研报评级☆ ◇002832 比音勒芬 更新日期：2026-06-24◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-06-15
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 8 0 0 0 0 8
2月内 17 1 0 0 0 18
3月内 17 1 0 0 0 18
6月内 17 1 0 0 0 18
1年内 17 1 0 0 0 18
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.60│ 1.37│ 0.96│ 1.22│ 1.43│ 1.64│
│每股净资产(元) │ 8.58│ 8.90│ 9.42│ 9.99│ 10.65│ 11.39│
│净资产收益率% │ 18.60│ 15.37│ 10.25│ 12.04│ 13.19│ 14.15│
│归母净利润(百万元) │ 910.75│ 780.69│ 550.69│ 694.68│ 814.55│ 934.40│
│营业收入(百万元) │ 3536.13│ 4004.46│ 4313.91│ 5021.34│ 5670.77│ 6297.74│
│营业利润(百万元) │ 1062.50│ 942.77│ 653.80│ 829.97│ 968.58│ 1110.92│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-06-15 买入 维持 --- 1.22 1.40 1.62 天风证券
2026-06-14 买入 维持 --- 1.26 1.61 1.93 申万宏源
2026-06-12 买入 维持 --- 1.27 1.50 1.73 财通证券
2026-06-12 买入 维持 --- 1.26 1.59 1.90 国金证券
2026-06-08 买入 维持 --- 1.23 1.42 1.61 东吴证券
2026-06-06 买入 维持 --- 1.26 1.58 1.82 浙商证券
2026-06-02 买入 维持 23.9 1.23 1.42 1.60 华泰证券
2026-05-27 买入 维持 --- 1.21 1.40 1.59 国盛证券
2026-05-13 买入 维持 --- 1.23 1.41 1.63 天风证券
2026-05-07 买入 维持 --- 1.21 1.41 1.62 长江证券
2026-05-05 未知 未知 --- 1.15 1.29 1.44 信达证券
2026-04-30 买入 维持 --- 1.21 1.38 1.54 光大证券
2026-04-29 买入 维持 --- 1.20 1.38 1.58 国盛证券
2026-04-29 买入 维持 21.44 1.23 1.42 1.60 华泰证券
2026-04-29 买入 维持 --- 1.18 1.37 1.52 银河证券
2026-04-29 增持 维持 --- 1.14 1.30 1.44 国信证券
2026-04-29 买入 维持 --- 1.23 1.48 1.77 申万宏源
2026-04-28 买入 维持 --- 1.18 1.39 1.55 国金证券
2026-04-28 买入 维持 --- 1.20 1.38 1.58 浙商证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-06-15│比音勒芬(002832)携手SnowPeak，品牌矩阵再下一城 │天风证券 │买入
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战略携手SnowPeak，布局中国市场
据比音勒芬集团资讯公众号，2026年6月12日比音勒芬举行SnowPeak签约仪式，与SnowPeak,Inc.、GAMSUNG达成战略
合作，比音勒芬成为其中国核心战略合作伙伴。前者是SnowPeak品牌的创始公司，也是全球总部所在地的日本运营主体，
后者则是SnowPeak韩国运营公司，拥有SnowPeakApparel在韩国及中国的销售授权。
在本次合作框架下，SnowPeak作为SnowPeak品牌的创始企业及全球总部，负责品牌管理及户外装备相关专业知识的输
出；感性公司凭借在服装行业积累的丰富经验，提供服装开发与运营支持；比音勒芬则将主导中国大陆的市场推广、销售
及渠道管理工作。三方将整合各自优势资源，致力于共同推动SnowPeak在中国市场的业务增长，并实现品牌价值的最大化
。此前负责中国业务的合资公司雪诺必克自然（北京）文化发展有限公司（SnowPeakChina）转型为子公司，继续承担营
地开发与运营、售后服务、用户互动运营以及销售培训支持等职能。
此次签约，标志着比音勒芬将主导SnowPeak在中国的经营，即营销、销售和分销带有SnowPeakIP和商标的产品，包括
SnowPeak日本线服饰、露营装备、咖啡及韩国线服饰等核心板块。
高端化、品质化是长期方向
随着居民可支配收入提升、消费观念升级，消费者对服装的品质、设计、品牌故事等要求不断提高，中高收入人群对
高端服饰的需求持续增长。与此同时，服装不再仅满足功能需求，而是成为生活方式和身份表达的载体，消费者更偏向于
“高品质、高品位、高科技”的产品，也更关注面料材质、工艺细节和质价比。消费者的决策正从“符号崇拜”转向“价
值共鸣”，他们不再单纯为品牌标签买单，而是为品质认同、情感联结与生活方式付费。品牌的核心是为消费者创造价值
，品质则是重中之重。伴随国货崛起，高端服饰行业的市场竞争将是关于品质的竞争，而非价格。企业需要通过精准定位
、创新设计、柔性生产和全渠道运营等多方面努力，满足中产消费者高端化、品质化需求，全面提升综合竞争力。
多品牌差异化矩阵优势
比音勒芬精准把握了高尔夫运动所蕴含的自律精神、全球视野与精英社交属性，将高尔夫文化通过工匠精神演绎在公
司产品之上，提倡生活高尔夫的健康理念，通过差异化定位，在品牌、产品、风格、文化等方面形成了独有的品牌特性。
比音勒芬始终坚持高端户外运动服饰，推动高尔夫服饰从专业赛道向高端生活方式延伸，实现专业功能与东方美学在
精英日常穿搭中的深度融合。高尔夫文化作为比音勒芬品牌的文化基因，通过多年的沉淀，已经在消费者心中形成了差异
化的“大国品牌”形象。
公司实施多品牌发展战略和差异化市场定位策略。比音勒芬生活适配精英多场景穿搭需求，深挖高端生活市场潜力；
比音勒芬户外推出鹅绒系列、先锋夹克等高端户外产品，强化高端运动户外品牌形象；比音勒芬高尔夫定位专业高尔夫服
饰领域，注重专业化、年轻化产品特性；威尼斯聚焦时下年轻人热爱的“路亚”等户外出游场景；最后，KENT＆CURWEN、
CERRUTI1881和OOFOS等国际知名品牌的加入，在品牌影响力和产品力等方面与比音勒芬形成优势互补，推进公司品牌多样
化、国际化、高端化布局。
维持盈利预测，维持“买入”评级
我们维持盈利预测，预计26-28年收入分别为49/54/60亿元，归母净利润分别为7.0/8.0/9.3亿元，EPS分别为1.22/1.
40/1.62元，对应PE分别为18/15/13x。
风险提示：消费环境不确定性，核心高管流失，市场竞争激烈，技术风险等。
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2026-06-14│比音勒芬(002832)Snow+Peak中国核心战略伙伴，加速布局高端户外 │申万宏源 │买入
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6月12日，比音勒芬集团在广州总部举行SnowPeak签约仪式，与SnowPeak品牌创始公司暨日本运营主体SnowPeak，Inc
、韩国运营公司GAMSUNG达成战略合作，比音勒芬成为其中国核心战略合作伙伴。此次签约，标志着比音勒芬将主导SnowP
eak在中国的经营，即SnowPeakIP及商标产品在中国市场的营销、销售与分销，包括SnowPeak日本线服饰、露营装备、咖
啡及韩国线服饰等核心板块。比音勒芬将发挥渠道、供应链、数字化营销及高净值客群运营优势，推动SnowPeak入驻全国
顶级商圈，目标是在中国实现10年50亿元的销售目标。
SnowPeak品牌创立于1958年，以“Home?Tent”为核心理念，产品涵盖帐篷、炊具、灯具、服装等全方位户外装备，
以轻量化设计、简约美学与精湛工艺著称，其钛金属杯具是标志性产品。SnowPeak曾在日本东京证券交易所挂牌，在2020
-2021年期间股价涨幅一度超过10倍。近年来，品牌通过收购飞钓装备公司等方式，持续拓展户外生活方式领域。目前，S
nowPeak中国区已在上海前滩太古里、广州聚龙湾太古里、重庆万象城、厦门万象城等地开设旗舰门店，后续有望持续开
店，抢占高端野游的消费者心智。
25年是公司大变革、大布局之年，为未来构筑了丰富的增长点。比音勒芬主品牌25年单店保持高店效，并大举推进年
轻化趋势；威尼斯聚焦路亚细分户外赛道，已出现年销售额千万的大店；Kent&Curwen在26年迎百年诞辰，已入驻香港海
港城、澳门伦敦人、南京德基等高端商圈；Cerruti1881拥有140年历史传承，已在香港SOGO、澳门威尼斯人开店；另外，
公司拿到高端户外品牌SnowPeak及运动康复鞋品牌OOFOS代理运营权，赛道定位独特，有望破圈走红。
重申比音勒芬投资机会，经营拐点与价值底部双重确立！1）今年一季度连续发布两则大额增持计划。2月27日公告总
经理谢邕先生计划增持1~2亿元，3月24日职工代表董事申金冬先生计划增持5000万~1亿元，彰显了公司核心人物对未来发
展前景的信心，支撑公司价值。2）26年一季报营收、净利润均创历史同期新高。26Q1营收15.2亿元（同比+18.4%），继2
5Q4营收同比+10.8%之后，连续第二季营收实现双位数高增长，且26Q1归母净利润3.9亿元（同比+16.5%）。3）比音勒芬5
16T恤节官宣T恤、POLO品类单日销售破亿。这代表了在这个超级品类市场中，一次成功的品牌势能爆破。25年公司上
装类营收19.2亿元（同比+12%）、毛利率81.1%，是销售最大、盈利最强的品类。
公司依托高端化、品牌多元化、国际化战略落地，不断打开成长空间，维持“买入”评级。考虑到主品牌强劲的增长
表现，以及新品牌未来增长潜力，我们上调盈利预测，预计26-28年归母净利润7.2/9.2/11亿元（原为7.0/8.4/10.1亿元
），对应PE为17/13/11倍，维持“买入”评级。
风险提示：国内零售复苏不及预期；门店扩张不及预期；运动休闲赛道竞争加剧。
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2026-06-12│比音勒芬(002832)携手Snow+Peak，再筑高端壁垒 │国金证券 │买入
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事件简评
2026年6月12日比音勒芬集团与SnowPeak,Inc.(日本总部)及GAMSUNG（韩国运营方）签署战略合作协议，成为SnowPea
k在中国的核心战略合作伙伴。公司将主导SnowPeak品牌在中国市场的经营，涵盖营销、销售及分销带有SnowPeakIP和商
标的全品类产品，包括日本线服饰、露营装备、咖啡产品及韩国线服饰等核心板块。
本次合作标志公司正式切入高端户外生活方式赛道，巩固主品牌高端壁垒。公司通过借助SnowPeak的全球品牌影响力
与自身本土运营能力，有望在中国高端户外市场形成差异化竞争优势。近年来比音勒芬主品牌逐步巩固高端定位，品牌矩
阵覆盖高尔夫、户外等细分赛道，直营门店扩张稳步推进的同时线上收入同比大幅增长，2025年线上营收同比+71.5%，线
上渠道毛利率同比提升1.92pct至76.55%。SnowPeak作为全球知名的高端户外生活品牌，在新中产和优质城市客群中具备
较高认知度。此次合作有望通过渠道共享、会员联动、品类协同等方式，进一步巩固主品牌高端壁垒，带来新的业绩增长
点。
高管持续大额增持，强化业绩修复信心。公司前后两任总经理先后发布并实施大额增持，总经理谢邕2月27日公告拟
在6个月内增持1–2亿元、不超过总股本2%，截至6月2日已累计增持约657.98万股，合计金额约1.1亿元；董事申金冬3月2
4日公告拟在6个月内增持5000万元–1亿元，截至6月5日已累计增持约139万股，合计金额约2480万元。高管增持稳步推进
，叠加26Q1营收与净利双位数增长、分红率显著提升，有望强化市场对业绩修复与估值回归的预期。
盈利预测、估值与评级
公司主品牌比音勒芬地位稳固，新收购的KENT＆CURWEN、CERRUTI1881等品牌处于投入期，线上渠道进入快速发展阶
段，有望持续受益于高端消费和户外经济红利。预计26-28年公司归母净利润分别为7.20/9.07/10.84亿元，同比+30.69%/
+25.97%/+19.62%，对应PE为14/11/9倍，维持“买入”评级。
风险提示
行业竞争加剧风险；新品推广不及预期风险；存货积压风险。
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2026-06-12│比音勒芬(002832)携手Snow+Peak深化户外布局，助力多元发展 │财通证券 │买入
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事件：2026年6月12日，比音勒芬正式与日本户外品牌SnowPeak、韩国GAMSUNG（感性公司）签署战略合作协议，成为
SnowPeak中国大陆核心合作伙伴，全面主导该品牌在国内的市场推广、产品销售、渠道管理工作。三方分工明确：SnowPe
ak全球总部负责品牌管理与专业技术输出，韩国感性公司提供服装研发与运营支持，公司全权负责中国大陆全品类运营（
涵盖日本线服饰&露营装备&咖啡及韩国线服饰等核心品类）。原中国区合资公司转型为子公司，承接营地运营、售后、用
户运营及销售培训等配套工作。同时SnowPeak加速国内门店落地，现已进驻上海、广州、重庆、厦门等城市核心商圈，计
划2026年底前开业门店超11家,线下渠道扩张节奏明确。
户外行业高景气，集团资源有望赋能新品牌发展。行业端，当前国内户外经济迎来发展红利。2025年国内运动参与人
数破4亿，体育与户外市场规模达1.82万亿元，露营市场规模2483亿元、机构预测2026年露营市场规模将增至2919亿元，2
030年有望冲击2.4万亿元。近年来公司从高尔夫服饰龙头升级为多品牌高端服饰集团，打破单一赛道局限，通过收并购&
授权等方式拓展至高端商务、户外、运动恢复等多高景气赛道。伴随SnowPeak授权明确+渠道理顺，我们认为后续有望带
来三大增长支撑：1）渠道复用：比音勒芬与全国众多核心商业圈绑定，约1400家门店（截至2025年末数据）点位资源可
快速落地核心商圈，大幅缩短拓店周期。2）客群复用：比音勒芬高净值会员体系与SnowPeak高端户外定位高度重合，有
望降低后续获客成本。3）供应链协同：SnowPeak服饰线有望依托国内本土化生产助力降本提效，助力拓宽长期利润空间
。
投资建议：公司作为国内稀缺的高端服饰龙头，主品牌依托专业高尔夫定位与高净值客群构筑深厚壁垒，盈利质量优
异；多品牌错位发展、协同互补，无内部竞争；高端渠道升级+线上增量、海外品牌布局共同支撑中长期成长。我们预计
公司2026-2028年归母净利润7.3/8.5/9.9亿元，对应PE16.8x/14.3x/12.3x，2025年股息率4.8%，维持“买入”评级。
风险提示：多品牌战略整合与成效不确定性、存货管理及运营效率的优化压力、品牌与渠道升级带来的费用管控挑战
。
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2026-06-08│比音勒芬(002832)盈利有望底部修复，高管及董事增持彰显信心 │东吴证券 │买入
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2024年、2025年公司营收同比增长、归母净利润同比下滑，主要系公司逆势投入建设品牌。2024年公司营收40.04亿
元/yoy+13.24%，归母净利润7.81亿元/yoy-14.28%；2025年营收43.14亿元/yoy+7.73%，归母净利5.51亿元/yoy-29.46%。
2024年为公司上市以来首次出现归母净利润下滑，2025年延续下滑趋势，我们认为主要原因在于国内整体消费氛围较为平
淡，同时公司逆势增加投入，使得盈利水平短期下降。一方面，2024年门店数1294家/同比+39家，2025年门店数1400家/
同比+106家；另一方面，2023年4月公司收购国际奢侈品牌“CERRUTI1881”和“KENT&CURWEN”全球商标所有权，截至202
5年末K&C已陆续入驻香港海港城、澳门伦敦人、澳门威尼斯人、北京国贸、深圳万象天地、南京德基等高端购物中心，开
设近20家门店。此外分别于2023年、2025年获得日本户外品牌SnowPeak服装系列、美国专业运动恢复鞋品牌OOFOS的中国
内地独家代理权，完善品牌矩阵。
从盈利指标来看，2025年归母净利润率为历史最低水平。1）毛利率：2024年同比-1.60pct至77.01%，2025年同比-1.
92pct至75.09%，有所回调，但仍处于历史较高水平；2）销售费用率：2024年同比+3.18pct至40.27%，2025年同比+6.53p
ct至46.80%，为历史最高水平，体现逆势投入力度较大；3）归母净利率：2024年同比-6.26pct至19.50%，2025年同比-6.
73pct至12.77%，为历史最低点，2011-2018年公司归母净利率在14.56%~19.80%区间，2019-2023年则稳定在20%以上的水
平，由此可见公司盈利水平存在较大的修复空间。
从存货角度看，2025年库存周转维持在合理水平。截至25年末公司存货11.52亿元/yoy+21.2%，2024、2025年存货周
转天数分别为324、352天，处于2019年以来偏低水平，说明公司运营情况较为稳健健康。
26Q1业绩回暖，盈利水平基本企稳。26Q1营收15.22亿元/yoy+18.36%，归母净利润3.86亿元/yoy+16.54%，毛利率75.
27%/yoy-0.15pct，归母净利率25.37%/yoy-0.4pct。伴随Q1服装消费整体回暖，公司业绩实现显著修复，同时基于前期费
用投放逐步释放效果，盈利水平基本企稳。
管理层及董事增持彰显发展信心。公司于2026年2月27日、3月25日分别发布增持计划公告，控股股东之一致行动人、
公司总经理谢邕（董事长兼控股股东谢秉政之子，2025年4月起担任公司总经理）、董事申金冬分别拟以自有/自筹资金1~
2亿元、0.5~1亿元，在公告发布起6个月内通过集中竞价方式增持公司股份。截至2026/6/2谢邕已累计增持657.98万股，
占公司总股本的1.15%，累计增持金额1.1亿元。
盈利预测与投资评级：经过2024、2025年主品牌及新品牌逆势投入，26Q1业绩有所回暖，且盈利水平企稳，结合管理
层增持体现发展信心，我们判断26年起公司运营有望步入恢复区间。我们预计26-28年归母净利润分别为7.00/8.08/9.18
亿元，分别同比+27.12%/+15.39%/+13.68%，对应PE分别为17/15/13X，维持“买入”评级。
风险提示：消费景气度恢复不及预期，费用管控不及预期，新品牌培育效果不及预期。
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2026-06-06│比音勒芬(002832)点评报告：Q2主品牌强势继续，多品牌矩阵展翼 │浙商证券 │买入
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主品牌5月T恤节成交破亿、618表现出色，后续有望延续Q2强势表现。
波动零售环境下，公司成为行业里非常少数保持门店净拓展的高端运动户外龙头，24年/25年/26Q1收入增长13%/8%/1
8%，增速持续领跑行业，高增主要来自比音勒芬主品牌作为高端运动时尚品牌龙头积累的品牌势能，以及持续以户外为代
表的品类拓展、核心客群需求挖掘、精细零售管理带来的运营韧性。26Q2来看，5/16首届T恤节狂欢之夜宣布T恤、POLO衫
品类单日销售破亿，618天猫平台男装品类销售比音勒芬旗舰店也冲到第8名（5/6-5/30期间），有望延续Q1强势零售表现
，
主品牌强势之余，多品牌矩阵拓展，持续探索新成长点
自有品牌方面，公司在23年4月收购K&C肯迪文品牌，积极投入第二成长曲线打造，聘请原Gucci男装设计总监DanielK
earns担任首席创意官，并将品牌创意中心设立在巴黎，积极发力国际设计师资源、国际大秀、品宣曝光及门店拓展；24
秋冬开始K&C品牌新产品&门店形象首次亮相，产品风格上，作为英国高端运动时尚品牌聚焦学院风格+板球、橄榄球运动
元素，并陆续在香港海港城、澳门伦敦人、澳门威尼斯人、北京国贸商城、深圳万象天地等高端购物中心开出17家门店，
2026年作为品牌诞生100周年，联名、品宣等资源积极展开中。此外，威尼斯狂欢节品牌聚焦路亚细分户外赛道场景建立
品牌心智，Cerutti1881作为拥有超过140年历史的法国奢侈成衣品牌，渠道上目前已在香港SOGO、澳门威尼斯人开设门店
。
此外，公司代理品牌矩阵不断丰富，日本户外龙头品牌SnowPeak继前滩太古里店后，26年在广州聚龙湾太古里、重庆
万象城先后开出新店，受到优质渠道青睐；25年新增代理美国运动康复鞋履品牌OOFOS，聚焦运动后舒缓+修复市场，预计
26年开始推广。
创始人家族及董事积极增持，彰显对公司发展信心
2月27日公告公司总经理谢邕先生计划6个月内增持1-2亿元公司股份，目前已累计增持658万股，金额超1.1亿，增持
均价16.71元/股；3月25日公告公司首席战略官申金冬先生计划6个月内集中竞价方式增持0.5-1亿元股票，目前已增持139
万股，金额2480万，增持均价17.85元/股。前后两任总经理积极增持，凸显对公司发展强烈信心。
盈利预测及估值：
比音主品牌26Q1表现出色、全年有望延续强劲趋势，第二主线肯迪文品牌迎来百年庆典，期待进一步知名度提升同时
渠道拓展、收入逐步放量、有望减亏，威尼斯、1881、SNOWPEAK、OOFOS锚定高端消费人群生活各细分场景展开触角探索
潜在机会。考虑近期强势零售表现，我们上调盈利预测，预计26-28年公司实现收入50.9、58.6、65.7亿元，分别同比+18
.0%、15.1%、12.2%，归母净利润7.2、9.0、10.4亿元，分别同比+30.3%、+25.9%、+15.0%，对应PE15.9、12.6、11.0X，
叠加25年分红提升至75%，业绩高增长同时高比例分红，维持“买入”评级。
风险提示：门店拓展不及预期；消费者偏好变化
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2026-06-02│比音勒芬(002832)26年步入收获期开启新一轮高成长 │华泰证券 │买入
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公司24-25年收入端保持韧性，份额逐步提升，但加大主品牌推广、新品牌培育及渠道建设致使利润承压。随着前期
投入进入收获期，25Q4以来收入端明显提速，26Q1收入同比增长18.4%/归母净利润同比增长16.5%。公司依托稀缺的核心
客群资产及渠道网络，把握高景气的高端运动户外市场，围绕“生活/户外/高尔夫”三大系列+专业运动功能的品牌心智
，在线下外延增长之上由年轻化和扩品类共同支撑同店增长，线上成为新增量渠道，伴随费用管控加强，有望开启新一轮
收入增长和利润修复共振周期。中长期看，VENISE、K&C、CERRUTI1881及OOFOS等品牌协同推进，推动公司由单一高尔夫
品牌向多品牌高端服饰集团加速演进。总经理及董事计划增持1-2亿元/0.5-1亿元，彰显管理层信心，维持“买入”评级
。
户外高景气且下沉市场缺高端供给，公司主品牌具备渠道优势
中国户外市场受益于参与率提升及消费升级驱动，据欧睿，户外服饰市场过去5年CAGR约25%，预计26-30年CAGR约10%
，据小红书《2023户外生活趋势报告》户外人群中三线及以下占比39%，户外文化仍在进一步从高线城市向低线渗透。主
品牌凭借“三高一新”产品理念，切入了景气度显著高于传统男装的户外运动赛道，依托原有低线级高净值客群和渠道网
络，形成了和其他高端户外品牌错位竞争优势，根据各品牌官网披露（截至5.30），比音勒芬三线及以下门店占比合计46
%，显著高于高端户外品牌迪桑特/可隆占比的15%/3%，也高于RL/哈吉斯/Tommy/FILA占比的3%/19%/19%/31%，在渠道优势
之上，运动户外产品逐步丰富（MOTION/GOLF），22年高尔夫系列独立开店、25年户外系列独立开店，支撑其在男装市场
市占率不断提升，从21年的0.3%提至25年的0.7%。
线上成为新增量渠道，线下外延内生同步放量
1）25年线上收入4.5亿元（yoy+71.5%），占比从23年的5.5%提至10.5%，公司根据平台类型搭建专业化的线上零售团
队，在多平台做内容投放、直播带货，并打通会员体系、商品系统和营销活动，推动全渠道零售闭环逐步成型，实现品牌
力的线上平移。2）高质量开店与低效店出清并行，25年末门店1400家，净开106家，其中直营净开117家至761家，加盟净
闭11家至639家，新开店升级为购物中心大店及户外新店。同时，单店效率有望伴随门店升级、品类扩充以及年轻化客群
扩容逐步提升，25年直营年店效361万元，较高端户外品牌仍有较大空间（迪桑特25年月店效270万）。
前置多品牌培育及主品牌投入逐步显效，26年起有望步入收获期
主品牌+高尔夫+户外系列之外，同步培育威尼斯/SnowPeak/K&C/1881/OOFOS等多品牌矩阵，25年K&C已在南京德基等
高端商场开店约20家，1881延续意式奢华基因，威尼斯深耕路亚文化生态，OOFOS卡位国内运动恢复鞋赛道，SnowPeak补
充高端户外生活方式矩阵。24-25年销售费用同比增加23%/25%，26Q1同比增加20%，收入提速下净利率恢复至25.4%，此外
26Q1经营性现金流净额同比+44.6%至4.2亿元，合同负债和预收款2025年和26Q1均维持高位，表明货款回笼、渠道效率与
加盟商信心同步改善。
盈利预测与估值
我们维持2026-28年归母净利润预测7/8/9亿元，参考Wind可比公司26EPE均值为16.3x（前值：15.4x），当前公司正
处在品牌势能、渠道效率和产品结构共同改善的阶段，收入有望重回增长、利润弹性可期，给予2026年PE20x（前值：18x
），上调目标价11%至24.6元，维持"买入"评级。
风险提示：1）消费复苏弱于预期；2）新品类及新店爬坡不及预期。
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2026-05-27│比音勒芬(002832)布局高端运动户外赛道，规模成长，利润释放 │国盛证券 │买入
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基本面向上逻辑清晰，靓丽业绩预计持续释放。此前公司坚持投入品牌升级与渠道建设，短期费用增加拖累2024、20
25年利润表现。2026年以来公司经营情况向上改善，品牌及产品力沉淀有成效、广宣费用优化控制、渠道效率预计提升，
收入端提速增长+盈利端修复预期带动股价震荡上行。1）2026Q1公司收入为15.2亿元，同比+18%；归母净利润为3.9亿元
，同比+17%，初步验证业绩释放逻辑。2）2026年2月、3月公司先后发布总经理、首席战略官增持计划，分别计划增持1~2
亿/0.5~1亿，彰显管理层对长期业绩增长信心。目前公司总市值超过110亿元，2026年2月以来涨幅30%+。
产品：增加运动及户外占比，主品牌质价比提升，K&C等副品牌逐步成熟。
1）主品牌：挖掘核心客群需求，把握消费趋势，围绕“三高一新”理念持续提升产品力。①与中国国家地理、故宫
宫廷文化、哈佛大学、Hattie等IP联名实现文化破圈，注重运用新技术、新工艺和高科技面料；②增加户外（（MOTION）
及高尔夫运动（GOLF）产品比例，如推出“果岭”系列冲锋衣，基于老客群拓展新的消费场景、同时吸引年轻新客群。20
22年高尔夫系列产品线开始独立开店，2025年户外系列尝试独立开店。③调整优化产品定价策略，针对年轻消费群体及电
商平台推出高质价比产品，受到青年客群欢迎。
2）副品牌：其他品牌阶梯矩阵清晰，中长期有望为集团打开第二增长曲线。K&C孵化有成效，目前有近20家线下门店
，初步完成全渠道布局；威尼斯赞助路亚赛事及社群活动，增加品牌露出；2025年内公司取得OOFOS中国内地独家代理权
。渠道：电商高速发展，线下大力拓店，2026年收入预计增长15%+。2025年线上/直营/加盟销售收入分别4.5/27.4/10.9
亿元，同比分别+71%/+7%/-4%，占比分别10.5%/63.6%/25.2%。1）分渠道来看：公司直营渠道开设标杆性旗舰店铺，如BI
EMLOFEN品牌在深圳太子湾开设全球先锋旗舰店，品牌形象升级，抢占市场份额；加盟渠道择优开店、梳理调整低效店铺
，2025年加盟门店平均面积达到222平方米/家（2022年为164平方米/家）；电商全力布局淘系、抖音、京东等多个平台，
持续实现高速增长。2）2025年末公司线下门店合计1400家，其中直营/加盟门店分别761/639家，我们预计2026年店数有
望净增超过100家（增幅高单位数），新店增量+次新店爬坡+电商规模扩张有望带动2026年公司收入同增15%+，后期效率
提升有望带动门店盈利能力优化。
盈利预测：收入预计快速增长，费用控制+效率提升有望带动利润释放。1）考虑电商渠道快速增长、线下有望持续拓
店，我们预计2026~2028年公司收入分别为50.6/56.4/62.4亿元，同比分别+17.4%/+11.3%/+10.8%；2）考虑2026年降本控
费、2027~2028年渠道提效，我们预计2026~2028年公司归母净利润分别为6.9/8.0/9.1亿元，同比分别+25.9%/14.9%/14.1
%，净利率分别为13.7%/14.1%/14.6%。
投资建议：公司主品牌卡位运动时尚优质赛道，其他品牌为长期发展上拓天花板，业绩有望持续释放，估值具备提升
空间，目前股价对应2026年PE为16.6倍/对应2027年PE为14.4倍，维持“买入”评级。
风险提示：消费环境波动风险；渠道扩张不及预期；新品牌孵化效果不达预期；运动时尚景气度回落。
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2026-05-13│比音勒芬(002832)继续聚焦高端运动户外赛道 │天风证券 │买入
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公司发布26年一季报及25年年报
26Q1公司营收15亿，同增18%，归母净利3.9亿元，同增17%，扣非后归母净利3.8亿元，同增18%。
2025年公司营收43亿，同增8%，归母净利5.5亿，同减29%；扣非后归母净利5亿，同减33%。
2025年公司线上营收4.5亿，同增71%；直营营收27亿，同增7%，加盟营收11亿，同减4%。
截至25年底公司直营门店761家，新开158家关闭41家；加盟门店639家新开39家关闭50家。
聚焦高端运动户外赛道，强化多品牌矩阵差异性
锚定高端运动户外战略，为精英人群提供兼具专业性能与时尚设计的户外服饰。加快推进比音勒芬户外店渠道布局，
形成可复制的高流水单店模型；以高尔夫专业为核心，不断进入更多户外运动场景、推出更为丰富的品牌及运动产品，搭
建高端运动品类完整生态；深化与全球知名户外生活方式品牌SNOWPEAK的合作，打开新增长曲线。
聚焦T恤POLO核心品类
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