研报评级☆ ◇002532 天山铝业 更新日期：2026-04-15◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-04
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 9 4 0 0 0 13
2月内 9 4 0 0 0 13
3月内 9 4 0 0 0 13
6月内 9 4 0 0 0 13
1年内 9 4 0 0 0 13
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.47│ 0.96│ 1.04│ 1.88│ 2.08│ 2.24│
│每股净资产(元) │ 5.18│ 5.77│ 6.39│ 7.38│ 8.41│ 9.49│
│净资产收益率% │ 9.15│ 16.61│ 16.29│ 25.31│ 24.80│ 23.74│
│归母净利润(百万元) │ 2205.31│ 4455.41│ 4817.85│ 8688.89│ 9639.11│ 10381.31│
│营业收入(百万元) │ 28974.77│ 28089.43│ 29502.15│ 35994.40│ 38440.53│ 39736.48│
│营业利润(百万元) │ 2641.71│ 5219.20│ 5593.76│ 10124.56│ 11241.74│ 12105.78│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-04-04 增持 维持 --- 2.02 2.16 2.18 国信证券
2026-04-04 增持 维持 24.94 --- --- --- 中金公司
2026-04-03 买入 维持 --- 1.89 1.99 2.15 东莞证券
2026-04-03 增持 维持 --- 1.77 1.96 2.12 平安证券
2026-04-02 买入 维持 --- 2.01 2.30 2.55 中邮证券
2026-04-02 买入 维持 --- 1.73 1.89 2.09 华安证券
2026-04-01 买入 维持 --- 2.00 2.17 2.26 国联民生
2026-03-31 增持 维持 21.5 1.95 2.14 2.28 华创证券
2026-03-30 买入 维持 --- 1.51 1.69 1.78 德邦证券
2026-03-30 买入 维持 --- 1.97 2.20 2.30 银河证券
2026-03-30 买入 维持 --- 1.79 2.17 2.54 国盛证券
2026-03-29 买入 维持 --- 1.96 2.29 2.56 国海证券
2026-03-29 买入 维持 --- 1.92 2.03 2.10 国金证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-04-04│天山铝业(002532)受益于铝价上涨，盈利能力大幅提升 │国信证券 │增持
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2025年归母净利润同比增长8%。2025年归母净利润48.2亿元，同比增长8.1%；经营性净现金流80.5亿元，同比增长54
.3%；同时公司公布2026年一季度业绩预告，2026Q1归母净利润22.0亿元（同比+108%，环比+49%）。2025年受高价铝土矿
库存影响，公司氧化铝成本抬升，随着高价铝土矿库存大部分已消化，公司氧化铝成本年内逐步下降。2026年一季度铝均
价24000元/吨，环比增加2500元/吨，叠加氧化铝成本下降，公司业绩大幅增长。
主要产品产量：公司利于闲置指标，在新疆新建24万吨电解铝，已经实现部分通电投产，达产后公司电解铝产量将达
到140万吨。2025年公司氧化铝产量252万吨基本满产，电解铝产量118.6万吨，阳极碳素产量58.5万吨，从产业链配套角
度来看，实现了原料自给自足，并且原料无需大量外销，公司盈利不随原材料价格波动而波动，使公司盈利稳定性在业内
居前。
经营性净现金流强劲，降低资产负债率。2025年公司经营性净现金流达到80.5亿元，借助强劲现金流，公司逐步降低
财务费用。截至2025年末，公司带息债务130亿元，比年中下降12亿元；资产负债率从期初53%降至45%。2025年财务费用4
.7亿元，同比减少了2.4亿元，未来有望进一步下降。
资源端继续发力。公司已获得广西孟麻街-南坡铝土矿采矿权证，即将进入开采阶段。该矿累计查明（保有）铝土矿
净矿石资源量965.28万吨，年开采规模100万吨。国外资源方面，收购的几内亚铝土矿公司年产500-600万吨，已进入全链
条运营阶段，2025年已开采100万吨，铝土矿陆续发运回国。随着自有铝土矿放量，公司氧化铝成本将进一步下降，抵御
产业链价格波动的能力进一步提高。
风险提示：铝价下跌风险，海外项目进度不及预期风险。
投资建议：维持“优于大市”评级
假设2026-2028年铝现货价格为23500元/吨，氧化铝价格为2700元/吨，预焙阳极价格5500元/吨，预计2026-2028年归
母净利润93.7/100.0/100.1亿元，同比增速94.4/6.8/0.7%；摊薄EPS分别为2.02/2.16/2.18元，当前股价对应PE分别为8.
5/8.0/7.9x。公司全产业链一体化配套，抵御原材料价格波动风险，将受益于行业高景气周期，同时启动闲置电解铝产能
指标建设，并进一步加强铝土矿资源保障能力，维持“优于大市”评级。
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2026-04-04│天山铝业(002532)盈利再创历史最佳水平，高分红彰显投资价值 │中金公司 │增持
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2025年业绩及1Q26业绩预告符合我们预期
公司2025年营收295.0亿元，同比+5.0%，归母净利润48.2亿元，同比+8.1%。4Q25归母净利润14.8亿元，同环比+7.7%
/+17.6%。1Q26公司预计归母净利润22.0亿元，同比+107.9%。公司2025年业绩及1Q26业绩预告符合我们预期。
铝产品量价齐升助力公司2025年盈利再创历史最佳水平。从产量看，公司电解铝产量118.6万吨，同比+0.8%；氧化铝
产量251.5万吨，同比+10.4%。1Q26公司140万吨电解铝能效提升项目部分产能释放，电解铝产销量同比+10.0%。从价格看
，2025年铝价同比+4.0%，1Q26铝价+17.0%。从利润看，公司电解铝生产成本同比-6.7%，单吨电解铝盈利水平+41.9%。
资产结构持续优化，高分红彰显投资价值。2025年公司负债率继续创上市以来新低，降至45.4%，同比-7.3ppt；财务
费用同比-33.6%；经营性现金流净额同比+54.3%，突破80亿元。2025年分红率提升至52.4%，同比+11.0ppt。
发展趋势
上下游一体化布局继续强化，在地缘冲突背景下，有望受益于铝价上行以及突出的原料和能源保障能力。从上游看，
广西铝土矿项目公司计划2026年进入实质性开采阶段；几内亚铝土矿项目已进入生产开采阶段并持续发运回国；公司在印
尼项目间接获得三个铝土矿开采权，并配套规划200万吨/年氧化铝产能，目前一期项目已进入设计及土建场平阶段。从中
游看，公司计划在2026年将电解铝产能提升至140万吨/年。从下游看，江阴基地16万吨/年铝箔项目已投产并处于产能爬
坡期，产品覆盖动力电池及消费电子等领域。我们认为，公司全产业链闭环已初步成型，叠加氧化铝和自备电厂的配套，
成本优势及抗风险能力突出。
盈利预测与估值
我们维持盈利预测基本不变，当前股价对应2026/2027年7.6/7.0xP/E。我们维持跑赢行业评级，维持目标价24.94元
基本不变，对应2026/2027年11.0/10.1xP/E，较当前股价有44%的上行空间。
风险
产品价格大幅波动，地缘政治风险加大，需求不及预期。
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2026-04-03│天山铝业(002532)2025年年报点评：主营产品量价齐升奠定开门红 │东莞证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报，2025年全年，公司实现营业收入295.02亿元，同比增长5.03%；实现归母净利润48.18亿
元，同比增长8.13%。
点评：
电解铝产销量同比增长，公司2026Q1业绩大增。单季度来看，公司2025Q4实现营业收入71.81亿元，同比-1.55%，环
比+2.68%；实现归母净利润14.78亿元，同比+7.75%，环比+17.65%；实现扣非归母净利润14.60亿元，同比+8.30%，环比+
17.85%。公司预计2026年第一季度实现归母净利润22亿元，同比大增107.92%，实现扣非归母净利润21.85亿元，同比大增
110.45%。公司2026Q1业绩大增主要因140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目部分产能投产，电解铝产销量同比增长约10%
；同时，电解铝产品销售价格同比上涨约17%，叠加生产成本同比有所下降，量价协同发力，实现全年良好开局。
公司主要产品产量再创新高，电解铝板块盈利水平进一步提升。2025年，公司生产经营再创佳绩，电解铝产量、氧化
铝产量、自发电量、铝箔产量等再创历史新高。全年电解铝产量118.58万吨，同比增加约0.84%；氧化铝产量251.54万吨
，同比增加10.38%；公司自发电机组运行良好，全年发电超139亿度，同比增加约1%。2025年，公司自产电解铝平均销售
价格约为20600元/吨（含税），同比上升约4%，毛利率为30.46%，电解铝生产成本同比下降约7%，其中自发电成本同比下
降约23%，外购电成本同比下降约17%，销售价格上涨叠加成本下降，电解铝板块盈利水平进一步提升。
深化铝产业链一体化布局，产能释放值得期待。公司持续推进电解铝绿色低碳能效提升项目，140万吨电解铝绿色低
碳能效提升项目首批电解槽已正式通电启槽，剩余部分计划2026年上半年投产，届时公司电解铝产能将提升至140万吨/年
，铝液综合交流电耗将达到行业领先水平，绿色电力占比将进一步提升。当下，随着新能源需求爆发以及中东地缘冲突加
剧供应风险，全球铝行业供需缺口进一步扩大，或推动铝价震荡上行。公司持续完善从铝土矿、氧化铝到电解铝、高纯铝
、铝箔的完整产业链，通过自备电厂和预焙阳极的自产自用，实现关键原材料的自给自足，随着铝价上行以及公司产能继
续释放，公司业绩增长值得期待。
投资建议：预计公司2026—2027年的每股收益分别为1.89元和1.99元，对应4月2日收盘价的PE分别为9.50和9.02倍，
维持对公司的买入评级。
风险提示：宏观经济波动风险；环保及安全生产风险；原材料价格波动风险；行业竞争风险；下游需求不及预期的风
险。
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2026-04-03│天山铝业(002532)铝价上涨业绩增长，成长空间打开 │平安证券 │增持
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事项：
公司发布2025年年报，2025年公司实现营收295.0亿元，yoy+5%；实现归母净利润48.2亿元，yoy+8.1%；归母扣非净
利润46.6亿元，yoy+8.2%。公司2025年度拟每10股派发现金红利2.5元（含税）。
平安观点：
铝价上涨，公司盈利能力提升。2025年公司自产电解铝平均售价20600元/吨（含税），同比上涨约4%。电解铝生产成
本同比下降约7%，其中自发电成本同比下降约23%，铝价上涨成本下降，公司盈利能力同步改善，2025年全年公司毛利率2
4.4%，同比提升1.13个百分点，电解铝业务毛利率达30.46%。公司全年净利率16.33%，同比提升0.47个百分点。产量方面
，公司2025年全年电解铝产量118.6万吨，同比增加约0.84%；氧化铝产量251.5万吨，同比增加10.38%。
新增产能预计逐步释放，一体化优势持续。公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目首批电解槽正式通电启槽，剩
余部分计划2026年上半年投产，公司电解铝产能将提升至140万吨/年。上游方面，公司已间接获得三个印尼铝土矿开采权
，为氧化铝项目提供充足的原材料供应保障，相较于市场价格具有较大成本优势。同时境外子公司在印尼规划建设200万
吨氧化铝生产线，其中一期100万吨被列入印尼国家战略项目清单。下游产能布局方面，公司石河子坯料生产基地具备18
万吨年产能，江阴铝箔深加工基地具备16万吨年产能，随着良率及产量提升，2026年有望实现全面达产。公司持续深化电
解铝产业链各主要环节布局，一体化优势持续放大，成长空间进一步打开。
投资建议：国内及海外铝供应刚性逐步凸显，铝价或进入长周期景气通道。由于海外地缘影响，铝价波动较大，调整
公司盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为82.0、90.9、98.3亿元（原2026-2027预测值为56.1、66.6亿元）。对应PE
为10.1、9.1、8.5倍，公司作为一体化发展的优质铝企，有望充分受益于铝价提升，维持“推荐”评级。
风险提示：（1）项目进度不及预期。若当前在建项目进展超预期缓慢，则可能会影响公司未来业绩增长节奏。（2）
下游需求不及预期。若受终端影响需求出现较大程度收缩，公司产品销售或一定程度受到影响。（3）行业竞争加剧。行
业竞争大幅加剧或导致公司产品销量不及预期。
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2026-04-02│天山铝业(002532)扩产顺利推进，成本优势助力业绩充分释放 │中邮证券 │买入
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公司发布25年年报，实现归母净利润48亿元
2025年，公司年度实现总营业收入295亿元，同比增长5%；实现归母净利润48亿元，同比增长8%；实现经营性净现金
流81亿元，同比增长54%；2025年度，公司预计现金分红和股份回购总额27亿元，占本年度净利润的比例56.55%。
2026Q1，公司预计归母净利润为22亿元，同比108%，再创佳绩。
产量：电解铝扩建稳步推进，2026年贡献部分增量
2025年，公司生产经营再创佳绩，电解铝产量、氧化铝产量、自发电量、铝箔产量等再创历史新高。全年电解铝产量
118.58万吨，同比增加约0.84%；氧化铝产量251.54万吨，同比增加10.38%；公司自发电机组运行良好，全年发电超139亿
度，同比增加约1%；阳极碳素产量58.46万吨，同比增加6.5%；加工板块方面，高纯铝产量2.23万吨，同比减少20.64%；
铝箔及铝箔坯料产量17.69万吨，同比增加283.73%。
25年末，公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目部分电解槽完成通电启槽，剩余部分计划2026年上半年投产，届
时公司电解铝产能将提升至140万吨/年，预计2026年公司电解铝产量达到135万吨以上，2027年有望达到140万吨。
资源布局亟待释放，全球化徐徐展开
印尼铝土矿:公司已间接获得三个铝土矿开采权。该等矿权位于印度尼西亚西加里曼丹省桑高区,矿区总占地面积合计
约3万公顷，总勘探面积达25.90万公顷，目前正在进行三个矿区的详细勘探工作，并逐渐开展采矿作业，开采规模将根据
公司项目进展或市场需求进行合理规划，为氧化铝项目提供充足的原材料供应保障，成本相较市场价格将有较大的优势。
印尼氧化铝:公司境外子公司计划投资15.56亿美元在印尼规划建设200万吨氧化铝生产线，分两期建设，其中一期100
万吨被列入印尼国家战略项目清单。项目已取得印尼环评审批并可享受投资企业所得税减免的优惠政策。目前项目各项工
作有序推进中。
几内亚铝土矿:目前该项目已进入生产开采阶段，所产铝土矿陆续发运回国，后续公司将逐步提升产能和运力,保障公
司获得持续稳定且低成本的上游原料。
盈利预测
我们预计2026-2028年，公司电解铝产量逐步释放，电解铝价格稳中有升，预计归母净利润为92.93/106.34/118.07亿
元，YOY为93%/14%/11%，对应PE为8.92/7.79/7.02。公司产业链一体化布局完善，受益新疆能源价格较低，成本优势明显
，海外资源端具备成长性，同时电解铝新增产能落地增厚远期利润。综上，维持“买入”评级。
风险提示：
电解铝价格超预期下跌，公司项目进度不及预期。
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2026-04-02│天山铝业(002532)新增产能释放，电解铝量价齐增 │华安证券 │买入
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公司发布2025年年报和2026年一季度业绩预告
天山铝业2025年实现营收295.02亿元，同比+5.03%；实现归母净利润48.18亿元，同比+8.13%。单25Q4实现营收71.81
亿元，同比-1.55%，环比+2.68%；实现归母净利润14.78亿元，同比+7.75%，环比+17.65%。根据一季报预告，公司26Q1预
计实现归母净利润22亿元，同比+107.92%，环比+48.85%。
氧化铝价格筑底，电解铝量价齐增
公司2025年自产铝锭收入190.49亿元（同比+1.53%），氧化铝收入68.27亿元（同比-6.66%），铝箔及铝箔坯料收入2
2.91亿元（同比+354.68%）。
量：公司2025年电解铝产量118.58万吨（同比+0.84%），氧化铝产量251.54万吨（同比+10.38%），高纯铝产量2.23
万吨（同比-20.64%）铝箔及铝箔坯料产量17.69万吨（同比+283.73%）。
价：2025年公司自产电解铝平均销售价格约为2.06万元/吨（含税），同比+4%；自产氧化铝平均销售价格约为3400元
/吨（含税），同比-14%，2025年12月31日和2026年4月1日国内氧化铝均价分别为2697和2782元/吨，价格企稳回升，氧化
铝价格下跌的影响有限。
26Q1，公司140万吨电解铝项目部分投产，电解铝产销量同比增长约10%，铝价上行带动电解铝产品销售价格同比上涨
约17%，电解铝板块延续量价齐增。
增量项目有序推进
公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目首批电解槽正式通电启槽，剩余部分计划2026年上半年投产。印尼项目积
极推进落地：铝土矿勘探工作有序推进，勘探结果较为理想；氧化铝项目已取得印尼环评审批并可享受投资企业所得税减
免的优惠政策。铝箔项目随着良率及产量提升，今年有望实现全面达产。
投资建议
我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为79.95/87.62/96.74亿元（前值为2026-2027年分别为56.33/66.72亿元，
考虑铝价上行上调），对应PE分别为10.36/9.46/8.56倍，维持“买入”评级。
风险提示
电解铝和氧化铝价格大幅波动；能源成本大幅波动；产能释放不及预期；铝箔下游需求下滑等。
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2026-04-01│天山铝业(002532)2025年年报及26Q1业绩预告点评：业绩高速增长，期待新增│国联民生 │买入
│产能释放 │ │
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事件：公司发布2025年年报及26Q1业绩预告。1）业绩：25年公司实现营收295.0亿元，同比+5.0%，归母净利润48.2
亿元，同比+8.1%，扣非归母净利润46.6亿元，同比+8.2%。单季度看，25Q4营收71.8亿元，同比-1.6%，环比+2.7%，归母
净利14.8亿元，同比+7.8%，环比+17.7%，扣非归母净利14.6亿元，同比+8.3%，环比+17.9%。26Q1预计实现归母净利22.0
亿元，同比+107.9%，环比+48.6%，扣非归母净利21.9亿元，同比+110.5%，环比+50.0%；2）分红：2025年度拟每10股派
发现金红利2.5元（含税），加上中期和三季度分红，25年现金分红合计25.2亿元（含税），分红率52.4%，同比+11.0pct
，对应3月31日收盘价的股息率为3.1%。
电解铝盈利能力明显提升，新增产能逐步释放。1）量：25年公司电解铝产量118.6万吨，同比+0.8%，氧化铝产量251
.5万吨，同比+10.4%；26Q1公司140万吨电解铝能效提升项目部分产能释放，电解铝产销量同比+10%；2）价：25年铝价20
721元/吨，同比+4.0%，其中25Q4铝价21534元/吨，环比+4.0%；2025年山东氧化铝价格3178元/吨，同比-21.0%，其中25Q
4氧化铝价格2761元/吨，环比-11.4%；26Q1铝价24024元/吨，环比+11.6%，山东氧化铝价格2610元/吨，环比-5.5%；3）
本：25年电解铝吨铝生产成本1.27万元，同比-6.7%，主要由于能源成本下降，25年公司自发电成本同比下降约23%，外购
电成本同比下降约17%，吨铝毛利0.55万元，同比+0.16万元；25年氧化铝单吨生产成本2704元，同比+8.7%，我们预计主
要由于铝土矿价格上涨，叠加氧化铝价格下跌，单吨毛利降至290元，同比-726元。
核心看点：1）20万吨新增电解铝产能逐步释放，一体化布局完善。20万吨电解铝新增产能建设稳步推进中，计划26H
1全部投产，产能逐步释放。广西氧化铝产能250万吨，预焙阳极产能60万吨，电力装机2100MW，电力自给率85%-90%，公
司一体化布局完善，原材料保障能力增强，有助于稳定业绩。2）能源价格低廉，成本优势突出。公司电解铝产能在煤炭
资源丰富的新疆，能源成本低，成本优势突出，高盈利持续性强。3）战略布局印尼200万吨氧化铝产能。公司收购印尼三
个铝土矿，并计划投资15.56亿美元建设200万吨氧化铝产线，一期100万吨项目被列入印尼国家战略清单，布局印尼铝土
矿、氧化铝项目，有助于未来进一步扩展电解铝。4）布局几内亚+广西铝土矿，保障资源供应。公司2023年底间接取得El
iteMiningGuineaS.A.50%股权及铝土矿独家购买权，项目规划年产能500-600万吨铝土矿，目前原料正逐步运回国内，25
年4月广西铝土矿项目采矿证获批，选矿厂建设中，原料保障进一步增强。
投资建议：电解铝供需格局向好，铝价中枢上移，公司一体化优势明显，新增产能陆续释放，我们预计公司2026-202
8年归母净利92.8亿元、100.3亿元和104.7亿元，对应现价的PE分别为9、8和8倍，维持“推荐”评级。
风险提示：原材料价格大幅上涨，项目进展不及预期，电解铝下游需求不及预期。
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2026-03-31│天山铝业(002532)2025年报点评：量价齐升业绩创新高，一体化优势持续巩固│华创证券 │增持
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事项：
公司发布2025年报，公司全年实现营业收入295.02亿元，同比增长5.03%；归属于上市公司股东的净利润48.18亿元，
同比增长8.13%；扣非归母净利润46.60亿元，同比增长8.15%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税），全
年累计分红25.24亿元，分红比例达52.40%。
同日，公司发布2026年一季度业绩预告，预计实现归母净利润22亿元，同比增长107.92%。
评论
量价齐升驱动业绩创新高，Q4盈利能力显著提升。2025年，公司自产电解铝平均销售价格约为20600元/吨(含税)，同
比上升约4%，毛利率为30.46%，自产氧化铝平均销售价格约为3400元/吨(含税)，同比下降约14%，毛利率为9.7%，公司电
解铝生产成本同比下降约7%，其中自发电成本同比下降约23%，外购电成本同比下降约17%，销售价格上涨叠加成本下降，
电解铝板块盈利水平进一步提升，公司归母净利润48.18亿元，同比增长8.13%，其中Q4归母净利润14.78亿元，同比增长7
.75%，环比增长17.65%。分子公司看，全年新疆生产建设兵团第八师天山铝业净利润42.07亿元（+47%）、天瑞能源9.8亿
元（+178%）、盈达碳素3.48亿元（+128%）、南疆碳素4.25亿元（+155%）、靖西天桂4.27亿元（-76%）。
公司资产质量持续改善，分红回报优渥。2025年，公司销售+管理+研发+财务费用总额11.9亿元，同比-10%，主要来
自财务费用的下降，财务费用4.7亿元，财务费用同比下降34%，主要因公司持续降低有息负债规模，带动利息费用减少，
公司资产负债率降低至45.40%，同比下降7个百分点，财务稳健性进一步提升，带动公司经营性净现金流同比增加54.26%
，达到80.53亿元。经营改善奠定公司分红基础，公司自上市以来连续6年持续进行现金分红，共分红9次，累计现金分红
约76.31亿元，2025年底公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税），全年累计分红25.24亿元，分红比例达52.
40%。
2025年公司生产经营再创佳绩，主要产品产量均创历史新高。全年电解铝产量118.58万吨，同比增加约0.84%；氧化
铝产量251.54万吨，同比增加10.38%；公司自发电机组运行良好，全年发电超139亿度，同比增加约1%；阳极碳素产量58.
46万吨，同比增加6.5%；加工板块，高纯铝产量2.23万吨，同比减少20.64%，销量同比增长1.56%，客户拓展顺利；铝箔
及铝箔坯料产量17.69万吨，同比增加283.73%，实现收入22.91亿元，同比增长354.68%，成为公司新的增长极。江阴板块
随良率及产量提升有望全面达产。
公司上下游项目稳步推进，一体化优势或逐步增强。矿石方面，几内亚项目己采矿超100万吨，产能及运力仍在爬升
中，广西铝土矿正在推进选矿厂及运矿道路的建设，即将进入实质性开采阶段，印尼铝土矿项目正在进行前期勘探并逐渐
开展采矿作业;电解铝方面，公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目部分电解槽完成通电启槽，剩余部分计划2026年上
半年投产，届时公司电解铝产能将提升至140万吨/年，铝液综合交流电耗将达到行业领先水平，绿色电力占比将进一步提
升；加工方面，公司石河子铝箔坯料生产基地及江阴铝箔生产基地均已进入规模生产阶段，实现产量17.69万吨，同比增
加284%，石河子铝箔坯料板块已实现盈利，铝箔深加工板块随良率及产量提升有望实现全面达产。
2026年一季度业绩符合预期，量价齐升业绩大幅提升。2026年一季度，公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目部
分产能投产，电解铝产销量同比增长约10%，电解铝产品销售价格同比+17%，生产成本同比有所下降，带动公司一季度实
现归母净利润22亿元，同比增长107.92%，业绩持续兑现。
投资建议：我们预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为90.4亿元、99.28亿元、105.47亿元（26-27年前值为59.
3亿元、67.02亿元），分别同比增长87.6%、9.8%、6.2%。我们看好公司一体化布局逐步完善带来的成本优势，考虑公司
历史估值和可比公司估值情况，我们给予公司2026年11倍市盈率，目标价为21.5元，维持“推荐”评级。
风险提示：国内经济复苏不及预期；铝价和氧化铝价格大幅波动；公司项目释放不及预期。
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2026-03-30│天山铝业(002532)核心业务稳增，下游放量明显，上游布局成型 │德邦证券 │买入
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事件。公司发布2025年年度报告，报告期内公司实现营业收入295.02亿元，同比增长5.03%；归母净利润48.18亿元，
同比增长8.13%；扣非归母净利润46.60亿元，同比增长8.15%。向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税）。
核心产品量稳价升，收入结构持续优化。公司核心产品产销规模保持稳健，其中电解铝产量118.58万吨，同比增长0.
84%，自产电解铝平均销售价格约20600元/吨（含税），同比上升4%，毛利率高达30.46%，成为业绩核心支柱；氧化铝产
量251.54万吨，同比增长10.38%，尽管受市场价格同比下降14%影响，毛利率降至9.7%，但产能释放为产业链协同奠定基
础。深加工板块表现亮眼，铝箔及铝箔坯料产量17.69万吨，同比激增283.73%，公司石河子铝箔坯料生产基地及江阴铝箔
生产基地均已规模生产，成为新的增长引擎；高纯铝销量同比增长1.56%，受益于国内市场需求回升与新客户拓展顺利，
毛利率维持34.84%的较高水平。
上游资源项目稳步推进，原料保障能力持续增强。公司近年来持续布局上游资源，国内方面，广西铝土矿选矿厂及运
矿道路建设顺利推进，即将进入实质开采阶段，有望进一步降低氧化铝生产成本；海外方面，几内亚铝土矿项目产能与运
力持续爬坡，所产铝土矿陆续发运回国；印尼三个铝土矿矿区详细勘探工作推进，逐步开展采矿作业，为后续200万吨氧
化铝项目（一期100万吨为印尼国家战略项目）提供充足原料保障，海外低成本供应链逐步成型。
成本控制成效显著，财务状况持续优化。公司依托全产业链布局与能源优势实现显著优化，带动电解铝生产成本同比
下降7%，其中自发电成本同比下降23%，外购电成本同比下降17%，成为成本下降重要因素，公司依托新疆地区煤炭、天然
气等能源价格优势，成本竞争壁垒持续巩固。费用端，公司财务费用4.70亿元，较上年的7.07亿元同比大幅下降33.5%，
主要系公司持续压降有息负债规模、优化负债结构所致，资产负债率降至45.40%，较上年末下降7.3个百分点，财务稳健
性显著提升。经营现金流表现强劲，全年经营活动产生的现金流量净额达80.53亿元，同比增长54.3%，为项目投资与股东
回报提供坚实支撑。
投资建议：考虑到公司业务发展和相关产品市场价格，我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为69.92、77.99、8
2.18亿元，维持“买入”评级。
风险提示：铝价波动风险、电解铝限产风险、电价上调风险等。
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2026-03-30│天山铝业(002532)2025年年报点评：电解铝业绩释放，产能增量项目投产 │银河证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报，公司2025年实现营业收入295.02亿元，同比增长5.03%；实现归属母公司股东净利润48.
18亿元，同比增长8.13%；实现扣非后归属于母公司股东净利润46.60亿元，同比增长8.15%。公司2025Q4单季度实现营业
收入71.81亿元，同比减少1.55%，环比增长2.68%；实现归属母公司股东净利润14.78亿元，同比增长7.75%，环比增长17.
65%；实现扣非后归属于母公司股东净利润14.60亿元，同比增长8.30%，环比增长17.85%。公司拟向全体股东每10股派发
现金红利2.5元（含税），2025年公司现金分红总额占当年实现的归母净利润的52.4%。公司发布2026年一季度业绩预告，
预计2026Q1实现归属母公司股东净利润22亿元，同比增长107.92%；预计实现扣非后归
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