研报评级☆ ◇002984 森麒麟 更新日期：2026-06-19◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-06-03
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 2 0 0 0 0 2
2月内 7 2 0 0 0 9
3月内 7 2 0 0 0 9
6月内 7 2 0 0 0 9
1年内 7 2 0 0 0 9
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.84│ 2.11│ 1.09│ 1.53│ 1.98│ 2.41│
│每股净资产(元) │ 15.39│ 12.73│ 13.01│ 14.42│ 15.98│ 17.81│
│净资产收益率% │ 11.61│ 16.20│ 8.16│ 10.76│ 12.60│ 13.72│
│归母净利润(百万元) │ 1368.51│ 2186.02│ 1124.82│ 1593.42│ 2066.42│ 2495.16│
│营业收入(百万元) │ 7841.79│ 8510.72│ 8611.94│ 11015.64│ 12395.63│ 13627.43│
│营业利润(百万元) │ 1470.97│ 2377.09│ 1260.32│ 1750.86│ 2264.43│ 2765.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-06-03 买入 维持 21.15 1.41 1.62 1.90 国泰海通
2026-05-31 买入 维持 --- 1.56 2.35 3.46 长江证券
2026-05-05 增持 维持 --- 1.47 1.76 2.11 申万宏源
2026-05-03 买入 维持 --- 1.56 1.88 2.11 国海证券
2026-04-30 买入 维持 --- 1.57 1.97 2.34 方正证券
2026-04-30 买入 维持 --- 1.54 2.04 2.40 银河证券
2026-04-30 买入 维持 --- 1.46 1.88 2.22 中信建投
2026-04-29 买入 维持 20.2 1.69 2.33 2.72 华泰证券
2026-04-29 增持 维持 23 --- --- --- 中金公司
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-06-03│森麒麟(002984)跟踪报告：摩洛哥工厂有序爬坡，稳步推进全球布局 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
2025年轮胎行业竞争及全球关税政策不确定性加剧。中长期视角下，关税成本有望逐步传导至终端消费市场，摩洛哥
工厂产能有序爬坡。
投资要点：
维持“增持”评级。由于原材料成本及全球关税政策变动较大，因此调整2026年及2027年EPS分别为1.41/1.62元（原
值分别为2.57/2.82元），新增2028年EPS预测1.90元，参考可比公司估值，看好公司摩洛哥工厂带来成长性，给予公司20
26年15倍PE，目标价21.15元，维持“增持”评级。
2025年轮胎行业竞争加剧，公司盈利短期承压。2025年实现营业收入86.12亿元，较上年同期增长1.19%；归母净利润
11.25亿元，较上年同期减少48.54%；扣非净利润10.64亿元，较上年同期减少49.95%。产销量方面，2025年完成轮胎产量
3295.28万条，较上年同期增长2.26%；其中，半钢胎产量3179.04万条，较上年同期增长1.55%；全钢胎产量116.24万条，
较上年同期增长26.03%。完成轮胎销售3146.6万条，较上年同期增长0.18%；其中，半钢胎销量3032.78万条，较上年同期
降低0.54%；全钢胎销量113.82万条，较上年同期增长24.20%。
稳步推进全球化布局，摩洛哥工厂产能有序爬坡。2025年，公司全力推进摩洛哥项目产能有序爬坡，客户订单需求稳
健，公司在全球市场竞争中的份额持续提升。森麒麟摩洛哥项目代表了中国轮胎生产智造第一梯队的水平与能力，在设备
选型、工艺布局、系统集成等方面不断优化，智能化程度不断提升，为中国轮胎行业“新质生产力”的出海典型。摩洛哥
工厂对森麒麟进一步专注主业、做强做大，持续稳步推进全球化“833Plus”战略规划具有深远意义。目前摩洛哥工厂正
处于产能爬坡阶段，预计2026年可逐步实现投产放量。
税率迎来显著利好，中国轮胎出口欧盟释放积极信号。5月26日，欧盟委员会发布对华乘用车和轻卡轮胎反倾销案（A
D733）终裁前补充披露文件，最终税率迎来显著利好。其中，韩泰从12.1%降至7.4%，山东永盛及未列明企业由51.6%降至
45.3%，其他合作企业由29.9%降至24.4%。在损害评估环节，欧委会最终采取分层展示削减数据的做法，使得损害评估更
趋客观，避免了以高端市场笼统衡量整体进口产品，评估结果更贴合行业实际。
风险提示：新建项目进度不及预期；原材料价格大幅波动；全球关税政策不确定性加剧。
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2026-05-31│森麒麟(002984)Q1毛利率承压，期待摩洛哥放量 │长江证券 │买入
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事件描述
公司发布2025年报，公司2025年实现营业收入86.1亿元（同比+1.2%），实现归属净利润11.2亿元（同比-48.5%），
实现扣非归属净利润10.6亿元（同比-50.0%）。2025Q4实现营业收入21.7亿元（同比+0.2%，环比-6.2%），实现归属净利
润1.1亿元（同比-76.2%，环比-68.1%），实现扣非归属净利润0.7亿元（同比-82.6%，环比-78.2%)。公司发布2026年一
季报，实现收入20.8亿元（同比+1.3%，环比-4.2%），实现归属净利润2.1亿元（同比-41.9%，环比+91.5%），实现扣非
归属净利润2.0亿元（同比-44.4%，环比+177.8%)。
事件评论
公司2025年全年利润率承压，Q1进一步下滑，后续环比有望改善。公司2025年整体毛利率为21.3%（同比-11.6pct）
，净利率为13.1%（同比-12.6pct），主因关税端影响。2025年1月欧盟委员会宣布，延长对华卡客车轮胎的“双反”条例
；3月美国商务部国际贸易管理局就“中国乘用车和轻型卡车轮胎”发布法院判决与反倾销行政审查的通知，对华轮胎关
税调整，4月又对多国实施“对等关税”；5月欧盟启动对中国乘用车及轻卡轮胎反倾销调查，此前已覆盖卡客车胎。同月
，美国的232关税法条——汽车零部件（含轮胎）开始执行，公司泰国工厂轮胎出口至美国轮胎被加征25%额外关税，海外
关税加征和不确定性增加了企业成本。公司2026Q1毛利率继续下降至20.2%，主因232关税后公司青岛产能向泰国切换后，
预计国内工厂开工率有所下降。但环比来看，4月27日，欧盟反倾销税落地，6月18日之后将对中国国内轮胎厂征收29.9%
的平均税率，反倾销税落地后，公司海外工厂产品有望向欧洲客户逐步提价，毛利率环比有望持续改善。
摩洛哥项目2026年有望实现满产，区位优势显著。根据公司官网，公司摩洛哥项目一期已于2024年9月30日开始投产
运行。摩洛哥工厂是森麒麟在全球的第4座智能化工厂，从开工建设到投产运行仅用时11个月，两期项目总计年产1200万
条高性能乘用车轮胎。截至2026年一季度，公司摩洛哥工厂一季度产能爬坡整体推进顺利，生产运营节奏稳步向好，产能
正持续有序释放。目前二季度产能利用率继续稳步提升中，预计2026年可实现满产。摩洛哥工厂主要销售区域面向欧美高
端轮胎市场，摩洛哥工厂地理位置更靠近欧美高端市场，综合优势更强，订单需求旺盛。
持续推进国际化产能布局，进一步扩充公司产能。公司泰国工厂二期项目（600万条高性能半钢胎及200万条高性能全
钢胎扩建项目）大规模投产运行；同时公司摩洛哥项目一期已于2024年9月底开始投产。非洲新产能规划是公司践行“833
plus”战略规划深入实施全球化发展战略的重要步骤，对于提升品牌力、提升研发水平、优化销售布局、保障供应链安全
等具有重要意义，有望进一步巩固提升公司竞争优势。
维持“买入”评级。公司为国内轮胎龙头，智能化制造全球领先。随着公司海内外产能不断释放，叠加关税优势，以
航空胎技术背书的高端产品与强大海外渠道有望帮助公司树立较强品牌优势，驱动业绩与品牌持续成长。预计公司2026-2
028年归属净利润分别为16.1亿元、24.3亿元及35.8亿元。
风险提示
1、海外项目投产进度不及预期；2、原材料价格波动。
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2026-05-05│森麒麟(002984)25年盈利受关税及费用影响，地缘冲突影响发货及汇兑损失拖│申万宏源 │增持
│累26Q1盈利，摩洛哥顺利爬坡中 │ │
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公司发布2025年年报，业绩略低于预期。25年公司实现营业收入86.12亿元（yoy+1%），归母净利润11.25亿元（yoy-
49%），扣非后归母净利润10.64亿元（yoy-50%），毛利率21.28%（yoy-11.56pct），净利率13.06%（yoy-12.63pct），
主要受到美国关税影响；费用端，受摩洛哥基地投建、利息收入下滑、汇兑损失增加等影响，2025年公司销售、管理、研
发、财务费用合计为5.89亿元（同比增长1.89亿元），业绩略低于预期。其中25Q4公司实现营业收入为21.74亿元（yoy+0
%，QoQ-6%），归母净利润为1.10亿元（yoy-76%，QoQ-68%），扣非后归母净利润为0.71亿元（yoy-83%，QoQ-78%），实
现毛利率13.14%（yoy-12.07pct，QoQ-9.89pct），净利率5.04%（yoy-16.16pct，QoQ-9.77pct）。25年归母净利润同比
下滑的原因为：24年同期公司收到泰国半钢反倾销税率下行的一次性退税收益，美国关税扰动销售导致对美出口盈利能力
下滑，摩洛哥基地爬坡阶段带来的亏损。公司公告拟向全体股东每10股派发现金红利0.5元(含税)，合计派发现金红利0.5
2亿元(含税)，叠加25年中期分红，25年合计现金分红总额3.63亿元，占公司25年归母净利润的32.24%。
公司发布2026年一季报，受关税、欧盟双反和地缘冲突影响叠加汇兑损失，26Q1盈利略有承压，业绩符合预期。26Q1
公司实现收入20.82亿元（YoY+1%，QoQ-4%），实现归母净利润2.10亿元（YoY-42%，QoQ+92%），实现扣非归母净利润1.9
7亿元（YoY-44%，QoQ+178%），业绩符合预期。费用端，公司财务费用同比增加0.83亿元，主要是汇兑损失预计0.6亿元
，去年同期为汇收；此外，公司销售费用、管理费用、研发费用同比分别增长0.29、0.01、0.07亿元。26Q1归母净利润同
比下滑的主要原因是：1）美国关税导致毛利率同比下滑；2）汇兑损失增加；3）地缘冲突影响对于中东的发货。
公司2025年及26Q1产销相对平稳，摩洛哥投入前期形成利润拖累、美国关税影响，盈利能力有所下滑，进入26年，摩
洛哥基地持续爬坡中。依据公司公告，2025年公司轮胎产量约3295.28万条（YoY+2%），其中半钢产量3179.04万条（YoY+
2%），全钢产量116.24万条（YoY+26%），轮胎销量合计约3146.6万条（YoY+0%），其中半钢销量约3032.78万条（YoY-1%
）、全钢销量约113.82万条（YoY+24%），全钢胎的增量预计来自于泰国基地产能利用率的提升。受美国关税影响，公司
轮胎毛利率同比下滑11.65pct至21.13%。分基地来看，2025年公司泰国基地实现收入51.08亿元（YoY-4%），由于泰国基
地24年存在一次性的的退税收益，2025年泰国基地净利润仅为7.66亿元（YoY-42%）；摩洛哥基地爬坡阶段的折旧压力造
成亏损，2025年摩洛哥基地实现收入5.76亿元，实现净利润-0.47亿元。2026Q1，摩洛哥基地顺利爬坡中，预计已实现盈
利，但整体轮胎销量受到地缘冲突以及欧盟双反推迟的影响有所下滑，同时受到汇兑损失的影响，整体毛利率有所下滑，
公司实现毛利率20.20%（yoy-2.55pct，QoQ+7.06pct），净利率10.07%（yoy-7.50pct，QoQ+5.03pct）。
欧盟双反即将落地，摩洛哥基地战略性凸显，高端配套持续推进。预计欧盟反倾销终裁于6月落地，目前调查结果已
出台，反倾销税率为29.9%，反补贴预计将于8-9月落地，公司持续推进海外基地布局，摩洛哥基地距离欧洲运距较近的优
势凸显。在配套市场，公司己正式向德国大众集团总部批量供应途观车型的冬季胎产品，通过打开全球高端配套市场持续
提升公司品牌影响力、知名度，为首家向海外国际一线车厂欧洲市场正式供货的中国轮胎品牌，摩洛哥基地也有望打通本
地的配套市场。
盈利预测与估值：摩洛哥基地逐步放量中，但考虑到原料价格上涨以及汇率波动带来的影响，我们下调2026-2027年
的盈利预测，并新增2028年的盈利预测，预计26-28年公司归母净利润分别为15.20、18.24（原为18.20、21.01）、21.89
亿元，对应的EPS为1.47/1.76/2.11元，对应PE约12、10、8倍，低于可比公司26年PE均值18x，且我们仍然看好公司产能
逐步释放兑现利润，维持“增持”评级。
风险提示：原材料大幅波动影响盈利；关税影响海外产品价格和市场需求；汇率波动。
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2026-05-03│森麒麟(002984)公司动态研究：摩洛哥项目继续推进，2026Q1单季度归母净利│国海证券 │买入
│润环比改善 │ │
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2025年营收同比增长，2026Q1单季度归母净利润环比改善
2025年全年，公司实现营业收入86.12亿元，同比+1.19%。实现归属于上市公司股东的净利润11.25亿元，同比-48.54
%。2025年全年，公司销售费用率为2.05%，同比+0.20个pct；管理费用率为2.77%，同比+0.23个pct；财务费用率为-0.43
%，同比+1.57个pct；研发费用率2.43%，同比+0.11个pct。2025年全年公司经营活动产生的现金流量净额为5.15亿元，同
比-73.74%。
2026年Q1单季度，公司实现营收20.82亿元，同比+1.27%，环比-4.23%。实现归母净利润2.10亿元，同比-41.95%，环
比+90.91%；销售毛利率为20.20%，同比-2.54个pct，环比+7.07个pct；销售净利率为10.07%，同比-7.50个pct，环比+5.
03个pct。经营活动产生的现金流量净额2.02亿元，同比+1710.69%，环比-36.38%。2026Q1公司销售费用率2.51%，同比+1
.37个pct，环比-0.07个pct；管理费用率2.25%，同比+0.03个pct，环比-1.57个pct；研发费用率2.43%，同比+0.29个pct
，环比-0.84个pct；财务费用率2.64%，同比+4.02个pct，环比+5.86个pct。
摩洛哥项目继续推进，海外市占率保持强劲
公司依托“一带一路”布局，已在中国、泰国、摩洛哥形成全球产能“黄金三角”，为参与国际竞争奠定坚实基础。
泰国二期项目已于2023年大规模投产，森麒麟（摩洛哥）年产1200万条高性能轮胎项目在2025年已开始放量运行，并处于
产能爬坡阶段，预计2026年可逐步实现投产放量，公司产能版图进一步扩张。与此同时，公司制定了“833Plus”战略规
划，计划用10年左右时间在全球布局8座数字化智能制造基地、3座全球化研发中心及3座全球用户体验中心，并择机并购
一家国际知名轮胎企业，战略目标直指“世界一流”。
公司海外销售网络覆盖150多个国家和地区，2025年公司轮胎产品在美国替换市场的占有率约6%、在欧洲替换市场的
占有率约3%，彰显强劲竞争力。公司着力开发大型连锁零售商，形成海外销售“双轮驱动”格局。在国内市场，公司通过
自主研发的“麒麟云店”对传统销售体系进行数字化升级，国内销售网络持续扩大优化。配套市场方面，公司已成为德国
大众集团、德国奥迪汽车、雷诺汽车、Stellantis集团、广汽丰田、广州汽车、长城汽车、吉利汽车、北汽汽车、奇瑞汽
车等整车厂商的合格供应商，成为首家向海外一线车厂正式供货的中国轮胎品牌，品牌价值持续提升。
突破航空胎技术壁垒，智能制造优势凸显
公司历经十余年研发投入，已成为全球少数具备航空轮胎设计、工艺、制造核心技术及销售能力的企业之一。公司已
进入相关飞机制造企业供应商名录，并已签署合作研发协议，开展航空轮胎合作。公司正在稳步推进航空轮胎应用领域的
客户开发，为后续与航空公司展开进一步合作打下良好基础。
公司智能制造水平在行业内位居领先示范地位。公司以智能制造实践成果先后入选“2016年智能制造综合标准化与新
模式应用”、“2017年智能制造试点示范项目”、“2018年制造业与互联网融合发展试点示范项目”及“2022年度智能制
造示范工厂”，并于2025年9月凭借“高端轮胎全流程数字化协同智能工厂”入选国家“卓越级智能工厂”，成为唯一一
家五次获得国家级智能制造殊荣的中国轮胎企业。
盈利预测和投资评级：预计公司2026-2028年的营业收入分别为107.51、118.25、137.09亿元，归母净利润分别为16.
14、19.50、21.90亿元，对应PE分别11、9、8倍，考虑公司在海内外市场持续稳健拓展，并且智能制造水平行业领先，维
持“买入”评级。
风险提示：终端需求减弱、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、全球贸易摩
擦风险、汇率波动风险。
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2026-04-30│森麒麟(002984)26Q1业绩短期承压，摩洛哥工厂增量可期 │银河证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年和26Q1公司分别实现营业收入86.12、20.82亿元，同比分别增长
1.19%、1.27%；分别实现归母净利润11.25、2.10亿元，同比分别下降48.54%、41.95%。
盈利阶段性承压，摩洛哥工厂增量可期。2025年公司实现轮胎销量3146.60万条，同比增长0.18%；其中，半钢胎、全
钢胎销量分别为3032.78、113.82万条，同比分别变化-0.54%、24.20%。盈利能力方面，2025年公司销售毛利率为21.28%
，同比下降11.55个百分点，主要与2024年公司收到美国海关退税导致基数偏高、美国关税政策影响、欧盟反倾销调查阶
段性扰动青岛工厂半钢胎订单、摩洛哥工厂产能爬坡前期折旧压力较大等因素有关。26Q1公司盈利同比回落，或与人民币
升值下汇兑损失、美国关税扰动等因素有关。公司在摩洛哥规划了1200万条/年的半钢胎产能，主要面向欧美高端轮胎市
场，产能正持续有序释放，2026年公司轮胎产销增量可期。
原料价格重心短期抬升，静待成本压力逐步释放。短期来看，受东南亚产区气候异常、中东地缘局势等因素影响，轮
胎主要原材料价格走高。截至4月27日，天然橡胶、丁苯橡胶、顺丁橡胶、炭黑市场价分别为2207美元/吨、16300元/吨、
16000元/吨、8600元/吨，较年初分别上涨15.64%、39.91%、37.93%、26.47%。分季度来看，二季度以来，天然橡胶、丁
苯橡胶、顺丁橡胶、炭黑市场价均价较一季度环比分别上涨6.77%、23.43%、25.19%、8.33%。主要原材料产品上涨之下，
近期轮胎企业纷纷发布涨价函，我们认为，随着价格逐步向下游传导，轮胎成本端压力有望逐渐释放。
欧盟反倾销终裁即将落地，海外资产或迎价值重估。2025年5月21日，欧盟委员会对原产于中国的新乘用车和轻型卡
车充气橡胶轮胎发起反倾销调查，终裁措施将于2026年6月18日公布。在半钢胎领域，随着摩洛哥工厂逐步投产放量，公
司海外半钢胎设计产能达2800万条/年，占公司半钢胎总设计产能比例为70%。我们认为，欧盟反倾销制裁落地在即，公司
有望凭借优质的海外产能承接欧盟订单，产品议价能力亦有望增强，海外资产或迎价值重估。
投资建议：预计2026-2028年公司营收分别为113.91、125.61、130.59亿元；归母净利润分别为16.01、21.13、24.85
亿元，同比分别变化42.29%、32.01%、17.59%；EPS分别为1.54、2.04、2.40元，对应PE分别为11.12、8.43、7.17倍，维
持“推荐”评级。
风险提示：国际贸易摩擦加剧的风险，原料价格大幅上涨的风险，产品景气度下滑的风险，新建项目达产不及预期的
风险，汇率大幅波动的风险等。
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2026-04-30│森麒麟(002984)公司点评报告：摩洛哥工厂有序放量，有望带动公司业绩站上│方正证券 │买入
│新台阶 │ │
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事件：公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年公司实现营业收入86.1亿元，同比增长1.2%，实现归母
净利润11.2亿元，同比下降48.5%。其中，四季度公司实现营业收入21.7亿元，同比增长0.2%，实现归母净利润1.1亿元，
同比下降76.2%。同时公司发布2026年一季度报告，一季度公司实现营业收入20.8亿元，同比增长1.3%，实现归母净利润2
.1亿元，同比下降41.9%。
轮胎产销小幅增长，摩洛哥工厂有序放量。2025年公司轮胎产销小幅增长，全年完成轮胎产量3295万条，同比增长2.
3%；其中，半钢胎产量3179万条，同比增长1.6%；全钢胎产量116万条，同比增长26.0%。完成轮胎销售3147万条，同比增
长0.2%；其中，半钢胎销量3033万条，同比降低0.5%；全钢胎销量114万条，同比增长24.2%。同时，公司摩洛哥基地逐渐
放量运行，当前处于产能有序爬坡阶段，摩洛哥工厂放量有望带动公司盈利站上新的台阶。
公司坚定持续推进全球化战略。公司制定了“833Plus”战略规划，计划用10年左右时间在全球布局8座数字化智能制
造基地（中国3座，泰国2座，欧洲、非洲、北美各1座），同时实现运行3座研发中心（中国、欧洲、北美）和3座用户体
验中心，Plus是指择机并购一家国际知名轮胎企业。
一季度受汇兑影响导致财务费用略有增加。2026年一季度公司财务费用录得5500万，费用率2.6%，同比有所增加主要
原因系一季度汇兑损失增加。同时，公司税金+四项费用率同环比均有所上升，一季度录得10.0%，同比/环比分别+5.7/+3
.4pct，主要原因系销售费用及财务费用增加所致。
盈利预测与投资建议：综合考虑公司摩洛哥工厂放量节奏，以及原材料成本趋势，我们预测公司26-28年实现营业收
入107.9、124.2、133.7亿元，同比分别+25.3%、+15.1%、+7.7%，实现归母净利润16.2、20.4、24.3亿元，同比分别+44.
3%、+25.9%、+18.8%，按照4月29日收盘价计算，对应PE分别为11、9、7倍，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：原材料价格大幅波动；地缘局势恶化；产能释放不及预期等
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2026-04-30│森麒麟(002984)全年受美关税影响较大，静待摩洛哥工厂释放产能 │中信建投 │买入
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核心观点
2025年度在美国加征关税的不利外部环境，叠加摩洛哥工厂持续爬坡、盈利仍有拖累的影响下，公司业绩承压运行，
但产销仍维持稳定，特别是全钢胎销量录得大幅增长。短期虽公司面临原材料成本上涨的不利影响，但已通过内外销同步
的价格调整进行传导，经营预计将呈现较强韧性。叠加欧盟针对大陆半钢胎反倾销关税落地在即，我们看好公司持续推进
摩洛哥海外工厂的爬坡放量，完善全球化经营的同时，进一步提升市场份额及中长期竞争力。
事件
1）2025年公司实现营收86.12亿元，同比+1.19%；归母净利润11.25亿元，同比-48.54%。其中Q4营收21.74亿元，同
比/环比分别+0.16%/-6.22%；归母净利润1.10亿元，同比/环比分别-76.21%/-68.11%。
2）26Q1公司实现营收20.82亿元，同比/环比分别+1.27%/-4.23%；归母净利润2.10亿元，同比/环比分别-41.95%/+91
.51%。
简评
经营层面：
1）2025年公司轮胎产销小幅提升。2025年公司实现轮胎生产/销售3295.3/3146.6万条，同比+2.3%/+0.2%；其中半钢
胎/全钢胎销量分别3032.8/113.8万条，同比-0.5%/+24.2%。报告期内公司泰国二期全钢胎产能持续释放，摩洛哥1200万
条PCR项目产能有序爬坡，贡献产销边际。
2）海外工厂方面，泰国子公司2025年实现收入/净利润51.1/7.7亿元，同比-4.3%/-41.4%，净利率15.0%，同比-9.5P
CT。泰国工厂主要受到25Q2以来美国关税的影响。摩洛哥子公司2025年全年实现营收5.76亿元，受产能利用率拖累，全年
净利润亏损4746万元。2026年伴随摩洛哥工厂爬坡放量，产销增长的同时，单胎折旧的分摊提升有望助力盈利修复。
3）26Q1公司录得毛利率20.20%，同比-2.55PCT；净利率10.07%，同比-7.50PCT。Q1公司营收环比小幅回落或主要受
到美伊冲突导致的中东订单确认影响；盈利端同比下降主要受到原材料成本上涨、美国关税影响及汇兑的负面影响。4月
以来针对原材料价格上涨，行业已普遍开启提价传导，后续公司摩洛哥产能利用率提升叠加欧盟关税催化，我们看好公司
盈利中枢稳步修复。
欧盟反倾销关税落地在即，看好公司海外工厂盈利提升。4月27日，欧盟委员会贸易司向所有利益相关方发出基于针
对中国PCR反倾销调查的《最终披露》通知与《一般披露文件》，文件虽非最终决定，但揭示了调查机关的初步结论与倾
向。除强制应诉企业外，大部分合作企业税率预计为29.9%。该结果体现出了欧盟针对国产轮胎的压制态度，叠加后续还
将接踵而至的反补贴初裁，国内直接出口欧洲的PCR性价比将受到极大影响。考虑到2025年欧盟进口自中国的PCR约占其总
需求的3成，反倾销关税的加征将对中国轮胎行业带来结构性的影响、并加剧企业间分化。公司海外当前拥有泰国、摩洛
哥两大基地，可充分规避贸易壁垒并有望实现盈利的进一步提升。
盈利预测及核心投资观点：我们预测公司2026-2028年的归母净利润分别为15.10/19.47/23.00亿元，EPS分别为1.46/
1.88/2.22元，对应当前PE分别为11.92x/9.25x/7.83x。我们看好公司依托中、泰、摩“黄金三角”产能布局，持续完善
全球化经营的同时，扩大新能源汽车轮胎及海外中高端市场的配套定点，进一步提升市场份额及中长期竞争力。
风险分析
（1）全球市场竞争风险：公司轮胎产品定位于高性能及大尺寸的中高端领域，主要竞争对手为普利司通、米其林、
固特异、大陆轮胎、住友橡胶等国际知名品牌。前述竞争对手拥有较高国际市场份额，我国轮胎产业在与国际品牌竞争中
亟需持续做优做强。公司面向全球市场销售轮胎产品，拥有较高品牌知名度，但相较国际知名品牌仍存在差距，而大众消
费者对于品牌的理解、接受及最终形成消费习惯，需要一定的培育周期。
（2）原材料价格波动风险：公司生产用主要原材料近年来价格呈现波动趋势。由于轮胎产品售价调整相对滞后，难
以及时覆盖原材料价格上涨对成本的影响，各类原材料价格波动短期内对公司的盈利能力构成不利影响。
（3）国际贸易摩擦风险：近年来，美国、巴西、阿根廷、澳大利亚、欧盟等一些国家和地区针对我国轮胎出口开展
“双反”调查，部分国家和地区出台了相关贸易保护政策，美国通过“双反”及301调查限制我国轮胎企业对美出口；欧
盟地区为限制从中国进口轮胎，制定欧盟轮胎标签法规，提高轮胎技术标准，限制中国轮胎在欧盟市场的销售；部分国际
轮胎企业也会以专利侵权为名，向目标国贸易委员会等部门提起诉讼，限制含中国轮胎企业在内的竞争对手开拓市场；美
国特朗普政府新一轮的单边贸易保护主义措施，进一步破坏全球贸易秩序。
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2026-04-29│森麒麟(002984)FY25盈利符合预期，摩洛哥基地即将贡献利润 │中金公司 │增持
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业绩回顾
FY25业绩符合市场预期
公司公布2025年业绩：收入86.12亿元，同比+1.2%；归母净利润11.25亿元，同比-48.5%。其中4Q25实现收入21.74亿
元，同比+0.2%，环比-6.2%；归母净利润1.10亿元，同比-76.2%，环比-68.1%。FY25业绩符合市场预期。
公司公布1Q26业绩：收入20.82亿元，同比+1.3%，环比-4.2%；归母净利润2.10亿元，同比-41.9%，环比+91.5%。
1Q26业绩低于市场预期，主要是受汇率变动导致汇兑损失增加以及中东发货延迟、欧盟订单略有下滑的影响。
发展趋势
2026年摩洛哥基地有望释放盈利。公司摩洛哥基地于2025年正式投产，由于前期低开工率及折旧等因素，全年亏损约
0.47亿元。目前摩洛哥基地正在稳定爬坡，已具备日产2.5万条生产能力。伴随工厂持续放量运行，我们预计2026年有望
为公司贡献利润。摩洛哥基地作为公司在非洲的产能布局，有助于公司全球销售的统筹协调；在海外贸易壁垒提升的情况
下，该基地销售定价较有优势，我们预计有望实现较高的利润率水平，进一步提升公司整体的盈利能力。
公司已进行多轮涨价传导成本压力。2026年以来天然橡胶和合成橡胶价格大幅上涨，结合原材料库存周期，我们预计
或将对二季度轮胎企业成本端造成压力。公司已进行了多轮的全面涨价。
后续伴随轮胎海外产能定价能力的提升，我们预计公司产品价格有望进一步上行。
盈利预测与估值
由于原材料价格上涨及海外贸易壁垒提升，我们下调2026年净利润13.7%至16.52亿元，引入2027年净利润21.99亿元
。当前股价对应2026年/2027年市盈率11.2x/8.4x。维持跑赢行业评级，我们仍看好公司全球化布局带来的长期发展空间
，维持目标价23.0元，对应2026年/2027年市盈率14.4x/10.8x，较当前股价有32.4%的上行空间。
风险
汇率波动；原材料价格上涨；达产不及预期；贸易壁垒增加。
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2026-04-29│森麒麟(002984)摩洛哥工厂放量在即或贡献增量业绩 │华泰证券 │买入
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森麒麟发布年报与一季报，2025年实现营收86.12亿元（yoy+1.19%），归母净利11.25亿元（yoy-48.54%），扣非净
利10.64亿元（yoy-49.95%）。其中Q4实现营收21.74亿元（yoy+0.16%，qoq-6.22%），归母净利1.10亿元（yoy-76.21%，
qoq-68.11%）。Q1公司实现收入20.82亿元，同环比+1.27%/-4.23%；实现归母净利润2.1亿元，同环比-42%/+92%。公司Q1
净利低于我们前瞻预期（3亿元），主要
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