研报评级☆ ◇002436 兴森科技 更新日期：2026-11-07◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-11-05
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
────────────────────────────────────────────────
1周内 2 1 0 0 0 3
1月内 4 1 0 0 0 5
2月内 5 1 0 0 0 6
3月内 7 1 0 0 0 8
6月内 9 1 0 0 0 10
1年内 11 1 0 0 0 12
────────────────────────────────────────────────
【2.盈利预测统计】(近6个月)
┌──────────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┐
│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
├──────────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┤
│每股收益(元) │ 0.13│ -0.12│ 0.08│ 0.33│ 0.64│ 0.96│
│每股净资产(元) │ 3.14│ 2.90│ 3.15│ 3.42│ 3.99│ 4.88│
│净资产收益率% │ 3.96│ -4.02│ 2.52│ 9.77│ 16.61│ 20.74│
│归母净利润(百万元) │ 211.21│ -198.29│ 134.95│ 561.55│ 1082.92│ 1625.33│
│营业收入(百万元) │ 5359.92│ 5817.32│ 7194.62│ 9291.95│ 11775.93│ 14742.01│
│营业利润(百万元) │ 36.23│ -566.63│ -81.52│ 568.76│ 1307.34│ 2018.10│
└──────────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┘
【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
────────────────────────────────────────────────
2026-11-05 买入 维持 --- 0.46 0.95 1.58 浙商证券
2026-11-03 买入 维持 39.34 0.49 0.87 1.26 华泰证券
2026-11-02 增持 维持 37 0.44 0.58 0.72 浦银国际
2026-10-22 买入 首次 --- 0.31 0.84 1.23 东吴证券
2026-10-20 买入 维持 --- 0.30 0.52 0.78 长城证券
2026-09-07 买入 维持 --- 0.26 0.49 0.82 浙商证券
2026-08-27 买入 维持 44.31 0.26 0.43 0.66 华泰证券
2026-08-24 买入 维持 --- 0.30 0.83 1.19 开源证券
2026-05-24 买入 首次 --- 0.27 0.44 0.68 国海证券
2026-05-21 买入 维持 --- 0.23 0.42 0.66 长城证券
────────────────────────────────────────────────
【4.研报摘要】(近6个月)
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-11-05│兴森科技(002436)第三季度点评报告：BT载板利润加速释放，光模块PCB放量 │浙商证券 │买入
│推动业绩高增 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件
公司发布2026年三季度报告。2026年前三季度实现营业收入67.70亿元，同比增长26.00%；归母净利润4.39亿元，同
比增长233.70%；扣非归母净利润4.57亿元，同比增长207.35%。单三季度实现营业收入27.32亿元，同比增长40.32%，环
比增长23.10%；归母净利润3.28亿元，同比增长219.77%，环比增长257.74%；扣非归母净利润3.32亿元，同比增长225.89
%。
高端产品放量驱动毛利率显著提升，股份回购彰显长期发展信心
2026年前三季度，AI基础设施建设带动高端PCB需求快速增长，受益于此，公司光模块PCB产品实现核心客户的突破及
规模化交付；载板业务方面，CSP封装基板订单饱满，带动稼动率提升的同时，助力产品价格上涨。整体而言，公司前三
季度在实现产量大幅增长的同时，高附加值产品得以放量并实现了一定的规模效应，实现了产品结构的优化，叠加降本增
效的举措，整体盈利能力实现了持续改善，综合毛利率同比提升4.95pct.至24.81%，其中单三季度毛利率达到30.52%，同
比/环比+8.16pct./+8.11pct.，盈利能力的改善为公司未来利润的加速释放奠定基础。
此外，公司于2026年9月完成股份回购，累计回购257.81万股，回购金额约1亿元，拟用于后续股权激励或员工持股计
划，有望进一步完善中长期激励机制，强化核心团队利益绑定。
光模块PCB实现一线客户突破，高端产品放量推动盈利贡献持续提升
AI算力基础设施持续建设推动高速光模块需求增长，800G向1.6T升级进一步提升光模块PCB对精细线路、高密度互连
及制造良率的要求。公司依托mSAP先进制程及高精度制造能力，持续拓展国内外头部光模块客户。2026年前三季度，公司
光模块mSAP基板业务实现行业一线客户突破，上半年主要以产品导入和产能爬坡为主，三季度实现规模化交付，且在手订
单饱满，产品良率及交付维持在较高水平，是公司三季度收入和利润显著提升的重要驱动力，未来，随着800G需求持续增
长、1.6T产品渗透率提升，叠加客户采购份额扩大，公司光模块PCB业务有望持续扩大盈利贡献。
北京兴斐持续推进高端光模块PCB产品升级及客户拓展，依托现有产品及客户基础，进一步提升高速光模块产品交付
能力。宜兴硅谷持续推进产品结构调整及经营效率改善，前三季度受益于产品单价提升，经营业绩同比显著改善。公司于
2026年9月公告拟申请不超过4.78亿元新型政策性金融工具借款，用于广州兴森高阶HDI及mSAP工艺超高密PCB项目建设，
进一步完善高端PCB产能布局。我们认为，随着高端产品持续放量、传统PCB业务经营改善及新增产能建设推进，公司PCB
板块产品结构有望进一步优化，推动整体盈利能力持续提升。
BT载板量价齐升推动利润加速释放，ABF载板持续推进客户导入
近年来，公司持续推动CSP载板产品向多层板、难度板等高附加值方向拓展，通过产品结构优化增强盈利能力。今年
前三季度，受益于存储芯片行业景气度提升及主要客户采购份额扩大，公司CSP封装基板业务的订单相当饱满，产能利用
率处于较高水平，且产品价格顺利向上调整，收入和利润同比大幅提升。进入三季度，结构优化和产品涨价的效果进一步
显现，利润加速释放，CSP载板业务有望成为公司盈利持续增长的重要支撑。
FCBGA载板方面，公司目前尚未实现大批量生产，收入贡献占比仍较低，人工、折旧等费用投入对利润形成一定拖累
。公司已具备20层及以下FCBGA产品量产能力，产品良率持续改善，高层数及大尺寸产品在样品订单中的占比不断提升，
客户导入及样品交付有序推进。2026年前三季度，广州兴森持续亏损，少数股东权益有所下降。公司持续推进高端产品开
发及关键客户导入，推动样品订单向量产订单转化，FCBGA载板业务有望逐步实现规模化商业应用，为公司中长期成长提
供新的增长空间。
投资建议：考虑到公司第三季度业绩表现良好，CSP封装基板量价齐升、光模块mSAP基板业务加速放量，推动盈利能
力持续改善，我们上调公司盈利预测，预计2026—2028年营业收入分别为93.50亿元、131.49亿元和181.99亿元，对应归
母净利润分别为7.79亿元、16.22亿元和26.78亿元，当前市值对应的PE分别为60.47、29.06和17.60倍，维持公司“买入
”评级。
风险提示：1、全球宏观经济持续低迷，下游PCB行业需求不及预期；2、AI算力及存储行业需求增长不及预期，影响
公司光模块PCB及BT载板业务增长；3、ABF载板关键客户认证与导入进度低于预期；4、高端PCB及封装基板新增产能建设
、投产及爬坡进度不及预期；5、国际贸易政策、原材料价格及汇率波动风险；6、再融资事项进展不及预期风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-11-03│兴森科技(002436)载板业务实现量价齐升 │华泰证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
兴森科技发布三季报：26Q3单季度公司实现营收27.32亿元（yoy+40.32%，qoq+23.10%），归母净利3.28亿元（yoy+2
19.77%，qoq+257.74%）。2026年Q1-Q3实现营收67.70亿元（yoy+26.00%），归母净利4.39亿元（yoy+233.70%），扣非净
利4.57亿元（yoy+207.35%）。我们认为公司IC载板国产替代空间广阔，有望实现长期成长，维持“买入”评级。CSP封装
基板项目量价齐升，光模块mSAP实现客户突破2026.10.13公司发布三季度业绩预告，预计2026Q1-Q3公司实现归母净利润4
.0-4.3亿元，扣非净利润4.2-4.5亿元，公司前三季度实际归母净利润、扣非净利润均超预告上限。根据公司公告，26年
前三季度受益于AI基础设施建设驱动，PCB行业保持高景气度，公司实现营业收入平稳增长，盈利能力同比提升。其中，C
SP封装基板项目量价齐升，订单饱满，收入和利润同比大幅提升；光模块mSAP基板业务实现行业一线客户的突破，在手订
单饱满，良率和交付维持高水准，实现较大的收入和利润贡献。宜兴硅谷因产品结构调整和单价提升，经营业绩同比显著
改善，实现扭亏为盈。
盈利能力大幅改善，看好公司长期成长
26Q3公司PCB价格顺利向下游传导，同时产品结构调整带动盈利能力显著提升，26Q3单季度公司毛利率为30.52%，同
比+8.16pcts，环比+8.11pcts，单季度净利率为9.20%，同比+6.84pcts，环比+7.39pcts。公司9月发布员工持股计划（草
案）。2026-2028年解锁条件分别对应：2026年营业收入不低于80亿元人民币；2027年营业收入不低于100亿元人民币或20
26年和2027年累计营业收入不低于180亿元人民币；2028年营业收入不低于120亿元人民币或2026年、2027年和2028年累计
营业收入不低于300亿元人民币，彰显公司长期发展信心。
BT、ABF载板为公司后续核心增长点
公司CSP（BT）载板聚焦存储、射频两大方向并向汽车拓展，受益存储行业复苏与主要存储客户份额提升，订单饱满
、产能利用率高，公司6月发布定增预案，针对光模块、存储等高增长领域，拟新增年产12万平mSAP基板及月产2.5万平封
装基板产能。公司FC-BGA（ABF）载板已在技术能力、产能规模、产品良率层面做好量产准备，良率持续改善，客户导入
及样品交付按序推进，样品订单数量同比大幅增长且高层数、大尺寸产品占比持续提升；虽然ABF载板当前尚未进入大批
量生产，但随着公司全力拓展国内、海外客户，我们认为公司有望在后续的审厂、打样和量产环节获得机会。
盈利预测与估值
我们上调公司26-28年归母净利润至8.31/14.73/21.47亿元（较前值分别调整90.13%/99.28%/91.91%，三年复合增速
为151.51%），对应EPS为0.49/0.87/1.26元，上调盈利预测主要考虑到公司载板业务的盈利能力大幅改善。采用分部估值
，参考PCB业务可比公司平均20E27xPE、半导体业务可比公司平均27E6.2xPS(Wind&BBG)，半导体业务给予一定估值溢价，
主要考虑到兴森科技该业务国产替代逻辑较强，在低基数下有望较可比公司实现更高增速，给予PCB及其他业务/半导体业
务27E17xPE/13.0xPS，预计PCB及其他业务/半导体业务市值126/542亿元，目标价39.34元/股，维持“买入”评级。（前
值44.31元，对应PCB及其他业务/半导体业务27E27xPE/14.0xPS）。
风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；产能爬坡和技术升级慢于预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-11-02│兴森科技(002436)CSP量价齐升，光模块基板贡献增量 │浦银国际 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
我们维持兴森科技（002436.CH）“买入”评级，目标价人民币37元，潜在升幅29%。我们看好兴森科技在CSP量价齐
升与光模块基板放量推动下的盈利加速机遇，同时FCBGA后续放量有望进一步释放盈利弹性。
收入与利润增长提速，毛利率显著提升：2026年第三季度收入人民币27.32亿元（同比+40.3%、环比+23.1%），归母
净利润3.28亿元（同比+219.8%、环比+257.7%），扣非归母净利润3.32亿元（同比+225.9%）。毛利率升至30.5%，同比、
环比分别提升8.2、8.1个百分点。前三季度收入67.70亿元（同比+26.0%），归母净利润4.39亿元（同比+233.7%），较公
司预告上限4.30亿元高2.0%。扣非归母净利润4.57亿元（同比+207.4%），同样高于预告上限4.5亿元，增长主要来自经营
改善。
CSP与光模块基板贡献主要增量，FCBGA蓄积增长动能：1）CSP量价齐升：存储行业复苏、主要客户份额提升及产品向
多层、高难度升级，上半年CSP产能利用率维持高位、前三季度订单充足，量价齐升推动收入和利润同比显著增长。2）光
模块基板放量：前三季度mSAP（改良半加成法）基板突破行业一线客户，订单饱满，良率和交付保持高水平，已形成较大
收入及利润贡献。3）FCBGA盈利弹性待释放：上半年FCBGA尚未大批量生产，人工、折旧等费用投入3.29亿元，高层数、
大尺寸样品占比提升；三季报显示广州兴森仍亏损。客户导入、量产放量和稼动率提升有望摊薄固定成本，推动亏损收窄
。
资本开支提速，把握行业上行机遇：前三季度购建长期资产现金支出18.82亿元，同比增长167.8%。同期经营现金净
流入1.13亿元，留抵退税支持资金回笼。订单饱满为扩产提供需求支撑，资本投入与备货有助于提升交付能力，把握景气
上行机遇。
估值：我们看好CSP量价改善与光模块基板放量将支撑收入和毛利率预期上修。调整2026–2028年归母净利润预测至8
/10/12亿元（前值为3/9/11亿元）。上修摊薄每股收益（EPS）预测至0.44/0.58/0.72元（前值为0.19/0.51/0.67元）。
我们给予其2028年9倍PB，维持“买入”评级，目标价为37元，潜在升幅29%。
投资风险：传统PCB行业竞争加剧；主要原材料价格波动、供给紧张风险；FCBGA客户认证延迟、工厂稼动率低或良率
爬坡不及预期风险；先进封装技术路线发生重大变化；应收款回收困难、汇率波动及流动性风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-10-22│兴森科技(002436)AI驱动PCB千亿美元新周期，载板国产替代正当时 │东吴证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
国内PCB样板龙头，IC载板构筑长期成长护城河。公司以PCB制造起家，并沿产业链向半导体领域高附加值环节延伸，
形成“PCB＋半导体”双轮驱动的业务格局：PCB端覆盖刚性板、高阶HDI、柔性板及高速光模块板等，广泛服务于通信、
数据中心、消费电子、汽车电子与军工等领域；半导体端重点布局IC载板与半导体测试板，技术工艺由传统Tenting减成
法持续向mSAP、SAP等先进制程升级，精细线路与高密度互连的制造能力不断突破。
AI驱动千亿美元PCB新周期，高端品类领跑。AI基础设施建设已成为行业增长最强劲、最快速、最确定的核心引擎，
产业朝高性能、高层数、高精密度、高可靠性演进。根据Prismark数据，预计2025-2030年全球PCB行业市场规模将由851.
52亿美元增至1233.48亿美元，年复合增长率约7.7%；其中，18层及以上板产值将由49.28亿美元增至131.59亿美元，复合
增长率高达21.7%；载板将由148.91亿美元增至249.86亿美元，复合增长率10.9%；HDI板将由157.69亿美元增至244.90亿
美元，复合增长率9.2%。行业调整周期已经结束，复苏态势有望持续、内卷格局逐步缓和。
先进封装驱动IC载板增长，国产替代空间广阔。IC载板位于芯片与常规PCB之间，承担电气连接及保护、支撑、散热
功能，在2.5D/3D、Chiplet等先进封装趋势下成为PCB中增长最快的细分，可分为BT与ABF两类，2025年以来BT载板表现较
好、ABF载板逐步回暖。根据Prismark预测，全球载板销售额2026年约191.80亿美元（YoY+28.8%），2030年将达296.10亿
美元。用于服务器、存储的超高密度基板是全球载板市场主要增长动力，其市场规模将从2024年的22.35亿美元增长至202
9年的79.10亿美元，年复合增长率达28.8%。
盈利预测与投资评级：我们预测公司2026至2028年营业收入分别为102/134/168亿元，同比增速分别为42%/32%/26%；
归母净利润分别为5/14/21亿元，同比增速分别为285%/174%/47%。考虑公司作为国内PCB与IC载板领军企业，是A股少数同
时布局CSP与FCBGA的厂商，在HDI、光模块板及载板领域竞争力突出，深度受益AI算力、先进封装与国产替代，产品稀缺
性显著；同时随着载板业务逐步放量、产品结构持续优化，公司盈利能力有望稳步提升。首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：核心原材料短缺及涨价风险；FCBGA等高端基板客户认证及产能爬坡不及预期风险；下游需求不及预期与
产能集中释放、竞争加剧风险；汇率波动与海外经营风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-10-20│兴森科技(002436)海内外客户订单加速导入，产品结构持续改善 │长城证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：10月14日，公司发布2026年前三季度业绩预告。2026年前三季度，公司预计实现归母净利润4.00亿元-4.30亿
元，预计同比增长204.20%-227.02%；预计实现扣非后归母净利润4.20亿元-4.50亿元，预计同比增长182.43%-202.60%。
盈利能力持续提升，宜兴硅谷扭亏为盈。2026年前三季度，公司营业收入平稳增长，盈利能力同比提升。其中，CSP
封装基板项目量价齐升，订单饱满，收入和利润同比大幅提升；光模块mSAP基板业务实现行业一线客户的突破，在手订单
饱满，良率和交付维持高水准，实现较大的收入和利润贡献。宜兴硅谷因产品结构调整和单价提升，经营业绩同比显著改
善，实现扭亏为盈1。我们认为，随着核心业务量价齐升，未来盈利能力和经营质量有望继续向好。
半导体业务高速增长，海内外客户加速拓展。公司半导体业务持续聚焦技术提升和市场拓展。CSP封装基板业务聚焦
于存储、射频两大主力方向，并向汽车市场拓展，产品结构逐步向高附加值高单价的方向拓展。FCBGA封装基板项目已在
技术能力、产能规模和产品良率层面做好充分的量产准备，整体良率持续改善提升，客户导入及样品交付工作按序推进中
，样品订单数量同比实现大幅增长2。我们认为，随着订单逐步放量及产能利用率提升，有望进一步释放规模效应。
发布员工持股计划，彰显发展信心。公司于9月12日发布《2026年员工持股计划（草案）》。据公告，本次员工持股
计划设定公司层面业绩考核目标，其中：1）2026年营业收入不低于80亿元人民币；2）2027年营业收入不低于100亿元人
民币或2026年和2027年累计营业收入不低于180亿元人民币；3）2028年营业收入不低于120亿元人民币或2026年、2027年
和2028年累计营业收入不低于300亿元人民币。我们认为，员工持股计划有助于绑定核心团队，彰显公司发展信心。
盈利预测与投资评级：我们预测公司2026-2028年归母净利润为5.07/8.83/13.19亿元，当前股价对应PE分别为118/68
/46倍，随着公司产品持续升级，产能利用率的不断提升，我们看好公司未来业绩发展，维持“买入”评级。
风险提示：PCB市场竞争风险、PCB原材料价格波动风险、应收账款回收风险、新增产能消化风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-09-07│兴森科技(002436)中报点评：BT载板推升业绩成长，FCBGA、光模块板等高阶 │浙商证券 │买入
│产品蓄势待发 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：2026年上半年，公司实现营业收入40.38亿元，同比增长17.86%；归母净利润1.11亿元，同比增长283.27%；扣
非归母净利润1.25亿元，同比增长166.90%。其中，第二季度公司实现营业收入22.20亿元，同比增长20.23%；归母净利润
0.92亿元，同比增长371.53%；扣非归母净利润0.97亿元，同比增长142.40%。
半导体成为主要增长源，存储需求带动下，CSP载板放量推动盈利快速修复
2026年上半年，全球PCB产业呈现结构分化的强势反弹态势，AI相关领域保持较高景气度，PCB产品持续向高技术含量
和高附加值方向进阶。另一方面，上游原材料价格持续上涨和关键物料的供给不足对PCB行业形成了较大的成本压力。在
此背景下，CSP载板快速放量，半导体业务成为公司上半年最主要的增长来源。
2026H1公司半导体业务实现收入13.29亿元，同比增长59.92%，占营业收入比重由上年同期的24.26%提升至32.91%；
毛利率1.79%，同比改善18.57pct.，其中，IC封装基板业务实现收入12.09亿元，同比增长67.34%，毛利率-0.36%，同比
改善24.81pct.，已接近盈亏平衡。目前，FCBGA封装基板业务占比仍较小，收入主要由CSP封装基板业务贡献，受益于存
储芯片行业复苏及主要存储客户份额提升，公司CSP封装基板订单保持饱满、产能利用率处于较高水平，珠海兴科已经顺
利实现扭亏为盈，尽管原材料价格大幅上涨，公司通过产品涨价有效转嫁成本压力。近年来，对于CSP载板业务，公司致
力于将产品结构逐步向高附加值高单价的方向拓展，尤其是多层板和难度板，致力于通过产品结构优化增强盈利能力，未
来，CSP载板业务有望成为公司盈利持续成长的重要支撑。
FCBGA载板高层数及大尺寸产品占比不断提升，关键客户导入持续推进
现阶段FCBGA尚未实现大批量生产，收入贡献占比仍较低，2026H1包含人工、折旧、能源及材料在内的费用投入达3.2
9亿元，是载板业务毛利率仍为负数的主要原因，对净利润形成较大拖累。
公司FCBGA载板已在技术能力、产能规模和产品良率层面做好充分的量产准备：公司目前已具备20层及以下FCBGA产品
量产能力，低层板和高层板良率分别超过95%和90%，整体良率持续改善，客户导入及样品交付有序推进，样品订单数量同
比大幅增长，高层数和大尺寸产品在样品订单中的占比持续提升。产品状态相比此前更多处于产线建设、良率提升和客户
验证阶段，当前供样和产品规格进一步向量产要求靠拢，前路可期。
PCB基本盘保持平稳，高阶产品加速向AI高速互联延伸
2026H1公司PCB业务实现收入25.03亿元，同比增长2.23%，毛利率25.56%，同比下降0.76pct，整体保持平稳：（1）
宜兴硅谷受益于产品结构的持续优化，以及管理改善措施逐步显现，实现收入3.63亿元，同比增长1.80%，净利润812万元
，实现扭亏为盈；（2）欧洲市场的全面回暖，带动Fineline实现收入10.53亿元，同比增长26.46%，净利润1.01亿元，同
比增长33.31%；（3）北京兴斐受困于手机行业的淡季，叠加原材料价格上涨导致成本大幅增加，营业收入同比增长5.76%
至5.28亿元，净利润4690.57万元，同比下降45.18%。
考虑到行业整体向高技术含量和高附加值，公司产品能力持续向AI高速互联场景延伸：北京兴斐1.6T光模块产品板已
进入量产爬坡阶段，并同步推进多家客户验证导入；2026H1公司进一步开发高层正交背板、3.2TNPO光模块产品，并推进2
24G材料开发认证、薄介层材料验证及Viabond工艺生产转化。
投资建议：
预计2026-2028年营业收入分别为89.05亿元、112.50亿元和148.00亿元，对应归母净利润分别为4.35亿元、8.31亿元
和13.88亿元，当前市值对应的PE分别为130.58、68.37和40.93倍，维持公司“买入”评级。
风险提示：1、全球经济持续低迷，造成行业需求持续疲软，导致公司传统样板业务复苏节奏低于预期；2、ABF载板
关键客户认证与导入速度低于预期；3、本土存储类企业导入本土化材料意愿低于预期，导致BT载板的成长空间受限；4、
贸易政策等不可控因素导致我国国产载板的上游原材料受到供给端影响，本土化替代进程受到非理性因素干扰；5、再融
资事项进展不及预期风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-27│兴森科技(002436)封装基板业务进入高速放量阶段 │华泰证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
兴森科技是国内少数同时具备BT（CSP）载板、ABF（FC-BGA）载板与高阶mSAP光模块基板布局的民营载板龙头。公司
深度受益于存储超级周期驱动的BT载板量价齐升与AI驱动的ABF载板国产替代双主线，2026H1归母净利润同比+283.27%，
盈利拐点渐明。公司IC载板国产替代空间广阔，给予目标价44.31元，维持“买入”评级。
AI主导PCB结构性高景气，载板环节量价齐升+国产替代根据Prismark，26年全球PCB产值预计1019.5亿美元、同比+18
.8%。其中AI强相关的封装基板延续高景气，26年增速达28.8%。中长期看，Prismark将封装基板2030年规模上调至296.1
亿美元，27-30年CAGR为14.7%。我们认为封装载板受益于量价齐升+国产替代共振。全球载板产能集中于日本、韩国及中
国台湾地区，大陆份额较低，而当下CPU/GPU/ASIC需求旺盛，ABF载板供需缺口逐步扩大。BT载板受存储周期驱动，同样
呈现供需失衡下的涨价格局。在此背景下，具备成熟工艺的国产载板厂商有望充分受益于行业量价齐升与国产替代红利。
PCB业务整体平稳，ABF载板迈向量产拐点
26H1公司PCB收入25.03亿元、同比+2.23%，毛利率25.56%、同比-0.76pcts。分主体看：宜兴硅谷收入3.63亿元（同
比+1.80%）、净利润0.08亿元（同比+109.89%），实现扭亏；Fineline收入10.53亿元（同比+26.46%）、净利润1.01亿元
（同比+33.31%），受益于欧洲市场回暖；北京兴斐收入5.28亿元（同比+5.76%）、净利润0.47亿元（同比-45.18%），主
要受手机行业淡季影响。北京兴斐1.6T光模块产品板处于量产爬坡阶段，公司正加速研发玻璃基板、正交背板、3.2TNPO
光模块等产品。26H1半导体业务收入13.29亿元、同比+59.92%，毛利率1.79%、同比大幅提升18.57pcts。其中IC封装基板
收入12.09亿元、同比+67.34%。
BT、ABF载板为公司后续核心增长点
公司CSP（BT）载板聚焦存储、射频两大方向并向汽车拓展，受益存储行业复苏与主要存储客户份额提升，订单饱满
、产能利用率高，公司6月发布定增预案，针对光模块、存储等高增长领域，拟新增年产12万平mSAP基板及月产2.5万平封
装基板产能。公司FC-BGA（ABF）载板已在技术能力、产能规模、产品良率层面做好量产准备，良率持续改善，客户导入
及样品交付按序推进，样品订单数量同比大幅增长且高层数、大尺寸产品占比持续提升；虽然ABF载板当前尚未进入大批
量生产，但随着公司全力拓展国内、海外客户，我们认为公司有望在后续的审厂、打样和量产环节获得机会。
给予目标价44.31元，维持“买入”评级
我们预计公司26E-28E归母净利为4.4/7.4/11.2亿元。分部估值，参考PCB业务可比公司平均27E27xPE、半导体业务可
比公司平均27E6.9xPS(Wind&BBG)，半导体业务给予一定估值溢价，主要考虑到兴森科技该业务国产替代逻辑较强，在低
基数下有望较可比公司实现更高增速，给予PCB及其他业务/半导体业务27E27xPE/14.0xPS，预计PCB及其他业务/半导体业
务市值186/568亿元，目标价44.31元，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；产能爬坡和技术升级慢于预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-24│兴森科技(002436)2026半年报点评：2026Q2利润显著增长，mSAP及载板产能加│开源证券 │买入
│速扩充 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
2026H1利润同比大幅提升，盈利拐点已至，维持“买入”评级
2026年上半年公司实现营收40.38亿元，yoy+17.86%，实现归母净利润1.11亿元，yoy+283.27%，利润大幅增长，主要
得益于：①宜兴硅谷、广州兴科历史亏损主体扭亏，②PCB产品结构改善，封装基板在涨价、稼动率提升等因素催化下利
润率持续修复。2026Q2单季实现营收22.20亿元，yoy+20.23%，qoq+22.08%；实现归母净利润0.92亿元，yoy+371.53%，qo
q+389.54%，实现毛利率22.41%，yoy+2.88pct，qoq+3.24pct，二季度利润同环比显著增长。基于存储及光模块市场的高
增长需求，以及公司产能扩张节奏，我们上调公司2026、2027年利润预期，新增2028年利润预期，预计2026-2028年归母
净利润为5.16/14.08/20.21亿元（原值为4.39/5.83亿元），EPS为0.30/0.83/1.19元，当前股价对应PE为116.5/42.7/29.
7倍，维持“买入”评级。
PCB业务整体维稳，封装基板在BT基板带动下营收和利润率均显著增长
PCB业务：2026年上半年公司PCB业务实现营收25.03亿元，yoy+2.23%，毛利率为25.56%，yoy?0.76pct，传统PCB板块
增长偏缓，同时上游原材料价格压力较大，对整体利润率有压制。封装基板业务：2026年上半年公司封装基板业务实现营
收12.09亿元，yoy+67.34%，毛利率-0.36%，yoy+24.81pct，营收和利润率均显著增长，CSP基板订单饱满带动板块收入高
增，整体毛利率同比明显修复，ABF载板项目仍处于产能爬坡阶段，折旧、人工等费用依旧较高，板块整体尚未实现盈利
，但是整体良率持续改善提升，客户导入及样品交付工作按序推进中，样品订单数量同比实现大幅增长。
定增扩产在即，牟定mSAP及载板方向
公司发布定增预案，拟募集不超过39亿元用于高阶mSAP基板智能制造及产业化项目（一期）及集成电路封装基板项目
（三期）扩产，针对光模块、存储等高增长领域，拟新增年产12万平mSAP基板及月产2.5万平封装基板产能。
风险提示：下游需求不景气；竞争加剧风险；客户订单释放节奏不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-05-24│兴森科技(002436)公司动态研究：业绩修复明显，持续看好封装基板业务 │国海证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司业绩明显修复，经营效率提升。2025年公司实现营业收入71.95亿元，同比+23.68%；实现归母净利润1.35亿元，
实现扭亏为盈。受益于行业复苏，公司营业收入保持增长，归母净利润实现扭亏为盈，经营效率有所提升。2026Q1公司实
现营业收入18.18亿元，同比+15.10%；实现归母净利润0.19亿元，同比+100.00%。
PCB业务维持平稳发展。2025年公司PCB业务实现收入48.97亿元、同比+13.89%，毛利率25.26%、同比下降1.70pcts。
子公司宜兴硅谷实现收入7.84亿元、同比+27.24%，亏损9,876.96万元，管理改善措施逐步体现成效，2025年第四季度已
接近盈亏平衡，2026年有望实现盈利目标。Fineline实现收入16.66亿元、同比+15.7%，净利润1.60亿元、元、同比-1.38
%，净利润下降主要系汇兑损失叠加受地缘政治影响运输成本增加。北京兴斐实现收入9.37亿元、同比+8.83%，净利润1.2
9亿元、同比-5.42%，净利润下降主要受所得税费用增加影响。
半导体业务聚焦技术提升和市场拓展。2025年公司半导体业务（包括IC封装基板和半导体测试板业务）实现收入19.1
0亿元、同比48.62%，毛利率-9.28%，同比增长23.88pcts。其中，IC封装基板业务（含CSP封装基板和FCBGA封装基板）实
现收入16.70亿元、同比+49.71%，主要系CSP封装基板业务贡献，FCBGA封装基板业务占比仍较小；整体毛利率-16.06%、
同比+27.80pcts，毛利率为负主要系FCBGA封装基板项目尚未实现大批量生产，人工、折旧、能源和材料等费用投入较大
。
盈利预测和投资评级：兴森科技基于“将载板技术应用于高端PCB”的技术可行性，围绕FCBGA封装基板、UHD、内埋
器件、高频高速PCB等核心技术推广，力争实现AI核心赛道部分国内外标杆客户的量产突破，深化与国内外标杆客户基于
技术信任的可持续深入合作。我们预计公司2026-2028年营收分别为88.27、110.99、138.60亿元，同比分别+23%、+26%、
+25%，归母净利润分别为4.56、7.48、11.48亿元，同比分别+238%、+64%、+53%，2027-2028年对应PE分别为80、52倍。
首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动带来的风险、PCB市场竞争风险、应收账款风险、原材料价格波动风险、新增产能消化风险
。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-05-21│兴森科技(002436)净利润实现高速增长，持续攻坚海内外客户助力未来发展 │长城证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：4月24日，公司发布2025年报和2026年一季报。2025年，公司实现营业收入71.95亿元，同比增长23.68%；实现
归母净利润1.35亿元，同比增长168.05%；实现扣非后归母净利润1.41亿元，同比增长172.03%。2026年Q1，公司实现营业
收入18.18亿元，同比增长15.10%；实现归母净利润0.19亿元，同比增长100.00%；实现扣非后净利润0.28亿元，同比增长
308.32%。
PCB业务增长稳健，宜兴硅谷已接近盈亏平衡。2025年，受益于人工智能、高速网络、卫星通信等行业的高速发展，
以及消费电子、工业和医疗等行业的回暖，全球PCB行业呈现结构分化的强势反弹态势。公司PCB业务实现收入48.97亿元
，同比增长13.89%；毛利率为25.26%，同比下降1.70pct。子公司宜兴硅谷实现收入7.84亿元，同比增长27.24%；实现亏
损9,876.96万元，管理改善措施逐步体现成效，第四季度已接近盈亏平衡，公司预期2026年有望实现盈利目标。Fineline
实现收入16.66亿元，同比增长15.7%；净利润实现1.60亿元，同比下降1.38%，主要因为汇兑损失叠加受地缘政治影响运
输成本增加。北京兴斐实现收入9.37亿元，同比增长8.83%；净利润实现1.29亿元，同比下降5.42%，主要受所得税费用增
加影响。
半导体业务实现高速增长，海内外客户加速拓展。公司半导体业务实现收入19.10亿元，同比增长48.62%。其中，IC
封装基板业务实现收入16.70亿元，同比增长49.71%，主要因为CSP封装基板业务贡献，FCBGA封装基板业务占比仍较小；
整体毛利率为-16.06%、同比增长27.80pct，毛利率为负主要因为FCBGA封装基板项目尚未实现大批量生产，人工、折旧、
能源和材料等费用投入较大。CSP封装基板业务聚焦于存储、射频两大主力方向，并向汽车市场拓展，产品结构逐步向高
附加值高单价的方向拓展，尤其是多层板和难度板，致力于通过优化产品结构增强盈利能力。受益于存储芯片行业复苏和
主要存储客户的份额提升，公司CSP封装基板业务订单饱满、产能利用率逐季提升，整体收入实现较快增长，现阶段已启
动新一轮投资扩产。FCBGA封装基板项目已在技术能力、产能规模和产品良率层面做好充分的量产准备，整体良率持续改
善提升，客户导入及样品交付工作按序推进中，样品订单数量同比实现大幅增长，且样品订单中高层数和大尺寸产品的比
例在持续提升，为后续量产奠定坚实基础。2025年，FCBGA封装基板项目整体费用投入为6.62亿元，对净利润形成较大拖
累。2026年，公司在全力拓展国内客户的基础之上，将持续攻坚海外客户，努力争取后续的审厂、打样和量产机会。
盈利预测与投资评级：我们预测公司2026-2028年归母净利润为3.81/7.14/11.13亿元，当前股价对应PE分别为149/79
/51倍，随着公司产品持续升级，产能利用率的不断提升，我们看好公司未来业绩发展，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争风险、原材料价格波动风险、应收账款回收风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
──────┬──────────────────────────────────────────────
2026-05-08│兴森科技(002436)2026年5月8日投资者关系活动主要内容
──────┴──────────────────────────────────────────────
本次业绩说明会采取文字问答方式与投资者进行交流，2025 年度业绩说明会主要内容整理如下：
1、兴森管理层，你们好，请问：（1）北京兴斐是否有关于 1.6T 光模块方面基板的研发和生产？（2）CSP 封装基
板的新一轮扩产的投资金额和新增产能分别是多少？（3）FCBGA 封装基板 2026 年的订单情况？（4）子公司宜兴硅谷在
2026 年 1季度的盈亏情况？（5）ATE 半导体测试板方面，与与深南电路、沪电股份、明阳电路等相比兴森的优势有哪
些？（6）玻璃基板和卫星通信 PCB 的研发进展？谢谢
答:尊敬的投资者，您好！（1）北京兴斐 1.6T 光模块产品板目前正处于量产爬坡阶段，并在同步开展多家客户的验
证导入工作。（2）CSP封装基板扩产计划将视市场情况及订单情况分期建设，具体情况请关注后续相关公告。（3）FCB
GA 封装基板 2026 年的订单情况请关注后续定期报告。（4）宜兴硅谷 2026 年第一季度已经扭亏为盈。（5）目前
公司 ATE半导体测试板业务订单饱满，公司专注于提升自身技术能力、产品良率、准交率和整体运营管理能力，更好地服
务于现有客户，实现可持续发展。（6）公司玻璃基板研发项目有序推进中，主要集中于工艺能力研究和设备评估方面进
行开发，目前处于技术储备阶段并已成功研制出样品，后续进展将视市场需求情况适时调整。卫星通信 PCB 业务方面，
公司目前已完成技术储备并进行小批量量产。感谢您的关注。
2、请问 FCBGA 封装基板项目量产进度？满产后稳态利润率能达到多少？谢谢
答:尊敬的投资者，您好！公司 FCBGA 封装基板项目市场拓展、客户认证均按计划稳步推进中，具体业务情况请关注
后续定期报告。感谢您的关注。
3、请问：（1）2025 年 18 层及以上 PCB 板、HDI 板的收入占比及增速？（2）今年以来传统多层 PCB 板和柔性板
的复苏进展和价格趋势？是否也因高端产品价格上涨而出现价格上涨？谢谢
答:尊敬的投资者，您好！广州兴森快捷电路科技有限公司以 PCB 样板快件、CSP 封装基板和 ATE 半导体测试板业
务为主，宜兴硅谷电子科技有限公司以高多层 PCB 量产业务为主，北京兴斐电子有限公司以 HDI 板量产业务为主，2025
年经营数据请查阅公司年报。2026 年 PCB 行业整体景气度较好，但面临部分核心原材料短缺和涨价的影响，阶段性影
响盈利水平，公司会根据实际情况与客户协商调整产品价格。感谢您的关注。
4、尊敬的公司领导，公司2025年报披露IC封装基板销售达到了16.7亿，同比增长近 50%，其中主要是 CSP 封装基板
贡献，公司已经启动新一轮投资扩产。请问，珠海兴科项目上一轮扩产是否已经达产？目前公司CSP 基板的总产能是否为
5万平/月？新一轮扩产大概产能能提升多少？谢谢答复！
答:尊敬的投资者，您好！珠海兴科 2025 年扩产的 1.5 万平方米/月产能处于爬坡阶段，爬坡进展较快。目前公司
CSP 封装基板的总产能为 5万平方米/月，公司扩产计划将视市场情况及订单情况分期建设，具体情况请关注后续相关公
告。感谢您的关注。
5、尊敬的公司领导，请问公司珠海 FCBGA 和广州 FCBGA 项目的产品定位，参数规格，应用领域和量产计划有何异
同？谢谢！
答:尊敬的投资者，您好！珠海 FCBGA 封装基板项目原计划为中试线，广州 FCBGA 封装基板项目为大批量量产线，
两个工厂的产品定位、参数规格、应用领域无明显差异，仅建成时间有先后、产能规模不一样。感谢您的关注。
6、公司目前 ABF 载板有批量订单么？
答:尊敬的投资者，您好！公司 FCBGA 封装基板目前处于小批量生产阶段，不同客户进展不同，大批量量产的进度主
要取决于行业需求恢复状况、客户自身的量产进展及其供应商管理策略。感谢您的关注。
7、子公司宜兴硅谷聚焦高多层 PCB 板，但由于产品结构不佳及产能利用率不足，2025 年依然处于亏损状态，请问
管理层对宜兴硅谷是否有具体的止损时间表？如果继续亏损，是否会考虑剥离或关停这部分业务？
答:尊敬的投资者，您好！宜兴硅谷 2026 年第一季度已经扭亏为盈。公司将持续优化生产工艺、提升自身良率水平
和交付能力，调整客户和产品结构，并加大力度拓展海外市场，争取进一步提升经营业绩。感谢您的关注。
8、公司目前 fcbga 载板和 bt 载板的最新稼动率是什么水平？对比25 年底有进一步提升吗？
答:尊敬的投资者，您好！公司 FCBGA 封装基板项目目前处于小批量生产阶段，CSP 封装基板产能利用率处于高位，
公司将视市场情况及订单情况分期启动扩产。感谢您的关注。
9、目前 fcbga 的平均出货价是多少钱/平方米？如果不方便回答的话方便透露目前 fcbga 载板出货的平均层数吗？
答:尊敬的投资者，您好！公司 FCBGA 封装基板的价格视产品类型有所差异，定价主要取决于产品的层数、尺寸和特
殊技术要求等。目前公司具备 20 层及以下产品的量产能力。感谢您的关注。
10、公司认为自己在 BT 载板市场的竞争力与深南电路等友商相比，短板到底在哪里？
答:尊敬的投资者，您好！与国内外头部载板同行相比，公司 BT 载板业务规模较小，规模效应尚未充分显现。目前
载板行业景气度显著提升，公司在手订单饱满，公司将通过扩充产能规模、提升技术能力、改善良率和交期等提升客户满
意度，加强与战略客户的合作深度与广度，进一步提升公司 BT 载板业务的规模和竞争力。感谢您的关注。
11、贵司 1 季报表示“因子公司亏损预计未来无法弥补不再递延所得税”，亏损子公司是指兴森半导体吗，如果是
的话否意味着 FCBGA 业务放量不及预期？另外贵司25年年报中提到FCBGA样品订单同比大幅提升，且高层板占比也在提升
，但为什么 25 年广州兴森半导体的收入只有2700 万，比 24 年 3500 万还低？是因为订单-收入确认之间存在时间差吗
？
答:尊敬的投资者，您好！亏损子公司指珠海兴森半导体有限公司。2023-2025 年期间，公司 FCBGA 封装基板项目的
整体经营不及预期，对公司净利润形成较大拖累。FCBGA 封装基板业务的量产订单导入需要经历工厂审核----样品导入--
--可靠性验证----量产订单下达等过程，同时也与行业供需关系、客户量产进展、供应商管理策略等高度相关。感谢您的
关注。
12、是否有拿下国际顶尖大厂（如英伟达、AMD 等）的实质订单？
答:尊敬的投资者，您好！公司正在努力拓展海外客户，争取实现重点产品的订单突破。感谢您的关注。
13、邱总好，贵司在 mSAP、SAP 工艺上有深厚积累，据悉 800G 和1.6T 光模块 PCB 需要用到这类升级技术，请问
贵司在这类产品上是处于什么进度？是送样中，小批量还是已经进入放量？
答:尊敬的投资者，您好！光模块业务是公司 2026 年的工作重心之一，北京兴斐 1.6T 光模块产品板目前处于量产
爬坡阶段，并在同步开展多家客户的验证导入工作。感谢您的关注。
14、公司产品有没有向英伟达供货？
答:尊敬的投资者，您好！公司正在努力拓展海外客户，争取实现重点产品的订单突破。感谢您的关注。
15、尊敬的公司领导，可否披露一下 FCBGA 载板最新的可稳定量产的层数、尺寸、线宽线距和对应良率？
答:尊敬的投资者，您好！目前公司具备 20 层及以下产品的量产能力，产品最小线宽线距达 9/12um，最大尺寸为 1
20*120mm，低层板良率超 95%，高层板良率超 90%。感谢您的关注。
16、目前 ABF 载板良率怎么样？
答:尊敬的投资者，您好！公司 FCBGA 封装基板低层板良率超 95%，高层板良率超 90%。感谢您的关注。
17、公司 pcb 业务方面在 800g 和 1.6t 光模块的 pcb 有批量出货吗，其他的 pcb 方面服务器相关 pcb 占总体 p
cb 的比例是多少？
答:尊敬的投资者，您好！光模块业务是公司 2026 年的工作重心之一，北京兴斐 1.6T 光模块产品板目前处于量产
爬坡阶段，并在同步开展多家客户的验证导入工作。公司 PCB 产品下游应用领域包括通信、消费电子、工控、医疗、安
防等行业，客户集中度低，服务器相关 PCB 业务营收占比较小。感谢您的关注。
─────────────────────────────────────────────────────
〖免责条款〗
1、本公司力求但不保证提供的任何信息的真实性、准确性、完整性及原创性等，投资者使
用前请自行予以核实，如有错漏请以中国证监会指定上市公司信息披露媒体为准，本公司
不对因上述信息全部或部分内容而引致的盈亏承担任何责任。
2、本公司无法保证该项服务能满足用户的要求，也不担保服务不会受中断，对服务的及时
性、安全性以及出错发生都不作担保。
3、本公司提供的任何信息仅供投资者参考，不作为投资决策的依据，本公司不对投资者依
据上述信息进行投资决策所产生的收益和损失承担任何责任。投资有风险，应谨慎至上。
|