研报评级☆ ◇002558 巨人网络 更新日期：2026-06-13◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-31
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
────────────────────────────────────────────────
1月内 1 0 0 0 0 1
2月内 12 3 0 0 0 15
3月内 12 3 0 0 0 15
6月内 12 3 0 0 0 15
1年内 12 3 0 0 0 15
────────────────────────────────────────────────
【2.盈利预测统计】(近6个月)
┌──────────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┐
│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
├──────────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┤
│每股收益(元) │ 0.55│ 0.74│ 0.91│ 2.39│ 2.69│ 2.94│
│每股净资产(元) │ 5.92│ 6.63│ 7.96│ 10.31│ 12.37│ 14.63│
│净资产收益率% │ 9.29│ 11.11│ 11.40│ 24.35│ 22.85│ 21.10│
│归母净利润(百万元) │ 1086.44│ 1424.90│ 1754.51│ 4433.32│ 5006.51│ 5487.38│
│营业收入(百万元) │ 2924.17│ 2922.85│ 5047.39│ 9456.31│ 10816.79│ 11871.82│
│营业利润(百万元) │ 1108.89│ 1449.30│ 1987.59│ 5021.92│ 5663.22│ 6207.47│
└──────────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┘
【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
────────────────────────────────────────────────
2026-05-31 买入 维持 --- 2.37 2.67 2.86 国海证券
2026-05-06 买入 维持 --- 2.42 2.68 2.88 国盛证券
2026-05-06 买入 维持 --- 2.29 2.49 2.89 东吴证券
2026-05-05 增持 维持 --- 3.04 3.43 3.79 国信证券
2026-05-05 买入 维持 --- 2.35 2.66 2.80 长江证券
2026-04-30 买入 维持 --- 2.24 2.60 2.93 西部证券
2026-04-30 买入 维持 --- 2.38 2.72 2.94 招商证券
2026-04-30 买入 维持 --- 2.30 2.58 2.77 开源证券
2026-04-30 买入 维持 48.35 2.28 2.49 2.81 华泰证券
2026-04-29 增持 维持 --- 2.19 2.50 2.68 方正证券
2026-04-29 买入 维持 --- 2.32 2.69 2.90 国元证券
2026-04-28 增持 维持 45.91 --- --- --- 中金公司
2026-04-28 买入 维持 42.11 2.35 2.39 2.64 国投证券
2026-04-28 买入 维持 34.39 2.47 3.02 3.32 东方证券
2026-04-27 买入 维持 --- 2.39 2.77 2.99 浙商证券
────────────────────────────────────────────────
【4.研报摘要】(近6个月)
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-05-31│巨人网络(002558)公司动态研究：2026Q1业绩符合市场预期，《超自然行动组│国海证券 │买入
│》等长线产品表现亮眼 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
2025年业绩超预期，2026Q1利润同比高增
（1）2025业绩：实现营收50.5亿元（yoy+72.7%），归母净利润17.6亿元（yoy+23.1%），扣非归母净利润21.3亿元
（yoy+31.1%），实际年报业绩高于此前快报数据（归母净利润16.7亿/扣非归母净利润20.6亿）；
（2）2026Q1业绩：实现营收23.3亿元（yoy+221.7%，qoq+38.7%），归母净利润10.8亿元（yoy+210.6%，qoq+219.9%
），扣非净利润10.1亿元（yoy+179.7%，qoq+57.6%），符合此前预告区间。
（3）分红：公司披露了2025年度利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金红利1.9元（含税）。2025年度合计分
红3.6亿元，分红率约20.51%。
《超自然行动组》推动合同负债高增长，为2026Q2业绩提供支撑
（1）收入端：2025全年营收50.5亿元（yoy+72.7%），主要受自研新品《超自然行动组》上线驱动。其中移动端收入
43.1亿元（yoy+97.8%），占比85.4%，PC端收入6.3亿元（yoy-7.8%）。分季度看，2025Q1/2025Q2/2025Q3/2025Q4营收分
别为7.2/9.4/17.1/16.8亿元（yoy+3.9%/28.4%/115.6%/138.3%），2026Q1营收23.3亿元（yoy+221.7%），收入的季节性
与《超自然》运营周期相关，2025Q1仅贡献约2个月流水，2025Q2逐步爬坡，2025Q3暑期旺季进入稳态放量期，2025Q4及2
026Q1春节档迭创新高。合同负债端同步印证：2025年末17.1亿元（较年初+170%，主要系《超自然》递延收入增加所致）
，2026Q1提升至21.1亿元（qoq+23.6%）。由于游戏内道具递延周期大约5个月，2025Q4及2026Q1部分流水将主要在后续季
度确认收入，《超自然》有望驱动2026Q2收入延续高增。
（2）成本与毛利端：2025全年营业成本4.5亿元（yoy+22.3%），增速远低于收入增速，毛利润45.9亿元（yoy+79.9%
），综合毛利率91%（yoy+3.7pct）。分季度看，毛利率逐季攀升趋势显著：2025Q1/2025Q2/2025Q3/2025Q4毛利率分别为
91.3%/90.4%/90.5%/91.9%（yoy+4.4/+0.5/+0.7/+9.5pct），2026Q1进一步升至95.4%（yoy+4.1pct），创上市以来单季
新高。
（3）费用端：2025全年销售/管理/研发费用分别为17.1/2.4/8.4亿元，对应费率33.9%/4.7%/16.7%（yoy-0.5/-2.8/
-7pct）。分季度看，2025Q4销售/管理/研发费率分别为29.2%/4.6%/7.5%（yoy-13/-7/-17pct）。2026Q1销售/管理/研发
费率分别为30%/2.8%/13.8%（yoy-8.4/-3.6/-9.1pct），收入增速远快于费用增速，规模效应持续显现。
（4）利润端：2025全年营业利润19.9亿元（yoy+37.2%），归母净利润17.6亿元（yoy+23.1%）；扣非归母净利润21.
3亿元（yoy+31.1%）。归母净利润增速低于经营利润，主要系联营企业Playtika收购Superplay于2025Q4确认一次性非现
金费用约2.8亿元，拖累投资收益；若剔除该影响，2025年营业利润约22.7亿元，我们预计2026年Playtika投资收益贡献
将回归稳定。2026Q1营业利润13亿元（yoy+273.1%），归母净利润10.8亿元（yoy+210.6%），扣非归母净利润10.1亿元（
yoy+179.7%），伴随Playtika扰动消退，归母净利润与扣非归母净利润差距收敛，主业盈利弹性持续释放。
（5）资产负债端：财务结构稳健，现金充沛。2026Q1末货币资金61.5亿元，资产负债率仅19.9%；2026Q1经营活动现
金流净额13.2亿元（yoy+507.4%），现金流质量与利润规模匹配度高。
《超自然行动组海外版》5月上线在即，长线运营产品矩阵稳固
（1）2025年新品《超自然行动组》内容迭代与海外发行并举。①国内版：2025年1月23日上线，截至2026Q1末累计注
册用户超2亿，上线至今累计流水突破50亿元，DAU突破1000万，长期位居iOS免费榜TOP10、畅销榜最高排名第4名。产品
上线以来保持高频内容更新，基于中式微恐差异化PVE体验，已跻身国内大DAU长青手游阵营，具备该品类的先发优势，后
续暑期版本有望持续破圈。②海外版：计划于2026年全球上线。此前已在港澳台地区率先试点，成功进入当地应用商店免
费榜前三，取得初步成效，后续将重点拓展美日韩地区。我们认为，"中式微恐"题材差异化显著，在东亚文化相近性较强
的市场有望延续国内市场热度，欧美市场微恐题材的关注度亦提供额外破圈机会，整体海外增量值得期待。
（2）长线运营产品矩阵稳固，《名将杀》暑期档有望接力。①《征途》系列：国战MMORPG赛道核心产品，2025年适
逢IP二十周年，游戏活跃人数同比提升超16%。《原始征途》小程序2025年月流水重回1亿元、全年流水同比增长18%，《
王者征途》年流水突破7亿元。预计核心产品整体保持稳健趋势。②《球球大作战》：经典休闲竞技手游，通过小程序+AP
P双端驱动，2025年小程序累计新增用户超3500万，活跃用户超100万，持续夯实休闲竞技基本盘。③《名将杀》：策略卡
牌新作，主打“公平降氪”，计划暑期档国内正式上线。④其他储备：《月圆之夜》CCG对战模式已上线，SLG《五千年》
在研。
（3）组织管理升级护航长青运营。公司近期宣布王鑫宇（主管休闲竞技赛道）、赵剑枫（主管国战MMORPG赛道）升
任副总裁，强化核心赛道自主决策与长青运营能力。
盈利预测和投资评级：公司核心产品《超自然行动组》海外发行在即，《名将杀》等新品有望接力贡献增量，长线运
营产品流水稳健。考虑到大DAU长青游戏强劲的流水表现与利润释放能力，我们预计2026-2028公司营业收入分别为94.64/
106.68/114.01亿元，归母净利润分别为45.13/50.72/54.39亿元，对应2026-2028年PE分别为11/10/9x，维持"买入"评级
。
风险提示：市场竞争加剧风险、新游上线进度及表现不及预期、流量成本上升、老产品生命周期不及预期、海外发行
不及预期、汇率波动、政策监管趋严、版号获取进度不及预期、核心人才流失、玩家偏好改变、Playtika业绩波动风险、
行业估值中枢下行风险等。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-05-06│巨人网络(002558)2025年报及26Q1季报点评：业绩超预期，出海增量可期 │东吴证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2025年报及26Q1季报，2025年公司实现营业收入50.5亿元，同比增长73%；归母净利润17.6亿元，同
比增长23%；扣非净利润21.3亿元，同比增长31%。26Q1公司实现营业收入23.3亿元，同比增长222%；归母净利润10.8亿元
，同比增长211%；扣非归母净利润10.1亿元，同比增长180%，公司业绩超市场预期。
规模效应显现，费用率显著摊薄。26Q1销售费用率为30.0%，同比下降8.4pct；管理费用率为2.8%，同比下降3.6pct
；研发费用率为13.8%，同比下降9.1pct。26Q1合同负债较期初增加4.0亿元至21.1亿元，产品流水蓄水池充足，将为未来
1-2个季度的表内收入确认提供强有力的支撑。
《超自然行动组》为核心引擎，出海增量可期。《超自然行动组》自2025年1月上线后成长为现象级爆款，截至26Q1
，累计注册用户超2亿，累计贡献流水超50.0亿元，DAU突破1000万。该产品长期位居iOS畅销榜前列，展现出大DAU长青游
戏商业化潜力。《超自然行动组》已在境外港澳台地区试点成功，近期有望在海外全面上线，海外流水有望持续超预期。
存量游戏稳固，小程序红利释放。“征途”IP迎来20周年，整体经营稳健，25年游戏活跃人数同比提升超16%。《原
始征途》小程序版本上线后精准契合轻量化需求，带动月流水重回1.0亿元，25年新增用户突破3000万，流水同比增长18%
。《王者征途》依托多平台小程序渠道，25年新增用户超2700万，年流水突破7.0亿元。《球球大作战》通过“小程序+AP
P”双轮驱动巩固存量，其小程序25年累计新增用户超3500万，活跃用户超100万。此外，公司在研卡牌新作《名将杀》计
划于2026年暑期档正式上线。
盈利预测与投资评级：考虑《超自然》出海贡献增量，我们调整2026-2027年归母净利润预期至43.6/47.3亿元（前值
为42.8/47.6亿元），并预计公司2028年实现归母净利润54.9亿元。2026年4月29日收盘价对应2026/2027/2028年PE分别为
15/14/12倍，维持“买入”评级。
风险提示：老游流水超预期下滑，行业监管风险，地缘政治的不确定性。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-05-06│巨人网络(002558)业绩高增，关注《超自然》海外和国内暑期档 │国盛证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：
发布25年年度报告和26Q1业绩报告。2025年公司实现营收50.5亿元，YOY+73%；归母净利润17.5亿元，YOY+23%；扣非
归母净利润21.3亿元，YOY+31%。26Q1公司收入23.3亿元，YOY+222%，QOQ+39%；归母净利润10.8亿元，YOY+211%，QOQ+22
0%；扣非归母净利润10.1亿元，YOY+180%，QOQ+58%。
点评：
“征途”IP运营稳健，《球球大作战》等成熟产品巩固基本盘。““征途”IP持续深化长线运营。一方面，公司围绕
关键节点，创新玩法，拉动用户回流，25年游戏活跃用户YOY+16%。另一方面，公司上线小程序版本，高效赋能产品用户
与流水增长。25年《原始征途》累计新增用户突破3000万，月流水重回1亿元，年流水YOY+18%；“《者征征途》新增用户
超2700万，年流水突破7亿元。此外，在休闲赛道，《球球大作战》已成功打造APP+小程序双轮驱动，25年小程序累计新
增用户超3500万，活跃用户超100万。用户基本盘持续扩大，有望带动流水回升。
《超自然行动组》现象级火爆，海外港澳台试点表现亮眼。公司自研手游《超自然行动组》凭借“中式微恐+搜打撤
”的差异化玩法，长期排名iOS免费榜TOP10，畅销榜最高排名达到第4名，DAU已破1000万。截至26Q1，游戏累计注册用户
超2亿，累计贡献流水收入突破50亿元。目前海外版已在港澳台地区开展试点，成功进入当地应用商店免费榜前三。
新游储备丰富，关注“《超自然行动组》海外区区上上线增。26年“《超自然行动组》将面向区球发行。同时，卡牌
游戏《名将杀》计划于26年暑期档正式上线推广，现已开启不删档付费测试，DAU和流水逐月抬升，月流水已超千万。此
外，征途IP新作《无尽修仙》已获得版号；末日生存游戏《代号：冬日求生》已在TapTap上架预约；SLG《五千年》持续
测试中。公司产品矩阵趋于多元，新游陆续上线有望贡献增。
盈利预测与投资建议：基于公司存游戏运营以及储备增信息，我们预计公司26-28年实现收入97/105/111亿元，YOY+9
3%/8%/6%；实现归母净利润46/51/55亿元，YOY+162/+11%/+8%，对应当前市值PE14/12/11x。我们看好《超自然行动组》
海外突破，以及新游上线驱动基本面改善，维持对于公司的“买入”评级。
风险提示：产品上线进度&表现不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-05-05│巨人网络(002558)经营业绩高速增长，看好后续成长性和长线产品利润释放 │长江证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件描述
公司发布25年报，公司25年实现营收50.47亿元（同比+72.7%）；归母净利润17.55亿元（同比+23.1%）；扣非净利润
21.27亿元（同比+31.1%）；其中25Q4实现营收16.79亿元（同比+138.3%）；归母净利润3.38亿元（同比-4.6%）；扣非净
利润6.43亿元（同比+84.5%）。实际业绩好于快报，主要系所得税调整影响。
公司26Q1实现营收23.29亿元（同比+221.7%/环比+38.7%），实现归母净利润10.80亿元（同比+210.6%/环比+219.9%
，预告区间为10.0-12.0亿元），实现扣非净利润10.14亿元（同比+179.7%/环比+57.6%，预告区间为9.5-11.5亿元）。
事件评论
《超自然行动组》长线表现亮眼，多款长线产品保持增长：1）核心产品表现亮眼，贡献显著增量：截至26Q1，《超
自然行动组》累计注册用户超2亿，累计流水超50亿元；2025年“征途”IP用户规模及营收实现增长，其中《原始征途》
小程序版本正式上线，月流水重回1亿元，流水同比+18%。《王者征途》全年新增用户超2700万，年流水超7亿；2）多款
长线产品及新游亦有出色表现。《球球大作战》小程序25年累计新增用户超3500万；《月圆之夜》2025年实现流水同比增
长，26年4月16日正式上线了全新CCG对战模式，上线初期实现用户回流与流水提升。《名将杀》已于2025年12月开启不删
档付费测试，并于2026年3月17日登陆Steam平台，日均活跃用户和流水逐月抬升，目前月流水已超千万。受益于《超自然
》Q1流水增长及存量产品的稳健表现等，公司Q1营收实现同环比高增。
投放保持高效率，参投公司影响Q4投资收益及表观业绩：1）或由于《超自然》Q4投放相对收紧叠加较高的投放ROI，
25Q4公司销售费用环比-21%至4.9亿，销售费用率同环比降至29.2%。Q1由于春节假期等因素投放有所提升，销售费用增至
7亿，《超自然》有较好的投放转化，Q1公司销售费用率为30%，较2025年有较显著的下降。2）2025年上海巨堃为公司带
来约2.8亿投资亏损（2024年为3.5亿投资收益），主要由于参投公司Playtika24年收购的Superplay业绩超预期，Pltk将
年度新增的3.8亿美元或有对价计入当期费用。上市公司经营盈利不受影响。
递延收入保持高增，看好后续利润释放和产品周期持续性：1）由于递延周期调整等原因，2025年底公司合同负债为1
7.1亿元（+170%），26Q1末公司合同负债超21亿元，环比25年底增加超23%。2）春节后淡季《超自然》流水表现稳健，计
划于2026年面向全球正式发行，出海有望贡献新增量。3）在研卡牌游戏《名将杀》计划于2026年暑期档正式上线推广，
此外有SLG《五千年》等在研项目。
盈利预测与投资建议：我们预计2026/2027年公司归母净利润分别为44.7亿/50.5亿，对应PE14.0/12.4倍，维持买入
评级。
风险提示
1、产品版号审批、上线进度及流水表现不及预期风险；2、行业监管风险；3、游戏行业竞争加剧风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-05-05│巨人网络(002558)《超自然行动组》持续优良表现，新游潜力较大 │国信证券 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
2025年收入同增72.7%。1）公司2025年实现营收50.5亿元，同比+72.7%；归母净利润17.6亿元，同比+23.1%；扣非净
利润21.3亿元，同比+31.1%。收入利润均实现较大幅增长，主要是由于《超自然行动组》的拉动；利润增速低于收入增速
的主要原因是投资收益同比下降6.4亿的一次性影响。2）单看2025年第四季度，公司实现营收16.8亿元，同比+138.3%；
归母净利润3.4亿元，同比-4.6%，主要是由于计提所得税所致；扣非净利润6.4亿元，同比+84.5%。3）2026年第一季度，
公司收入23.3亿元，同比+221.7%；归母净利润10.8亿元，同比+210.6%；扣非净利润10.1亿元，同比+179.7%。
爆款产品推动毛利率提升，费用率整体下降10.2个百分点。公司2025年毛利率91.0%，同比+3.7个百分点，主要由于
《超自然行动组》等游戏的优秀表现；费用率整体下降10.2个百分点至55.5%，销售/管理/财务/研发费用率分别为33.9%/
4.7%/0.2%/16.7%，同比-0.5/-2.8/+0.1/-7.0个百分点。
《超自然行动组》表现亮眼，“征途”IP运营能力持续提升。1）截至2026年第一季度末，《超自然》累计注册用户
超2亿、累计流水超50亿元。2）此外，公司在国战MMORPG赛道布局稳健；2025年“征途”IP用户规模及营收均有增长，其
中《原始征途》小程序版本正式上线，满足用户轻量化需求，月流水重回1亿元，流水同比+18%。《王者征途》全年新增
用户超2700万，年流水超7亿。
新游戏丰富产品矩阵，潜力较大。策略卡牌游戏《月圆之夜》2025年实现流水同比增长，2026年4月16日正式上线了
全新CCG对战模式，上线初期实现用户回流与流水提升。卡牌IP游戏《名将杀》已于2025年12月开启不删档付费测试，并
于2026年3月17日登陆Steam平台，预计将于2026年暑期档上市上线推广，目前《名将杀》日均活跃用户和流水逐月抬升，
目前月流水已超千万，市场潜力较大。
风险提示：新品上线进度或流水不及预期；产品竞争激烈；监管风险。
投资建议：看好公司研发实力和长线运营能力，维持“优于大市”评级。公司的“征途”和“球球大作战”长青IP运
营稳健、《超自然行动组》爆火且长线运营潜力大、新游戏储备丰富，我们维持盈利预测，预计2026-2027年净利润分别
为45.3/51.0亿、新增2028年盈利预测56.4亿，EPS分别为3.04/3.43/3.79元，对应PE为10x/9x/8x；公司产品研发实力强
、长线运营能力优秀，《超自然行动组》表现有望维持、新游持续贡献增量，维持“优于大市”评级。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-30│巨人网络(002558)看好《超自然》业绩释放及新品起量 │华泰证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
巨人网络发布2026年一季报，公司26Q1收入23.29亿元（yoy+221.7%，qoq+38.7%）；归母净利润10.80亿元（yoy+210
.3%，qoq+219.5%）；扣非后归母净利润10.14亿元（yoy+180.1%，qoq+43.5%）。公司在核心产品持续放量带动下实现收
入与利润同步高增长。我们看好公司长线运营体系，伴随新品储备逐步释放及海外布局推进，业绩有望持续增长，维持“
买入”评级。
核心产品持续贡献流水，收入环比大幅提升
26Q1公司收入环比增长，主要受核心产品《超自然行动组》驱动。具体来看，《超自然行动组》25年1月上线以来累
计流水贡献超50亿，于26年1月实现DAU破千万，流水于春节期间创新高，带动1Q26公司期末递延收入达到21亿元（qoq+23
.3%）。根据SensorTower，春节后《超自然行动组》流水自然回落，保持平稳；《球球大作战》小程序全年累计新增用户
超3500万，活跃用户超100万；经典产品方面，征途系列维持稳健运营，《原始征途》25年累计新增用户超3000万，月流
水超1亿，年流水同比增长18%；《王者征途》2025年新增用户超2700万，年流水超7亿。
《名将杀》暑期正式推广，《超自然行动》出海打开成长空间
公司后续产品储备充足，重点新品《名将杀》《五千年》《超自然行动组》海外版本均在推进中。其中，《超自然行
动组》海外版预计年内上线，目标覆盖欧美及日韩、东南亚市场；《五千年》已获版号，有望在近年上线。卡牌IP游戏《
名将杀》已登陆Steam，截至26年4月底月流水已超千万，计划于26年暑期档正式上线推广。目前《名将杀》TapTap评分8.
3，玩家反馈卡牌强度均衡，但PVP模式仍较《三国杀》国战模式等玩法更为单一。期待公司进行数据调优，后续暑期开启
买量带动流水起量。
AI赋能研发运营，打造长期竞争壁垒
公司持续推进AI技术在研发与运营端的深度落地。公司持续优化“千影QianYing”多模态模型矩阵，布局视频生成、
音乐生成及智能交互等多个方向。截至25年末AI生成已覆盖超80%的2D美术资产，并延伸至代码生成、测试修复等研发环
节，有望持续提升开发效率并降低内容生产成本。海外AI产品VibeMeAI此前登顶美国、新加坡GooglePlay摄影榜第一，验
证公司AI产品出海能力。我们认为，AI能力的持续积累将强化公司在内容工业化生产与全球化竞争中的中长期壁垒。
盈利预测与估值
公司核心产品已进入利润释放阶段，移动端爆款周期叠加新品储备有望持续驱动业绩增长。我们给予公司26-27年归
母净利润预测为44.1/50.0亿元，并新增28年归母净利润预测为58.5亿元。当前可比公司2026年平均PE为16.0X（此前为26
年16X），公司年内出海节奏确定，产品增长强劲，但考虑单一核心产品流水占比较高，给予公司26年21.4XPE（前值为26
年23X），维持目标价48.54元。
风险提示：新品上线表现不及预期、买量成本提高、行业政策风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-30│巨人网络(002558)公司信息更新报告：Q1业绩同环比高增，关注《超自然行动│开源证券 │买入
│组》出海 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
Q1业绩同环比高增，看好次新游出海/新游大推驱动成长，维持“买入”评级
公司2026Q1实现营收23.29亿元（同比+222%、环比+39%），归母净利润10.80亿元（同比+211%、环比+220%），扣非
归母净利润10.14亿元（同比+180%、环比+58%），业绩落于预告区间，《超自然行动组》增势强劲；毛利率95.4%（同比+
4.1pct、环比+3.5pct），期间费率同比-21.6pct，净利率50.1%（同比+2.3pct），盈利能力提升或受益于高毛利率、低
费率的《超自然行动组》收入占比提高。截至Q1末，公司合同负债达21.13亿元（环比+4.0亿元），增长动能再积蓄，我
们看好《超自然行动组》出海及新游大推驱动业绩增长，维持2026-2027年、新增2028年归母净利润预测至43.75/49.00/5
2.65亿元，当前股价对应PE分别为14.6/13.0/12.1倍，维持“买入”评级。
2025年业绩高增，毛利率显著提升
公司2025年实现营收50.47亿元（同比+73%），归母净利润17.55亿元（同比+23%），扣非归母净利润21.27亿元（同
比+31%），业绩高于快报数据，增长主要由《超自然行动组》驱动；毛利率91.03%（同比+3.7pct），期间费率同比-10.2
pct，净利率同比-13.9pct。盈利增速不及收入主要系间接参股公司Playtika收购的Superplay业绩超预期使交易对价提升
，间接导致公司投资收益下降。据Playtika公告，其预计2026年收入及调整后EBITDA同比基本稳定。
征途IP长青，《超自然行动组》出海、《名将杀》大推在即，增长动能充足
“征途”IP面世20年，旗下《原始征途》依托小程序，2025年累计新增用户破3000万，月流水重回1亿元，累计流水
同比+18%；《王者征途》全年新增用户超2700万，年流水破7亿元。《超自然行动组》领跑“中式微恐+搜打撤”，DAU破
千万，截至2026Q1末，累计注册用户超2亿、流水超50亿元；海外版2025年底上线中国港澳台，未大推即进入当地应用商
店免费榜前三，公司计划2026年面向全球正式发行，有望打造新增长极。策略卡牌游戏《名将杀》自2025.12开启付费测
以来，DAU和流水逐月抬升，月流水已超千万，计划于2026年暑期档正式推广，我们看好《超自然行动组》出海、新游上
线大推驱动业绩增长。
风险提示：游戏流水不及预期；新游上线时间不及预期等。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-30│巨人网络(002558)收入利润维持高增，《超自然行动组》长青潜力持续兑现 │招商证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营业总收入50.47亿元，同比增长72.69%；实现归母净利润17.
55亿元，同比增长23.13%；实现扣非归母净利润21.27亿元，同比增长31.10%。2026年Q1公司实现营业收入23.29亿元，同
比增长221.70%；实现归母净利润10.80亿元，同比增长210.58%；实现扣非归母净利润10.14亿元，同比增长179.72%。
《超自然行动组》持续贡献业绩弹性，征途游戏稳健运营。业绩高增的核心驱动力仍来自《超自然行动组》的持续爆
发。该产品自2025年1月23日上线以来，凭借“中式微恐+搜打撤”的差异化玩法迅速成长为现象级爆款，长期位居iOS免
费榜TOP10，iOS畅销榜最高排名达第4名，DAU突破1000万；截至2026年一季度末，《超自然行动组》累计注册用户已超2
亿、累计流水收入突破50亿元，公司还在26年1月签约赵露思为全球代言人，海外版已在港澳台地区试点运营，后续计划
于2026年面向全球正式发行，国际化空间值得关注。同时，“征途”IP稳健运营，2025年“征途”IP二十周年带动赛道整
体经营稳健增长，游戏活跃人数同比提升超16%；其中《原始征途》小程序版本月流水重回1亿元，全年累计新增用户突破
3000万，流水同比增长18%，《王者征途》全年新增用户超2700万、年流水突破7亿元。此外，中国历史题材SLG《五千年
》及休闲竞技类策略对抗游戏《口袋斗蛐蛐》均已取得版号，《名将杀》已开启付费测试并于2026年3月登陆Steam平台。
递延收入持续攀升，为后续业绩释放提供支撑。2025年末公司合同负债达17.10亿元，较上年末增长169.85%，主要系
《超自然行动组》递延收入增加所致；2026年Q1，公司合同负债进一步升至21.13亿元，较年初增长23.58%，延续快速攀
升趋势。合同负债主要系公司已收取但尚未满足收入确认条件的游戏预收款（即递延收入）。合同负债逐季快速攀升，清
晰地反映出公司核心产品极强的流水获取能力，使得公司未来业绩增长的确定性得到了有力支撑。
全方位拥抱AI浪潮。公司目前已基本实现从内容生产、广告投放到社媒运营、客户服务等全业务流程的AI化，2D美术
资产AI辅助生成占比已超过80%，并持续推动AI代码生成在程序设计、测试、修复等研发环节的落地，有效缩短研发周期
、提升开发效率。产品侧，《超自然行动组》依托阿里云、火山引擎、腾讯云等平台支持，推出国内首个千万DAU级游戏
原生AI玩法“AI假人”；截至2026年一季度末，该玩法参与对局数已突破4亿场，累计生成AI假人数量超29亿，充分验证
了AI玩法的市场接受度与商业价值。与此同时，公司在多模态模型、智能体及海外AI产品方向也取得阶段性进展，自主研
发的VibeMeAI上线后曾登顶美国、新加坡GooglePlay摄影榜第一。
维持“强烈推荐”投资评级。公司核心产品经营韧性较强，自研爆款新品《超自然行动组》延续强劲势头，持续贡献
业绩增量，我们预期公司26-28年营业收入分别为88.58/101.87/107.57亿元，归母净利润分别为45.19/51.67/55.82亿元
，对应当前股价市盈率分别为13.5/11.8/10.9倍，维持“强烈推荐”投资评级。
风险提示：老游戏流水下滑风险、新游上线不及预期风险、买量成本上升、研发进度不及预期风险等。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-30│巨人网络(002558)2025年年报&26Q1业绩点评：《超自然行动组》驱动业绩高 │西部证券 │买入
│增，关注出海表现 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2025年报和2026年一季报，2025年实现营收50.47亿元，YoY+72.69%，归母净利润17.55亿元，扣非后
归母净利润21.27亿元，YoY+31.10%；2026Q1实现营收23.29亿元，YoY+221.70%，归母净利润10.80亿元，YoY+210.58%，
扣非后归母净利润10.14亿元，YoY+179.72%。
《超自然行动组》迈入千万DAU，驱动业绩增长。《超自然行动组》凭借“中式微恐+搜打撤”差异化打法持续破圈，
DAU突破1000万大关，跻身国内游戏市场千万DAU级别长青游戏行列；截至26年第一季度末，累计注册用户超2亿，累计贡
献流水收入突破50亿元，为公司业绩增长的核心驱动力。出海布局方面，产品海外版已率先在中国港澳台地区开展试点运
营，后续计划于2026年面向全球正式发行，拓展海外市场版图。
“征途”与“球球大作战”构筑稳健基本盘。旗舰手游《原始征途》小程序版本精准匹配用户轻量化、高便捷的需求
，月流水重回1亿元，2025年累计新增用户突破3000万，流水同比增长18%。《球球大作战》小程序全年累计新增
|