值110亿元（扣除永续债），增值率4
6%。
交易标的资产情况：22-25前三季度交易标的归母净利润分别为1.5、4.9、14.5、14.0亿元。
露天二号矿：位于内蒙古锡林郭勒盟西乌珠程沁旗白音华化工园区，煤炭地质储量9.97亿吨，老年褐煤，平均发热量
为3100千卡/千克，核定产能1500万吨/年，具有挥发分高、低硫、低磷、低灰等特点。交易完成后，电投能源公司总煤炭
核定产能将增至6300万吨/年。
坑口发电：位于内蒙古锡林郭勒盟西乌珠穆沁旗白音华化工园区，拥有2x660MW超超临界火力发电机组，2024年6月7
日1号机组投产发电，2024年6月15日2号机组投产发电。
铝电公司：40万吨/年电解铝产能自备风电厂建设主体（目前尚在建设期）建设完成后将转让给内蒙古白音华铝电有
限公司。
赤峰新城热电：赤峰市最大的供热热源点，拥有2台300MW亚临界空冷燃煤供热机组，总装机容量600MW。
投资建议：我们预计公司2025-2027年实现归母净利润59/60/64亿元，对应PE为11.0X、10.6X、10.0X，维持“买入”
评级。
风险提示：电解铝价格大幅下跌；电价大幅下跌；煤炭价格不及预期。
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2025-11-15│电投能源(002128)收购事件点评：电投能源拟111.49亿元收购白音华煤电100%│国海证券 │买入
│股权，优质资产并入将强化公司煤电铝优势 │ │
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事件:
2025年11月14日，公司发布公告称，公司拟通过发行股份及支付现金的方式购买内蒙古公司持有的白音华煤电100%股
权，交易价格111.49亿元。同时，公司拟向不超过35名符合条件的特定投资者发行股份募集配套资金，募集配套资金金额
不超过45亿元。
投资要点:
本次收购概况：根据公司公告，电投能源拟通过发行股份（6.49亿股）及支付现金（15.6亿元）的方式购买内蒙古公
司所持有的白音华煤电100%股权。其中，发行股份购买资产的部分中，股份发行价格定为14.77元/股（除息后），即不低
于定价基准日前120个交易日上市公司股票交易均价的80%。故此最终交易价格为现金对价15.6亿元以及股份对价95.9亿元
，合计111.49亿元。本次交易后，公司最大股东蒙东能源持股比例将从55.77%降至43.24%，第二大股东为内蒙古公司，持
股比例22.46%，其他股东比例略有下降。
收购标的白音华煤电拥有煤、电、铝优质资产，将进一步强化上市公司核心业务竞争优势。产能产量方面，白音华煤
电截止2025年年中，白音华煤电拥有1500万吨/年的褐煤产能、192万千瓦电力装机和40.53万吨/年的电解铝产能。2025年
上半年，公司煤炭产量657万吨，发电量329,401万千瓦时，电解铝产量21万吨。营收、毛利方面，2025年上半年，白音华
煤电煤炭、煤电、电解铝分别贡献营收6.2、10.8、36.8亿元，占比11.2%、19.7%、67.0%。2025年上半年，白音华煤电煤
炭、煤电、电解铝分别贡献毛利3.3、4.0、9.6亿元，分别占比20%、24%、56%。毛利率方面，白音华煤电2025年上半年煤
炭业务毛利率53.59%、煤电业务毛利率37.03%、电解铝业务毛利率25.94%，白音华三大业务均处于行业领先水平，公司优
质资产的并入将进一步强化上市公司煤电铝业务的竞争优势，同时，2025年下半年以来，铝价、煤价均步入上行通道，截
至2025年11月15日，铝价11月均价为21581元/吨，9-10月分别为20761、21048元/吨，秦皇岛Q5500煤价11月均价为815元/
吨，9-10月分别为691、747元/吨，随着商品价格的上涨，白音华煤电的利润贡献将更为显著。
通过本次收购，公司利润或将增厚30%以上。根据公司公告，2025年1-9月，白音华煤电归母净利润约为14亿元，电投
能源归母净利润约为41亿元，前三季度白音华煤电贡献上市公司归母净利润增幅34%。白音华煤电2025Q3归母净利润约6.4
亿元，故此我们预计2025年全年白音华煤电归母净利润或达20亿元左右，将进一步增厚公司利润。若对标白音华煤电预计
2025年20亿元的归母净利润，本次收购PE约为6倍，若对标其2024年14.5亿元的归母净利润，本次收购约8倍估值。
另外，电投能源大力推进扎哈淖尔35万吨绿电铝项目（扎铝二期项目）建设，预计2025年底投产。整体来看，通过收
购与新建项目投产，公司煤电铝一体化经营优势将进一步强化。
盈利预测和投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为304/356/373亿元，同比+2%/+17%/+5%，归母净利润
分别为52/58/62亿元，同比-2%/+10%/+7%；EPS分别为2.34/2.57/2.75元，对应当前股价PE为12/11/10倍（以上基于审慎
原则，暂不考虑发行股份摊薄因素及收购影响）。考虑公司煤、铝、电业务均有增量，盈利持续向好，维持“买入”评级
。
风险提示：（1）煤、铝价超预期下跌风险；（2）安全生产风险；（3）绿电新项目投产不及预期风险；（4）研究报
告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；（5）测算误差风险；（6）二级市场交易风险。
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2025-10-29│电投能源(002128)煤铝盈利改善业绩符合预期，关注扎铝二期投产进展 │长江证券 │买入
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事件描述
公司发布2025年三季报：公司2025Q1-3实现归母净利润41.18亿元，同比下滑2.82亿元（-6.4%）；其中2025Q3实现归
母净利润13.31亿元，同比下滑1.24亿元（-8.5%），环比增加1.04亿元（+8.5%）。
事件评论
2025Q3业绩符合预期，业绩环比提升或主要受煤炭补量释放以及Q3铝价季度环比涨价影响。具体来看：
煤炭：三季度超产核查托底煤价止跌，叠加公司或有补量空间，煤炭业务盈利环比有改善。随7月国家能源局启动超
产核查，托底修复三季度国内煤价中枢，预计公司三季度煤炭销售价格或相对平稳。此外，公司煤炭核定产能4800万吨，
2025H1实际生产原煤2263万吨，不足年度目标50%，因此Q3或有补量释放，公司Q3煤炭业务盈利或环比改善。
电解铝：Q3铝业务盈利受益铝价上涨或有所增厚，25Q3国内电解铝平均售价20711元/吨，环比+516元/吨（+2.6%），
同比+1149元/吨（+5.9%）。
电力：新增装机释放增量或助力Q3发电业务盈利同比提升。随着年内新增新能源装机释放量增，公司2025Q3发电业务
盈利或延续增长。
其他：2025Q3受碳排放交易影响，公司营业外支出为0.83亿元；此外，由于西部地区鼓励类产业目录调整，母公司不
享受西部大开发企业所得税优惠政策，从而公司2025Q1 3所得税率约18.3%，同比+2.9pcts。
投资建议：展望来看，公司2025年仍有在建风光/电解铝产能，且前期公告拟注入白音华煤电（煤炭产能1500万吨，
火电装机262万千瓦，40.53万吨电解铝产能）。若注入，公司未来业绩成长性突出。24年公司现金分红比例达到35.67%，
按25年全年57亿业绩测算，截至2025年10月24日公司2025E股息率为3.7%，估值9.59倍。此外，随着公司在建项目逐步完
成，资本开支减少后未来分红率有较大提升空间，当前公司股息率和估值性价比优异。
盈利预测：不考虑资产注入，预计公司2025-2027年公司业绩57/63/63亿，对应公司PE为9.59/8.69/8.65倍。
风险提示
1、经济承压影响下游需求风险；2、外部因素导致煤价或煤炭板块出现非季节性下跌风险。
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2025-10-27│电投能源(002128)2025年三季报业绩点评：业绩稳健，未来成长可期 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
煤炭板块业绩稳健性远高于同行；电解铝板块将进一步增厚业绩；静待收购落地，未来成长可期。
投资要点：
维持盈利预测，上调目标价，增持评级。公司三季报公告2025年前三季度实现营收224.03亿元/+2.72%，归母净利41.
18亿元/-6.40%。单Q3实现营收79.39亿元/同比+3.34%/环比+14.63%，归母净利13.31亿元/同比-8.52%/环比+8.46%。维持
公司2025 2027年EPS为2.31、2.36、2.41元。给予公司2025年行业平均的14倍PE，上调目标价至32.34元，维持增持评
级。
煤炭板块业绩稳健性远高于同行。公司煤炭销售90%为长协销售，且蒙东褐煤价格一直以来保持相对低位稳定，因此
公司煤价受市场价波动影响较小，公司25年上半年吨煤收入206元/吨，同比-1元/吨，预计全年相对稳定，公司煤炭板块
业绩稳健性远高于同行。
电解铝板块将进一步增厚业绩。1）公司少数股东权益主要来自电解铝公司霍煤鸿骏（持股51%），2025Q3少数股东权
益3.19亿元，由此测算Q2霍煤鸿骏实现净利润约6.51亿元，同比提高约138%，环比略下降约2%。展望25Q4，公司铝价可参
考wind铝（A00）平均价，截至10.23日，已上涨至21,060元/吨，截至当前Q4均价20,958元/吨，环比Q3上涨1.2%，而成本
端参考中国氧化铝平均价，Q4环比Q3下降2.1%，因此预计公司Q4电解铝业务盈利能力将进一步提高，增厚公司业绩。2）
公司大力推进扎哈淖尔35万吨绿电铝项目（扎铝二期项目）建设，目标2025年底并网投产，有望在2026年贡献业绩增量。
静待收购落地，未来成长可期。公司正在推进白音华煤电资产收购，截至2024年底，标的公司拥有1500万吨/年褐煤
产能、262万千瓦火电和40.53万吨/年电解铝产能。若完成收购，公司煤炭产能将从4800万吨增长至6300万吨，增幅为31%
。煤电装机（包括霍煤鸿骏自备电厂）从300万千瓦增长至562万千瓦，增幅为87%。电解铝产能从86万吨增长至126.53万
吨，增幅为47%。
风险提示：煤价下跌超预期、铝价下跌超预期。
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2025-10-26│电投能源(002128)煤炭业绩稳健，电解铝引领成长 │信达证券 │买入
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事件：2025年10月24日，电投能源发布三季度报告，2025年前三季度公司实现营业收入224.03亿元，同比增长2.72%
，实现归母净利润41.18亿元，同比下降6.40%；扣非后净利润40.30亿元，同比下降5.95%。经营活动现金流量净额78.50
亿元，同比增长13.30%；基本每股收益1.84元/股，同比下降6.12%。
分季度看，2025年三季度，公司单季度营业收入79.39亿元，同比增长3.34%；单季度归母净利润13.31亿元，同比下
降8.52%。
点评：
蒙东褐煤价格走势平稳，公司煤炭业务有望稳健。公司地处蒙东核心煤炭产区，主要客户集中于东北地区。随着东北
区域持续淘汰落后产能，本地煤炭市场供需结构持续优化，相较于全国市场展现出更强的抗波动能力。截至2025年10月24
日，蒙东地区3200卡褐煤的全年均价为282元/吨，与2024年相比仅小幅回落3.6%，显示出较强的价格韧性。同时，公司煤
炭销售结构中长协占比较高，在高比例长协支撑及区域基本面的共同推动下，公司煤炭板块的业绩有望延续稳健表现。
电解铝业务是公司当前业绩弹性的主要来源和未来成长的核心引擎。公司旗下霍煤鸿骏铝电公司作为少数股东损益的
主要构成部分，在2025年第三季度实现少数股东损益8.30亿元，较2024年同期增长34.95%，反映出电解铝板块盈利能力快
速增强。此外，公司在建的扎鲁特二期35万吨电解铝项目我们预计将于2025年底至2026年初建成投产，该项目投产后，公
司权益铝产能将实现进一步增长，为未来业绩贡献新增量。
煤电铝协同发展，公司长期成长空间广阔。作为国家电投集团在内蒙古地区煤、电、铝产业布局的重要整合平台，公
司具备外延式扩张潜力。公司拟收购白音华煤电公司100%股权，该公司拥有1500万吨/年的褐煤产能以及40.5万吨/年的电
解铝产能，体量可观。此次资产注入有望提升公司在煤炭与电解铝两大核心业务方面的产能规模，不仅有助于强化其在区
域内的产业龙头地位，也有望为公司打开更广阔的长期发展空间。
盈利预测与投资评级：我们认为公司煤炭、电力、电解铝资产质量较好，在煤炭板块业绩稳健，绿电、电解铝业务具
有增量的背景下，公司未来成长值得期待。我们预计，公司2025-2027年实现归母净利润分别为54.92/60.25/67.41亿元，
每股收益分别为2.45/2.69/3.01元，维持“买入”评级。
风险因素：宏观经济形势存在不确定性；地缘政治因素影响全球经济；煤电相关行业政策的不确定性；煤矿出现安全
生产事故；并购事项推进不及预期等。
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2025-10-24│电投能源(002128)公司三季报点评：铝价上涨增厚公司利润，煤电铝资产扩张│国海证券 │买入
│强化成长属性 │ │
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事件:
2025年10月23日，电投能源发布2025年三季报：2025年前三季度，公司实现营业收入224亿元，同比+2.7%；归属于上
市公司股东净利润41亿元，同比-6.4%；加权平均ROE11.4%，同比-2.1pct。
单看2025Q3，公司实现营收79亿元，同比+3%，环比+15%；实现归母净利润13亿元，同比-9%，环比+8%。
投资要点:
煤炭&电解铝业务：2025Q3煤价整体平稳、铝价上涨，预计铝业务持续贡献利润增量。2025Q3，内蒙古霍林郭勒褐煤Q
3500坑口价346元/吨，同比-7%，环比-2%，地区煤价整体相对平稳，且考虑公司长协比例较高，公司2025年长协价与去年
不变，预计煤价端对公司Q3业绩影响不大。2025Q3铝价同比+6%，环比+3%，预计铝价持续上涨对公司业绩产生正向影响，
另一方面，氧化铝价同比-20%，环比+3%，成本端的同比下降同样将增厚企业利润。
电力业务：2025Q3预计发电量保持同比增长，电力业务保持稳定。公司2025H1煤电、新能源发电分别占比毛利结构4.
3%、12.5%。从行业层面来看，2025Q3，火电发电同比+1%、环比+24%，光伏发电同比+46%、环比+10%，风电发电同比+11%
、环比-22%。在行业发电量整体同比增长下，我们预计公司电力业务发电量或保持同比增长。
成本费用持续优化，毛利率同环比提升。公司营业成本管控较佳，2025Q3实现营业成本51亿元，同比基本持平。毛利
率实现36%，同比提升2pct、环比提升0.3pct。费用率方面，2025Q3销售费用率0.21%，同比+0.01pct，环比-0.02pct，管
理费用率2.31%，同比下降0.23pct，环比+0.06pct，财务费用率0.49%，同比-0.43pct，环比-0.14pct。
拟收购白音华煤电100%股权，公司煤电铝一体化经营优势将进一步强化。公司拟通过发行股份及支付现金方式购买国
家电投集团内蒙古白音华煤电有限公司100%股权。白音华煤电2024年实现营收114亿元，归母净利润14亿元。截止2024年
年底，白音华煤电拥有1500万吨/年的褐煤产能、265万千瓦火电和40.53万吨/年的电解铝产能。另外公司大力推进扎哈淖
尔35万吨绿电铝项目（扎铝二期项目）建设，预计2025年底投产。整体来看，通过收购与新建项目投产，公司煤电铝一体
化经营优势将进一步强化。
盈利预测和投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为304/356/373亿元，同比+2%/+17%/+5%，归母净利润
分别为52/58/62亿元，同比-2%/+10%/+7%；EPS分别为2.34/2.57/2.75元，对应当前股价PE为10/10/9倍（以上基于审慎原
则，暂不考虑发行股份摊薄因素及收购影响）。考虑公司煤、铝、电业务均有增量，盈利持续向好，维持“买入”评级。
风险提示：（1）煤、铝价超预期下跌风险；（2）安全生产风险；（3）绿电新项目投产不及预期风险；（4）研究报
告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；（5）测算误差风险；（6）二级市场交易风险。
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2025-10-24│电投能源(002128)公司信息更新报告：Q3业绩环比增长，关注铝弹性和煤铝成│开源证券 │买入
│长 │ │
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煤铝一体且业绩韧性高，关注煤矿注入和电解铝成长性。维持“买入”评级
公司发布2025年三季报，前三季度营收224.03亿元，同比+2.72%；实现归母净利润41.18亿元，同比-6.40%；实现扣
非后归母净利润40.30亿元，同比-5.95%。单Q3看，公司营收79.39亿元，环比+14.63%；实现归母净利润13.31亿元，环比
+8.46%；实现扣非后归母净利润13.05亿元，环比+9.02%。我们维持盈利预测不变，预计2025-2027年公司归母净利润为57
.3/60.5/64.0亿元，同比分别+7.3%/+5.5%/+5.8%；EPS分别为2.56/2.70/2.85元，对应当前股价PE分别为9.6/9.1/8.6倍
。
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