研报评级☆ ◇002946 新乳业 更新日期：2026-10-10◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-09-23
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 2 0 0 0 0 2
2月内 16 3 0 0 0 19
3月内 16 3 0 0 0 19
6月内 36 10 0 0 0 46
1年内 52 15 0 0 0 67
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.50│ 0.62│ 0.85│ 1.01│ 1.18│ 1.34│
│每股净资产(元) │ 2.84│ 3.44│ 4.41│ 4.90│ 5.80│ 6.66│
│净资产收益率% │ 16.85│ 17.60│ 18.77│ 20.29│ 20.38│ 20.26│
│归母净利润(百万元) │ 430.83│ 537.69│ 731.15│ 874.67│ 1020.17│ 1160.44│
│营业收入(百万元) │ 10987.29│ 10665.42│ 11233.46│ 11982.77│ 12751.37│ 13543.12│
│营业利润(百万元) │ 507.90│ 680.01│ 852.55│ 1049.60│ 1212.19│ 1376.67│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-09-23 买入 维持 --- 0.99 1.14 1.32 光大证券
2026-09-10 买入 首次 --- 0.97 1.13 1.22 国海证券
2026-09-03 买入 维持 --- 0.99 1.17 1.33 东海证券
2026-09-02 买入 维持 --- 0.99 1.17 1.40 长江证券
2026-09-01 买入 维持 --- 0.99 1.17 1.35 中信建投
2026-08-30 买入 维持 --- 0.99 1.14 1.32 光大证券
2026-08-29 增持 维持 --- 0.99 1.17 1.29 国信证券
2026-08-29 增持 维持 19.92 --- --- --- 中金公司
2026-08-28 买入 维持 --- 1.00 1.21 1.47 西南证券
2026-08-28 增持 维持 --- 1.02 1.22 1.42 申万宏源
2026-08-28 买入 维持 20 0.99 1.12 1.25 华创证券
2026-08-28 买入 维持 19.6 0.98 1.16 1.26 东方证券
2026-08-28 买入 维持 --- 0.99 1.18 1.33 华源证券
2026-08-27 买入 维持 21.03 0.94 1.04 1.13 国投证券
2026-08-27 买入 维持 --- 0.99 1.16 1.28 财信证券
2026-08-27 买入 维持 --- 1.02 1.21 1.37 方正证券
2026-08-27 买入 维持 --- 0.98 1.16 1.31 银河证券
2026-08-27 买入 维持 --- 0.97 1.05 1.12 招商证券
2026-08-26 买入 维持 23.52 0.98 1.15 1.27 华泰证券
2026-05-17 买入 维持 --- 1.02 1.20 1.42 长江证券
2026-05-12 买入 维持 22.72 1.05 1.28 1.46 东方证券
2026-05-08 买入 首次 22.89 1.04 1.20 1.37 国投证券
2026-05-07 买入 维持 --- 0.99 1.16 1.31 东海证券
2026-05-06 买入 首次 22.89 1.04 1.20 1.37 国投证券
2026-05-03 增持 维持 24.52 --- --- --- 中金公司
2026-05-01 买入 维持 --- 1.02 1.19 1.37 西部证券
2026-04-30 增持 首次 --- 1.06 1.26 1.41 湘财证券
2026-04-30 买入 维持 --- 1.03 1.25 1.46 中信建投
2026-04-30 买入 维持 --- 1.03 1.24 1.50 西南证券
2026-04-29 买入 维持 --- 1.06 1.22 1.40 华安证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-09-23│新乳业(002946)跟踪点评：拓宽业务边界，提升盈利能力 │光大证券 │买入
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近期我们跟踪新乳业经营情况，结合近期市场关注点，更新观点如下：
经营趋势延续，战略规划明确。公司26Q3延续26Q2的经营表现，低温品类增势良好，全年收入同比有望维持双位数以
上增势。常温品类稳健向好，全年经营表现有望好于行业整体。利润层面，公司盈利能力稳步提升，五年战略规划有望提
前达成。从品类维度来看，全国化单品增势较好，其中活润持续推新，全年有望成为10亿元级大单品。唯品的自有品牌新
渠道拓展顺利，实现较快增长。常温品类中夏进子公司通过推出差异化特色产品及进入零食量贩等新渠道，销售表现良好
。公司尝试加大乳饮料布局，切入功能饮品新赛道，现已获得阿华田中国区运营权，相关产品有望于2027年贡献增量。从
渠道维度来看，新渠道的布局贡献主要增量，其中山姆渠道陆续增加多款新品，贡献稳定增量。2B业务收入保持高增长，
结构占比持续提升。海外市场方面，已和香港十字牌达成战略合作，活润等大单品后续有望进入香港市场；东南亚市场的
探索亦处于推进阶段。
产品结构优化提升毛利率，奶源结构均衡应对成本波动。近年来乳制品行业处于原奶价格下行周期，26H1以来原奶价
格从底部震荡转向温和提升。公司在成本红利期净利率稳步提升，市场对后续成本上行期公司能否维持净利率存在担忧。
我们认为成本红利对公司的净利率改善贡献有限，盈利能力的提升更多依托产品结构的改善优化。首先，产品结构层面，
公司低温鲜奶/低温酸奶毛利率分别为40%+/30%+，明显高于常温品类的20%+毛利率。2025年以来低温品类维持双位数以上
的收入同比增速，收入占比持续增加，带动公司毛利率提升。其次，奶价低位阶段，市场竞争激烈，促销费用投入较大，
成本红利基本被促销费用消化。
而奶价上行初期价格竞争趋缓，相关费用投入可减少。结合公司26H1经营表现，公司净利率提升中仅少部分来源于成
本红利贡献，更多为结构优化带来。奶源结构层面，公司自有奶源占比约30%+，叠加现代牧业等参股牧企的可控奶源，合
计可控奶源占比60%+，长期协议奶源占比约30%，临调奶占比仅10%。整体奶源结构灵活，奶价下行周期非自有奶源可带来
成本红利，奶价上行周期可控奶源可降低成本压力。因此，公司成本端波动低于行业整体，利润层面影响有限。
盈利预测、估值与评级：公司主业经营趋势不改，盈利能力稳步提升。预计下半年原奶价格温和提升背景下仍可释放
利润弹性，助力估值空间打开。我们基本维持2026-2028年归母净利润预测值8.49/9.78/11.40亿元；对应2026-2028年EPS
为0.99/1.14/1.32元，当前股价对应P/E分别为15/13/11倍，公司战略推进下盈利能力持续提升，维持“买入”评级。
风险提示：动销恢复低于预期，原材料成本波动，核心产品增长不达预期。
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2026-09-10│新乳业(002946)公司动态研究：主业稳健增长，税收扰动盈利 │国海证券 │买入
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低温维持双位数增长，零食折扣渠道高增。2026H1公司营业收入同比+5.2%，其中液体乳/奶粉/其他收入55.4/0.4/2.
3亿元，同比+9.4%/-11.1%/-44.5%，主业增速高于整体，主要得益于低温产品收入双位数增长，低温鲜奶及低温酸奶均保
持较高增速。渠道端，公司积极拥抱新渠道，不断推新品并强化渠道合作，2026H1零食折扣等新零售渠道快速增长；山姆
渠道百香果青瓜风味发酵乳表现突出。
毛销差扩大且费率优化，所得税大增对冲利润弹性。2026Q2公司毛利率29.5%，同比-1.0pct，液体乳主业2026H1毛利
率30.3%，同比-1.95pct，主要为直销渠道毛利率下降；而2026Q2销售费用率13.4%，同比-2.5pct；2026Q2毛销差同比+1.
5pct。2026Q2管理/研发/财务费用率为2.5%/0.3%/0.6%，同比-0.5/-0.1/-0.2pct，整体费用率优化。此外税收标准变化
导致2026Q2公司所得税8370万元，同比+5576万元，综合来看2026Q2公司净利率9.6%，同比+0.2pct。
渠道扩张、产品推新拓增量，净利率向“五年倍增”目标持续推进。渠道端，一方面DTC为公司未来发展的核心渠道
，助力公司和消费者直接建立连接；另一方面发力会员店、零食折扣店、即时零售等拓展。产品端公司坚持推新，2026H2
山东等地区已上市新品希腊酸奶，其他地区亦有新品规划。利润方面，在“五年净利率倍增”战略引领下，公司净利率或
稳步提升，2026Q2在所得税压力下公司净利率仍略有增长，2026H2有望实现更高净利率弹性。
投资建议：低温品类及新零售渠道引领增长，净利率稳步提升可期，首次覆盖，给予“买入”评级。我们认为公司在
低温品类引领、渠道扩张及产品推新驱动下，收入增速有望优于行业，利润弹性在短期所得税扰动消除后有望继续兑现。
我们预计公司2026-2028年营业收入为119.60/126.47/133.03亿元，同比增长6%/6%/5%；归母净利润为8.35/9.69/10.47亿
元，同比增长14%/16%/8%，当前股价对应PE为15/13/12x。考虑到公司业绩弹性仍有望持续释放，估值回落至历史低位，
首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：低温品类增速不及预期、新品表现不及预期、净利率提升不及预期、奶价上涨风险、行业竞争加剧。
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2026-09-03│新乳业(002946)公司简评报告：低温产品增长强劲，新零售加速发展 │东海证券 │买入
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事件：公司发布2026年半年报，上半年公司实现营收58.13亿元，同比+5.20%；归母净利润4.65亿元，同比+17.24%。
其中Q2实现营收29.7亿元，同比+2.39%；归母净利润2.78亿元，同比+5.78%。
低温产品保持双位数增长，产品创新持续赋能。2026年上半年液体乳实现营收55.43亿元，同比+9.4%。分产品，今年
上半年期间公司低温产品收入实现双位数增长，低温鲜奶和低温酸奶增长势头强劲，成为营收增长的主要动力。公司新品
持续创新满足多元化需求，2026年上半年新品收入占比保持双位数。公司持续强化“鲜活”品牌战略，通过创新的营销活
动与产品布局，提升品牌势能。
华东地区增长亮眼，新零售加速发展。分渠道，2026年上半年直销渠道实现营收37.38亿元，同比+10.36%；经销渠道
实现营收18.46亿元，同比+6.96%。DTC业务中，公司推动“订送分离”模式变革，新客续订率及老客复购率进一步提升。
公司积极拥抱新渠道，新零售业务加速发展，引领大盘增长。目前唯品有三款自有品牌产品在山姆渠道销售。分区域，上
半年西南、华东、华北、西北地区营收分别同比+2.3%、+19%、-1.5%、2.2%。上半年华东区域实现较快增长，主要由于一
是产品创新，新品表现良好；二是公司加快渠道布局，抓住新兴渠道机遇，带动华东区域业绩增长。
渠道结构变化影响毛利率，盈利能力延续提升。2026年上半年毛利率29.73%，同比-0.28pct；净利率8.19%，同比+0.
79pct。2026Q2毛利率29.51%，同比-0.98pct；净利率9.6%，同比+0.24pct。Q2毛利率下降主要受渠道结构变化影响。202
6年上半年销售费用率15.21%，同比-1.21pct，管理费用率2.95%，同比-0.26pct。2026Q2销售费用率13.38%，同比-2.52p
ct，管理费用率2.48%，同比-0.46pct。上半年所得税费用同比+115.28%，主要由于税收标准调整影响。
投资建议：公司坚持“鲜立方战略”，以低温产品为主导，DTC渠道为核心，产品不断创新。公司产品结构优化、渠
道多元化布局，盈利能力持续增强。由于税收标准的调整，我们适当调整盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为8
.49/10.07/11.47亿元（2026-2028年前值分别为8.55/10.01/11.3亿元），对应EPS分别为0.99/1.17/1.33元（2026-2028
年前值分别为0.99/1.16/1.31元），对应当前股价PE分别为15/13/11倍，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧、税收政策变化、产品质量风险。
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2026-09-02│新乳业(002946)2026年半年报点评：主业维持稳健增长，税费增加拖慢盈利增│长江证券 │买入
│速 │ │
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事件描述
公司2026H1营业总收入58.13亿元（同比+5.2%）；归母净利润4.65亿元（同比+17.24%），扣非净利润4.76亿元（同
比+15.81%）。公司2026Q2营业总收入29.7亿元（同比+2.39%）；归母净利润2.78亿元（同比+5.78%），扣非净利润2.85
亿元（同比+5.43%）。
事件评论
低温产品延续双位数增长，“八鲜”支撑主营业务稳健。
2026年上半年公司主营业务收入55.84亿元（同比增长9.21%），快于营业总收入，而非主营的其他业务大幅下滑44.5
2%。高毛利的低温产品占比提升，持续优化产品结构与盈利能力，新品占比保持在双位数以上。公司将“鲜”的理念具象
化为全链路保障体系，全面落地为“八鲜”运营体系，持续打造柔性、敏捷、新鲜的供应能力。
税费调整致净利润增长降速。
公司2026H1归母净利率同比提升0.82pct至8%，毛利率同比-0.28pct至29.73%，期间费用率同比-1.71pct至19.11%，
其中销售费用率（同比-1.21pct）、管理费用率（同比-0.26pct）。公司2026Q2归母净利率同比提升0.3pct至9.38%，毛
利率同比-0.98pct至29.51%，期间费用率同比-3.29pct至16.74%，其中销售费用率（同比-2.52pct）、管理费用率（同比
-0.46pct）。2026Q2的表观利润仅个位数增长，主要系所得税费用增加（同比去年Q2增加了约5576万元）。
公司坚持创新引领升级，持续推进业务国际化。
新乳业延续了核心品类、创新产品的较快增长态势，产品结构优化和DTC渠道战略共同驱动收入与利润双升。预计202
6-2027年公司归母净利润8.51/10.04亿元，当前PE估值16/13倍，维持“买入”评级。
风险提示
1、需求恢复较慢风险；2、行业竞争进一步加剧风险；3、消费者消费习惯发生改变风险等。
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2026-09-01│新乳业(002946)液体奶延续增长势头，费用结构优化 │中信建投 │买入
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核心观点
上半年新乳业液体奶增速+9.21%，预计低温、常温品类均有较好表现，且低温增速快于常温，唯品等华东子公司驱动
增长，预计活润、今日鲜奶铺等高端产品系列延续较强势头。利润端，销售费用率改善显著，是上半年利润率提升关键因
素，26Q2所得税执行标准调整增加所得税费用支出。全年看，公司产品结构与费用优化趋势不改，低温品类增长势头较强
，常温表现持续向好，主业强基本面带动整体持续稳健增长，利润率持续提升。
事件
公司发布2026半年报
公司26H1实现营业收入58.13亿元，同比+5.20%，归母净利润4.65亿元，同比+17.24%，扣非归母净利润4.76亿元，同
比+15.81%。
公司26Q2实现营业收入29.7亿元，同比+2.39%，归母净利润2.78亿元，同比+5.78%，扣非归母净利润2.85亿元，同比
+5.43%。
简评
液体奶延续增长势头，其他业务收缩放缓Q2营收增速
公司持续坚持“鲜立方战略”，发力低温产品，发挥自身产品研发能力，持续推出创新产品。分品类看，2026H1液体
乳收入55.43亿元，同比+9.21%，奶粉收入0.41亿元，同比-11.13%。预计液体奶低温、常温均有较好表现。
渠道方面，积极拥抱渠道变革，持续深耕市场挖掘区域潜力，DTC增长良好，直销渠道增长10.36%至37.38亿元。经销
收入18.46亿元，同比+6.96%。上半年，电商渠道收入达到7.63亿元，同比增长28.28%。
分区域看，上半年西南、华东、华北、西北、其他区域收入分别为20.16亿元、19.11亿元、4.45亿元、6.81亿元、7.
60亿元，分别同比增长2.32%、19.03%、-1.47%、2.19%、-8.63%。预计唯品等华东子公司在上半年延续较强增长势头。
低价奶推动毛利率提升，净利率持续提升
26H1公司毛利率29.73%，同比-0.28pcts，归母净利率8.0%，同比+0.82pcts；26Q2毛利率29.51%，同比-0.98pcts，
归母净利率13.38%，同比-2.52pcts；
毛利率方面，二季度预计奶价小幅回升、公司优化促销模式。
费用端，2026H1销售费用率13.38%，同比-2.52pcts，管理费用率2.48%，同比-0.46pcts；2026Q2销售费用率13.38%
，同比-2.52pcts，管理费用率2.48%，同比-0.46pcts。预计公司调整费用策略与降本增效，销售费用改善明显。
所得税方面，上半年所得税费用为1.10亿元，同比增加5893.18万元，其中26Q2所得税费用为8370.26万元，同比增加
5575.79万元，主要系所得税执行标准更新。
聚焦五年规划，推动“鲜战略”落实，净利率翻倍目标或提前完成
2026年公司将继续以“笃定核心价值、创造长期增长”为主线，聚焦战略赛道，积极探索第二增长曲线，深化战略落
地，巩固核心优势，努力实现收入持续增长与净利率进一步提升，推动公司迈入高质量、可持续发展的新阶段。新乳业20
23年推出“做大做强核心业务，提升企业价值，五年实现净利率倍增”的“五年战略”规划目标，沿着战略方向公司表现
亮眼，2026年有望提前完成净利率翻倍目标，且公司低温占比持续攀升，产品创新持续成为公司业绩增长的重要驱动力。
盈利预测：预计2026-2028年公司实现收入118.52亿元、127.38亿元、136.87亿元，实现归母净利润8.52亿元、10.08
亿元、11.59亿元，对应PE为15.33X、12.96X、11.27X。
风险提示：
1、食品安全风险：食品安全问题始终是消费者的关注热点，企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较
长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险。2、原奶价格快速上行风险：乳品成本中直接材料占比较
高，其中原奶及奶粉占比较大。近年来主要原奶进口地逐渐降低产能，叠加饲料成本高位，原奶成本若超预期上行，将影
响企业盈利水平。3、行业竞争加剧风险：近年国内乳制品消费相对疲软，各品牌为了保证市场份额，费用投放力度较大
，价格竞争现象频发，如果缺乏有效的经营举措，则公司有可能面临市场份额下降、经营业绩下滑、发展速度放缓的风险
。
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2026-08-30│新乳业(002946)2026年中报点评：延续低温增势，拓展新渠道 │光大证券 │买入
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事件：新乳业发布2026年半年度报告，26H1实现营业收入58.13亿元，同比+5.20%；实现归母净利润4.65亿元，同比+
17.24%；实现扣非归母净利润4.76亿元，同比+15.81%。其中，26Q2单季度实现营业收入29.70亿元，同比+2.39%；实现归
母净利润2.78亿元，同比+5.78%；实现扣非归母净利润2.85亿元，同比+5.43%。
低温业务增势良好，D2C业务持续拓展。分产品看，2026H1公司液体乳/奶粉收入分别为55.43/0.41亿元，同比分别+9
.40%/-11.13%。26H1新品收入占比维持10%以上水平。低温品类增势良好，收入同比实现双位数以上增长；常温业务经营
稳健。活润/唯品等子公司保持较好的收入增长表现。分地区看，2026H1公司西南/华东/华北/西北/其他区域收入分别为2
0.16/19.11/4.45/6.81/7.60亿元，同比分别+2.32%/+19.03%/-1.47%/+2.19%/-8.63%，华东市场引领公司整体收入增长，
西南基地市场经营表现稳健。分渠道看，2026H1直销/经销收入分别为37.38/18.46亿元，同比分别+10.36%/+6.96%。公司
积极开拓会员店/零食量贩等新渠道，带动直营业务实现较快增长。D2C渠道布局顺利，电商渠道26H1实现营收7.63亿元，
同比+28.28%。
渠道结构变化影响毛利率，盈利能力稳步提升。毛利率方面，2026H1/26Q2公司毛利率分别为29.73%/29.51%，26Q2同
比/环比分别为-0.98/-0.46pcts。毛利率的同环比下降主要系公司渠道结构调整，低毛利率的新渠道收入占比提升。费用
端，销售费用率分别为15.21%/13.38%，26Q2同比/环比分别为-2.52/-3.75pcts，主要系公司强化费用管控，费用使用效
率有所提升。管理费用率分别为2.95%/2.48%，26Q2同比/环比分别为-0.46/-0.98pcts。综合来看，2026H1/26Q2公司归母
净利率分别为8.00%/9.38%，26Q2同比/环比分别为+0.30/+2.82pcts。26H1因税收法律法规执行标准更新，公司26H1所得
税费用增加0.59亿元。在补交所得税影响下，公司盈利能力仍有提升。下半年此部分影响减弱后，预计公司利润端可释放
更大弹性。
盈利预测、估值与评级：我们基本维持2026-2028年归母净利润预测值8.49/9.78/11.40亿元；对应2026-2028年EPS为
0.99/1.14/1.32元，当前股价对应P/E分别为16/14/12倍，公司战略推进下盈利能力持续提升，维持“买入”评级。
风险提示：动销恢复低于预期，原材料成本波动，核心产品增长不达预期。
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2026-08-29│新乳业(002946)液奶稳健增长，盈利能力持续改善 │中金公司 │增持
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26Q2业绩小幅低于我们预期
公司公布中报，2Q26实现收入29.70亿元，同比+2.39%；归母净利润2.78亿元，同比+5.78%，小幅低于我们预期（补
税影响超预期）。
发展趋势
贸易采购等其他业务拖累收入表现，液奶稳健增长。分产品看，1H26液体乳/奶粉/其他分别实现收入55.43/0.41/2.2
9亿元，同比+9.40%/-11.13%/-44.52%。26H1低温产品收入实现双位数增长，我们估算Q2低温中高个位数增长，常温延续
正增长。山姆渠道7月新品百香果青瓜接替芭乐后表现亮眼。公司Q2主动降低贸易采购等业务收入占比，其他下滑较多影
响整体收入表现。
分渠道看，主营业务口径下直销/经销分别实现收入37.38/18.46亿元，同比+10.36%/+6.96%，直销增速快于经销，显
示订奶入户、直营门店及团餐等渠道韧性较强。分区域看，西南/华东/华北/西北/其他区域分别实现收入20.16/19.11/4.
45/6.81/7.60亿元，同比+2.32%/+19.03%/-1.47%/+2.19%/-8.63%。
新渠道放量影响毛利率，盈利能力持续改善。26Q2公司毛利率为29.51%，同比下降0.98ppt，主要系公司积极开拓零
食量贩等新渠道，毛利率偏低但同时费用率偏低，因此公司26Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2.52/-0.46/-0.14
/-0.18ppt至13.38%/2.48%/0.29%/0.59%，带动归母净利率同比提升0.30ppt至9.38%。此外，Q2实际补税金额约5000万元
，若加回税收影响，Q2净利润增速达20%+，26H1净利润增速超30%，盈利仍在持续改善通道中。
盈利预测与估值
公司主动调整降低贸易&采购等其他业务占比，短期影响收入表现，且Q2补税一次性影响超我们预期，但主业维持稳
健。因此我们小幅下修26/27年利润3.4%/4.2%至8.9/10.2亿元，同比+21%/15%，当前市值对应26/27年估值15/13倍。考虑
板块估值下行，我们下调目标价20%至19.92元/股，对应26/27年估值19/17倍，30%上涨空间，维持跑赢行业评级。
风险
新品表现不及预期、低温竞争加剧、食品安全风险。
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2026-08-29│新乳业(002946)液奶韧性增长，经营利润率持续提升 │国信证券 │增持
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公司发布2026年中报。26H1营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为58.13/4.65/4.76亿元，同比+5.20%/+17.
24%/+15.81%。Q2营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为29.70/2.78/2.85亿元，同比+2.39%/+5.78%/+5.43%。此
外，拟按每10股派发中期现金红利0.81元（含税），共计派发现金红利6972万元，分红率约15%。
液奶增长稳健，低温景气，常温正增，新渠道表现较好。分品类看，26H1液奶收入增速9.4%，预计Q2主营业务收入增
长中个位数，其中低温鲜奶和低温酸奶预计高个位数增长，常温奶小幅增长。活润酸奶、朝日唯品的芭乐酸奶、焦糖牛乳
布丁、白玉红豆抹茶布丁等多款畅销单品推动快速增长。26H1贸易等其他业务战略收缩，收入同比-44.5%。渠道方面，公
司重点布局的DTC渠道表现较好，即时零售、会员店、零食折扣等新渠道高速发展；26H1末公司经销商数量2995家，净减
少83家。
毛销差持续改善，一次性税收扰动净利润，经营利润率延续较好提升。公司26H1/Q2毛利率为29.73%/29.51%，同比-0
.28/-0.98pct，26H1/Q2销售费用率同比-1.21/-2.52pct，26H1/Q2毛销差同比+0.93/+1.54pct，主要系增速更快的新渠道
属于低毛利、低费率、高利润率的渠道。26H1管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-0.26/-0.14/-0.09pct，其中
Q2分别同比-0.46/-0.14/-0.18pct，费用端持续优化。此外，Q2所得税同比增加0.56亿元，剔除所得税扰动预计Q2利润端
同比增长20%+。综合以上因素，26H1归母净利率为8.00%，同比+0.82pct，其中Q2归母净利率为9.38%，同比+0.30pct。
投资建议：考虑到即便税收等一次性扰动，但公司持续优化费率，我们小幅调整此前盈利预测。预计2026-2028年公
司实现营业总收入117.8/124.2/131.1亿元（前预测值为119.2/125.7/132.6亿元），同比增长4.8%/5.5%/5.5%；2026-202
8年公司实现归母净利润8.55/10.08/11.09亿元（前预测值为8.54/9.83/11.09亿元），同比增长17.0%/17.9%/10.0%；实
现EPS0.99/1.17/1.29元；当前股价对应PE分别为15.4/13.1/11.9倍，公司是乳制品稀缺的成长性企业，盈利提升持续兑
现，维持“优于大市”评级。
风险提示：行业竞争加剧、低温品类推广不及预期、原材料及物流成本压力、产品质量与食品安全等。
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2026-08-28│新乳业(002946)低温产品引领增长，盈利能力继续提升 │申万宏源 │增持
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事件：新乳业发布2026年中期报告，26H1公司实现营业收入58.13亿元（同比+5.20%），归母净利润4.65亿元（同比+
17.24%），扣非归母净利润4.76亿元（同比+15.81%），经营活动现金净流量7.51亿元（同比+15.91%）。单26Q2收入29.7
0亿元（同比+2.39%），归母净利润2.78亿元（同比+5.78%），归母净利率9.38%（同比+0.3pct）。收入和利润略低于预
期。公司中期分红预案：每10股派0.81元（含税），派息率15%。
投资评级与估值：基本维持盈利预测，预测2026-2028年公司归母净利润分别为8.81亿元/10.50亿元/12.26亿元（前
次预测2026-2028年归母净利润分别为8.82亿元/10.50亿元/12.18亿元），同比分别+20.6%/+19.1%/+16.8%。长期看，随
着原奶价格的触底企稳和消费者需求的变迁，公司有望凭借“鲜立方战略”强化产品势能，依靠产品和渠道双轮驱动，保
持较快增长，维持“增持”评级。
收入端：分产品看，26H1液体乳/奶粉/其他业务营收分别为55.43亿元/0.41亿元/2.29亿元，同比分别+9.40%/-11.13
%/-44.52%；分渠道看，26H1直销/经销营收分别为37.38亿元/18.46亿元，分别同比+10.36%/+6.96%，其中线上直销渠道
（电商）营收7.63亿元，同比+28.28%。上半年低温产品保持两位数增长，低温白奶和酸奶增长势头良好。新零售渠道方
面，朝日唯品有三款自有品牌产品在山姆渠道销售，包括百香果青瓜风味发酵乳、焦糖烧生牛乳布丁和白玉红豆抹茶布丁
，山姆渠道整体销售顺利，其中百香果青瓜风味发酵乳等表现突出。此外上半年公司对以零食折扣为代表的新零售业务实
现了快速布局和加速发展。
利润端：公司26Q2毛利率29.51%（同比?0.98pct），销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为13.38%/
2.48%/0.29%/0.59%，同比分别?2.52pct、?0.46pct、-0.14pct、?0.18pct，销售费用率下降主因促销费和广告宣传费减
少；26Q2所得税费用0.84亿元（同比+199.53%），主要为国家税收法律法规执行标准更新所致。
风险提示：市场竞争加剧，食品安全问题。
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2026-08-28│新乳业(002946)2026年中报点评：26Q2低温延续增长，费用优化对冲毛利承压│西南证券 │买入
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事件：公司发布2026年中报，26H1实现营业收入58.1亿元，同比+5.2%；实现归母净利润4.6亿元，同比+17.2%；实现
扣非归母净利润4.8亿元，同比+15.8%。其中26Q2实现营业收入29.7亿元，同比+2.4%；实现归母净利润2.8亿元，同比+5.
8%；实现扣非归母净利润2.8亿元，同比+5.4%。
低温与液体乳构成增长主线，新渠道和华东区域贡献更强。分产品看，26H1液体乳收入55.4亿元，同比+9.4%，低温
产品收入实现双位数增长，新品收入占比保持双位数；奶粉及其他业务收入分别为0.4/2.3亿元，同比分别-11.1%/-44.5%
。分渠道看，26H1直销、经销渠道收入分别为37.4/18.5亿元，同比分别+10.4%/+7.0%，其中电商渠道收入7.6亿元，同比
+28.3%；公司继续推进DTC订送分离，并加快会员店、零食折扣和即时零售等新渠道布局。分区域看，26H1华东收入19.1
亿元，同比+19.0%，增速明显领先；西南收入20.2亿元，同比+2.3%。26Q2整体收入较上半年增速有所放缓，后续增长质
量仍取决于低温产品与新渠道的持续渗透。
费用效率改善支撑利润增长，所得税率上升部分抵消经营端弹性。26H1毛利率同比-0.3pp至29.7%，其中26Q2毛利率
同比-1.0pp至29.5%，毛利率下降或与原材料成本增加及产品结构变动有关。费用方面，26H1销售费用率、管理费用率分
别同比-1.2pp/-0.3pp至15.2%/3.0%；26Q2销售费用率同比-2.5pp至13.4%，管理费用率同比-0.5pp至2.5%，带动单季营业
利润同比+24.3%。受税收法律法规执行标准更新影响，26Q2所得税率同比+13.4pp至22.7%。综合来看，26Q2归母净利率同
比+0.3pp至9.4%。
鲜酸双强与渠道焕新继续构成公司增长抓手。1）产品端：以低温鲜奶和低温特色酸奶作为核心品类，继续推动低温
“鲜酸双强”的矩阵式发展，主动拥抱年轻客群的高品质产品需求。2）渠道端：深化区域市场深耕，加速空白区域的渠
道铺设，以核心城市为圆心辐射周边市场；此外低温特色产品+DTC模式有望建立起公司核心护城河，长期来看公司业绩增
长潜力十足。展望下半年，若低温产品占比和新渠道渗透率延续提升，收入结构有望继续优化；与此同时，毛利率修复、
费用效率的可持续性及所得税率变化将共同决定利润弹性。
盈利预测与投资建议：预计公司2026-2028年EPS分别为1.00元、1.21元、1.47元，对应动态PE分别为15倍、13倍、10
倍，维持“买入”评级。
风险提示：原奶价格存在大幅波动风险；高端化升级不及预期风险；乳制品消费需求恢复不及预期；食品安全风险。
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2026-08-28│新乳业(002946)2026年中报点评：主营符合预期，补税拖累弹性 │华创证券 │买入
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事项：
公司发布2026年中报。26H1实现营收58.1亿元，同比+5.2%；归母净利润4.7亿元，同比+17.2%；扣非归母净利润4.8
亿元，同比+15.8%。单Q2实现营收29.7亿元，同比+2.4%；归母净利润2.8亿元，同比+5.8%；扣非归母净利润2.9亿元，同
比+5.4%。
评论：
低温引领、新兴渠道放量，H1主营业务高个位数稳增。26H1主营业务收入同比+9.2%，明显快于表观营收，主要系公
司主动收缩低毛利的其他业务（外部代工及原奶贸易类业务）。分品类看，26H1低温收入双位数增长、引领整体收入增长
，单Q2预计液奶中个位数增长，其中低温奶中高个位数、常温快于行业；分渠道看，H1直销、经销收入分别同比+10.4%、
+7.0%，D2C渠道双位数增长，山姆、零食量贩等渠道均表现亮眼，新兴渠道增速整体快于传统渠道。
毛销差延续扩张，补税拖累业绩弹性。26Q2毛利率为29.51%，同比-0.98pcts，主要系低毛利低费率的直营直销、会
员店、零食量贩及代工等业务占比提升，而非成本压力或促销加剧；26Q2销售/管理/研发/财务费用率为13.38%/2.47%/0.
29%/0.59%，同比-2.52/-0.46/-0.14/-0.18pcts，各项费用率全面下行，毛销差仍在扩张；此外，Q2所得税同比增加5576
万元、所得税率同比+1.86pct，主要系系税收执行标准更新及税收集中确认。在此基础上，26Q2净利率仍为9.60%、同比+
0.24pcts，盈利提升趋势延续，剔除补税因素后26Q2业绩同比+24%，核心经营利润实际超出市场预期。
经营打法更成体系，成长逻辑仍然清晰。公司持续深化鲜立方战略，品类端构建低温鲜奶与特色酸奶双强矩阵，渠道
端坚持D2C最核心渠道，并成立重点客户部门专门对接山姆、盒马、零食量贩等新兴渠道，经营已由单品突破转向体系化
推进。低温双位数增长持续引领收入，新品占比维持双位数，高毛利品类占比提升带动盈利中枢稳步上行；往后看，活润
中期10亿目标不变，唯品、24小时向10亿级培育，海外与乳饮延伸储备远期增量。盈利端，公司26H1净利率已达8.2%，“
五年倍增”（23年的3.6%提升至27年净利率7.2%）的目标有望提前达成且远非终点。此外，针对市场对原奶成本上涨的担
忧，公司“333”奶源结构中参股奶源采购价格相对平稳，核心区域散奶占比仅10%左右，且促销费用与奶价同频收缩，成
本扰动对盈利改善趋势的影响有限。
投资建议：核心盈利提升强劲，成长逻辑依然清晰，重申“强推”评级。考虑税收因素，略调整26-28年业绩预测至8
.5/9.6/10.7亿（原预测为9.1/10.5/12.0亿元），对应PE为16/14/12倍。短期税收因素压制短期表观利润弹性，但剔除扰
动后核心利润增长强劲、五年目标有望提前达成，主业经营质量持续验证，给予26年PE20倍，对应目标价20元，维持“强
推”评级。
风险提示：新品新渠道扩展不及预期、原奶价格大幅上涨、行业竞争加剧等。
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2026-08-28│新乳业(002946)非经营性因素扰动短期盈利，经营持续向好 │华源证券 │买入
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事件：公司26H1实现营收58.13亿元，同比增长5.2%，实现归母净利润4.65亿元，同比增长17.24%，扣非归母净利润
达4.76亿元，同比增长15.81%；根据中报，26Q2单季度公司实现营收29.7亿元，同比增长2.39%，实现归母净利润2.78亿
元，同比增长5.78%，增速放缓主因所得税政策调整导致税费大幅增加0.56亿元，若维持去年同期所得税，公司Q2净利润
可实现约25.5%的同比增速。
公司持续强化“鲜活”品牌战略，聚焦低温产品，成效显著。公司坚持“鲜立方战略”为核心，聚焦低温鲜奶和特色
酸奶主导品类，深化“鲜酸双强”矩阵与“八鲜”全链路运营体系。上半年公司液体乳业务实现收入55.43亿元，同比增
长9.4%，其中，以鲜奶和特色酸奶为核心的低温产品收入实现双位数增长。在“鲜活”品牌战略下，公司积极推新满足多
元品牌需求，26H1公司新品收入占比保持双位数。渠道端，公司亦积极拥抱渠道焕新，深化DTC模式变革，实现在新兴渠
道和新消费场景的持续突破。
区域扩张与渠道焕新成果显著。2026年上半年，公司在西南/华东/华北/西北/其他区域分别实现营收20.16/19.11/4.
45/6.81/7.6亿元，分别同比+2.32%/+19.03%/-1.47%/+2.19%/-8.63%。公司在巩固西南大本营市场的同时，华东核心市场
的扩张亦取得突破。渠道端，公司积极拥抱渠道变革，深化DTC模式，并快速响应新零售趋势。26H1电商渠道收入同比增
长28.28%，同时在会员店、零食折扣、即时零售等新兴渠道实现快速布局和加速发展，有效抓住了渠道变革红利。
盈利能力稳步提升。盈利方面，公司Q2单季度毛利率实现29.51%，对比去年同期下降0.98pct，我们认为或主要系渠
道结构变化所致，对应单季度销售费用率对比去年同期改善约2.52pct至13.38%，有效拉动毛销差提升1.54pct至16.13%，
其余管理/研发/财务费用率，对比去年同期分别-0.45/-0.14/-0.18pct至2.48%/0.29%/0.59%，推动净利率对比去年同期
提升0.24pct至9.6%。
盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为8.48/10.17/11.48亿元，同比增速分别为15.95%/19.9
6%/12.86%，当前股价对应的PE分别为16/13/12倍。考虑到公司净利率提升路径清晰，且基本面兑现良好，维持“买入”
评级。
风险提示：原材料成本波动，市场竞争加剧，食品安全问题等
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2026-08-28│新乳业(002946)2026中报业绩点评：低温引领增长，净利率持续提升 │东方证券 │买入
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事件：公司披露2026年中报业绩，2026H1公司收入58.1亿元，同比+5.2%，归母净利润4.6亿元，同比+17.2%，扣非归
母净利润4.8亿元，同比+15.8%。其中，2026Q2公司收入29.7亿元，同比+2.4%，公司收现31.6亿元，同比+1.5%；归母净
利润2.8亿元，同比+5.8%，扣非归母净利润2.8亿元，同比+5.4%。2026Q2利润端略低于预期主要因补缴税费影响较明显。
低温液奶实现较好增长，华东区表现较好。1）分产品来看，2026H1液奶收入55.4亿元，同比+9.4%，我们推测期内低
温仍保持相对景气，其中低温鲜奶和低温酸奶延续了较好增长，新品对收入贡献度仍高，2026H1奶粉收入4089万元，同比
-11.1%，奶粉行业需求普遍承压。2）分区域来看，2026H1公司西南/华东/华北/西北收入分别为20.2亿元/19.1亿元/4.4
亿元/6.8亿元，同比增速分别为+2.3%/+19.0%/-1.5%/+2.2%，华东地区表现较好。
毛利率小幅下降，费用管控优化：2026年Q2公司毛利率29.5%，同比-1.0pct，我们推测主要因公司渠道变化，以及原
奶价格有小幅波动所致。销售费用率13.4%，同比-2.5pct，管理费用率2.5%，同比-0.5pct。归母净利率9.4%，同比+0.3p
ct。
未来看好公司低温引领增长，净利率持续提升：我们认为乳制品结构性增长延续，低温奶渗透率仍有提升空间，新乳
业组织架构利于产品迭代、产品创新，新品对收入贡献度仍较大，公司低温赛道优势有望延续；展望后续，补缴税费对公
司边际影响或逐步淡化，公司盈利能力修复可期。
维持“买入”评级，给予目标价为19.6元：公司2026年利润端受补缴税款有一定影响，同时考虑到常温奶竞争环境和
公司渠道变化，我们下调公司2026-2028年盈利预测，我们预测公司2026-2028年每股收益分别为0.98、1.16、1.26元（前
值为1.05、1.28、1.46元），根据行业可比公司估值，我们给予公司2026年20倍动态市盈率，对应目标价为19.6元（前值
为23.1元），维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧，新品拓展不及预期等
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2026-08-27│新乳业(002946)低温延续增长，补税导致利润略低于预期 │招商证券 │买入
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公司26Q2实现收入/归母净利润/扣非归母净利润分别29.7/2.8/2.9亿，同比+2.4%/+5.8%/+5.4%。低温延续较快增长
，核心单品与新兴渠道贡献增量。渠道结构变化导致毛利率下降，低费用模式推动毛销差改善。Q2液奶表现符合预期，剔
除补税扰动后经营质量延续改善。
液奶增长符合预期，补税导致表观利润略低于预期。公司26H1实现收入/归母净利润/扣非归母净利润分别同比+5.2%/
+17.2%/+15.8%至58.1/4.7/4.8亿，Q2实现收入/归母净利润/扣非归母净利润分别同比+2.4%/+5.8%/+5.4%至29.7/2.8/2.9
亿。液奶符合预期，剔除其他业务收缩影响后H1主营收入同比+9.2%超预期；Q2集中补税导致利润略低于预期。
低温延续较快增长，核心单品与新兴渠道贡献增量。分产品看，公司26H1液体乳/奶粉/其他收入55.4/0.4/2.3亿元，
同比+9.4%/-11.1%/-44.5%，其中低温产品收入实现双位数增长、低温鲜奶/酸奶均保持较好表现，Q2延续Q1增长趋势；活
润收入同比增长超20%/唯品大双位数增长/“24小时”中高端系列较快增长。Q2常温产品表现环比有所走弱但仍保持增长
，增速低于低温。分区域看，26H1西南/华东/华北/西北/其他区域收入同比+2.3%/+19.0%/-1.5%/+2.2%/-8.6%，华东增长
主要受产品创新及会员店/零食折扣/即时零售等新渠道拉动。分渠道看，直销/经销收入37.4/18.5亿元，同比+10.4%/+7.
0%；万辰/赵一鸣H1贡献收入超3亿元、预计全年超7亿元，同时公司持续拓展山姆/盒马及咖啡茶饮B端客户。
渠道结构变化导致毛利率下降，低费用模式推动毛销差改善。公司26H1/单Q2毛利率分别同比-0.28/-0.98pcts至29.7
%/29.5%；单Q2销售/管理费用率13.4%/2.5%，同比-2.5/-0.5pct。直营直销/量贩/会员店/OEM定制等新渠道占比提升，推
动毛利率与费用率同步下降；原奶价格波动影响相对有限，整体毛销差同比改善超1pct。26Q2所得税增加0.6亿元至0.8亿
元，最终净利率同比+0.3pct至9.4%；还原补税影响后Q2核心经营利润同比增长20%-30%。
投资建议：Q2液奶表现符合预期，剔除补税扰动后经营质量延续改善，维持“强烈推荐”评级。公司Q2液奶符合预期
，但其他业务拖累收入增速，补税压低表观利润，剔除后经营质量仍在改善。公司维持收入正增长、净利率持续提升的全
年目标，并有信心提前完成净利率7.2%的战略目标。我们预计26-27年归母净利润8.4、9.1亿，对应26、27年17、15xPE，
维持“强烈推荐”投资评级。
风险提示：需求复苏不及预期、大客户流失、客户拓新不及预期等。
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2026-08-27│新乳业(002946)2026年中报业绩点评：26H1主业仍较快增长，税前利润明显改│银河证券 │买入
│善 │ │
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事件：公司发布公告，26H1实现营收58.1亿元，同比+5.2%；归母净利润4.6亿元，同比+17.2%。26Q2实现营收29.7亿
元，同比+2.4%；归母净利润2.8亿元，同比+5.8%。
26H1其他业务调整导致收入波动，但主业液奶仍实现9%较快增长。26H1营收同比增长5.2%，较26Q1增速8%有所放缓，
主要系公司主动调整盈利能力较低的其他业务。分品类看，26H1液体乳收入同比+9.4%，核心品类仍延续较快增长，其中
低温产品实现双位数增长。奶粉/其他收入分别-11.1%/-44.5%，同比略有承压。分渠道看，26H1直销渠道收入同比+10.4%
，公司不断突破新兴渠道和新消费场景，加快布局新零售业务，贡献收入增量；同时DTC变革持续深化；经销渠道收入同
比+7.0%，经销商2995家，环比25H2末减少2.7%。分区域看，华东收入同比+19.0%，持续高速增长；西南/西北/华北/其他
区域收入分别同比+2.3%/+2.2%/-1.5%/-8.6%。
补税对利润端造成扰动，实际经营盈利改善趋势不变。26H1公司归母净利率为8.0%，同比+0.8pcts，盈利改善速度放
缓主要受补税因素影响，实际上税前利润率同比+1.7pcts，反映公司实际经营盈利继续明显改善。具体拆分来看，26H1毛
利率为29.7%，同比-0.3pct，主要系渠道结构变化所致；销售费用率为15.2%，同比-1.2pcts，主要得益于促销费与广告
宣传费投放优化；管理费用率为3.0%，同比-0.3pct，判断主要系管理提效。26Q2归母净利率为9.4%，同比+0.3pcts，税
前利润率同比+2.1pcts。具体拆分来看，毛利率为29.5%，同比-1.0pct；销售费用率为13.4%，同比-2.5pcts；管理费用
率为2.5%，同比-0.5pct，各项指标变化趋势与26H1一致。
深化“鲜立方”战略布局，拟开启海外&全新品类征途。短期来看，收入端，公司低温业务持续进行差异化创新，新
渠道布局不断深化，均有望延续良好增势，同时常温业务有望逐步企稳；利润端，通过产品升级与减值收窄，净利率仍有
提升空间。长期来看，公司深耕低温赛道，坚持鲜立方战略，产品打造能力持续验证，有望凭借精准卡位+产品创新+多个
子公司的布局使得α持续兑现。此外，公司拟发行H股，定位升级为“科技营养食品企业”，有望进一步通过海外市场、
营养功能饮料等新品类打开空间。
投资建议：预计2026-2028年收入分别同比+7.0%/7.0%/6.4%，归母净利润分别同比+15.0%/18.4%/13.4%，PE分别为16
/13/12X。考虑到公司低温业务高质量成长，盈利提升稳健提升，维持“推荐”评级。
风险提示：需求不及预期的风险，竞争加剧的风险，食品安全问题的风险。
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2026-08-27│新乳业(002946)公司点评报告：26H1大盘持续增长，税收扰动下盈利水平仍有│方正证券 │买入
│改善，“鲜饮”战略正式开启 │ │
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事件：2026年8月26日公司发布2026年半年报，26H1年实现收入58.1亿元，同比+5.2%；实现归母净利润4.7亿元，同
比+17.2%；实现扣非归母净利润4.8亿元，同比+15.8%。26Q2实现收入29.7亿元，同比+2.4%，环比+4.5%；实现归母净利
润2.8亿元，同比+5.8%，环比+49.4%；实现扣非归母净利润2.8亿元，同比+5.4%，环比+49.0%。
低温双位数增长引领，新品占比持续保持双位数，大盘延续良好增长态势。在“鲜酸双强”发展战略的持续落实下，
26H1公司低温液奶业务收入实现双位数增长；此外，公司持续借助产品创新推动品类增长、强化品牌势能，26H1新品收入
占比保持双位数；综合之下，26H1液奶业务收入同比+9.4%。为更好地落实盈利水平持续提升战略，公司对毛利水平相对
较低的奶粉和其他业务做适度收缩，26H1奶粉和其他业务收入分别同比下滑11.1%和44.5%，但由于其合计占比不足5%，因
此二者的下滑对大盘影响相对有限。
税收调整扰动下，依托有效经营及费用管控，整体盈利水平仍小幅改善。受渠道结构调整及成本小幅上涨影响，26H1
公司液奶毛利率-2pct，在奶粉和其他业务毛利率分别提升1.6pct/13.2pct的对冲下，26H1公司综合毛利率-0.3pct；在经
营提质增效持续落实下，同期销售、管理、研发及财务费用率均不同程度下降，带动期间费用率下降1.7pct；综合之下，
公司核心经营利润率延续稳步提升态势，同比+1.8pct；因国家税收政策执行标准更新影响，26H1所得税率同比+7.7pct，
对整体盈利水平的改善形成一定压制，26H1公司归母净利率和扣非归母净利率分别微增0.8pct/0.7pct。
携手阿华田打造低温乳饮新品，“三鲜鼎立”战略落下关键一子。2025年公司在“鲜酸双强”基础上进一步提出“三
鲜鼎立”：在鲜奶、酸奶之外，将低温饮品列为第三条增长曲线。8月，公司与阿华田品牌在华西工厂联合举办了合作开
发的低温乳饮料新品下线仪式，该新品将于9月登陆华南、华东和西南为主的便利店、精品超市及生鲜O2O等即时零售渠道
。此次合作正是“鲜酸饮”中“饮”这一环的战略级占位，标志着新乳业“鲜饮主义”的崛起。
投资建议：我们预计公司26 28年营业收入分别为119.7/127.4/134.6亿元，分别同比增长7%/6%/6%；预计26 2
8年归母净利润分别为8.8/10.4/11.8亿元，分别同比增长21%/+18%/+13%，对应当前PE分别为16/13/12X，给予“推荐”评
级。
风险提示：经营目标落地不及预期、行业竞争加剧、食品安全风险。
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2026-08-27│新乳业(002946)液体乳稳健增长，利润率持续提升 │国投证券 │买入
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事件：
公司发布2026年半年报，26H1公司营收58.13亿元，同比增长5.20%；归母净利4.65亿元，同比增长17.24%。其中，26
Q2单季营收29.70亿元，同比增长2.39%；单季归母净利2.78亿元，同比增长5.78%。
核心主业液态乳保持增长，持续深化高粘性渠道布局
分产品，26H1液体乳/奶粉/其他营收55.43/0.41/2.29亿元，同比+9.40%/-11.13%/-44.52%。分地区，26H1西南/华东
/华北/西北/其他区域营收20.16/19.11/4.45/6.81/7.60亿元，同比+2.32%/+19.03%/-1.47%/+2.19%/-8.63%。分渠道，26
H1直销/经销主营业务收入37.38/18.46亿元，同比+10.36%/+6.96%，占比66.94%/33.06%。直销渠道包括直营电商等增速
领先，公司持续深化用户直连、鲜奶到家等DTC高粘性渠道布局。
费效全面改善，税率短期提升，高利润率基数下盈利持续改善
26Q2单季公司毛利率为29.51%，同比-0.98pct。费用端，26Q2单季销售/管理/研发/财务费用率分别为13.38%/2.48%/
0.29%/0.59%，同比-2.52/-0.46/-0.14/-0.18pct，四项费用率全面下降、销售费用率降幅显著。受补缴税款等影响，26Q
2单季所得税率由9.34%大幅提升至22.70%，但26Q2单季归母净利率9.38%，在去年同期高基数下仍同比实现0.30pct的增长
。
投资建议：
公司产品创新能力在乳制品公司中表现突出，通过总部管理与大单品赋能，子公司经营能力不断提升，同时积极拥抱
多元新零售渠道增长机会，长期盈利水平仍具备提升空间。我们预计公司2026-2028年的收入增速分别为5.7%、6.2%、5.2
%，净利润的增速分别为12.8%、11.0%、8.2%。公司2026年估值22XPE，6个月目标价为21.03元，给予买入-A投资评级。
风险提示：消费复苏不及预期、成本上涨提升、行业竞争加剧
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2026-08-27│新乳业(002946)乳业延续较好增长，盈利提升趋势不改 │财信证券 │买入
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业绩基本符合预期。2026H1，公司实现营业收入58.13亿元，同比增长5.20%；实现归母净利润4.65亿元，同比增长17
.24%；实现扣非归母净利润4.76亿元，同比增长15.81%。其中，Q2单季度实现营业收入29.70亿元，同比增长2.39%；实现
归母净利润2.78亿元，同比增长5.78%；实现扣非归母净利润2.85亿元，同比增长5.43%。
主业收入延续较好增长。分产品看，持续强化“鲜活”品牌战略，低温产品收入实现双位数增长，新品收入占比保持
双位数。2026H1，液体乳/奶粉/其他产品收入分别为55.43/0.41/2.29亿元，占比分别为95.4%/0.7%/3.9%，分别同比+9.4
0%/-11.13%/-44.52%。分区域看，西南/华东/华北/西北/其他区域收入分别为20.16/19.11/4.45/6.81/7.60亿元，分别同
比+2.32%/+19.03%/-1.47%/+2.19%/-8.63%。分渠道看，直销和经销渠道收入分别为37.38/18.46亿元，占比为66.9%/33.1
%，分别同比+10.36%/+6.96%。经销商数量减少83家至3078家，减少2.7%。
盈利能力提升趋势不改。受渠道结构变化，毛利率和销售费用率同比下滑，毛销差提升。2026Q2，公司综合毛利率、
销售费用率和毛销差分别为29.51%/13.38%/16.13%，同比-0.98/-2.52/+1.54pp。管理费用率和财务费用率均有所下降，
共同推动营业利润率提升。2026Q2，管理费用率/财务费用率分别为2.77%/0.59%，分别-0.60/-0.18pp；营业利润率为10.
08%，创单季度新高，同比+1.77pp。虽受一次性税收调整影响，净利率仍处于上升通道。2026Q2，所得税为0.84亿元，对
应所得税税率从去年同期的9.34%提升至22.70%，预计为一次性税收调整影响。最终公司销售净利率为9.60%，同比+0.24p
p。
盈利预测和投资建议：预计公司2026-2028年营业收入分别为118.42/126.24/133.85亿元，同比增长5.4%/6.6%/6.0%
；归母净利润分别为8.53/9.98/11.02亿元，同比增长16.7%/16.9%/10.4%；对应当前股价的PE分别为15/13/12倍。往后看
，预计低温产品延续双位数增长，常温产品回到正增长，共同推动主业收入保持好于行业增速；通过控费提效和渠道费用
减少，盈利能力有望持续提升，因此维持“买入”评级。
风险提示：渠道扩张不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动；食品安全问题等。
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2026-08-26│新乳业(002946)低温奶延续增长验证“鲜”能力 │华泰证券 │买入
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26H1收入/归母净利58.1/4.6亿，同比+5.2%/+17.2%；其中26Q2收入/归母净利29.7/2.8亿，同比+2.4%/+5.8%。收入
端，公司液体乳主业延续25年以来的增长态势且结构进一步优化，26H1低温奶实现双位数收入增长，公司发力DTC渠道的
同时，积极拥抱山姆会员店/即时零售等新兴渠道、贡献收入增量；利润端，26Q2公司毛销差同比+1.5pct，有效税率同比
+13.4pct，最终26Q2归母净利率同比+0.3pct，盈利能力持续提升。展望来看，我国低温奶行业仍处于加速渗透阶段，公
司坚持“三鲜鼎立”战略，通过多元化产品组合持续提升市场份额；后续有望持续受益于产品结构优化及经营效率提升，
同时伴随行业价格竞争趋缓，公司有望通过控制营销与财务费用、提升运营效率，从而推动净利率倍增目标超额实现，“
买入”。
26H1液体乳收入同比+9.4%，大单品表现亮眼
分产品，26H1公司液体乳/奶粉/其他收入分别为55.4/0.4/2.3亿元，同比+9.4%/-11.1%/-44.5%，液态奶业务中量/价
同比+11.1%/-1.5%，26H1低温产品均实现双位数左右的收入增长，“鲜酸双强”矩阵纵深推进，活润系列、24小时系列持
续迭代。分渠道，26H1公司直销模式/经销模式收入分别为37.4/18.5亿元，同比+10.4%/+7.0%，公司持续发力DTC渠道（
如订奶入户/形象店/电商渠道等），积极拥抱山姆会员店/盒马/即时零售等新兴渠道。分区域，26H1西南/华东/华北/西
北/其他区域收入分别为20.2/19.1/4.4/6.8/7.6亿元，同比+2.3%/+19.0%/-1.5%/+2.2%/-8.6%，华东区域收入占比持续提
升。
26Q2毛销差同比+1.5pct，但利润端受补税影响拖累
26H1毛利率同比-0.3pct至29.7%（26Q2同比-1.0pct），主因低毛利&低费率的新兴渠道占比提升；其中直销渠道毛利
率同比-2.8pct，是整体毛利率下滑的主要拖累（订奶入户/电商/新零售等渠道运输履约成本较高），经销渠道毛利率同
比-0.2pct。26H1销售费用率同比-1.2pct至15.2%（26Q2同比-2.5pct），对应26H1毛销差同比+0.9pct至14.5%（26Q2同比
+1.5pct）；26H1管理费用率同比-0.3pct至3.0%（26Q2同比-0.5pct）；26H1有效税率同比+7.7pct至18.8%（26Q2同比+13
.4pct），补税对公司利润端带来负面影响，最终26H1归母净利率同比+0.8pct至8.0%（26Q2同比+0.3pct）。
盈利预测与估值
考虑农产品初加工免税认定标准收紧、公司有效税率抬升对利润的持续性影响，我们下调公司盈利预测，预计26-28
年EPS分别为0.98/1.15/1.27元（较前次-9%/-8%/-8%）。参考可比公司26年平均PE20x（Wind一致预期），考虑公司产品
结构优势明显、产品创新能力行业领先水位，给予其26年24xPE，目标价23.52元（前值26.00元，对应26年24xPE），维持
“买入”。
风险提示：行业竞争加剧，新品表现不及预期，食品安全风险。
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2026-05-17│新乳业(002946)2026年一季报点评：收入稳健增长，盈利加速改善 │长江证券 │买入
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事件描述
公司2026年一季度营业总收入28.43亿元（同比+8.31%）；归母净利润1.86亿元（同比+39.89%），扣非净利润1.91亿
元（同比+35.73%）。
事件评论
收入实现稳健增长，利润实现大幅增长。公司2026年一季度营业总收入28.43亿元（同比+8.31%）；归母净利润1.86
亿元（同比+39.89%），扣非净利润1.91亿元（同比+35.73%）。
多维度改善驱动盈利能力提升。2026年一季度归母净利率同比提升1.48pct至6.56%，毛利率同比+0.47pct至29.97%，
期间费用率同比-0.09pct至21.59%，其中细项变动：销售费用率（同比+0.12pct）、管理费用率（同比-0.08pct）、研发
费用率（同比-0.14pct）、财务费用率（同比+0.01pct）、营业税金及附加（同比-0.02pct）。盈利能力改善主要系产品
结构优化驱动的毛利率提升（营业利润率带动同比+0.47pct），叠加资产减值损失（同期处置了部分闲置资产）的减少（
营业利润率带动同比+0.45pct），牧场相关的淘汰牛只价格提升，资产处置收益增加（营业利润率带动同比+0.34pct），
以及对联营企业（重庆天友等）的投资收益增加（营业利润率带动同比+0.26pct）。
公司坚持创新引领升级，赴港上市打开全新发展阶段。新乳业在2025年度延续并扩大了核心品类、创新产品的高增长
态势，产品结构优化和DTC渠道战略共同驱动收入与利润双升。公司已于今年启动赴港上市计划，有望增强公司资本实力
、助力公司重启外延增量机会，并助推国际化业务布局。预计2026~2027年归母净利润8.79/10.36亿元，当前PE估值19/16
倍，维持“买入”评级。
风险提示
1、需求恢复较慢风险；2、行业竞争进一步加剧风险；3、消费者消费习惯发生改变风险等。
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2026-05-12│新乳业(002946)2026年一季报点评：管理精益，盈利提升 │东方证券 │买入
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事件：公司发布2026年一季报。2026Q1公司实现营业收入28.43亿元，同比增长8.31%；归母净利润1.86亿元，同比增
长39.89%；扣非归母净利润1.91亿元，同比增长35.73%，利润增速显著快于收入，业绩表现超预期。
低温品类引领增长，常温品类表现回暖。从产品结构看，2025年公司液态奶/奶粉/其他产品分别实现收入104.95/0.8
7/6.52亿元，同比+6.70%/+21.56%/-14.01%，2025年公司低温鲜奶、低温酸奶均实现双位数增长，“鲜立方战略”增长动
能持续释放。这一趋势在2026Q1仍在延续，26Q1整体营业收入实现8.31%的增长，其中低温品类延续良好增长态势，整体
实现了双位数的增长，低温鲜奶和低温酸奶持续成长，常温品类也有较好的表现。
非经常损益扰动降低，盈利提升超预期。2026Q1毛利率29.97%，同比提升0.47pct；销售/管理/研发/财务费用率分别
为17.13%/3.45%/0.32%/0.68%，同比变化为+0.12/-0.08/-0.14/+0.01pct，整体期间费用率基本稳定。此外，投资收益同
比正向贡献约650万元，主要系重庆天友经营改善；资产减值损失同比改善约1200万元；资产处置收益同比改善约800万元
，主要系淘汰牛只的销售价格高于同期。综上，Q1归母净利率为6.56%，同比+1.48pct。
精耕低温，深耕渠道建设，全球布局寻求增量。公司未来在品类上，以低温鲜奶和低温特色酸奶作为核心品类，继续
推动低温“鲜酸双强”的矩阵式发展，主动拥抱年轻客群的高品质产品需求，结合自身供应链优势，积极探索风味饮料新
赛道；渠道端，深耕区域市场，加速空白区域的渠道铺设，以核心城市为圆心辐射周边市场；与此同时，公司将基于全球
行业格局、目标市场环境及自身资源禀赋，审慎评估、择机联动海内外布局，稳步构建国际化运营体系，打造新的增量突
破。
一季度公司业绩表现超预期，我们略上调盈利预测，预计公司2026-2028年每股收益分别为1.05、1.28、1.46元（原
值为1.02、1.23、1.43元），参考行业平均估值水平，给予2026年22倍市盈率，给予目标价23.1元，维持买入评级。
风险提示
食品安全、产业政策调整、管理层更替等。
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2026-05-08│新乳业(002946)26Q1收入稳增，盈利高增(更正) │国投证券 │买入
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26Q1收入稳健增长，盈利强劲提升。
事件：公司发布25年报及26年一季报。26Q1营收28.43亿元，同比+8.31%；归母净利1.86亿元，同比+39.89%；扣非归
母净利1.91亿元，同比+35.73%。26Q1毛利率29.97%，同比+0.47pct，主要系产品和渠道结构升级推动。26Q1销售/管理/
研发/财务费用率分别为17.13%/3.45%/0.32%/0.68%，同比+0.12/-0.08/-0.14/+0.01pct，期间费率总体稳定。综合26Q1
公司实现净利率6.73%，同比+1.49pct。
产品创新能力突出“鲜酸双强”，多元新零售渠道强劲增长。
产品端，25年以来公司低温鲜奶和低温酸奶均双位数增长，其中高端鲜奶、“今日鲜奶铺”亦双位数增长；特色酸奶
同比增长超30%，功能性酸奶品牌“活润”系列抓住质价比、代餐、0蔗糖的消费趋势不断创新；朝日唯品品牌则上市多款
畅销新品，推动高速增长。渠道端，公司专注即时零售渠道的洞察和研究，通过覆盖基地和城市群市场的“闪电仓”，强
化“新鲜+即时”的优势，进一步巩固了核心品类壁垒，即时零售渠道实现高速增长。同时，公司强化了对会员店、零食
折扣等不同特点渠道的运营能力，并与茶饮、餐饮渠道深化合作，推动新兴渠道领跑增长。此外，公司特色的DTC渠道继
续深耕，DTC模式占比稳步提升。26年公司收入和净利率有望进一步提升。
投资建议：公司产品创新能力在乳制品公司中表现突出，通过总部管理与大单品赋能，子公司经营能力不断提升，同
时积极拥抱多元新零售渠道增长机会，长期盈利水平仍具备提升空间。预计公司2026年-2028年的收入增速分别为7.1%、6
.0%、5.0%，净利润的增速分别24.8%、15.8%、13.4%；参考可比公司26年的算术平均PE，给予公司26年22倍PE估值，6个
月目标价为23.27元，首次给予买入-A的投资评级。
风险提示：1）大单品销售不及预期；2）成本上涨超预期；3）渠道合作不及预期；
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2026-05-07│新乳业(002946)公司简评报告：一季度表现亮眼，低温品类延续快速增长 │东海证券 │买入
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事件：公司发布2026年一季报，2026年一季度公司实现营业收入28.43亿元，同比增长8.31%；归母净利润1.86亿元，
同比增长39.89%；扣非后归母净利润为1.91亿元，同比增长35.73%。
低温品类延续双位数增长，新品迭代助力发展。分产品，2026Q1低温品类延续良好增长态势，低温鲜奶和低温酸奶均
保持双位数增长。常温品类也有较好表现，自2025Q4以来延续回升趋势。2026Q1新品收入占比保持双位数，供应链效率提
升。其中，活润系列推出新品“开心芭”，迭代活润轻食瓶、轻食杯。朝日唯品的芭乐酸奶3月回归山姆会员店，成为山
姆酸奶热度TOP3。新品创新助力公司发展。“唯品”和“活润”两大重点品牌一季度表现较佳，为公司贡献业绩增量。
持续深耕DTC核心渠道，新渠道高速发展。分渠道，公司DTC模式占比不断提升，呈现引领性增长，持续深耕自主征订
、形象店、电商及送奶入户等自营业务。同时，公司持续重视新兴渠道的开拓和发展，包括会员店、零食量贩店，以及线
上即时零售等新兴渠道。与茶饮、餐饮渠道深化合作，未来将不断推动新兴渠道的增长。
盈利能力持续提升，港股上市打开海外空间。2026Q1毛利率为29.97%，同比+0.47pct，归母净利率为6.56%，同比+1.
48pct。低温产品快速增长，产品不断创新，公司盈利能力显著提升。2026Q1销售费用率和管理费用率分别为17.13%和3.4
5%，同比分别+0.12pct和-0.08pct。资产负债率55.29%，同比-6.95pct。2026Q1资产减值损失未计提，资产处置收益同比
改善，主要由于牛只价格回升，淘汰牛销售价格高于去年同期。投资收益同比大幅减亏，主要由于联营企业投资收益同比
增加。三项合计同比减亏0.27亿元，占营收比重约0.9%。公司已于4月2日正式提交港股上市申请，搭建国际化资本平台，
为海外市场拓展打开空间。
投资建议：公司坚持“鲜立方战略”，以低温产品为主导，DTC渠道为核心，产品不断创新。公司产品结构优化、渠
道多元化布局，盈利能力持续增强，预计2026-2028年归母净利润分别为8.55/10.01/11.3亿元，对应EPS分别为0.99/1.16
/1.31元，对应当前股价PE分别为20/17/15倍，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险、乳制品需求不及预期、新品推广不及预期。
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2026-05-06│新乳业(002946)26Q1营收高增，员工激励目标积极 │国投证券 │买入
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26Q1收入稳健增长，盈利强劲提升。
事件：公司发布25年报及26年一季报。26Q1营收28.43亿元，同比+8.31%；归母净利1.86亿元，同比+39.89%；扣非归
母净利1.91亿元，同比+35.73%。26Q1毛利率29.97%，同比+0.47pct，主要系产品和渠道结构升级推动。26Q1销售/管理/
研发/财务费用率分别为17.13%/3.45%/0.32%/0.68%，同比+0.12/-0.08/-0.14/+0.01pct，期间费率总体稳定。综合26Q1
公司实现净利率6.73%，同比+1.49pct。产品创新能力突出“鲜酸双强”，多元新零售渠道强劲增长。
产品端，25年以来公司低温鲜奶和低温酸奶均取得双位数增长，其中高端鲜奶、“今日鲜奶铺”均实现双位数增长；
特色酸奶同比增长超过30%，其中功能性酸奶品牌“活润”系列抓住质价比、代餐、0蔗糖的消费趋势不断迭代创新；朝日
唯品品牌则上市多款畅销新品，推动高速增长。渠道端，公司专注即时零售业务的洞察和研究，通过快速搭建组织并覆盖
基地和城市群市场的“闪电仓”，强化“新鲜+即时”的优势，进一步巩固了核心品类壁垒，即时零售业务实现高速增长
。同时，公司强化了对会员店、零食折扣等不同特点渠道的运营能力，并与茶饮、餐饮渠道深化合作，推动新兴渠道领跑
增长。此外，公司特色的DTC渠道继续深耕，DTC模式占比稳步提升。26年公司收入和净利率有望进一步提升。
投资建议：
公司产品创新能力在乳制品公司中表现突出，通过总部管理与大单品赋能，各子公司经营能力不断提升，同时积极拥
抱多元新零售渠道增长机会，长期盈利水平仍具备提升空间。我们预计公司2026年-2028年的收入增速分别为7.1%、6.0%
、5.0%，净利润的增速分别24.8%、15.8%、13.4%；参考可比公司26年的算术平均PE，给予公司26年22倍PE估值，6个月目
标价为23.27元，首次给予买入-A的投资评级。
风险提示：1）大单品销售不及预期；2）成本上涨超预期；3）渠道合作不及预期
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2026-05-03│新乳业(002946)Q1利润超预期，产品结构持续优化 │中金公司 │增持
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2026Q1业绩小幅高于我们预期
公司发布一季报，26Q1实现收入28.43亿元，同比+8.31%，归母净利润1.86亿元，同比+39.89%。26Q1利润超我们预期
主要由于奶价企稳下其他项对利润拖累减小。
发展趋势
低温延续亮眼表现，新品及新渠道持续贡献增量。我们预计26Q1收入端常温在产品调整、下线市场表现改善、与山姆
盒马等重点渠道开展常温SKU合作等举措下，实现中高个位数增长，延续25Q4改善趋势。低温鲜奶及低温酸奶保持双位数
亮眼增长，山姆渠道玫瑰酒酿乳酪及焦糖布丁月均贡献千万元级别销售，去年热销款芭乐酸奶也重新回归，多款畅销品推
动高速增长，新品收入占比保持双位数。
毛利率提升，奶价企稳下其他项对利润拖累减小。受益产品结构持续优化，公司26Q1毛利率同比提升0.47pct至29.97
%。费用率整体较为稳定，销售费率/管理费率/财务费率分别同比+0.12/-0.08/+0.01pct至17.13%/3.45%/0.68%。投资收
益、资产减值损失、资产处置收益均同比改善：1）投资收益同比增加653万元，2）资产减值损失及资产处置收益分别同
比增加正向贡献0.12/0.08亿元，预计主要系生物性资产计提减值同比改善。三项合计对利润正向贡献约1pct，带动净利
率同比大幅提升+1.5pct至6.5%。
盈利预测与估值
公司常温业务持续改善，低温业务延续高增，核心品类持续贡献稳定增量，公司积极拥抱DTC、山姆、零食量贩及即
时零售等新渠道，我们预计未来公司仍有望维持高于行业增速。随着产品结构优化及费效提升，利润率提升仍有空间。由
于公司盈利改善趋势好于此前预期，我们上调公司26/27年利润3.7%/3.4%至9.2/10.6亿元，同比+26%/16%，当前市值对应
26/27年估值19/16倍，维持跑赢行业评级。由于盈利预测上修及公司常温业务表现好于市场预期，我们上调目标价11%至2
4.9元/股，对应26/27年23/20XP/E，25%上涨空间。
风险
新品表现不及预期、低温竞争加剧、食品安全风险。
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2026-05-01│新乳业(002946)2026年一季报点评：低温增长，盈利亮眼 │西部证券 │买入
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事件：2026Q1公司营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为28.4/1.9/1.9亿元，分别同比+8.3%/+39.9%/+35.7%。26Q
1低温品类保持双位数增长，新品收入占比保持双位数。
毛利率提升，盈利持续改善。26Q1公司毛利率为29.97%，同比+0.47pct，主要系供应链效率提升带动。26Q1公司销售
费用率/管理费用率分别为17.13%/3.45%，同比+0.12/-0.09pct。同时，报告期间公司联营企业投资收益同比增加、淘汰
牛只的销售价格同比提升，投资收益/资产减值损失/资产处置收益分别同比减亏653.2/1184.7/813.6万元，公司实现归母
净利率6.56%，同比+1.48pcts。
现金流表现亮眼，合同负债稳定略增。2026Q1公司经营性现金流量净额为2.86亿元，同比增长77.2%，经营现金流增
长势头明显。公司实现销售回款29.73亿元，同比+9.73%，回款增速略快于收入，呈现良性增长。截至2026Q1末，公司合
同负债为2.8亿元，同比+2.43%。
新品叠加新渠道，贡献全年增长。公司坚定执行“鲜立方战略”，一季度低温鲜奶和低温酸奶持续增长，产品上公司
推出活润系列新品“开心芭”，迭代活润轻食瓶、轻食杯，进一步丰富产品矩阵。渠道上公司非常重视新渠道的开拓，会
员店、零食量贩店、线上即使零售等新渠道均有布局且取得不错表现。
投资建议：低温延续新增长，盈利能力再提升。26Q1低温业务延续双位数增长、常温有望回暖，毛利率改善叠加资产
处置与投资收益释放利润弹性；中期凭借奶源与冷链优势，结构优化有望持续，盈利提升与收入加速增长可期。我们预计
26-28年公司EPS为1.02/1.19/1.37元，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、食品安全及舆论风险。
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2026-04-30│新乳业(002946)2026年一季报点评：26Q1低温延续增长，盈利能力进一步改善│西南证券 │买入
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事件：公司发布2026年一季报，26Q1实现营业收入28.4亿元，同比+8.3%；实现归母净利润1.9亿元，同比+39.9%；实
现扣非归母净利润1.9亿元，同比+35.7%。
26Q1主业维持良好增长，产品创新持续推进。26Q1公司收入增长8.3%，受益于春节错期影响，预计液奶主业维持良好
增长，其中低温品类预计仍维持双位数以上增速，常温品类预计仍有较好表现。公司新品延续出色表现，预计26Q1新品收
入占比保持双位数，公司Q1推出活润系列新品“开心芭”用以迭代轻食瓶、轻食杯，未来公司仍将持续推动新品研发和拓
展，通过创新带动品类成长。
产品结构持续优化，盈利能力稳步提升。1、26Q1公司毛利率为30%，同比+0.5pp；毛利率提升主要系低温奶占比提升
带来的产品结构优化。2、26Q1销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为17.1%（+0.1pp）、3.5%（-0.1pp）、0.7%（
+0.01pp）；公司积极控制费用投放，整体费用端呈现稳中有降态势。此外，26Q1未计提资产减值损失（去年同期计提0.1
2亿元资产减值损失）对盈利提升亦有助力。3、综合来看，受产品结构提升及费用降本增效影响，26Q1公司净利率同比+1
.5pp至6.7%。
深化战略落地，聚焦核心品类及渠道。根据公司23年发布的五年战略规划，确立了做强低温、科技创新、内生为主、
并购为辅、分布经营、区域深耕的战略实现路径。1）产品端：以低温鲜奶和低温特色酸奶作为核心品类，继续推动低温
“鲜酸双强”的矩阵式发展，主动拥抱年轻客群的高品质产品需求。2）渠道端：深化区域市场深耕，加速空白区域的渠
道铺设，以核心城市为圆心辐射周边市场；此外低温特色产品+DTC模式有望建立起公司核心护城河，长期来看公司业绩增
长潜力十足。
盈利预测与投资建议：预计公司2026-2028年EPS分别为1.03元、1.24元、1.50元，对应动态PE分别为19倍、16倍、13
倍，维持“买入”评级。
风险提示：原奶价格存在大幅波动风险；高端化升级不及预期风险；乳制品消费需求恢复不及预期；食品安全风险。
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2026-04-30│新乳业(002946)“小而美”成长逻辑持续验证，“鲜立方”战略拉开与同业的│湘财证券 │增持
│差距 │ │
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核心要点：
公司发布2026年一季报，26Q1营收28.43亿元（+8.31%），归母净利润1.86亿元（+39.89%）。延续25年增收更增利的
良好态势——25全年营收112.33亿（+5.33%），归母净利润7.31亿（+35.98%）。低温奶赛道后起之秀再交高分答卷，收
入增速优良，利润增速数倍于收入增速，鲜立方战略的利润杠杆效应持续兑现。
直销驱动低温发力，盈利能力上行
DTC渠道持续扩张：据公司2025年年报，公司25年直销收入71.63亿元（+15.07%），山姆定制品、库迪供应等新渠道
贡献增量。
盈利能力持续爬坡：26Q1的净利润同比+39.89%，利润增速连续多季度显著快于收入增速，净利率从24年的5.15%提升
至25年的6.72%（+1.6pct），25年ROE达18.99%，26Q1净利率微升至6.73%，单季ROE达4.76%（上年同期为4.08%）。
低温品类是核心引擎：25年公司低温鲜奶和低温酸奶持续双位数增长，其中高端鲜奶、“今日鲜奶铺”均实现双位数
增长；特色酸奶同比增长超过30%，其中功能性酸奶品牌“活润”系列不断迭代创新，朝日唯品上市多款畅销新品，推动
高速增长。产品结构升级带动毛利率中枢上移。乳制品行业整体仍处弱复苏，但公司通过低温品类创造了优于行业的业绩
增长。
投资建议
乳制品板块小而美成长股逻辑持续验证——低温品类结构升级+DTC渠道放量+成本红利三重驱动，利润弹性持续释放
。在行业整体承压的背景下，新乳业的差异化鲜战略正在拉开与同行的差距。短期催化看Q2低温旺季动销，中期看DTC占
比提升拉高利润率。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为9.1/10.8/12.1亿元，对应增速分别为24.3%/19.3%/11.6
%；同期EPS分别为1.06/1.26/1.41元，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
风险提示
新品推广不及预期，原材料价格波动，食品安全风险，消费复苏偏弱。
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2026-04-30│新乳业(002946)延续强劲势头，业绩超预期 │中信建投 │买入
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核心观点
一季度，新乳业延续强于行业大盘的增长态势，低温品类双位数以上增长，常温表现持续恢复，整体收入表现强劲。
产品结构优化毛利率提升明显，减值类、投资类相关科目减亏，带动一季度利润表现超预期。展望2026年，我们预计低温
品类延续双位数增长，常温品类逐步企稳，原奶低价红利与产品结构升级带动毛利率提升，减值类项目进一步减少，看好
全年提前完成“五年规划”利润率翻倍目标。
事件
公司发布2026年一季报
26Q1实现营业收入28.43亿元，同比+8.31%，归母净利润1.86亿元，同比+39.89%，扣非归母净利润1.91亿元，同比+3
5.73%。
简评
延续增长势能，预计低温双位数增长，常温表现回升
公司延续了25Q4以来的增长态势，我们预计低温品类延续双位数增长，山姆渠道产品延续较强势能，常温品类回归正
增长。产品端，芭乐酸奶重新回归上市山姆，活润推出“开心芭”新品，新品延续贡献10%以上收入态势。渠道端，预计
新零售渠道增速明显快于整体，活润逐步推动全国化布局。
产品结构推动毛利率提升，净盈利持续增强
26Q1毛利29.97%，同比+0.47pcts，归母净利率6.56%，同比+1.48pcts。毛利率方面，一方面2025年奶价处于周期底
部，优化原材料成本，另一方面公司优化结构提升毛利率较高的低温产品和直销渠道占比。费用端，26Q1销售费用率17.1
3%，同比+0.12pcts，管理费用率3.45%，同比-0.08pcts。公司费用投入力度相对平稳。此外，26Q1投资收益、资产减值
损失、资产处置收益分别减亏653.24万元、1184.68万元、813.62万元，进一步增厚公司利润。
聚焦五年规划，推动“鲜战略”落实，净利率翻倍目标或提前完成
2026年公司将继续以“笃定核心价值、创造长期增长”为主线，聚焦战略赛道，积极探索第二增长曲线，深化战略落
地，巩固核心优势，努力实现收入持续增长与净利率进一步提升，推动公司迈入高质量、可持续发展的新阶段。新乳业20
23年推出“做大做强核心业务，提升企业价值，五年实现净利率倍增”的“五年战略”规划目标，沿着战略方向公司表现
亮眼，2026年有望提前完成净利率翻倍目标，且公司低温占比持续攀升，产品创新持续成为公司业绩增长的重要驱动力。
盈利预测：预计2026-2028年公司实现收入120.57、129.55、139.08亿元，实现归母净利润8.84亿元、10.72亿元、12
.54亿元，对应EPS为1.03、1.25、1.46元，对应PE为18.10X、14.92X、12.76X。
风险提示：
1、食品安全风险：食品安全问题始终是消费者的关注热点，企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较
长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险。2、原奶价格快速上行风险：乳品成本中直接材料占比较
高，其中原奶及奶粉占比较大。近年来主要原奶进口地逐渐降低产能，叠加饲料成本高位，原奶成本若超预期上行，将影
响企业盈利水平。3、行业竞争加剧风险：近年国内乳制品消费相对疲软，各品牌为了保证市场份额，费用投放力度较大
，价格竞争现象频发，如果缺乏有效的经营举措，则公司有可能面临市场份额下降、经营业绩下滑、发展速度放缓的风险
。
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2026-04-29│新乳业(002946)2026年一季报点评：26Q1收入稳健，利润增长亮眼 │华安证券 │买入
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公司发布2026年一季报，业绩超预期
2026Q1公司营业收入实现28.4亿元（同比+8.3%），归母净利润1.86亿元（同比+39.9%），扣非归母净利润1.91亿元
（同比+35.7%）。
2026Q1业绩超预期。
26Q1低温品类延续双位数增长，常温品类好于大盘
2026Q1公司低温品类保持双位数增长，新品收入占比保持双位数，低温业务延续快速增长态势预计主因新品推出+渠
道扩张；
我们预计2026Q1公司常温品类收入表现好于行业大盘，预计主因公司深耕宁夏等核心基地市场的同时加大外围市场开
拓力度，叠加春节档礼盒产品和瓶装奶等产品发力。
结构升级提振毛利率，损失类改善强化利润率
2026Q1公司毛利率同比+0.5pct，预计主因产品结构升级；
2026Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.12/-0.1/-0.15/+0.01pct，销售费用率同比略有提升预计主因公
司增加广宣投入以强化品牌建设。
2026Q1公司实现资产处置损失0.12亿元，较2025Q1减亏0.08亿元，主因淘汰牛只销售价格高于去年同期；2026Q1公司
未计提资产减值损失，较2025Q1（去年同期计提闲置固定资产和无形资产的减值准备）减亏0.12亿元。
综合看2026Q1归母净利率同比+1.5pct，利润率提升显著。
投资建议
公司2026Q1业绩超预期，预计26-28年收入分别为120/128/137亿元（维持前值），同比+7.2%/+6.7%/+6.5%，归母净
利润分别为9.1/10.5/12.0亿元（前值8.9/10.3/11.6亿元），同比+25%/+15%/+14%，对应PE19/16/14x，26年新品迭代有
望进一步撬动成长空间，维持“买入”评级。
风险提示：并购整合不及预期，行业竞争加剧，食品安全问题，原材料价格波动。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2026-09-09│新乳业(002946)2026年9月9日投资者关系活动主要内容
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交流环节：
Q：请问，原奶价格波动对成本端影响，公司锁奶、长协采购占比，产品调价传导机制执行情况，毛利率后续走势判
断？
A：您好！原奶是公司产品的主要原材料，含原奶的直接材料是公司主营业务成本的重要影响因素，原奶价格的波动
对产品成本有较为直接的影响。目前公司自有和参股奶源供应占公司需求总量的六成左右，能够有效对冲周期波动。同时
公司的价格调控不简单依赖终端提价，而是通过产品价格、产品结构升级、渠道结构调整等多种方式进行综合管理。预计
短期原奶价格温和回升影响可控，不会对公司盈利造成重要影响。感谢您的关注。
Q：公司经营情况良好，股价却远远落后于板块，八月份甚至上了下跌排行 TOP50，请问公司有没有做市值管理？如
何保障股东的利益？
A：您好，二级市场股价受宏观环境、市场情绪、资金偏好等多重因素影响，公司严格遵照监管要求开展市值管理相
关工作，加强股东回报。今年上半年，公司经营业绩稳健发展，未来将持续深耕主业、做实经营，做好信息披露与投资者
沟通，维护全体股东的长期权益。感谢您的关注。
Q：公司在北上广深配送 24小时鲜奶吗？
A：您好，公司坚定“鲜立方战略”，持续完善全国冷链配送网络和渠道建设。公司对低温乳制品赛道的前景及实现
全国突破充满信心，将继续致力于为更多消费者带来优质新鲜体验，创造长期增长。感谢您的关注。
Q：有计划来深圳做 24小时上门吗？
A：您好，公司将持续开拓华南市场，不断完善区域供应链与配送网络建设，努力让更多消费者享受到新鲜、营养、
美味的公司产品。感谢您的关注与支持。
Q：请问对下半年奶价如何看待？如奶价温和上涨，是否能有效传导至消费终端？乳企的销售费用是否能有效降低？
A：您好，原奶价格受行业供需等多重因素影响，预计价格变动对公司整体影响可控，不会对公司盈利造成重要影响
。而终端产品价格受市场竞争、消费需求等因素影响，公司会坚定鲜战略，持续进行产品创新、优化产品结构、增进新兴
渠道布局，加强精细化管理，不断提升公司发展质量，感谢您的关注。
Q：请问贵公司在乳业深加工业务的布局如何？
A：您好！目前公司核心战略仍聚焦于低温鲜奶和低温酸奶等核心品类，同时积极关注深加工业务的发展趋势。在深
加工领域，我们依托云南邓川蝶泉奶粉为基础，向成人奶粉市场拓展；同时，公司通过部分子公司积极布局稀奶油产品，
为茶饮、咖啡、烘焙行业提供创新乳品原料，并成功推出国内首家突破清洁标签研发的淡奶油产品。上述深加工布局，是
公司拓宽产品边界、提升全产业链价值的有益探索，公司也将持续关注乳品深加工领域的前沿动态。感谢您的关注。
Q：请问二季度所得税费用大幅上升，是偶发还是会持续？未来二个季度的所得税费用是否会下降？
A：您好！2026年 5月，公司遵照国家政策进行了 2025年所得税汇算清缴，所得税费用有增加，不会在未来 2个季度
持续存在跨期因素。感谢您的关注。
Q：从半年报分区域数据来看，公司西南大本营收入同比增速有所放缓，而华东区域同比成为核心增长引擎，外部区
域增长显著跑赢大本营。请问：第一，华东市场拓展取得较好成效，背后主要的增长拓盘逻辑是什么？第二，当前伊利、
蒙牛、君乐宝等头部乳企加大对西南市场的布局与竞争，公司针对大本营市场采取哪些策略来巩固基本盘、应对外部竞争
压力？
A：您好！2026年上半年，公司华东区域收入同比增长 19.03%，成为核心增长引擎，这得益于华东作为全国最大区域
性低温奶市场的良好环境，以及公司以产品创新和新渠道拓展为抓手，快速布局会员店、生鲜店、零食店等新兴零售业态
，共同带动收入增长。在当前竞争环境中，公司坚定推进“鲜立方战略”，围绕战略业务和战略渠道深化，并持续推动创
新和渠道变革，实现企业不断发展。感谢您的关注。
Q：公司是怎么做到股价在乳业板块 pe最低的？
A：您好，二级市场估值水平受宏观环境、行业板块、公司业绩、市场资金偏好、投资者情绪等等多重因素综合影响
。今年上半年，公司经营业绩稳健发展。公司将持续聚焦主业，夯实经营基本面，做好信息披露与投资者沟通，维护全体
股东长期利益。感谢您的关注。
Q：尊敬的领导，下午好！作为中小投资者，有以下问题：1、半年报显示，公司业绩较去年同期保持增长并进行分红
，目前保持增长的动力在哪？还有哪些潜力可挖？2、公司发行的 7.18亿元可转债的即将年底到期，公司是否有做好到期
还钱准备还是最后努力实现转股？
A：您好，公司通过产品创新、科技赋能与运营提效持续夯实核心竞争力，深化“鲜酸双强”矩阵与“八鲜”全链路
运营体系，并依托生物科技与数字科技双轮驱动，持续推进科研转化、品牌势能激活与渠道立体化拓展，在复杂宏观环境
下有效构筑了差异化竞争壁垒。2026年上半年公司实现营业收入 58.13 亿元，同比增长 5.20%；归母净利润4.65 亿元，
同比增长 17.24%；归母扣非净利润 4.76 亿，同比增长15.81%；销售净利润率 8.19%，同比增加 0.79个百分点。公司将
继续坚持“鲜立方战略”，以低温鲜奶和特色酸奶为核心品类，主动拥抱年轻客群的高品质产品需求，结合自身供应链优
势，积极探索风味饮料新赛道，持续发展 DTC模式，积极拥抱渠道变革，优化渠道效率，精细化费用管控，发挥产品创新
与科技赋能优势，实现高质量的长期增长。
关于可转债方面，公司尊重投资者的自主选择权，如果可转债未发生转股在公司需要偿还的情况下，基于公司经营活
动现金流的稳定以及充足有效的授信资源，公司计划通过使用部分经营活动现金流产生的自有资金以及部分银行借款来进
行兑付。公司将持续聚焦主业经营，以稳健的业绩增长和规范的治理回报广大投资者的信任与支持，感谢您的关注。
Q：港股上市在什么阶段了，有消息了吗？
A：您好，公司已于今年 4 月正式递交了 H 股发行上市申请，相关工作正有序推进中，公司将依据进展情况依法进
行信息披露，感谢您的关注。
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参与调研机构：18家
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2026-08-27│新乳业(002946)2026年8月27日投资者关系活动主要内容
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公司介绍基本情况：2026年上半年，公司实现营业收入 58.13亿元，同比增长 5.20%；归母净利润 4.65 亿元，同比
增长 17.24%；归母扣非净利润 4.76亿元，同比增长 15.81%；销售净利润率 8.19%，同比增加0.79 个百分点。
Q：请公司介绍一下上半年主营业务收入的增长情况？
A：2026 年上半年公司以液体乳为核心的主营业务收入同比增长9.21%，整体表现良好。此外，今年上半年期间公司
低温产品收入实现双位数增长，低温鲜奶和低温酸奶均有较好的增长势头，是营业收入增长的主要动力。
Q：请问唯品产品在山姆渠道的表现怎么样？
A：目前唯品有三款自有品牌产品在山姆渠道销售，包括百香果青瓜风味发酵乳、焦糖烧生牛乳布丁和白玉红豆抹茶
布丁。产品在山姆渠道整体销售顺利，其中百香果青瓜风味发酵乳等表现突出，后续公司也会不断深化与山姆等渠道的沟
通与合作。
Q：请问公司在零食折扣等新兴渠道发展情况如何？
A：近年来零食折扣等新兴渠道不断涌现和发展，公司积极拥抱新渠道，不断创新适宜新品，加强重客沟通，目前与
主要零食折扣商家均有合作。在今年上半年，公司对以零食折扣为代表的新零售业务实现了快速布局和加速发展，推动了
大盘业绩增长。
Q：请问公司今年上半年在华东区域取得较快业绩增长的原因是什么？
A：今年上半年公司华东区域业绩实现较快增长，驱动因素主要来自两方面：一是产品创新，新品在该区域市场表现
良好；二是公司加快该区域渠道布局，抢抓新兴渠道机遇，进而带动区域业绩增长。
Q：请问公司未来在渠道发展上的战略重心是什么？
A：公司在渠道发展上的重心主要有两个部分，一方面 DTC 渠道依然是公司未来发展的核心渠道，公司认为在渠道快
速变化的背景下，能够和消费者直接建立起连接仍然是十分重要的，能够有效提升消费者粘性；另一方面是新兴渠道的发
展，公司会顺应市场渠道变化的趋势，把会员店、零食折扣店、即时零售等作为公司的重点客户，加速相关业务发展。
Q：请问公司下半年会有什么新品推出吗？
A：公司一直重视新品的发展，在今年下半年会有新品陆续推出，比如最近在山东等地区已经上市了新品希腊酸奶，
其他地区及子公司也会有相应的新品规划。
Q：请问公司目前 H股上市申请进程如何？
A：公司已于今年 4 月正式递交了 H 股发行上市申请，相关工作正有序推进中，公司将依据进展情况依法进行信息
披露。
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参与调研机构：19家
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2026-04-28│新乳业(002946)2026年4月28日投资者关系活动主要内容
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公司介绍基本情况：2026年一季度，公司实现营业收入 28.43亿元，同比增长 8.31%；归母净利润 1.86 亿元，同比
增长 39.89%；归母扣非净利润 1.91亿元，同比增长 35.73%。
Q:请问公司 2026 年一季度常低温品类的表现如何？
A:今年一季度期间，公司坚定地在“鲜立方战略”指引下持续拓展和发力，整体营业收入实现了 8.31%的增长，其中
低温品类延续良好增长态势，整体实现了双位数的增长，低温鲜奶和低温酸奶持续成长，常温品类也有较好的表现。
Q:请公司分享一下在新渠道的拓展情况怎么样？
A:公司持续重视新兴渠道的开拓和发展，包括会员店、零食量贩店，以及线上即时零售等一些新兴渠道，这些渠道在
今年一季度也取得了良好表现，引领大盘增长。
Q:公司 2026年一季度新品表现如何？整体收入占比怎么样？
A:一季度期间公司新品收入占比保持双位数，在市场上推出了活润系列的新品“开心芭”，迭代了活润轻食瓶、轻食
杯，延展性地推出了新的口味，进一步丰富了产品的多样性。未来公司还会持续推动新品的研发和拓展，通过创新来带动
整个品类的成长和公司的发展。
Q:公司今年一季度重点单品和 DTC模式下的渠道收入表现如何？
A:公司旗下的重点品牌产品例如“唯品”“活润”在今年一季度期间表现不错，为公司的收入和增长做出了贡献；DT
C 模式整体表现良好，后续公司会持续重视 DTC模式下各个渠道的发展，推动其不断成长。
Q:请问今年一季度期间公司旗下有哪些子公司表现较为突出？
A:一季度期间，公司旗下子公司整体表现良好，同比稳步改善，主要的驱动因素第一得益于公司长期坚持的新品研发
和拓展，第二则是来源于产品结构的不断优化，第三是公司整体团队对市场趋势及各项重点工作的紧抓落实。
Q:请问公司活润系列产品在全国化布局的进展？
A:活润系列作为公司的重点产品，我们一直在努力推动它的全国化布局。消费者也可以在越来越多的区域市场内关注
到活润系列产品，包括在北京、上海以及大湾区等区域市场。从去年以来，活润系列产品实现了不错的增长，公司也希望
其能够延续良好的增长态势，从而带动规模的不断成长。
Q:请问公司如何定位益生菌业务？
A:公司一直很重视益生菌业务的发展，将其视为营养食品产业和功能性产品的重要组成部分，积极从事益生菌业务的
研发、生产以及销售，目前已经有相应的产品上市，后续公司也会持续加大力度发展益生菌业务。
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