研报评级☆ ◇002940 昂利康 更新日期：2026-03-21◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-10-22
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 2 0 0 0 0 2
1年内 4 0 0 0 0 4
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.92│ 0.69│ 0.40│ 0.61│ 0.89│ 1.17│
│每股净资产(元) │ 10.80│ 7.86│ 7.59│ 8.11│ 8.96│ 10.04│
│净资产收益率% │ 8.47│ 8.72│ 5.25│ 7.59│ 10.17│ 12.11│
│归母净利润(百万元) │ 127.30│ 138.37│ 80.33│ 123.50│ 180.00│ 236.00│
│营业收入(百万元) │ 1568.44│ 1625.87│ 1537.88│ 1534.00│ 1871.50│ 2285.00│
│营业利润(百万元) │ 148.56│ 211.68│ 160.44│ 194.50│ 272.00│ 349.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-10-22 买入 维持 51.95 0.65 1.04 1.40 华创证券
2025-10-20 买入 维持 --- 0.57 0.74 0.94 华源证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-10-22│昂利康(002940)重大事项点评：莱古比星入选ESMO+LBA，平台得到进一步验证│华创证券 │买入
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事项：
公司紧密合作伙伴亲合力的首款创新化疗药物莱古比星III期结果入选ESMO2025LBA并口头汇报。数据整体表现惊艳，
呈现疗效和安全性的双优，其肿瘤微环境特异激活（TMEA)平台机制获得临床级验证。公司深度合作管线的首款创新药ALK
-N001依托同一平台路径，后续进展值得关注。
评论：
汇报数据来自莱古比星与多柔比星治疗晚期软组织肉瘤的II/III期头对头对照临床研究。研究共入组306例晚期软组
织肉瘤患者，采用随机、双盲分组设计，每21天为一个治疗周期，分别静脉滴注莱古比星（270mg/m2）或多柔比星（75mg
/m2）。
疗效优异，PFS大幅改善、OS延长趋势明确。莱古比星组的mPFS为10.4个月，显著优于多柔比星组的4.9个月（HR=0.5
)。亚组分析显示疗效优势在不同患者人群中均保持一致：1）在未接受过蒽环类治疗的患者中，mPFS为10.3个月比4.4个
月（HR=0.49)。2）在复发或转移性患者中，mPFS为10.6个月比4.1个月（HR=0.43)。OS虽尚未完全成熟，但OSP25显著延
长至23.6个月，较对照组13.8个月延长超70%。莱古比星在疗效方面，显著延缓疾病进展，并呈现潜在生存延长趋势。
毒性显著降低，耐受性同步改善。莱古比星组发生三级及以上心脏毒性比率仅（1.9%），而多柔比星组（其主要剂量
限制性毒性）为39.7%，下降超20倍。其他常见的三级及以上不良事件也显著减少：血液学毒性发生率为30.6%比92.5%；
胃肠道发生率为0%比3.4%;脱发发生率为13.8%比74.0%。莱古比星在安全性方面，显著改善系统性毒性，患者耐受性和依
从性同步提升。
平台机制持续获验证，合作管线价值凸显。传统抗肿瘤化学药物开发受全身性靶点关联毒性所限，剂量难以提升、疗
效受阻。亲合力自主研发的肿瘤微环境特异激活（TMEA）平台利用肿瘤微环境中高表达的酶,使药物在肿瘤局部被特异激
活，从而降低肿瘤外毒性并提高药效。基于该平台开发的莱古比星在ESMO中的优异展现，平台机制进一步获得验证。2024
年2月，公司与亲合力就ALK-N001（QHL-1618)达成授权协议，2025年4月项目获得药物临床试验批准通知书，现处于临床I
期试验阶段。ALK-N001同属TMEA平台打造的小分子偶联药物，项目推进确定性提升，临床价值值得期待。
投资建议：考虑到存量制剂受国采影响价格降幅较大、新中选/新品放量节奏不及预期的影响，我们预计2025-2027年
归母净利润分别为1.31/2.10/2.82亿元（前值2025E-2026E为1.48/2.25亿元），对应EPS为0.65/1.04/1.40元，PE为60、3
7和28倍。参考可比公司估值，给予2026年50倍PE，对应目标价为52.05元。维持“强推”评级。
风险提示：1、集采中标不达预期；2、制剂获批进度延后；3、原料药价格波动。
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2025-10-20│昂利康(002940)莱古比星获选ESMO+LBA汇报，创新药平台持续验证 │华源证券 │买入
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事件：公司合作伙伴亲合力首款创新药莱古比星获选ESMO2025LBA汇报，疗效、安全性表现优异，平台价值持续得到
验证，公司引进首款创新药ALK-N001基于同平台设计，值得重点关注。
本次汇报数据为莱古比星头对头多柔比星治疗晚期软组织肉瘤的II/III期数据。双盲、对照、随机分组，每21天周期
静脉滴注莱古比星270mg/m2或DOX75mg/m2。
有效性优越，PFS翻倍，OS明显延长。共招募306例晚期软组织肉瘤患者，其中平滑肌肉瘤（16.6%）是最常见的亚型
。莱古比星vsDOX，mPFS为10.4个月比4.9个月（HR=0.50）；细分看，既往未接受蒽环治疗患者mPFS为10.3个月比4.4个月
（HR=0.49），复发/转移性患者mPFS为10.6个月比4.1个月（HR=0.43）；OS尚未成熟，OSP25分别为23.6个月比13.8个月
。
毒性明显降低，尤其是心脏、血液毒性。莱古比星3级以上心脏毒性（多柔比星最主要的剂量限制性毒性）减少了20
倍，莱古比星vsDOX发生率1.9%比39.7%；其他三级以上不良反应也有明显降低，血液毒性30.6%比92.5%，胃肠道0%比3.4%
，脱发13.8%比74.0%。
ALK-N001：肿瘤响应性前药，减毒增效，平台持续得到验证。抗肿瘤药物的全身性分布是造成高毒低效的主要原因，
亦为临床开发痛点，亲合力TMEA平台可实现肿瘤微环境靶向递送，定位激活释放活性药物，实现高效低毒的目的。莱古比
星临床三期展现出明显优于临床现有一线化疗方案的有效性和安全性趋势，获ESMO大会认可，TMEA-SMDC平台持续得到验
证。2024年2月，公司与亲合力就ALK-N001/QHL-1618的授权达成一致，获得大中华区全部权益。ALK-N001亦基于TMEA-SMD
C平台开发，且修饰毒素为细胞毒性更强的DXd，有望成为一种特异性强、稳定性高的肿瘤治疗候选药物。ALK-N001临床前
结果积极，目前针对晚期实体瘤的临床1/2期研究正在推进中。
盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.2/1.5/1.9亿元，同比增速分别为44%/29%/27%，当
前股价对应的PE分别为78/60/48倍。公司抗肿瘤创新药ALK-N001开发平台持续得到印证，临床价值较高，维持“买入”评
级。
风险提示：药品研发的风险、行业监管及行业政策变化带来的风险、市场竞争加剧的风险
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：4家
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2025-10-29│昂利康(002940)2025年10月29日投资者关系活动主要内容
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问答与交流：
1、问：公司今年的整体业绩表现如何？
答：在制剂业务方面，总体来看今年基本呈现企稳回升的态势，具体到主要产品，左益基本企稳，集采中选品种实现
增长；在原料药业务方面，今年整体出现了一定的波动，主要原因包括：一是抗生素市场整体低迷，下游制剂需求疲软；
二是酮酸原料药核心客户受集采执行影响，市场份额有所下降，尽管公司酮酸制剂中选，但原料药价格受到一定程度影响
。
2、问：左益产品的市场表现如何？未来是否参与集采？
答：左益目前销售情况较为稳定，第八批集采采购周期于今年年底结束，未来我们也会积极关注下一轮集采续标的情
况。
3、问：公司在创新药方面的进展如何？
答：注射用 ALK-N001/QHL-1618于 2025年 4月获得药物临床试验批准通知书，截至目前，正处于临床 I 期试验的剂
量爬 坡 阶 段 ， 研 发 进 程 按 照 原 定 计 划 推 进 中 ； 关 于ALK-N002/IMD-1005项目，亚飞生物和亲合力仍
在履行内部审批程序中，一旦完成审批，公司会及时履行信息披露义务。
4、问：ALK-N001/QHL-1618 未来会选择哪些实体瘤瘤种进行探索？
答：未来选择哪种具体的实体瘤目前尚未有明确的方向，从药物来看，ALK-N001的毒素为 DXD，理论上具备泛瘤种治
疗的潜力，我们将持续观察剂量爬坡和拓展中出现的有效临床信号，并以此为依据研判和选择临床试验的具体适应症探索
方向。
5、问：ALK-N001/QHL-1618 的销售提成是怎么定的，公司是否有海外权益？
答：公司获得的许可区域包括中华人民共和国大陆地区、香港特别行政区、澳门特别行政区以及中国台湾地区，该产
品在目标区域获批上市销售后，本公司应根据协议向亲合力支付6%-12%的销售提成。若亲合力成功将目标分子和目标产品
向目标区域外第三方授权，使得第三方可在目标区域外的国家及地区进行研发、生产和/或商业化，且亲合力从该等第三
方实际收到授权许可费用的（包括首付款项、里程碑付款及销售分成），则亲合力应将实际收到的授权许可收入部分（扣
除税费后的净收入）的 3%支付给本公司。
6、问：目前尚未有 CD47成药，公司第二个创新药品种为什么选择亲合力的 ALK-N002/IMD-1005
答：ALK-N002/IMD-1005是一种全球创新的肿瘤微环境激活型的 IgG1亚型的靶向 CD47的遮罩型抗体药物，有望为肿
瘤患者提供新的免疫治疗选择。该 CD47 抗体对 CD47 靶点的结合活性因偶联了遮罩而大大降低，在血液中高度稳定，从
而避免了 CD47 抗体活性所导致的血液毒性。药物被运送到肿瘤微环境中，连接遮罩和抗体之间的连接子（Linker）被肿
瘤微环境高表达的酶切断后，遮罩效果消失，CD47抗体恢复活性，在肿瘤局部促进巨噬细胞攻击肿瘤细胞，同时，基于 I
gG1亚型的设计，抗体依赖的细胞介导的细胞毒性作用（ADCC）也被增强，从而达到双重抗肿瘤免疫治疗的作用效果。另
外，从临床前研究的结果来看，该药物也展现了很好的疗效和安全性。
公司选择 CD47 这一管线不仅是基于公司与亲合力之间良好的合作基础，同时也看好亲合力肿瘤微环境激活的技术平
台以及该品种的药物研发思路和未来的临床开发潜力。
7、问：公司未来研发团队会如何规划？
答：公司现有的研发团队还是以仿制药研发为基础搭建的，从创新药角度来考虑，短期已启动了临床医学团队的组建
工作，未来随着创新药投入的增加，公司将持续优化研发团队的构成。
8、问：未来研发费用投入情况？创新药投入资本化还是费用化？
答：经过 2-3 年的高强度研发投入，公司前期规划的仿制药项目已经陆续进入产出阶段，从 26年开始，仿制药相关
的研发投入预计将逐步减少，研发投入将更多聚焦于创新药项目。
公司根据药品研发规律并借鉴行业惯例，在研发投入资本化上以药品研发成功率为主要考量，对药品研发资本化做如
下划分：（1）对于新药研发：1）实质性开展 III 期临床试验为资本化起点；2）多期临床“无缝衔接”的情况，以实质
性开展 II/III期临床为资本化起点；3）以 II期临床数据直接申报上市的情况，实质性开展 II期临床为资本化起点；（
2）对于仿制药研发：需要临床试验的仿制药，实质性开展验证性临床或 III期临床为资本化起点。
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