研报评级☆ ◇002867 周大生 更新日期：2026-08-08◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-12
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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3月内 2 1 0 0 0 3
6月内 11 6 0 0 0 17
1年内 11 6 0 0 0 17
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.20│ 0.92│ 1.02│ 1.16│ 1.30│ 1.45│
│每股净资产(元) │ 5.82│ 5.80│ 5.97│ 6.44│ 6.98│ 7.59│
│净资产收益率% │ 20.62│ 15.89│ 17.02│ 18.30│ 19.15│ 19.84│
│归母净利润(百万元) │ 1316.05│ 1010.11│ 1103.22│ 1262.26│ 1413.32│ 1565.79│
│营业收入(百万元) │ 16290.06│ 13891.30│ 8815.07│ 8915.11│ 9791.51│ 10701.64│
│营业利润(百万元) │ 1695.15│ 1283.48│ 1347.21│ 1560.48│ 1746.53│ 1936.42│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-12 买入 维持 --- 1.19 1.33 1.50 长江证券
2026-05-12 买入 维持 --- 1.17 1.30 1.42 中信建投
2026-05-11 增持 调低 --- 1.14 1.26 1.40 万联证券
2026-05-08 买入 首次 --- 1.14 1.24 1.31 长城证券
2026-05-07 增持 维持 15.34 1.14 1.24 1.33 东方证券
2026-05-07 增持 维持 16.45 1.14 1.27 1.36 华创证券
2026-05-06 买入 维持 --- 1.16 1.27 1.36 山西证券
2026-05-03 买入 维持 --- 1.22 1.40 1.61 东吴证券
2026-05-02 买入 维持 --- 1.15 1.28 1.41 天风证券
2026-04-30 买入 维持 --- 1.18 1.36 1.55 申万宏源
2026-04-30 买入 维持 --- 1.13 1.28 1.48 华西证券
2026-04-30 增持 维持 --- 1.13 1.22 1.32 光大证券
2026-04-29 买入 维持 --- 1.19 1.38 1.56 开源证券
2026-04-29 买入 维持 14.65 1.18 1.37 1.55 华泰证券
2026-04-29 增持 维持 --- 1.16 1.32 1.49 国盛证券
2026-04-29 增持 维持 --- 1.19 1.29 1.45 国信证券
2026-04-29 买入 维持 --- 1.16 1.31 1.46 招商证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-12│周大生(002867)25年高分红回报股东，26年将提高部分产品品牌使用费 │中信建投 │买入
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25年公司实现营收88.15亿元/-36.5%，归母净利润11.03亿元/+9.2%，26Q1公司实现营收19.54亿元/-26.9%，归母净
利润2.93亿元/+16.4%。分业务看，26Q1品牌使用费营收2.09亿元/-3.1%，素金收入14.16亿元/-33.0%，大幅下滑主要系
加盟渠道提货谨慎；镶嵌收入1.20亿元/-6.6%，在黄金镶钻带动下销售初步企稳。分渠道看，26Q1加盟渠道、自营线下、
电商收入分别-57.6%、+39.0%、+32.0%。26Q1公司毛利率39.43%/+13.22pct，净利率15.02%/+5.60pct，产品和渠道结构
变化、黄金存货升值变现共同带动盈利提升。公司预计25年全年现金分红9.77亿元，截至5月11日收盘，公司股息率（TTM
）为6.80%。展望未来，公司积极调整产品结构、强化自营渠道开店、构建差异化品牌矩阵应对行业趋势变化，4月14日起
公司上调按克重计价黄金的品牌使用费，预计全年业绩有望稳健增长。
事件
公司发布2026年一季报。26Q1公司实现营收19.54亿元/-26.9%，归母净利润2.93亿元/+16.4%，扣非归母净利润2.81
亿元/+16.1%。公司发布2025年年报。2025年公司实现营收88.15亿元/-36.5%，归母净利润11.03亿元/+9.2%，扣非归母净
利润10.62亿元/+7.5%，经营活动净现金流4.64亿元/-75.0%，基本EPS为1.02元/+9.7%，ROE（加权）为17.16%/+1.44pct
。公司拟派发末期股息每10股6.5元（含税），加上中期分红，预计全年现金分红9.77亿元，派息率88.55%。截至5月11日
收盘，公司股息率（TTM）为6.80%。
单季度看，25Q4公司实现营收20.43亿元/-33.7%，归母净利润2.22亿元/+42.7%，扣非归母净利润2.09亿元/+39.1%。
简评
分品类看：26Q1品牌使用费收入较为稳定，素金销售大幅下滑、镶嵌产品在黄金镶钻带动下销售初步企稳。
1）品牌使用费：加盟批发业务作为公司的主要利润来源，加盟商从指定供应商拿货，对公司的利润贡献以品牌使用
费方式体现，25年公司品牌使用费营收7.67亿元/+11.5%，营收占比8.7%，26Q1公司品牌使用费营收2.09亿元/-3.1%，营
收占比10.7%。
公司品牌使用费收入受两方面因素综合影响，一方面，金价快速上涨后高位波动，加盟门店数量下降、整体拿货谨慎
，另一方面，公司主动调整供货结构，品牌使用费更高的一口价产品销售占比提升。根据公司公告，自2026年4月14日起
，将主品牌及经典店加盟渠道按克工费计价类黄金产品的品牌使用费从12元/克上调至24元/克，按件计价类黄金产品的品
牌使用费标准保持不变，展望26年，预计品牌使用费的收入和利润贡献有望稳健上行。
2）素金类产品：25年素金产品营收63.42亿元/-44.6%，营收占比71.9%，在加盟渠道、自营线下、自营电商分别同比
-68.1%、+2.9%、+5.9%；26Q1素金产品营收14.16亿元/-33.0%，营收占比72.5%，在加盟渠道、自营线下、自营电商分别
同比-82.7%、+36.9%、+54.4%。受金价高企及消费不振影响，终端销量下降，下游加盟客户去库，补货意愿低迷，公司自
营线下、电商销售增长亮眼。
3）镶嵌类产品：25年镶嵌产品营收7.61亿元/+0.4%（其中黄金镶嵌收入6.86亿元/+19.8%），营收占比8.6%，在加盟
渠道、自营线下、自营电商分别同比-13.1%、+83.5%、+1.4%；26Q1镶嵌产品营收1.20亿元/-6.6%，营收占比6.1%，在加
盟渠道、自营线下、自营电商分别同比-58.7%、+72.5%、+4.0%。钻石镶嵌消费仍处底部，在黄金镶钻产品、自营线下渠
道的销售带动下，有初步企稳迹象。
分渠道看：26Q1加盟渠道收入下降、毛利率大幅提升，自营线下和电商收入快速增长。
1）线下：截至25年末，公司终端门店总数为4479家，其中加盟门店4081家、直营门店398家，2025年净关店529家，
截至26Q1，公司终端门店总数为4193家，其中加盟门店3803家、直营门店390家，26Q1净关店286家。单季度看，25Q1/Q2/
Q3/Q4/26Q1分别净关店177/113/43/196/286家，主要系加盟商闭店，后续公司更加重视单店质量提升。线下分渠道看，①
加盟渠道：25年实现营收38.94亿元/-57.6%，毛利率32.4%/+16.3pct；26Q1实现营收4.82亿元/-69.6%，毛利率54.1%。②
线下自营：25年实现营收18.87亿元/+8.2%，毛利率37.0%/+5.7pct；26Q1实现营收7.33亿元/+39.0%，毛利率39.3%。公司
提出加强直营零售的“十百千”战略，未来5年目标实现1000家直营店、100亿元直营销售额、10亿元直营净利润。
2）电商：25年实现营收28.57亿元/+2.2%，毛利率22.7%/-1.4pct；26Q1实现营收7.05亿元/+32.0%，毛利率27.9%。
公司持续深耕天猫、京东、抖音等主流平台，并积极布局得物、小红书等新兴渠道，通过多品类、差异化的产品策略实现
线上业务的稳健发展。
产品和渠道结构变化、黄金存货升值共同驱动毛利率提升。25年公司毛利率为31.35%/+10.55pct，净利率为12.50%/+
5.29pct；26Q1公司毛利率为39.43%/+13.22pct，净利率为15.02%/+5.60pct。公司自营渠道占比提升、加盟品牌使用费占
比提升、以及高毛利率的一口价黄金、非黄金品类（镶嵌、K金等）销售占比提升，叠加升值的部分黄金存货通过商品销
售实现变现，共同带动公司整体毛利率上行。费用端，25年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为12.20%/+3.80pct
、1.36%/+0.56pct、0.15%/+0.04pct、0.15%/-0.00pct。26Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为12.11%/+2.66pct、1
.54%/+0.51pct、0.18%/+0.08pct、0.45%/+0.40pct。
展望未来，公司积极调整产品结构、强化自营渠道开店、构建差异化品牌矩阵应对行业趋势变化。渠道端，公司坚持
“拓优汰劣”的渠道发展策略，战略重视线下自营门店，在一二线城市核心商圈持续优化门店网络。品牌端，布局周大生
（主品牌）、周大生经典、周大生×国家宝藏、转珠阁四大品牌矩阵，其中周大生×国家宝藏后续将在渠道、产品端全面
升级，头部门店向单店销售额破亿元努力，转珠阁投资模型仍处于探索期。产品端，公司积极调整产品结构，率先推动自
营门店产品结构升级并带动加盟门店，提高一口价黄金占比、提高非黄产品占比。
投资建议：预计公司2026-2028年营收为91.78、100.40、109.28亿元，同比+4.1%、+9.4%、+8.8%，归母净利润为12.
66、14.08、15.46亿元，同比+14.7%、+11.3%、+9.8%，对应PE分别为11.3x、10.2x、9.3x，维持“买入”评级。
投资风险：1）消费需求不达预期风险：公司产品主要是黄金和镶嵌类产品，整体客单价较高，若居民收入水平较低
或宏观经济较为低迷，或将需求低迷。同时金价短期快速上涨将抑制居民终端消费及经销商备货积极性，影响公司销售。
2）加盟管理风险：公司对加盟商在产品价格、店铺选址和形象、产品质量监督、营销、售后服务等方面进行标准化的管
理，并建立督导体系确保加盟商运营符合公司的相关规定，若加盟商的经营活动有悖于公司的品牌经营宗旨，公司无法对
加盟商及时进行管控，将对公司的品牌形象和未来发展造成不利影响。3）产品质量控制风险：公司较高比例黄金产品为
指定供应商供货模式，若公司无法有效实施产品质量控制措施，出现产品质量问题或纠纷，则将对公司品牌和经营造成不
利影响。4）黄金、钻石等税收政策变动风险：黄金、钻石等饰品需要缴纳消费税、增值税等，若国家税收政策发生变动
，或将影响企业经营成本，对企业的经营和业绩产生一定影响。
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2026-05-12│周大生(002867)2025年报及2026Q1季报点评：自营&电商体现韧性，持续高水 │长江证券 │买入
│平分红 │ │
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事件描述
2025年公司实现收入88.2亿元，同比下滑37%，归母净利润11.0亿元，同比增长9%，单四季度收入20.4亿元，同比下
滑34%，归母净利润2.2亿元，同比增长43%。2026Q1收入19.5亿元，同比下滑27%，归母净利润2.9亿元，同比增长16%。年
报分红每股0.65元，全年两次分红合计每股0.9元，持续高水平分红。
事件评论
2025年公司持续优化门店，注重质量提升。2025年公司总店数4479家，净减少529家，其中加盟店4081家，净减少574
家，直营店398家，净增加45家。2026Q1总店数4193家，加盟店净减少278家，自营店净减少8家，门店进一步优化调整，
说明公司渠道策略已从“数量扩张”全面转向“单店效益与品牌形象并重”。分模式来看，2025年，加盟毛利12.6亿元（
-17%），主要系高金价下加盟商补货需求较弱；但自营店毛利7.0亿元（+28%），实现较优增长，主要得益于产品结构优
化和金价上涨，使得毛利率同比提升5.7pct达到37%；同时，电商毛利6.5亿元（-4%），多平台齐发力保持平稳。综合来
看，自营店和电商渠道扎实运营，使得全年毛利同比小幅下滑4%，降幅小于收入，叠加四费合计减少7%，有效控制费用投
入，使得全年归母净利润稳健增长9%。分品类来看，2025年，素金首饰毛利11.3亿元（-14%）；镶嵌首饰毛利2.2亿元（+
18%），主因其中黄金镶嵌收入增长20%；品牌使用费7.9亿元（+12%），管理服务费1.9亿元（-12%）。
2026Q1，直营店和电商业务依然表现突出，支撑业绩稳健增长。2026Q1，加盟毛利2.6亿元（-22%），自营毛利2.9亿
元（+68%），自营店表现依然突出，反映公司在一二线城市核心商圈升级自营门店的成效，以及“国家宝藏”“周大生经
典”等门店贡献提升。电商毛利2.0亿元（+14%），稳中向上，说明自营和电商有效对冲了加盟业务的压力，一季度毛利
额稳健增长10%。2026Q1，镶嵌和素金首饰收入仍有一定下滑，但品牌使用费收入相对稳定，主因公司主动调整供货结构
。一季度利润拆分来看，自营和电商驱动毛利稳健增长10%，四费同比减少2%，但因3月金价波动，公司审慎计存货跌价准
备约1.1亿元，综合使得2026Q1归母净利润实现2.9亿元，同比增长16%，在需求偏弱的环境下，表现出较优的业绩韧性。
投资建议：总体来看，高金价下公司加盟业务有所承压，但自营店升级优化门店布局、电商多平台协同发展，使得20
26Q1自营和电商毛利额占比提升至60%以上，增强了业绩稳定性。同时，公司坚持注重股东回报，全年两次合计每股分红
额0.9元，维持高分红水平，当前PE估值处于历史低位，若产品力和渠道升级加速推进，业绩具备更大的向上弹性。预计2
026-2028年EPS有望实现1.19、1.33、1.50元，维持“买入”评级。
风险提示
1、金价波动增大，影响黄金饰品消费需求；2、头部品牌之间的竞争加剧。
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2026-05-11│周大生(002867)点评报告：盈利水平提升明显，分红比例维持高位 │万联证券 │增持
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收入承压，26Q1归母净利润同比+16%。2025年，公司实现营收88.15亿元（同比-36.54%），收入下滑主因高金价背景
下，加盟渠道补货需求偏弱；实现归母净利润11.03亿元（同比+9.22%），扣非归母净利润10.62亿元（同比+7.52%）。20
26Q1，公司实现营收/归母净利润分别同比26.90%/+16.38%，利润端展现出较强的盈利韧性。
公司注重股东回报，近年分红比例较高。公司近年来保持高分红，2025年度拟向全体股东每10股派发现金股利6.5元
（含税），叠加半年度分红，2025年累计每10股派发现金股利9元（含税），现金分红合计总额为9.77亿元，占当年归母
净利润的比例达88.55%。此外，2022-2024年，公司分红比例分别为60%/78%/102%，保持高分红。
自营业务平稳增长，加盟门店优化调整。线下：2025年，公司加盟业务承压，实现收入38.94亿元（同比-57.62%），
自营线下业务收入18.87亿元（同比+8.24%）。在行业承压的背景下，公司主动调整发展策略，持续优化门店结构，主动
关闭部分低效加盟门店。同时，公司大力推进“周大生×国家宝藏”、“周大生经典”等子品牌门店的开设，进一步提升
品牌形象。截止2025年末，周大生品牌终端门店数量4479家（净减少529家），其中，加盟/自营分别为4081/398家，同比
分别-574/+45家。线上：2025年，公司电商（线上）业务营业收入28.57亿元（同比+2.22%），收入占比提升至32.41%。
盈利水平提升明显，上调品牌使用费有望增厚利润。2025年，公司毛利率同比+10.55个pct至31.35%，净利率同比+5.
29个pct至12.50%，主因金价上行、产品结构优化、品牌矩阵效应显现等。费用率方面，2025年，公司销售费用率提升较
为明显，同比+3.80个pct至12.20%，管理/研发/财务费用率分别为1.36%/0.15%/0.15%，同比+0.56/+0.05/-0.01pcts。20
26Q1，公司毛利率/净利率分别为39.43%/15.02%，同比分别+13.22/+5.61pcts。公司2026年4月上调克重黄金品牌使用费
，从12元/克提升至24元/克，其他品类收费保持不变，调整后有望增厚公司利润水平。
盈利预测与投资建议：公司是黄金珠宝领先企业，产品不断推陈出新，近年来保持高分红。我们根据最新经营数据小
幅调整盈利预测，并引入2028年预测，预计公司2026-2028年EPS分别为1.14/1.26/1.40元/股（调整前2026-2027年EPS分
别为1.14/1.27元/股），对应2026年5月8日收盘价的PE分别为12/10/9倍，考虑到下半年若金价持续走高，则黄金珠宝终
端销售仍将承压，下调评级至“增持”。
风险因素：宏观经济恢复不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格大幅波动风险。
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2026-05-08│周大生(002867)利润率修复，26Q1自营线下&电商收入亮眼 │长城证券 │买入
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公司发布2025年年报及2026年一季报：2025年公司实现营业收入88.15亿元，同比-36.54%；归母净利润11.03亿元，
同比+9.22%；扣非后归母净利润10.62亿元，同比+7.52%。2025Q4公司营业收入20.43亿元，同比-33.72%；归母净利润2.2
2亿元，同比+42.75%；扣非后归母净利润2.09亿元，同比+39.08%。2026Q1公司营业收入19.54亿元，同比-26.90%；归母
净利润2.93亿元，同比+16.38%；扣非后归母净利润2.81亿元，同比+16.14%。
战略转型、夯实内功成效逐步体现，2026Q1自营线下及电商收入快速增长。根据周大生2025年年报，2025年收入同比
下滑系加盟渠道在高金价背景下补货需求疲软。分渠道来看，2025年公司加盟、自营线下、电商收入分别为38.94亿元、1
8.87亿元、28.57亿元，分别同比-57.62%、+8.24%、+2.22%。根据周大生2026年一季报，面对严峻的市场环境的情况下，
公司进一步通过多品牌矩阵战略积极巩固市场份额，持续加大产品研发与迭代优化，迅速调整产品结构，提高轻量化、个
性化、时尚化、高性价比产品供给能力，“悦己”及“轻珠宝”产品实现较好增长，成为结构性亮点。分渠道来看，2026
Q1公司加盟、自营线下、电商收入分别为4.82亿元、7.33亿元、7.05亿元，分别同比-69.57%、+39.09%、+32.01%。
盈利水平大幅改善，主要得益于毛利率的提升。2025Q4、2026Q1公司归母净利率为10.85%、15.02%，同比+5.81pct、
+5.58pct；毛利率为36.72%、39.43%，分别同比+15.14pct、+13.22pct。根据周大生2026年一季报，毛利率的大幅提升，
主要得益于产品结构优化、渠道贡献变化及金价红利释放。
盈利预测及投资建议：公司渠道及产品结构改善成效逐步释放，同步带动盈利水平大幅修复，我们看好公司的发展，
预测公司2026-2028年实现归母净利润12.42亿元、13.42亿元、14.20亿元，对应PE11.6X、10.8X、10.2X，首次覆盖给予
“买入”评级。
风险提示：新产品推广不及预期，IP合作持续性不及预期，黄金价格大幅波动，行业竞争加剧，费用管控不及预期，
渠道运营效果不及预期。
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2026-05-07│周大生(002867)年报点评：盈利能力明显提升，高分红锦上添花 │东方证券 │增持
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公司25年收入下降之下盈利展现出较强韧性，盈利能力明显提升。25年公司营业收入同比下降37%，归母净利润同比
增长9%，全年毛利率和净利润同比分别增长10.55个百分点和5.29个百分点。在25年金价大涨导致全行业销量大幅下降的
背景下，公司也呈现出终端净关店、加盟拿货需求疲软导致加盟业务收入显著下降的特征。25年加盟收入下降58%是拖累
营收的主要因素，而电商和自营收入同比分别增长2%和8%是支撑营收的重要力量。25年公司盈利能力明显提升的核心原因
，我们认为主要来自产品结构优化、多品牌矩阵效应以及金价上行带来的毛利率改善。
26年一季度经营延续25年态势，盈利增长表现优良。26Q1公司营业收入同比下降27%，归母净利润同比增长16%，毛利
率和净利率同比仍保持显著抬升的趋势，我们认为产品结构优化和金价红利仍在持续释放。报告期公司加盟业务收入同比
下降70%仍是拖累营收的主要因素。自营和电商依然表现亮眼，收入同比分别增长39%和32%，毛利率同比提升6.87个百分
点和13.86个百分点。我们认为自营业务的显著改善来自于近年来公司在自营渠道持续优化渠道、产品和人员架构等策略
。
多品牌矩阵同步发力叠加终端零售能力的提升，我们预计公司26年起业绩有望保持稳健增长态势。在目前的金价和消
费大环境下，珠宝首饰的消费也呈现结构性分层，多数黄金珠宝首饰龙头已经不再追求粗放的渠道扩张，更关注渠道质量
。公司近年根据行业趋势变化，积极发展多品牌矩阵，同时从自营业务开始强化终端零售能力，未来也将积极赋能加盟终
端提升零售能力。电商业务方面，预计依托“多品类、多平台和多品牌“的业务模式未来有望保持较快增长。
公司上市以来一直保持高分红策略，进一步提升公司投资价值。公司上市以来平均分红率在60%+，25年年报拟每股派
0.65元，和中报分红累计后全年分红率在89%。我们认为高分红在一定程度上进一步提升了公司投资价值。
根据公司25年报和26年一季报，我们小幅调整公司26-27年盈利预测，同时新引入28年盈利预测，预计2026-2028年每
股收益分别为1.14、1.24和1.33元（原预测26-27年分别为1.15和1.27元），参考可比公司，给予2026年14倍PE估值，对
应目标价15.99元，维持“增持”评级。
风险提示：行业竞争加剧、可选消费复苏低于预期，金价波动影响终端首饰销量等
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2026-05-07│周大生(002867)2025年报及2026年一季报点评：26Q1业绩开门红，更加聚焦高│华创证券 │增持
│质量增长 │ │
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事项：
公司发布2025年报及2026年一季报：2025年公司实现收入88.15亿元，同比-36.54%；归母净利润11.03亿元，同比+9.
22%；扣非归母利润10.62亿元，同比+7.52%。2026Q1公司实现收入19.54亿元，同比-26.90%；归母净利润2.93亿元，同比
+16.38%；扣非归母利润2.81亿元，同比+16.14%。
评论：
加盟渠道去库存拖累收入，自营和电商占比提升。2025年公司营收受行业景气度及加盟渠道去库存影响出现下滑，加
盟渠道在高金价背景下补货需求疲软。分渠道来看，2025年加盟/自营线下/电商分别实现收入38.94/18.87/28.57亿元，
同比-57.62%/+8.24%/+2.22%，收入占比分别为44.17%/21.41%/32.41%，自营和电商合计占比由2024年的32.67%提升至202
5年的53.82%。分产品来看，2025年素金首饰/镶嵌首饰/品牌使用费分别实现收入63.42/7.61/7.88亿元，同比-44.56%/+0
.41%/+11.64%。2026Q1延续类似趋势，高金价对珠宝首饰零售消费的抑制效应明显，下游加盟经销商普遍采取去库存策略
。当季加盟收入4.82亿元，同比-69.57%，自营线下/电商分别实现收入7.33/7.05亿元，同比+39.00%/+32.01%。
毛利率显著提升，带动利润逆势增长。25年公司毛利率同比提升10.55pp至31.35%，主要系产品结构优化、品牌矩阵
效应显现以及金价上行带来的毛利率改善。25年公司销售/管理费用率为12.20%/1.36%，分别同比+3.80/+0.56pp，收入承
压下费用率被动抬升。26Q1公司毛利率同比提升13.22pp至39.43%，销售/管理费用率为12.11%/1.54%，分别同比+2.65/+0
.51pp。
2026年战略重心更加聚焦高质量增长。2026年是公司“12357”中长期战略中“战略进攻战”全面展开与深化的关键
之年，将围绕“品牌矩阵化、AI数智化、全球化”三大核心战略主线，聚焦零售转型与结构优化。品牌矩阵方面，公司将
推进“周大生×国家宝藏”“周大生经典”“转珠阁”与主品牌协同增长；AI数智化方面，推动AI在研发、营销、客服、
导购培训等场景落地，并建设商品中台、智能配货模型与云展厅；全球化方面，推进重点海外市场标杆门店布局与本地化
运营；渠道和品类方面，从“渠道规模扩张驱动增长”转向“渠道质量与效能提升驱动增长”，并重点提升一口价黄金、
黄金镶嵌、IP文创金品、高工艺金饰占比。
投资建议：公司在行业变革期积极进行结构性调整，渠道优化与产品创新成效显著，经营韧性凸显。基于公司业绩表
现，我们调整公司26-27年并新增28年盈利预测，我们预计26/27/28年归母净利润分别为12.39/13.83/14.74亿元（26/27
年前值为12.22/13.49亿元），同比增长12.3%/11.6%/6.6%。参考可比公司，给予公司26年15XPE，目标价17.10元，维持
“推荐”评级。
风险提示：金价波动；消费信心疲弱；行业竞争加剧
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2026-05-06│周大生(002867)盈利能力显著提升，2026Q1业绩延续靓丽增长 │山西证券 │买入
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事件描述
公司披露2025年年报及2026Q1季报，2025年，公司实现营业收入88.15亿元，同比下降36.54%；实现归母净利润11.03
亿元，同比增长9.22%；实现扣非净利润10.62亿元，同比增长7.52%。2026Q1，公司实现营业收入19.54亿元，同比下降26
.90%；实现归母净利润2.93亿元，同比增长16.38%；实现扣非净利润2.81亿元，同比增长16.14%。2025年，公司向全体股
东每10股派发末期股息9.0元（含税），派息率达88.55%。
事件点评
2025Q4~2026Q1，公司季度营收同比延续下滑，但业绩实现靓丽增长。拆分季度看，2025Q4，公司实现营收20.43亿元
，同比下降33.72%；实现归母净利润2.22亿元，同比增长42.75%；实现扣非净利润2.09亿元，同比增长39.08%。2026Q1，
公司实现营业收入19.54亿元，同比下降26.90%；实现归母净利润2.93亿元，同比增长16.38%；实现扣非净利润2.81亿元
，同比增长16.14%。
自营及电商渠道营收实现正增长，加盟业务延续承压。2025年，自营线下、电商、加盟渠道营收占比分别为21.41%、
32.41%、44.17%。其中，自营线下渠道，实现营收18.87亿元，同比增长8.24%；期末门店数量398家，较年初净增45家。
电商渠道，实现营收28.57亿元，同比增长2.22%。加盟渠道，实现营收38.94亿元，同比下降57.62%，加盟渠道在高金价
背景下补货需求疲软；期末门店数量4081家，较年初净减574家。截至2025年末，公司线下门店合计4479家，较年初净减
少529家，净减少主要源于公司主动关闭部分低效加盟门店，以提升整体渠道质量。2026Q1，自营线下、电商、加盟渠道
分别实现营收7.33、7.05、4.82亿元，同比增长39.00%、32.01%、-69.57%，占公司营收比重分别为37.52%、36.09%、24.
68%。
盈利能力大幅提升，金价上涨/营收下降/自营门店铺货增加共同导致存货周转放缓。盈利能力方面，2025年，公司毛
利率同比提升10.56pct至31.35%；2026Q1，销售毛利率同比提升13.22pct至39.43%。期间费用方面，2025年，期间费用率
同比提升4.40pct，主因销售费用率提升3.80pct、管理费用率同比提升0.56pct；2026Q1，期间费用率同比提升3.65pct，
其中销售、管理、财务费用率同比提升2.66pct、0.52pct、0.40pct。综合影响下，2025年，公司归母净利率为12.52%，
同比提升5.24pct；2026Q1，归母净利率为15.02%，同比提升5.58pct。存货方面，截至2026Q1末，公司存货为53.64亿元
，同比增长22.81%；存货周转天数394天，同比增加197天。经营活动现金流方面，2025年，公司经营活动现金流净额为4.
64亿元，同比下降75.00%，主因营业收入同比下降；2026Q1，经营活动现金流净额为-1.77亿元，主要系自营门店增加铺
货及金价上涨导致存货占用资金增加，同时加盟渠道回款下降。
投资建议
2025年，受到加盟商进货意愿低迷影响，公司营收规模下降，但受益于渠道结构变化、产品结构优化、金价上涨红利
，公司销售毛利率同比大幅提升，业绩实现稳健增长。2026年1季度，自营门店及电商渠道营收实现大幅增长，整体营收
降幅收窄。预计公司2026-2028年EPS为1.16、1.27、1.36元，4月30日收盘价对应公司2026-2028年PE为11.5、10.4、9.8
倍，维持“买入-B”评级。
风险提示
黄金价格大幅波动；国家宝藏品牌推广不及预期；电商渠道增速不及预期。
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2026-05-03│周大生(002867)2025年及2026一季报点评：自营渠道驱动成长，品牌使用费提│东吴证券 │买入
│价打开利润空间 │ │
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公司公布2025年及2026Q1业绩：2025全年营收88.15亿元（-36.54%，表同比，下同），归母净利润11.03亿元（+9.22
%），扣非归母净利润10.62亿元（+7.52%）。25Q4营收20.43亿元（-33.72%），归母净利润2.22亿元（+42.75%）。26Q1
营收19.54亿元（-26.90%），归母净利润2.93亿元（+16.38%），扣非归母净利润2.81亿元（+16.14%）。2025年全年每10
股派9元（含中期分红），现金分红占归母净利润88.55%。
自营渠道结构优化，毛利拐点式提升。分渠道看，25年自营线下18.87亿元（+8.24%），电商28.57亿元（+2.22%），
自营及电商收入占比53.8%（+21.1pct）；加盟收入38.94亿元（-57.62%），品牌使用费7.88亿元（+11.64%）。26Q1自营
线下营收7.33亿元（+39%），电商营收7.05亿元（+32%），加盟收入4.82亿元，同比-69.57%，主因公司主动调整供货结
构，品牌使用费相对稳定，加盟26Q1毛利额仅下滑22%。26Q1门店总数4,193家，较年初净减少286家，自营门店在核心商
圈持续布局，单店效益预计提升。
盈利能力整体改善明显，品牌使用费增加催化加盟毛利率提升。①毛利率：25年31.35%（+10.55pct），26Q139%（+1
3pct），加盟毛利率32%（+16pct），提升最为显著。②期间费用率：25年期间费用率13.9%，同比+4.4pct，主因品牌投
放加大，销售费用率提升3.8pct，26Q1期间费用率14.3%，同比+3.7pct，销售费用率+2.7pct。③归母净利率：25年12.5%
（+5pct），26Q115.02%（+5.6pct），盈利能力显著改善。
品牌使用费翻倍提价，直接打开利润增长空间。公司于4月14日将周大生主品牌及周大生经典加盟渠道按克工费计价
类黄金产品的品牌使用费由12元/克调整为24元/克，按件计价类产品维持不变。品牌使用费毛利率接近100%，本次提价克
重品牌使用费涨幅近翻倍，我们预计将直接增厚毛利端，影响自2026Q2开始体现，2027年全年增厚。2024年公司品牌使用
费收入约7.06亿元，2025年已提升至7.88亿元（+11.64%），收入占比8.9%，提价后该高毛利业务占比有望继续提升。
盈利预测与投资评级：周大生作为国内头部珠宝品牌，注重品牌年轻化和产品创新，多品牌矩阵持续发力，持续通过
IP联名、婚庆场景和日常饰品系列拓宽消费群体，依托渠道布局提升渗透力。我们维持2026-2027年归母净利润预测13.2/
15.2亿元，新增2028年归母净利率预测17.4亿元，同比分别+19.8%/+15.0%/+14.7%，对应最新收盘价PE分别约11/9/8X，
维持“买入”评级。
风险提示：终端需求不及预期，开店不及预期，金价波动等
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2026-05-02│周大生(002867)26Q1利润受益结构优化金价红利，高股息价值凸显 │天风证券 │买入
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公司发布2025年报及2026年一季报：
2025年，实现营收88.2亿元、同比下滑36.5%，归母净利润11.0亿元、同比增长9.2%，扣非归母净利润10.6亿元、同
比增长7.5%。收入下滑主要系加盟渠道在高金价下补货需求疲软，但得益于产品结构优化、品牌矩阵效应显现及金价上行
带来的毛利率改善，利润端实现同比增长。25Q4，实现营收20.4亿元、同比下滑33.7%，归母净利润2.2亿元、同比增长42
.7%。26Q1，实现营收19.5亿元、同比下滑26.9%，归母净利润2.9亿元、同比增长16.4%，扣非归母净利润2.8亿元、同比
增长16.1%。延续25年趋势。分红：每股派发现金红利0.65元（含税），2025年累计分红率89%。
分业务：优化产品供给，自营线下及电商渠道收入积极增长
分品类：2025年，素金类/镶嵌类/品牌使用费收入63.4/7.6/7.9亿元，分别同比下滑44.6%/增长0.4%/增长11.6%。26
Q1，素金类/镶嵌类/品牌使用费收入14.2/1.2/2.1亿元，分别同比下滑33.1%/下滑6.6%/下滑3.1%。分渠道：2025年，加
盟/电商/自营线下收入38.9/28.6/18.9亿元，分别同比下滑57.6%/增长2.2%/增长8.2%，收入占比44%/32%/21%。26Q1，加
盟/电商/自营线下收入4.8/7.1/7.3亿元，分别同比下滑69.6%/增长32.0%/增长39.0%。自营与电商业务表现优于整体、收
入端增长积极。
渠道情况：渠道策略从数量扩张转向单店效益与品牌形象并重
2025末终端门店共4479家、净减少529家，其中加盟/自营各4081/398家、分别净减少574家/净增加45家。26Q1末终端
门店共4193家、净减少286家，其中自营/加盟各3803/390家，分别净减少278家/净减少8家。
盈利能力：渠道、产品结构优化及金价红利推动毛利率显著提升
2025年毛利率31.35%、同比提升10.6pct，净利率12.5%、同比提升5.3pct。分渠道看，自营线下/电商/加盟毛利率分
别为同比提升5.7pct/下滑1.45pct/提升15.8pct。26Q1综合毛利率39.4%、同比提升13.2pct，归母净利率15.0%、同比提
升5.6pct。自营渠道新增优质门店、单店效益提升、产品结构优化、渠道贡献变化及金价红利释放等因素，共同推动毛利
率上升。
经营韧性强，看好品牌矩阵发展潜力，维持“买入”评级
基于2025年及26Q1最新业绩，小幅调整26-27年盈利预测、新增28年盈利预测，预计26-28年归母净利润为12.5/13.9/
15.3亿元（26-27年前值为12.8/13.5亿元），对应PE分别12/10/9X，维持“买入”评级。
风险提示：金价大幅波动，市场竞争加剧，品牌推广不及预期等。
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2026-04-30│周大生(002867)品牌价值彰显，盈利能力持续高增 │申万宏源 │买入
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公司公布2025年报及2026一季报，业绩超预期。据公司公告，1）2025年公司实现营业收入88.15亿元，同比-36.54%
，归母净利润11.03亿元，同比+9.22%，扣非归母净利润10.62亿元，同比+7.52%；2）25Q4实现营业收入20.43亿元，同比
-33.72%；归母净利润2.22亿元，同比大增42.75%；扣非归母净利润2.09亿元，同比大增39.08%；3）26Q1公司实现营业收
入19.54亿元，同比-26.90%，归母净利润2.93亿元，同比+16.38%，扣非归母净利润2.81亿元，同比+16.14%。
差异化、个性化产品供给优化，毛利率大幅提升。据公司公告，2025年素金首饰/镶嵌首饰/品牌使用费分别实现收入
63.42/7.61/7.88亿元，同比-44.56%/+0.41%/+11.64%，镶嵌类产品营收保持稳健，品牌使用费持续增长。2025年公司整
体毛利率为31.35%，同比+10.55pct，其中自营线下/加盟毛利率分别为36.98%/32.39%，同比+5.73pct/+15.78pct。26Q1
公司毛利率进一步提升至39.43%，同比+13.22pct，其中自营线下毛利率39.29%，同比+6.87pct；电商业务毛利额1.97亿
元，同比+13.86%。
门店质量提升，终端经营质量持续优化。公司主动关闭部分低效加盟门店，以提升整体渠道质量，据公司公告，1）
截至25Q4，公司终端门店4479家，环比净减少196家，闭店相比Q3有所提速，其中加盟门店4081家，环比净减少194家，自
营门店398家，环比净减少2家；2）26Q1末公司终端门店进一步调整至4193家，较年初净减少286家，闭店继续加速，其中
加盟门店3803家，环比净减少278家，自营门店390家，环比净减少8家。公司在一二线城市核心商圈持续优化自营门店网
络，“国家宝藏”“周大生经典”等品牌门店贡献提升。
文化底蕴深厚，品牌影响力持续破圈。据公司资料，2025年公司围绕央视节目赞助、高端发布会及跨界IP合作持续强
化品牌传播，独家冠名《国家宝藏周游季》，并特别呈现《衣锦天下丝路季》《2025新春喜剧之夜》等央视重点内容，将
品牌叙事融入主流文化场景。同时，公司通过周大生×国家宝藏、周大生经典及四大IP超级新品发布会持续放大品牌声量
，其中厦门万象城发布会曝光量超5亿、门店当月销售突破千万元。
现金分红比例维持高水平，持续回馈股东。据公司公告，公司2025年度拟每10股派发现金股利6.5元（含税），合计
拟派发现金股利7.06亿元，占归母净利润的63.95%；若利润分配预案通过，2025年度公司累计每10股派发现金股利9元（
含税），累计现金分红总额9.77亿元，二级市场回购注销总额1.7亿元（视同分红），25年分红率达103.96%。
维持“买入”评级。公司在门店网络、产品矩阵、线上电商和供应链等方面具备长期积累，公司自营和电商渠道增长
领先，产品结构优化推动毛利率持续提升，品牌矩阵升级和渠道质量优化有望带动经营质量持续提高。考虑到公司品牌价
值不断提高，高质量门店建设持续推进，我们上调26-27年归母净利润预测分别为12.8/14.8亿元（前值为12.0/12.7亿元
），新增28年归母净利润预测为16.8亿元，对应PE为11/10/9倍，维持“买入”评级。
风险提示：金价大幅波动，品牌升级不及预期，行业竞争加剧。
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2026-04-30│周大生(002867)2025年年报及2026年一季报点评：25年及26Q1利润端稳健增长│光大证券 │增持
│，继续优化渠道质量 │ │
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事件：周大生发布2025年年报及2026年一季报。公司2025年实现营业收入88.2亿元，同比下滑36.5%，归母净利润11.
0亿元，同比增长9.2%，扣非归母净利润10.6亿元，同比增长7.5%，归母净利率同比提升5.2PCT至12.5%。25年EPS（基本
）为1.02元，拟每股派发现金红利0.65元（含税），叠加中期现金红利0.25元，25年分红率为88.2%。
分季度来看，25Q1~Q4公司单季度收入分别为26.7/19.2/21.8/20.4亿元，分别同比-47.3%/-38.5%/-16.7%/-33.7%，
归母净利润分别为2.5/3.4/2.9/2.2亿元，分别同比-26.1%/+31.3%/+13.6%/+42.7%。
26Q1公司实现收入19.5亿元，同比下滑26.9%，归母净利润2.9亿元，同比增长16.4%，归母净利率同比提升5.6PCT至1
5.0%。26Q1金价继续维持高位，下游加盟商门店消费需求不振、补货意愿低迷，采取去库存策略。
点评：
镶嵌表现好于素金，加盟下滑、门店收缩，直营稳步扩张
分品类来看，25年素金首饰/镶嵌首饰/其他首饰/加盟管理服务/品牌使用费收入占比分别为72.0%/8.6%/6.3%/2.2%/8
.9%（素金首饰和镶嵌首饰占比分别-10.4/+3.2PCT），收入分别同比-44.6%/+0.4%/-8.2%/-12.0%/+11.6%。26Q1素金/镶
嵌/品牌使用费收入占比分别为72.5%/6.1%/10.7%，收入分别同比-33.1%/-6.6%/-3.1%。
分渠道来看，25年加盟/线下自营/电商收入占比分别为44.2%/21.4%/32.4%（加盟/线下自营占比分别-22.0/+8.9PCT
），收入同比-57.6%/+8.2%/+2.2%。26Q1加盟/线下自营/电商收入占比分别为24.7%/37.5%/36.1%（自营占比超过加盟）
，分别同比-69.6%/+39.0%/+32.0%，线下自营增长突出。
门店方面，截至25年末，公司总门店数为4479家，同比净减少529家，其中直营/加盟的门店数分别为398/4081家，分
别同比+45/-574家；26年3月末总门店数较年初净减少286家至4193家，其中直营/加盟的门店数分别为390/3803家，较年
初分别-8/-278家。店效方面，25年自营/加盟店效为474/89万元，分别同比-6.7%/-53.3%，自营店中镶嵌和黄金产品店效
同比+57.9%/-11.3%，加盟店中镶嵌和黄金产品店效同比-4.3%/-64.8%，自营和加盟店中镶嵌表现均优于黄金。
25年及26Q1毛利率大幅提升，经营净现金流减少
毛利率：25年毛利率同比提升10.6PCT至31.4%，其中素金首饰/镶嵌首饰/其他首饰毛利率分别为17.9%/28.3%/50.2%
，分别同比+6.4/+4.3/-4.0PCT；加盟/线下自营/电商毛利率分别为32.4%/37.0%/22.7%，分别同比+15.8/+5.7/-1.5PCT。
分季度来看，25Q1~Q4单季度毛利率分别同比+10.6/+13.1/+1.0/+15.1PCT至26.2%/36.1%/28.5%/36.7%，26Q1毛利率同比
提升13.2PCT至39.4%，其中自营毛利率同比提升6.9PCT至39.3%。
费用率：25年期间费用率同比提升4.4PCT至13.9%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为12.2%/1.4%/0.1%/0.2%，
分别同比+3.8/+0.6PCT/持平/持平。
分季度来看，25Q1~Q4单季度期间费用率分别同比+4.9/+4.0/+0.2/+6.6PCT。
26Q1期间费用率同比提升3.7PCT至14.3%，其中主要系销售费用率提升所致。其他财务指标：1）存货25年末同比增加
17.1%至50.0亿元，26Q1同比增加22.8%，存货周转天数25年及26Q1分别为276/394天，分别同比+146/+197天。2）应收账
款25年末同比减少8.6%至2.7亿元，26Q1同比减少23.8%，应收账款周转天数25年及26Q1分别为11/10天，分别同比-12/+1
天。3）经营净现金流25年为4.6亿元，同比减少75.0%；26Q1净流出1.8亿元，主要系自营门店增加铺货及金价上涨导致存
货占用资金增加，同时加盟渠道回款下降所致。
上调盈利预测，维持“增持”评级
公司于4月14日上调克重类产品的品牌使用费，即周大生主品牌、周大生经典加盟渠道按克工费计价类黄金产品的品
牌使用费统一从12元/克调整为24元/克，按件计价类黄金产品品牌使用费标准维持不变，品牌使用费上调有望增厚公司业
绩。此外，公司预计2026年收入和净利润同比增速预计在5~15%。
考虑公司业绩表现好于预期，我们上调对公司2026~2027年盈利预测（归母净利润较前次预测分别上调10%/14%），新
增2028年盈利预测，对应2026~2028年归母净利润分别为12.3/13.2/14.3亿，EPS分别为1.13/1.22/1.32元，当前股价对应
PE分别为12/11/10倍，维持“增持”评级。
风险提示：金价波动，黄金珠宝消费低于预期，加盟闭店超预期。
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2026-04-30│周大生(002867)利润端稳健增长，品牌矩阵布局初见成效 │华西证券 │买入
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事件概述
2025年，公司实现营收88.15亿元/-36.54%，归母净利润11.03亿元/+9.22%，扣非归母净利润10.62亿元/+7.52%；202
6Q1，公司实现营收19.54亿元/-26.90%，归母净利润2.93亿元/+16.38%，扣非归母净利润2.81亿元/+16.14%。此外，2025
年公司累计现金分红总额预计达9.77亿元，占全年归母净利润的88.55%。
分析判断:
高金价下，加盟商补货需求疲软拖累整体收入增长
分渠道来看，2025年，公司加盟业务/自营线下业务/电商业务营收为38.94/18.87/28.57亿元，同比-57.62%/+8.24%/
+2.22%；2026Q1，加盟业务/自营线下业务/电商业务营收为4.82/7.33/7.05亿元，同比-69.57%/+39.00%/+32.01%。店效
方面，2025年，公司自营平均单店营收474.18万元/-6.72%，加盟业务单店平均营收89.45万元/-53.28%。
持续优化门店结构，品牌矩阵布局初见成效
公司门店网络精益化调整，一方面，在一二线城市核心商圈持续优化自营门店网络，“国家宝藏”“周大生经典”等
子品牌门店贡献提升；另一方面，主动关闭部分低效加盟门店，提升整体渠道质量。2025年，公司净减少门店529家至447
9家，其中自营/加盟门店净增45/-574家至398/4081家；2026Q1，净减少门店286家至4193家，其中自营/加盟门店净增-8/
-278家至390/3803家。
毛利率显著提升，推动净利润逆势增长
2025年，公司毛利率31.35%/+10.55pct，其中，加盟业务/自营线下业务/电商业务毛利率为32.39%/36.98%/22.72%，
同比+15.78pct/+5.73pct/-1.45pct；2026Q1，公司毛利率39.43%/+13.22pct，主要得益于产品结构优化、渠道贡献变化
及金价红利释放，有效对冲了收入下滑带来的盈利压力。2025年及2026Q1期间费用率为13.86%/14.28%，同比+4.40pct/+3
.65pct。
投资建议
结合2026Q1业绩表现，我们调整此前盈利预测，并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年公司营收分别为90.21/101
.56/115.66亿元（原预测2026-2027年为131.36/144.29亿元），归母净利润分别为12.27/13.88/16.05亿元（原预测2026-
2027年为12.51/14.08亿元），EPS分别为1.13/1.28/1.48元（原预测2026-2027年为1.15/1.30元），最新股价（4月30日
收盘价13.26元）对应PE分别为12/10/9倍，维持“买入”评级。
风险提示
行业竞争加剧、金价大幅波动、门店拓展不及预期。
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2026-04-29│周大生(002867)经营质量提升并延续高分红水平 │华泰证券 │买入
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周大生公布2025年报和2026年一季报：2025年实现收入88.15亿元，同比-36.5%；归母净利润11.03亿元，同比+9.2%
，基本符合Wind一致预期（11.15亿元），收入下降主因在高金价背景下加盟商补货意愿降低。26Q1公司实现收入19.54亿
元，同比-26.9%，主要受加盟渠道收入下滑拖累；归母净利润2.93亿元，同比+16.4%，得益于产品结构优化、直营渠道收
入贡献提升及金价红利释放，毛利率同比显著提升。此外，公司25年拟累计现金分红0.9元/股，叠加股份回购后合计分红
率达104%，保持高分红比例回馈股东。我们看好公司在多品牌矩阵战略下打造差异化竞争优势，并不断优化渠道结构，带
动盈利能力提升，维持“买入”评级。
高金价抑制加盟业务补货意愿，线下自营和电商渠道增长亮眼
25年周大生收入承压，主因金价持续上涨，黄金终端消费和加盟商补货意愿较低（据中国黄金协会，2025年我国黄金
首饰消费量同比下降31.6%）。但公司强化自营与电商渠道建设，加大轻量化、个性设计化产品供给，对冲传统黄金品类
的需求不佳，26Q1收入降幅较25年有所收窄。1）按产品类别分，26Q1镶嵌类产品收入1.2亿元，同比-6.6%；素金类产品
收入14.16亿元，同比-33.1%。2）按渠道分，26Q1加盟业务收入4.8亿元，同比-69.6%；线下自营业务收入7.33亿元，同
比+39.0%；电商业务收入7.05亿元，同比+32.0%。
产品结构优化及金价上行提振毛利率
25年/26Q1公司综合毛利率为31.4%/39.4%，同比分别+10.6/+13.2pct，主要得益于产品结构优化、渠道收入贡献变化
以及金价上涨带来定价红利。费用端，25年销售/管理/财务费用率同比分别+3.8pct/+0.6pct/持平至12.2%/1.4%/0.2%，2
6Q1公司销售/管理/财务费用率同比分别+2.7/+0.5/+0.4pct至12.1%/1.5%/0.5%，销售和管理费用率上升主因收入下降带
来负经营杠杆，以及直营渠道占比提升所致。25年公司投资收益及公允价值变动损益分别为-0.28亿元和-0.47亿元，26Q1
则分别为-0.41亿元和0.28亿元，主要为黄金租赁业务到期归还形成的收益或损失。综合影响下，25年/26Q1公司归母净利
率分别为12.5%/15.0%，同比+5.2/+5.6pct。
渠道结构持续优化，战略性推进品牌矩阵建设
公司持续提升渠道质量，关闭低效门店，强化自营体系，聚焦核心商圈与高效区域，并发力线上业务。截至2026年3
月31日，公司终端门店共计4193家门店，包括自营店390家、加盟店3803家。25年及26Q1分别净关529家和286家，净关主
要集中在加盟店（26Q1加盟店净关278家）。公司战略性推进品牌矩阵建设，发展定位高端文化黄金的“周大生×国家宝
藏”、定位时尚非遗的“周大生经典”等子品牌，国家宝藏厦门万象城店发布当月销售破千万元，逐步验证品牌影响力。
盈利预测与估值
我们维持公司2026-27年归母净利预测12.8亿元和14.8亿元，引入2028年预测16.8亿元。参考可比公司26年PE均值13
倍（前值为25年17倍），给予公司26年13倍目标PE，对应目标价15.3元（前值为18.2元，基于25年17倍PE，目标价下调主
因板块估值回调），维持“买入”评级。
风险提示：金价波动、行业竞争进一步加剧、消费信心恢复不达预期。
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2026-04-29│周大生(002867)2026Q1利润增速优异，产品／渠道结构优化成果显著 │国盛证券 │增持
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公司2025年营收同比下降36.5%，归母净利润同比增长9.2%。公司发布2025年年度报告，受加盟渠道补货需求疲软影
响，全年营收同比下降36.5%至88.15亿元，然而受益于产品/渠道结构优化及金价上行，毛利率同比提升10.55pcts至31.3
5%，全年毛利额同比下降4.3%至27.64亿元。费用投入方面，2025年公司销售费用率同比上升3.8pcts至12.2%，管理费用
率同比上升0.56pcts至1.36%。综上归母净利率同比提升5.24pcts至12.52%，归母净利润同比增长9.2%至11.03亿元。分红
方面，2025年末公司派发末期股息每股0.65元，连同中期股息每股0.25元，全年派息率88.55%，按照4月28日收盘价计算
股息率约7%，股息回报优越。
2026Q1延续改善趋势，归母净利润同比增长16.38%。公司2026Q1营收同比下降26.9%至19.54亿元，毛利率同比大幅提
升13.22pcts至39.43%，毛利额同比增长9.95%至7.7亿元，归母净利润同比增长16.38%至2.93亿元，延续改善趋势。
分渠道拆分：
自营线下：着力推动自营拓店，同时产品优化带动单店毛利提升。2025年自营（线下）渠道营收同比增长8.24%至18.
87亿元，毛利额同比增长28.09%至6.98亿元；2026Q1自营线下营收同比增长39%至7.33亿元，毛利额同比增长68.47%至2.8
8亿元。
我们判断目前，自营业务已经成为推动公司利润增长的重要动力：公司一方面利用自营渠道强化弱势地区布局同时开
设优质形象店，截至2025年末自营门店较年初净增45家至398家（其中一二线城市净增52家），我们判断2026年自营净开
店趋势持续；另一方面，公司加大自营产品结构优化力度，在2025年金价上涨背景下，单店毛利提升明显，2025年自营单
店营收同比下降6.72%至474.18万元，单店毛利同比增长10.39%至175.34万元，中长期我们判断随着公司持续推进产品力
提升，自营业务利润贡献值得期待。
电商业务：2026Q1电商业务毛利快速增长，电商运营能力不断提升。2025年电商渠道营收同比增长2.22%至28.57亿元
，毛利额同比下降4%至6.49亿元；2026Q1电商业务营收同比增长32.01%至7.05亿元，毛利额同比增长13.86%至1.97亿元。
2025年公司深耕天猫、京东、抖音等主流平台并积极布局得物、小红书等新兴渠道，同时积极通过IP联名及工艺创新提升
产品附加值带动电商业务增长，2026年以来公司进一步加大轻量化及个性化产品供给，我们预计2026年电商业务利润快速
增长可期。
加盟业务：持续关闭低效门店，短期加盟商拿货有待改善。2025年加盟业务营收同比下降57.62%至38.94亿元，毛利
额同比下降17.33%至12.61亿元；2026Q1加盟营收同比下降69.57%至4.82亿元，毛利额同比下降21.98%至2.61亿元。面对
波动的消费环境，公司仍积极主动推动低效门店出清，截至2025年末加盟门店净减少574家至4081家，同时我们判断加盟
业务整体的拿货意愿或仍有待改善。从利润率角度来看，受益于金价上涨、产品/业务结构优化，加盟渠道的毛利率改善
明显。
直营规模扩张导致存货规模增长，现金支出增加。截至2026Q1末公司存货同比增长22.8%至53.64亿元，主要系公司持
续加大自营门店铺货力度，2026Q1末应收账款同比下降23.79%至1.89亿元，主要系加盟渠道批发规模持续收缩，2026Q1经
营活动现金净流出1.77亿元（2025Q1净流入3.74亿元），存货增加导致资金占用。
展望2026年，我们预计公司收入增长6.3%，利润率提升。展望2026年，我们预计公司将继续以产品结构优化以及渠道
结构优化为业务重点，当前我们预计公司2026年收入增长6.3%至93.71亿元，归母净利润增长14.2%至12.60亿元。
盈利预测与投资建议：公司作为国内珠宝行业头部公司，持续推动产品以及渠道结构优化，当前我们预计公司2026-2
028年归母净利润分别为12.60/14.33/16.12亿元，现价对应2026年PE为11倍，维持“增持”评级。
风险提示：门店拓展不及预期；需求恢复不及预期；原材料价格波动。
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2026-04-29│周大生(002867)一季度归母净利润增长16%，构建多层次品牌矩阵 │国信证券 │增持
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业绩增长稳健，一季度归母净利润增长16%。公司2025年实现营收88.15亿元，同比-36.54%，归母净利润11.03亿元，
同比+9.22%，扣非归母净利润10.62亿元，同比+7.52%。2026年一季度营收19.54亿元，同比-26.9%，归母净利润2.93亿元
，同比+16.38%，扣非归母净利润1.82亿元，同比+16.14%。公司整体收入端在高金价抑制终端需求，以及加盟商拿货积极
性不足下有所承压，不过在产品结构及渠道优化、金价上涨的共同驱动下，毛利率提升带来利润端表现较好。分红方面，
公司2025年预计累计现金分红总额达9.77亿元，占2025年归母净利润的比重达到89%。
自营业务增长领先，进一步构建多层次产品矩阵。分业务看，2026年一季度自营线下业务收入7.33亿元，同比增长39
%，其中镶嵌类产品增长71.49%，黄金类产品增长37.01%。电商业务加大轻量化产品供给，收入7.05亿元，同比增长32.01
%，其中镶嵌类增长2.78%，黄金类增长54.54%，时尚银饰类下滑7.73%。加盟业务在高金价下表现较弱，加盟商拿货意愿
不足，整体收入同比下滑69.57%至4.82亿元。渠道方面，公司截至2026年一季度末，门店总数4193家（自营390家，加盟3
803家），整体较年初净减少286家。品牌端，公司战略性推进品牌矩阵建设，发展了包括高端文化黄金、时尚非遗等多个
子品牌，以覆盖更细分市场的消费需求。
一季度毛利率提升，期间费用总额下降。公司2026年一季度毛利率39.43%，同比+13.22pct，受益于产品结构优化及
金价上行。整体期间费用额2.79亿元，同比下降1.81%。其中销售费用率12.11%，同比+2.66pct，管理费用率1.54%，同比
+0.51pct。现金流方面，2026年一季度经营性现金净流出1.77亿元，主要系自营门店增加铺货及金价上涨导致存货占用资
金增加，同时加盟渠道回款下降的共同影响。
风险提示：金价大幅波动；加盟商管理不善；终端景气度不及预期。
投资建议：公司积极调整产品结构进一步把握年轻时尚化消费机遇，高端文化+时尚非遗的多品牌布局形成多协同发
力的业务格局。渠道端进一步强化自营和电商业务发展，加盟业务积极调整，近期亦调整了加盟渠道部分产品的品牌使用
费，进一步提高业绩表现。考虑公司产品结构及业务优化有望进一步提高毛利率，我们略提高公司2026-2027年归母净利
润预测至13.04/14.15亿元（前值分别为12.8/13.95亿元），并新增2028年预测为15.84亿元，对应PE分别为10.2/9.4/8.4
倍，维持“优于大市”评级。
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2026-04-29│周大生(002867)战略调整带来盈利能力显著改善，2025年延续高分红 │招商证券 │买入
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公司发布2025年报及2026年一季报，收入承压但盈利能力逆势提升，全年延续高分红。门店结构优化，直营及线上渠
道展现韧性逆势增长，且伴随产品&渠道结构调整及金价上行红利，公司利润率显著提升，26Q1毛利率同比提升13pct。公
司战略调整初见成效，预计2026-2028年归母净利润分别为12.56亿、14.27亿、15.82亿，同比分别+14%、+14%、+11%，对
应26PE11.6X，维持“强烈推荐”评级。
公司收入承压、盈利能力逆势提升，全年延续高分红。公司发布2025年报及2026年一季报，1）2025年：实现营业收
入88.15亿元，同比-36.54%；归母净利润11.03亿元，同比+9.22%。2）2025Q4：营业收入20.43亿元，同比-33.72%；归母
净利润2.22亿元，同比+42.75%。3）2026Q1：营业收入19.54亿元，同比-26.90%；归母净利润2.93亿元，同比+16.38%。
收入下滑主要系高金价背景下，加盟渠道补货需求疲软所致；而利润实现逆势增长，主要得益于产品结构优化、品牌矩阵
效应显现以及金价上行带来的毛利率改善。分红派息方面，公司2025年拟再次每10股派现6.5元（含税），全年累计派现
占归母净利润的88.55%。
自营、电商渠道收入逆势增长，加盟渠道大幅下滑。收入分渠道看，
1）2025年：自营线下收入18.87亿元（+8.24%，同比增速，下述括号内皆同），其中镶嵌类1.56亿元（+83.30%），
黄金类16.70亿元（+2.95%）。电商业务28.57亿元（+2.22%），其中镶嵌类1.50亿元（+0.88%），黄金类21.11亿元（+5.
94%）。加盟业务38.94亿元（-57.62%），因高金价下加盟商补货意愿疲软，拖累整体营收。
2）26Q1：自营线下收入7.33亿元（+39.00%），其中镶嵌类产品5691.06万元（+71.49%），黄金类产品6.64亿元（+3
7.01%）。电商业务收入7.05亿元（+32.01%），其中镶嵌产品3951.01万元（+2.78%），黄金类产品5.05亿元（+54.54%）
，时尚银饰等其他辅类产品收入1.34亿元（-7.73%）。加盟业务收入4.82亿元（-69.57%），其中镶嵌产品批发销售收入2
,313.08万元（-59.01%），黄金产品批发销售收入2.21亿元（-82.74%）。
黄金镶嵌产品稳步增长，品牌使用费收入占比提升。收入分品类看，
1）2025年：素金产品收入63.42亿元（-44.56%）；镶嵌产品收入7.61亿元（+0.41%），其中黄金镶嵌产品6.86亿元
（+19.81%）；品牌使用费收入7.88亿元（+11.64%）。
2）26Q1：素金产品收入14.16亿元（-33.06%），镶嵌产品收入1.2亿元（-6.64%），品牌使用费收入2.09亿元（-3.0
8%）。
产品&渠道结构调整，叠加金价上行红利，公司利润率显著提升。
1）2025年：整体毛利率31.35%（+10.55pct），净利率12.50%（+5.87pct）。分品类看，素金首饰毛利率17.87%（+6
.41pct），镶嵌首饰28.29%（+4.25pct），其他首饰50.21%（-4.03pct）。分渠道看，自营线下36.98%（+5.73pct），电
商22.72%（-1.45pct），加盟32.39%（+15.78pct）。2025年销售费用率为12.20%（同比+3.80pct），管理费用率为1.36%
（同比+0.56pct），研发费用率为0.15%（同比+0.05pct），费用率提升主要系收入规模缩减导致。
2）26Q1：整体毛利率提升至39.43%（+13.22pct），销售净利率15.02%（+5.60pct）。销售费用率12.1%（+2.7pct）
，管理费用率1.54%（+0.51pct），研发费用率0.18%（+0.08pct）。
加盟渠道收缩，自营渠道扩张。2025年末公司门店总数降至4479家（同比2024年末-529家），其中加盟门店4081家（
-574家），自营门店398家（+45家）。26Q1末门店总数降至4193家，较年初净减少286家，其中加盟门店3803家（较年初-
278家），自营门店390家（较年初-8家）。
现金流短期承压。2025年经营性现金流净额为4.64亿元，同比-75.00%，主要由于报告期营业收入回款同比下降，同
时公司为支持“国家宝藏”等自营门店扩张，增加了铺货量，叠加金价上涨，导致存货规模增长，部分经营活动现金转化
为存货资产。
盈利预测及投资建议：公司品牌及渠道战略调整初见成效，通过“周大生x国家宝藏”打造品牌矩阵及高端化目标，
自营渠道保持较快增长，同时加盟渠道主动提升品牌使用费以改善公司盈利及资金状况，年内进一步调整效果值得期待。
由于公司在调整阶段业绩承压，基于公司发布的2026年财务预算报告，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年归母净
利润分别为12.56亿、14.27亿、15.82亿，同比分别+14%、+14%、+11%，对应26PE11.6X，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：金价波动风险，消费需求不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，拓店不及预期和现有门店闭店的风险，
盈利能力下降的风险。
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2026-04-29│周大生(002867)公司信息更新报告：毛利率提升支撑盈利韧性，关注渠道优化│开源证券 │买入
│、品牌升级 │ │
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2025年归母净利润同比+9.2%，2026Q1归母净利润同比+16.4%
公司发布年报、一季报：2025年实现营收88.15亿元（同比-36.5%，下同）、归母净利润11.03亿元（+9.2%）；2026Q
1实现营收19.54亿元（-26.9%）、归母净利润2.93亿元（+16.4%）。考虑到金价波动、消费承压等因素，我们下调公司20
26-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为12.96/15.00/16.88亿元（2026-2027年原值为13.60/15
.89亿元），对应EPS为1.19/1.38/1.56元，当前股价对应PE为11.2/9.7/8.6倍。我们认为，公司主动调整产品与渠道结构
，品牌势能已见到稳步提升，当前估值合理，维持“买入”评级。
高金价下加盟商补货需求疲软影响收入，但毛利率提升支撑盈利韧性
2025年分模式看，公司自营线下/线上/加盟分别实现营收18.87/28.57/38.94亿元，同比+8.2%/+2.2%/-57.6%；分产
品看，素金首饰/镶嵌首饰/品牌使用费分别实现营收63.42/7.61/7.88亿元，同比-44.6%/+0.4%/+11.6%。2026Q1分模式看
，公司自营线下/线上/加盟分别实现营收7.33/7.05/4.82亿元，同比+39.0%/+32.0%/-69.6%。盈利能力方面，2025年公司
综合毛利率31.4%（+10.6pct）、2026Q1综合毛利率为39.4%（+13.2pct），受益于产品结构优化、品牌矩阵效应显现及金
价上行，毛利率明显改善。费用端，2025年公司销售/管理/财务费用率分别为12.2%/1.4%/0.2%，同比分别+3.8pct/+0.6p
ct/+0.1pct。
渠道结构性调整，国家宝藏品牌升级发力，强化高端场域进驻
（1）渠道：2025年公司线下新开/净开门店435家/-529家，期末门店总数达4479家，其中加盟/自营分别净开-574/49
家，加盟渠道承压。（2）品牌：对高端子品牌“周大生×国家宝藏”进行升级，定位“国宝文脉臻藏金品”，深化《国
家宝藏》IP合作，成功入驻SKP、万象城等顶级商业体，增加高端客群消费场域可见度。（3）产品：持续构建差异化产品
布局，国家宝藏推出采用独家“云锦织金”工艺的云锦系列，主品牌持续深耕四大福佑文化IP，重磅打造吉祥四宝系列。
风险提示：消费疲软、行业竞争加剧、新品牌门店拓展不及预期等。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：7家
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2026-07-28│周大生(002867)2026年7月28日投资者关系活动主要内容
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1、上半年金价波动大，公司感觉对终端销售影响如何？
答：近期终端黄金珠宝经营态势整体保持平稳，消费市场对于金价涨跌不像以前那么敏感，在逐步消解。
投资者还就公司产品结构、周大生×国家宝藏情况等进行了交流，可参阅前次活动记录表之问答和已披露公告。
接待过程中，公司严格按照《信息披露管理制度》等规定，保证信息披露的真实、准确、完整、及时、公平，没有出
现未公开重大信息泄露等情况。同时，现场调研的投资者已按深交所要求签署承诺函。
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参与调研机构：3家
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2026-07-27│周大生(002867)2026年7月27日投资者关系活动主要内容
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1、金价下跌，门店销售额是否会承压？
答：金价下跌对计重金首饰销售较为友好，若销售重量企稳回升也会对销售额起到较强支撑，近期终端黄金珠宝经营
态势整体保持平稳。
2、近两年渠道调整，公司加盟商结构是否会发生较大变化？
答：渠道调整伴随着单店店效的改善；加盟商数量变化不大。
3、公司直营店的存货会对冲吗？
答：自营店经营普遍采用“稳定库存制”，以销定采，小批量多频次“有卖有补”的补货模式，以降低金价波动风险
。
投资者还就公司品牌矩阵情况、门店数量、产品结构等进行了交流，可参阅前次活动记录表之问答和已披露公告。
接待过程中，公司严格按照《信息披露管理制度》等规定，保证信息披露的真实、准确、完整、及时、公平，没有出
现未公开重大信息泄露等情况。
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参与调研机构：3家
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2026-07-24│周大生(002867)2026年7月24日投资者关系活动主要内容
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一、问答环节：
1、公司渠道调整结束了吗？终端最近体感如何？
答：渠道调整仍在推进中，但这个过程中伴随着单店店效的改善，这也是公司当下重要战略举措“规模驱动向价值驱
动转型”的客观结果，渠道调整成效将逐步释放。近期终端黄金珠宝经营态势整体保持平稳，金价跌下来对计重金首饰销
售相对友好。
2、周大生×国家宝藏品牌门店当前存续运营情况如何？
答：周大生×国家宝藏是公司定位的高端文化黄金品牌，新开店倾向于直营模式运营。在去年上半年做了品牌的全面
焕新升级后，单店店效得到了明显提升。目前存续的周大生×国家宝藏品牌门店中尚有不符合最新品牌定位的，公司会有
序推进撤改。整体而言，渠道升级、品牌调性升级、产品力升级、体验和服务升级等工作均取得一定成效，对业绩贡献也
有所增强。
3、公司目前存货的对冲策略是怎样的？
答：公司采用黄金租赁作为对冲金价下跌的工具，黄金租赁业务依托日常购销及专项营销备货需求开展，唯一目的为
规避黄金价格波动风险，属于常态化风险管理活动，无任何投机交易属性。从存货分布结构看，大部分为自营店存货，自
营店经营普遍采用“稳定库存制”，以销定采，小批量多频次“有卖有补”的补货模式，以降低金价波动风险；加盟和电
商业务模式所需库存相对较少，日常根据其项目制用金需求决定借金规模。
投资者还就公司品牌矩阵情况、门店数量和结构情况等进行了交流，可参阅前次活动记录表之问答和已披露公告。
接待过程中，公司严格按照《信息披露管理制度》等规定，保证信息披露的真实、准确、完整、及时、公平，没有出
现未公开重大信息泄露等情况。同时，现场调研的投资者已按深交所要求签署承诺函。
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参与调研机构：2家
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2026-07-23│周大生(002867)2026年7月23日投资者关系活动主要内容
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1、公司今年中期分红会持续吗？
答：公司分红取决于经营利润，我们从上市以来一直积极与股东共享经营成果，在利润稳定的前提下，将继续保持高
分红策略。
2、国家宝藏的单店表现怎么样？
答：国家宝藏定位是公司高端黄金品牌，整体的店效优于周大生综合及其他类型门店，在定位整体升级焕新之后对业
绩贡献有所增强。
3、公司是如何调整应对的呢？
答：首先是周大生主品牌的转型升级，从渠道覆盖为主转型为品牌引领、以产品为核心的新零售模式，基本盘维稳，
且做创新升级。同时，周大生×国家宝藏作为高端文化黄金品牌，未来会形成周大生第二增长曲线。周大生综合店、周大
生×国家宝藏是相互促进和相互带动的。
4、公司自营店存货是如何计算减值的
答：公司严格执行《企业会计准则》关于存货期末按成本与可变现净值孰低计量的规定。公司正常销售类存货按单个
存货项目计提，可变现净值以该存货的估计售价减去估计在销售过程中可能发生的销售费用和相关税费确定。
投资者还就公司品牌矩阵情况、终端情况等进行了交流，可参阅前次活动记录表之问答和已披露公告。
接待过程中，公司严格按照《信息披露管理制度》等规定，保证信息披露的真实、准确、完整、及时、公平，没有出
现未公开重大信息泄露等情况。同时，现场调研的投资者已按深交所要求签署承诺函。
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参与调研机构：16家
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2026-07-10│周大生(002867)2026年7月10日投资者关系活动主要内容
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一、 问答环节：
投资者主要就公司产品结构情况、终端销售情况、自营与加盟业务结构情况、品牌矩阵情况、全年增长指引情况等进
行了交流，可参阅前次活动记录表之问答和已披露公告。
接待过程中，公司严格按照《信息披露管理制度》等规定，保证信息披露的真实、准确、完整、及时、公平，没有出
现未公开重大信息泄露等情况。同时，现场调研的投资者已按深交所要求签署承诺函。
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1、本公司力求但不保证提供的任何信息的真实性、准确性、完整性及原创性等，投资者使
用前请自行予以核实，如有错漏请以中国证监会指定上市公司信息披露媒体为准，本公司
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性、安全性以及出错发生都不作担保。
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据上述信息进行投资决策所产生的收益和损失承担任何责任。投资有风险，应谨慎至上。
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