研报评级☆ ◇002832 比音勒芬 更新日期：2026-08-08◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-08-04
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 3 0 0 0 0 3
1月内 4 2 0 0 0 6
2月内 9 3 0 0 0 12
3月内 13 3 0 0 0 16
6月内 21 4 0 0 0 25
1年内 21 4 0 0 0 25
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.60│ 1.37│ 0.96│ 1.23│ 1.46│ 1.68│
│每股净资产(元) │ 8.58│ 8.90│ 9.42│ 9.97│ 10.63│ 11.37│
│净资产收益率% │ 18.60│ 15.37│ 10.25│ 12.24│ 13.57│ 14.61│
│归母净利润(百万元) │ 910.75│ 780.69│ 550.69│ 703.56│ 833.07│ 958.04│
│营业收入(百万元) │ 3536.13│ 4004.46│ 4313.91│ 5032.17│ 5694.72│ 6338.71│
│营业利润(百万元) │ 1062.50│ 942.77│ 653.80│ 840.52│ 991.98│ 1142.67│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-08-04 买入 维持 --- 1.31 1.64 1.99 申万宏源
2026-08-04 买入 维持 --- 1.28 1.59 1.85 天风证券
2026-08-03 买入 维持 30.78 1.31 1.62 1.87 国泰海通
2026-07-30 增持 维持 28.7 --- --- --- 中金公司
2026-07-28 买入 维持 --- 1.29 1.62 1.84 国盛证券
2026-07-24 增持 首次 --- 1.28 1.46 1.71 江海证券
2026-07-01 增持 维持 26 1.22 1.44 1.60 国信证券
2026-06-15 买入 维持 --- 1.22 1.40 1.62 天风证券
2026-06-14 买入 维持 --- 1.26 1.61 1.93 申万宏源
2026-06-12 买入 维持 --- 1.27 1.50 1.73 财通证券
2026-06-12 买入 维持 --- 1.26 1.59 1.90 国金证券
2026-06-08 买入 维持 --- 1.23 1.42 1.61 东吴证券
2026-06-06 买入 维持 --- 1.26 1.58 1.82 浙商证券
2026-06-02 买入 维持 23.9 1.23 1.42 1.60 华泰证券
2026-05-27 买入 维持 --- 1.21 1.40 1.59 国盛证券
2026-05-13 买入 维持 --- 1.23 1.41 1.63 天风证券
2026-05-07 买入 维持 --- 1.21 1.41 1.62 长江证券
2026-05-05 未知 未知 --- 1.15 1.29 1.44 信达证券
2026-04-30 买入 维持 --- 1.21 1.38 1.54 光大证券
2026-04-29 买入 维持 --- 1.20 1.38 1.58 国盛证券
2026-04-29 买入 维持 21.44 1.23 1.42 1.60 华泰证券
2026-04-29 买入 维持 --- 1.18 1.37 1.52 银河证券
2026-04-29 增持 维持 --- 1.14 1.30 1.44 国信证券
2026-04-29 买入 维持 --- 1.23 1.48 1.77 申万宏源
2026-04-28 买入 维持 --- 1.18 1.39 1.55 国金证券
2026-04-28 买入 维持 --- 1.20 1.38 1.58 浙商证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-08-04│比音勒芬(002832)主品牌高增长、多品牌打开空间，迎来戴维斯双击 │申万宏源 │买入
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多品牌运作的高端服饰集团，经营拐点与价值底部双重确立！2011-2023年营收/归母净利润12年CAGR高达23%/29%，
持续成长穿越周期，2024-2025年营收、毛利额继续创出新高，但由于加大战略投入多品牌培育，销售费用率阶段性走升
，暂时拖累表观净利润下滑，掩盖了真实成长性。26Q1营收15.2亿元（同比+18.4%）、归母净利润3.9亿元（同比+16.5%
），单季营收、净利润均创历史同期新高，大超市场预期，确立经营拐点。此外，一季度总经理、董事先后发布大额增持
计划，也释放价值底部的重磅信号。随着国内高端消费领先大众市场率先复苏，公司作为少数连年提升市场份额的本土高
端品牌，新一轮成长阶段已开启。
主品牌焕新成长再加速，年轻客群、户外品类、电商渠道贡献增量。1）品牌力：近年加大营销投入，最终沉淀为渠
道优势与品牌价值，通过国家队赛事传播、稀缺IP联名、地标时尚大秀、新生代明星代言等，扩大年轻化势能，吸纳年轻
新客群，未来转化可持续增长。2）产品力：集顶尖设计与科技面料，裂变三大系列，新增户外MOTION系列单独开店，拓
展网球、匹克球、瑜伽、普拉提、跑步等运动场景，扩大触达高净值客群。超级品类T恤、POLO在自创5
16T恤节单日销售破亿，彰显第一联想心智。3）渠道力：线下渠道量质齐升，抢占高端商圈优质门店，2025年门店数
1400家，仍有开店空间。同时，2025年电商营收同比+71.5%至4.5亿元，贡献占比首年突破10%，毛利率76.5%，有望成为
高盈利的新增长引擎。
多品牌接力下一个风口，加码轻户外、学院风。威尼斯聚焦路亚细分户外赛道，通过社群、赛事、联名扩大品牌声势
，当前门店数上百家，已出现年销千万的大店。SnowPeak素有“露营界爱马仕”之称，公司签约成为中国核心战略合作伙
伴，计划年内落地门店达11家，提出未来十年50亿元销售目标。Kent&Curwen在2026年迎百年诞辰，愿景成为全球Z世代首
选的具有英国传统的品牌，品牌起步高举高打，已入驻中国香港海港城、中国澳门伦敦人、南京德基等高端商圈。Cerrut
i1881补齐集团顶奢成衣板块，拥有140年历史传承，从高端面料起家，与LoroPiana齐名，现已在中国香港SOGO、中国澳
门威尼斯人开店。OOFOS全球运动康复鞋领导品牌，赛道定位独特，产品兼具医疗专业背书与轻奢时尚外观，有望破圈。
核心竞争力分析：1）“多品牌、差异化”运作矩阵：已搭建奢侈品、户外、商务等全场景品牌梯度，形成多风格、
多客群协同覆盖，不断打开成长天花板。2）“研发x渠道x营销”三位一体：研发设计奠定独特产品力，渠道壁垒加速线
上线下落地效率，营销创新树立品牌内核，形成商业闭环，构筑高壁垒护城河，不仅支撑过去常年75-80%高毛利率，而且
赋能新品牌未来成功。3）“家族传承+职业经理人”双层治理：创始人夫妇保障战略定力，拥有敏锐洞察，亲自主持研发
设计，二代2025年接棒总经理，推动品牌年轻化，职业经理人保障执行效率。
投资分析意见：比音勒芬依托高端化、品牌多元化、国际化战略落地，不断打开成长空间，重申维持“买入”评级。
考虑到公司零售端表现超预期，我们上调盈利预测，预计26-28年归母净利润7.5/9.4/11.4亿元（原为7.2/9.2/11亿元）
，25-28年复合增速27%，对应PE为19/15/13倍。参照可比公司平均PE估值，给予公司26年PE为28倍，目标市值212亿元，
较8/4市值有47%上涨空间，重申维持“买入”评级。
风险提示：国内零售复苏不及预期；运动休闲赛道竞争加剧；新品牌培育风险；存货减值。
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2026-08-04│比音勒芬(002832)高管增持显信心、积极发力高端运动户外赛道 │天风证券 │买入
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高管增持展现对公司未来发展信心
截至2026年7月22日，谢邕先生通过深圳证券交易所交易系统以集中竞价交易方式累计增持公司股票657.98万股，占
目前公司总股本1.15%，成交金额人民币1.1亿元（不含交易费用）。本次增持计划已实施完成。
差异化多品牌矩阵布局、打造高端户外运动集团
公司计划未来加快推进比音勒芬户外店渠道布局，形成可复制的高流水单店模型；以高尔夫专业为核心，不断进入更
多户外运动场景、推出更为丰富的品牌及运动产品，搭建高端运动品类完整生态。
公司持续深化与全球知名户外生活方式品牌SNOWPEAK的合作，打开新增长曲线。7月中旬，SNOWPEAK又一家奥莱新店
落地太原天美杉杉奥莱，至此，SNOWPEAK全国奥莱门店数增至4家，渠道扩张持续推进。
聚焦T恤POLO核心品类、树立强用户心智
近期，公司“POLO短衫“收获多项外观设计专利授权，公司未来将继续坚持专业立本，坚守T恤战略，在深耕高尔夫
运动基础之上，强调专业主义，打造小领T、环保T、冰爽T、超轻T等爆品矩阵。
电商渠道持续发力
公司已根据平台类型搭建专业化的线上零售团队，未来通过线上直播带货、电商零售、社群营销等多元化销售模式，
增设细分品类线上店铺，增加女装、鞋履、裤装等品类曝光度，精准对接目标客群，提升线上销售占比。
上调盈利预测，维持“买入”评级
公司将锚定高端运动户外赛道，不断进入更多户外运动场景、推出更为丰富的品牌及运动产品，全面提升知名度和美
誉度，快速扩大市场份额，夯实高端服饰集团头部地位。基于公司主品牌核心品类竞争优势强化、SNOWPEAK渠道扩张推进
，我们上调盈利预测，预计26-28年收入分别为50/57/63亿元（前值为49/54/60亿元），归母净利润分别为7.3/9.1/10.6
亿元（前值为7.0/8.0/9.3亿元），EPS分别为1.28/1.59/1.85元，对应PE分别为20/16/14x。
风险提示：消费环境不确定性，开店增速不及预期，店效提升不及预期，核心高管流失，市场竞争激烈，技术风险等
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2026-08-03│比音勒芬(002832)多品牌+多渠道+多风格布局蓄力长期成长空间 │国泰海通 │买入
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本报告导读：比音勒芬持续加强高端品牌矩阵多元布局，品牌势能持续向上；26年线上有望高增，线下稳步拓店，多
元渠道布局夯实增长动能。
投资建议：我们预计2026-2028年公司EPS分别为1.31/1.62/1.87元（原为1.27/1.59/1.84元），考虑到公司作为高端
运动户外龙头的地位稳固，给予2027年高于行业平均的19倍PE，上调目标价至30.78元，维持“增持”评级。
核心高管履新，增持股份彰显信心。25年4月公司原总经理申金冬因工作调整辞任，转任首席战略官并兼任职工代表
董事；董事长之子谢邕正式履新总经理，其此前曾任职伊藤忠，并长期负责公司高尔夫事业部，产业经验积淀深厚。26年
至今谢邕先生累计增持1.1亿元（增持已完成），申金冬先生累计增持0.25亿元（计划增持0.5-1.0亿元），展现了管理层
对公司战略的认同及未来发展的坚定信心。
加强高端品牌矩阵多元布局，品牌势能持续向上。当前公司积极拓展多元化风格、多品牌布局：①比音勒芬主品牌打
造生活、高尔夫、户外三大系列，覆盖通勤社交到球场、徒步及更广义运动场景。比音勒芬连续13年赞助高尔夫球队并将
助力????国家队征战名古屋亚运会，专业背书有望再迎集中曝光；超级单品与联名持续夯实心智，比音勒芬T恤连续八年
（2018-2025）综合占有率第一，25年5.16T恤节，T恤、POLO品类单日销售超1亿元，此外还引入哈佛、故宫宫廷、爱马仕
设计师联名设计等；户外MOTION系列与中国国家地理深入合作，25年正式拓展独立店；②威尼斯聚焦路亚与度假出游细分
赛道；③英伦风KENT＆CURWEN及法国奢侈品牌CERRUTI1881拓展奢侈时尚赛道；④获美国运动恢复鞋OOFOS中国内地独家代
理以及日本高端机能户外品牌SnowPeak中国经营主导权，拓展户外、运动等多元化高端服饰穿着场景。
线上靓丽高增，线下稳步拓店，多元渠道布局夯实长期增长动能。25年营收同比+7.7%，在弱零售环境中仍保持韧性
，其中线上靓丽高增71.5%，营收占比提升至10.5%，当前仍是驱动公司成长的重要来源；25年线下直营/加盟收入同比+6.
9%/-4.4%，加盟表现弱于直营，主要由于加盟商主动清理库存，随着库存回归健康，26年加盟商补库意愿有望抬升；此外
在拓店方面，25年直营/加盟门店净+117/-11家，26年有望快速拓店，持续夯实增长动能。
风险提示：新品牌培育不及预期，门店爬坡不及预期。
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2026-07-30│比音勒芬(002832)积极开拓多元品类及渠道，有望持续增长 │中金公司 │增持
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公司近况
近期我们与公司管理层进行了交流，产品创新、渠道及营销投入彰显多品牌高端运动户外集团发展信心。据公司和深
交所公告，总经理谢邕先生已完成增持，首席战略官申金冬先生持续增持。
评论
产品与渠道多元化驱动主品牌势能向上。比音勒芬主品牌遵循“高品质、高品位、高科技和创新”的“三高一新”研
发理念，产品质价比领先。一方面，服饰风格持续多元化：T恤品类推出超轻T、环保T、冰爽T等多类型产品，拓展MOTION
户外系列销售较优，主品牌天猫旗舰店位列618销售榜第6，产品力认可度持续提升。另一方面，女装和鞋类销售占比或持
续提升：女装产品风格多元化叠加签约95后代言人提升消费者认知，鞋类推出岭途、岭川、岭越通勤户外系列，以及价格
带更高的专业户外和高端通勤系列，销售趋势较优。我们预计主品牌产品有望持续扩充运动和户外场景。同时公司完善渠
道布局，线下拓展户外、高尔夫门店，直营渠道开设标杆性旗舰大店、提升品牌势能；线上多平台触达多年龄段客群，我
们预计线上销售占比有望提升。
多品牌中长期有望构筑第二增长曲线。威尼斯品牌布局路亚赛道，通过路亚巡回赛等提升品牌认知。KENT&CURWEN官
宣全球品牌大使，并在伦敦举办百年大秀，终端销售改善叠加主动控费，我们预计2026全年同比有望减亏。CERRUTI1881
已在香港SOGO、澳门威尼斯人开店，我们预计2026年有望在中国大陆开店。代理品牌中，SnowPeak合作落地，线下门店打
造场景化体验，我们预计明后年持续拓店；OOFOS通过HYROX战队组建等提升品牌力，完善集团品牌矩阵丰富度。
盈利预测与估值
公司近期销售趋势较优，同时管理层持续增持彰显发展信心，我们上调26/27年盈利预测6.7%、3.0%至7.5亿元、9.2
亿元。当前股价对应18.6/15.0倍26/27年市盈率。维持跑赢行业评级。
上调目标价6.7%至28.7元，对应26年22倍市盈率，较当前股价有18%上行空间。
风险
新品牌运营不及预期，赛道景气回落，行业竞争加剧。
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2026-07-28│比音勒芬(002832)优质高端国牌，加码运动户外赛道，业绩预计快速增长 │国盛证券 │买入
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2026Q2业绩预计快速增长，中长期向上逻辑清晰。1）2026年以来公司基本面改善，品牌及产品力沉淀有成效、广宣
费用优化控制、渠道效率预计提升。我们预计2026Q2公司电商保持快速增长，次新店爬坡贡献增量，综合预计2026Q2公司
收入同比快速增长20%左右/利润增速快于收入（2026Q1公司收入同比+18%/归母净利润同比+17%）。2）管理层增持彰显中
长期业绩信心，2026年2月、3月公司先后发布总经理、首席战略官增持计划，目前总经理增持计划已完成（合计增持金额
1.1亿元，占总股本1.15%），首席战略官增持计划已过半（截至2026/6/25已增持0.25亿元，占总股本0.24%，计划合计增
持0.5 1.0亿元）。
高端品牌矩阵布局清晰，加大户外赛道覆盖。公司过去坚持投入品牌建设，搭建差异化高端品牌矩阵，持续抢占消费
者心智，目前旗下品牌包括：比音勒芬（生活、户外、高尔夫）、VENISE、KENT&CURWEN、CERRUTI1881、Oofos（授权）
、SnowPeak（授权）。
主品牌势能持续向上，落实高端化、专业化，增加户外及运动场景覆盖：把握核心客群消费趋势，围绕“三高一新”
理念持续提升产品力。①与中国国家地理、故宫宫廷文化、哈佛大学、Hattie等IP联名实现文化破圈，注重运用新技术、
新工艺和高科技面料；②增加户外（MOTION）及高尔夫运动（GOLF）产品比例，如推出“果岭”系列冲锋衣，基于老客群
拓展新的消费场景、同时吸引年轻新客群。2022年高尔夫系列产品线开始独立开店，2025年户外系列尝试独立开店。③调
整优化产品定价策略，针对年轻消费群体及电商平台推出高质价比产品，受到青年客群欢迎。
其他品牌阶梯矩阵清晰，中长期有望为集团打开第二增长曲线：①K&C孵化有成效，目前有近20家线下门店，初步完
成全渠道布局；②公司成为SnowPeak战略合作伙伴（2026年6月），后续公司将主导SnowPeak（包括露营装备、日本线及
韩国线服饰、咖啡等核心板块）在中国地区的经营（（营销、销售和分销），目前已在上海前滩太古里、广州聚龙湾太古
里、重庆万象城、厦门万象城开设门店，计划到2026年底开设超过11家店。③2025年内公司取得OOFOS中国内地独家代理
权；④威尼斯赞助路亚赛事及社群活动，增加品牌露出。
线下持续新开高质量门店，电商发力年轻化、规模高速增长。2025年线上/直营/加盟销售收入分别4.5/27.4/10.9亿
元，同比分别+71%/+7%/-4%；毛利率分别76.6%/78.7%/66.5%，同比分别+1.9/-2.4/-3.1pct。1）线上渠道布局多个平台
，2025年电商营收高速增长71%，渠道占比超过10%，通过多平台充分触达消费客群，助力产品销售、品牌传播、用户运营
。2）直营渠道开设标杆性旗舰店铺，如BIEMLOFEN品牌在深圳太子湾开设全球先锋旗舰店，品牌形象升级，抢占市场份额
；加盟渠道择优开店、梳理调整低效店铺。2025年末公司线下门店合计1400家，其中直营/加盟门店分别761/639家，我们
预计2026年店数有望净增超过100家（（增高高位数数）。综合来看，新店增量+次新店爬坡+电商规模扩张有望带动2026
年公司收入同增15%+，后期效率提升有望带动门店盈利能力优化。
2026-2027年利润预计持续释放。考虑公司合理管控费用投入、渠道效率有望提升，我们预计2026-2027年公司利润率
同比持续向上修复。综合来看我们预计公司2026年收入快速增长15%-20%/利润增速快于收入，预计2027年收入增长10%+/
利润同增25%左右。
投资建议：主品牌卡数运动时尚优质赛道，其他品牌为长期发展上拓天花板。我们根据公司近期经营趋势上调盈利预
测，预计202-2028年归母净利润为7.35/9.23/10.48亿元，对应2026/2027年PE分别为19/15倍，维持“买入”评级。
风险提示：消费环境波动风险；渠道扩张不及预期；新品牌孵化效果不达预期；运动时尚景气度回落。
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2026-07-24│比音勒芬(002832)政策催化高端运动服饰，比音勒芬细分龙头壁垒深厚 │江海证券 │增持
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公司发展路径清晰，遵循“品牌初创-渠道落地-专业资源赋能-全球化研发-资本市场上市-营销破圈-权威品牌认证-
集团化运营落地”的成长脉络，逐步从单一高尔夫服饰门店，成长为具备专业赛事资源、跨国设计能力、全国化品牌影响
力的高端运动服饰龙头企业。
公司锚定高端时尚运动服饰品牌定位，全面推进品牌国际化发展战略。旗下布局比音勒芬、比音勒芬高尔夫、威尼斯
狂欢节、KENT&CURWEN、CERRUTI1881五大品牌矩阵，一站式覆盖中产及高净值人群全场景穿搭需求。研发端，品牌集结中
国、英国、意大利、韩国四国专业设计研发团队；供应链端，携手GORE-TEX、POLARTEC、OUTLAST、东洋纺等全球顶尖面
料厂商合作，同时搭建中国、日本、韩国、越南多国协同的国际化生产基地。
从渠道收入结构来看，直营渠道始终是公司核心收入来源，份额近年维持在60%以上，基本盘地位稳固，但增长边际
有所放缓。公司渠道结构优化方向明确，线上渠道规模与盈利双提升，对冲线下渠道增长与盈利压力。中长期看，公司需
持续巩固线上渠道优势，同时优化线下门店货品与定价体系，修复线下渠道盈利水平，实现全渠道量利协同增长。
国内户外鞋服赛道自2021年起维持高景气扩张态势，其中户外服饰、户外鞋品类2021年至今CAGR分别达25.3%、18.4%
。单看2025年，两大品类同比增速依旧维持高位，户外服饰同比增长24.5%，户外鞋同比增长16.3%。国内户外运动消费需
求持续释放，行业增长动能充沛，现已成为体育产业内部增长弹性最优的细分赛道。相较于欧美市场超过50%的户外运动
渗透率，中国目前的渗透率仍有巨大的提升空间。
居民可支配收入持续上行、中产群体持续扩容，带动高尔夫这类高端休闲运动参与度稳步提升，国内高尔夫全品类用
品需求随之扩张，高尔夫服饰作为核心细分赛道步入高速发展阶段。数据显示，2024年国内高尔夫服装市场规模达14.95
亿元，同比增长6.86%。中长期来看，叠加产业政策扶持与高端运动消费升级趋势，高尔夫服饰赛道成长空间有望持续拓
宽。
国内高尔夫服饰形成四大竞争阵营，比音勒芬稳居细分绝对龙头。比音勒芬T恤已连续八年（2018-2025）取得“同类
产品市场综合占有率第一位”，比音勒芬高尔夫服装已连续九年（2017-2025）取得“同类产品市场综合占有率第一位”
。比音勒芬自2013年起成为中国国家高尔夫球队合作伙伴，连续13年为国家高尔夫球队合作伙伴。
估值和投资建议：我们预计2026-2028年公司营业收入分别为47.95/54.38/62.62亿元，同比增长11.15%/13.41%/15.1
6%；2026-2028年公司归母净利润分别为7.30/8.35/9.77亿元，同比增长32.54%/14.39%/17.01%。当前市值对应2026-2028
年PE分别为17.0/14.8/12.7倍。参考同花顺iFinD一致预期，可比公司2026年PE均值为17.9倍，参考可比公司平均估值情
况，首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示：生产环节外包风险，门店管理风险，宏观经济不及预期风险，行业竞争加剧风险。
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2026-07-01│比音勒芬(002832)携手Snow+Peak品牌有望打开第二成长曲线 │国信证券 │增持
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SnowPeak公司概况和历史复盘：从高端户外装备制造商走向生活方式品牌，私有化后开启发展新阶段。1）SnowPeak
创立于1958年，起家于日本燕三条制造业腹地，最初聚焦登山与露营装备，后在“恢复人性”“人生，野游”等理念驱动
下，逐步从单一用品制造商发展为覆盖装备、服装、餐饮、居住提案、营地运营等领域的高端户外生活方式品牌。公司20
14-2022年处于快速扩张阶段，收入曾连续多年双位数增长，2022年达到收入高峰期307.7亿日元（约15.79亿人民币），2
023年同比回落16%。早期日本本土市场发展更为顺利，近几年海外市场占比上升。2）管理上，公司经历家族接班到职业
经理人搭档制；股权上，公司2024年私有化，贝恩资本与创始人深度绑定；区域运营上，公司根据市场成熟度在日本、韩
国、欧美和中国配置不同的直营、批发、电商与本地化组合
比音勒芬与SnowPeak合作前景：统一中国经营体系，释放品牌潜力打开第二成长曲线。1）2026年6月比音勒芬与Snow
Peak、GAMSUNG达成战略合作，比音勒芬成为其中国核心战略合作伙伴，并统一负责中国市场推广、销售及渠道管理，合
作范围覆盖日本线服饰、露营装备、咖啡及韩国线服饰等核心板块。此次合作的意义一方面在于终结SnowPeak中国过去长
期存在的“日本总部体系+韩国服饰授权体系”并行的双网络格局，缓解渠道割裂、门店体系不一致和品牌表达分散的问
题，另一方面也有望更好的借助比音勒芬的资源和能力，使得三方在品牌于中国市场的快速发展中共同受益。2）从品牌
定位与竞争格局看，SnowPeak主打高质感露营生活方式，与韩国户外品牌可隆和日本户外品牌Mont-Bell相比，其在国际
市场拥有较高的美誉度与知名度，但品牌销售体量较低。可隆和Mont-Bell品牌近年来在中国市场发展迅速，相比之下Sno
wPeak存在诸多运营改善的空间，包括中国市场的门店密度偏低、门店落位质量欠佳、服饰品类渗透率偏低和低价产品销
售比例过高等问题。若后续比音勒芬能针对其货品、渠道和营销进行有效梳理与赋能，SnowPeak品牌具有较大的发展空间
。比音勒芬拥有近1500家优质门店资源、头部商圈落位能力和成熟零售数字化体系，当前已推动SnowPeak进入上海前滩太
古里、广州聚龙湾太古里等高端商圈，未来有望加快一二线核心城市扩张。同时，比音勒芬品牌具有丰富的高端品牌运营
成功经验，与SnowPeak品定位也具有协同性。
风险提示：消费需求不及预期、行业竞争加剧、加盟渠道库存风险、存货减值风险、多品牌孵化不及预期。
盈利预测：经营拐点已至，步入业绩释放期。根据分渠道预测，未来三年电商渠道在低基数下维持高增长，直营增速
略高于加盟，合计三年收入分别为52.22/59.18/63.97亿元，同比增长21.0%/13.3%/8.1%。渠道结构变化和费用规模效应
下净利率提升，预计2026-2028年公司归母净利润分别为6.97/8.22/9.15亿元，同比增长26.6%/17.8%/11.3%。
估值投资建议：把握公司短期业绩弹性，及中长期成长空间。比音勒芬作为国内高端高尔夫服饰龙头，主品牌具备较
强品牌护城河，2026年经营拐点进一步确立，一季度营收与归母净利润已实现高双位数增长，电商高增、直营扩店和加盟
补库共同支撑短期业绩修复。中长期看，公司通过并购KENT&CURWEN、CERRUTI1881及代理OOFOS、SnowPeak等品牌，逐步
构建覆盖高端商务、度假休闲、户外生活方式和运动恢复等赛道的多品牌矩阵，各品牌未来3-5年有望陆续成熟，成为公
司新的增长极。估值层面，公司当前股价对应2026年PE约17倍，PEG约0.76倍，处于可比公司偏低水平；考虑公司在高端
细分赛道的稀缺性、盈利质量优势及多品牌协同带来的成长韧性，给予公司2027年16-18倍PE，对应合理估值区间23-26元
，维持“优于大市”评级。
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2026-06-15│比音勒芬(002832)携手SnowPeak，品牌矩阵再下一城 │天风证券 │买入
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战略携手SnowPeak，布局中国市场
据比音勒芬集团资讯公众号，2026年6月12日比音勒芬举行SnowPeak签约仪式，与SnowPeak,Inc.、GAMSUNG达成战略
合作，比音勒芬成为其中国核心战略合作伙伴。前者是SnowPeak品牌的创始公司，也是全球总部所在地的日本运营主体，
后者则是SnowPeak韩国运营公司，拥有SnowPeakApparel在韩国及中国的销售授权。
在本次合作框架下，SnowPeak作为SnowPeak品牌的创始企业及全球总部，负责品牌管理及户外装备相关专业知识的输
出；感性公司凭借在服装行业积累的丰富经验，提供服装开发与运营支持；比音勒芬则将主导中国大陆的市场推广、销售
及渠道管理工作。三方将整合各自优势资源，致力于共同推动SnowPeak在中国市场的业务增长，并实现品牌价值的最大化
。此前负责中国业务的合资公司雪诺必克自然（北京）文化发展有限公司（SnowPeakChina）转型为子公司，继续承担营
地开发与运营、售后服务、用户互动运营以及销售培训支持等职能。
此次签约，标志着比音勒芬将主导SnowPeak在中国的经营，即营销、销售和分销带有SnowPeakIP和商标的产品，包括
SnowPeak日本线服饰、露营装备、咖啡及韩国线服饰等核心板块。
高端化、品质化是长期方向
随着居民可支配收入提升、消费观念升级，消费者对服装的品质、设计、品牌故事等要求不断提高，中高收入人群对
高端服饰的需求持续增长。与此同时，服装不再仅满足功能需求，而是成为生活方式和身份表达的载体，消费者更偏向于
“高品质、高品位、高科技”的产品，也更关注面料材质、工艺细节和质价比。消费者的决策正从“符号崇拜”转向“价
值共鸣”，他们不再单纯为品牌标签买单，而是为品质认同、情感联结与生活方式付费。品牌的核心是为消费者创造价值
，品质则是重中之重。伴随国货崛起，高端服饰行业的市场竞争将是关于品质的竞争，而非价格。企业需要通过精准定位
、创新设计、柔性生产和全渠道运营等多方面努力，满足中产消费者高端化、品质化需求，全面提升综合竞争力。
多品牌差异化矩阵优势
比音勒芬精准把握了高尔夫运动所蕴含的自律精神、全球视野与精英社交属性，将高尔夫文化通过工匠精神演绎在公
司产品之上，提倡生活高尔夫的健康理念，通过差异化定位，在品牌、产品、风格、文化等方面形成了独有的品牌特性。
比音勒芬始终坚持高端户外运动服饰，推动高尔夫服饰从专业赛道向高端生活方式延伸，实现专业功能与东方美学在
精英日常穿搭中的深度融合。高尔夫文化作为比音勒芬品牌的文化基因，通过多年的沉淀，已经在消费者心中形成了差异
化的“大国品牌”形象。
公司实施多品牌发展战略和差异化市场定位策略。比音勒芬生活适配精英多场景穿搭需求，深挖高端生活市场潜力；
比音勒芬户外推出鹅绒系列、先锋夹克等高端户外产品，强化高端运动户外品牌形象；比音勒芬高尔夫定位专业高尔夫服
饰领域，注重专业化、年轻化产品特性；威尼斯聚焦时下年轻人热爱的“路亚”等户外出游场景；最后，KENT＆CURWEN、
CERRUTI1881和OOFOS等国际知名品牌的加入，在品牌影响力和产品力等方面与比音勒芬形成优势互补，推进公司品牌多样
化、国际化、高端化布局。
维持盈利预测，维持“买入”评级
我们维持盈利预测，预计26-28年收入分别为49/54/60亿元，归母净利润分别为7.0/8.0/9.3亿元，EPS分别为1.22/1.
40/1.62元，对应PE分别为18/15/13x。
风险提示：消费环境不确定性，核心高管流失，市场竞争激烈，技术风险等。
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2026-06-14│比音勒芬(002832)Snow+Peak中国核心战略伙伴，加速布局高端户外 │申万宏源 │买入
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6月12日，比音勒芬集团在广州总部举行SnowPeak签约仪式，与SnowPeak品牌创始公司暨日本运营主体SnowPeak，Inc
、韩国运营公司GAMSUNG达成战略合作，比音勒芬成为其中国核心战略合作伙伴。此次签约，标志着比音勒芬将主导SnowP
eak在中国的经营，即SnowPeakIP及商标产品在中国市场的营销、销售与分销，包括SnowPeak日本线服饰、露营装备、咖
啡及韩国线服饰等核心板块。比音勒芬将发挥渠道、供应链、数字化营销及高净值客群运营优势，推动SnowPeak入驻全国
顶级商圈，目标是在中国实现10年50亿元的销售目标。
SnowPeak品牌创立于1958年，以“Home?Tent”为核心理念，产品涵盖帐篷、炊具、灯具、服装等全方位户外装备，
以轻量化设计、简约美学与精湛工艺著称，其钛金属杯具是标志性产品。SnowPeak曾在日本东京证券交易所挂牌，在2020
-2021年期间股价涨幅一度超过10倍。近年来，品牌通过收购飞钓装备公司等方式，持续拓展户外生活方式领域。目前，S
nowPeak中国区已在上海前滩太古里、广州聚龙湾太古里、重庆万象城、厦门万象城等地开设旗舰门店，后续有望持续开
店，抢占高端野游的消费者心智。
25年是公司大变革、大布局之年，为未来构筑了丰富的增长点。比音勒芬主品牌25年单店保持高店效，并大举推进年
轻化趋势；威尼斯聚焦路亚细分户外赛道，已出现年销售额千万的大店；Kent&Curwen在26年迎百年诞辰，已入驻香港海
港城、澳门伦敦人、南京德基等高端商圈；Cerruti1881拥有140年历史传承，已在香港SOGO、澳门威尼斯人开店；另外，
公司拿到高端户外品牌SnowPeak及运动康复鞋品牌OOFOS代理运营权，赛道定位独特，有望破圈走红。
重申比音勒芬投资机会，经营拐点与价值底部双重确立！1）今年一季度连续发布两则大额增持计划。2月27日公告总
经理谢邕先生计划增持1~2亿元，3月24日职工代表董事申金冬先生计划增持5000万~1亿元，彰显了公司核心人物对未来发
展前景的信心，支撑公司价值。2）26年一季报营收、净利润均创历史同期新高。26Q1营收15.2亿元（同比+18.4%），继2
5Q4营收同比+10.8%之后，连续第二季营收实现双位数高增长，且26Q1归母净利润3.9亿元（同比+16.5%）。3）比音勒芬5
16T恤节官宣T恤、POLO品类单日销售破亿。这代表了在这个超级品类市场中，一次成功的品牌势能爆破。25年公司上
装类营收19.2亿元（同比+12%）、毛利率81.1%，是销售最大、盈利最强的品类。
公司依托高端化、品牌多元化、国际化战略落地，不断打开成长空间，维持“买入”评级。考虑到主品牌强劲的增长
表现，以及新品牌未来增长潜力，我们上调盈利预测，预计26-28年归母净利润7.2/9.2/11亿元（原为7.0/8.4/10.1亿元
），对应PE为17/13/11倍，维持“买入”评级。
风险提示：国内零售复苏不及预期；门店扩张不及预期；运动休闲赛道竞争加剧。
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2026-06-12│比音勒芬(002832)携手Snow+Peak，再筑高端壁垒 │国金证券 │买入
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事件简评
2026年6月12日比音勒芬集团与SnowPeak,Inc.(日本总部)及GAMSUNG（韩国运营方）签署战略合作协议，成为SnowPea
k在中国的核心战略合作伙伴。公司将主导SnowPeak品牌在中国市场的经营，涵盖营销、销售及分销带有SnowPeakIP和商
标的全品类产品，包括日本线服饰、露营装备、咖啡产品及韩国线服饰等核心板块。
本次合作标志公司正式切入高端户外生活方式赛道，巩固主品牌高端壁垒。公司通过借助SnowPeak的全球品牌影响力
与自身本土运营能力，有望在中国高端户外市场形成差异化竞争优势。近年来比音勒芬主品牌逐步巩固高端定位，品牌矩
阵覆盖高尔夫、户外等细分赛道，直营门店扩张稳步推进的同时线上收入同比大幅增长，2025年线上营收同比+71.5%，线
上渠道毛利率同比提升1.92pct至76.55%。SnowPeak作为全球知名的高端户外生活品牌，在新中产和优质城市客群中具备
较高认知度。此次合作有望通过渠道共享、会员联动、品类协同等方式，进一步巩固主品牌高端壁垒，带来新的业绩增长
点。
高管持续大额增持，强化业绩修复信心。公司前后两任总经理先后发布并实施大额增持，总经理谢邕2月27日公告拟
在6个月内增持1–2亿元、不超过总股本2%，截至6月2日已累计增持约657.98万股，合计金额约1.1亿元；董事申金冬3月2
4日公告拟在6个月内增持5000万元–1亿元，截至6月5日已累计增持约139万股，合计金额约2480万元。高管增持稳步推进
，叠加26Q1营收与净利双位数增长、分红率显著提升，有望强化市场对业绩修复与估值回归的预期。
盈利预测、估值与评级
公司主品牌比音勒芬地位稳固，新收购的KENT＆CURWEN、CERRUTI1881等品牌处于投入期，线上渠道进入快速发展阶
段，有望持续受益于高端消费和户外经济红利。预计26-28年公司归母净利润分别为7.20/9.07/10.84亿元，同比+30.69%/
+25.97%/+19.62%，对应PE为14/11/9倍，维持“买入”评级。
风险提示
行业竞争加剧风险；新品推广不及预期风险；存货积压风险。
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2026-06-12│比音勒芬(002832)携手Snow+Peak深化户外布局，助力多元发展 │财通证券 │买入
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事件：2026年6月12日，比音勒芬正式与日本户外品牌SnowPeak、韩国GAMSUNG（感性公司）签署战略合作协议，成为
SnowPeak中国大陆核心合作伙伴，全面主导该品牌在国内的市场推广、产品销售、渠道管理工作。三方分工明确：SnowPe
ak全球总部负责品牌管理与专业技术输出，韩国感性公司提供服装研发与运营支持，公司全权负责中国大陆全品类运营（
涵盖日本线服饰&露营装备&咖啡及韩国线服饰等核心品类）。原中国区合资公司转型为子公司，承接营地运营、售后、用
户运营及销售培训等配套工作。同时SnowPeak加速国内门店落地，现已进驻上海、广州、重庆、厦门等城市核心商圈，计
划2026年底前开业门店超11家,线下渠道扩张节奏明确。
户外行业高景气，集团资源有望赋能新品牌发展。行业端，当前国内户外经济迎来发展红利。2025年国内运动参与人
数破4亿，体育与户外市场规模达1.82万亿元，露营市场规模2483亿元、机构预测2026年露营市场规模将增至2919亿元，2
030年有望冲击2.4万亿元。近年来公司从高尔夫服饰龙头升级为多品牌高端服饰集团，打破单一赛道局限，通过收并购&
授权等方式拓展至高端商务、户外、运动恢复等多高景气赛道。伴随SnowPeak授权明确+渠道理顺，我们认为后续有望带
来三大增长支撑：1）渠道复用：比音勒芬与全国众多核心商业圈绑定，约1400家门店（截至2025年末数据）点位资源可
快速落地核心商圈，大幅缩短拓店周期。2）客群复用：比音勒芬高净值会员体系与SnowPeak高端户外定位高度重合，有
望降低后续获客成本。3）供应链协同：SnowPeak服饰线有望依托国内本土化生产助力降本提效，助力拓宽长期利润空间
。
投资建议：公司作为国内稀缺的高端服饰龙头，主品牌依托专业高尔夫定位与高净值客群构筑深厚壁垒，盈利质量优
异；多品牌错位发展、协同互补，无内部竞争；高端渠道升级+线上增量、海外品牌布局共同支撑中长期成长。我们预计
公司2026-2028年归母净利润7.3/8.5/9.9亿元，对应PE16.8x/14.3x/12.3x，2025年股息率4.8%，维持“买入”评级。
风险提示：多品牌战略整合与成效不确定性、存货管理及运营效率的优化压力、品牌与渠道升级带来的费用管控挑战
。
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2026-06-08│比音勒芬(002832)盈利有望底部修复，高管及董事增持彰显信心 │东吴证券 │买入
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2024年、2025年公司营收同比增长、归母净利润同比下滑，主要系公司逆势投入建设品牌。2024年公司营收40.04亿
元/yoy+13.24%，归母净利润7.81亿元/yoy-14.28%；2025年营收43.14亿元/yoy+7.73%，归母净利5.51亿元/yoy-29.46%。
2024年为公司上市以来首次出现归母净利润下滑，2025年延续下滑趋势，我们认为主要原因在于国内整体消费氛围较为平
淡，同时公司逆势增加投入，使得盈利水平短期下降。一方面，2024年门店数1294家/同比+39家，2025年门店数1400家/
同比+106家；另一方面，2023年4月公司收购国际奢侈品牌“CERRUTI1881”和“KENT&CURWEN”全球商标所有权，截至202
5年末K&C已陆续入驻香港海港城、澳门伦敦人、澳门威尼斯人、北京国贸、深圳万象天地、南京德基等高端购物中心，开
设近20家门店。此外分别于2023年、2025年获得日本户外品牌SnowPeak服装系列、美国专业运动恢复鞋品牌OOFOS的中国
内地独家代理权，完善品牌矩阵。
从盈利指标来看，2025年归母净利润率为历史最低水平。1）毛利率：2024年同比-1.60pct至77.01%，2025年同比-1.
92pct至75.09%，有所回调，但仍处于历史较高水平；2）销售费用率：2024年同比+3.18pct至40.27%，2025年同比+6.53p
ct至46.80%，为历史最高水平，体现逆势投入力度较大；3）归母净利率：2024年同比-6.26pct至19.50%，2025年同比-6.
73pct至12.77%，为历史最低点，2011-2018年公司归母净利率在14.56%~19.80%区间，2019-2023年则稳定在20%以上的水
平，由此可见公司盈利水平存在较大的修复空间。
从存货角度看，2025年库存周转维持在合理水平。截至25年末公司存货11.52亿元/yoy+21.2%，2024、2025年存货周
转天数分别为324、352天，处于2019年以来偏低水平，说明公司运营情况较为稳健健康。
26Q1业绩回暖，盈利水平基本企稳。26Q1营收15.22亿元/yoy+18.36%，归母净利润3.86亿元/yoy+16.54%，毛利率75.
27%/yoy-0.15pct，归母净利率25.37%/yoy-0.4pct。伴随Q1服装消费整体回暖，公司业绩实现显著修复，同时基于前期费
用投放逐步释放效果，盈利水平基本企稳。
管理层及董事增持彰显发展信心。公司于2026年2月27日、3月25日分别发布增持计划公告，控股股东之一致行动人、
公司总经理谢邕（董事长兼控股股东谢秉政之子，2025年4月起担任公司总经理）、董事申金冬分别拟以自有/自筹资金1~
2亿元、0.5~1亿元，在公告发布起6个月内通过集中竞价方式增持公司股份。截至2026/6/2谢邕已累计增持657.98万股，
占公司总股本的1.15%，累计增持金额1.1亿元。
盈利预测与投资评级：经过2024、2025年主品牌及新品牌逆势投入，26Q1业绩有所回暖，且盈利水平企稳，结合管理
层增持体现发展信心，我们判断26年起公司运营有望步入恢复区间。我们预计26-28年归母净利润分别为7.00/8.08/9.18
亿元，分别同比+27.12%/+15.39%/+13.68%，对应PE分别为17/15/13X，维持“买入”评级。
风险提示：消费景气度恢复不及预期，费用管控不及预期，新品牌培育效果不及预期。
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2026-06-06│比音勒芬(002832)点评报告：Q2主品牌强势继续，多品牌矩阵展翼 │浙商证券 │买入
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主品牌5月T恤节成交破亿、618表现出色，后续有望延续Q2强势表现。
波动零售环境下，公司成为行业里非常少数保持门店净拓展的高端运动户外龙头，24年/25年/26Q1收入增长13%/8%/1
8%，增速持续领跑行业，高增主要来自比音勒芬主品牌作为高端运动时尚品牌龙头积累的品牌势能，以及持续以户外为代
表的品类拓展、核心客群需求挖掘、精细零售管理带来的运营韧性。26Q2来看，5/16首届T恤节狂欢之夜宣布T恤、POLO衫
品类单日销售破亿，618天猫平台男装品类销售比音勒芬旗舰店也冲到第8名（5/6-5/30期间），有望延续Q1强势零售表现
，
主品牌强势之余，多品牌矩阵拓展，持续探索新成长点
自有品牌方面，公司在23年4月收购K&C肯迪文品牌，积极投入第二成长曲线打造，聘请原Gucci男装设计总监DanielK
earns担任首席创意官，并将品牌创意中心设立在巴黎，积极发力国际设计师资源、国际大秀、品宣曝光及门店拓展；24
秋冬开始K&C品牌新产品&门店形象首次亮相，产品风格上，作为英国高端运动时尚品牌聚焦学院风格+板球、橄榄球运动
元素，并陆续在香港海港城、澳门伦敦人、澳门威尼斯人、北京国贸商城、深圳万象天地等高端购物中心开出17家门店，
2026年作为品牌诞生100周年，联名、品宣等资源积极展开中。此外，威尼斯狂欢节品牌聚焦路亚细分户外赛道场景建立
品牌心智，Cerutti1881作为拥有超过140年历史的法国奢侈成衣品牌，渠道上目前已在香港SOGO、澳门威尼斯人开设门店
。
此外，公司代理品牌矩阵不断丰富，日本户外龙头品牌SnowPeak继前滩太古里店后，26年在广州聚龙湾太古里、重庆
万象城先后开出新店，受到优质渠道青睐；25年新增代理美国运动康复鞋履品牌OOFOS，聚焦运动后舒缓+修复市场，预计
26年开始推广。
创始人家族及董事积极增持，彰显对公司发展信心
2月27日公告公司总经理谢邕先生计划6个月内增持1-2亿元公司股份，目前已累计增持658万股，金额超1.1亿，增持
均价16.71元/股；3月25日公告公司首席战略官申金冬先生计划6个月内集中竞价方式增持0.5-1亿元股票，目前已增持139
万股，金额2480万，增持均价17.85元/股。前后两任总经理积极增持，凸显对公司发展强烈信心。
盈利预测及估值：
比音主品牌26Q1表现出色、全年有望延续强劲趋势，第二主线肯迪文品牌迎来百年庆典，期待进一步知名度提升同时
渠道拓展、收入逐步放量、有望减亏，威尼斯、1881、SNOWPEAK、OOFOS锚定高端消费人群生活各细分场景展开触角探索
潜在机会。考虑近期强势零售表现，我们上调盈利预测，预计26-28年公司实现收入50.9、58.6、65.7亿元，分别同比+18
.0%、15.1%、12.2%，归母净利润7.2、9.0、10.4亿元，分别同比+30.3%、+25.9%、+15.0%，对应PE15.9、12.6、11.0X，
叠加25年分红提升至75%，业绩高增长同时高比例分红，维持“买入”评级。
风险提示：门店拓展不及预期；消费者偏好变化
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2026-06-02│比音勒芬(002832)26年步入收获期开启新一轮高成长 │华泰证券 │买入
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公司24-25年收入端保持韧性，份额逐步提升，但加大主品牌推广、新品牌培育及渠道建设致使利润承压。随着前期
投入进入收获期，25Q4以来收入端明显提速，26Q1收入同比增长18.4%/归母净利润同比增长16.5%。公司依托稀缺的核心
客群资产及渠道网络，把握高景气的高端运动户外市场，围绕“生活/户外/高尔夫”三大系列+专业运动功能的品牌心智
，在线下外延增长之上由年轻化和扩品类共同支撑同店增长，线上成为新增量渠道，伴随费用管控加强，有望开启新一轮
收入增长和利润修复共振周期。中长期看，VENISE、K&C、CERRUTI1881及OOFOS等品牌协同推进，推动公司由单一高尔夫
品牌向多品牌高端服饰集团加速演进。总经理及董事计划增持1-2亿元/0.5-1亿元，彰显管理层信心，维持“买入”评级
。
户外高景气且下沉市场缺高端供给，公司主品牌具备渠道优势
中国户外市场受益于参与率提升及消费升级驱动，据欧睿，户外服饰市场过去5年CAGR约25%，预计26-30年CAGR约10%
，据小红书《2023户外生活趋势报告》户外人群中三线及以下占比39%，户外文化仍在进一步从高线城市向低线渗透。主
品牌凭借“三高一新”产品理念，切入了景气度显著高于传统男装的户外运动赛道，依托原有低线级高净值客群和渠道网
络，形成了和其他高端户外品牌错位竞争优势，根据各品牌官网披露（截至5.30），比音勒芬三线及以下门店占比合计46
%，显著高于高端户外品牌迪桑特/可隆占比的15%/3%，也高于RL/哈吉斯/Tommy/FILA占比的3%/19%/19%/31%，在渠道优势
之上，运动户外产品逐步丰富（MOTION/GOLF），22年高尔夫系列独立开店、25年户外系列独立开店，支撑其在男装市场
市占率不断提升，从21年的0.3%提至25年的0.7%。
线上成为新增量渠道，线下外延内生同步放量
1）25年线上收入4.5亿元（yoy+71.5%），占比从23年的5.5%提至10.5%，公司根据平台类型搭建专业化的线上零售团
队，在多平台做内容投放、直播带货，并打通会员体系、商品系统和营销活动，推动全渠道零售闭环逐步成型，实现品牌
力的线上平移。2）高质量开店与低效店出清并行，25年末门店1400家，净开106家，其中直营净开117家至761家，加盟净
闭11家至639家，新开店升级为购物中心大店及户外新店。同时，单店效率有望伴随门店升级、品类扩充以及年轻化客群
扩容逐步提升，25年直营年店效361万元，较高端户外品牌仍有较大空间（迪桑特25年月店效270万）。
前置多品牌培育及主品牌投入逐步显效，26年起有望步入收获期
主品牌+高尔夫+户外系列之外，同步培育威尼斯/SnowPeak/K&C/1881/OOFOS等多品牌矩阵，25年K&C已在南京德基等
高端商场开店约20家，1881延续意式奢华基因，威尼斯深耕路亚文化生态，OOFOS卡位国内运动恢复鞋赛道，SnowPeak补
充高端户外生活方式矩阵。24-25年销售费用同比增加23%/25%，26Q1同比增加20%，收入提速下净利率恢复至25.4%，此外
26Q1经营性现金流净额同比+44.6%至4.2亿元，合同负债和预收款2025年和26Q1均维持高位，表明货款回笼、渠道效率与
加盟商信心同步改善。
盈利预测与估值
我们维持2026-28年归母净利润预测7/8/9亿元，参考Wind可比公司26EPE均值为16.3x（前值：15.4x），当前公司正
处在品牌势能、渠道效率和产品结构共同改善的阶段，收入有望重回增长、利润弹性可期，给予2026年PE20x（前值：18x
），上调目标价11%至24.6元，维持"买入"评级。
风险提示：1）消费复苏弱于预期；2）新品类及新店爬坡不及预期。
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2026-05-27│比音勒芬(002832)布局高端运动户外赛道，规模成长，利润释放 │国盛证券 │买入
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基本面向上逻辑清晰，靓丽业绩预计持续释放。此前公司坚持投入品牌升级与渠道建设，短期费用增加拖累2024、20
25年利润表现。2026年以来公司经营情况向上改善，品牌及产品力沉淀有成效、广宣费用优化控制、渠道效率预计提升，
收入端提速增长+盈利端修复预期带动股价震荡上行。1）2026Q1公司收入为15.2亿元，同比+18%；归母净利润为3.9亿元
，同比+17%，初步验证业绩释放逻辑。2）2026年2月、3月公司先后发布总经理、首席战略官增持计划，分别计划增持1~2
亿/0.5~1亿，彰显管理层对长期业绩增长信心。目前公司总市值超过110亿元，2026年2月以来涨幅30%+。
产品：增加运动及户外占比，主品牌质价比提升，K&C等副品牌逐步成熟。
1）主品牌：挖掘核心客群需求，把握消费趋势，围绕“三高一新”理念持续提升产品力。①与中国国家地理、故宫
宫廷文化、哈佛大学、Hattie等IP联名实现文化破圈，注重运用新技术、新工艺和高科技面料；②增加户外（（MOTION）
及高尔夫运动（GOLF）产品比例，如推出“果岭”系列冲锋衣，基于老客群拓展新的消费场景、同时吸引年轻新客群。20
22年高尔夫系列产品线开始独立开店，2025年户外系列尝试独立开店。③调整优化产品定价策略，针对年轻消费群体及电
商平台推出高质价比产品，受到青年客群欢迎。
2）副品牌：其他品牌阶梯矩阵清晰，中长期有望为集团打开第二增长曲线。K&C孵化有成效，目前有近20家线下门店
，初步完成全渠道布局；威尼斯赞助路亚赛事及社群活动，增加品牌露出；2025年内公司取得OOFOS中国内地独家代理权
。渠道：电商高速发展，线下大力拓店，2026年收入预计增长15%+。2025年线上/直营/加盟销售收入分别4.5/27.4/10.9
亿元，同比分别+71%/+7%/-4%，占比分别10.5%/63.6%/25.2%。1）分渠道来看：公司直营渠道开设标杆性旗舰店铺，如BI
EMLOFEN品牌在深圳太子湾开设全球先锋旗舰店，品牌形象升级，抢占市场份额；加盟渠道择优开店、梳理调整低效店铺
，2025年加盟门店平均面积达到222平方米/家（2022年为164平方米/家）；电商全力布局淘系、抖音、京东等多个平台，
持续实现高速增长。2）2025年末公司线下门店合计1400家，其中直营/加盟门店分别761/639家，我们预计2026年店数有
望净增超过100家（增幅高单位数），新店增量+次新店爬坡+电商规模扩张有望带动2026年公司收入同增15%+，后期效率
提升有望带动门店盈利能力优化。
盈利预测：收入预计快速增长，费用控制+效率提升有望带动利润释放。1）考虑电商渠道快速增长、线下有望持续拓
店，我们预计2026~2028年公司收入分别为50.6/56.4/62.4亿元，同比分别+17.4%/+11.3%/+10.8%；2）考虑2026年降本控
费、2027~2028年渠道提效，我们预计2026~2028年公司归母净利润分别为6.9/8.0/9.1亿元，同比分别+25.9%/14.9%/14.1
%，净利率分别为13.7%/14.1%/14.6%。
投资建议：公司主品牌卡位运动时尚优质赛道，其他品牌为长期发展上拓天花板，业绩有望持续释放，估值具备提升
空间，目前股价对应2026年PE为16.6倍/对应2027年PE为14.4倍，维持“买入”评级。
风险提示：消费环境波动风险；渠道扩张不及预期；新品牌孵化效果不达预期；运动时尚景气度回落。
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2026-05-13│比音勒芬(002832)继续聚焦高端运动户外赛道 │天风证券 │买入
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公司发布26年一季报及25年年报
26Q1公司营收15亿，同增18%，归母净利3.9亿元，同增17%，扣非后归母净利3.8亿元，同增18%。
2025年公司营收43亿，同增8%，归母净利5.5亿，同减29%；扣非后归母净利5亿，同减33%。
2025年公司线上营收4.5亿，同增71%；直营营收27亿，同增7%，加盟营收11亿，同减4%。
截至25年底公司直营门店761家，新开158家关闭41家；加盟门店639家新开39家关闭50家。
聚焦高端运动户外赛道，强化多品牌矩阵差异性
锚定高端运动户外战略，为精英人群提供兼具专业性能与时尚设计的户外服饰。加快推进比音勒芬户外店渠道布局，
形成可复制的高流水单店模型；以高尔夫专业为核心，不断进入更多户外运动场景、推出更为丰富的品牌及运动产品，搭
建高端运动品类完整生态；深化与全球知名户外生活方式品牌SNOWPEAK的合作，打开新增长曲线。
聚焦T恤POLO核心品类
专业立本，坚守T恤战略，在深耕高尔夫运动基础之上，强调专业主义，打造小领T、环保T、冰爽T、超轻T等核心单
品矩阵。洞察消费者着装需求，将运动功能注入日常设计，结合营销破圈，引领中国新贵的穿搭风尚。
AI技术赋能，深化数字化转型
继续推进AI技术对公司经营管理的赋能，推动人工智能技术与业务场景深度融合，重点关注AI工具在研发设计、商品
管理和营销推广等方面的进一步使用。
研发设计方面，涵盖快速生成、面料替换、配色方案、改款设计、核心单品延伸等，进而提升设计效率；商品管理方
面，通过AI智能体分析销售数据、流行趋势、预测热销款等，以数据驱动选品、订货、补货、调拨和优化库存管理，助力
核心单品快反；营销推广方面，则包括数字人直播、一键生成和视频投放、GEO全链路营销等使用。
加大线上渠道投入
根据平台类型搭建专业化的线上零售团队，加大线上业务拓展，通过线上直播带货、电商零售、社群营销等多元化销
售模式，增设细分品类线上店铺，增加女装、鞋履、裤装等品类曝光度，精准对接目标客群，提升线上销售占比。
调整盈利预测，维持“买入”评级
公司将坚定运动户外赛道，持续推进国际化、高端化、年轻化，多品牌齐头并进，全面提升知名度和美誉度，快速扩
大市场份额，夯实高端服饰集团头部地位。
基于26Q1业绩，我们调整26-27并新增28年盈利预测，预计26-28年收入分别为49/54/60亿元（26-27前值为47/52亿元
），归母净利润分别为7.0/8.0/9.3亿元（26-27年前值为7.3/8.3亿元），EPS分别为1.23/1.41/1.63元，对应PE分别为17
/15/13x。
风险提示：消费环境不确定性，核心高管流失，市场竞争激烈，技术风险等。
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2026-05-07│比音勒芬(002832)2025年&2026Q1业绩点评：经营拐点已至，进入业绩释放期 │长江证券 │买入
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事件描述
比音勒芬2025年实现营收43.1亿元，同比+7.7%，归母净利润5.5亿元，同比-29.5%。其中单Q4实现营收11.1亿元，同
比+10.8%，归母净利润-0.7亿元，同比转亏。公司2025年累计分红4.1亿元，分红比例75%。2026Q1实现营收15.2亿元，同
比+18.4%，归母净利润3.9亿元，同比+16.5%。
事件评论
收入稳健增长，直营大幅开店。2025Q4收入同比+10.8%保持稳健，2025H2直营/加盟门店分别净开89家/净关17家至76
1家/639家，2025H2直营/加盟/电商渠道收入分别同比+3.3%/+0.5%/+71.2%，预计直营渠道开店以及电商全域协同发力推
动收入高增长。
毛利率略下滑，直营开店投流拖累利润。2025Q4毛利率同比-5.3pct，预计主因加盟渠道折扣加深拖累所致。费用端
，2025Q4销售费用率同比+4.8pct，预计主要为广告宣传、直营开店相关的装修和员工薪酬大幅增加。此外2025Q4存货减
值同比增加约3千万元拖累利润，递延所得税资产下降带动2025Q4所得税费用大幅下降约6千万元贡献正向业绩因素，最终
2025Q4归母净利润亏损0.7亿元。
2026Q1收入和利润强劲增长，全年收入高增可期。2026Q1公司收入/归母净利润分别同比增长18.4%/16.5%。2025年公
司直营大幅开店，今年预计显著贡献增量；加盟商库存水位健康，预计今年增长稳健；电商预计仍延续高增。业绩维度，
预计今年费用率进一步控制，利润弹性有望释放。
展望未来，短期维度，2025年直营大幅开店和品类拓展背景下，预计2026年收入强劲增长，费用端有效管控，业绩表
现有望快于收入。中期维度，公司卡位高端运动时尚景气赛道，后续多品牌矩阵打造可期，未来三年有望逐年业绩稳健高
增。预计2026-2028年实现归母净利润6.9/8.0/9.3亿元，现价对应PE分别为16/14/12X，公司领导近期持续增持，彰显未
来中期发展信心，维持“买入”评级。
风险提示
1、终端零售需求疲软；2、品牌库存去化不及预期；3、国内外宏观经济变化。
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2026-05-05│比音勒芬(002832)Q1营收利润创历史新高，逆势扩张成效显现 │信达证券 │未知
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事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营收43.14亿元（同比+7.73%），归母净利润5.51亿元
（同比-29.46%），扣非归母净利润5.00亿元（同比-32.79%）。其中2025Q4营收11.12亿元（同比+10.8%），归母净利润-
0.69亿元。2026Q1营收15.22亿元（同比+18.36%），归母净利润3.86亿元（同比+16.54%），扣非归母净利润3.78亿元（
同比+17.88%）。2026Q1营收及归母净利润均创上市后第一季度营收和利润新高，在外部消费环境疲弱，公司逆势加大投
入抢占地盘，投入产出效应持续释放，25Q4至26Q1收入增速从10.8%提升至至18.4%，增长趋势逐季向上。2025年度利润分
配预案为每10股派发现金红利7元（含税），叠加2025年前三季度分红，全年累计分红约4.11亿元，分红比例约74.6%，分
红比例创上市后新高。
分渠道看：全渠道协同发力，线上业务高速增长，直营渠道逆势扩张为后续增长蓄力。1）直营稳健、加盟调整、线
上高增。2025年直营/加盟/线上营收27.45/10.89/4.51亿元，同比+6.89%/-4.44%/+71.49%，毛利率78.66%/66.49%/76.55
%，同比-2.36pct/-3.11pct/+1.92pct。线上业务受益于抖音、小红书等兴趣电商布局深化，成为公司新的业绩增长点。2
）门店结构战略性优化，直营占比持续提升，为2026-2027年增长储备动能。2025年末门店总数1400家（较年初净开106家
），其中直营761家（较年初新开158家、关闭41家，净增117家），加盟639家（较年初新开39家、关闭50家，净减11家）
。全年净增直营店117家，是近年来开店力度最大的一年，在消费疲弱期逆势抢占有利点位，为后续客流恢复和店效释放
奠定渠道基础。直营门店总面积13.22万平方米，单店平均面积173.70平方米，单店平均销售金额360.67万元。
战略性费用前置投入，为2026-2027年发力积蓄势能。1）2025年毛利率75.09%，维持在较高水平。期间费用率58.62%
（同比+6.23ct），分拆销售/管理/研发/财务费用率分别为46.8%/8.5%/3.2%/0.1%，同比+6.5pct/-0.7pct/+0.03pct/+0.
4pct。销售费用有所增长25.20%至20.19亿元，主要系广告宣传费3.03亿元（同比+54.86%）、店铺装修装饰费1.96亿元（
同比+35.61%）、电商服务费0.64亿元（同比+106.90%），用于品牌升级、渠道扩张及线上业务拓展，属于战略性前置投
入。我们推测2025Q4因重要营销活动及集中开店等费用集中确认，单季费用较高，但为2026年品牌势能和渠道网络跃升奠
定基础。2）2026Q1毛利率75.27%（同比-0.15pct），期间费用率43.94%（同比-0.52pct），费用管控效果已现，2026Q1
归母净利率25.4%（同比-0.4pct），盈利能力企稳，验证前期投入的产出回报。
营运能力持续改善，现金流表现优异，资金储备充裕。2025年末存货11.52亿元（同比+21%），库存有所上升但库龄
结构健康。2025年经营性现金流净额6.91亿元，净利润现金含量达125.52%，盈利质量扎实。2026Q1经营性现金流净额4.2
3亿元（同比+45%），现金流造血能力显著增强。公司聚焦高端运动户外赛道，强化多品牌矩阵差异性。2025年取得美国
专业运动恢复鞋品牌OOFOS中国内地独家代理权，深化与SnowPeak合作，构建比音勒芬（生活/户外/高尔夫）、威尼斯、K
ENT&CURWEN、CERRUTI1881、OOFOS的多品牌布局。
盈利预测：公司在复杂的零售环境里逆势领跑，Q1营收利润创历史新高验证战略定力。2025年的费用前置投入为2026
-2027年增长积蓄充足势能，我们预计2026-2028年归母净利润6.58/7.35/8.21亿元，对应PE为17.57/15.72/14.08倍。
风险提示：国内零售复苏不及预期；门店扩张不及预期；运动休闲赛道竞争加剧；多品牌整合不及预期。
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2026-04-30│比音勒芬(002832)2025年年报及2026年一季报点评：度过阶段性调整，26Q1良│光大证券 │买入
│好开局、期待业绩增速回升 │ │
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事件：比音勒芬发布2025年年报。公司2025年实现营业收入43.1亿元，同比增长7.7%，归母净利润5.5亿元，同比下
降29.5%，扣非净利润5亿元，同比下降32.8%，EPS（基本）为0.96元。公司拟每股派发现金红利0.7元（含税），叠加三
季度末已派息每股0.02元，对应全年合计派息比例为75%、派息率较24年的37%提升明显。分季度来看，25Q1~Q4公司单季
度收入分别为12.9/8.2/11/11.1亿元，分别同比+1.4%/+22.3%/+3.2%/+10.8%，归母净利润分别为3.3/0.8/2.1/-0.7亿元
，分别同比-8.5%/-29.3%/-27.4%/转亏。
同时，公司发布2026年一季报，26Q1实现营业收入15.2亿元，同比增长18.4%，归母净利润3.9亿元，同比增长16.5%
，扣非归母净利润3.8亿元，同比增长17.9%。
点评：
25年线上渠道收入增长72%领先，线下渠道中直营渠道着力拓店
分渠道来看：25年公司直营/加盟/线上/其他销售占总收入比例分别为64%/25%/10%/1%，收入分别同比+6.9%/-4.4%/+
71.5%/-14.9%。其中，线上渠道25年增长超过70%、表现突出；另外，直营店拓店增加、收入同比实现增长。
线下门店方面：25年末公司总门店为1400家、年内净增加106家（+8.2%），其中，直营/加盟门店25年末分别为761/6
39家，年内分别+117/-11家，分别增加18.2%/减少1.7%。
毛利率同比略降，费用率25年同比提升拖累利润、26Q1控制显效
毛利率：25年毛利率同比下降1.9PCT至75.1%。分渠道来看，直营/加盟/线上/其他渠道销售毛利率分别为78.7%/66.5
%/76.6%/37.2%，分别同比-2.4/-3.1/+1.9/-4.3PCT。分季度来看，25Q1~26Q1单季度毛利率分别同比-0.6/-4.6/+1.3/-5.
3/-0.2PCT至75.4%/76.7%/75.1%/73.5%/75.3%。
费用率：25年期间费用率同比提升6.2PCT至58.6%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为46.8%/8.5%/3.2%/0.1%，
分别同比+6.5/-0.7/0/+0.4PCT，销售费用率提升主要为业务相关投入（包括商场费用/职工薪酬/广告宣传等）增加、拖
累利润。25Q1~26Q1单季度期间费用率分别同比+3.1/+2.2/+11.1/+5.4/-0.5PCT，其中销售费用率分别同比+1.8/+1.6/+15
.1/+4.8/+0.5PCT。
其他财务指标：1）存货25年末同比增加21.2%至11.5亿元，26年3月末同比增加21.2%至11.5亿元，较年初减少0.2%，
存货周转天数25年/26Q1分别为352/275天，同比+28/+5天。2）应收账款25年末同比增加2%至3.7亿元，26年3月末同比增
加28.7%至4.4亿元，较年初增加17.9%，25年/26Q1应收账款周转天数分别为31/24天，同比0/-1天。3）资产减值损失25年
为7978万元，同比增加41.7%。26Q1为1029万元，同比增加102%。4）经营活动净现金流25年为6.9亿元，同比减少7.9%，2
6Q1为4.2亿元，同比增加44.6%。
看好26年业绩回升，增持提振信心，维持“买入”评级
公司25年利润承压、主要为费用率上升影响，但26Q1收入和利润增速已回归双位数增长。结合公司25年净拓展直营店
超过100家、线上渠道保持高毛利率的同时实现高增，期待26年公司线上线下渠道保持良好发展势头。
另外，公司账上现金充足，25年末货币资金+交易性金融资产超24亿元，25年提高分红率、彰显健康的资金实力。公
司26年2~3月控股股东一致行动人、董事陆续发布增持计划，拟分别增持1~2亿元、0.5~1亿元，提振市场信心。
考虑到短期需求仍有不确定性，我们下调26~27年归母净利润预测（较前次预测下调11%/7%）、新增28年归母净利润
为6.9/7.9/8.8亿元，对应26~28年EPS分别为1.21/1.38/1.54元，PE分别为16/14/13倍，估值较低、维持“买入”评级。
风险提示：终端消费疲软；费用管控不当；存货积压；主品牌或小品牌门店拓展不及预期；行业竞争加剧；并购整合
不当。
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2026-04-29│比音勒芬(002832)1Q26收入靓丽有望延续全年 │华泰证券 │买入
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比音勒芬发布2025年及1Q26报告：2025年公司实现营收43.1亿元（yoy+7.7%），归母净利润5.5亿元（yoy-29.5%），
利润端回落主要受品牌升级、渠道焕新、数字化转型及国际化多品牌布局带来的前置投入影响。1Q26实现营收15.2亿元（
yoy+18.4%），归母净利润3.9亿元（yoy+16.5%）。据2026年2月28日及3月26日公告，公司总经理谢邕、职工代表董事申
金冬拟于公告日起6个月内分别增持公司股份1–2亿元、0.5–1亿元，截至4月9日最新公告，谢邕累计耗资1.7亿元以16.5
元/股均价增持，申金冬耗资1829万元以17.2元/股均价增持，充分表明对公司前景信心。公司2025年度公告派息比例74.6
%，对应股息率约4%。我们看好公司持续推进多品牌、全渠道战略，线上渠道表现亮眼，核心品类优势稳固，维持“买入
”评级。
多品牌矩阵纵深推进，核心单品优势持续夯实
2025年，公司主品牌围绕“生活、户外、高尔夫”三大系列持续深化品牌定位，同时KENT&CURWEN、CERRUTI1881等品
牌协同推进，推动公司由单一高尔夫品牌向多品牌高端服饰集团加速演进。分产品看，2025年上装类收入19.2亿元（yoy+
12.1%），占比44.5%；外套类收入12.8亿元（yoy+10.4%），占比29.6%；下装类收入7.2亿元（yoy-4.0%），占比16.8%。
上装和外套仍是收入增长的核心驱动，毛利率分别达到81.1%和72.3%，体现出公司在高价值单品上的定价能力与产品力优
势。
线下渠道提质升级，线上高增延续强势表现
公司坚持高质量开店与低效店出清并行，2025年末共有终端门店1400家，其中直营净增加117家至761家，加盟净减少
11家至639家，线下网络覆盖高端百货、购物中心、机场高铁枢纽、高尔夫球场等核心消费场景。分渠道看，直营收入27.
4亿元（yoy+6.9%），仍是公司零售基本盘；加盟收入10.9亿元（yoy-4.4%），反映公司渠道结构的持续优化；线上收入4
.5亿元（yoy+71.5%），成为全年增速最快渠道。
前置投入压制利润，盈利能力有待修复
2025年公司盈利承压，服装业务毛利率75.4%（yoy-2.0pct），主因品牌推广、门店升级和数字化转型等费用前置。2
025年公司销售费用20.2亿元（yoy+25.2%），其中广告与宣传费/装修装饰费/电商服务费分别同比增长54.9%/35.6%/106.
9%，反映出公司在品牌破圈和渠道形象升级上的投入力度。2025年末存货为11.5亿元（yoy+21.2%），主要系销售规模扩
张及为1Q26旺季备货所致，周转风险整体可控。1Q26经营活动现金流净额同比增长44.6%至4.2亿元，货款回笼、渠道效率
与运营质量同步改善。
盈利预测与估值
考虑到终端零售需求有所回暖，我们上调2026-27年营收预测+4.5%/7.0%至50.3/56.8亿元，引入2028年预测值63.3亿
元；同时考虑到短期公司尚处于投入阶段致盈利能力略有承压，我们下调2026-27年归母净利润-10.8%/-11.6%至7.0/8.1
亿元，引入2028年预测值9.1亿元。参考Wind可比公司26EPE均值为15.4x（前值：13x），我们认为公司主品牌营收增长稳
健，长期随费用投放有效转化后，有望释放利润弹性，给予2026年PE18x（前值：15x，上调主因市场风险偏好回升），上
调目标价7%至22.14元，维持"买入"评级。
风险提示：1）零售市场竞争加剧；2）消费复苏弱于预期；3）海外拓展不及预期。
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2026-04-29│比音勒芬(002832)一季度收入增长18%，盈利能力企稳 │国信证券 │增持
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2025年收入增长7%，销售费用上升致净利润承压，分红水平提升至75%。比音勒芬是主营高端运动生活的男装品牌。2
025年公司收入同比+7.3%至43.1亿元，归母净利润同比-29.46%至5.5亿元。毛利率同比-0.8百分点至75.1%；管理费用率
小幅下降0.8百分点，研发费用率基保持稳定，财务费用率上升0.4百分点至0.1%，主因利息收入减少和汇率变动所致；销
售费用率同比+6.5百分点至46.8%，主因广告投入、店铺装修、线上业务增长，且市场拓展活动增加所致。进而归母净利
率同比-6.7百分点至12.8%。存货金额同比增长21.2%至11.52亿元，存货周转天数同比+28天至352天，主因销售规模增长
，公司主动增加库存储备。2025年分红率达74.6%，较此前大幅提升。
第一季度收入与净利润均双位数增长，盈利能力企稳。2026第一季度公司收入同比+18.4%至15.2亿元，归母净利润同
比+16.5%至3.9亿元。毛利率同比-0.15百分点至75.3%；整体费用率同比-0.5百分点，销售、管理、财务、研发费用率分
别+0.5/-0.9/-0.2/+0.1百分点影响。资产减值损失同比增加102%至1029万元，投资收益同比减少85.9%至127.4万元，主
因固收类理财产品收益减少所致，进而拖累归母净利率同比-0.4百分点至25.38%。
2025年线上渠道引领增长，直营渠道门店持续扩张。分渠道看，2025年直营/加盟/线上收入分别同比+6.9%/-4.4%/+7
1.5%，主要由线上渠道带动增长。全年公司直营渠道扩张明显，直营门店净增117家至761家，而加盟门店净减少11家至63
9家。各渠道毛利率表现分化，直营/加盟/线上毛利率分别同比-2.4/-3.1/+1.9百分点至78.7%/66.5%/76.6%。
风险提示：线下消费持续疲软、品牌形象受损、渠道拓展不及预期。
投资建议：短期业绩增长有望提速，中长期多品牌矩阵打开成长空间。公司2026年一季度收入利润实现双位数增长，
盈利能力企稳，现金流强劲，前期战略性投入效果开始显现；2026全年伴随电商渠道快速增长、直营新店爬坡、加盟渠道
补库，收入增长有望提速，同时伴随费用管控，利润增速有望快于收入增速。中长期看，比音勒芬精准卡位高端运动休闲
景气赛道，主品牌势能稳固，多品牌矩阵打开成长空间。基于2025年业绩基数低于我们此前预期，我们下调2026-2027年
盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为6.5/7.4/8.2亿元（2026-2027年前值为8.0/8.7亿元），同比+18.5%/13.4%
/11.4%；维持“优于大市”评级。
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2026-04-29│比音勒芬(002832)25年分红比例大幅提升，26Q1营收净利双创新高 │申万宏源 │买入
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公司发布25年报及26年一季报：1）26Q1单季营收、净利均创历史同期新高，超市场预期。25年营收43.1亿元（同比+
7.7%），归母净利润5.5亿元（同比-29.5%）。26Q1营收15.2亿元（同比+18.4%），继25Q4营收同比+10.8%之后，连续第
二季营收实现双位数高增长，且26Q1归母净利润3.9亿元（同比+16.5%）。2）高端品牌壁垒加固，整合营销赋能溢价能力
领跑行业。25年/26Q1毛利率75.1%/75.3%，稳定维持75%高位区间，显著优于行业平均水平，充分彰显突出的产品力与长
期品牌溢价壁垒。
全域渠道协同发力，线上电商高速增长，线下门店良性扩张。25年直营、电商两大自营渠道收入均实现增长，其中：
1）线上：公司精准把握内容电商发展浪潮，战略性布局以抖音、小红书为代表的兴趣电商核心阵地，也已构建起全平台
营销体系，线上运营能力持续迭代。25年电商板块收入4.5亿元（同比+71.5%），营收占比首次突破10%，并以高毛利率76
.5%（同比+1.9pct）成为新的业绩增长点，不断释放线上增长潜力。2）线下：25年末总门店1400家（较年初+106家），
其中直营761家（较年初+117家），加盟639家（较年初-11家），直营占比提升带动渠道结构持续升级，优质终端网络进
一步加密下沉，为长期增长筑牢线下增长基本盘。25年线下直营收入27.4亿元（同比+6.9%）。
资产质量夯实中长期发展根基，资金储备相当充裕。26Q1经营现金流净额4.2亿元（同比+44.6%），当季期末货币资
金、交易性金融资产、其他流动资产合计约29亿元，可支配资金规模充裕，奠定增厚股东回报的坚实基础。25年现金分红
总额4.1亿元，现金分红比例从上年度36.6%大幅提升至74.6%，对应4/28年报发布日市值的股息率超4%。
一季度公司总经理、董事先后发布大额增持计划，已发出价值底部的重磅信号！2月27日公告总经理谢邕先生计划增
持1~2亿元，3月24日职工代表董事申金冬先生计划增持5000万~1亿元，彰显了公司核心人物对未来发展前景的信心，支撑
公司价值。
25年是公司大变革、大布局之年，为未来构筑了丰富的增长点。比音勒芬主品牌25年单店保持高店效，并大举推进年
轻化趋势；威尼斯聚焦路亚细分户外赛道，已出现年销售额千万的大店；Kent&Curwen在26年迎百年诞辰，已入驻香港海
港城、澳门伦敦人、南京德基等高端商圈；Cerruti1881拥有140年历史传承，已在香港SOGO、澳门威尼斯人开店；另外，
公司也已拿到高端户外品牌SnowPeak及运动康复鞋品牌OOFOS代理运营权，赛道定位独特，有望破圈走红。
公司依托高端化、品牌多元化、国际化战略落地，不断打开成长空间，维持“买入”评级。考虑到营销投入到业绩转
化存在滞后性，我们维持营收增长势头，但主要上调了销售费用率，因此下调26-27年、新增28年盈利预测，预计26-28年
归母净利润7.0/8.4/10.1亿元（原26-27年为8.1/9.7亿元），3年复合增速+22%，对应PE为16/13/11倍。参照可比服装家
纺品牌估值，给予26年PEG为1倍，对应26年目标PE为23倍，目标市值158亿元，较4/29市值有41%上涨空间，维持“买入”
评级。
风险提示：国内零售复苏不及预期；门店扩张不及预期；运动休闲赛道竞争加剧。
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2026-04-29│比音勒芬(002832)2026Q1业绩亮眼，期待利润持续释放 │国盛证券 │买入
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2025公司收入同比+8%，归母净利润5.5亿元，股利支付率达75%。2025全年收入为43.1亿元，同比+8%；归母净利润为
5.5亿元，同比-29%。公司坚持品牌与渠道建设，费用投入短期影响利润。1）盈利质量：2025年毛利率同比-1.9pct至75.
1%；销售/管理/财务费用率同比分别+6.5/-0.7/+0.4pct至46.8%/8.5%/0.1%；净利率同比-6.7pct至12.8%。2）单四季度
：Q4收入为11.1亿元，同比+11%；归母净利润为亏损0.7亿元。3）股息：2025年公司现金分红总额4.1亿元，股利支付率7
5%，股息率4.8%。
2026Q1公司收入同比+18%，提速增长；归母净利润同比+17%。2026Q1公司收入为15.2亿元，同比+18%；归母净利润为
3.9亿元，同比+17%。盈利质量：2026Q1公司毛利率同比-0.2pct至75.3%；销售/管理/财务费用率同比分别+0.5/-0.9/-0.
2pct至35.4%/5.4%/0.1%；净利率同比-0.4pct至25.4%。
电商收入高速增长，直营进驻优质渠道、抢占市场份额。2025年线上/直营/加盟销售收入分别4.5/27.4/10.9亿元，
同比分别+71%/+7%/-4%；毛利率分别76.6%/78.7%/66.5%，同比分别+1.9/-2.4/-3.1pct。1）公司全力布局线上渠道，202
5年电商营收高速增长71%，渠道占比超过10%，通过多平台充分触达消费客群，助力产品销售、品牌传播、用户运营。2）
线下拓店规划稳步推进，2025年末公司门店合计1400家，其中直营/加盟门店分别761/639家，同比净增117/净关11家。根
据拓店趋势我们预计2026年公司店数有望继续净增100家左右。公司积极抢占优质渠道资源，打造标杆门店，品牌形象及
影响力持续提升，我们预计有望带动中长期店效持续增长。
高端品牌矩阵布局清晰，加大户外赛道覆盖。公司过去坚持投入品牌建设，搭建差异化高端品牌矩阵，持续抢占消费
者心智，目前旗下品牌包括：比音勒芬（生活、户外、高尔夫）、VENISE、KENT&CURWEN、CERRUTI1881、Oofos（（权）
）、SnowPeak（（权））。1）主品牌势能持续向上，落实高端化、专业化：通过生活、户外、高尔夫三大系列满足商务
精英群体全场景着装需求，发挥公司产品设计与研发优势，与中国国家地理、故宫宫廷文化、哈佛大学、Hattie等IP联名
实现文化破圈，注重运用新技术、新工艺和高科技面料，2025年公司首次开设比音勒芬户外专卖店。2）其他品牌阶梯矩
阵清晰，中长期有望为集团打开第二增长曲线：K&C目前有近20家线下门店，进驻优质高端购物中心，初步完成全渠道布
局；威尼斯通过赞助路亚赛事及社群活动增加品牌露出；2025年内公司取得OOFOS中国内地独家代理）。
库龄结构健康，现金储备充足。1）公司积极备货新品，2025年末存货同比+21.2%至11.5亿元（其中1年以内货品占比
67%），全年公司存货周转天数+28天至352.2天。2）账上现金充沛，2026Q1末货币资金+交易性金融资产24.2亿元，2026Q
1经营性现金流量净额4.2亿元（约为同期归母的1.1倍），为业务良性发展奠定基础。
2026年收入预计提升增长，利润有望逐步释放。展望全年，我们判断线下稳步拓店+电商高速增长有望带动公司2026
年收入快速增长15%~20%。考虑公司合理管控费用投入，我们预计2026年利润增速预计快于收入。
投资建议：主品牌卡位运动时尚优质赛道，其他品牌为长期发展上拓天花板。我们根据公司业绩情况调整盈利预测，
预计2026~2028年归母净利润为6.87/7.90/9.01亿元，对应2026年PE为15倍，维持“买入”评级。
风险提示：消费环境波动风险；渠道扩张不及预期；新品牌孵化效果不达预期；运动时尚景气度回落。
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2026-04-29│比音勒芬(002832)Q1增长超预期，电商渠道成为新增长动力 │银河证券 │买入
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公司发布2025年和2026年一季度业绩，Q1增长提速：2025年公司实现收入43.14亿元，同比增长7.73%，归母净利润5.
51亿元，同比减少29.46%。2026Q1实现收入15.22亿元，同比增长18.36%，归母净利润3.86亿元，同比增长16.54%，扣非
后归母净利润3.78亿元，同比增长17.88%。公司拟每10股派现7元，分红率为74.62%。
电商、直营是主要增长驱动，多品牌矩阵搭建成型。25年公司线上/直营/加盟渠道收入分别为4.51/27.45/10.89亿元
，分别同比+71.49%/+6.89%/-4.44%，线上渠道放量增长，逐步成为公司发展的主要驱动。期间公司全力布局电商渠道，
覆盖天猫、淘宝、京东、唯品会、抖音、小红书等平台，通过直播带货、社群营销、内容传播等方式，充分触达目标群体
，线上运营能力持续迭代。后续公司将持续加码电商赛道建设，线上增长潜力有望持续释放。线下渠道方面，直营表现稳
健，加盟略有调整。下年渠道稳步深耕，渠道布局持续优化。截至2025年期末，公司直营/加盟门店数量为761/639家，较
年初变动117/-11家。直营占比提升带动渠道结构持续升级，优质终端网络进一步加密下沉，为长期营收增长筑牢线下基
本盘。同时，新品牌KC开始发力，期末KC品牌门店达到近20家，已陆续入驻香港海港城、澳门伦敦人、澳门威尼斯人、北
京国贸、深圳万象天地、南京德基、沈阳万象城等高端购物中心，初步完成线上线下渠道布局。
渠道结构调整致毛利率下降，26Q1费用率优化。25全年/26Q1公司毛利率分别为75.09%/75.27%，同比-1.92/-0.15pct
，毛利率下降主要系公司产品结构有所调整，26Q1显示出企稳迹象。25年公司总费用率为58.63%，同比增加6.25pct，费
用增加主因新品牌（KC、Cerruti1881）推广、电商服务费及门店装修摊销增加，26年一季度总费用率已呈现企稳优化的
趋势。公司期末存货周转天数275天，同比增加4天，处于正常变动水平。截至26Q1期末，公司经营性现金流净额4.23亿元
，同比增长44.57%，经营质量持续保持改善。
电商、直营渠道扩容、品牌年轻化扩张、新品牌减亏放量是公司未来看点。公司主品牌推进年轻化、全场景扩张，未
来会覆盖更多场景和消费者人群，品牌心智不断加强。线上高增延续，未来占比将持续提升。直营渠道延续开店趋势，针
对优质商圈不断加密，打造高质量线下渠道生态。新品牌KC已完成初期布局，未来有望减亏放量。经营方面，公司高效建
设数字化平台，利用AI赋能，有效提高公司经营管理效率。
投资建议：公司构建多品牌矩阵，加强新品牌渠道建设，26年业绩有望企稳。预计公司2026/27/28归母净利润为6.75
/7.82/8.70亿元，EPS为1.18/1.37/1.52元，对应PE估值分别为15/13/12倍，维持“推荐”评级。
风险提示：终端销售不及预期风险；新品牌业务不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。
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2026-04-28│比音勒芬(002832)点评报告：分红超预期，26Q1亮丽开局，高管增持进行中 │浙商证券 │买入
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公司发布25年报和26年一季报，25蓄力投入，分红超预期，26亮丽开局
25年实现收入43.1亿元，同比+7.7%，归母净利润5.5亿元，同比-29.5%；26Q1实现收入15.2亿元，同比+18.4%，归母
净利润3.9亿元，同比+16.5%。25年收入韧性成长体现运动时尚龙头韧性，主要来自线上和加盟渠道增长较快，利润下滑
主要来自渠道逆势拓展和KC品牌投入，公司积极布局新品牌发展为未来持续发展注入动力，26Q1受益公司在产品端和渠道
端积极变化，收入和利润增速均领跑行业，实现靓丽增长。25年分红额4.1亿元，分红率达75%，远高于24年分红率37%，
对应25年股息率4%。
电商高质量快速增长，直营积极拓展门店
分渠道来看，25年直营收入同比+6.9%至27.4亿元，毛利率同比-2.4pct至78.7%，全年门店净开117家至761家，逆势
门店拓展彰显长期发展信心。
25年加盟收入同比-4.4%至10.9亿元，其中25H1、25H2分别同比-10.3%、+0.5%至4.6、6.3亿元，25H2加盟收入增速转
正，彰显加盟商渠道库存健康、恢复拿货信心，毛利率同比-3.1pct至66.5%，全年门店净关11家至639家。
25年线上收入同比+71.5%至4.5亿元，其中25H1、25H2分别同比+71.9%、+71.1%至2.1、2.4亿元，毛利率同比+1.9%至
76.6%，电商收入快速增长的同时毛利率提升，实现高质量增长。
25年积极投放蓄力成长，26Q1初现成效业绩靓丽增长
25年毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比-1.9pp、+6.5pp、-0.7pp、-0.04pp、+0.
4pp至75.1%、46.8%、8.5%、3.2%、0.1%，预计毛利率有所下滑主要系公司主动拓宽价格带吸引年轻消费者，销售费用率
提升较大主要系新品牌KC投放和比音勒芬品牌年轻化品宣投入有关，以及公司逆势门店拓展，在零售环境好转时催化业绩
弹性，费用投放增加致使25年净利率同比-6.7pct至12.8%。
25年末存货同比+21.2%至11.5亿元，库存周转天数同比+28天至352天，受零售环境疲软和暖冬影响库存周转有所减慢
，同时受净利润下滑致使25年经营性现金流量净额同比-7.9%至6.9亿元。
26Q1毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比-0.2pp、+0.5pp、-0.9pp、+0.05pp、-0.
2pp至75.3%、35.4%、5.4%、3.1%、0.1%，26Q1净利率同比-0.4pct至25.4%，受益于公司在产品、营销和渠道上积极投放
，收入靓丽增长释放正向经营杠杆，投放仍然积极，利润率平稳。
创始人家族及董事积极增持，彰显对公司发展信心
2月28日公告公司总经理谢邕先生计划6个月内增持1-2亿元公司股份，目前已累计增持658万股，金额超1.1亿，增持
均价16.71元/股；3月25日公告公司首席战略官申金冬先生计划6个月内集中竞价方式增持0.5-1亿元股票，目前已增持106
万股，金额1829万，增持均价17.22元/股。前后两任总经理积极增持，凸显对公司发展强烈信心。
盈利预测及估值
比音主品牌稳健成长，有望受益高端消费向好，第二主线肯迪文品牌迎来百年庆典，期待进一步知名度提升同时渠道
拓展、收入逐步放量，威尼斯、1881、SNOWPEAK、OOFOS锚定高端消费人群生活各细分场景展开触角探索潜在机会，我们
预计26-28年公司实现收入49.7、55.7、61.3亿元，分别同比+15.2%、12.2%、10.0%，归母净利润6.9、7.9、9.1亿元，分
别同比+25.3%、+14.9%、+14.4%，对应PE15、13、11X，维持“买入”评级。
风险提示：门店拓展不及预期；消费者偏好变化
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2026-04-28│比音勒芬(002832)26Q1业绩超预期，趋势性拐点显现 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年4月29日公司披露2025年年报和2026年一季报，公司2025年实现营收43.14亿元（同比+7.73%），归母净利润5.
51亿元（同比-29.46%）。公司25年Q1-3收入增速为6.7%，Q4提速至10.77%，26Q1持续向上改善收入同比+18.36%、归母净
利润同比+16.54%，超出市场预期。
经营分析
线上渠道高速增长，成为核心驱动引擎。2025年公司线上销售收入达4.51亿元，同比大幅增长71.49%，营收占比从6.
57%提升至10.47%。公司积极布局天猫、京东、抖音、小红书等多个线上平台，通过直播带货、社群营销等方式有效触达
目标客群。同时线上盈利能力优异，毛利率稳中有升，线上渠道毛利率为76.55%，同比提升1.92pct，溢价能力推动线上
渠道稳定盈利。后续公司将持续加码电商赛道建设，线上增长潜力有望持续释放。
线下直营稳健扩张，新品牌门店加速布局。报告期内，公司线下渠道净增106家门店至1400家，其中直营渠道收入27.
45亿元，同比增长6.89%，表现稳健；加盟渠道收入10.89亿元，同比下降4.44%，或受渠道调整影响。新品牌加速落地，
多品牌矩阵初步成型。公司旗下KENT＆CURWEN、CERRUTI1881等新收购品牌加速开店，已入驻北京国贸、深圳万象天地、
南京德基等高端购物中心，近20家门店网络初步成型。
新品牌及渠道投入加大，短期利润阶段性承压。为推广新品牌及拓展线上线下渠道，公司销售费用同比增长25.20%至
20.19亿元。其中，广告与宣传费同比增长55%，电商服务费同比增长107%，装修装饰费同比增长36%，前置性的高投入导
致公司整体归母净利润出现下滑。截至报告期末，公司存货账面价值达11.52亿元，较期初增长21.2%，存货周转天数为35
2天，存货增加与新品牌备货及渠道扩张有关。随着公司26全年继续优化品类结构，门店继续良性增长，同时费用投放精
准性提升、新品牌规模效应开始显现，收入和利润增速均有望继续改善。
盈利预测、估值与评级
公司主品牌比音勒芬地位稳固，新收购的KENT＆CURWEN、CERRUTI1881等品牌处于投入期，线上渠道进入快速发展阶
段。预计26-28年公司归母净利润分别为6.75/7.90/8.83亿元，同比+22.63%/+17.03%/+11.77%，对应PE为15/13/12倍，维
持“买入”评级。
风险提示
行业竞争加剧风险；新品推广不及预期风险；存货积压风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2026-05-20│比音勒芬(002832)2026年5月20日投资者关系活动主要内容
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公司于 2026 年 5 月 20 日（星期三）15:00—17:00 在全景网举办2025 年度业绩说明会，本次年度业绩说明会采
用网络远程的方式举行。本次活动问答环节主要内容如下：
1、领导，您好！我来自四川大决策 请问，户外系列的目标客群与主品牌核心客群（40 岁以上商务精英）的重叠度
如何？是否存在品牌调性稀释的风险？
回复：尊敬的投资者，您好！比音勒芬户外系列延续高尔夫绿色氧气、优雅活力的特点，以“Passion for Nature”
为核心理念，融入高尔夫运动精神，覆盖徒步、登山等多种场景，致力于打造高性能、多场景的户外着装。感谢您的关注
。
2、比音勒芬近年有扩店至大部分区县的计划吗？
回复：尊敬的投资者，您好！公司在一、二线城市以设立直营店为主，在其他城市以设立加盟店为主，感谢您的关注
。
3、对公司未来市值管理有什么目标和手段
回复：尊敬的投资者，您好！公司高度重视市值管理工作，持续关注并严格落实相关监管政策的规定和要求，以提升
公司发展质量为基础，合规运用各类市值管理工具提升公司的投资价值。公司将坚持高端定位和长期主义，深耕主业，以
“多品牌、多渠道、多风格”为发展策略，整合全球优势资源，致力于满足精英人群多场景的着装需求和对精致美好生活
的追求。谢谢您的关注!
4、请问谢董事长，我观察到最近线上卖得很火，但单件售价明显有所下降，这样的话毛利率是否有所下降？高端服
装质量是持续成功的基础，在毛利率和质量控制这个平衡上如何取舍？
回复：尊敬的投资者您好，感谢提问！2024-2025 年公司线上渠道毛利率分别为 74.63%、76.55%。公司将坚守高端
定位，严控产品品质，谢谢您的关注。
5、请说明公司目前主要的盈利业务。
回复：尊敬的投资者，您好！公司采用轻资产的品牌经营模式，旗下拥有比音勒芬（比音勒芬生活、比音勒芬户外、
比音勒芬高尔夫）、意大利品牌 VENISE威尼斯、英国品牌 KENT＆CURWEN肯迪文和法国品牌 CERRUTI 1881。在国际品牌
合作方面，2025年公司取得了美国专业运动恢复鞋品牌 OOFOS 的中国内地独家代理权。感谢您的关注。
6、请问公司高管积极增持的原因以及买入规则？
回复：尊敬的投资者，您好！公司高管本次增持股份基于对公司未来发展前景的信心以及公司价值的认可。本次增持
通过深圳证券交易所交易系统集中竞价交易方式，不设置固定价格区间，结合资本市场行情择机开展股票增持。感谢您的
关注!
7、您好。作为投资者，我注意到贵公司 2024 年及本次均未采用直播形式的业绩说明会并提供视频回放。业绩说明
会有助于投资者全面了解公司经营和管理层观点，支持理性决策。缺少视频直播或回放可能使投资者信息获取不够充分与
直观。请问贵公司在2025年的业绩说明会中，是否考虑采用视频直播并提供会后回放，以便投资者能够更加便捷、充分地
获取相关信息？感谢解答。
回复：尊敬的投资者，您好！本次业绩说明会采用网络文字互动方式交流，会后公司将互动内容整理为《投资者关系
活动记录表》并披露。感谢您的建议和关注！
8、请问下昨天股东会投票通过了 10 股送 7 元，什么时候开始实施
回复：尊敬的投资者，您好！公司 2025 年度利润分配方案已于2026年 5月 19日经股东会审议通过，公司按规定将
在股东会后 2个月内实施完毕，具体时间请关注公司后续发布的权益分派实施公告。谢谢您的关注！
9、请展望一下公司业务发展的前景。
回复：尊敬的投资者，您好！公司将锚定高端运动户外赛道，持续推进国际化、高端化、年轻化，强化多品牌矩阵，
以高尔夫专业为核心，不断进入更多户外运动场景、推出更为丰富的品牌及运动产品，全面提升知名度和美誉度，快速扩
大市场份额，夯实高端服饰集团头部地位。感谢您的关注。
10、谢董您好，公司自 2023年开始，每年资本开支很大，能预估一下未来 5年的每个年度资本开支大约是多少？
回复：尊敬的投资者您好，感谢提问！公司资本开支主要用于支撑长期战略布局，未来将结合业务发展节奏合理规划
投入规模。相关数据请以公司后续定期报告披露为准，感谢您的关注。
11、公司近年来积极拓展户外、商务、恢复等非高尔夫品类，并布局多品牌矩阵。请问这些举措是否已有效缓解传统
高尔夫服饰带来的季节性波动？从 2026 年 Q2（含 618）的初步表现看，公司是否有信心实现‘淡季不淡’，甚至让 Q2
营收规模接近或超越 Q1的 15.22亿元？
回复：尊敬的投资者您好，感谢提问！公司持续丰富品类矩阵，推进多品牌布局，经营业绩请以公司后续定期报告披
露为准，感谢您的关注。
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性、安全性以及出错发生都不作担保。
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