研报评级☆ ◇002832 比音勒芬 更新日期：2026-09-16◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-09-06
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
────────────────────────────────────────────────
1月内 9 3 0 0 0 12
2月内 14 5 0 0 0 19
3月内 14 6 0 0 0 20
6月内 31 7 0 0 0 38
1年内 31 7 0 0 0 38
────────────────────────────────────────────────
【2.盈利预测统计】(近6个月)
┌──────────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┐
│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
├──────────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┤
│每股收益(元) │ 1.60│ 1.37│ 0.96│ 1.26│ 1.51│ 1.75│
│每股净资产(元) │ 8.58│ 8.90│ 9.42│ 9.96│ 10.61│ 11.34│
│净资产收益率% │ 18.60│ 15.37│ 10.25│ 12.54│ 14.09│ 15.23│
│归母净利润(百万元) │ 910.75│ 780.69│ 550.69│ 719.41│ 863.25│ 997.18│
│营业收入(百万元) │ 3536.13│ 4004.46│ 4313.91│ 5093.13│ 5809.47│ 6495.27│
│营业利润(百万元) │ 1062.50│ 942.77│ 653.80│ 857.98│ 1027.60│ 1188.45│
└──────────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┘
【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
────────────────────────────────────────────────
2026-09-06 买入 维持 --- 1.31 1.63 1.92 天风证券
2026-09-03 增持 维持 --- 1.35 1.58 1.75 江海证券
2026-09-02 买入 维持 27.72 1.32 1.61 1.86 东方证券
2026-09-01 买入 维持 --- 1.30 1.63 1.85 银河证券
2026-09-01 增持 维持 29 1.31 1.64 1.86 国信证券
2026-08-31 买入 维持 --- 1.31 1.59 1.86 中信建投
2026-08-30 买入 维持 27.61 1.31 1.65 1.98 华泰证券
2026-08-30 未知 未知 --- 1.31 1.62 1.82 信达证券
2026-08-29 买入 维持 26.24 1.31 1.66 2.05 广发证券
2026-08-28 买入 维持 --- 1.31 1.64 1.99 申万宏源
2026-08-28 买入 维持 --- 1.31 1.66 1.91 国盛证券
2026-08-28 买入 维持 --- 1.31 1.51 1.69 光大证券
2026-08-28 增持 维持 29.63 --- --- --- 中金公司
2026-08-13 买入 首次 --- 1.31 1.58 1.90 华源证券
2026-08-04 买入 维持 --- 1.31 1.64 1.99 申万宏源
2026-08-04 买入 维持 --- 1.28 1.59 1.85 天风证券
2026-08-03 买入 维持 30.78 1.31 1.62 1.87 国泰海通
2026-07-30 增持 维持 28.7 --- --- --- 中金公司
2026-07-28 买入 维持 --- 1.29 1.62 1.84 国盛证券
2026-07-24 增持 首次 --- 1.28 1.46 1.71 江海证券
2026-07-01 增持 维持 26 1.22 1.44 1.60 国信证券
2026-06-15 买入 维持 --- 1.22 1.40 1.62 天风证券
2026-06-14 买入 维持 --- 1.26 1.61 1.93 申万宏源
2026-06-12 买入 维持 --- 1.27 1.50 1.73 财通证券
2026-06-12 买入 维持 --- 1.26 1.59 1.90 国金证券
2026-06-08 买入 维持 --- 1.23 1.42 1.61 东吴证券
2026-06-06 买入 维持 --- 1.26 1.58 1.82 浙商证券
2026-06-02 买入 维持 23.9 1.23 1.42 1.60 华泰证券
2026-05-27 买入 维持 --- 1.21 1.40 1.59 国盛证券
2026-05-13 买入 维持 --- 1.23 1.41 1.63 天风证券
────────────────────────────────────────────────
【4.研报摘要】(近6个月)
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-09-06│比音勒芬(002832)26Q2加速成长 │天风证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司发布半年报
26Q2公司营收11亿，同增32%；归母净利1亿，同增26%；扣非后归母净利1亿。同增36%
26H1营收26亿，同增24%，归母净利4.9亿，同增18%，扣非后归母净利4.7亿，同增21%。
比音勒芬T恤连续八年（2018-2025）综合占有率第一
根据中国商业联合会、中华全国商业信息中心发布的统计结果，比音勒芬T恤已连续八年（2018-2025）取得“同类产
品市场综合占有率第一位”。公司通过自研BIEMTECH科技面料作为核心载体，开发出各具性能的超级单品，诸如小领T（
抗皱耐穿）、冰爽T（超国标凉感）、超轻T（超轻防晒）、环保T（热汗无痕），打造“T恤POLO小专家”，将东方美学的
内敛厚重与现代科技的实用主义完美融合，满足精英人群商务、社交、休闲、户外等多场景穿搭。
比音勒芬高尔夫服装连续九年（2017-2025）综合占有率第一
根据中国商业联合会、中华全国商业信息中心发布的统计结果，比音勒芬高尔夫服装已连续九年（2017-2025）取得
“同类产品市场综合占有率第一位”。作为中国高尔夫服饰领导品牌，公司坚持专业立势，深耕高尔夫运动服饰二十多年
，累计获专利授权200余项，通过国家队、专业赛事、专业场景三位一体，不断巩固高尔夫第一联想品牌行业地位。
获SnowPeak日韩双线经营权，大力布局高端户外赛道
2026年6月，公司与SnowPeak,Inc.、GAMSUNG达成战略合作，成为其中国核心战略合作伙伴。此次签约，标志着公司
将主导SnowPeak在中国的经营，即营销、销售和分销带有SnowPeakIP和商标的产品，包括SnowPeak日本线服饰、露营装备
、咖啡及韩国线服饰等核心板块。
调整盈利预测，维持“买入”评级
作为高端运动户外集团，公司采用轻资产的品牌经营模式，即致力于业务链上游的研发、设计及业务链下游的品牌运
营和销售渠道建设，将处于生产、运输配送等环节外包。因而，以产业链分工为横轴、以附加价值为纵轴，这种业务模式
表现为“U型微笑曲线”。基于公司主品牌核心品类竞争优势强化、SNOWPEAK渠道扩张推进，我们上调公司盈利预测，预
计2026-2028EPS分别为1.31/1.63/1.92元（前值为1.28/1.59/1.85元），对应PE分别为20/16/14x。
风险提示：宏观经济波动，品牌运营风险，原材料价格波动，存货管理及跌价风险，市场竞争加剧。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-09-03│比音勒芬(002832)2026年半年报点评：主业稳健增长，多品牌矩阵打开中长期│江海证券 │增持
│成长空间 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：
公司发布2026年上半年业绩报告。报告显示，2026年上半年公司实现营业收入26.01亿元，同比+23.66%，归母净利润
4.91亿元，同比+18.41%，扣非归母净利润4.73亿元，同比+21.20%。拆分单季度来看，2026Q2实现营业收入10.79亿元，
同比+31.99%，归母净利润1.04亿元，同比+25.92%，扣非归母净利润0.96亿元，同比+36.35%。
投资要点：
2026年上半年公司上装/下装/外套类分别实现营业收入14.69/4.18/4.84亿元，分别同比+31.92%/-8.20%/+56.75%。
公司上装/下装/外套类收入占比分别为56.46%/16.06%/18.61%，分别同比+3.53pct/-5.58pct/+3.93pct。公司上装/下装/
外套类毛利率分别为80.97%/74.35%/74.95%，分别同比+1.06pct/-2.77pct/+1.83pct。
渠道方面，公司分为线上渠道、线下直营渠道和线下加盟渠道，2026年上半年公司线上/线下直营/线下加盟分别实现
营业收入4.33/16.65/4.88亿元，分别同比+101.93%/+17.89%/+5.33%。公司线上/线下直营/线下加盟毛利率分别为79.61%
/76.95%/69.95%，分别同比+1.74pct/-0.95pct/+0.45pct。直营/加盟门店数量分别为783/645家，分别净新开22家/6家。
公司门店采取分城市层级布局，一二线城市以直营门店为主，其余城市重点发展加盟模式，销售网络已覆盖全国各省份及
港澳地区。
连续十三年携手中国国家高尔夫球队，构筑高尔夫服饰第一联想品牌地位。2026年3月，公司联合中国高尔夫球协会
正式启动2026国家队优才计划，王馨迎、丁文一、李淑瑛、周彦含入选新一届优才计划成员。本年度公司还冠名2026比音
勒芬全国业余高尔夫球巡回赛、2026比音勒芬第三十二届全国青少年高尔夫球锦标赛，逐步搭建起覆盖“职业-业余-青少
年”的高尔夫全链条支持体系。此外，集团持续加码高端户外运动赛道，围绕战略合作、渠道布局、用户精细化运营、跨
界联动多维度协同发力，稳步搭建起闭环的高端户外业务生态体系。2026年6月公司与SnowPeak,Inc.、GAMSUNG达成战略
合作，成为其中国核心战略合作伙伴。本次合作下，公司将主导SnowPeak在中国市场运营，负责SnowPeakIP及商标相关产
品的营销、销售与分销。目前，SnowPeak上海前滩太古里、广州聚龙湾太古里、重庆万象城、厦门万象城等旗舰中心陆续
开幕。
盈利能力方面，2026年上半年公司毛利率75.88%，同比-0.04pct，归母净利率18.86%，同比-0.83pct。2026年上半年
公司销售费用率/管理费用率/研发费用率为41.67%/6.95%/3.08%，同比+0.25pct/-0.98pct/-0.03pct。2026年二季度公司
毛利率76.74%，同比+0.04pct，归母净利率9.67%，同比-0.46pct。2026年二季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用
率为50.58%/9.14%/3.01%，同比-1.20pct/-1.30pct/-0.14pct。
估值和投资建议：公司是国内高端高尔夫服饰龙头，依托主品牌基本盘，通过多品牌矩阵布局高端户外赛道，携手Sn
owPeak持续加码高端户外领域，打开中长期成长空间。我们预计2026-2028年公司营业收入分别为52.31/62.14/71.10亿元
，同比增长21.27%/18.79%/14.42%；2026-2028年公司归母净利润分别为7.72/8.99/9.97亿元，同比增长40.15%/16.53%/1
0.80%。当前市值对应2026-2028年PE分别为18.6/15.9/14.4倍，维持“增持”评级。
风险提示：生产环节外包风险，门店管理风险，宏观经济不及预期风险，行业竞争加剧风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-09-02│比音勒芬(002832)二季度经营加速，多品牌打开中长期空间 │东方证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司中报业绩靓丽，二季度经营环比进一步提速。26年上半年公司收入和归母净利润同比分别增长24%和18%，扣非归
母净利润同比增长21%；其中二季度收入和归母净利润同比分别增长32%和26%，扣非归母净利润同比增长36%，环比一季度
进一步提速。在消费整体疲弱的背景下，公司中期业绩显著超越行业水平，也超出年初的市场预计。我们认为公司中报取
得快速增长的主要原因是近年持续提升主品牌产品品质和功能性，同时大力发展电商渠道，加大营销层面在年轻群体的破
圈等策略所致。中报显示，公司电商、直营和加盟渠道收入同比分别增长102%、18%和5%左右。特别需要指出的是，电商
在收入翻倍以上增长的同时，毛利率也同比提升了1.74个百分点。电商成为拉动公司中报业绩增长的核心动力，目前占收
入比重已经提升至17%左右。报告期公司线下渠道稳步拓展，直营和加盟渠道分别净增加22家和6家店铺。
公司上半年业绩快增的同时保持了较高的经营质量。报告期公司存货周转天数同比基本持平，应收账款周转天数同比
下降3天左右，经营活动净现金同比高增55%，且超越盈利水平，反映出较高的经营质量。报告期公司销售快增的同时，管
理费用率同比下降近1个百分点，显示出较好的规模效应。期末公司“货币资金+交易性金融资产”合计19.68亿元，有息
负债比率仅为9%左右。
近年来公司聚焦运动户外加快多品牌布局，我们看好公司中长期发展空间。公司近年一直在在围绕运动户外积极打造
多品牌矩阵，除了23年收购的Kent&Curwen与Cerruti1881品牌正在重塑和渠道拓展之中，25年又新拿到美国高端运动康复
鞋品牌OOFOS的内地独家代理，26年6月又新增与日本高端户外品牌SnowPeak的战略合作，未来公司将主导SnowPeak在中国
的经营。当前国内消费K型分化之下，我们看好户外运动相对更高的景气度。
根据公司25年报和26年中报，我们小幅调整对公司26-27年的盈利预测，同时新引入28年盈利预测，预计2026-2028年
每股收益分别为1.32、1.61和1.86元（原预计26-27年分别为1.38和1.61元），参考可比公司，给予2026年21倍PE估值，
对应目标价27.72元，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧、终端服饰消费复苏低于预期，新品牌发展低于预期等
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-09-01│比音勒芬(002832)上半年收入增长24%，线上渠道增长翻倍 │国信证券 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
2026上半年收入增长24%，资产减值损失拖累净利率小幅下滑。比音勒芬是主营高端运动生活的男装品牌。2026上半
年公司收入同比+23.7%至26.0亿元，归母净利润同比+18.4%至4.9亿元。毛利率75.9%，基本持平；管理费用率同比-1.0个
百分点，主因中介机构费、办公及差旅费下降所致，研发费用率基本持平；线上内容营销和电商业务扩张带动广告与宣传
费、电商服务费同比大幅增加，销售费用率同比+0.3个百分点至41.7%；受利息收入及汇兑收益减少影响，财务费用率同
比+0.3个百分点至0.3%。此外，存货相关资产减值损失占收入的比例提高1.3个百分点，进而导致归母净利率同比-0.8个
百分点至18.9%。存货金额同比增长25.4%至13.0亿元，存货周转天数-2天为352天。
第二季度收入增长提速，销售、财务费用率改善明显。2026第二季度公司收入同比+32.0%至10.8亿元，受直营增长及
线上业务高速放量带动，收入增速较一季度进一步提升，归母净利润同比+25.9%至1.0亿元。毛利率76.7%，基本稳定，整
体费用率同比-1.6百分点，主要受益于销售、财务费用率下降1.2/1.3百分点。但存货相关资产减值损失占收入的比例提
高2.7个百分点，进而第二季度归母净利率同比-0.5个百分点至9.7%。
线上渠道高速增长，线下直营稳健、加盟恢复增长。分渠道看，上半年直营/加盟/线上收入分别同比+17.9%/+5.3%/+
101.9%，主要由线上渠道带动增长。上半年公司保持净开店，直营和加盟较去年年底新开门店46/17家，分别净增22/6家
至783/645家。各渠道毛利率表现分化，直营/加盟/线上毛利率分别同比-1.0/+0.5/+1.7个百分点至77.0%/70.0%/79.6%。
风险提示：线下消费持续疲软、品牌形象受损、渠道拓展不及预期。
投资建议：业绩增长提速，线上与多品牌布局打开中长期空间。
上半年公司收入、利润实现双位数增长，第二季度增长进一步提速；整体毛利率保持稳定，线上内容营销和电商服务
投入增加，但销售费用率仅小幅上行。线上渠道高速放量、线下直营稳健增长，带动公司全渠道收入扩张。中长期看，公
司深耕高端运动时尚景气细分赛道，并持续推进多品牌、多品类与全渠道布局，随着线上渗透、门店拓展和品牌协同推进
，未来成长空间广阔。基于二季度业绩增速好于预期且预计下半年趋势维持，我们上调盈利预测，预计2026-2028年公司
归母净利润分别为7.5/9.3/10.6亿元（前值为7.0/8.2/9.2亿元），同比增长35.9%/24.8%/13.6%。基于盈利预测上调，上
调目标价至26 29元（前值为23 26元），对应2027年16-18倍PE，维持“优于大市”评级。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-09-01│比音勒芬(002832)业绩超预期增长，多品牌打开长期空间 │银河证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司发布2026年中期业绩，收入利润逆势高增长：公司2026年上半年实现营业收入26.01亿元，同比增长23.66%。归
母公司净利润4.91亿元，同比增长18.41%；扣非归母净利润4.73亿元，同比增长21.20%，盈利质量持续提升。其中Q2单季
公司实现营收10.79亿元，同比增长31.99%，归母净利润1.04亿元，同增25.92%，扣非后净利润同增36.35%。
线上渠道爆发式增长，多品牌战略持续推进：分渠道看，线上/直营/加盟收入分别为4.33/16.65/4.88亿元，同比变
动+101.93%/+17.89%/+5.33%，线上渠道爆发式增长，抖音、天猫等多平台矩阵深化，占比提升至16.63%；直营渠道作为
收入主力保持稳健增长，占比64.0%；加盟渠道增速相对平缓。门店网络持续优化，截至2026年6月末，终端门店1428家（
直营783家/加盟645家），上半年净增28家，直营门店总面积14.1万平方米，渠道规模与质量同步提升。公司持续推进多
品牌战略，6月与SnowPeak达成中国核心战略合作，高端户外版图再下一城；KENT&CURWEN迎来百年庆典并发布剑桥大学联
名系列，CERRUTI1881、OOFOS等品牌运营稳步推进，集团化多品牌运作能力持续验证。
毛利率维持高位，费用管控见效：2026年上半年公司整体毛利率为75.88%，同比微降0.04pct，基本保持稳定。分渠
道看，线上/直营/加盟毛利率分别为79.61%/76.95%/69.95%，同比变动+1.74/-0.95/+0.45pct，线上渠道毛利率提升显著
，直营渠道毛利率略有下降。费用端，公司上半年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为41.67%/6.95%/0.27%，同比
变动+0.25/-0.98/+0.32pct，管理费用优化明显，销售费用率系因品牌投入加大略有上升，财务费用率上升主要系利息收
入及汇兑收益减少所致。营运方面，存货周转天数为352天，同比减少2天，期末存货13.04亿元，同比增长25.44%，基本
匹配收入增速。经营性现金流净额为5.22亿元，同比增长55.43%，经营质量持续稳健向好。
投资建议：公司构建多品牌矩阵，加强新品牌渠道建设，26年上半年业绩超出市场预期。上调公司2026/27/28归母净
利润6.75/7.82/8.70亿元至7.44/9.28/10.58亿元，EPS为1.30/1.63/1.85元，对应PE估值分别为19/16/14倍，维持“推荐
”评级。
风险提示：终端销售不及预期风险；新品牌业务不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-31│比音勒芬(002832)26H1主品牌发展势头强劲，多品牌矩阵打开增长空间 │中信建投 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
26Q2公司营收、归母净利润分别同比+32%、+25.9%，提速增长主要得益于：1）公司推出电商款具备价格竞争力的POL
O衫、T恤等核心单品，带动26H1线上营收4.3亿元/+102%（营收占比为16.6%/+6.5pct），且电商渠道毛利率持续提升；2
）公司直营渠道开设标杆性旗舰店铺并升级品牌形象，26年6月末直营店783家/较年初净增22家；加盟渠道26H1营收+5.3%
；3）公司主品牌比音勒芬继续延展户外（MOTION）和高尔夫（GOLF）产品系列，并推出IP联名系列。
展望后续，预计主品牌电商渠道有望维持良好增长，叠加线下拓店与同店增长共振；公司推进多品牌差异化产品矩阵
延展，牵手SnowPeak切入高端户外赛道，有望打开长期空间；内部控费提效持续推进下业绩弹性有望释放。
事件
公司发布2026年半年报：26H1公司实现营收26.01亿元/+23.7%，归母净利润4.91亿元/+18.4%，扣非归母净利润4.73
亿元/+21.2%，基本EPS为0.86元/+17.8%，ROE（加权）为8.87%/+0.88pct。
单季度看，26Q2公司实现营收10.79亿元/+32.0%，归母净利润1.04亿元/+25.9%，扣非归母净利润0.96亿元/+36.4%。
简评
26H1营收增长良好、26Q2提速增长，电商翻倍增长、直营拓店、加盟稳健。26H1公司实现营收26.01亿元/+23.7%，对
应26Q1、26Q2分别为15.22亿元/+18.4%、10.79亿元/+32.0%，26Q2营收加速。其中：
1）分渠道：①自营渠道：26H1公司营收为16.65亿元/+17.9%、营收占比为64.4%/-3.2pct。截至6月底，公司自营门
店为783家/较年初净增22家，对应直营单店销售额为213万元/+1.2%，直营线下渠道公司开设标杆性旗舰大店，品牌形象
升级；②加盟渠道：26H1营收为4.88亿元/+5.3%，6月末公司加盟门店645家/较年初净增6家，对应加盟单店出货额为76万
元/+7.1%，加盟渠道保持稳健；③电商渠道：26H1营收为4.33亿元/+101.9%、营收占比为16.6%/+6.5pct，公司重点加码
内容电商赛道，全面布局抖音、视频号、小红书等主流内容平台，升级线上经营打法。公司推出电商款具备价格竞争力的
POLO衫、T恤等核心单品。2）分品类：26H1公司上装类、下装类、外套类、其他类收入分别为14.69、4.18、4.84、2.15
亿元，同比+31.92%、-8.20%、+56.75%、+1.13%，公司核心品类上装和外套类仍是主要增长驱动力。
主品牌拓宽场景、开启新一轮成长周期，携手SnowPeak迈入高端户外赛道，强化建设“高端+户外”多品牌矩阵。公
司主品牌比音勒芬坚持高端户外运动服饰，加强产品差异化矩阵延展和多渠道布局，带动品牌势能持续向上，继续延展户
外（MOTION）和高尔夫（GOLF）专业运动产品系列，精准切中精英群体从通勤社交到户外运动的全场景需求；并与中国国
家地理、故宫宫廷文化、哈佛大学、英国艺术家Hattie等推出IP联名系列。
KENT&CURWEN近20家门店零售网络初步成型，CERRUTI1881尚处培育期；威尼斯聚焦路亚赛道，代理品牌OOFOS为全球
运动恢复鞋领导品牌。除此之外，公司2026年6月与日本户外露营品牌SnowPeak战略合作，主导其在中国的经营和snowpea
kapparel服装系列在中国的生产，此次公司与SnowPeak战略合作，有望依托公司现有成熟的零售运营体系，对高净值客群
消费心理的精准洞察及丰富的人才资源，计划于2026年底前实现11家以上门店的开业目标。目前，SnowPeak已在上海前滩
太古里、广州聚龙湾太古里、重庆万象城、厦门万象城开设旗舰中心。
26H1毛利率稳定，电商及广告投入有所加大，经营性现金流表现优异。26H1公司归母净利润4.91亿元/+18.4%、26Q2
归母净利润1.04亿元/+25.9%。26H1公司毛利率为75.88%/-0.04pct，26Q2公司毛利率为76.74%/+0.04pct，其中26H1直营
、加盟、线上、其他渠道销售毛利率分别为77.0%、70.0%、79.6%、42.7%，分别同比-1.0、+0.5、+1.7、-15.4pct。费用
端，26H1公司销售、管理、研发、财务费用率分别为41.67%/+0.25pct、6.95%/-0.98pct、3.08%/-0.03pct、0.27%/+0.31
pct。销售费用略有增加主要系广告及宣传费用投入增加。单季度看，26Q2销售、管理、研发、财务费用率分别为50.58%/
-1.20pct、9.14%/-1.30pct、3.01%/-0.15pct、0.57%/+1.01pct，Q2财务费用主要系利息收入及汇兑收益减少影响，除此
之外，2026H1资产及信用减值损失0.39亿元（2025H1为430.15万元）。26H1净利率为18.86%/-0.83pct、26Q2净利率为9.6
7%/-0.46pct。
展望后续：主品牌线上渠道延续高增势头、线下拓店+同店驱动增长，其他品牌贡献增量，控费提效下业绩弹性有望
释放。我们预计2026年主品牌线上渠道有望延续较快增长势头，主要得益于公司电商和线下渠道主推产品和部分专门的电
商款产品的区隔。其中公司在5/16首届T恤节狂欢之夜宣布T恤、POLO衫品类单日销售破亿；主品牌线下渠道将继续拓店以
及提高同店。且公司多品牌相互协同互补，有望贡献增量；随着渠道效率释放下，盈利能力有望继续优化。
盈利预测：预计2026-2028年公司营收为51.5、58.4、65.6亿元，分别同比+19.4%、+13.4%、+12.2%；归母净利润分
别为7.50、9.09、10.60亿元，同比+36.2%、+21.2%、+16.6%，对应PE为18.6、15.4、13.2倍，维持“买入”评级。
风险提示：1）流水复苏进展及幅度不及预期：预计随着消费的逐步复苏，公司的流水表现也将直接受益，如果公司
旗下各品牌的流水复苏进展或幅度不及预期，将影响公司的营运表现。2）开店进展不及预期：比音勒芬品牌的直营及加
盟渠道门店数开拓是公司线下渠道营收增长的主要驱动因素之一，如果比音勒芬品牌新增门店数不及预期，将影响公司业
绩表现。3）零售折扣率加深，影响品牌利润率：部分品牌服饰行业品牌库存仍处于高位，若部分品牌通过加深折扣率进
行库存去化，将加剧行业价格竞争，进而影响品牌折扣率水平，折扣率加深将对品牌的利润率造成影响。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-30│比音勒芬(002832)H1营收利润双高增，逆势扩张成效持续兑现 │信达证券 │未知
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2026年半年度报告。2026H1实现营收26.01亿元（同比+23.66%），归母净利润4.91亿元（同比+18.41
%），扣非归母净利润4.73亿元（同比+21.20%）。其中2026Q2公司实现收入10.79亿元（同比+31.99%），归母净利润1.04
亿元（同比+25.92%），扣非归母净利润9557万元（同比+36.35%），二季度收入增速较Q1显著提速，利润率维持优秀水平
。
点评：Q2环比大幅加速，全年业绩高确定性。在外部消费环境仍具挑战的背景下，公司上半年营收利润均实现双位数
高增，且Q2单季营收/归母净利润/扣非净利润增速分别达32.0%/25.9%/36.4%，较Q1（18.4%/16.5%/17.9%）显著提速，验
证前期渠道扩张与品牌投入的产出效应持续释放，逆势扩张成效显现。
分产品看，上装与外套表现亮眼，户外品类高增。上半年上装类营收14.69亿元（同比+31.92%），毛利率80.97%（+1
.06pct），T恤及Polo核心品类优势巩固；外套类营收4.84亿元（同比+56.75%），毛利率74.95%（+1.83pct），受益于"
轻户外"趋势及比音勒芬户外系列发力；下装类营收4.18亿元（同比-8.20%），推测该品类结构有所调整。
全渠道协同发力，线上爆发式增长，直营逆势扩张。1）线上渠道实现营收4.33亿元（同比+101.93%），毛利率79.61
%（+1.74pct），抖音、天猫等多平台矩阵深化，延续爆发态势。2）直营渠道营收16.65亿元（同比+17.89%），毛利率76
.95%（-0.95pct）；加盟渠道营收4.88亿元（同比+5.33%）。3）门店网络持续优化，报告期末终端门店达1,428家（直营
783家/加盟645家），上半年净增门店28家，直营门店总面积14.1万平方米，单店平均销售212.64万元，渠道规模与质量
同步提升。
费用管控与规模效应叠加，盈利能力维持优秀。上半年毛利率75.88%（同比基本持平），分渠道看线上渠道毛利率提
升显著。期间费用率整体优化且体现出收入超预期带来的正经营杠杆效应：销售费用率41.67%（同比+0.25pct），管理费
用率6.95%（同比-0.98pct），管理费用优化明显，财务费用率0.27%（同比+0.32pct），本期利息收入及汇兑收益减少。
上半年归母净利率18.86%，扣非归母净利率18.19%，整体盈利能力维持优秀水平。
营运质量优异，现金流充沛。上半年经营性现金流净额5.22亿元，同比+55.43%，高于净利润增速，销售回款能力强
劲。期末存货13.04亿元（同比+25.44%），库龄结构健康。
多品牌矩阵与高端户外战略持续推进。上半年公司成功举办首届"516T恤节"，T恤、Polo品类单日销售破亿，品牌IP
心智强化；6月与SnowPeak达成中国核心战略合作，主导日本线服饰、露营装备及韩国线服饰等核心板块经营，高端户外
版图再下一城。KENT&CURWEN迎来百年庆典并发布剑桥大学联名系列，CERRUTI1881、OOFOS等品牌运营稳步推进，集团化
多品牌运作能力持续验证。
盈利预测：公司作为高端运动户外服饰龙头，上半年业绩逆势高增，Q2环比显著提速，多品牌矩阵与全渠道战略成效
持续兑现。我们上调2026-2028年归母净利润预测至7.46/9.22/10.36亿元，对应PE分别约为18.73/15.14/13.48倍。
风险提示：国内零售复苏不及预期；门店扩张不及预期；运动休闲赛道竞争加剧；多品牌整合不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-30│比音勒芬(002832)2Q业绩高增，多品牌打开长期空间 │华泰证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
比音勒芬发布2026年中报：26H1公司实现营收26.0亿元/yoy+23.7%，归母净利润4.9亿元/yoy+18.4%，扣非归母净利
润4.7亿元/yoy+21.2%；单26Q2实现营收10.8亿元/yoy+32.0%，归母净利润1.0亿元/yoy+25.9%，扣非归母净利润1.0亿元/
yoy+36.4%，扣非归母净利率8.9%/yoy+0.3pct，收入及业绩同比增速较1Q26进一步提速。26H1增长主要由核心上衣及外套
品类、电商渠道高增驱动；叠加期末合同负债同比增长47%，短期销售增长仍有支撑。我们看好公司持续推进多品牌、全
渠道战略，线上渠道延续高增，核心品类优势稳固，维持“买入”评级。
多品牌矩阵持续推进，上装与外套品类增长较优
26H1公司主品牌继续围绕“生活、户外、高尔夫”三大系列深化高端运动户外定位，比音勒芬5-16T恤节单日T恤/POL
O品类销售破亿元，形成品类心智壁垒；同时KENT&CURWEN、CERRUTI1881、SnowPeak、OOFOS等品牌协同推进，夯实第二增
长曲线。分产品看，26H1上装类收入14.7亿元/yoy+31.9%，占比56.5%，毛利率81.0%/yoy+1.06pct；外套类收入4.8亿元/
yoy+56.8%，占比18.6%，毛利率75.0%/yoy+1.83pct；下装类收入4.2亿元/yoy-8.2%，占比16.1%，毛利率74.4%/yoy-2.77
pct。上装/外套仍是收入增长主要驱动，且毛利率同比提升，体现核心品类产品力与定价能力。
线上实现同比翻倍增长，直营基本盘稳健
公司持续推进线上线下融合的全渠道布局，26H1末共有终端门店1428家/期内净新开28家，其中直营783家/净新开22
家，加盟645家/净新开6家。从收入看，直营收入16.6亿元/yoy+17.9%，占比64.0%，仍是公司零售基本盘；加盟收入4.9
亿元/yoy+5.3%，较此前承压有所修复；线上收入4.3亿元/yoy+101.9%，占比提升至16.6%，成为增速最快渠道。从毛利率
来看，线上/直营/加盟分别为79.6%/77.0%/70.0%，同比+1.74/-0.95/+0.45pct，线上高增同时毛利率提升，反映公司在
线上各渠道的运营效率优化。毛利率维持稳健，Q2收入提速带动销售/管理费用率摊薄
26H1毛利率75.9%/同比基本持平，26Q2毛利率76.7%/同比基本持平，毛利率延续稳健趋势。26H1销售费用率41.7%/yo
y+0.3pct，其中商场/职工薪酬费用率分别yoy-1.8/-1.0pct，部分抵消广告与宣传/电商费用率+1.5/+1.2pct的提升。26Q
2期间费用率63.3%/-1.6pct，其中销售/管理费用率-1.20/-1.30pct；但财务费用因为利息收入及汇兑收益减少由收益转
为支出（+1.0pct）和资产减值增加（占收入比-2.7pct），26Q2净利率9.67%/-0.47pct。经营质量方面，26H1经营活动现
金流5.2亿元/yoy+55.4%，主因销售回款增加；26H1服装存货周转天数352天，存货13.04亿元/同比+25.44%，较年初+13.1
2%，基本匹配收入增速。
盈利预测与估值
考虑公司Q2业绩高增，多品牌/全渠道战略下增势有望延续，我们上调公司26-28年营收预测5.63%/11.32%/15.53%至5
3.2/63.3/73.1亿元，考虑公司收入快增带动费用率摊薄，上调归母净利润预测6.89%/16.40%/23.89%至7.5/9.4/11.3亿元
。参考可比公司26EiFinD一致预期PE16.5倍，考虑公司经营改善成效开始改善，维持溢价估值，给予26EPE21x，上调目标
价至27.61元（前值：24.6元，对应20x26EPE），维持“买入”评级。
风险提示：1）消费复苏弱于预期；2）新品类及新店爬坡不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-29│比音勒芬(002832)业绩增长显著提速，高端定位壁垒稳固 │广发证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司公告2026年半年报，业绩增长显著提速。2026年上半年公司营收26.01亿元，同比增长23.66%，归母净利润4.91
亿元，同比增长18.41%。第二季度单季公司营收10.79亿元，同比增长31.99%，归母净利润1.04亿元，同比增长25.92%。
公司上半年营收增速较上年同期（8.63%）大幅提升，第二季度单季营收较一季度（18.36%）进一步提速，增长动能不断
增强，显示出公司应对复杂市场环境的差异化竞争能力和经营韧性。
公司线上收入翻倍增长，直营店效稳步提升。2026年上半年公司直营收入16.65亿元，同比增长17.89%，加盟收入4.8
8亿元，同比增长5.33%，线上收入4.33亿元，同比增长101.93%。线上收入高增长主要得益于公司持续拥抱内容电商新趋
势，深化布局以抖音、小红书为代表的兴趣电商阵地。2026年上半年公司直营、加盟、线上收入占比分别为64.01%、18.7
7%、16.63%。2026年上半年公司门店总数1428家，较年初增加28家，其中直营门店783家，加盟门店645家。2026年上半年
公司直营平均销售额212.64万元，同比增长1.18%。
毛利率基本持平，期间费用率微降。2026年上半年公司毛利率75.88%，同比微降0.04个百分点，虽然宏观承压，行业
竞争加剧，但公司依然坚守品牌形象不低价销售。期间费用率51.96%，同比下降0.45个百分点，主要由于收入高增长摊薄
管理费用率，公司加大广告宣传和线上内容营销投入，利息收入及汇兑收益减少，销售费用率和财务费用率同比提升。
现金流表现优异，资金储备充裕。2026年上半年公司经营活动现金流量净额5.22亿元，同比增长55.43%。截至上半年
，公司账上现金（货币资金+交易性金融资产）19.68亿元，财务实力雄厚。
盈利预测和投资建议：26-28年EPS预计分别为1.31、1.66、2.05元/股。参考可比公司平均PE，且基于公司业绩持续
领跑行业，给予26年20倍PE，合理价值26.24元/股，维持“买入”评级。
风险提示：新品牌不及预期、零售业态变化、库存积压的风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-28│比音勒芬(002832)业绩超预期，2026Q2扣非归母净利润同增36% │国盛证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
2026Q2收入同比+32%/扣非归母净利润同比+36%，高速高质增长，超出市场预期。1）2026Q2公司收入为10.8亿元，同
比+32%；归母净利润为1.0亿元，同比+26%；扣非归母净利润为1.0亿元，同比+36%。2）盈利质量：2026Q2毛利率同比持
平为76.7%，销售/管理/财务费用率同比分别-1.2/-1.3/+1.0pct至50.6%/9.1%/0.6%，净利率同比-0.5pct至9.7%。
2026H1收入同比+24%/归母净利润同比+18%。1）2026H1公司收入为26.0亿元，同比+24%；归母净利润为4.9亿元，同
比+18%；扣非归母净利润为4.7亿元，同比+21%。2）盈利质量：2026H1毛利率同比持平为75.9%，销售/管理/财务费用率
同比分别+0.3/-1.0/+0.3pct至41.7%/6.9%/0.3%，净利率同比-0.8pct至18.9%。
电商翻倍增长，直营快速拓店，加盟表现稳健。2026H1线上/直营/加盟销售收入分别4.3/16.6/4.9亿元，同比分别增
长102%/18%/5%；毛利率分别79.6%/77.0%/70.0%，同比分别+1.7/-1.0/+0.5pct。1）店数：2026H1期末直营/加盟门店分
别783/645家，较年初分别净增22家/净增6家，我们根据近期开店表现预计2026年店数有望净增100家左右（增幅高单位数
），新店增量+次新店爬坡+电商高速增长有望带动2026年公司收入同增20%以上，后期效率提升有望带动门店盈利能力优
化。2）公司直营渠道开设标杆性旗舰店铺，升级品牌形象并抢占市场份额，2026H1期末直营门店平均面积180平方米（同
比+6.7%），期内单店销售金额213万元（同比+1.2%）；加盟渠道择优开店、梳理调整低效店铺；线上发力多元化销售模
式，与电商平台深度合作，2026H1线上渠道收入同比翻倍增长。
主品牌势能向上，拓宽场景覆盖，提升产品力。增加运动及户外占比，围绕“三高一新”理念持续提升产品力。1）
通过自研BIEMTECH科技面料作为核心载体推出高性能单品，如小领T、冰爽T、超轻T等，与中国国家地理、故宫宫廷文化
、哈佛大学等IP联名实现文化破圈；2）增加户外（MOTION）及高尔夫运动（GOLF）系列产品比例，面向户外及专业运动
场景，基于老客群拓展新的消费需求、同时吸引年轻新客群。3）调整优化产品定价策略，针对年轻消费群体及电商平台
推出高质价比产品，受到青年客群欢迎。
其他高端品牌差异化清晰，加大户外赛道布局。1）公司与日本户外露营品牌SnowPeak战略合作（（前已在上海滩太
古里、广州聚龙湾太古里、重庆万象城、厦门万象城开设旗舰店，计划到2026年底开设超过11家店），未来将主导其在中
国的经营和服装系列在中国的生产。2）K&C持续孵化，前近20家线下门店零售网络初步成型，2026年首次发布剑桥大学联
名系列。3）威尼斯赞助路亚赛事及社群活动，增加品牌露出。4）公司已取得OOFOS中国内地独家经营权。
存货周转可控，现金储备充足。1）2026H1末存货同比+25.4%至13亿元，存货周转天数同比-1.2天至352.3天，期内计
提资产减值损失3980万元（去年同期为损失540万元）应收账款周转天数同比-3.3天至24.7天。2）2026H1经营性现金流量
净额5.2亿元（约为同期归母净利润的1.1倍），期末账上货币资金及交易性金融资产金额合计约20亿元，充沛的现金储备
为业务发展奠定基础。
2026-2027年利润预计快速释放。考虑公司合理管控费用投入、渠道效率有望提升，我们预计2026-2027年公司利润率
同比持续向上。综合来看我们预计公司2026年收入快速增长20%以上/利润增速快于收入，预计2027年收入增长10%+/利润
同增25%-30%。
投资建议：公司主品牌卡位运动时尚赛道，其他品牌为长期发展打开空间，业绩有望持续释放，我们根据经营情况略
上调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为7.5/9.5/10.9亿元，对应2026年PE为18倍/对应2027年PE为14.5倍，维
持“买入”评级。
风险提示：消费环境波动风险；渠道扩张不及预期；新品牌孵化效果不达预期；运动时尚景气度回落。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-28│比音勒芬(002832)26Q2营收同比大增32%，成长性领跑行业 │申万宏源 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司发布26年中报，受益于年轻客群破圈、电商销售放量，单季营收大超市场预期。26H1营收26亿元，同比增长23.7
%，归母净利润4.9亿元，同比增长18.4%，扣非归母净利润4.73亿元，同比增长21.2%，均创历史同期新高。单季看，26Q2
营收10.8亿元，同比大增32%，归母净利润1.04亿元，同比增长25.9%，扣非归母净利润0.96亿元，同比增长36.3%。以往
主要在年底计提资产减值，但为进一步夯实资产质量，今年半年度就作充分计提，26Q2资产减值损失同比增加2920万元，
如果不考虑该项变动，可比口径利润弹性则更大。
独特产品力与高端品牌力壁垒加固，整合营销赋能溢价能力领跑行业。26H1毛利率维持75.9%高位，同比基本持平。
随着销售扩大，规模效益将显现，26H1管理费用率同比改善1pct，但现阶段为了进一步巩固核心竞争力，营销及研发投入
仍保持相当力度，销售费用率同比略增0.25pct，研发费用率基本持平。最终，26H1归母净利率18.9%，仍有上行空间。
全域渠道齐头增长，且高毛利、高质量。1）线上：战略性布局以抖音、小红书为代表的兴趣电商核心阵地，也已构
建起全平台营销体系，通过直播带货、电商零售、社群营销等多元销售模式，增设细分品类线上店铺，精准对接目标客群
。在25年电商收入同比高增长71.5%基础上，26H1继续以102%增速翻倍式增长，且毛利率同比提升1.7pct至79.6%，成为高
盈利的新增长引擎。2）线下：线下门店实现良性净扩张，26H1末总门店1428家（较年初净开28家），其中直营783家（较
年初净开22家），加盟645家（较年初净开6家），为长期增长筑牢线下增长基本盘。26H1，直营收入16.6亿元（同比+17.
9%），毛利率77%，加盟收入4.9亿元（同比+5.3%），毛利率70%。
资产质量夯实，现金流强劲，奠定提升分红、增厚股东回报的坚实基础。26H1，存货周转天数同比基本持平，应收账
款周转天数同比改善约3天，经营现金流净额5.2亿元，同比大增55%，盈利含金量高。截至26H1末，账上货币资金、交易
性金融资产、其他流动资产合计超25亿元，可支配资金充裕。25年度现金分红总额4.1亿元，现金分红比例大幅升至75%。
我们于8月4日重磅发布《比音勒芬深度：主品牌高增长、多品牌打开空间，迎来戴维斯双击》，重申重大投资机会，
公司是低估消费白马中稀缺的成长股！今年一季度，总经理、董事先后发布大额增持计划，释放价值底部信号。7月24日
公告控股股东之一致行动人、总经理谢邕先生增持计划实施完毕，最终完成累计增持658万股，占总股本1.15%，成交金额
1.1亿元。董事申金冬先生本轮增持计划仍在进行中，根据Wind重要股东买卖统计，截至7月29日已累计增持329万股，占
总股本0.58%，成交金额6585万元，个人持股比例已升至3.16%。此外，5-16T恤节单日销售破亿，签约SnowPeak加码高端
户外，基本面强劲。
公司依托高端化、品牌多元化、国际化战略落地，不断打开成长空间，维持“买入”评级。维持盈利预测，预计26-2
8年归母净利润7.5/9.4/11.4亿元，对应PE为18/15/12倍，维持“买入”评级。
风险提示：国内零售复苏不及预期；运动休闲赛道竞争加剧；新品牌培育风险；存货减值。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-28│比音勒芬(002832)2Q26业绩超预期，多品牌长期增长空间可观 │中金公司 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
1H26业绩高于我们预期
公司公布1H26业绩：收入同增24%至26亿元，归母净利润同增18%至5亿元；其中2Q26收入同增32%至11亿元，归母净利
润同增26%至1亿元，扣非归母净利润同增36%至0.96亿元；业绩高于我们预期，主因收入及毛利率表现均超预期。
1H26直营和线上渠道收入高增，线上渠道毛利率表现亮眼。
1H26公司直营/加盟/线上渠道收入同比分别+18%/+5%/+102%，电商渠道表现优，618天猫男装排名大幅提升至行业第6
，我们认为电商渠道有望维持高质量增长。线下直营/加盟门店数较年初分别净开22/6家至783/645家，同样维持扩张态势
。
1H26公司毛利率同比持平为75.9%，其中直营/加盟/电商毛利率分别同比-1.0/+0.5/+1.7ppt至77.0%/70.0%/79.6%，
线上渠道毛利率同比持续提升，体现出公司出色的品牌力。我们看好线上渠道在成为收入增量的同时保持较好的盈利质量
。
持续积极投入，多品牌同步发力为未来增长蓄能。2Q26公司销售费用同增28.9%至5.46亿元，研发费用同增25.8%至32
.4亿元，持续积极的投入为未来增长奠定基础。在收入增长和稳定的毛利率帮助下，2Q26公司扣非净利率同增0.28ppt至8
.86%。
公司坚持多品牌、多风格发展。我们预计K&C、SnowPeak今年或仍将保持拓店势头。同时CERRUTI1881、威尼斯、OOFO
S均状态良好，公司积极打造差异化多品牌矩阵。
发展趋势
公司在产品渠道上的持续创新在2Q26持续得到回报。我们认为在持续的投入下，公司有望持续保持高质量增长。
盈利预测与估值
由于公司对旗下品牌的持续投入，我们维持2026年盈利预测不变，上调27年盈利预测3%至9.5亿元。当前股价对应202
6/27年18/14倍P/E，上调目标价3%至29.63元，对应2026/27年23/18倍目标P/E，上行空间23%。维持跑赢行业评级。
风险
消费需求波动，多品牌运营不及预期，渠道运营不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-28│比音勒芬(002832)2026年中报点评：上半年业绩表现亮眼，线上渠道增长突出│光大证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：
比音勒芬发布2026年中报。公司2026年上半年实现营业收入26.0亿元，同比增长23.7%，归母净利润4.9亿元，同比增
长18.4%，扣非归母净利润4.7亿元，同比增长21.2%，EPS（基本）为0.9元。
分季度来看，26Q1-Q2公司单季度收入分别为15.2/10.8亿元，分别同比+18.4%/+32.0%，归母净利润分别为3.9/1.0亿
元，分别同比+16.5%/+25.9%。
点评：
线上渠道收入翻倍增长领先，线下直营渠道持续拓店
分渠道来看：26年上半年公司直营/加盟/线上/其他收入占总收入比例分别为64.0%/18.8%/16.6%/0.6%，收入分别同
比+17.9%/+5.3%/+101.9%/+13.6%。其中，线上渠道26年上半年收入同比翻倍，表现突出。
线下门店方面：26年上半年末公司总门店为1428家，较年初净增加28家，其中，直营/加盟门店26年上半年末分别为7
83/645家，较年初分别净增加22/6家。
毛利率稳定，费用率略降，经营净现金流大幅增长
毛利率：26年上半年毛利率为75.9%，整体保持稳定，其中26Q1/Q2毛利率分别为75.3%/76.7%，分别同比-0.2/+0.04P
CT。上半年分渠道来看，直营/加盟/线上/其他渠道销售毛利率分别为77.0%/70.0%/79.6%/42.7%，分别同比-1.0/+0.5/+1
.7/-15.4PCT。其中，线上毛利率提升，直营毛利率下降。
费用率：26年上半年期间费用率同比下降0.5PCT至52.0%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为41.7%/6.9%/3.1%/
0.3%，分别同比+0.3/-1.0/持平/+0.3PCT。其中26Q1/Q2期间费用率分别同比-0.5/-1.6PCT。
其他财务指标：1）存货26年6月末较年初增加13.1%至13.0亿元，存货周转天数为352天，同比减少1天。2）应收账款
26年6月末较年初减少7.5%至3.4亿元，应收账款周转天数为25天，同比减少3天。3）资产减值损失上半年为3980万元，同
比增长637.28%，主要系存货跌价损失增加所致。4）经营活动净现金流26年上半年为5.2亿元，同比增加55.4%。
上调盈利预测，维持“买入”评级
上半年公司线上渠道表现亮眼，线下外延实现净开店，公司线上通过直播带货、社群营销、内容传播等充分触达消费
者，突破品牌圈层，提升品牌势能。同时2026年6月公司与SnowPeak达成战略合作，成为其中国核心战略合作伙伴，公司
将主导该品牌在中国的经营，多品牌版图再添一员。考虑上半年公司业绩表现亮眼，我们上调公司26-28年盈利预测（归
母净利润较前次预测上调8%/9%/9%），对应归母净利润为7.5/8.6/9.6亿元，对应26-28年EPS分别为1.31/1.51/1.69元，P
E分别为18/16/14倍，维持“买入”评级。
风险提示：终端消费疲软；费用管控不当；存货积压；主品牌或小品牌门店拓展不及预期；行业竞争加剧；并购整合
不当。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-13│比音勒芬(002832)高尔夫服饰龙头，多品牌矩阵展翼，第二增长曲线有望开启│华源证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司是国内高尔夫服饰龙头，卡位高端男装品牌心智，正向多品牌、多业务服饰集团迈进。比音勒芬深耕高尔夫服饰
20余载，2016年上市，2017-2025年蝉联国内高尔夫服饰市占率第一；2023年收购高端男装品牌KENT&CURWEN、CERRUTI188
1，2026年获SnowPeak中国区经营权，向多品牌、多业务服饰集团迈进。2019-2025年公司线上渠道营收CAGR达74.2%、毛
利率提升16.1pct，业绩保持高速增长。
竞争优势：借助高尔夫运动打造了稀缺的国内高端男装品牌，同时以成熟的渠道布局、运营模式保证了高净值客群的
粘性。1）高端品牌认知已建立：公司锚定高尔夫运动，快速建立了高端品牌形象、然后结合高品质的服装产品、高端客
群渠道，不断积累固化高端品牌形象。目前，比音勒芬已多年蝉联细分赛道市占率第一，超出同业的售价也验证了高端品
牌的定价能力。2）客群粘性，公司通过成熟的运营模式（智慧零售、会员分级管理、全域营销等数字化工具）积累了大
量35-55岁高净值核心客群，在经营端体现为线下复购稳定（公司线下复购率43%高于行业均值）、价格敏感度低（折扣属
性更强的线上渠道公司仍可保持高毛利）。
借助并购与代理，从高尔夫服饰快速拓展至户外、奢品等赛道，同时渠道继续丰富和优化，成长空间广阔。1）进入
户外赛道：在中国户外赛道红利期（预计2025-2030年中国露营市场规模CAGR为57.4%），代理日本“山系美学”户外品牌
SnowPeak，切入户外市场，触达新锐中产破圈获客，锚定品牌中国区“10年50亿”增长目标。2）渠道丰富和优化：门店
保持稳步扩张，并升级高质量大店以改善线下体验，2019-2025年直营门店数/店效CAGR分别达9.5%/5.1%。3）品牌矩阵扩
充：构建多品牌矩阵，通过并购等方式拓展至专业运动、奢品男装等新领域，2033年集团营收300亿目标，多品牌协同打
开成长天花板。
盈利预测与评级：我们预计2026-2028年营业收入分别为50.9亿元/58.2亿元/66.5亿元，同比分别增长18.0%/14.3%/1
4.3%；归母净利润分别为7.5亿元/9.0亿元/10.8亿元，同比分别增长35.6%/20.6%/20.2%。我们选取同属男装赛道的海澜
之家、太平鸟及同为运营高端户外品牌的三夫户外为可比公司。考虑到公司在高端男装赛道的品牌心智、渠道能力及多品
牌运营能力领先，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：内需复苏不及预期；多品牌发展不及预期；原材料价格上涨风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-04│比音勒芬(002832)高管增持显信心、积极发力高端运动户外赛道 │天风证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
高管增持展现对公司未来发展信心
截至2026年7月22日，谢邕先生通过深圳证券交易所交易系统以集中竞价交易方式累计增持公司股票657.98万股，占
目前公司总股本1.15%，成交金额人民币1.1亿元（不含交易费用）。本次增持计划已实施完成。
差异化多品牌矩阵布局、打造高端户外运动集团
公司计划未来加快推进比音勒芬户外店渠道布局，形成可复制的高流水单店模型；以高尔夫专业为核心，不断进入更
多户外运动场景、推出更为丰富的品牌及运动产品，搭建高端运动品类完整生态。
公司持续深化与全球知名户外生活方式品牌SNOWPEAK的合作，打开新增长曲线。7月中旬，SNOWPEAK又一家奥莱新店
落地太原天美杉杉奥莱，至此，SNOWPEAK全国奥莱门店数增至4家，渠道扩张持续推进。
聚焦T恤POLO核心品类、树立强用户心智
近期，公司“POLO短衫“收获多项外观设计专利授权，公司未来将继续坚持专业立本，坚守T恤战略，在深耕高尔夫
运动基础之上，强调专业主义，打造小领T、环保T、冰爽T、超轻T等爆品矩阵。
电商渠道持续发力
公司已根据平台类型搭建专业化的线上零售团队，未来通过线上直播带货、电商零售、社群营销等多元化销售模式，
增设细分品类线上店铺，增加女装、鞋履、裤装等品类曝光度，精准对接目标客群，提升线上销售占比。
上调盈利预测，维持“买入”评级
公司将锚定高端运动户外赛道，不断进入更多户外运动场景、推出更为丰富的品牌及运动产品，全面提升知名度和美
誉度，快速扩大市场份额，夯实高端服饰集团头部地位。基于公司主品牌核心品类竞争优势强化、SNOWPEAK渠道扩张推进
，我们上调盈利预测，预计26-28年收入分别为50/57/63亿元（前值为49/54/60亿元），归母净利润分别为7.3/9.1/10.6
亿元（前值为7.0/8.0/9.3亿元），EPS分别为1.28/1.59/1.85元，对应PE分别为20/16/14x。
风险提示：消费环境不确定性，开店增速不及预期，店效提升不及预期，核心高管流失，市场竞争激烈，技术风险等
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-04│比音勒芬(002832)主品牌高增长、多品牌打开空间，迎来戴维斯双击 │申万宏源 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
多品牌运作的高端服饰集团，经营拐点与价值底部双重确立！2011-2023年营收/归母净利润12年CAGR高达23%/29%，
持续成长穿越周期，2024-2025年营收、毛利额继续创出新高，但由于加大战略投入多品牌培育，销售费用率阶段性走升
，暂时拖累表观净利润下滑，掩盖了真实成长性。26Q1营收15.2亿元（同比+18.4%）、归母净利润3.9亿元（同比+16.5%
），单季营收、净利润均创历史同期新高，大超市场预期，确立经营拐点。此外，一季度总经理、董事先后发布大额增持
计划，也释放价值底部的重磅信号。随着国内高端消费领先大众市场率先复苏，公司作为少数连年提升市场份额的本土高
端品牌，新一轮成长阶段已开启。
主品牌焕新成长再加速，年轻客群、户外品类、电商渠道贡献增量。1）品牌力：近年加大营销投入，最终沉淀为渠
道优势与品牌价值，通过国家队赛事传播、稀缺IP联名、地标时尚大秀、新生代明星代言等，扩大年轻化势能，吸纳年轻
新客群，未来转化可持续增长。2）产品力：集顶尖设计与科技面料，裂变三大系列，新增户外MOTION系列单独开店，拓
展网球、匹克球、瑜伽、普拉提、跑步等运动场景，扩大触达高净值客群。超级品类T恤、POLO在自创5
16T恤节单日销售破亿，彰显第一联想心智。3）渠道力：线下渠道量质齐升，抢占高端商圈优质门店，2025年门店数
1400家，仍有开店空间。同时，2025年电商营收同比+71.5%至4.5亿元，贡献占比首年突破10%，毛利率76.5%，有望成为
高盈利的新增长引擎。
多品牌接力下一个风口，加码轻户外、学院风。威尼斯聚焦路亚细分户外赛道，通过社群、赛事、联名扩大品牌声势
，当前门店数上百家，已出现年销千万的大店。SnowPeak素有“露营界爱马仕”之称，公司签约成为中国核心战略合作伙
伴，计划年内落地门店达11家，提出未来十年50亿元销售目标。Kent&Curwen在2026年迎百年诞辰，愿景成为全球Z世代首
选的具有英国传统的品牌，品牌起步高举高打，已入驻中国香港海港城、中国澳门伦敦人、南京德基等高端商圈。Cerrut
i1881补齐集团顶奢成衣板块，拥有140年历史传承，从高端面料起家，与LoroPiana齐名，现已在中国香港SOGO、中国澳
门威尼斯人开店。OOFOS全球运动康复鞋领导品牌，赛道定位独特，产品兼具医疗专业背书与轻奢时尚外观，有望破圈。
核心竞争力分析：1）“多品牌、差异化”运作矩阵：已搭建奢侈品、户外、商务等全场景品牌梯度，形成多风格、
多客群协同覆盖，不断打开成长天花板。2）“研发x渠道x营销”三位一体：研发设计奠定独特产品力，渠道壁垒加速线
上线下落地效率，营销创新树立品牌内核，形成商业闭环，构筑高壁垒护城河，不仅支撑过去常年75-80%高毛利率，而且
赋能新品牌未来成功。3）“家族传承+职业经理人”双层治理：创始人夫妇保障战略定力，拥有敏锐洞察，亲自主持研发
设计，二代2025年接棒总经理，推动品牌年轻化，职业经理人保障执行效率。
投资分析意见：比音勒芬依托高端化、品牌多元化、国际化战略落地，不断打开成长空间，重申维持“买入”评级。
考虑到公司零售端表现超预期，我们上调盈利预测，预计26-28年归母净利润7.5/9.4/11.4亿元（原为7.2/9.2/11亿元）
，25-28年复合增速27%，对应PE为19/15/13倍。参照可比公司平均PE估值，给予公司26年PE为28倍，目标市值212亿元，
较8/4市值有47%上涨空间，重申维持“买入”评级。
风险提示：国内零售复苏不及预期；运动休闲赛道竞争加剧；新品牌培育风险；存货减值。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-03│比音勒芬(002832)多品牌+多渠道+多风格布局蓄力长期成长空间 │国泰海通 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
本报告导读：比音勒芬持续加强高端品牌矩阵多元布局，品牌势能持续向上；26年线上有望高增，线下稳步拓店，多
元渠道布局夯实增长动能。
投资建议：我们预计2026-2028年公司EPS分别为1.31/1.62/1.87元（原为1.27/1.59/1.84元），考虑到公司作为高端
运动户外龙头的地位稳固，给予2027年高于行业平均的19倍PE，上调目标价至30.78元，维持“增持”评级。
核心高管履新，增持股份彰显信心。25年4月公司原总经理申金冬因工作调整辞任，转任首席战略官并兼任职工代表
董事；董事长之子谢邕正式履新总经理，其此前曾任职伊藤忠，并长期负责公司高尔夫事业部，产业经验积淀深厚。26年
至今谢邕先生累计增持1.1亿元（增持已完成），申金冬先生累计增持0.25亿元（计划增持0.5-1.0亿元），展现了管理层
对公司战略的认同及未来发展的坚定信心。
加强高端品牌矩阵多元布局，品牌势能持续向上。当前公司积极拓展多元化风格、多品牌布局：①比音勒芬主品牌打
造生活、高尔夫、户外三大系列，覆盖通勤社交到球场、徒步及更广义运动场景。比音勒芬连续13年赞助高尔夫球队并将
助力????国家队征战名古屋亚运会，专业背书有望再迎集中曝光；超级单品与联名持续夯实心智，比音勒芬T恤连续八年
（2018-2025）综合占有率第一，25年5.16T恤节，T恤、POLO品类单日销售超1亿元，此外还引入哈佛、故宫宫廷、爱马仕
设计师联名设计等；户外MOTION系列与中国国家地理深入合作，25年正式拓展独立店；②威尼斯聚焦路亚与度假出游细分
赛道；③英伦风KENT＆CURWEN及法国奢侈品牌CERRUTI1881拓展奢侈时尚赛道；④获美国运动恢复鞋OOFOS中国内地独家代
理以及日本高端机能户外品牌SnowPeak中国经营主导权，拓展户外、运动等多元化高端服饰穿着场景。
线上靓丽高增，线下稳步拓店，多元渠道布局夯实长期增长动能。25年营收同比+7.7%，在弱零售环境中仍保持韧性
，其中线上靓丽高增71.5%，营收占比提升至10.5%，当前仍是驱动公司成长的重要来源；25年线下直营/加盟收入同比+6.
9%/-4.4%，加盟表现弱于直营，主要由于加盟商主动清理库存，随着库存回归健康，26年加盟商补库意愿有望抬升；此外
在拓店方面，25年直营/加盟门店净+117/-11家，26年有望快速拓店，持续夯实增长动能。
风险提示：新品牌培育不及预期，门店爬坡不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-07-30│比音勒芬(002832)积极开拓多元品类及渠道，有望持续增长 │中金公司 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司近况
近期我们与公司管理层进行了交流，产品创新、渠道及营销投入彰显多品牌高端运动户外集团发展信心。据公司和深
交所公告，总经理谢邕先生已完成增持，首席战略官申金冬先生持续增持。
评论
产品与渠道多元化驱动主品牌势能向上。比音勒芬主品牌遵循“高品质、高品位、高科技和创新”的“三高一新”研
发理念，产品质价比领先。一方面，服饰风格持续多元化：T恤品类推出超轻T、环保T、冰爽T等多类型产品，拓展MOTION
户外系列销售较优，主品牌天猫旗舰店位列618销售榜第6，产品力认可度持续提升。另一方面，女装和鞋类销售占比或持
续提升：女装产品风格多元化叠加签约95后代言人提升消费者认知，鞋类推出岭途、岭川、岭越通勤户外系列，以及价格
带更高的专业户外和高端通勤系列，销售趋势较优。我们预计主品牌产品有望持续扩充运动和户外场景。同时公司完善渠
道布局，线下拓展户外、高尔夫门店，直营渠道开设标杆性旗舰大店、提升品牌势能；线上多平台触达多年龄段客群，我
们预计线上销售占比有望提升。
多品牌中长期有望构筑第二增长曲线。威尼斯品牌布局路亚赛道，通过路亚巡回赛等提升品牌认知。KENT&CURWEN官
宣全球品牌大使，并在伦敦举办百年大秀，终端销售改善叠加主动控费，我们预计2026全年同比有望减亏。CERRUTI1881
已在香港SOGO、澳门威尼斯人开店，我们预计2026年有望在中国大陆开店。代理品牌中，SnowPeak合作落地，线下门店打
造场景化体验，我们预计明后年持续拓店；OOFOS通过HYROX战队组建等提升品牌力，完善集团品牌矩阵丰富度。
盈利预测与估值
公司近期销售趋势较优，同时管理层持续增持彰显发展信心，我们上调26/27年盈利预测6.7%、3.0%至7.5亿元、9.2
亿元。当前股价对应18.6/15.0倍26/27年市盈率。维持跑赢行业评级。
上调目标价6.7%至28.7元，对应26年22倍市盈率，较当前股价有18%上行空间。
风险
新品牌运营不及预期，赛道景气回落，行业竞争加剧。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-07-28│比音勒芬(002832)优质高端国牌，加码运动户外赛道，业绩预计快速增长 │国盛证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
2026Q2业绩预计快速增长，中长期向上逻辑清晰。1）2026年以来公司基本面改善，品牌及产品力沉淀有成效、广宣
费用优化控制、渠道效率预计提升。我们预计2026Q2公司电商保持快速增长，次新店爬坡贡献增量，综合预计2026Q2公司
收入同比快速增长20%左右/利润增速快于收入（2026Q1公司收入同比+18%/归母净利润同比+17%）。2）管理层增持彰显中
长期业绩信心，2026年2月、3月公司先后发布总经理、首席战略官增持计划，目前总经理增持计划已完成（合计增持金额
1.1亿元，占总股本1.15%），首席战略官增持计划已过半（截至2026/6/25已增持0.25亿元，占总股本0.24%，计划合计增
持0.5 1.0亿元）。
高端品牌矩阵布局清晰，加大户外赛道覆盖。公司过去坚持投入品牌建设，搭建差异化高端品牌矩阵，持续抢占消费
者心智，目前旗下品牌包括：比音勒芬（生活、户外、高尔夫）、VENISE、KENT&CURWEN、CERRUTI1881、Oofos（授权）
、SnowPeak（授权）。
主品牌势能持续向上，落实高端化、专业化，增加户外及运动场景覆盖：把握核心客群消费趋势，围绕“三高一新”
理念持续提升产品力。①与中国国家地理、故宫宫廷文化、哈佛大学、Hattie等IP联名实现文化破圈，注重运用新技术、
新工艺和高科技面料；②增加户外（MOTION）及高尔夫运动（GOLF）产品比例，如推出“果岭”系列冲锋衣，基于老客群
拓展新的消费场景、同时吸引年轻新客群。2022年高尔夫系列产品线开始独立开店，2025年户外系列尝试独立开店。③调
整优化产品定价策略，针对年轻消费群体及电商平台推出高质价比产品，受到青年客群欢迎。
其他品牌阶梯矩阵清晰，中长期有望为集团打开第二增长曲线：①K&C孵化有成效，目前有近20家线下门店，初步完
成全渠道布局；②公司成为SnowPeak战略合作伙伴（2026年6月），后续公司将主导SnowPeak（包括露营装备、日本线及
韩国线服饰、咖啡等核心板块）在中国地区的经营（（营销、销售和分销），目前已在上海前滩太古里、广州聚龙湾太古
里、重庆万象城、厦门万象城开设门店，计划到2026年底开设超过11家店。③2025年内公司取得OOFOS中国内地独家代理
权；④威尼斯赞助路亚赛事及社群活动，增加品牌露出。
线下持续新开高质量门店，电商发力年轻化、规模高速增长。2025年线上/直营/加盟销售收入分别4.5/27.4/10.9亿
元，同比分别+71%/+7%/-4%；毛利率分别76.6%/78.7%/66.5%，同比分别+1.9/-2.4/-3.1pct。1）线上渠道布局多个平台
，2025年电商营收高速增长71%，渠道占比超过10%，通过多平台充分触达消费客群，助力产品销售、品牌传播、用户运营
。2）直营渠道开设标杆性旗舰店铺，如BIEMLOFEN品牌在深圳太子湾开设全球先锋旗舰店，品牌形象升级，抢占市场份额
；加盟渠道择优开店、梳理调整低效店铺。2025年末公司线下门店合计1400家，其中直营/加盟门店分别761/639家，我们
预计2026年店数有望净增超过100家（（增高高位数数）。综合来看，新店增量+次新店爬坡+电商规模扩张有望带动2026
年公司收入同增15%+，后期效率提升有望带动门店盈利能力优化。
2026-2027年利润预计持续释放。考虑公司合理管控费用投入、渠道效率有望提升，我们预计2026-2027年公司利润率
同比持续向上修复。综合来看我们预计公司2026年收入快速增长15%-20%/利润增速快于收入，预计2027年收入增长10%+/
利润同增25%左右。
投资建议：主品牌卡数运动时尚优质赛道，其他品牌为长期发展上拓天花板。我们根据公司近期经营趋势上调盈利预
测，预计202-2028年归母净利润为7.35/9.23/10.48亿元，对应2026/2027年PE分别为19/15倍，维持“买入”评级。
风险提示：消费环境波动风险；渠道扩张不及预期；新品牌孵化效果不达预期；运动时尚景气度回落。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-07-24│比音勒芬(002832)政策催化高端运动服饰，比音勒芬细分龙头壁垒深厚 │江海证券 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司发展路径清晰，遵循“品牌初创-渠道落地-专业资源赋能-全球化研发-资本市场上市-营销破圈-权威品牌认证-
集团化运营落地”的成长脉络，逐步从单一高尔夫服饰门店，成长为具备专业赛事资源、跨国设计能力、全国化品牌影响
力的高端运动服饰龙头企业。
公司锚定高端时尚运动服饰品牌定位，全面推进品牌国际化发展战略。旗下布局比音勒芬、比音勒芬高尔夫、威尼斯
狂欢节、KENT&CURWEN、CERRUTI1881五大品牌矩阵，一站式覆盖中产及高净值人群全场景穿搭需求。研发端，品牌集结中
国、英国、意大利、韩国四国专业设计研发团队；供应链端，携手GORE-TEX、POLARTEC、OUTLAST、东洋纺等全球顶尖面
料厂商合作，同时搭建中国、日本、韩国、越南多国协同的国际化生产基地。
从渠道收入结构来看，直营渠道始终是公司核心收入来源，份额近年维持在60%以上，基本盘地位稳固，但增长边际
有所放缓。公司渠道结构优化方向明确，线上渠道规模与盈利双提升，对冲线下渠道增长与盈利压力。中长期看，公司需
持续巩固线上渠道优势，同时优化线下门店货品与定价体系，修复线下渠道盈利水平，实现全渠道量利协同增长。
国内户外鞋服赛道自2021年起维持高景气扩张态势，其中户外服饰、户外鞋品类2021年至今CAGR分别达25.3%、18.4%
。单看2025年，两大品类同比增速依旧维持高位，户外服饰同比增长24.5%，户外鞋同比增长16.3%。国内户外运动消费需
求持续释放，行业增长动能充沛，现已成为体育产业内部增长弹性最优的细分赛道。相较于欧美市场超过50%的户外运动
渗透率，中国目前的渗透率仍有巨大的提升空间。
居民可支配收入持续上行、中产群体持续扩容，带动高尔夫这类高端休闲运动参与度稳步提升，国内高尔夫全品类用
品需求随之扩张，高尔夫服饰作为核心细分赛道步入高速发展阶段。数据显示，2024年国内高尔夫服装市场规模达14.95
亿元，同比增长6.86%。中长期来看，叠加产业政策扶持与高端运动消费升级趋势，高尔夫服饰赛道成长空间有望持续拓
宽。
国内高尔夫服饰形成四大竞争阵营，比音勒芬稳居细分绝对龙头。比音勒芬T恤已连续八年（2018-2025）取得“同类
产品市场综合占有率第一位”，比音勒芬高尔夫服装已连续九年（2017-2025）取得“同类产品市场综合占有率第一位”
。比音勒芬自2013年起成为中国国家高尔夫球队合作伙伴，连续13年为国家高尔夫球队合作伙伴。
估值和投资建议：我们预计2026-2028年公司营业收入分别为47.95/54.38/62.62亿元，同比增长11.15%/13.41%/15.1
6%；2026-2028年公司归母净利润分别为7.30/8.35/9.77亿元，同比增长32.54%/14.39%/17.01%。当前市值对应2026-2028
年PE分别为17.0/14.8/12.7倍。参考同花顺iFinD一致预期，可比公司2026年PE均值为17.9倍，参考可比公司平均估值情
况，首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示：生产环节外包风险，门店管理风险，宏观经济不及预期风险，行业竞争加剧风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-07-01│比音勒芬(002832)携手Snow+Peak品牌有望打开第二成长曲线 │国信证券 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
SnowPeak公司概况和历史复盘：从高端户外装备制造商走向生活方式品牌，私有化后开启发展新阶段。1）SnowPeak
创立于1958年，起家于日本燕三条制造业腹地，最初聚焦登山与露营装备，后在“恢复人性”“人生，野游”等理念驱动
下，逐步从单一用品制造商发展为覆盖装备、服装、餐饮、居住提案、营地运营等领域的高端户外生活方式品牌。公司20
14-2022年处于快速扩张阶段，收入曾连续多年双位数增长，2022年达到收入高峰期307.7亿日元（约15.79亿人民币），2
023年同比回落16%。早期日本本土市场发展更为顺利，近几年海外市场占比上升。2）管理上，公司经历家族接班到职业
经理人搭档制；股权上，公司2024年私有化，贝恩资本与创始人深度绑定；区域运营上，公司根据市场成熟度在日本、韩
国、欧美和中国配置不同的直营、批发、电商与本地化组合
比音勒芬与SnowPeak合作前景：统一中国经营体系，释放品牌潜力打开第二成长曲线。1）2026年6月比音勒芬与Snow
Peak、GAMSUNG达成战略合作，比音勒芬成为其中国核心战略合作伙伴，并统一负责中国市场推广、销售及渠道管理，合
作范围覆盖日本线服饰、露营装备、咖啡及韩国线服饰等核心板块。此次合作的意义一方面在于终结SnowPeak中国过去长
期存在的“日本总部体系+韩国服饰授权体系”并行的双网络格局，缓解渠道割裂、门店体系不一致和品牌表达分散的问
题，另一方面也有望更好的借助比音勒芬的资源和能力，使得三方在品牌于中国市场的快速发展中共同受益。2）从品牌
定位与竞争格局看，SnowPeak主打高质感露营生活方式，与韩国户外品牌可隆和日本户外品牌Mont-Bell相比，其在国际
市场拥有较高的美誉度与知名度，但品牌销售体量较低。可隆和Mont-Bell品牌近年来在中国市场发展迅速，相比之下Sno
wPeak存在诸多运营改善的空间，包括中国市场的门店密度偏低、门店落位质量欠佳、服饰品类渗透率偏低和低价产品销
售比例过高等问题。若后续比音勒芬能针对其货品、渠道和营销进行有效梳理与赋能，SnowPeak品牌具有较大的发展空间
。比音勒芬拥有近1500家优质门店资源、头部商圈落位能力和成熟零售数字化体系，当前已推动SnowPeak进入上海前滩太
古里、广州聚龙湾太古里等高端商圈，未来有望加快一二线核心城市扩张。同时，比音勒芬品牌具有丰富的高端品牌运营
成功经验，与SnowPeak品定位也具有协同性。
风险提示：消费需求不及预期、行业竞争加剧、加盟渠道库存风险、存货减值风险、多品牌孵化不及预期。
盈利预测：经营拐点已至，步入业绩释放期。根据分渠道预测，未来三年电商渠道在低基数下维持高增长，直营增速
略高于加盟，合计三年收入分别为52.22/59.18/63.97亿元，同比增长21.0%/13.3%/8.1%。渠道结构变化和费用规模效应
下净利率提升，预计2026-2028年公司归母净利润分别为6.97/8.22/9.15亿元，同比增长26.6%/17.8%/11.3%。
估值投资建议：把握公司短期业绩弹性，及中长期成长空间。比音勒芬作为国内高端高尔夫服饰龙头，主品牌具备较
强品牌护城河，2026年经营拐点进一步确立，一季度营收与归母净利润已实现高双位数增长，电商高增、直营扩店和加盟
补库共同支撑短期业绩修复。中长期看，公司通过并购KENT&CURWEN、CERRUTI1881及代理OOFOS、SnowPeak等品牌，逐步
构建覆盖高端商务、度假休闲、户外生活方式和运动恢复等赛道的多品牌矩阵，各品牌未来3-5年有望陆续成熟，成为公
司新的增长极。估值层面，公司当前股价对应2026年PE约17倍，PEG约0.76倍，处于可比公司偏低水平；考虑公司在高端
细分赛道的稀缺性、盈利质量优势及多品牌协同带来的成长韧性，给予公司2027年16-18倍PE，对应合理估值区间23-26元
，维持“优于大市”评级。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-06-15│比音勒芬(002832)携手SnowPeak，品牌矩阵再下一城 │天风证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
战略携手SnowPeak，布局中国市场
据比音勒芬集团资讯公众号，2026年6月12日比音勒芬举行SnowPeak签约仪式，与SnowPeak,Inc.、GAMSUNG达成战略
合作，比音勒芬成为其中国核心战略合作伙伴。前者是SnowPeak品牌的创始公司，也是全球总部所在地的日本运营主体，
后者则是SnowPeak韩国运营公司，拥有SnowPeakApparel在韩国及中国的销售授权。
在本次合作框架下，SnowPeak作为SnowPeak品牌的创始企业及全球总部，负责品牌管理及户外装备相关专业知识的输
出；感性公司凭借在服装行业积累的丰富经验，提供服装开发与运营支持；比音勒芬则将主导中国大陆的市场推广、销售
及渠道管理工作。三方将整合各自优势资源，致力于共同推动SnowPeak在中国市场的业务增长，并实现品牌价值的最大化
。此前负责中国业务的合资公司雪诺必克自然（北京）文化发展有限公司（SnowPeakChina）转型为子公司，继续承担营
地开发与运营、售后服务、用户互动运营以及销售培训支持等职能。
此次签约，标志着比音勒芬将主导SnowPeak在中国的经营，即营销、销售和分销带有SnowPeakIP和商标的产品，包括
SnowPeak日本线服饰、露营装备、咖啡及韩国线服饰等核心板块。
高端化、品质化是长期方向
随着居民可支配收入提升、消费观念升级，消费者对服装的品质、设计、品牌故事等要求不断提高，中高收入人群对
高端服饰的需求持续增长。与此同时，服装不再仅满足功能需求，而是成为生活方式和身份表达的载体，消费者更偏向于
“高品质、高品位、高科技”的产品，也更关注面料材质、工艺细节和质价比。消费者的决策正从“符号崇拜”转向“价
值共鸣”，他们不再单纯为品牌标签买单，而是为品质认同、情感联结与生活方式付费。品牌的核心是为消费者创造价值
，品质则是重中之重。伴随国货崛起，高端服饰行业的市场竞争将是关于品质的竞争，而非价格。企业需要通过精准定位
、创新设计、柔性生产和全渠道运营等多方面努力，满足中产消费者高端化、品质化需求，全面提升综合竞争力。
多品牌差异化矩阵优势
比音勒芬精准把握了高尔夫运动所蕴含的自律精神、全球视野与精英社交属性，将高尔夫文化通过工匠精神演绎在公
司产品之上，提倡生活高尔夫的健康理念，通过差异化定位，在品牌、产品、风格、文化等方面形成了独有的品牌特性。
比音勒芬始终坚持高端户外运动服饰，推动高尔夫服饰从专业赛道向高端生活方式延伸，实现专业功能与东方美学在
精英日常穿搭中的深度融合。高尔夫文化作为比音勒芬品牌的文化基因，通过多年的沉淀，已经在消费者心中形成了差异
化的“大国品牌”形象。
公司实施多品牌发展战略和差异化市场定位策略。比音勒芬生活适配精英多场景穿搭需求，深挖高端生活市场潜力；
比音勒芬户外推出鹅绒系列、先锋夹克等高端户外产品，强化高端运动户外品牌形象；比音勒芬高尔夫定位专业高尔夫服
饰领域，注重专业化、年轻化产品特性；威尼斯聚焦时下年轻人热爱的“路亚”等户外出游场景；最后，KENT＆CURWEN、
CERRUTI1881和OOFOS等国际知名品牌的加入，在品牌影响力和产品力等方面与比音勒芬形成优势互补，推进公司品牌多样
化、国际化、高端化布局。
维持盈利预测，维持“买入”评级
我们维持盈利预测，预计26-28年收入分别为49/54/60亿元，归母净利润分别为7.0/8.0/9.3亿元，EPS分别为1.22/1.
40/1.62元，对应PE分别为18/15/13x。
风险提示：消费环境不确定性，核心高管流失，市场竞争激烈，技术风险等。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-06-14│比音勒芬(002832)Snow+Peak中国核心战略伙伴，加速布局高端户外 │申万宏源 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
6月12日，比音勒芬集团在广州总部举行SnowPeak签约仪式，与SnowPeak品牌创始公司暨日本运营主体SnowPeak，Inc
、韩国运营公司GAMSUNG达成战略合作，比音勒芬成为其中国核心战略合作伙伴。此次签约，标志着比音勒芬将主导SnowP
eak在中国的经营，即SnowPeakIP及商标产品在中国市场的营销、销售与分销，包括SnowPeak日本线服饰、露营装备、咖
啡及韩国线服饰等核心板块。比音勒芬将发挥渠道、供应链、数字化营销及高净值客群运营优势，推动SnowPeak入驻全国
顶级商圈，目标是在中国实现10年50亿元的销售目标。
SnowPeak品牌创立于1958年，以“Home?Tent”为核心理念，产品涵盖帐篷、炊具、灯具、服装等全方位户外装备，
以轻量化设计、简约美学与精湛工艺著称，其钛金属杯具是标志性产品。SnowPeak曾在日本东京证券交易所挂牌，在2020
-2021年期间股价涨幅一度超过10倍。近年来，品牌通过收购飞钓装备公司等方式，持续拓展户外生活方式领域。目前，S
nowPeak中国区已在上海前滩太古里、广州聚龙湾太古里、重庆万象城、厦门万象城等地开设旗舰门店，后续有望持续开
店，抢占高端野游的消费者心智。
25年是公司大变革、大布局之年，为未来构筑了丰富的增长点。比音勒芬主品牌25年单店保持高店效，并大举推进年
轻化趋势；威尼斯聚焦路亚细分户外赛道，已出现年销售额千万的大店；Kent&Curwen在26年迎百年诞辰，已入驻香港海
港城、澳门伦敦人、南京德基等高端商圈；Cerruti1881拥有140年历史传承，已在香港SOGO、澳门威尼斯人开店；另外，
公司拿到高端户外品牌SnowPeak及运动康复鞋品牌OOFOS代理运营权，赛道定位独特，有望破圈走红。
重申比音勒芬投资机会，经营拐点与价值底部双重确立！1）今年一季度连续发布两则大额增持计划。2月27日公告总
经理谢邕先生计划增持1~2亿元，3月24日职工代表董事申金冬先生计划增持5000万~1亿元，彰显了公司核心人物对未来发
展前景的信心，支撑公司价值。2）26年一季报营收、净利润均创历史同期新高。26Q1营收15.2亿元（同比+18.4%），继2
5Q4营收同比+10.8%之后，连续第二季营收实现双位数高增长，且26Q1归母净利润3.9亿元（同比+16.5%）。3）比音勒芬5
16T恤节官宣T恤、POLO品类单日销售破亿。这代表了在这个超级品类市场中，一次成功的品牌势能爆破。25年公司上
装类营收19.2亿元（同比+12%）、毛利率81.1%，是销售最大、盈利最强的品类。
公司依托高端化、品牌多元化、国际化战略落地，不断打开成长空间，维持“买入”评级。考虑到主品牌强劲的增长
表现，以及新品牌未来增长潜力，我们上调盈利预测，预计26-28年归母净利润7.2/9.2/11亿元（原为7.0/8.4/10.1亿元
），对应PE为17/13/11倍，维持“买入”评级。
风险提示：国内零售复苏不及预期；门店扩张不及预期；运动休闲赛道竞争加剧。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-06-12│比音勒芬(002832)携手Snow+Peak深化户外布局，助力多元发展 │财通证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：2026年6月12日，比音勒芬正式与日本户外品牌SnowPeak、韩国GAMSUNG（感性公司）签署战略合作协议，成为
SnowPeak中国大陆核心合作伙伴，全面主导该品牌在国内的市场推广、产品销售、渠道管理工作。三方分工明确：SnowPe
ak全球总部负责品牌管理与专业技术输出，韩国感性公司提供服装研发与运营支持，公司全权负责中国大陆全品类运营（
涵盖日本线服饰&露营装备&咖啡及韩国线服饰等核心品类）。原中国区合资公司转型为子公司，承接营地运营、售后、用
户运营及销售培训等配套工作。同时SnowPeak加速国内门店落地，现已进驻上海、广州、重庆、厦门等城市核心商圈，计
划2026年底前开业门店超11家,线下渠道扩张节奏明确。
户外行业高景气，集团资源有望赋能新品牌发展。行业端，当前国内户外经济迎来发展红利。2025年国内运动参与人
数破4亿，体育与户外市场规模达1.82万亿元，露营市场规模2483亿元、机构预测2026年露营市场规模将增至2919亿元，2
030年有望冲击2.4万亿元。近年来公司从高尔夫服饰龙头升级为多品牌高端服饰集团，打破单一赛道局限，通过收并购&
授权等方式拓展至高端商务、户外、运动恢复等多高景气赛道。伴随SnowPeak授权明确+渠道理顺，我们认为后续有望带
来三大增长支撑：1）渠道复用：比音勒芬与全国众多核心商业圈绑定，约1400家门店（截至2025年末数据）点位资源可
快速落地核心商圈，大幅缩短拓店周期。2）客群复用：比音勒芬高净值会员体系与SnowPeak高端户外定位高度重合，有
望降低后续获客成本。3）供应链协同：SnowPeak服饰线有望依托国内本土化生产助力降本提效，助力拓宽长期利润空间
。
投资建议：公司作为国内稀缺的高端服饰龙头，主品牌依托专业高尔夫定位与高净值客群构筑深厚壁垒，盈利质量优
异；多品牌错位发展、协同互补，无内部竞争；高端渠道升级+线上增量、海外品牌布局共同支撑中长期成长。我们预计
公司2026-2028年归母净利润7.3/8.5/9.9亿元，对应PE16.8x/14.3x/12.3x，2025年股息率4.8%，维持“买入”评级。
风险提示：多品牌战略整合与成效不确定性、存货管理及运营效率的优化压力、品牌与渠道升级带来的费用管控挑战
。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-06-12│比音勒芬(002832)携手Snow+Peak，再筑高端壁垒 │国金证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件简评
2026年6月12日比音勒芬集团与SnowPeak,Inc.(日本总部)及GAMSUNG（韩国运营方）签署战略合作协议，成为SnowPea
k在中国的核心战略合作伙伴。公司将主导SnowPeak品牌在中国市场的经营，涵盖营销、销售及分销带有SnowPeakIP和商
标的全品类产品，包括日本线服饰、露营装备、咖啡产品及韩国线服饰等核心板块。
本次合作标志公司正式切入高端户外生活方式赛道，巩固主品牌高端壁垒。公司通过借助SnowPeak的全球品牌影响力
与自身本土运营能力，有望在中国高端户外市场形成差异化竞争优势。近年来比音勒芬主品牌逐步巩固高端定位，品牌矩
阵覆盖高尔夫、户外等细分赛道，直营门店扩张稳步推进的同时线上收入同比大幅增长，2025年线上营收同比+71.5%，线
上渠道毛利率同比提升1.92pct至76.55%。SnowPeak作为全球知名的高端户外生活品牌，在新中产和优质城市客群中具备
较高认知度。此次合作有望通过渠道共享、会员联动、品类协同等方式，进一步巩固主品牌高端壁垒，带来新的业绩增长
点。
高管持续大额增持，强化业绩修复信心。公司前后两任总经理先后发布并实施大额增持，总经理谢邕2月27日公告拟
在6个月内增持1–2亿元、不超过总股本2%，截至6月2日已累计增持约657.98万股，合计金额约1.1亿元；董事申金冬3月2
4日公告拟在6个月内增持5000万元–1亿元，截至6月5日已累计增持约139万股，合计金额约2480万元。高管增持稳步推进
，叠加26Q1营收与净利双位数增长、分红率显著提升，有望强化市场对业绩修复与估值回归的预期。
盈利预测、估值与评级
公司主品牌比音勒芬地位稳固，新收购的KENT＆CURWEN、CERRUTI1881等品牌处于投入期，线上渠道进入快速发展阶
段，有望持续受益于高端消费和户外经济红利。预计26-28年公司归母净利润分别为7.20/9.07/10.84亿元，同比+30.69%/
+25.97%/+19.62%，对应PE为14/11/9倍，维持“买入”评级。
风险提示
行业竞争加剧风险；新品推广不及预期风险；存货积压风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-06-08│比音勒芬(002832)盈利有望底部修复，高管及董事增持彰显信心 │东吴证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
2024年、2025年公司营收同比增长、归母净利润同比下滑，主要系公司逆势投入建设品牌。2024年公司营收40.04亿
元/yoy+13.24%，归母净利润7.81亿元/yoy-14.28%；2025年营收43.14亿元/yoy+7.73%，归母净利5.51亿元/yoy-29.46%。
2024年为公司上市以来首次出现归母净利润下滑，2025年延续下滑趋势，我们认为主要原因在于国内整体消费氛围较为平
淡，同时公司逆势增加投入，使得盈利水平短期下降。一方面，2024年门店数1294家/同比+39家，2025年门店数1400家/
同比+106家；另一方面，2023年4月公司收购国际奢侈品牌“CERRUTI1881”和“KENT&CURWEN”全球商标所有权，截至202
5年末K&C已陆续入驻香港海港城、澳门伦敦人、澳门威尼斯人、北京国贸、深圳万象天地、南京德基等高端购物中心，开
设近20家门店。此外分别于2023年、2025年获得日本户外品牌SnowPeak服装系列、美国专业运动恢复鞋品牌OOFOS的中国
内地独家代理权，完善品牌矩阵。
从盈利指标来看，2025年归母净利润率为历史最低水平。1）毛利率：2024年同比-1.60pct至77.01%，2025年同比-1.
92pct至75.09%，有所回调，但仍处于历史较高水平；2）销售费用率：2024年同比+3.18pct至40.27%，2025年同比+6.53p
ct至46.80%，为历史最高水平，体现逆势投入力度较大；3）归母净利率：2024年同比-6.26pct至19.50%，2025年同比-6.
73pct至12.77%，为历史最低点，2011-2018年公司归母净利率在14.56%~19.80%区间，2019-2023年则稳定在20%以上的水
平，由此可见公司盈利水平存在较大的修复空间。
从存货角度看，2025年库存周转维持在合理水平。截至25年末公司存货11.52亿元/yoy+21.2%，2024、2025年存货周
转天数分别为324、352天，处于2019年以来偏低水平，说明公司运营情况较为稳健健康。
26Q1业绩回暖，盈利水平基本企稳。26Q1营收15.22亿元/yoy+18.36%，归母净利润3.86亿元/yoy+16.54%，毛利率75.
27%/yoy-0.15pct，归母净利率25.37%/yoy-0.4pct。伴随Q1服装消费整体回暖，公司业绩实现显著修复，同时基于前期费
用投放逐步释放效果，盈利水平基本企稳。
管理层及董事增持彰显发展信心。公司于2026年2月27日、3月25日分别发布增持计划公告，控股股东之一致行动人、
公司总经理谢邕（董事长兼控股股东谢秉政之子，2025年4月起担任公司总经理）、董事申金冬分别拟以自有/自筹资金1~
2亿元、0.5~1亿元，在公告发布起6个月内通过集中竞价方式增持公司股份。截至2026/6/2谢邕已累计增持657.98万股，
占公司总股本的1.15%，累计增持金额1.1亿元。
盈利预测与投资评级：经过2024、2025年主品牌及新品牌逆势投入，26Q1业绩有所回暖，且盈利水平企稳，结合管理
层增持体现发展信心，我们判断26年起公司运营有望步入恢复区间。我们预计26-28年归母净利润分别为7.00/8.08/9.18
亿元，分别同比+27.12%/+15.39%/+13.68%，对应PE分别为17/15/13X，维持“买入”评级。
风险提示：消费景气度恢复不及预期，费用管控不及预期，新品牌培育效果不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-06-06│比音勒芬(002832)点评报告：Q2主品牌强势继续，多品牌矩阵展翼 │浙商证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
主品牌5月T恤节成交破亿、618表现出色，后续有望延续Q2强势表现。
波动零售环境下，公司成为行业里非常少数保持门店净拓展的高端运动户外龙头，24年/25年/26Q1收入增长13%/8%/1
8%，增速持续领跑行业，高增主要来自比音勒芬主品牌作为高端运动时尚品牌龙头积累的品牌势能，以及持续以户外为代
表的品类拓展、核心客群需求挖掘、精细零售管理带来的运营韧性。26Q2来看，5/16首届T恤节狂欢之夜宣布T恤、POLO衫
品类单日销售破亿，618天猫平台男装品类销售比音勒芬旗舰店也冲到第8名（5/6-5/30期间），有望延续Q1强势零售表现
，
主品牌强势之余，多品牌矩阵拓展，持续探索新成长点
自有品牌方面，公司在23年4月收购K&C肯迪文品牌，积极投入第二成长曲线打造，聘请原Gucci男装设计总监DanielK
earns担任首席创意官，并将品牌创意中心设立在巴黎，积极发力国际设计师资源、国际大秀、品宣曝光及门店拓展；24
秋冬开始K&C品牌新产品&门店形象首次亮相，产品风格上，作为英国高端运动时尚品牌聚焦学院风格+板球、橄榄球运动
元素，并陆续在香港海港城、澳门伦敦人、澳门威尼斯人、北京国贸商城、深圳万象天地等高端购物中心开出17家门店，
2026年作为品牌诞生100周年，联名、品宣等资源积极展开中。此外，威尼斯狂欢节品牌聚焦路亚细分户外赛道场景建立
品牌心智，Cerutti1881作为拥有超过140年历史的法国奢侈成衣品牌，渠道上目前已在香港SOGO、澳门威尼斯人开设门店
。
此外，公司代理品牌矩阵不断丰富，日本户外龙头品牌SnowPeak继前滩太古里店后，26年在广州聚龙湾太古里、重庆
万象城先后开出新店，受到优质渠道青睐；25年新增代理美国运动康复鞋履品牌OOFOS，聚焦运动后舒缓+修复市场，预计
26年开始推广。
创始人家族及董事积极增持，彰显对公司发展信心
2月27日公告公司总经理谢邕先生计划6个月内增持1-2亿元公司股份，目前已累计增持658万股，金额超1.1亿，增持
均价16.71元/股；3月25日公告公司首席战略官申金冬先生计划6个月内集中竞价方式增持0.5-1亿元股票，目前已增持139
万股，金额2480万，增持均价17.85元/股。前后两任总经理积极增持，凸显对公司发展强烈信心。
盈利预测及估值：
比音主品牌26Q1表现出色、全年有望延续强劲趋势，第二主线肯迪文品牌迎来百年庆典，期待进一步知名度提升同时
渠道拓展、收入逐步放量、有望减亏，威尼斯、1881、SNOWPEAK、OOFOS锚定高端消费人群生活各细分场景展开触角探索
潜在机会。考虑近期强势零售表现，我们上调盈利预测，预计26-28年公司实现收入50.9、58.6、65.7亿元，分别同比+18
.0%、15.1%、12.2%，归母净利润7.2、9.0、10.4亿元，分别同比+30.3%、+25.9%、+15.0%，对应PE15.9、12.6、11.0X，
叠加25年分红提升至75%，业绩高增长同时高比例分红，维持“买入”评级。
风险提示：门店拓展不及预期；消费者偏好变化
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-06-02│比音勒芬(002832)26年步入收获期开启新一轮高成长 │华泰证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司24-25年收入端保持韧性，份额逐步提升，但加大主品牌推广、新品牌培育及渠道建设致使利润承压。随着前期
投入进入收获期，25Q4以来收入端明显提速，26Q1收入同比增长18.4%/归母净利润同比增长16.5%。公司依托稀缺的核心
客群资产及渠道网络，把握高景气的高端运动户外市场，围绕“生活/户外/高尔夫”三大系列+专业运动功能的品牌心智
，在线下外延增长之上由年轻化和扩品类共同支撑同店增长，线上成为新增量渠道，伴随费用管控加强，有望开启新一轮
收入增长和利润修复共振周期。中长期看，VENISE、K&C、CERRUTI1881及OOFOS等品牌协同推进，推动公司由单一高尔夫
品牌向多品牌高端服饰集团加速演进。总经理及董事计划增持1-2亿元/0.5-1亿元，彰显管理层信心，维持“买入”评级
。
户外高景气且下沉市场缺高端供给，公司主品牌具备渠道优势
中国户外市场受益于参与率提升及消费升级驱动，据欧睿，户外服饰市场过去5年CAGR约25%，预计26-30年CAGR约10%
，据小红书《2023户外生活趋势报告》户外人群中三线及以下占比39%，户外文化仍在进一步从高线城市向低线渗透。主
品牌凭借“三高一新”产品理念，切入了景气度显著高于传统男装的户外运动赛道，依托原有低线级高净值客群和渠道网
络，形成了和其他高端户外品牌错位竞争优势，根据各品牌官网披露（截至5.30），比音勒芬三线及以下门店占比合计46
%，显著高于高端户外品牌迪桑特/可隆占比的15%/3%，也高于RL/哈吉斯/Tommy/FILA占比的3%/19%/19%/31%，在渠道优势
之上，运动户外产品逐步丰富（MOTION/GOLF），22年高尔夫系列独立开店、25年户外系列独立开店，支撑其在男装市场
市占率不断提升，从21年的0.3%提至25年的0.7%。
线上成为新增量渠道，线下外延内生同步放量
1）25年线上收入4.5亿元（yoy+71.5%），占比从23年的5.5%提至10.5%，公司根据平台类型搭建专业化的线上零售团
队，在多平台做内容投放、直播带货，并打通会员体系、商品系统和营销活动，推动全渠道零售闭环逐步成型，实现品牌
力的线上平移。2）高质量开店与低效店出清并行，25年末门店1400家，净开106家，其中直营净开117家至761家，加盟净
闭11家至639家，新开店升级为购物中心大店及户外新店。同时，单店效率有望伴随门店升级、品类扩充以及年轻化客群
扩容逐步提升，25年直营年店效361万元，较高端户外品牌仍有较大空间（迪桑特25年月店效270万）。
前置多品牌培育及主品牌投入逐步显效，26年起有望步入收获期
主品牌+高尔夫+户外系列之外，同步培育威尼斯/SnowPeak/K&C/1881/OOFOS等多品牌矩阵，25年K&C已在南京德基等
高端商场开店约20家，1881延续意式奢华基因，威尼斯深耕路亚文化生态，OOFOS卡位国内运动恢复鞋赛道，SnowPeak补
充高端户外生活方式矩阵。24-25年销售费用同比增加23%/25%，26Q1同比增加20%，收入提速下净利率恢复至25.4%，此外
26Q1经营性现金流净额同比+44.6%至4.2亿元，合同负债和预收款2025年和26Q1均维持高位，表明货款回笼、渠道效率与
加盟商信心同步改善。
盈利预测与估值
我们维持2026-28年归母净利润预测7/8/9亿元，参考Wind可比公司26EPE均值为16.3x（前值：15.4x），当前公司正
处在品牌势能、渠道效率和产品结构共同改善的阶段，收入有望重回增长、利润弹性可期，给予2026年PE20x（前值：18x
），上调目标价11%至24.6元，维持"买入"评级。
风险提示：1）消费复苏弱于预期；2）新品类及新店爬坡不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-05-27│比音勒芬(002832)布局高端运动户外赛道，规模成长，利润释放 │国盛证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
基本面向上逻辑清晰，靓丽业绩预计持续释放。此前公司坚持投入品牌升级与渠道建设，短期费用增加拖累2024、20
25年利润表现。2026年以来公司经营情况向上改善，品牌及产品力沉淀有成效、广宣费用优化控制、渠道效率预计提升，
收入端提速增长+盈利端修复预期带动股价震荡上行。1）2026Q1公司收入为15.2亿元，同比+18%；归母净利润为3.9亿元
，同比+17%，初步验证业绩释放逻辑。2）2026年2月、3月公司先后发布总经理、首席战略官增持计划，分别计划增持1~2
亿/0.5~1亿，彰显管理层对长期业绩增长信心。目前公司总市值超过110亿元，2026年2月以来涨幅30%+。
产品：增加运动及户外占比，主品牌质价比提升，K&C等副品牌逐步成熟。
1）主品牌：挖掘核心客群需求，把握消费趋势，围绕“三高一新”理念持续提升产品力。①与中国国家地理、故宫
宫廷文化、哈佛大学、Hattie等IP联名实现文化破圈，注重运用新技术、新工艺和高科技面料；②增加户外（（MOTION）
及高尔夫运动（GOLF）产品比例，如推出“果岭”系列冲锋衣，基于老客群拓展新的消费场景、同时吸引年轻新客群。20
22年高尔夫系列产品线开始独立开店，2025年户外系列尝试独立开店。③调整优化产品定价策略，针对年轻消费群体及电
商平台推出高质价比产品，受到青年客群欢迎。
2）副品牌：其他品牌阶梯矩阵清晰，中长期有望为集团打开第二增长曲线。K&C孵化有成效，目前有近20家线下门店
，初步完成全渠道布局；威尼斯赞助路亚赛事及社群活动，增加品牌露出；2025年内公司取得OOFOS中国内地独家代理权
。渠道：电商高速发展，线下大力拓店，2026年收入预计增长15%+。2025年线上/直营/加盟销售收入分别4.5/27.4/10.9
亿元，同比分别+71%/+7%/-4%，占比分别10.5%/63.6%/25.2%。1）分渠道来看：公司直营渠道开设标杆性旗舰店铺，如BI
EMLOFEN品牌在深圳太子湾开设全球先锋旗舰店，品牌形象升级，抢占市场份额；加盟渠道择优开店、梳理调整低效店铺
，2025年加盟门店平均面积达到222平方米/家（2022年为164平方米/家）；电商全力布局淘系、抖音、京东等多个平台，
持续实现高速增长。2）2025年末公司线下门店合计1400家，其中直营/加盟门店分别761/639家，我们预计2026年店数有
望净增超过100家（增幅高单位数），新店增量+次新店爬坡+电商规模扩张有望带动2026年公司收入同增15%+，后期效率
提升有望带动门店盈利能力优化。
盈利预测：收入预计快速增长，费用控制+效率提升有望带动利润释放。1）考虑电商渠道快速增长、线下有望持续拓
店，我们预计2026~2028年公司收入分别为50.6/56.4/62.4亿元，同比分别+17.4%/+11.3%/+10.8%；2）考虑2026年降本控
费、2027~2028年渠道提效，我们预计2026~2028年公司归母净利润分别为6.9/8.0/9.1亿元，同比分别+25.9%/14.9%/14.1
%，净利率分别为13.7%/14.1%/14.6%。
投资建议：公司主品牌卡位运动时尚优质赛道，其他品牌为长期发展上拓天花板，业绩有望持续释放，估值具备提升
空间，目前股价对应2026年PE为16.6倍/对应2027年PE为14.4倍，维持“买入”评级。
风险提示：消费环境波动风险；渠道扩张不及预期；新品牌孵化效果不达预期；运动时尚景气度回落。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-05-13│比音勒芬(002832)继续聚焦高端运动户外赛道 │天风证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司发布26年一季报及25年年报
26Q1公司营收15亿，同增18%，归母净利3.9亿元，同增17%，扣非后归母净利3.8亿元，同增18%。
2025年公司营收43亿，同增8%，归母净利5.5亿，同减29%；扣非后归母净利5亿，同减33%。
2025年公司线上营收4.5亿，同增71%；直营营收27亿，同增7%，加盟营收11亿，同减4%。
截至25年底公司直营门店761家，新开158家关闭41家；加盟门店639家新开39家关闭50家。
聚焦高端运动户外赛道，强化多品牌矩阵差异性
锚定高端运动户外战略，为精英人群提供兼具专业性能与时尚设计的户外服饰。加快推进比音勒芬户外店渠道布局，
形成可复制的高流水单店模型；以高尔夫专业为核心，不断进入更多户外运动场景、推出更为丰富的品牌及运动产品，搭
建高端运动品类完整生态；深化与全球知名户外生活方式品牌SNOWPEAK的合作，打开新增长曲线。
聚焦T恤POLO核心品类
专业立本，坚守T恤战略，在深耕高尔夫运动基础之上，强调专业主义，打造小领T、环保T、冰爽T、超轻T等核心单
品矩阵。洞察消费者着装需求，将运动功能注入日常设计，结合营销破圈，引领中国新贵的穿搭风尚。
AI技术赋能，深化数字化转型
继续推进AI技术对公司经营管理的赋能，推动人工智能技术与业务场景深度融合，重点关注AI工具在研发设计、商品
管理和营销推广等方面的进一步使用。
研发设计方面，涵盖快速生成、面料替换、配色方案、改款设计、核心单品延伸等，进而提升设计效率；商品管理方
面，通过AI智能体分析销售数据、流行趋势、预测热销款等，以数据驱动选品、订货、补货、调拨和优化库存管理，助力
核心单品快反；营销推广方面，则包括数字人直播、一键生成和视频投放、GEO全链路营销等使用。
加大线上渠道投入
根据平台类型搭建专业化的线上零售团队，加大线上业务拓展，通过线上直播带货、电商零售、社群营销等多元化销
售模式，增设细分品类线上店铺，增加女装、鞋履、裤装等品类曝光度，精准对接目标客群，提升线上销售占比。
调整盈利预测，维持“买入”评级
公司将坚定运动户外赛道，持续推进国际化、高端化、年轻化，多品牌齐头并进，全面提升知名度和美誉度，快速扩
大市场份额，夯实高端服饰集团头部地位。
基于26Q1业绩，我们调整26-27并新增28年盈利预测，预计26-28年收入分别为49/54/60亿元（26-27前值为47/52亿元
），归母净利润分别为7.0/8.0/9.3亿元（26-27年前值为7.3/8.3亿元），EPS分别为1.23/1.41/1.63元，对应PE分别为17
/15/13x。
风险提示：消费环境不确定性，核心高管流失，市场竞争激烈，技术风险等。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
──────┬──────────────────────────────────────────────
2026-05-20│比音勒芬(002832)2026年5月20日投资者关系活动主要内容
──────┴──────────────────────────────────────────────
公司于 2026 年 5 月 20 日（星期三）15:00—17:00 在全景网举办2025 年度业绩说明会，本次年度业绩说明会采
用网络远程的方式举行。本次活动问答环节主要内容如下：
1、领导，您好！我来自四川大决策 请问，户外系列的目标客群与主品牌核心客群（40 岁以上商务精英）的重叠度
如何？是否存在品牌调性稀释的风险？
回复：尊敬的投资者，您好！比音勒芬户外系列延续高尔夫绿色氧气、优雅活力的特点，以“Passion for Nature”
为核心理念，融入高尔夫运动精神，覆盖徒步、登山等多种场景，致力于打造高性能、多场景的户外着装。感谢您的关注
。
2、比音勒芬近年有扩店至大部分区县的计划吗？
回复：尊敬的投资者，您好！公司在一、二线城市以设立直营店为主，在其他城市以设立加盟店为主，感谢您的关注
。
3、对公司未来市值管理有什么目标和手段
回复：尊敬的投资者，您好！公司高度重视市值管理工作，持续关注并严格落实相关监管政策的规定和要求，以提升
公司发展质量为基础，合规运用各类市值管理工具提升公司的投资价值。公司将坚持高端定位和长期主义，深耕主业，以
“多品牌、多渠道、多风格”为发展策略，整合全球优势资源，致力于满足精英人群多场景的着装需求和对精致美好生活
的追求。谢谢您的关注!
4、请问谢董事长，我观察到最近线上卖得很火，但单件售价明显有所下降，这样的话毛利率是否有所下降？高端服
装质量是持续成功的基础，在毛利率和质量控制这个平衡上如何取舍？
回复：尊敬的投资者您好，感谢提问！2024-2025 年公司线上渠道毛利率分别为 74.63%、76.55%。公司将坚守高端
定位，严控产品品质，谢谢您的关注。
5、请说明公司目前主要的盈利业务。
回复：尊敬的投资者，您好！公司采用轻资产的品牌经营模式，旗下拥有比音勒芬（比音勒芬生活、比音勒芬户外、
比音勒芬高尔夫）、意大利品牌 VENISE威尼斯、英国品牌 KENT＆CURWEN肯迪文和法国品牌 CERRUTI 1881。在国际品牌
合作方面，2025年公司取得了美国专业运动恢复鞋品牌 OOFOS 的中国内地独家代理权。感谢您的关注。
6、请问公司高管积极增持的原因以及买入规则？
回复：尊敬的投资者，您好！公司高管本次增持股份基于对公司未来发展前景的信心以及公司价值的认可。本次增持
通过深圳证券交易所交易系统集中竞价交易方式，不设置固定价格区间，结合资本市场行情择机开展股票增持。感谢您的
关注!
7、您好。作为投资者，我注意到贵公司 2024 年及本次均未采用直播形式的业绩说明会并提供视频回放。业绩说明
会有助于投资者全面了解公司经营和管理层观点，支持理性决策。缺少视频直播或回放可能使投资者信息获取不够充分与
直观。请问贵公司在2025年的业绩说明会中，是否考虑采用视频直播并提供会后回放，以便投资者能够更加便捷、充分地
获取相关信息？感谢解答。
回复：尊敬的投资者，您好！本次业绩说明会采用网络文字互动方式交流，会后公司将互动内容整理为《投资者关系
活动记录表》并披露。感谢您的建议和关注！
8、请问下昨天股东会投票通过了 10 股送 7 元，什么时候开始实施
回复：尊敬的投资者，您好！公司 2025 年度利润分配方案已于2026年 5月 19日经股东会审议通过，公司按规定将
在股东会后 2个月内实施完毕，具体时间请关注公司后续发布的权益分派实施公告。谢谢您的关注！
9、请展望一下公司业务发展的前景。
回复：尊敬的投资者，您好！公司将锚定高端运动户外赛道，持续推进国际化、高端化、年轻化，强化多品牌矩阵，
以高尔夫专业为核心，不断进入更多户外运动场景、推出更为丰富的品牌及运动产品，全面提升知名度和美誉度，快速扩
大市场份额，夯实高端服饰集团头部地位。感谢您的关注。
10、谢董您好，公司自 2023年开始，每年资本开支很大，能预估一下未来 5年的每个年度资本开支大约是多少？
回复：尊敬的投资者您好，感谢提问！公司资本开支主要用于支撑长期战略布局，未来将结合业务发展节奏合理规划
投入规模。相关数据请以公司后续定期报告披露为准，感谢您的关注。
11、公司近年来积极拓展户外、商务、恢复等非高尔夫品类，并布局多品牌矩阵。请问这些举措是否已有效缓解传统
高尔夫服饰带来的季节性波动？从 2026 年 Q2（含 618）的初步表现看，公司是否有信心实现‘淡季不淡’，甚至让 Q2
营收规模接近或超越 Q1的 15.22亿元？
回复：尊敬的投资者您好，感谢提问！公司持续丰富品类矩阵，推进多品牌布局，经营业绩请以公司后续定期报告披
露为准，感谢您的关注。
─────────────────────────────────────────────────────
〖免责条款〗
1、本公司力求但不保证提供的任何信息的真实性、准确性、完整性及原创性等，投资者使
用前请自行予以核实，如有错漏请以中国证监会指定上市公司信息披露媒体为准，本公司
不对因上述信息全部或部分内容而引致的盈亏承担任何责任。
2、本公司无法保证该项服务能满足用户的要求，也不担保服务不会受中断，对服务的及时
性、安全性以及出错发生都不作担保。
3、本公司提供的任何信息仅供投资者参考，不作为投资决策的依据，本公司不对投资者依
据上述信息进行投资决策所产生的收益和损失承担任何责任。投资有风险，应谨慎至上。
|