研报评级☆ ◇002304 洋河股份 更新日期：2026-06-19◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-06-05
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 2 0 0 0 0 2
2月内 11 4 1 0 0 16
3月内 11 4 1 0 0 16
6月内 11 4 1 0 0 16
1年内 11 4 1 0 0 16
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 6.65│ 4.43│ 1.46│ 1.54│ 1.76│ 2.02│
│每股净资产(元) │ 34.48│ 34.25│ 31.06│ 30.53│ 30.35│ 30.29│
│净资产收益率% │ 19.28│ 12.94│ 4.71│ 5.02│ 5.66│ 6.56│
│归母净利润(百万元) │ 10015.93│ 6673.39│ 2206.06│ 2322.42│ 2643.42│ 3039.78│
│营业收入(百万元) │ 33126.28│ 28876.30│ 19211.06│ 17183.00│ 18120.83│ 19366.53│
│营业利润(百万元) │ 13242.57│ 9160.77│ 3477.12│ 3349.15│ 3789.68│ 4320.94│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-06-05 买入 首次 --- 1.57 1.86 2.39 华福证券
2026-06-05 买入 维持 53 1.76 2.10 2.59 华创证券
2026-05-18 买入 维持 --- 1.57 1.75 1.94 浙商证券
2026-05-13 买入 维持 --- 1.59 1.70 1.81 天风证券
2026-05-10 买入 维持 --- 2.41 2.62 2.83 长江证券
2026-05-05 买入 维持 --- 1.43 1.56 1.72 华鑫证券
2026-04-30 增持 维持 --- 1.34 1.63 1.92 方正证券
2026-04-29 中性 维持 --- 2.05 2.32 2.50 国信证券
2026-04-29 未知 未知 --- 1.39 1.47 1.55 西南证券
2026-04-28 买入 维持 --- 1.31 1.51 1.71 光大证券
2026-04-28 买入 维持 --- 1.30 1.40 1.59 东吴证券
2026-04-28 增持 维持 62 --- --- --- 中金公司
2026-04-28 买入 维持 66 1.32 1.42 1.64 华泰证券
2026-04-28 增持 维持 --- 1.40 1.75 2.15 平安证券
2026-04-28 增持 维持 --- 1.33 1.50 1.69 招商证券
2026-04-28 买入 维持 70 1.67 2.00 2.28 华创证券
2026-04-28 买入 维持 --- 1.22 1.49 1.98 国金证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-06-05│洋河股份(002304)几度浮沉，治理焕新再出发 │华福证券 │买入
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当前白酒行业呈现3大核心特征。其一、从产业格局发展趋势看，“强者恒强”的品牌集中特征仍在继续。其二、从
近两年的需求场景看，呈现“两端消费”更稳定的特征。其三、从近期公司应对看，龙头企业正积极进行供需、内在管理
等调整。
洋河股份：几度浮沉。洋河股份是中国绵柔型白酒的开创者，曾经凭借优秀的产品创新、品牌创新、营销创新，从一
个生存艰难的小酒厂，发展成为中国白酒头部企业，是众多白酒企业学习的榜样。但近些年，洋河也遇到了显而易见的一
些挑战，业绩在衰退、份额被争夺，好在公司一直在努力调整，尤其去年换帅以来，更是呈现了务实向前的风貌。总体上
看，我们将洋河过去的发展总结成三个核心阶段：2002-2012年——行业黄金十年，洋河发展亮眼、2013-2023年——行业
V型发展，洋河则“前盛后困”、2024年至今——大力出清，换帅再出发。
业绩点评：继续出清，良性调整再出发。根据公司最新发布的2025年年报数据，公司实现营业收入192.11亿元，同比
-33.47%；实现归母净利润22.06亿元，同比-66.94%；分产品、分区域收入均同比下滑；销售毛利率略微下滑，营收规模
下滑较多而部分费用刚性，各项费用率上行，经营活动产生的现金流净额为-7.63亿元，归母净利润率下探至11.48%。202
6年一季度业绩继续调整，营收、归母净利润同比下滑，盈利端显现积极改善迹象，销售毛利率保持在75.42%的高位；市
场端公司去库存明显，主导产品价盘稳步回升，经销商信心有所修复，调整已有成效。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2026-2028E归母净利润将达到23.64/28.03/36.05亿元，2026-2028年分别同比增
长7.17%/18.54%/28.63%。展望未来，我们认为，公司前期调整压力已经充分释放，竞争力正在重塑，调整拐点将至，随
着行业整体消费场景修复，公司中期修复空间较大。当前股价对应2026-2028年PE分别为27/23/18倍，首次覆盖给予“买
入”评级。
风险提示
宏观经济恢复不及预期；政策风险；食品质量安全风险等
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2026-06-05│洋河股份(002304)2025年股东大会点评：营销变革落地，夯基再次启航 │华创证券 │买入
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事项：
公司于6月3日召开2025年度股东大会，会上管理层直面行业深度调整的现状，坦诚回应市场关心的产品策略、组织调
整等核心问题，并系统阐述了公司当前的战略规划。我们认为，公司当前正处于主动调整、夯实根基的关键时期，当下变
革举措有望为中长期发展积蓄动能。我们前往参会，核心反馈如下：
评论：
整体观感：坦诚回应，着眼长期主义。本次大会公司管理层理性客观看待当前行业表现，认为可概括为存量竞争，分
化加剧、短期承压、中期趋稳。公司面临着需求偏弱、区域竞争加剧的外部挑战，以及内部主品动销承压、品牌势能仍待
提升、组织架构调整成效待显现的内部挑战。在此背景下，公司正视短期业绩压力，践行长期主义发展理念，坚持整顿秩
序、稳定价盘、提振信心、强化协同、促进动销，确立了“调结构、强主导、稳价格、控库存、提信心”的工作主线，秉
持正确的业绩观，追求高质量发展。
产品瘦身+聚焦，年内重点关注第七代海之蓝推广表现。公司梳理精简700余个sku，资源聚焦核心产品推广，同时保
障价格体系稳定。具体来看，一是今年省外重点推广第七代海之蓝，巩固百元价格带基本盘，目前第六代海之蓝已停产、
渠道库存去化至低位。二是巩固次高端价格带份额，梦6+重点修复省内核心城市团购渠道与商务消费，通过配额制稳定价
盘；新梦9焕新升级，聚焦南京、苏州等标杆市场，树立高端形象；天之蓝、水晶梦聚焦区域突破与宴席赛道，此外针对
性补充400元价格带，丰富产品矩阵。三是加强双沟与洋河的品牌协同以及高线光瓶酒的全国布局，补充收入增量。
营销体系调整基本落地，精简组织架构，强调良性销售与渠道健康。针对过去经营中出现的资源分散、内部协同不足
等的问题，公司从25年起推动营销体系变革。一是运作模式从分品牌运作改成分战区运作，将原品牌销售公司整合成14个
战区（省内4个、省外10个），统筹管控，实现多品牌协同与区域精耕。二是组织架构精简，事业部从73个减至47个，分
公司办事处缩减近50%，人员也同步做了精简调整，提升效率。三是优化考核导向，考核从唯开票转向重过程，提升动销
、开瓶、库存健康度等过程指标权重，杜绝压货式增长，同时设立专项动销激励。目前调整已全部到位，市场反馈积极，
主导产品社会库存较峰值下降近一半，价格管控较好，渠道利润逐步修复。
投资建议：经营逐步理顺，关注第七代海之蓝推广成效。公司报表包袱已卸下，当前动销开瓶>渠道出库>酒企回款，
库存有效降低，价盘稳健，实际经营表现已有改善，下半年报表有望在低基数+海之蓝发力下逐步转正。结合公司经营表
现，我们调整2026-2028年EPS预测值为1.76/2.10元/2.59元(原预测值为1.67/2.00元/2.28元)。今年公司处在调整落地及
产品推广期，预计27年成效兑现更明显，考虑公司全国化的品牌势能和渠道基础仍在，业绩调整期可给予一定估值容忍度
，给予27年25xpe，调整目标价为53元，维持“强推”评级。
风险提示：消费复苏放缓、省内竞争加剧、省外推广不及预期。
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2026-05-18│洋河股份(002304)25&26Q1业绩点评：26Q1业绩持续出清，降幅收窄拐点向上 │浙商证券 │买入
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事件：①25年收入/归母净利润/扣非净利润分别192.11/22.06/21.35亿元（同比33.47%/-66.94%/-68.77%）；②25Q4
公司收入/归母净利润/扣非净利润分别11.21/-17.69/-16.22亿元（同比-17.57%/亏损缩窄/亏损扩大）；③26Q1公司收入
/归母净利润/扣非净利润分别81.86/24.47/24.28亿元（同比-26.03%/-32.73%/-32.88）。25年公司派发现金红利22.14亿
元，占当期归母净利润的100.38%。
25年利润落于预告中间靠后区域，经营持续摩底
①产品端：25年白酒营收187.76亿元（同比-33.53%），销量10.29万千升（同比-25.99%），吨价18.24万元/千升，
同比-10.19%。其中中高档酒/普通酒营收165.42/22.34亿元（同比-31.97%/-43.17%）。预计海/天小幅下滑，预计M6+下
滑较大。②分销售渠道，25年批发经销/线上直销营收184.59/3.18亿元（同比33.73%/-19.38%）。③分区域看，25年省内
/省外营收86.19/101.57亿元（同比32.39%/-34.47%），经销商数量同比-66/-429家至2933/5438家，平均经销商营收同比
-30.87%/-29.30%至293.86/186.79万元/家。③财务端：25年毛利率/净利率同比-1.56/-11.68pct至71.60%/11.40%，利润
受规模和费投影响；税金及附加率/销售费用/管理费用/财务费用率同比+1.08/+7.99/+2.65/+0.64pct至17.79%/27.10%/9
.32%/-1.48%。经营净现金流净流出，销售回款同比-37%至194.12亿元，合同负债同比/环比-28.14/+11.05亿元至75.29亿
元。
26Q1持续去库&业绩出清，盈利端降幅收窄
①26Q1公司持续出清。②市场端：将原有26个营销中心精简整合为覆盖全国的14大战区，战区承担稳价盘、强动销、
去库存、管渠道核心职能；成立7大事业部，覆盖梦之蓝高端、双沟品牌、贵酒、电商新零售、婚宴团购、光瓶酒大众酒
、国际化，形成“总部—销售管理部—战区—终端”的三级直达体系，有望迎来边际改善。③财务端：26Q1毛利率/净利
率同比-0.18/-2.98pct至75.42%/29.85%，毛利率基本稳定；税金及附加率/销售费用/管理费用/财务费用率同比+1.71/+0
.13/+1.41/+0.27pct至17.38%/12.51%/5.38%/-0.29%。经营净现金流同比-24%至19.39亿元，销售回款同比-36%至62.58亿
元，合同负债同比/环比-16.09/-21.14亿元至54.15亿元。
投资建议
公司合理控制库存加速出清，并在营销端改革积极，当前已迎来底部向上阶段，预计Q2低基数下或迎弹性增长。我们
预计2026-2028年收入分别为173/182/192亿元，同比-10%/+5%/+5%；实现归母净利润24/26/29亿元，同比增+7%/+12%/+10
%，对应PE为29/26/23倍，维持“买入”评级。
风险提示：消费恢复不及预期；市场竞争加剧；市场拓展不及预期；业绩大幅调整的风险。
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2026-05-13│洋河股份(002304)加速出清，调整延续 │天风证券 │买入
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事件：2026年4月27日，洋河股份发布2025年报及2026年一季报。2025年公司实现营收192.11亿元，同比-33.47%；归
母净利润22.06亿元，同比-66.94%。2025Q4实现营收11.21亿元，同比-17.57%；归母净利润-17.69亿元，亏损同比收窄7.
16%。2025年度拟向全体股东每股派发现金红利1.47元（含税），合计拟派发现金红利22.14亿元（含税）。2026Q1实现营
收81.86亿元，同比-26.03%；归母净利润24.47亿元，同比-32.73%。
积极调整，控量稳价。25年营收/归母净利润同比分别-33.47%/-66.94%，26Q1延续去库节奏，营收/归母净利润同比
分别-26.03%/-32.73%，较25年全年降幅收窄。1）分产品：2025年公司中高档酒/普通酒分别实现营收165.42/22.34亿元
，同比分别-31.97%/-43.17%；其中25H2中高档酒/普通酒营收同比分别为-11.15%/-71.93%。公司营销工作以稳价盘、促
动销、提势能为主导，对M6+、海之蓝等主品进行控量稳价，逐步推动市场库存去化，持续推动产品优化提质，焕新推出
第七代海之蓝，上线洋河高线光瓶酒。2）分市场：2025年省内/省外营收分别为86.19/101.57亿元，同比分别-32.39%/-3
4.47%；其中25H2省内/省外营收同比分别-56.41%/-6.2%，省外先于省内企稳。公司坚持稳固省内市场，聚力全国高地市
场，聚焦主品牌推广、主产品突破及核心市场深耕，强化核心终端打造，拓展宴席、酒店、乡镇等渠道，不断夯实市场基
础。3）分渠道：2025年批发经销/线上直销分别实现营收184.59/3.18亿元，同比分别-33.73%/-19.38%；截至2025年末，
省内经销商数量为2933家，全年减少66家；省外经销商数量为5438家，全年减少429家。
费用率提升，盈利端承压。2025年公司销售毛利率为71.60%，同比-1.56pct；销售/管理费用率同比分别+7.99/+2.65
pct；税金及附加费用率同比+1.08pct；最终录得归母净利率为11.48%，同比-11.63pct。2026Q1盈利端延续承压，销售毛
利率同比-0.18pct；销售/管理费用率同比分别+0.13/+1.41pct；税金及附加费用率同比+1.71pct；最终录得归母净利率
为29.89%，同比-2.98pct。2026Q1销售收现/经营性现金流净额同比分别-36.17%/-23.54%。截至2026Q1末，合同负债54.1
5亿元，环比/同比分别-21.14/-16.09亿元。
盈利预测及投资评级：公司积极调整，控货挺价，促进动销，去化库存，聚力核心市场深耕，期待出清筑底后逐步改
善。考虑到白酒行业目前仍处于深度调整期，我们下调公司盈利预测，预计公司2026-2028年营业收入分别为163.61/171.
77/184.13亿元（26-27年前值为213.93/224.45亿元），同比-14.8%/+5.0%/+7.2%；归母净利润分别为24.00/25.67/27.22
亿元（26-27年前值为45.90/48.95亿元），同比+8.8%/+6.9%/+6.1%；EPS分别为1.59/1.70/1.81元，对应PE分别为29.9/2
8.0/26.4X，维持“买入”评级。
风险提示：终端动销不及预期；经销商盈利情况不及预期；批价剧烈波动
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2026-05-10│洋河股份(002304)2025年年报及2026年一季报点评：阵前磨剑，霜刃待试 │长江证券 │买入
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事件描述
洋河股份发布2025年年报及2026年一季报：公司2025年营业总收入192.11亿元，同比下降33.47%；归母净利润22.06
亿元，同比下降66.94%。2025Q4营业总收入11.21亿元，同比下降17.57%。公司2026Q1营业总收入81.86亿元，同比下降26
.03%；归母净利润24.47亿元，同比下降32.73%。
事件评论
洋河股份发布2025年年报及2026年一季报：公司2025年营业总收入192.11亿元，同比下降33.47%；归母净利润22.06
亿元，同比下降66.94%。2025Q4营业总收入11.21亿元，同比下降17.57%。公司2026Q1营业总收入81.86亿元，同比下降26
.03%；归母净利润24.47亿元，同比下降32.73%。
分区域看，2025H2省外市场已经率先恢复增长。2025年公司省外收入101.57亿元，同比下降34.37%，省内收入86.19
亿元，同比下降32.39%；其中2025H2公司省外收入27.65亿元，同比增长6.21%，省内收入14.98亿元，同比下降52.49%，
省外市场已经率先恢复增长，省内预计受去库存影响，收入继续承压。
分档次来看，2025年中高档酒收入165.42亿元，同比下降31.97%，普通酒收入22.34亿元，同比下降43.17%；其中202
5H2中高档酒收入38.70亿元，同比下降11.15%，普通酒收入3.93亿元，同比下降71.93%。从量价表现来看，公司2025年销
量10.29万吨，为2011年以来的最低值，销售均价18.24万元/吨，同比下降9.96%。
公司2026Q1归母净利率下滑2.98pct至29.89%，毛利率-0.18pct至75.42%，期间费用率+1.76pct至18.14%，其中细项
变动：销售费用率（+0.13pct）、管理费用率（+1.41pct）、研发费用率（-0.04pct）、财务费用率（+0.27pct）、营业
税金及附加（+1.71pct）。
当前洋河内外部调整预计接近尾声，未来随着宏观需求逐步改善，洋河有望迎来恢复性增长。我们预计公司2026-202
7年EPS为2.41/2.62元，对应最新PE为21/19倍，维持“买入”评级。
风险提示
1、宏观经济波动导致需求修复不及预期；2、市场价格大幅波动导致渠道积极性受损；3、行业竞争加剧导致公司盈
利能力受损；4、消费升级进程不及预期。
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2026-05-05│洋河股份(002304)公司事件点评报告：加速出清，轻装上阵 │华鑫证券 │买入
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事件
2026年4月28日，洋河股份发布2025年报和2026年一季报：2025年总营收192.11亿元（同比-33.47%），归母净利润22
.06亿元（同比-66.94%），扣非净利润21.35亿元（同比-68.77%）。其中2025Q4总营入11.21亿元（同比17.57%），归母
净利润-17.69亿元（同比-7.16%），扣非净利润-16.22亿元（同比+3.86%）。2026Q1总营收81.86亿元（同比-26.03%），
归母净利润24.47亿元（同比-32.73%），扣非净利润24.28亿元（同比-32.88%）。
投资要点
渠道继续出清，盈利能力承压
面对行业“缩量竞争”和自身“转型挑战”，公司立足长远发展和理性发展，积极调整经营思路和策略，以“解决问
题、出清风险”为主要任务，将长期积累的问题转化为稳健发展的动力。毛利率2025年/2026Q1为71.60%/75.42%，分别同
比-1.6pct/-0.2pct；销售费用率2025年/2026Q1为27.10%/12.51%（分别同比+8pct/+0.1pct），管理费用率2025年/2026Q
1为9.32%/5.38%（分别同比+2.7pct/+1.4pct），系收入下降带来销售费用率/管理费用率被动提升所致。综合作用下，净
利率2025年/2026Q1为11.40%/29.85%，分别同比-11.7pct/-3cpt。合同负债2025年末/2026Q1末为75.29/54.15亿元，分别
同比-27%/-23%。
主导产品控量稳价，稳固省内市场
公司营销工作以稳价盘、促动销、提势能为主导，围绕开瓶调整配套政策，调控发货节奏，对梦之蓝M6+、海之蓝等
主导产品进行控量稳价。2025年中高档酒/普通酒营收分别同比-32%/-43%至165.42/22.34亿元。公司坚持稳固省内市场，
聚力全国高地市场，聚焦主品牌推广、主产品突破及核心市场深耕，提升战略资源配置效率。强化核心终端打造，拓展宴
席、酒店、乡镇等渠道，全力抢抓消费场景，不断夯实市场基础。年省内2025/省外营收分别同比-32%/-34%至86.19/101.
57。亿元
盈利预测
当前受政策调整、需求收缩、场景转移等因素影响，市场分化进一步加剧，其中高端白酒相对稳健，大众价位韧性凸
显，次高端与中端市场持续承压，推进价格带格局重构。公司以“正心正念，践行长期主义；稳扎稳打，夯实市场基础”
为工作总基调，践行“扎硬寨、打呆仗、走笨路、用正派人”的务实思路，深入推进“整顿秩序、稳定价盘、恢复信心、
强化协同、促进动销”工作，围绕品质革命、品牌赋能、产品驱动、市场拓展和管理升级，系统推动企业平稳发展。根据
2025年报和2026年一季报，我们预计2026-2028年EPS分别为1.43/1.56/1.72元，当前股价对应PE分别为35/32/29倍，维持
“买入”投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险，区域市场竞争加剧风险，食品安全风险，新品推广不及预期等。
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2026-04-30│洋河股份(002304)公司点评报告：出清态度坚决，期待边际改善 │方正证券 │增持
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事件：洋河股份发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现总营收192.11亿元，同比-33.5%；实现归母净利润
22.06亿元，同比-66.9%；实现扣非归母净利润21.35亿元，同比-68.8%；其中25Q4实现总营收11.21亿元，同比-17.6%，
实现归母净利润-17.69亿元；实现扣非归母净利润-16.22亿元。26Q1公司实现总营收81.86亿元，同比-26.0%；实现归母
净利润24.47亿元，同比-32.7%；实现扣非归母净利润24.28亿元，同比-32.9%。
25Q4大幅深化出清，26Q1持续调整。25年公司中高档酒/普通酒分别实现收入165.42/22.34亿元，同比-32.0%/-43.2%
；其中25H2分产品营收分别为38.70/3.93亿元，同比-11.1%/-71.9%。25年公司白酒销量为10.29万千升，同比-26.0%；吨
酒价格为18.24万元/吨，同比-10.2%。26Q1预计公司中高档产品以上产品承压仍相对严重，大众价格带产品如海之蓝表现
相对较好。
25H2省外市场恢复增长，经销商队伍收缩。分渠道，25年公司批发经销/线上直销分别实现营收184.59/3.18亿元，同
比-33.7%/-19.4%；其中25H2分渠道收入分别为41.66/0.97亿元，同比-25.6%/-38.2%。分区域，25年公司省内/省外分别
实现营收86.19/101.57亿元，同比-32.4%/-34.5%；其中25H2分区域收入分别为14.98/27.65亿元，同比-52.5%/+6.2%。截
至25年末，公司经销商数量合计8371家，相较25H1净减少238家，其中省内/省外经销商数量分别-77/-161家。
26Q1毛利率基本稳定，利润端下滑幅度收窄。费用端，25年公司期间费用率为35.7%，同比+11.67pct；其中销售/管
理费用率分别为27.1%/9.3%，分别同比+7.99/+2.65pct。26Q1公司期间费用率为18.1%，同比+1.76pct；其中销售/管理费
用率分别为12.5%/5.4%，分别同比+0.13/+1.41pct。费用率持续增加主要由于收入下滑。利润端，25年公司毛利率/归母
净利率分别为71.6%/11.5%，分别同比-1.55/-11.63pct。26Q1公司毛利率/归母净利率分别为75.4%/29.9%，分别同比-0.1
8/-2.98pct。合同负债方面，至26Q1公司合同负债为54.15亿元，同比-22.9%。现金流方面，25年公司销售收现194.12亿
元，同比-37.0%，经营净现金流-7.63亿元，同比转负。26Q1公司销售收现62.58亿元，同比-36.2%，经营净现金流19.39
亿元，同比-23.5%。
盈利预测与投资建议：我们认为公司历经深度改革和调整周期，关注财报业绩探底过程及后续去库后的边际改善，预
计公司26-28年实现营收172.66/181.95/192.52亿元，同比-10.1%/+5.4/+5.8%，预计26-28年实现归母净利润20.25/24.55
/28.95亿元，同比-8.2%/+21.3%/+17.9%，维持“推荐”评级。
风险提示：消费复苏不及预期，新品推广不及预期，区域市场竞争加剧等。
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2026-04-29│洋河股份(002304)2025年深度调整，2026Q1进一步去化经营包袱 │国信证券 │中性
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2025年深度调整、去化包袱，2026Q1进一步释放经营压力。2025年公司实现营业总收入192.1亿元/同比-33.5%，归母
净利润22.1亿元/同比-66.9%；2025Q4营业总收入11.2亿元/同比-17.6%，亏损17.7亿元/减亏1.36亿元，利润落入此前预
告中下区间，2025年度现金分红率100%。2026Q1营业总收入81.9亿元/同比-26.0%，归母净利润24.5亿元/同比-32.7%，两
季度看公司进一步去化渠道包袱，下半年有望轻装上阵。
2025年调整产品、渠道、组织，25Q4净利率阶段性下滑较大。分产品看，2025年中高档酒/普通酒收入165.4/22.3亿
元，同比-32.0%/-43.2%，其中25H2分别同比-11.2%/-71.9%，我们预计梦之蓝主动控货、去化库存，第七代海之蓝铺货后
逐步贡献收入，低端产品亦开始去库梳理渠道；蓝色经典结构沉降叠加低端货折加大，25年高档/普通酒毛利率分别同比-
1.12/-8.86pcts。
分地区看，2025年省内/省外收入86.2/101.6亿元，同比-32.4%/-34.5%，省内外均受到场景和需求减少影响；年末省
内/外经销商较年初净-66/-429家，行业下行周期公司聚焦省内基地市场，省外渠道结构调整和优化力度更大。利润端看
，2025年毛利率-1.55pcts至71.6%，税金及附加/销售费用/管理费用率17.8%/27.1%/9.3%，同比+1.08/+8.00/+2.65pcts
，其中25Q4毛销差同比-22.48pcts，预计主因第四季度公司进行组织架构调整，整合优化战区/事业部/分办；叠加年末集
中给渠道兑付费用，销售费用率波动较大，也影响25Q4经营性现金流量净额亏17.3亿元/同比-248%。
26Q1进一步去化库存、纾压渠道。收入端看，我们预计第一季度海之蓝、天之蓝动销表现相对较好，其中七代海之蓝
消费者自点率提升、渠道价值链平稳、经销商信心环比修复，水晶梦及M6+以上产品受需求影响延续较大下滑幅度。利润
端看，公司在回款要求和费用投入上趋于理性，26Q1毛利率同比-0.18pcts/销售费用率同比+0.13pcts，毛销差已有企稳
趋势；税金率+1.71pcts主因生产销售节奏错期影响；管理费用率+1.41pcts判断系规模负效应。现金及回款看，Q1销售收
现62.6亿元/同比-36.2%，旺季公司给予渠道资金政策、应收票据环比+2.6亿元；经营性现金流量净额19.4亿元/同比-23.
5%，支出项同比比削减较多；截至Q1末合同负债54.15亿元/环比-21.14亿元，判断系公司不再压回款指标、纾困渠道。
盈利预测与投资建议：伴随省内白酒消费需求缓慢复苏、公司进入报表低基数期，后三季度收入端有望逐步改善；公
司重视渠道健康度，费用投入理性，预计产品结构和利润率也有望逐步改善。但考虑到26Q1仍以释放压力为主、需求恢复
也具有不确定性，下调26/27全年收入及净利润预测并引入2028年预测，预计2026-28年营业总收入180.4/191.7/203.1亿
元，同比-6.1%/+6.3%/+6.0%（前值26/27年200.1/211.5亿元）；预计归母净利润30.9/34.9/37.7亿元，同比+40.2%/+12.
8%/+8.1%（前值26/27年40.5/43.9亿元）。当前股价对应26/27年24.1/21.3xP/E，维持“中性”评级。
风险提示：产业政策导致消费场景下降，行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压，食品安全问题等。
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2026-04-29│洋河股份(002304)25年年报及26年一季报点评：25年调整出清，静待需求修复│西南证券 │未知
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事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年实现营业总收入192.1亿元，同比-33.5%，实现归母净利润22.1
亿元，同比-66.9%；26Q1实现营业总收入81.9亿元，同比-26%，实现归母净利润24.5亿元，同比-32.7%。此外，公司拟向
全体股东每10股派发现金红利14.70元（含税）。
25年报表深度出清，26Q1仍在筑底调整阶段。1、分产品结构看，2025年中高档酒、普通酒分别实现营收165.4亿元(-
32%)、22.3亿元(-43.2%)，在行业整体外部需求薄弱的大环境下，各档次产品均有所承压。2、分区域看，2025年省内、
省外分别实现营收86.2亿元(-32.4%)、101.6亿元(-34%)。3、量价拆分看，25年白酒销量下滑26%至10.3万吨，吨价同比-
10.1%至18.2万元/吨。25年全年营销工作以稳价盘、促动销、提势能为主导，围绕开瓶调整配套政策，调控发货节奏，对
梦之蓝M6+、海之蓝等主导产品进行控量稳价，逐步夯实市场基础。4、26Q1公司收入端同比下滑26.1%，目前仍在底部调
整阶段。
25年盈利能力承压严重，26Q1毛利率小幅下降。2025年：1、受产品结构调整影响，毛利率同比-1.6pp至71.6%。2、
由于广宣等费用支出相对刚性，虽费用绝对值下降，但受分母端收入下滑影响，销售费用率同比+8pp至27.1%；管理费用
率同比+2.7pp至9.3%，综合费用率同比+11.7pp至18.1%，综合来看销售净利率下降11.7pp至11.4%。26Q1：产品结构调整
持续，毛利率下降0.2个百分点至75.4%；销售费用率增加0.1个百分点；管理费用率同比增加1.4个百分点，综合费用率增
加1.8个百分点，销售净利率下降2.9个百分点，盈利能力略有承压。
产品渠道齐发力，期待后续经营拐点。1、产品方面，聚焦核心品牌、主导产品，持续构建（次）高端引领+全价格带
协同的产品体系，驱动市场发展。强化梦之蓝M6+核心优势，聚焦“控量稳价”与“势能重塑”，强化核心消费场景竞争
优势；有序推进第七代海之蓝全国化上市，持续开展消费者培育活动；推动洋河高线光瓶酒突破，深化省内提质增效，加
速省外增量拓展。2、渠道方面，一是加大成熟市场深耕力度，巩固传统优势区域，提高高潜市场拓展精度；二是推进区
域市场品牌协同与整合，实现各品牌优势渠道互补、投入优化和资源共享，提升整体市场营销效率。3、展望未来，公司
渠道持续理顺且经营态势逐步向好，在现有全国化品牌影响力及坚实的渠道基础上，后续业绩有望逐步恢复。
盈利预测：预计2026-2028年EPS分别为1.39元、1.47元、1.55元，对应PE分别为36倍、34倍、32倍。
风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险、行业竞争加剧风险。
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2026-04-28│洋河股份(002304)延续出清节奏，稳步夯实基础 │中金公司 │增持
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业绩回顾
2025年及1Q26业绩符合市场预期
公司202
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