研报评级☆ ◇002991 甘源食品 更新日期：2026-03-21◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-12-31
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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3月内 1 0 0 0 0 1
6月内 10 4 0 0 0 14
1年内 44 12 1 0 0 57
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 1.70│ 3.53│ 4.04│ 2.66│ 3.60│ 4.29│
│每股净资产(元) │ 16.16│ 18.07│ 18.40│ 19.21│ 21.25│ 23.62│
│净资产收益率% │ 10.51│ 19.53│ 21.94│ 13.82│ 16.98│ 18.30│
│归母净利润(百万元) │ 158.30│ 329.06│ 376.19│ 248.22│ 335.73│ 400.17│
│营业收入(百万元) │ 1450.68│ 1847.56│ 2257.26│ 2214.97│ 2511.74│ 2849.50│
│营业利润(百万元) │ 211.80│ 405.96│ 441.24│ 295.14│ 397.84│ 473.95│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-12-31 买入 维持 --- 2.57 3.56 4.34 开源证券
2025-12-02 买入 维持 --- 2.63 3.56 4.19 天风证券
2025-11-05 买入 维持 --- 2.54 3.51 4.05 国海证券
2025-10-30 买入 维持 --- 2.55 3.19 3.91 开源证券
2025-10-30 增持 维持 68 2.65 3.78 4.52 华创证券
2025-10-30 增持 调高 --- 2.67 3.50 4.40 国信证券
2025-10-30 增持 维持 --- 2.65 3.45 4.05 招商证券
2025-10-29 未知 未知 --- 2.76 3.59 4.35 西南证券
2025-10-29 买入 维持 --- 2.59 3.46 4.19 华鑫证券
2025-10-29 买入 维持 --- 2.79 4.31 5.13 东吴证券
2025-10-29 买入 维持 --- 2.67 3.69 4.23 光大证券
2025-10-29 买入 维持 --- 2.74 3.66 4.27 国盛证券
2025-10-28 增持 维持 --- 2.56 3.41 4.01 方正证券
2025-10-28 买入 维持 --- 2.92 3.94 4.74 国金证券
2025-10-28 买入 维持 61.74 2.64 3.43 4.02 华泰证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-12-31│甘源食品(002991)公司信息更新报告：公司经营低点已过，重视后续利润弹性│开源证券 │买入
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经营储备春节旺季，低基数下利润有望高速增长，维持“买入”评级
公司经过经营调整期后，在产品、渠道、成本、费用投放方面均有改善。2025Q3公司净利率已出现环比提升，叠加公
司逐步进入春节旺季备货，2026上半年公司有望实现利润亮眼增长，我们看好公司四季度新产品潜力，抓住商超调改的渠
道变革机遇实现困境反转，上调盈利预测，预计公司2025-2027年实现归母净利润2.4、3.3（+0.3）、4.0（+0.4）亿元，
同比分别下滑36.2%、增长38.3%、22.0%，公司当前股价对应PE分别为22.0、15.9、13.1倍，维持“买入”评级。
渠道改革持续推进，展望未来潜力十足
公司在产品端持续推陈出新，四季度新开发健康豆类后，叠加风味豆果、风味坚果、风味小吃形成四大品类矩阵，升
级产品矩阵。渠道端公司坚持全渠道战略，国内近年商超终端推进门店调改，公司主动拥抱渠道变革趋势，针对不同渠道
联合研发定制产品，提升渠道认可度；海外东南亚市场投入资源设立团队，了解当地市场偏好和法规要求，贴合当地需求
开发产品，逐步树立起公司品牌；另外公司在高端会员店、量贩零食和抖音电商等景气度较高渠道持续推进新品，加大合
作力度。
成本和费用向好，期待后续公司增长
公司2025Q3实现毛利率37.1%，环比明显改善，同时公司对棕榈油等重要原材料施行套期保值等措施，到四季度棕榈
油价格已有回落，叠加规模效应、产品结构改善等因素，预计公司后续毛利率有望进一步改善。费用端，公司2025Q3销售
费用率和管理费用率均有环比改善，下半年收缩明星代言，公司费用投放更为精细。2026年春节较晚，休闲零食企业旺季
销售更多落在2026年1月，线上线下春节消费场景对零食品类消费刺激较为明显。展望远期，公司在组织、产品和渠道多
角度推进改革，海外业务持续发力，市场空间广阔，2026年在低基数下，公司困境反转，利润有望实现亮眼增长。
风险提示：食品安全风险，原材料涨价风险，海外市场动销不及预期风险。
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2025-12-02│甘源食品(002991)Q3收入增速企稳回正+利润降幅收窄 │天风证券 │买入
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事件：2025Q1-3公司收入/归母净利润分别为15.33/1.56亿元（同比-4.53%/-43.66%）；25Q3公司收入/归母净利润分
别为5.88/0.82亿元（同比+4.37%/-26.31%）。
收入增速企稳回正，利润降幅收窄。25Q3收入增速恢复正增长，利润降幅环比收窄。1）产品上，公司对经典产品进
行了创新，刺激豆类产品新的增长点，风味豆、健康豆等新品逐步放量。公司以豆类和风味坚果作为两大战略品类。2）
渠道上，公司践行全渠道发展战略，积极与各渠道开展密切合作。为KA卖场、会员店、量贩系统、即时零售等量身定制差
异化方案：未来公司产品的合作渠道及消费场景将持续丰富，逐步将产品优势转化为渠道竞争力，提高渠道的认可度。
毛利率同比提升，费用率环比收窄。25Q3公司毛利率/净利率同比+0.35/-5.80pct至37.15%/13.85%；销售费用率/管
理费用率/财务费用率同比+5.91/-0.02/+0.07pct至17.33%/3.71%/-0.35%；净利率还受其他收益（占营收比重同比-1.28p
ct）、投资净收益（占营收比重同比-0.21pct）影响。
投资建议：25H1业绩有所承压，25Q3收入增速企稳回正，利润降幅收窄，我们调整盈利预测，预计25-27年实现营收
为22.27/25.13/28.03亿元（前值为22.65/25.55/28.17亿元），同比-1%/+13%/+12%；归母净利润为2.45/3.32/3.90亿元
（前值为2.54/3.46/3.99亿元），同比-35%/+35%/+18%，对应PE分别为23X/17X/14X。我们认为产品方面，公司不断推出
新品满足市场需求；渠道方面，持续深化全渠道发展，山姆/量贩渠道有望继续贡献增量，海外业务有望继续突破。随着
新产品和海外等渠道发力，25Q4收入有望延续正增长，并且估值位于5/10年以来较低分位点，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧风险；渠道拓展不及预期风险；原材料价格波动等风险。
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2025-11-05│甘源食品(002991)公司动态研究：Q3收入增速企稳回升，盈利能力环比改善 │国海证券 │买入
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公司2025Q1-3实现营收15.33亿元，同比-4.53%；归母净利润1.56亿元，同比-43.66%；扣非归母净利润1.40亿元，同
比-43.68%。公司2025Q3实现营收5.88亿元，同比+4.37%；归母净利润0.82亿元，同比-26.31%；扣非归母净利润0.76亿元
，同比-26.47%。
公司Q3收入增速转正，新品贡献收入增量。公司Q3实现营收5.88亿元，同比+4.37%，同比增速环比转正，主要系公司
对其经典产品进行了创新，风味豆、健康豆等新品逐步放量。当前公司以豆类和风味坚果作为两大战略品类，豆类在经典
产品基础上推出绿蚕豆、翡翠豆等新品以及“健康豆养”系列；风味坚果以芥末味夏威夷果仁等产品切入市场，分渠道实
现逐步覆盖。渠道端，公司不断拓展积累经验，逐步开拓印尼、泰国、马来西亚等新市场，建立本地团队，开发适配本地
需求的产品。
毛利率同比提升，归母净利率环比改善。2025Q3公司毛利率同比+0.35pct至37.15%，扭转此前连续6个季度毛利率下
滑态势，预计主要系豆类产品规模效应释放。2025Q3销售/管理费用率分别为17.33%/3.71%，分别同比+5.92/-0.03pct，
环比-2.64/-1.75pct，当前公司销售费用投放水平仍较高，但费效比环比有改善。最终，2025Q3公司实现归母净利率13.8
8%，同比-5.78pct，环比+8.93pct，环比提升幅度显著，体现公司经营回暖。
短期经营承压，静待业绩修复。展望后续，收入端，公司积极与各渠道开展密切合作，为KA卖场、会员店、量贩系统
、即时零售等不同渠道提供定制化产品，实现从“渠道定制”到“产品共创”的深度合作。利润端，若随着后续原料成本
回落，以及优化费用结构，减少低效投入，公司整体利润能力有望逐步回升。
盈利预测和投资评级：公司为口味型坚果龙头，深耕行业多年，产品品质和研发能力优秀，期待公司渠道和产品调整
到位后，收入和利润重回增长。我们调整盈利预测，预计2025-2027年营业收入分别为22.16/24.60/27.79亿元，分别同比
-2%/+11%/+13%；归母净利润分别为2.37/3.27/3.77亿元，分别同比-37%/+38%/+15%，EPS分别为2.54/3.51/4.05元，对应
PE分别为22/16/14倍，维持“买入”评级。
风险提示：1）宏观需求疲软；2）动销不及预期；3）原材料价格上涨过快；4）渠道拓展不及预期；5）食品安全风
险等。
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2025-10-30│甘源食品(002991)2025年三季报点评：经营环比改善，调整成效初显 │华创证券 │增持
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事项：
公司发布2025年三季报。25年前三季度实现总营收15.33亿元，同比-4.53%；归母净利润1.56亿元，同比-43.66%；扣
非归母净利润1.4亿元，同比-43.68%。单Q3实现营收5.88亿元，同比+4.37%；归母净利润0.82亿元，同比-26.31%；扣非
归母净利0.76亿元，同比-26.47%。
评论：
豆类产品及渠道新品放量，经营提速转正。今年以来公司稳步推进渠道改革及新品适配，25Q3营收增速转正，主要系
品类上以蚕豆、青豌豆为代表的豆类贡献增长，渠道上零食量贩和电商渠道有力拉动，山姆渠道因冻干水果坚果新品上架
贡献一定收入增量，而商超渠道短期仍有承压。
结构改善支撑毛利率逆势提升，利润降幅有所收窄。受益于毛利较高的豆类产品销售占比提升，25Q3公司毛利率为37
.15%，同比+0.35pcts，有效对冲棕榈油成本压力。销售费用率同比+5.91pcts至17.33%，主要系加大费投以支持推新和海
外渠道拓展，但规模效应下环比Q2已有小幅优化。管理/研发/财务费用率为3.71%/1.19%/-0.35%，同比-0.02/+0.03/+0.0
7pcts，基本平稳。此外，政府补贴减少使得其他收益占收入比重同比-1.28pcts、所得税率同比-3.41pcts至12.08%均对
盈利有所扰动。故25Q3净利率为13.85%，同比-5.8pcts，降幅环比收窄。
以产品优势为矛，加快补齐渠道短板，来年经营有望延续改善。公司聚焦豆类及风味坚果品类，此前老三样、芥末味
夏威夷果等爆款产品已充分验证公司研发优势。渠道分散化背景下，公司以规模为先加大费投，通过调味优势及技术创新
培育潜力单品以适配新兴渠道，当前绿蚕豆/翡翠豆/健康豆分别在盒马/山姆/线上渠道试销反馈良好。同时，KA直营转经
销前期动作基本完成，后期将加强产品合作以充分释放改革成果；海外新拓展泰国、印尼和马来市场，虽越南市场受政策
调整影响铺货受阻，但预计明年起调整到位、有望开启爬坡放量。预计随多渠道逐步调整到位，来年经营有望延续改善。
投资建议：积极推进渠道补强，期待成效持续兑现，维持“推荐”评级。公司深耕调味坚果领域产品力突出，而近年
来外部渠道变革较快，公司立足传统产品创新优势、补足渠道短板，当前全渠道布局及新品匹配渠道效率均有提升，期待
明年成效兑现带动盈利弹性释放。我们维持25-27年盈利预测2.47/3.52/4.21亿元，对应PE为21/14/12倍，给予目标价68
元，对应26年PE18倍，维持“推荐”评级。
风险提示：原料价格大幅上涨，渠道调整/新品拓展/海外扩张不及预期。
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2025-10-30│甘源食品(002991)2025年三季度收入增速转正，盈利能力环比改善 │国信证券 │增持
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公司公布2025年三季度业绩：3Q25实现营业总收入5.9亿元，同比+4.4%；实现归母净利润0.8亿元，同比-26.3%。
Q3收入增速转正，新品助力重点渠道增收。分渠道看，Q3收入增量主要来自量贩零食渠道及电商渠道，此两个渠道在
Q3均有新品推广及相应的渠道运营优化动作，故单季度实现较高收入增速；会员店渠道Q3同样有新品导入，收入有一定程
度的增长；传统渠道仍在调整阶段，改善还不明显；海外渠道方面，越南市场业务受当地政策影响，尚未完全恢复，泰国
、印尼等其他新开发市场已开始正常接单并有一定的销量。分品类看，豆类依然是增长主力，风味豆、健康豆产品线均有
新品推出。
Q3盈利能力环比大幅改善，产品结构优化、规模效益释放。Q3净利率修复到12.9%，环比Q2大幅提升8.9pp，主要系：
1）产品结构优化，高毛利豆类产品动销转好、销售占比提升；2）收入恢复增长，规模效益体现。同比来看，Q3净利率同
比仍有5.4pp的下滑，主因公司在国内渠道改革、新品打造、海外业务起步的阶段，相关费用支出增多，Q3销售费用率同
比+5.9pp，其他费用同比变化不大。毛利率端，虽然以棕榈油为代表的原材料价格维持高位，但公司通过产品结构优化及
供应链提效，有效对冲了原料成本上涨压力，Q3毛利率同比+0.3pp。
盈利预测与投资建议：因公司占比较高的传统渠道调整仍在进行中，我们小幅下调2025-2027年收入预测，而因公司
新品创新化程度高、带动整体经营质量及盈利水平提升，且我们观察到近期棕榈油期货价格已开始回落，预计明年原料成
本压力缓解，我们小幅上调2025-2027年利润预测：预计2025-2027年公司实现营业总收入22.4/25.3/28.8亿元（前预测值
22.9/26.1/30.4亿元），同比-0.8%/+12.8%/+14.2%；实现归母净利润2.5/3.3/4.1亿元（前预测值2.4/3.1/4.1亿元），
同比-33.9%/+31.0%/+25.8%；EPS分别为2.67/3.50/4.40元。估值方面，年初以来公司股价下跌近40%，目前股价对应2025
-2027年PE分别为20/16/12倍，对比零食行业可比公司处于偏低位置。公司Q3收入增速转正，反映公司产品创新策略取得
初步成效，目前公司产品矩阵梳理完毕，并在豆类、风味坚果、膨化零食三大品类上储备了较多新品，后续新品矩阵将逐
步铺向渠道，这将帮助公司逐步走出传统渠道调整的阵痛期并有力改善经营质量。综上，我们认为现阶段公司基本面开始
出现转好信号，且目前公司估值处于行业偏低水平，故我们上调公司评级至“优于大市”。
风险提示：消费者购物习惯变化导致传统渠道流量大幅下滑；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；海外市场开拓遭
遇较大阻力。
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2025-10-30│甘源食品(002991)Q3营收环比改善，产品渠道调整成效逐步显现 │招商证券 │增持
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公司发布2025年三季报，Q3收入/归母净利润分别同比+4.4%/-26.3%。Q3健康豆系列增长较好，量贩渠道、电商渠道
动销顺利，传统渠道仍在调整，海外市场逐步推进，越南市场受政策影响阶段性受阻，长期仍具备潜力，泰国马来等其他
国家陆续推进中。公司持续进行新品创新，看好风味坚果类潜力，积极拥抱高效能渠道。预计公司25-27年EPS分别为2.65
、3.45、4.05元，对应26年16xPE估值，维持“增持”评级。
Q3收入/归母净利润分别同比+4.4%/-26.3%。公司发布2025年三季报业绩，25Q1-Q3公司实现收入/归母净利润/扣非归
母净利润15.33/1.56/1.40亿元，同比-4.53%/-43.66%/-43.68%。单Q3公司实现收入/归母净利润/扣非归母净利润5.88/0.
82/0.76亿元，同比+4.37%/-26.31%/-26.47%，收入环比改善。
Q3量贩渠道、电商增长较好，海外市场逐步推进。分产品看，Q3健康豆类系列增长较好，经典豆持续升级；坚果类计
划精选风味坚果产品进行全渠道布局，明年推出相关风味坚果产品。分渠道看，Q3量贩渠道和电商渠道通过新品动作及渠
道建设工作动销改善，KA及传统经销渠道优化，推进经销转直营，KA直营环比有所提升。海外市场方面，越南今年受当地
政策影响短期受阻，长期看仍有信心；泰国印尼马来目前已经所推进，铺货逐步展开，预计明年动销环比上升。
高毛利产品占比上升毛利率改善，净利率环比改善。25Q3公司毛利率为37.1%，同比+0.3pct，毛利率同比改善，主要
系产品结构变动、高毛利产品占比上升所致；费用侧，Q3销售/管理/研发费用分别17.3%/3.7%/1.2%，分别同比+5.9pct/
持平/-0.7pct，销售费用增幅较大主要系海外市场推广和渠道拓展费用增长所致。25Q3实现归母净利率13.9%，同比-5.8p
ct，盈利能力短期承压，环比改善。
投资建议：营收环比改善，产品、渠道调整成效逐步显现。公司Q3收入/归母净利润分别同比+4.4%/-26.3%。Q3健康
豆系列增长较好，量贩渠道、电商表现较好，传统渠道仍在调整，海外市场逐步推进，越南受政策影响阶段性受阻，长期
仍具备潜力，泰国马来等其他国家陆续推进中。公司持续进行新品创新，看好风味坚果类潜力，积极拥抱高效能渠道。考
虑到公司调整改革逐有成效，调整25-27年归母净利润预测为2.5亿/3.2亿/3.8亿，预计25-27年EPS分别为2.65、3.45、4.
05元，对应26年16xPE估值，维持“增持”评级。
风险提示：行业竞争加剧、动销不及预期、产能释放不及预期、成本上涨
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2025-10-30│甘源食品(002991)公司信息更新报告：环比持续改善，关注后续旺季增长 │开源证券 │买入
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三季度收入重回增长，维持“买入”评级
公司2025Q1-3实现收入15.3亿元，同降4.5%，归母净利润1.6亿元，同降43.7%；其中2025Q3实现收入5.9亿元，同增4
.44%，归母净利润0.8亿元，同降26.3%。公司三季度收入环比回正，利润下滑幅度环比同样收窄。我们小幅调整盈利预测
，预计公司2025-2027年实现归母净利润2.4（-0.1）、3.0、3.6（-0.5）亿元，当前股价对应PE分别为21.9、17.5、14.3
倍，2026年春节较晚，休闲零食旺季销售更多落在2026年1月，线上线下春节消费场景对零食品类消费刺激较为明显，公
司传统渠道改革已有逐步成效，展望远期，公司在组织、产品和渠道多角度推进改革，海外业务持续发力，东南亚市场空
间广阔，后续有望重回快速增长，维持“买入”评级。
渠道改革持续推进，收入环比明显改善
公司2025Q3收入5.9亿元，同增4.4%，环比持续改善。产品端，公司三季度持续开发新品，形成了风味豆果、风味坚
果、风味小吃和健康豆类四大产品矩阵，为后续旺季销售和新渠道开发蓄力。渠道端，公司传统商超渠道持续改善，推进
大客户开发和核心商超直营，估计下滑环比有所收窄；零食量贩渠道景气持续，预计保持高速增长；电商发力抖音等新兴
渠道，会员店、出口渠道预计基本保持平稳。
产品结构支撑毛利率，销售费用支出仍高
毛利率方面，公司2025Q3毛利率37.1%，同比提升0.3pct，保持相对平稳，预计产品结构提升和规模效应有所贡献。
费用端，公司2025Q3销售费用率17.3%，同比提升5.9pct，主因公司增加品牌广告、展会费用和线上电商营销费用所致；
管理费率3.7%，保持平稳。公司2025Q3实现归母净利润0.82亿元，同比下降26.3%，单季度净利率为13.9%，同比下降5.8p
ct，主因基数相对较高。
风险提示：食品安全风险，原材料涨价风险，海外市场动销不及预期风险。
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2025-10-29│甘源食品(002991)公司事件点评报告：营收拐点显现，新品延续渠道导入 │华鑫证券 │买入
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2025年10月28日，甘源食品发布2025年三季报。2025Q1-Q3总营业收入15.33亿元（同减5%），归母净利润1.56亿元（
同减44%），扣非净利润1.40亿元（同减44%）。其中2025Q3总营业收入5.88亿元（同增4%），归母净利润0.82亿元（同减
26%），扣非净利润0.76亿元（同减26%）。
投资要点
产品结构优化毛利改善，成本掌控能力提升
公司2025Q3毛利率同增0.3pct至37.15%，主要系产品结构优化所致，在棕榈油成本上涨背景下，公司通过棕榈油锁价
、增加主要原材料直采比例、原材料产地多元化等方式实现成本优化，毛利率有望延续改善。销售费用率同增6pct至17.3
3%，管理费用率同减0.2pct至3.71%，主要系公司团队扩充增加品牌广宣费用支出、叠加海外业务费用投放增加所致。净
利率同减6pct至13.85%，随着规模释放，费用将持续摊平，预计盈利能力持续恢复。
延续差异化产品开发，零食与电商渠道贡献增量
产品端，公司围绕豆类与风味坚果做差异化产品开发，其中豆类包括风味豆与健康豆，目前绿蚕豆与翡翠豆通过产品
升级拓展空间，健康豆目前处于测试阶段，此前电商试销成效良好；风味坚果围绕核心商超验证过的品类（芥末夏果）等
做全渠道布局，充分开发空白市场空间。渠道端，2025Q3主要由零食量贩与电商渠道贡献增长，KA转直营渠道业绩环比有
提升，后续持续做产品陈列工作，山姆渠道新品贡献增量。海外来看，泰国/印尼/马来已建立本土团队，且场景完成合规
处理，预计市场环比爬坡；越南市场短期受影响，但存量需求较为稳定，预计2026年将逐步恢复销售。
盈利预测
我们看好公司产品差异化策略，开拓新兴渠道、迭代传统渠道，同时优化采购模式、提高原材料价格管控，公司收入
规模与盈利能力有望同步提升。根据2025年三季报，我们调整公司2025-2027年EPS为2.59/3.46/4.19（前值为4.38/5.13/
5.89）元，当前股价对应PE分别为22/16/13倍，维持“买入”投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险、商超客流量减少、新品增长不及预期、零食专营渠道增长不及预期等。
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2025-10-29│甘源食品(002991)收入逐季改善，利润降幅收窄 │国盛证券 │买入
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事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现营收15.3亿元，同比-4.5%，归母净利润1.6亿元，同比-43.7%。25Q3单
季度营收5.9亿元，同比+4.4%，归母净利润0.8亿元，同比-26.3%。
收入逐季改善，利润阶段性承压。25Q3公司营收同比+4.4%至5.9亿元，逐季改善趋势显著，我们预计主要来自于量贩
及电商等新兴渠道扩张支撑，同时公司持续调整传统渠道、拓展海外市场，预计陆续兑现阶段性成果。25Q3公司归母净利
润同比-26.3%至0.8亿元，主因公司阶段性增加品牌费用投放支撑渠道调整及海外市场拓展。
毛利率改善清晰，费用率环比收窄。25Q3公司毛利率同比+0.3pct至37.1%，为今年以来首次正增长，在棕榈油成本上
涨背景下，我们预计公司以产品结构优化对冲成本压力。销售费用率17.3%，同比+5.9pct，环比-2.6pct已陆续改善，在
国内渠道转型、海外市场拓展阶段，公司加强品牌投放，后续伴随渠道模式跑通或产品端亮眼打造，有望收窄销售费用率
投放；管理费用率同比-0.02pct至3.7%基本持平。25Q3净利率同比-5.8pct至13.9%，主因品牌费用的投放扩张影响，当前
收入改善趋势清晰，后续收入成长提速及费用控制有望释放利润弹性。
渠道改革效果逐步印证，关注商超及海外拓展。我们认为甘源正处渠道转型调整阶段，直营商超及海外市场拓展正有
序进行，当前已逐步体现成果，后续有望延续改善趋势。利润端压力主要来自于阶段性费用扩张，后续收入放量及费投控
制有望带动利润弹性释放。
投资建议：公司25Q3收入及利润均向好改善，公司主动调整渠道策略，正陆续验证成果，后续伴随渠道运营模式理顺
，将进一步提升收入成长韧性及利润改善效果。根据公司前三季度业绩，我们调整此前预期，预计公司2025-2027年营收
为22.3/25.7/28.8亿元，同比-1.2%/+15.2%/+12.2%，归母净利润为2.6/3.4/4.0亿元，同比-32.2%/+33.8%/+16.6%。
风险提示：渠道竞争加剧、新品推广不及预期、食品安全问题、原材料成本上涨。
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2025-10-29│甘源食品(002991)2025年三季报点评：营收增速转正，净利率改善 │东吴证券 │买入
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事件：2025Q1-Q3实现营业收入15.33亿元，同比-4.53%，归母净利润1.56亿元，同比-43.66%；扣非净利润1.40亿元
，同比-43.68%。2025Q3实现营业收入5.88亿元，同比+4.37%，归母净利润0.82亿元，同比-26.31%，扣非净利润0.76亿元
，同比-26.47%。
收入端转正，预计系新品贡献。2025Q3收入端转正，2025Q1-3收入增速分别为-14.0%/-3.4%/+4.4%，我们预计系豆类
新品贡献增量；渠道端来看，我们预计零食量贩渠道仍是主力渠道，电商调整后也有增量贡献。
净利率环比改善，前期投入释放效果。2025Q3实现毛利率37.1%，同比+0.3pct，环比+4.4pct，我们预计毛利率改善
主因产品结构优化，毛利较高的豆类产品占比提升。2025Q3销售/管理/研发/财务费用率同比+5.9/-0.0/+0.0/+0.1pct，
其中销售费用率环比Q2下降2.6pct，主因前期费用投入开始产出，规模效应释放。2025Q3实现销售净利率13.9%，同比-5.
8pct，环比+8.9pct。
Q3的边际改善落地，26年若成本回落预计业绩弹性较高。公司春糖推出的新品主要在下半年铺货，目前看取得不错效
果，前期的渠道调整、费用投放亦开始释放效果。Q3是基本面好转的开始，此外今年棕榈油成本偏高位，明年来看有回落
的空间，业绩弹性可期。
盈利预测与投资评级：考虑Q3的边际改善已经兑现，我们略上调2025年盈利预测，2026-2027年维持不变，预计2025-
2027年公司归母净利润分别为2.6/4.0/4.8亿元（此前2025-2027年分别为2.3/4.0/4.8亿元），同比-31%/+54%/+19%，对
应PE为19/13/11X。维持“买入”评级。
风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。
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2025-10-29│甘源食品(002991)2025年三季报点评：渠道调整见效，静待经营改善 │西南证券 │未知
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事件：公司发布2025年三季报，25年前三季度实现营收15.3亿元，同比-4.5%；实现归母净利润1.6亿元，同比-43.7%
。其中25Q3实现营收5.9亿元，同比+4.4%；实现归母净利润0.8亿元，同比-26.3%。公司Q3收入端重回增长，盈利能力环
比改善，业绩拐点初现。
新品放量带动收入转正，渠道调整持续推进。1、分品类看，公司明确将豆类和风味坚果作为两大核心战略品类。Q3
收入增长主要由新品逐步放量贡献，尤其是毛利率较高的蚕豆和坚果类产品。公司豆类产品创新升级，推出“风味豆”（
如绿蚕豆、翡翠豆）和“健康豆”（如竹盐豆、养生豆）两大系列，其中竹盐豆单品线上销售额已达千万级别，正向全渠
道推广。2、分渠道看，Q3增长主要来源于电商和零食量贩渠道。传统经销渠道仍在调整，通过优化经销商结构，短期内
有部分订单丢失，但为后续新品合作奠定基础。KA商超直营化转型后，业绩环比有所提升。会员制商超渠道在翡翠豆等新
品导入下，Q3收入实现增长。
毛利率环比回升，费用投入致盈利仍承压。1、25年前三季度毛利率为35.0%，同比-0.6pp，主要系棕榈油等原料成本
上升影响。但受益于高毛利新品销售占比提升，25Q3毛利率为37.2%，同比提升0.4pp，环比提升4.4pp，产品结构优化成
效显现。2、25年前三季度销售/管理费用分别同比+36.7%/17.0%。费用率上升主因公司为推广新品及拓展海外市场，阶段
性加大了品牌广告、促销推广及销售人员方面的投入。3、25年前三季度净利率为10.2%，同比-7.1pp。25Q3净利率为13.9
%，同比-5.8pp，环比+9.0pp。Q3利润降幅较上半年显著收窄，盈利能力出现边际改善。
海外市场进展顺利，渠道调整改善可期。25Q3海外市场拓展取得阶段性成果，新开拓的泰国、印尼和马来西亚市场已
开始产生收入，预计明年将实现环比爬坡，为海外业务开辟了新的增长点。虽然越南市场受当地政策影响短期承压，但公
司认为影响非长期性。国内市场渠道调整和产品创新并行，传统商超渠道调整旨在为新品铺设通路，电商、零食量贩、会
员店等高势能渠道持续贡献增长。
盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.6亿元、3.4亿元、4.1亿元，EPS分别为2.76元、3.59元、4.35
元。公司海外扩张势头良好，渠道调整成效初现，随着成本与费投压力逐步减轻，盈利有望边际改善。
风险提示：行业竞争加剧风险；新品推广不及预期风险；食品安全风险。
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2025-10-29│甘源食品(002991)2025年三季报点评：调整成效逐步显现，利润端有所修复 │光大证券 │买入
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事件：甘源食品发布2025年三季报，25Q1-Q3实现营业收入15.33亿元，同比-4.53%；归母净利润1.56亿元，同比-43.
66%；扣非归母净利润1.40亿元，同比-43.68%。其中，25Q3单季度实现营业收入5.8
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