研报评级☆ ◇002251 步步高 更新日期：2026-05-30◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-02
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
────────────────────────────────────────────────
1月内 1 0 0 0 0 1
2月内 2 1 0 0 0 3
3月内 2 1 0 0 0 3
6月内 2 1 0 0 0 3
1年内 2 1 0 0 0 3
────────────────────────────────────────────────
【2.盈利预测统计】(近6个月)
┌──────────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┐
│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
├──────────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┤
│每股收益(元) │ -2.19│ 0.45│ 0.04│ 0.08│ 0.12│ 0.16│
│每股净资产(元) │ 3.31│ 2.93│ 3.11│ 3.19│ 3.31│ 3.47│
│净资产收益率% │ -65.99│ 15.40│ 1.35│ 2.56│ 3.58│ 4.41│
│归母净利润(百万元) │ -1888.56│ 1211.69│ 112.81│ 223.17│ 322.60│ 416.39│
│营业收入(百万元) │ 3087.30│ 3431.22│ 4210.31│ 5448.68│ 6695.64│ 7585.20│
│营业利润(百万元) │ -1534.77│ 1603.47│ 98.97│ 296.68│ 422.63│ 534.24│
└──────────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┘
【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
────────────────────────────────────────────────
2026-05-02 买入 维持 --- 0.09 0.12 0.15 浙商证券
2026-04-26 增持 首次 --- 0.08 0.11 0.15 财信证券
2026-04-26 买入 维持 --- 0.08 0.13 0.17 国盛证券
────────────────────────────────────────────────
【4.研报摘要】(近6个月)
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-05-02│步步高(002251)25年年报点评报告：调改深化年企稳，全年营收+22.7%、Q4亏│浙商证券 │买入
│损大幅收窄 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司2025年实现营业收入42.10亿元，同比+22.71%；归母净利润1.13亿元，同比-90.69%；扣非归母-1.63亿元，同比
减亏83.34%。24年归母不可比系24年重整计划确认重整收益28.79亿元（非经常），本期大幅减少。25Q4单季营收10.16亿
元、同比+12.19%；归母/扣非归母-1.13/-1.35亿元（24Q4为-8.08/-6.66亿元），单季减亏86.05%/79.72%。
胖东来调改延续深化，超市业态高速放量，百货业态调改启动
公司深化胖改策略落地，25年关闭超市5家+百货1家+新完成胖改8家，截至25年末门店共53家（超市22+百货31），超
市事业部累计完成21家调改。分业态：超市营收27.66亿元、同比+50.38%，毛利率21.63%、同比+7.77pct；百货营收2.34
亿元、同比-13.13%，毛利率60.09%、同比-2.66pct，仍处调改前承压区间。购物中心事业部25年3月总部团队换新，胖改
模型向湘潭/衡阳等核心门店延伸。
公司围绕"文化引领、调改升级、品质提升、组织重塑"等六方面工作抓落实，胖改示范门店辐射全网，百货调改有望
接力贡献利润。
费用率持续优化，财务费用受留债摊销拖累，但Q4单季同比已现改善
公司2025年毛利率34.08%、同比-2.73pct，主因超市自营占比提升结构性下行；销售/管理/研发/财务费用率分别为2
3.08%/4.50%/0.34%/6.37%，同比-11.19pct/-1.48pct/-0.32pct/+0.52pct。其中销售费用同比-17.38%、管理费用同比-7
.66%，组织瘦身+关店效果显现；财务费用同比+33.52%，系上年重整免计利息+本期新增留债摊销5,294.40万元。25Q4单
季毛利率30.84%，销售/财务费用率分别同比-6.66pct/-0.96pct，环比改善信号。
组织架构改革、治理结构优化。第七届董事会2024年11月21日选举产生（王填重任董事长、邓静新任轮值总裁），20
25年延续该架构推进治理优化，组织调整围绕品质+美好。25年高管薪酬合计679.22万元（王填121.41万/杨芳111.01万/
邓静118.41万）。
投资建议：调改红利从超市外溢百货，胖改示范门店模型已跑通，26年百货调改加速释放利润。我们预计公司2026-2
028年实现营业收入52.76/65.00/69.01亿元，同比+25.30%/+23.21%/+6.17%，实现归母净利润2.46/3.20/3.93亿元，同比
+117.81%/+30.25%/+22.73%，对应PE45X/35X/28X，维持“买入”评级。
风险因素
消费复苏不及预期风险，竞争加剧风险，调改不及预期风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-26│步步高(002251)调改成效显现，“超市、百货”双轮驱动成长可期 │财信证券 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
业绩概览：步步高发布了2025年年度报告。据披露，2025年，公司实现营业收入42.17亿元，同比+22.65%；归母净利
润1.13亿元，同比-90.69%；扣非归母净利润-1.63亿元，较上年同期亏损收窄83.34%。2026年单Q1季度，公司实现营业收
入13.12亿元，同比+13.74%；实现归母净利润1.16亿元，同比-2.18%；扣非归母净利润0.85亿元，同比+100.38%。
经营分析：1）收入端：超市业态调改初见成效，收入增长势能强劲。分产品来看，2025年，公司超市业务实现营收2
7.66亿元，同比+50.38%，营收占比提升至65.69%；百货业务实现营收2.34亿元，同比-13.13%，营收占比下滑至5.55%；
物流及广告业务实现营收0.9亿元，同比+5.37%，营收占比为2.14%；其他业务实现收入11.21亿元，同比-9.43%，营收占
比下滑至26.62%。分地区来看，2025年，湖南省内实现营收30.89亿元，同比+51.75%，营收占比提升至73.36%；外省实现
营收78.93万元，同比-99.5%，营收占比下滑至0.02%；其他业务实现营收11.21亿元，同比-9.43%，营收占比为26.62%。2
）盈利端：扣非后主业亏损大幅收窄，盈利能力持续修复中。2025年，公司毛利率、净利率分别为34.08%、3.04%，同比-
2.73pp、-32.72pp。其中，归母净利润同比下降主要系上年同期依据重整计划确认大额重整收益28.79亿元（该收益为非
经常性损益），而本期重整收益大幅减少所致；毛利率虽有所下滑，但扣非后净亏损由上年同期的-9.78亿元大幅收窄至-
1.63亿元，反映出明显的修复态势。3）费用端：期间费用率显著优化。2025年，公司销售费用率、管理费用率、研发费
用率分别为23.04%、4.49%、0.34%，同比-11.16pp、-1.47pp、-0.32pp。
盈利预测和投资建议：步步高自完成重整后，依托“胖东来”模式对超市业态展开系统性调改，已取得显著成效。公
司通过积极调整经营策略、优化商品结构、提升供应链效率，并果断关停低效门店，将资源集中用于优质门店的运营提效
，从而显著增强了市场竞争力，实现了经营业绩的明显改善。展望未来，随着“超市、百货”双业态协同效应的逐步释放
，公司的增长路径愈发清晰。一方面，超市板块的调改模型已获得验证，有望从存量优化迈向稳健扩张；另一方面，百货
及购物中心的调改也在同步推进，有望成为驱动后续业绩增长的第二引擎。鉴于公司主业已步入良性修复轨道，并具备差
异化竞争优势，我们持续看好其作为区域零售龙头的成长潜力。2026-2028年，预计公司实现归母净利润2.08/2.89/3.93
亿元，EPS分别为0.08/0.11/0.15元，当前股价对应的PE分别为52.92/38.08/27.95倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级
。
风险提示：消费需求波动风险；市场竞争风险；品牌信誉待修复风险等。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-26│步步高(002251)26Q1扣非净利增100%，现金流与盈利质量双升 │国盛证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2025年年度报告、2026年一季报。2025年公司实现营业收入42.10亿元/同比+22.71%，归母净利润1.1
3亿元/同比-90.69%，扣非归母净利润-1.63亿元/同比+83.34%；26Q1实现营业收入13.12亿元/同比+13.74%，归母净利润1
.16亿元/同比-2.18%，扣非归母净利润8510万元/同比+100.38%
战略聚焦调改增效，26Q1主业强劲复苏。1）2025年收入恢复增长，扣非亏损大幅收窄：25年营收同增22.71%，主要
得益于胖改推动单店盈利能力提升。归母净利润同比下降主因2024年确认了28.79亿元大额重整收益，而2025年仅为2.44
亿元。扣非归母净利虽仍亏损，但同比大幅减亏83.34%，显示主业经营质量显著改善。2）26Q1扣非净利润翻倍，现金流
大幅改善：26Q1营收同增13.74%，扣非净利润同增100.38%，经营活动产生的现金流量净额达3.59亿元，同比大增177.43%
，显示调改红利持续释放，门店效能和盈利能力持续提升。
门店网络优化，胖改成效验证。2025年，公司关闭超市门店5家、百货门店1家，完成胖改门店8家。截至2025年12月3
1日，公司门店总数精简至53家（超市22家、百货31家），其中超市已完成调改店21家，娄底调改店预计5月1日开业。截
至2026年一季度末，已完成调改的21家超市门店全部实现盈利。26年1-2月，21家超市调改店销售额同比增长24%，客流增
幅超10%。
商品力与供应链重构，构筑品质零售核心壁垒。1）商品力持续提升：公司于2025年3月正式推出自有品牌“BL(Bette
rLife)”，品牌以“直链原产地与工厂、国标认证专业检测，安全健康有保障，极致性价比”为主张，全年推出146个单
品，成为零售转型的关键引擎。根据商业观察家，26年1-2月，在调改门店中，胖东来自有品牌、步步高BL及中央厨房熟
食烘焙三者销售占比已达13%，消费者渗透率达50%。2）供应链效率飞跃：通过深化源头直采、精选战略供应商，公司运
营效率大幅优化。库存周转天数从74.5天大幅压缩至32.7天（不含茅台），优于行业水平。3）购物中心焕新升级：3月完
成总部核心管理团队换新，引入专业运营力量，步步高广场衡阳店、步步高天地湘潭店全面启动改造升级，分别将于2026
年5月、6月完工，下半年将以全新面貌亮相；2026年9月步步高天地怀化店也将盛大开业。
前台毛利率提升，费用管控良好。1）毛利端，2025年综合毛利率34.18%/-2.75pct，26Q1综合毛利率34.52%/-2.23pc
t。25年主营业务毛利率24.32%/+4.5pct，综毛下降主因其他业务收入下降，主营业务中超市毛利率21.63%/+7.77%，百货
毛利率60.09%/-2.66%。2）费用端，2025年期间费用率34.22%/-12.44pct，销售/管理/研发/财务费用分别-11.16/-1.47/
-0.32/+0.52pct；26Q1期间费用率26.52%/-3.89pct，销售/管理/研发/财务费用分别-3.16/+0.30/-0.24/-0.79pct。3）
盈利端，2025年扣非归母净利率-3.86%/同比+24.57pct，26Q1扣非归母净利率6.48%/同比+2.80pct。
更新盈利预测，维持“买入”评级。公司以胖东来模式为转型引擎，通过“人货场重构+供应链革新”释放业绩，超
市调改已见成效，百货通过优化体验有望进一步提升盈利能力。我们预计公司2026-2028年归母净利润各2.16亿元、3.59
亿元、4.63亿元，同比增长91.3%、66.1%、29.2%。维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧、店铺升级改造不及预期、资本开支压力增大。
【5.机构调研】 暂无数据
〖免责条款〗
1、本公司力求但不保证提供的任何信息的真实性、准确性、完整性及原创性等，投资者使
用前请自行予以核实，如有错漏请以中国证监会指定上市公司信息披露媒体为准，本公司
不对因上述信息全部或部分内容而引致的盈亏承担任何责任。
2、本公司无法保证该项服务能满足用户的要求，也不担保服务不会受中断，对服务的及时
性、安全性以及出错发生都不作担保。
3、本公司提供的任何信息仅供投资者参考，不作为投资决策的依据，本公司不对投资者依
据上述信息进行投资决策所产生的收益和损失承担任何责任。投资有风险，应谨慎至上。
|