研报评级☆ ◇002422 科伦药业 更新日期：2026-09-12◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-09-08
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 3 1 0 0 0 4
2月内 3 1 0 0 0 4
3月内 4 1 0 0 0 5
6月内 12 2 0 0 0 14
1年内 12 2 0 0 0 14
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.64│ 1.83│ 1.07│ 1.27│ 1.55│ 1.86│
│每股净资产(元) │ 13.01│ 14.04│ 15.16│ 16.20│ 17.32│ 18.62│
│净资产收益率% │ 12.49│ 13.06│ 7.03│ 7.79│ 8.88│ 9.95│
│归母净利润(百万元) │ 2456.11│ 2935.89│ 1701.94│ 2008.46│ 2458.43│ 2966.33│
│营业收入(百万元) │ 21453.93│ 21812.41│ 18512.92│ 20221.13│ 22902.64│ 26095.99│
│营业利润(百万元) │ 3654.14│ 4426.32│ 2521.05│ 3022.10│ 3736.10│ 4526.20│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-09-08 买入 维持 --- 1.29 1.47 1.76 东海证券
2026-09-01 增持 维持 51.1 --- --- --- 中金公司
2026-08-31 买入 维持 --- 1.28 1.49 1.75 中信建投
2026-08-30 买入 维持 46.44 1.29 1.68 2.05 华泰证券
2026-07-05 买入 维持 --- 1.21 1.46 1.77 浙商证券
2026-04-29 买入 维持 45.97 1.29 1.67 2.04 华泰证券
2026-04-15 买入 维持 --- 1.28 1.47 1.75 东海证券
2026-04-13 买入 维持 --- 1.36 1.57 1.85 西部证券
2026-04-09 买入 维持 --- 1.28 1.50 1.77 中信建投
2026-04-09 买入 维持 36.49 1.32 1.63 1.80 东方证券
2026-04-08 增持 维持 44.03 --- --- --- 中金公司
2026-04-07 买入 维持 --- 1.21 1.47 1.93 东吴证券
2026-04-04 买入 维持 45.97 1.29 1.67 2.04 华泰证券
2026-04-03 买入 维持 --- 1.15 1.49 1.80 银河证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-09-08│科伦药业(002422)公司简评报告：收入端逐渐企稳，创新药快速放量 │东海证券 │买入
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公司收入端逐渐企稳。2026年H1，公司实现营业收入88.39亿元（同比-2.70%），归母净利润11.28亿元（同比+12.71
%），扣非归母净利润6.99亿元（同比-29.03%），经营性现金流净额23.41亿元（同比+96.81%）；其中，Q2单季度营业收
入45.79亿元（同比-2.43%），归母净利润6.74亿元（同比+61.89%），扣非归母净利润3.18亿元（同比-24.49%）。公司
收入端逐渐企稳，利润端扣除宜联生物和解款的影响后继续承压。
大输液产品结构持续优化。报告期内，公司大输液业务实现销售收入35.59亿元，同比-5.08%；实现销量19.29亿瓶/
袋，同比-0.94%。其中，肠外营养三腔袋产品实现销售654万袋，同比增长20.21%；粉液双室袋产品同比增长79.91%，双
室袋平台已获批12个产品，覆盖头孢类和碳青霉烯类抗菌药物，其中10个产品已经纳入国家医保目录。随着集采降价的影
响逐渐式弱，高毛利产品的持续放量，大输液业务整体有望逐渐回暖。
原料药中间体继续承压，创新药快速放量。报告期内，公司非输液业务实现销售收入46.45亿元，同比+5.72%；其中
，非输液药品（不含创新药）实现销售收入16.99亿元，同比+3.26%，抗感染领域产品量价均有所下降，麻醉镇痛、中枢
神经、内分泌代谢领域产品种类持续丰富，新品快速放量。子公司川宁生物实现营业收入20.98亿元，同比-10.69%，净利
润2.74亿元，同比-39.78%，主要受部分抗生素原料药中间体价格下降的影响，公司持续布局合成生物学新业务。子公司
科伦博泰实现营业收入9.78亿元，其中药品销售收入6.57亿元，同比+112%；核心品种芦康沙妥珠单抗已有4个适应症国内
获批上市，其联合帕博利珠单抗1L治疗PD?L1阳性NSCLC的新增适应症上市申请已获NMPA受理，具有里程碑意义；海外方面
，默沙东已累计启动17项相关全球3期临床研究，全球商业化进程加速。
投资建议：公司收入端逐渐企稳，我们维持盈利预测不变，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为20.47/23.46
/28.01亿元，对应EPS分别为1.29/1.47/1.76元，对应PE分别为32.28/28.16/23.59倍。公司大输液结构持续优化，创新药
快速放量，维持“买入”评级。
风险提示：产品降价超预期风险；创新药商业化不及预期风险；市场竞争加剧风险等。
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2026-09-01│科伦药业(002422)输液结构升级，创新药价值兑现 │中金公司 │增持
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业绩回顾
1H26业绩符合我们预期
2026年上半年公司实现营业总收入88.39亿元，同比下降2.7%；实现归母净利润11.28亿元，同比增加12.71%。公司业
绩符合我们预期。
发展趋势
输液业务结构升级，高端品种实现高增长。1H26公司输液实现销量19.29亿瓶/袋，同比下降0.94%；销售收入35.59亿
元，同比下降5.08%。由于集采影响和销售政策调整，输液板块收入有所承压。输液产品结构升级趋势持续，1H26肠外营
养三腔袋和粉液双室袋销量增长率分别达到20.21%和79.91%，持续兑现市场价值。展望后续，我们预计公司输液业务有望
持续受益于销售准入的积极拓展、有效开发，及集采续约放量和产能释放。
非输液制剂受集采影响，川宁生物单季利润环比提升。公司非输液药品实现销售收入16.99亿元，同比增长3.26%。其
中塑料水针业务收入同比增长0.39%；抗感染产品受需求回落、集采价格下降影响；麻醉镇痛、中枢神经和内分泌代谢管
线布局不断深化。抗生素中间体业务方面，川宁生物部分产品价格同比下降，但在利润端2Q26环比1Q26实现了提升。
创新药放量同比翻倍，海内外研发同步推进。1H26科伦博泰生物公告实现药品销售收入6.57亿元，同比增长112%。国
内商业化产品数量达4款，此外RET抑制剂已申报上市，公司预计1H27有望获批。海外合作方面，sac-TMT的首个全球注册
临床已达到双主要终点，默沙东公告有望于2H26向FDA递交NDA，迎来全球开发里程碑。1H26科伦博泰生物收到和解金7.03
亿元，大幅增厚利润。
盈利预测与估值
我们维持2026/2027年归母净利润预测19.1/23.9亿元不变，当前股价对应2026/2027年33.8/27.0倍市盈率。维持跑赢
行业评级，考虑到创新药管线持续推进DCF估值提升，我们采用SOTP估值，上调目标价14.9%至51.1元人民币，对应2026/2
027年42.6/34.1倍市盈率，较当前股价有26.0%的上行空间。
风险
行业需求下滑，集采降价影响，创新药研发不及预期。
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2026-08-31│科伦药业(002422)经营现金流改善，创新管线进入兑现期 │中信建投 │买入
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核心观点
科伦药业2026年上半年实现营收88.39亿元，同比?2.70%，归母净利润11.28亿元，同比+12.71%，扣非净利润6.99亿
元，同比?29.03%，业绩基本符合预期，归母利润增长主要来自科伦博泰非经常性的和解收益，主业受集采、中间体周期
压力有所承压。上半年看点在于高端输液产品放量，仿制药及NDDS改良新药持续获批，ADC管线临床稳步推进。下半年催
化集中在ESMO多项ADC关键临床数据读出、A166上市审批及默沙东SKB264海外III期数据陆续释放等。
事件
2026年8月科伦药业发布2026年半年度报告，报告期实现营业收入88.39亿元，同比下降2.70%；归母净利润11.28亿元
，同比增长12.71%；扣非归母净利润6.99亿元，同比下降29.03%。
简评
业绩基本符合预期，主业承压现金流改善
科伦药业2026年上半年实现营业收入88.39亿元，同比-2.70%；归母净利润11.28亿元，同比+12.71%；扣非归母净利
润6.99亿元，同比-29.03%。利润表端归母净利润增长主要来源于科伦博泰确认宜联生物和解收入7.03亿元，属于营业外
收入，不具备可持续性；扣非利润下滑反映主业承压，主要系海外默沙东授权相关研发项目收入同比回落、集采带来制剂
价格下降、川宁生物抗生素中间体产品价格下行。公司经营活动现金流净额23.41亿元，同比+96.81%，现金流改善，主要
系科伦博泰收到和解款项及票据贴现增加；公司货币资金充裕，整体财务结构稳健。
输液板块龙头地位稳固，高端即配型输液产品放量
2026上半年输液业务实现销售收入35.59亿元，同比-5.08%，销量19.29亿瓶/袋，同比下滑0.94%。收入下滑主要来自
集采续标降价，公司持续推进产品结构升级，收缩低毛利常规输液产能，加大高附加值即配型输液推广。高端产品实现增
长：肠外营养三腔袋实现销售654万袋，同比+20.21%；粉液双室袋管线销售同比+79.91%，已有12款产品获批，10款纳入
国家医保目录。多欣?、多奕?等创新三腔袋填补国内临床空白，终端医院覆盖持续提升。集约化智能输液产线已投产，黑
灯工厂降本增效，进一步巩固输液板块成本优势。
非输液业务：仿制药批量获批，NDDS改良新药兑现，创新药持续商业化
2026年上半年非输液业务实现销售收入46.45亿元，同比+5.72%。仿制药及改良型新药：报告期实现获批生产26项（
首仿/首家6项），申报生产13项。麻醉镇痛管线布比卡因脂质体销量22万支，同比+274.37%；精神神经、内分泌代谢多条
管线品种放量，恩格列净、卡格列净等SGLT2抑制剂销量保持高增；罗替高汀贴片、甲磺酸沙非胺片等全新品种上市。NDD
S（新型给药系统）平台产出持续落地，白蛋白纳米粒、脂质体、长效微晶多条产线成熟。创新药业务商业化兑现加速，S
KB264等多款已上市创新药持续放量，2026上半年旗下科伦博泰药品销售收入达6.57亿元，同比增长112.1%；商业化团队
扩充至800人以上，终端医院覆盖持续拓展，自研创新药产品销售收入提升，在很大程度上对冲了海外授权合作收入阶段
性下滑带来的压力。整体来看，公司创新药板块正处于合作授权收入回落、自有创新药销售崛起的转型阶段，收入结构持
续优化，长期增长动能逐步由海外BD授权向自研产品商业化切换。
抗生素中间体周期底部，川宁生物坚持合成生物学第二增长曲线
子公司川宁生物2026年上半年实现营业收入20.98亿元，归母净利润2.74亿元，抗生素中间体行业仍处于周期底部，
核心产品价格承压。依托发酵工艺积累，公司持续做工艺优化、节能降耗，维持行业内较强成本竞争力。公司坚持抗生素
中间体+合成生物学双轮战略布局，麦角甾醇、泛酸钙等高附加值合成生物学项目推进产业化落地，有望成为公司抗生素
中间体业务之外的第二增长曲线。
科伦博泰ADC管线持续突破，海内外临床持续推进
2026年上半年科伦博泰实现营业收入9.78亿元，同比+2.9%，收入结构发生明显变化，药品销售收入6.57亿元，同比
增长112.1%，占总收入比重达到67.2%，其中核心产品Sac?TMT贡献药品收入接近80%，内生商业化收入成为第一大收入来
源；许可及合作协议收入同比回落至3.15亿元，主要系海外授权里程碑确认节奏波动。公司持续加大商业化与研发投入，
销售费用3.91亿元，同比+118.3%；研发费用7.68亿元，同比+25.7%，全力推进海内外临床项目，期末现金及金融资产47.
83亿元，资金储备充裕，为后续管线推进和市场拓展提供坚实保障。其核心产品Sac?TMT（芦康沙妥珠单抗）国内已获批4
项适应症，一线TNBC、一线PD?L1阳性NSCLC新增适应症NDA已获受理；联用K药一线PD?L1阴性非鳞非小细胞肺癌III期研究
达到主要终点，相关临床数据计划于2026年ESMO大会披露。海外层面，默沙东以MK?2870推进该产品，已布局17项全球III
期临床，其中子宫内膜癌TroFuse?005研究期中分析取得阳性结果，后续有望持续兑现海外里程碑与销售分成。管线梯队
建设完善，A400（RET抑制剂）处于NDA申报阶段；SKB315、SKB410、SKB571、SKB518等多款差异化ADC稳步推进I/II期临
床；另有SKB107（RDC）、SKB105、SKB118等新分子进入临床，非肿瘤管线SKB378也在开展全球多中心试验，多靶点、多
技术平台构筑长期研发壁垒。。
海外授权合作持续推进，里程碑有望逐步兑现
公司与默沙东关于SKB264等ADC产品海外权益的合作持续落地，截至2025年末累计收到默沙东协议款项7.29亿美元。
默沙东推进MK?2870全球多癌种III期临床，随着临床推进，公司有望持续拿到研发里程碑，产品上市后享有全球销售分成
，将公司创新药价值拓展至全球市场。2026上半年海外业务实现收入7.71亿元，同比?31.81%，主要是海外授权确认收入
同比减少；产品出口业务保持稳定，哈萨克斯坦等海外基地本地化生产运营有序推进。
2026下半年催化事件丰富，临床与注册节点密集
2026年科伦药业下半年催化事件丰富，核心管线全球临床与注册申报里程碑密集落地。2026年下半年，公司将迎来多
款核心品种的关键临床数据发布与注册推进，SKB264多项关键III期临床结果将在ESMO大会公布，SKB264新增乳腺癌、尿
路上皮癌适应症推进NDA申报；A166等已上市产品积极参与医保谈判；仿制药持续有新品种获批上市。同期，默沙东推进S
KB264（MK?2870）17项全球III期临床，子宫内膜癌TroFuse?005研究阳性数据有望释放，海外临床数据持续读出，海外合
作里程碑存在兑现预期；新一代ADC管线SKB315、SKB410等I/II期临床数据陆续披露；川宁生物合成生物学高附加值产品
持续推进产能爬坡。
费用端研发投入持续加码，管理费用优化
2026上半年销售费用15.53亿元，同比+8.05%，销售费用率17.57%；管理费用5.49亿元，同比?10.86%，管理费用率6.
22%，管理费用管控效果显现；研发投入12.13亿元，同比+15.58%，研发费用率13.73%，在主业收入承压背景下，持续加
大仿制药改良新药、ADC及创新管线投入，为长期成长筑牢研发底座；财务费用0.40亿元，整体财务压力较小，公司融资
结构持续优化。
盈利预测与评级
公司大输液基本盘稳固，高端即配型输液产品持续放量；仿制药&NDDS改良新药进入批量收获期；川宁生物静待周期
回暖，合成生物学项目逐步产业化；科伦博泰ADC管线进入临床与注册密集期，SKB264海内外持续推进，与默沙东合作有
望兑现海外价值。我们维持此前盈利预测，预计2026?2028年营业收入203.18亿元、232.23亿元、272.87亿元，归母净利
润20.29亿元、23.66亿元、27.80亿元，对应PE分别为33、28、24，维持“买入”评级。
风险分析
市场风险：药品销售一方面受到行业竞争，存在降价、市场份额被抢夺的风险，另外整个行业受到医保、招标、集采
的政策影响，医药制造企业面临持续的销售降价压力。
行业政策风险：因为行业政策调整（政府集采、医保政策、创新药上市审评政策出现重大变化）带来的研究设计要求
变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。
研发不及预期风险：新药研发创新具有高投入、周期长、成功率低的属性，导致其具有较高的风险。研发过程包括药
物设计、合成、生物筛选、药理、毒理等临床前试验、药品处方及稳定性试验、放大试验、人体临床试验、注册上市和售
后监督等诸多复杂环节，期间任何决策的偏差、技术上的失误都可能对药物研发造成重大影响，甚至有可能失败。
审批不及预期风险：审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。
销售不及预期风险：新上市药品面临市场准入、市场接受能力、产品竞争能力、产品竞争格局以及市场需求变动等风
险，上市产品销售存在不及预期风险。
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2026-08-30│科伦药业(002422)主业稳健博泰贡献持续提升 │华泰证券 │买入
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公司公告1H26收入88.4亿元（-2.7%yoy，2Q-2.4%yoy），归母净利润11.28亿元（+12.7%yoy,2Q+62%yoy，内含博泰收
到宜联款项的归母贡献）。扣非归母净利润7亿元（-29%yoy），同比有所下滑主因资产减值项目一过性影响。展望26年，
考虑大输液2Q环比收入利润已基本企稳，川宁6APA走出价格低谷，仿制药板块微盈，我们看好年内主业利润正增长，叠加
博泰年内潜在正向利润贡献且估值权重持续提升，持续推荐“买入”。
大输液：2Q环比已企稳，受益塑瓶价格修复+肠外营养起量
1H26大输液收入35.6亿元（下滑5.1%），其中2Q已转正增长2%，且2Q收入利润环比1Q基本企稳（2Q利润同比下滑主因
2Q25发货较多基数问题）。展望26年，我们看好大输液利润端正增长，基于：1）塑瓶价格有望修复（目前部分区域已实
现提价）；2）肠外营养产品有望快速起量26年有望超1300万袋销量（1H26收入+20%yoy），粉液双室袋5个基础性头孢类
品种集采续约成功，看好26年实现3000万袋+销量（1H26收入+80%yoy）。
川宁价格回暖2Q利润环比改善，仿制药板块贡献稳定现金流。
川宁1H26收入21亿元（-10.7%yoy，2Q收入-4.7%yoy），2Q利润同环比均改善，主因2Q成交价较1Q上提且出货量同比
更多。展望全年，我们认为川宁利润或有望冲击持平，需综合考虑：1）6APA、青霉素G等出口价格提升（最新含税成交价
保持180-200元/kg）及合成生物学预期贡献1-2亿收入盈亏平衡；而2）玉米成本上提，及下半年6APA的客户采购量仍需观
察。非输液板块（不含创新药）上半年实现17亿收入（+3.3%yoy），看好26年仿制药利润扣除平台支出（母公司创新药及
仿制药研发支出）后微盈。此外公司自身创新药布局顺利推进，估测26年麻醉、抗真菌感染及精分新品逐步进入临床。
创新药：博泰年内利润或正贡献，看好26-27重磅数据披露及海外商业化
科伦博泰1H26收入9.78亿元，为科伦药业贡献2.2亿利润。我们看好其26-27年：1）1LNSCLC(PD-L1阴性）、1LTNBC、
1LEGFRmtNSCLC、1LHR+/HER2-BC自2H26-1H27国内注册型临床数据披露；2)MSD也将于26年末-1H27披露SKB264EC/GC/NSCLC
等海外后线适应症III期数据，看好27年开启海外商业化；3）SKB57127年有望开展全球III期。考虑SKB264放量及潜在里
程碑收款，叠加上半年宜联相关款项入账，我们估测全年博泰归母科伦药业保持正向利润贡献。
盈利预测与估值
综合考虑主业受到大输液区域集采及部分中间体价格波动的影响，我们维持公司26-28年归母净利润预测20.57/26.74
/32.57亿元，基于新股本EPS为1.29/1.68/2.05元，给予公司26年36倍PE(较可比公司Wind一致预测35倍给予溢价，基于SK
B26426年起进医保放量及27年开始贡献海外销售)，维持目标价46.44元，维持“买入”。
风险提示：大输液区域价格压力，原料药中间体价格波动，制剂集采影响。
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2026-07-05│科伦药业(002422)更新报告：看好传统业务修复，创新&国际化加速兑现 │浙商证券 │买入
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公司创新药以及合成生物学商业化持续突破，我们看好创新驱动下公司经营和业绩向上拐点，以及核心管线sac-TMT
全球临床数据持续读出带来估值提升机会。
成长性：看好传统业务修复，创新加速兑现
大输液：集采与需求扰动，高端产品逆势增长。2025年公司输液实现销售收入74.84亿元，同比下降16.02%；销量39.
86亿瓶/袋，同比下降8.31%。业绩下滑主要系市场整体需求回落及医保控费影响。2025年公司大输液板块产品结构持续优
化，高端产品快速放量：肠外营养三腔袋实现销售1,116万袋，同比增长30.90%，继续保持国内市场领先地位。粉液双室
袋产品线实现销售1,808万袋，同比增长39.39%，新增获批品种4个；截至2025年年底，公司双室袋平台已获批11个产品，
覆盖头孢类和碳青霉烯类抗菌药物，其中10个产品已经纳入国家医保目录。根据公司公开投资者纪要“2025年大输液市场
处于行业低谷，目前行业也出现了一些变化。截至目前，全国31个省区市中已有超60%的省区完成输液带量价格联动或带
量采购，头部企业市场格局趋于稳定。2026年院内市场方面，随着广东联盟（10省）、四川联盟（4省）等共14个省区集
采落地，科伦在份额偏低区域将持续提升市值占有率，在存量核心市场区域稳定市场份额；在价格方面，院内市场通过创
新药与输液产品的协同赋能，预计头部医院份额会有所提升。流通市场方面，以基础输液塑料瓶为代表的产品，在非标市
场中经过去年的激励竞争后，今年预期价格逐步恢复。”我们认为，随着院内市场多省集采落地、渠道赋能，公司份额有
望稳中有升，流通市场基础输液价格逐步修复，叠加三腔袋、双室袋等高附加值产品持续放量，大输液板块拐点可期。
非输液药品：仿制药承压，创新药商业化元年兑现收入。2025年非输液药品销售收入40.36亿元，同比下降3.20%。仿
制药业务受集采及需求波动影响，塑料水针业务全年销售7.45亿支，同比下降12.89%。创新药商业化开启，sacTMT、塔戈
利单抗、西妥昔单抗N01、博度曲妥珠单抗，四款产品2025年合计实现销售5.43亿元。此外，NDDS平台产品布比卡因脂质
体快速放量，全年实现销量17.80万支，覆盖医院超千家。2026年伴随创新药持续放量，我们看好创新药对非输液药品板
块收入和盈利能力驱动。
中间体及原料药：青霉素拖累业绩，合成生物学开启放量。2025年公司抗生素中间体及原料药实现营业收入44.97亿
元，同比下降23.20%，主要系青霉素产品量价齐跌所致。合成生物学业务商业化提速，红没药醇、麦角硫因等产品实现销
售，2025年公司合成生物学生产基地全年收入为7826.16万元，净利润为9279.20万元。根据川宁生物公开投资者纪要，“
2026年合成生物学生产基地一期产能将逐渐推向满产”。我们看好合成生物学生产基地一期产能满产后，对中间体及原料
药业务收入和利润的拉动。
创新：进入商业化加速和国际化持续突破期
商业化：多款创新药获批上市并纳入医保，进入商业化加速期。截至2025年，公司已有4款创新药（芦康沙妥珠单抗
、塔戈利单抗、西妥昔单抗N01、博度曲妥珠单抗）获批上市。其中，芦康沙妥珠单抗（sac-TMT，国产首家）、塔戈利单
抗（A167，PD-L1）及西妥昔单抗N01（A140）已成功纳入国家医保目录，自2026年1月1日起执行。此外，博度曲妥珠单抗
（A166，HER2ADC）已获批上市，国产第二代RET抑制剂A400已申报NDA，产品梯队日益丰富，公司已组建超600人的商业化
团队，看好创新药进入商业化加速期。
国际化：芦康沙妥珠单抗全球临床全面推进，数据驱动估值重塑。核心品种sacTMT海外权益授权默沙东，截至2026年
6月，默沙东已在全球布局17项针对该产品的III期临床研究，覆盖乳腺癌、肺癌、妇科肿瘤等多个癌种。2026年5月，默
沙东宣布sac-TMT在针对晚期或复发性子宫内膜癌的全球III期TroFuse005研究中，同时达到了OS和PFS的双重主要终点；
同时，在2026ASCO大会上公司公布了sac-TMT联合帕博利珠单抗在一线治疗PD-L1阳性非小细胞肺癌的III期临床试验数据
，无进展生存期显著优于单药治疗。随着sac-TMT全球临床推进，有望不断验证其具备全球同类最佳潜力。我们看好sac-T
MT海外临床数据持续读出到商业化放量带来的国际化估值提升弹性。
盈利预测与估值
我们预计公司2026-2028年EPS分别为1.21、1.46和1.77元，2026年7月3日收盘价对应公司2026年PE为40倍。我们看好
公司创新药技术平台科伦博泰、合成生物学平台川宁生物、大输液多室袋产品、非输液仿制药首仿品种等创新力量逐渐贡
献业绩，维持“买入”评级。
风险提示
重要品种临床进度不及预期风险，新品推广不及预期风险，原料药及中间体品种量价波动风险等。
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2026-04-29│科伦药业(002422)2Q及后续季度利润环比改善可期 │华泰证券 │买入
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公司公告1Q26收入42.6亿元（-2.98yoy%），归母净利润4.54亿元（-22.3%yoy），符合Wind一致预期。收入企稳而利
润下滑幅度偏大主因：1）川宁6APA等1Q价格同比仍明显偏低拖累利润（1Q26价格仍低于200元/kg）；2）大输液板块1Q有
营业税金提前缴纳，及个别长期账龄应收款同比增加等偶发因素影响。展望2026年，我们看好后续季度公司利润环比改善
，基于大输液塑瓶价格修复+肠外营养占比提升，6APA价格向上趋势良好，估测全年主业实现20亿利润。考虑博泰年内SKB
264起量显著减亏，26年表观利润有望更大幅度同比改善，维持“买入”评级
大输液：1Q26销量同比提升，看好塑瓶价格修复+肠外营养起量
大输液1Q26川渝联盟集采执行消化中，而需求改善使得销量同比增长，且肠外营养品种占比提升甚至驱动毛利率改善
。展望26年，我们看大输液利润端正增长，基于：1）塑瓶价格有望修复；2）肠外营养三腔袋26年保守估测1300万袋销量
（25年1116万袋），粉液双室袋5个基础性头孢类品种集采续约成功，看好26年实现3000万袋销量（25年1808万袋）。
川宁后续季度受益6APA价格回升，仿制药板块贡献稳定现金流
川宁1Q26收入10.9亿元（-15.6%yoy），利润1.1亿元（-61.6%yoy），收入利润下滑主因1Q266APA、青霉素G较去年同
期价格口径差影响。展望26年，综合考虑：1）6APA、青霉素G等出口价格提升（印度MIP影响下，目前最新含税报价已超2
00元/kg）及合成生物学预期明显减亏；和2）玉米煤炭等价格及印度区域销售影响。我们看好26年川宁收入改善，利润企
稳。非输液板块1Q26利润环比稳定，考虑公司对于仿制药研发投入下行看好26年仿制药贡献稳定现金流（第1 8批集采
接续估测利润影响有限）。此外公司后续季度或加大对于自身创新药的布局，估测26年麻醉、抗真菌感染及精分新品逐步
进入临床。
创新药：SKB264年内销售/数据披露进展可观，看好博泰显著减亏
展望科伦博泰26年，我们看好其：1）商业化方面，SKB264医保后26年销售额有望翻番以上；2）26年国内重磅数据读
出：1LNSCLC(PD-L1TPS≥1%）注册型临床PFS中期数据及OSevents有望ASCO读出，1LNSCLC(PD-L1阴性）和1LTNBC关键性临
床数据有望ESMO读出；3)MSD也将于26年末-1H27披露SKB264EC/GC/NSCLC等海外后线适应症III期数据，看好27年开启海外
商业化。考虑SKB264放量及潜在收款，我们估测26年博泰归母科伦药业有望大幅减亏。
盈利预测与估值
综合考虑主业受到大输液区域集采及部分中间体价格波动的影响，我们维持公司26-28年EPS为1.29/1.67/2.04元，给
予公司26年36倍PE(较可比公司Wind一致预测34倍给予溢价，基于SKB26426年起进医保放量及27年开始贡献海外销售)，维
持目标价46.44元，维持“买入”。
风险提示：大输液区域价格压力，原料药中间体价格波动，制剂集采影响。
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2026-04-15│科伦药业(002422)公司简评报告：传统主业企稳可期，创新商业化快速推进 │东海证券 │买入
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公司业绩短期承压。公司2025年营业收入185.13亿元（同比-15.13%），归母净利润17.02亿元（同比-42.03%），扣
非归母净利润15.97亿元（同比-44.99%）；其中，2025Q4单季度营业收入52.36亿元（同比+4.23%，环比24.87%），归母
净利润5.01亿元（同比+7.81%，环比+150.58%），扣非归母净利润4.50亿元（同比-1.36%，环比+178.43%）。2025年公司
销售毛利率为47.85%（同比-3.84pp），销售净利率10.14%（同比-5.27pp）。业绩承压主要由于输液和抗生素阶段性需求
下降，同时受集采影响部分产品价格下降等因素影响。
输液和中间体及原料药板块有望企稳回升。2025年公司输液板块销售收入74.84亿元，同比下降16.02%，实现销量39.
86亿瓶/袋，同比下降8.31%。输液市场主要受流感等发病率下降、医保控费影响导致市场需求较去年同期明显回落。公司
持续优化输液产品结构，多室袋产品实现快速增长，肠外营养三腔袋产品实现销售1116万袋，同比增长30.90%；粉液双室
袋产品实现销售1808万袋，同比增长39.39%。随着多室袋产品持续放量及市场需求逐步企稳，我们预计公司输液板块2026
年有望逐渐回升。非输液制剂销售收入40.36亿元，同比下降3.20%，塑料水针、抗感染领域部分产品受市场需求回落及集
采未中标影响销量下滑。公司在麻醉镇痛、中枢神经、内分泌代谢领域持续深化布局新品。2025年公司抗生素中间体及原
料药实现收入44.97亿元，同比下降23.20%，主要受青霉素市场需求下降导致6-APA、青霉素工业盐量价齐跌。根据Wind数
据，2026年以来6-APA单价呈回暖态势，我们预计青霉素类中间体2026年量价有望逐步提升。
创新药开始放量，产品矩阵不断拓展。2025年创新药销售收入5.43亿元，科伦博泰在国内已获批4个产品8个适应症。
其中SKB264有4项适应症获批（二线TNBC、三线及二线EGFR突变NSCLC、二线及以上HR+HER2-BC），其中二线TNBC、三线EG
FR突变NSCLC已纳入医保，预计2026年将快速放量。SKB264已启动5项一线注册性临床研究，其中与K药联合一线治疗PD-L1
阳性EGFR野生NSCLC的III期临床（vsK药）PFS达到优效，OS也观察到积极趋势；一线TNBC、一线HR+HER2-BC、联合奥希替
尼一线EGFR突变NSCLC、联合K药一线PD-L1阴性NSCLC等多项适应症均处于III期注册性临床阶段，市场空间巨大。合作方
默沙东正在推进17项针对SKB264作为单药疗法或联K药或其他药物用于多种类型癌症（包括BC、LC、妇科癌症及GI癌症）
的全球多中心III期临床研究。此外，PD-1单抗A167获批三线及一线鼻咽癌适应症、西妥昔单抗类似物获批一线结直肠适
应症并纳入医保；HER2-ADCA166获批用于HER2阳性二线及以上乳腺癌，成为国产首家广泛用于该适应症的抗HER2药物；RE
T抑制剂A400已提交NDA，预计2027年H1获批。
投资建议：考虑到输液产品区域集采及部分中间体价格波动等因素影响，我们下调2026-2027年盈利预测，新增2028
年盈利预测，预计2026-2028年营收分别为200.14/215.09/236.16亿元（2026-2027年原预测为223.71/244.87亿元），归
母净利润分别为20.47/23.46/28.01亿元（2026-2027年原预测为28.76/34.18亿元），对应EPS分别为1.28/1.47/1.75元，
对应PE分别为27.87/24.31/20.37倍。公司输液和中间体及原料药业务有望企稳向上，创新产品快速放量，维持“买入”
评级。
风险提示：输液市场需求波动风险；中间体及原料药价格波动风险；创新药商业化不及预期风险等。
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2026-04-13│科伦药业(002422)2025年报点评：传统主业短期承压，创新药收入大幅增长 │西部证券 │买入
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业绩摘要：2025年公司实现营业收入185.13亿元（-15.1%），归母净利润17.02亿元（-42.0%），毛利率47.85%（-3.
8pcts），净利率10.14%（-5.3pcts），销售费用率16.42%（+0.4pcts）、管理费用率6.52%（+0.5pcts）、财务费用率0.
39%（+0.1pcts）相对稳定，研发费用率11.91%（+2.0pcts）有所增加，支持创新管线加速推进。2025年公司收入利润下
滑主要受输液、非输液制剂需求疲软、集采降价以及原料药中间体部分产品降价等因素影响，2025Q4单季度收入52.36亿
元（同比+4.2%，环比+24.9%）、归母净利润5.01亿元（同比+7.8%，环比+150.5%），业绩改善趋势明显。
传统主业受需求、集采影响承压，创新药销售大幅增长。分业务板块：1）输液业务收入74.84亿元（-16.0%），毛利
率55.51%（-4.7pcts），销量39.86亿瓶/袋（-8.3%），主要受流感发病率下降、联盟采购降价等因素影响，一方面公司
通过集约化生产等方式降本增效，同时大力发展以多室袋为代表的新产品；2）非输液收入88.67亿元（-13.9%），其中非
输液药品收入40.36亿元（-3.2%），2025年sac-TMT、塔戈利单抗、西妥昔单抗N01、博度曲珠单抗四款新药销售5.43亿元
，12月sac-TMT、塔戈利单抗、西妥昔单抗N01成功纳入医保,2026年有望加速放量。抗生素中间体原料药收入44.97亿元（
-23.2%），主要受青霉素需求疲软、价格下滑影响，目前青霉素中间体价格呈触底回升态势；此外公司在合成生物学板块
持续发力，随着疆宁基地逐步达产及新品拓展，2026年合成生物学业务收入利润预计将显著改善。
盈利预测及评级：预计2026-2028年公司收入206.82/226.53/255.55亿元，同比增长11.7%/9.5%/12.8%；归母净利润2
1.68/25.10/29.62亿元，同比增长27.4%/15.8%/18.0%。基于公司传统主业有望逐步恢复、已上市创新药进医保后有望加
速放量，维持“买入”评级。
风险提示：产品价格变动风险，市场竞争加剧风险，行业政策变动风险，原材料价格变动风险
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2026-04-09│科伦药业(002422)年报业绩短期承压，26年经营有望改善 │中信建投 │买入
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核心观点
科伦药业2025年实现营业收入185.13亿元，同比减少15.13%，归母净利润17.02亿元，同比减少42.03%，扣非归母净
利润15.97亿元同比减少44.99%。受抗生素中间体行业周期波动、输液产品结构调整影响有所承压。公司大输液国内龙头
地位持续稳固，仿制药板块依托集采品种实现高速增长，抗生素中间体业务虽受周期影响业绩回落，但合成生物学产业化
进程持续推进；创新药板块商业化与临床研发双线突破，科伦博泰首款ADC产品商业化放量，多款核心管线全球临床稳步
推进，与默沙东的海外授权合作持续深化，为公司长期成长打开全球市场空间，我们持续看好公司输液与仿制药、创新药
三轮驱动的长期发展逻辑。
事件
科伦药业发布2025年年度报告，公司全年实现营业收入185.13亿元，同比下降15.13%；归母净利润17.02亿元，同比
下降42.03%；扣非归母净利润15.97亿元，同比下降44.99%
简评
年报业绩短期承压，四季度利润恢复正增长
科伦药业发布2025年年报，公司全年实现营业收入185.13亿元，同比下降15.13%；归母净利润17.02亿元，同比下降4
2.03%；扣非归母净利润15.97亿元，同比下降44.99%；业绩下滑主要由于输液板块受终端需求下滑，非输液制剂集采影响
以及川宁生物青霉素产品价跌量减等因素。
公司25年四季度收入降幅较前三季度收窄明显，且单季度利润恢复正增长，主要由于主业方面大输液单四季度发货因
有流感需求整体较好、非输液制剂板块利润企稳恢复、创新药板块四季度授权费用确认所致。
输液板块龙头地位持续稳固，产品结构优化升级稳步推进
分业务板块来看，2025年公司输液业务实现销售收入74.84亿元，同比下降16.02%，收入下滑主要系公司主动优化产
品结构，持续推进高附加值的全密闭式输液对半开放式输液的替代，收缩低毛利常规产品产能。公司作为国内大输液行业
龙头，市占率持续保持行业第一，密闭式输液产品销量占比进一步提升，产品高端化、差异化转型成效显著，在行业集采
常态化背景下，凭借规模效应和成本优势，输液业务依旧是公司稳定的现金流基本盘。
非输液业务：营收同比承压，仿制药调整与创新药放量形成结构分化
2025年公司非输液业务（含仿制药和创新药制剂）实现销售收入88.67亿元，同比下降13.91%，整体收入短期阶段性
承压。从业务结构来看，仿制药板块受国家集采常态化执行、终端医疗需求回落、部分品种集采未中标以及市场竞争加剧
等多重因素影响，传统仿制药品种销量与单价双重承压，成为拖累非输液业务收入下滑的主要原因；塑料水针、口服制剂
等成熟仿制药线销量同比有所回落，进一步加大板块压力。与此同时，创新药业务进入商业化兑现期，SKB264等四款核心
创新药成功上市并实现销售突破，全年创新药销售额达5.43亿元，商业化团队快速扩张、渠道覆盖持续完善，创新药收入
贡献显著提升，在一定程度上对冲了仿制药下滑带来的负面影响。整体来看，非输液业务正处于仿制药存量调整、创新药
增量崛起的转型阶段，结构持续优化，长期增长动能逐步由仿制药向创新药切换。
抗生素中间体及原料药周期下行业绩承压，合成生物学打造第二增长曲线
子公司川宁生物2025年实现营业收入46.16亿元，同比下降21.17%；实现归母净利润7.65亿元，同比下降45.36%，业
绩下滑主要系抗生素中间体市场需求周期波动，主要产品价格回落所致。但公司在生物发酵领域的成本优势和技术壁垒依
旧稳固，通过工艺升级、节能降耗持续优化生产成本，在行业下行周期中依旧保持了较强的盈利能力。同时公司坚定推进
抗生素中间体与合成生物学双轮驱动战略，持续加大合成生物学领域研发投入，麦角甾醇、泛酸钙等项目稳步推进，多个
高附加值合成生物学产品进入产业化落地阶段，有望成为公司抗生素中间体业务之外的第二增长曲线。
科伦博泰商业化进程加速，ADC管线全球研发持续突破
子公司科伦博泰2025年实现营业收入20.58亿元，同比增长6.47%，创新药业务收入稳步提升。公司首款ADC产品芦康
沙妥珠单抗自2024年上市后商业化进程持续加速，三阴性乳腺癌、EGFRm非小细胞肺癌适应症院内渗透率稳步提升；1L野
生型非小细胞肺癌、尿路上皮癌等多个适应症临床研发快速推进，有望持续打开产品销售天花板。同时公司ADC管线梯队
建设完善，HER2ADCA166上市申请持续推进，多款新一代ADC产品进入临床阶段，在TROP2、Claudin18.2、Nectin-4等多个
热门靶点完成全面布局，成为国内ADC领域管线最丰富、研发进度领先的企业之一。
公司以ADC为核心的创新药业务进入收获期，Sac-TMT为核心增长引擎，2024年11月上市后已获批EGFRm非小细胞肺癌
、三阴乳腺癌、HR+/HER2乳腺癌等多项适应症，2025年12月与科泰莱、达泰莱一同纳入医保，虽下半年调价致表观收入承
压，但2025下半年实际销售环比上半年仍实现增长。临床层面，Sac-TMT多项III期研究在ESMO展示优效数据，联用K药一
线NSCLC获CDE突破性疗法认定；默沙东以MK-2870推进海外开发，已布局17项全球III期临床，覆盖肺癌、乳腺癌、胃癌、
妇科肿瘤等，海外数据最早2026年读出，全球化价值持续兑现。公司ADC管线矩阵完善，SKB315、SKB410、SKB518/FIC靶
点等产品稳步推进临床，差异化布局巩固行业领先地位。
Sac-TMTIII期临床陆续读出，创新管线布局全面
2025年公司于ESMO年会上公布多项核心产品临床数据。其中Sac-TMT两项临床研究中选口头报告：1）SKB264对比含铂
双药化疗用于EGFR-TKI治疗后进展的EGFR敏感突变NSCLC患者的III期临床，与化疗相比，Sac-TMT在PFS和OS方面表现出高
度统计学意义和临床意义的改善，再次展现BIC潜力；2）SKB264对比研究者选择的化疗用于经治HR+/HER2-BC患者的III期
临床，临床结果优于化疗，同时SKB264用于化疗未经治HR+/HER2-BC患者的III期临床也正在推进。25年11月，公司公告SK
B264联用K药用于PD-L1阳性NSCLC的III期临床在PFS方面达到统计学及临床意义改善，OS观察到积极趋势，该适应症已于2
6年1月获得CDE突破性疗法认定。
目前公司创新管线布局全面，其余处于临床阶段创新管线还包括：1）SKB315(CLDN18.2ADC)，治疗GC/GEJC/PDAC等适
应症进行1b期临床试验；2）SKB410/MK-3120(Nectin-4ADC)，MSD已启动4项SKB410/MK-3120用于治疗晚期实体瘤（包括膀
胱癌）的全球1/2期临床试验。3）SKB571/MK-2750，一款正在与默沙东合作开发的新型双抗ADC，主要靶向各种实体瘤，
如LC和GI癌症等，II期临床试验正在中国进行。4）SKB518，具有潜在FIC靶点的新型ADC药物，II期临床试验正在中国进
行中。5）SKB535/MK-6204，具有潜在FIC靶点的新型ADC药物，I期临床试验正在中国进行中。6）SKB445，具有潜在FIC靶
点的新型ADC药物，I期临床试验正在中国进行中。7）SKB107，一款与西南医科大学附属医院共同开发的靶向实体瘤骨转
移的RDC药物，I期研究正在进行中。
盈利预测与评级
公司在大输液和抗生素中间体的龙头地位稳固，仿制药进入批量上市阶段，川宁生物合成生物学产品销售有望快速增
长，创新药逐步进入收获阶段，ADC平台不断推出新产品，海外与MSD合作为公司打开更大成长空间。预计2026、2027、20
28年营业收入为203.18亿元、232.23亿元、272.87亿元，归母净利润分别为20.39亿元、23.97亿元、28.31亿元，对应PE
估值分别为28X、24X、20X，维持“买入”评级。
风险分析
市场风险：药品销售一方面受到行业竞争，存在降价、市场份额被抢夺的风险，另外整个行业受到医保、招标、集采
的政策影响，医药制造企业面临持续的销售降价压力。
行业政策风险：因为行业政策调整（政府集采、医保政策、创新药上市审评政策出现重大变化）带来的研究设计要求
变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。
研发不及预期风险：新药研发创新具有高投入、周期长、成功率低的属性，导致其具有较高的风险。研发过程包括药
物设计、合成、生物筛选、药理、毒理等临床前试验、药品处方及稳定性试验、放大试验、人体临床试验、注册上市和售
后监督等诸多复杂环节，期间任何决策的偏差、技术上的失误都可能对药物研发造成重大影响，甚至有可能失败。
审批不及预期风险：审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。
销售不及预期风险：新上市药品面临市场准入、市场接受能力、产品竞争能力、产品竞争格局以及市场需求变动等风
险，上市产品销售存在不及预期风险。
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2026-04-09│科伦药业(002422)2025年报点评：业绩短期承压，创新驱动成长 │东方证券 │买入
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业绩短期承压，多重因素扰动利润表现。公司25年实现营业总收入185.13亿元，同比下降15.13%；归母净利润17.02
亿元，同比下降42.03%。业绩承压主要受到：1）输液行业需求扰动、原料药价格周期波动；2）创新药收入快速增长，但
授权及里程碑收入减少叠加研发投入加大；3）联营企业盈利减少导致投资收益同比减少等多方面影响。我们认为，随着
公司积极推动产品结构升级，以及创新药产品进入收获期，业绩增速有望逐步回暖。
各板块业绩分化，持续推进产品结构升级。按各业务板块来看：1）输液板块25年收入同比-16.02%，主要受需求与价
格体系调整影响，业绩短期承压。公司通过积极推动产品升级维持行业领先地位；2）非输液板块（原料药和仿制药业务
）25年收入同比-13.9%，主要受到抗生素价格周期波动影响、仿制药业务集采常态化，公司积极加速结构升级，高端复杂
制剂占比提升；3）创新药业务依托于公司的自研平台实现突破，国际化合作与产品销售驱动收入增长，成为中长期核心
业绩增量来源。
创新管线进入收获期，SKB264商业化与研发进程加速。子公司科伦博泰的核心产品TROP2ADC（SKB264）围绕多适应症
广泛布局，核心适应症商业化推进与注册进程加速：SKB264已率先获批用于2LTNBC和后线NSCLC治疗，2LHR+/HER2-乳腺癌
适应症亦于近期获批，适应症加速落地将助推商业化快速放量。此外，海外的临床开发全面提速，默沙东已主导开展17项
III期全球临床试验，覆盖非小细胞肺癌、乳腺癌、妇科肿瘤和胃肠道肿瘤等多个核心适应症。我们认为，SKB264未来潜
力巨大，创新业务有望驱动公司估值重塑。
考虑到输液及原料药受到需求影响，下调输液及非输液业务的收入，预测公司2026-2027年每股收益分别为1.32、1.6
3（原预测值为2.11、2.27元），并新增2028年每股收益为1.80。根据可比公司估值水平，我们认为公司的合理估值水平
为2026年的28倍市盈率，对应目标价为36.96元，维持“买入”评级。
风险提示
仿制药品种进入集采或集采超出预期的风险、产品竞争加剧或者销售不及预期的风险、创新药研发进度不及预期的风
险、抗生素中间体市场价格波动的风险等。2024A2025A2026E2027E20
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2026-04-08│科伦药业(002422)业绩符合预期，业务结构有望持续改善 │中金公司 │增持
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业绩回顾
2025年业绩符合我们预期
公司公布2025年度业绩：2025年度营业收入185.13亿元，同比减少15.13%；归母净利润17.02亿元，同比减少42.03%
。业绩符合我们预期。
发展趋势
市场需求下降导致输液业务整体收缩，产品结构持续改善。2025年公司输液销售收入74.84亿元，同比下降16.02%。
市场需求下降，主因传染类疾病发病率下降、医保控费。公司通过智能化水平提升、集约化生产降本增效，缩减销售费用
；持续加强即配型多室袋产品推广，引领输液行业变革，巩固行业龙头地位。我们预计基础输液集采推进平稳、市场竞争
趋于理性，随着粉液双室袋、肠外营养三腔袋放量，公司产品结构有望持续改善。
抗生素中间体和仿制药业务承压，创新转型推进业务升级。2025年公司抗生素中间体及原料药收入44.97亿元，同比
下降23.20%，主要来自青霉素市场需求波动导致销量和价格下滑。子公司川宁生物积极推进合成生物学研发，我们预计20
26年将为公司业绩提供增量。非输液药品收入40.36亿元，同比下降3.20%。公司积极部署创新，我们预计2026年在麻醉镇
痛、中枢神经、抗感染、代谢等领域的创新药研发将持续推进。
创新药上市已成梯队，sac-TMT国内外研发进入收获期。子公司科伦博泰是国内ADC行业龙头之一，在国内已有sac-TM
T、塔戈利单抗、西妥昔单抗N01获批并于2026年1月进入医保，博度曲妥珠单抗已获批。四款产品2025年共实现销售额5.4
3亿元，我们预计基于新版医保目录正式执行，2026年公司创新药有望迎来放量。Sac-TMT由合作伙伴MSD在全球开展17项I
II期MRCT，我们预计2026年sac-TMT有望在美国提交上市申请。
盈利预测与估值
维持2026/2027年归母净利润预测19.1亿元/23.9亿元不变。当前股价对应2026/2027年28.7/23.0倍P/E。维持跑赢行
业评级和44.5元目标价，对应2026/2027年37.2/29.8倍P/E，较现股价有29.6%上行空间。
风险
集采政策影响超预期，创新药研发不及预期，行业需求下降。
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2026-04-07│科伦药业(002422)2025年年报点评：业绩短期承压，创新转型驱动长期价值不│东吴证券 │买入
│变 │ │
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事件：公司2025年实现营业总收入185.13亿元（同比-15.13%，下同），归母净利润17.02亿元（-42.03%），扣非归
母净利润15.97亿元（-44.99%）；销售毛利率47.85%（-3.84pct），销售净利率9.19%（-6.22pct）。
大输液短期承压，结构升级有望支撑企稳：公司全年输液业务实现销量39.86亿瓶/袋，同比-8.31%；销售收入74.84
亿元，同比--16.02%，主要系流感等传染类疾病发病率下降及医保控费导致市场需求明显回落。尽管总量承压，但产品结
构持续升级：粉液双室袋销量达1,808万袋（同比+39.39%），肠外营养三腔袋销量达1,116万袋（同比+30.90%），以多室
袋为代表的高端产品管线实现快速增长。随着高端产品持续放量及市场需求逐步企稳，我们预计2026年公司大输液业务将
维持稳定并有望小幅回升。
非输液制剂与抗生素中间体及原料药维持稳定：公司非输液药品全年收入40.36亿元，同比下降3.20%。塑料水针及部
分抗感染产品受集采未中标及需求回落影响销量下滑，但公司在麻醉镇痛、中枢神经、内分泌代谢等领域持续布局新品，
我们预计2026年非输液制剂板块利润将维持稳定；抗生素中间体及原料药全年实现收入44.97亿元，同比下降23.20%，主
要系青霉素市场需求波动导致量价齐跌。根据川宁生物业绩，25Q3实现营收10.87亿元（环比+3.40%），25Q4实现营收11.
80亿元（环比+8.54%），延续回暖态势。考虑到抗生素中间体及原料药板块已触底回升但价格回升幅度有限，我们预计20
26年该板块将维持稳定。
创新管线进入兑现期：科伦博泰2025年药品销售5.43亿元（同比+949.8%），其中芦康沙妥珠单抗（Sac-TMT）国内已
获批4项适应症，其中2项适应症（2L+TNBC、3L+EGFRmtNSCLC）已纳入医保，我们预计2026年将快速放量。此外，西妥昔
单抗N01、PD-L1抑制剂均已获批上市并进入医保目录，博度曲妥珠单抗（A166）获批2L+HER2+BC，产品矩阵持续完善；海
外默沙东正全力推进Sac-TMT全球17项III期临床，覆盖多瘤种布局，首个海外适应症有望于2026年提交上市申请，长期海
外价值清晰可期。
盈利预测与投资评级：由于公司业绩短期承压，我们将2026-2027年的归母净利润从42.4/46.8亿元下调至19.3/23.5
亿元，预计2028年归母净利润为30.8亿元，当前市值对应2026-2028年PE为30/24/19倍，公司26年大输液有望企稳回升、
原料药与仿制药业务维持稳定，叠加创新药商业化贡献，维持“买入”评级。
风险提示：新药研发失败，仿制药集采风险，原料药、中间体价格下降，市场竞争恶化等。
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2026-04-04│科伦药业(002422)期待26年主业改善及创新药进展 │华泰证券 │买入
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公司公告2025年收入185亿元（-15.3%yoy，4Q25收入-4%yoy），归母净利润17亿元（-42.3%yoy，4Q25利润+8%yoy）
，符合Wind一致预期。公司4Q收入降幅较前三季度明显收敛，且单季度利润转为正增长，主因：1）主业方面大输液4Q发
货因有流感需求整体较好，川宁及仿制药利润企稳且略有回升；2）创新药板块科伦博泰4Q授权费用入账贡献；3）仿制药
研发投入节省带来的费率下行。展望26年，考虑大输液塑瓶价格修复及肠外营养销售起量，6APA1Q26出口价格已提升，我
们看好公司主业26年有望贡献20亿利润，考虑博泰今年基于SKB264医保后放量及相关BD收款有望减亏，则科伦药业26年表
观利润有望较25年明显改善，维持“买入”评级。
大输液：4Q发货环比提升，看好26年塑瓶价格修复+肠外营养起量
大输液板块2025年销量39.9亿瓶/袋（-8.3%yoy），收入74.84亿元（-16.0%yoy），在基层竞争、广东联盟续约及川
渝联盟集采等因素影响下仍交出了可观的销售答卷（其中4Q因旺季流感发货较3Q环比提升）。展望2026年我们看好大输液
利润端修复，基于：1）全国超21个省份已完成输液带量联动或带量采购；2）塑瓶等过低价格品种有望实现价格修复；3
）肠胃营养产品有望持续放量，三腔袋年内有望保守实现1200-1300万袋销量（25年+31%yoy至1116万袋），粉液双室袋5
个基础性头孢类品种集采续约成功，看好工业端落实后实现3000万袋销量。
川宁26年预计受益6APA价格回升，仿制药板块贡献稳定现金流
公司原料药中间体业务2025年收入44.97亿元（-23.2%yoy），收入下滑主因年内6APA、青霉素G等原料药价格下行影
响及合成生物学亏损拖累。展望26年，综合考虑：1）6APA、青霉素G等出口价格提升（印度MIP影响下目前最新含税报价
约200元/kg）及合成生物学预期明显减亏；和2）玉米煤炭等价格影响及印度区域销售影响。我们看好川宁收入改善，利
润企稳。非输液药品2025年收入40.4亿元（-3.2%yoy），考虑公司对于仿制药研发投入下行，我们看好26年仿制药板块贡
献稳定现金流。此外战略层面公司有望加大对于自身创新药板块的布局，我们看好26年麻醉、抗真菌感染及CNS新品逐步
进入临床。
创新药：预期SKB264医保后销售可观，26年重磅数据披露可期
科伦博泰2025年收入20.6亿元（+6.5%yoy），亏损3.8亿元。展望26年，我们看好其：1）商业化方面，SKB264TNBC3L
和EGFRmtNSCLC3L纳入医保，26年销售额有望翻番以上；2）26年国内重磅数据读出：1LNSCLC(PD-L1TPS≥1%）注册型临床
PFS中期数据等有望ASCO读出，1LNSCLC(PD-L1阴性）和1LTNBC关键性临床数据有望ESMO读出；3)MSD也将于26年末-27年披
露SKB264EC/GC/NSCLC等海外后线适应症III期数据，看好27年开启海外商业化。考虑SKB264放量及潜在收款，我们估测26
年博泰归母科伦药业有望减亏。
盈利预测与估值
考虑主业受到大输液区域集采及部分中间体价格波动的影响，我们预计公司26-28年EPS为1.29/1.67/2.04元（26/27
年前值：1.83/2.26元，-29%/-26%），给予公司26年36倍PE(较可比公司Wind一致预测34倍给予溢价，基于SKB26426年起
进医保放量及27年开始贡献海外销售)，目标价46.44元（前值：43.16元，基于25年26倍PE），维持“买入”。
风险提示：原料药中间体价格波动，创新药放量低于预期，大输液价格压力。
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2026-04-03│科伦药业(002422)2025年报业绩点评：业绩符合预期，主业底部向上&博泰重 │银河证券 │买入
│塑估值 │ │
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事件：科伦药业发布2025年年度业绩报告，公司实现收入185.13亿元，同比减少15.13%；实现归母净利润17.02亿元
，同比减少42.03%。单Q4来看，实现收入52.3亿元，同比增长4.23%，环比增长24.87%，归母净利润5.01亿元，同比增长7
.81%，环比增长150.58%。
大输液&中间体原料药板块Q4已触底回升，整体利润率水平环比恢复。分板块来看，输液25年实现销量39.86亿瓶/袋
，同比下降8.31%；销售收入74.84亿元，同比下降16.02%。主要由于流感等传染类疾病发病率下降、医保控费的影响，市
场整体需求明显回落。但从结构上看，粉液双室袋和肠外营养三腔袋产品实现了快速增长。其中，三腔袋实现销售1,116
万袋，同比增长30.90%，双室袋实现销售1,808万袋，同比增长39.39%。Q4发货环比有所回暖，预计26Q1将持续回暖。非
输液药品实现收入40.36亿元，同比下降3.20%，子公司科伦博泰四个产品2025年实现销售5.43亿元，创新药销售开始弥补
仿制药的下滑。抗生素中间体及原料药实现收入44.97亿元，同比下降23.20%，主要由于青霉素市场需求波动，销量和价
格同比下降。26年预期量价均底部向上。从利润率来看，25年全年销售毛利率为47.85%，同比-3.84pcts，单Q4毛利率为4
7.74%，环比+3.9pcts，全年销售净利率为10.14%，同比-5.27pcts，单Q4净利率为12.09%，环比+8.97pcts，从整体趋势
来看Q4利润率逐步恢复。公司全年销售/管理/研发费用率分别为16.42%/6.52%/11.91%，除研发费用外基本保持稳定，研
发费用率同比+1.96pcts，未来公司将加大创新研发力度，逐步摆脱仿制药集采带来的业绩压力。
sac-TMT在中国拓展新适应症，未来催化逐步兑现打开母公司估值空间。公司的核心产品sac-TMT（TROP2ADC）已经在
中国获批了TNBC2L+、HR+/HER2-mBC2L+、EGFRmNSCLC2/3L等4项适应症，并于2026年首次通过谈判纳入国家医保目录，有
望在今年实现快速的销售放量。sac-TMT联合K药一线治疗PD-L1阳性NSCLC的3期临床（vsK药）达到PFS优效，并观察到OS
的积极趋势。1LTNBC、1LHR+HER2-BC、1LEGFRmtNSCLC、1LNSCLC(PD-L1negative）等多项适应症均处于注册性临床阶段，
完成后基本实现乳腺癌、肺癌领域内TROP2ADC可及患者的全面覆盖，市场空间巨大。另一方面，sac-TMT由合作伙伴默沙
东主导在全球开展了17项3期MRCT，有望在未来迎来全球3期临床数据读出以及后续的申报上市。
投资建议：输液以及原料药中间体业务触底向上，科伦博泰管线持续推进，创新产品销售加速，我们预计公司2026-2
028年归母净利润18.37/23.77/28.84亿元,同比增长7.93%/29.41%/21.33%，当前股价对应2026-2028年PE为30/24/19倍，
维持“推荐”评级。
风险提示：市场竞争的风险，市场推广不及预期的风险，新品研发不及预期的风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：29家
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2026-08-27│科伦药业(002422)2026年8月27日投资者关系活动主要内容
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一、管理层对公司 2026年上半年各版块经营情况进行了简要介绍。
二、问答环节
Q：公司如何看待大输液、仿制药业务板块未来三年的发展趋势？
A：大输液业务方面，基础输液市场需求预计相对稳定，其中，等级医院需求相对稳定、基层用药需求略有下滑。销
售方面，通过营销体系建设和品牌推广，公司在等级医院及头部医疗机构的份额预计将适度提升。治疗性产品如粉液双室
袋、三腔袋等预期保持较好增长。仿制药方面，随着集采政策合理调整，仿制药将进入恢复市场活力和稳定市场供应的新
阶段，对于研发管线迭代快、市场拓展覆盖强、供应保障具有确定性的企业将更为受益。目前，公司集采中选及续约品种
数量位居行业前列。
Q：公司未来分红的长期政策是怎样的？
A：分红方面，公司制定了《未来三年股东回报规划》，每年将当年实现的可分配利润的 40%-60%用于现金分红，最
近一次分配实际执行比例贴近回报规划上限；为回馈股东，公司分红节奏为半年报披露后实施中期分红、年报披露后实施
年度分红。
Q：5月以来行业合规要求变化对新进入国谈品种的影响？未来发展趋势如何？
A：合规方面，5月开始公司强化了合规体系建设；在 6、7月公司直营团队完成代表备案和合规审查；7月开始院内合
规推广，产品销售基本恢复到4月水平。国谈品种准入方面，公司上半年已完成大部分核心产品准入，下半年还将积极把
握药事会召开的机会，促进产品准入质量的提升。
Q：科伦药物研究院的创新药方面，麻醉创新药 KL0011034 相比目前临床使用品种的差异是什么？内分泌领域创新品
种 IND的预期以及关注的细分领域如何？
A：市场现有的主流麻醉药物均存在一定缺陷：如部分药物因安全性问题只能用于麻醉诱导、不能用于麻醉维持；部
分药物因呼吸和循环抑制问题，导致部分心血管疾病患者使用受限。公司麻醉创新药项目主要在解决安全性问题的同时，
追求更好的诱导麻醉效果并维持麻醉作用，以起效快、苏醒快、苏醒质量好、麻醉深度好为研发目标。内分泌代谢领域，
相关项目已有布局并取得较好进展，目前尚处临床前阶段，后续有重要进展再和市场沟通。
Q：公司全年三项费用率的预期以及未来的趋势，母公司研发费用未来几年预期是怎样的？
A：销售费用方面，输液和仿制药销售费用率已处于较低水平，未来仍将持续下降但幅度不大；创新药物的销售短期
会有一定的投入而增长。管理费用方面，公司现在持续通过管理效率提升，未来有望保持相对稳定或略有下降。财务费用
方面，利息收入已能覆盖利息支出，在有息负债余额相对稳定的情况下，财务费用将维持低水平甚至可能有一定收益。研
发费用方面，仿制药研发费用支出会严格控制，创新药研发支出随临床推进会逐步增加，公司将根据临床获批进度不断更
新对于相关研发费用的预测。
Q：大健康业务目前核心品种销售和市场拓展情况如何？
A：科伦永年业务主要围绕“匠心”产品线展开，重点推进麦角硫因以及精氨酸 AKG的市场推广。截至目前，海内外
市场拓展工作正稳步推进，近期公司正在与相关协会合作，推动公司产品线品牌力提升。此外，公司已开展麦角硫因新食
品原料的申报工作，待获批后麦角硫因的宣传推广将具备更为有利的条件。
Q：请管理层介绍一下大输液行业格局及需求变化及展望。以及如何展望双腔袋等高附加值产品的放量情况及目标？
A：基础输液院内院外市场格局均基本稳定、相对平衡。随着分级诊疗的深入，等级医院略有提升；基层以预防保健
、家庭伴随服务为主，输液总量稳中有降。公司市场份额总体稳定，受益于营销变革、销售体系建设和创新赋能，在等级
医院份额略有提升。
粉液双室袋今年供不应求，产线产能爬坡等因素影响了部分供应。1-8 批集采续约中，有 4个产品新增获得集采身份
并拿到报量，未来有望提供增量。纳入国谈的粉液双室袋产品也不断增多，通过国谈合规准入和扩量，公司对明年产销有
效增长是有信心的。
Q：未来 2–3年 NDDS 平台的产品优先级和商业化梯队如何看？哪些品种有望成为规模较大的单品？从竞争壁垒、集
采风险和盈利能力来看，公司希望 NDDS业务最终形成怎样的收入和利润贡献？
A：NDDS重点产品中，已上市的、具有国谈身份、处于有效准入和正在上量品种包括：一是布比卡因脂质体，2026 年
上半年该产品同比增长274.37%，结合产品生命周期和国家集采节奏，该产品预计有较好销售推广窗口期；同时，随着 TO
P850 医院的小准入建设，该产品后续增长值得期待。二是棕榈酸帕利哌酮注射液，受国家政策支持，以及公司未来通过
准入持续赋能，预计形成新的增长点。三是存量产品注射用紫杉醇（白蛋白结合型）尽管价格下降较大，但用药人群广泛
，未来销量具备一定增长潜力。
Q：四川大容量注射液集采和国采 1-8 批续约的平均降幅如何？
A：四川联盟基础输液招标挂网价确实有一定的降幅，但公司通过降费增效、压缩中间环节等方式减小了对利润的影
响。在广东、四川、江西、云南等省份的先行探索中，已逐步形成基础输液现行价格中枢，预计未来其他省区会积极参考
现行价格。根据公司 1-8 批集采续约以及第 12 批集采情况分析，国家医保层面持续推进集采政策的优化完善，在保障
药品质量与供应稳定的基础上，对仿制药企业形成合理的利润预期引导。
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参与调研机构：22家
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2026-05-11│科伦药业(002422)2026年5月11日投资者关系活动主要内容
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四川科伦药业股份有限公司于2026年5月11日在成都首座万豪酒店举行投资者关系活动，参与单位名称及人员有Morga
nStanley、JPM，上市公司接待人员有销售负责人戈韬先生；科伦药物研究院总经理赵栋先生、副院长潘钧铸先，生、沈
利先生；科伦博泰副总经理兼首席战略官冯毅先生、首席财务官兼，董事会秘书周泽剑先生；川宁生物副总经理兼首席科
学家赵华先生、副总，经理兼董事会秘书顾祥先生；科伦永年销售负责人李兰兰女士。 查看原文
http://static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-05-14/1225308029.PDF
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参与调研机构：1家
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2026-04-15│科伦药业(002422)2026年4月15日投资者关系活动主要内容
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四川科伦药业股份有限公司于2026年4月15日在线上举行投资者关系活动，参与单位名称及人员有本次业绩说明会以
文字问答方式在进门财经召开（网址：https://s.comein.cn/69bmepuy），上市公司接待人员有科伦药业董事长刘革新先
生、董事/总经理刘思川先生、独立董事任世驰先生。 查看原文
http://static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-04-17/1225114870.PDF
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参与调研机构：29家
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2026-04-03│科伦药业(002422)2026年4月3日投资者关系活动主要内容
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四川科伦药业股份有限公司于2026年4月3日在线上举行投资者关系活动，参与单位名称及人员有长江证券、东方证券
、东海证券、东吴证券、广发证券、国海证券、国金证券、国联民生，上市公司接待人员有科伦药业副总经理兼财务负责
人赖德贵、副总经理兼董事会秘书冯昊、销，售负责人戈韬、准入负责人黄保战；科伦药物研究院总经理赵栋、副院长，
潘钧铸；川宁生物副总经理兼董事会秘书顾祥；科伦博泰证券事务代表余，航、科伦永年销售负责人李兰兰。 查看原文
http://static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-04-07/1225081377.PDF
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〖免责条款〗
1、本公司力求但不保证提供的任何信息的真实性、准确性、完整性及原创性等，投资者使
用前请自行予以核实，如有错漏请以中国证监会指定上市公司信息披露媒体为准，本公司
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