研报评级☆ ◇002991 甘源食品 更新日期：2026-08-08◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-25
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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3月内 1 0 0 0 0 1
6月内 10 6 0 0 0 16
1年内 10 6 0 0 0 16
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 3.53│ 4.04│ 2.24│ 3.04│ 3.60│ 4.11│
│每股净资产(元) │ 18.07│ 18.40│ 18.38│ 19.93│ 21.66│ 23.51│
│净资产收益率% │ 19.53│ 21.94│ 12.17│ 15.24│ 16.69│ 17.60│
│归母净利润(百万元) │ 329.06│ 376.19│ 208.43│ 282.82│ 335.77│ 383.11│
│营业收入(百万元) │ 1847.56│ 2257.26│ 2095.87│ 2397.84│ 2696.40│ 2979.30│
│营业利润(百万元) │ 405.96│ 441.24│ 243.45│ 332.89│ 395.23│ 451.86│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-25 买入 维持 --- 3.04 3.56 4.00 太平洋证券
2026-04-29 买入 维持 --- 3.28 4.07 4.72 东兴证券
2026-04-27 买入 首次 65.7 2.99 3.74 4.12 国投证券
2026-04-26 增持 维持 --- 2.93 3.45 3.97 招商证券
2026-04-24 买入 维持 --- 2.80 3.38 3.96 首创证券
2026-04-24 买入 维持 --- 3.01 3.56 4.06 华安证券
2026-04-24 增持 维持 --- 2.92 3.41 3.86 国信证券
2026-04-24 增持 维持 59.99 --- --- --- 中金公司
2026-04-23 买入 维持 --- 3.03 3.51 4.05 光大证券
2026-04-23 增持 维持 50.83 2.88 3.32 3.76 东方证券
2026-04-22 买入 维持 --- 3.54 4.26 4.93 开源证券
2026-04-22 买入 维持 --- 3.10 3.90 4.58 国盛证券
2026-04-22 增持 维持 61.99 2.99 3.44 3.86 华创证券
2026-04-21 增持 维持 --- 3.19 3.40 3.67 方正证券
2026-04-21 买入 维持 --- 2.95 3.64 4.27 国金证券
2026-04-21 买入 维持 63.01 2.91 3.37 3.84 华泰证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-25│甘源食品(002991)2025业绩筑底，2026Q1渠道调整成效显现 │太平洋证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年全年实现营收20.96亿元，同比-7.15%，实现归母净利润2.08亿
元，同比-44.59%。25Q4实现营收5.63亿元，同比-13.60%，实现归母净利润0.52亿元，同比-47.19%。2026Q1实现营收6.1
8亿元，同比+22.51%；实现归母净利润0.66亿元，同比+25.73%；实现归母扣非净利润0.59亿元，同比+28.98%。
渠道调整年，传统渠道承压，新兴渠道表现亮眼。分渠道看，2025年经销/电商/直营及其他模式分别实现营收15.85/
3.25/1.63亿，同比-17.74%/+35.77%/+101.94%。传统经销渠道承压，主要系公司主动调整，淘汰部分低效尾部经销商，
并收缩了部分低效单品，推动部分核心KA系统（如沃尔玛、大润发）从经销转为直营。26Q1传统渠道实现增速转正，优化
策略成效初显。公司将电商渠道定位为新品首发和品牌营销的主阵地，产品结构和定价策略均有优化，大力推广新品，20
25至26Q1高增延续。直营及其他模式快速放量，高增长主要来自与商超客户的直营合作业务与零食量贩渠道放量。分产品
看，2025年经典产品青豌豆和蚕豆系列表现稳健，分别实现营收5.30/2.78亿元，同比+1.09%/+0.31%；综合果仁及豆果/
瓜子仁/其他系列分别实现营收5.74/2.82/4.09亿元，同比-18.62%/-6.46%/-6.76%，主要受渠道结构调整影响。
毛利率阶段性承压，渠道开拓费用投放力度增大。2025/26Q1公司主营业务毛利率分别为34.4%/33.9%，同比-0.9pct/
-0.4pct，主要受渠道结构调整和棕榈油等部分原材料成本上升共同影响。2025年公司销售/管理/研发费用率分别为17.68
%/4.58%/1.45%，同比+5.01pct/+0.83pct/+0.03pct，其中销售费用同比增长29.51%，主要系公司为推广新品及拓展新渠
道、新市场，阶段性加大了促销推广费、品牌广告及销售人员方面的投入。
投资建议：2025年为公司主动调整年，阵痛期后，26Q1业绩迎来反弹。随着传统渠道改善、新兴渠道高增，业绩有望
迎来持续改善。渠道端传统商超渠道重回增长轨道，稳固线下基本盘；零食量贩、高端会员店等高势能渠道持续渗透；海
外市场多点开花，有望贡献显著增量。产品端青豌豆、蚕豆等经典产品需求韧性强，以翡翠豆、风味坚果为代表的创新产
品矩阵已形成，有望接力成为新的增长引擎。展望未来，随着渠道改革红利持续释放、高毛利产品和渠道占比提升，公司
盈利能力有望进一步修复。我们看好公司在渠道和产品双轮驱动下的长期发展，建议积极关注。我们预计2026-2028年实
现收入24.0/27.1/30.1亿元，同比增长14.6%/12.8%/11.0%，实现归母净利润2.8/3.3/3.7亿元，同比增长36.1%/16.9%/12
.6%，对应PE为15x/13x/12x，维持“买入”评级。
风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品推广不及预期。
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2026-04-29│甘源食品(002991_SZ)：经营拐点明确，渠道及产品步入健康轨道 │东兴证券 │买入
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事件：公司2025年实现营业收入20.96亿元，同比-7.15%；归母净利润2.08亿元，同比-44.59%；扣非归母净利润1.90
亿元，同比-44.27%。单Q4营收5.63亿元，同比-13.6%；归母净利0.52亿元，同比-47.19%，扣非归母净利润0.51亿元，同
比-45.84%。2026年Q1公司业绩进一步修复，实现营业收入6.18亿元，同比+22.51%；归母净利润0.66亿元，同比+25.73%
；扣非净利润0.59亿元，同比+28.98%。
青豌豆、蚕豆增长，其他产品同比下降。产品方面，25年青豌豆营收5.3亿元（+1.1%），蚕豆2.78亿元（+0.3%），
瓜子仁2.82亿元（-6.5%），综合果仁及豆果营收5.74亿元（-18.6%），其他产品营收4.09亿元（-6.8%）。综合果仁下降
主因主动砍掉长尾产品及部分会员超风味单品减少。
传统经销渠道革新，暂时性大幅下滑，新兴渠道保持高增。渠道方面，2025年公司经销模式收入15.85亿元（-17.7%
），主因公司调整渠道结构，将部分经销转直营。电商模式收入增至3.25亿元（+35.8%），主因抖音渠道放量。直营及其
他1.63亿元（+101.9%）。山姆渠道，25年芥末味夏威夷果销量不及预期，冻干臻果及翡翠豆产品回炉再造，26年3月公司
上新黄豆粉裹黄豆销量较高，在山姆坚果炒货热度榜排名前列，或许能打开公司在豆类风味产品上进一步创新的空间。海
外市场收入2025年达1.15亿元（+38.5%），东南亚业务进一步增长。
销售费用率维持高位。2025年毛利率34.8%，同比-0.71个百分点，销售/管理/研发费用率分别为17.68%/4.58%/1.45%
，同比整体上升，反映公司为新品推广与市场拓展加大投入。26Q1毛利率33.91%，同比-0.41pct，销售/管理/研发费用率
分别为同比-0.07/-1.33/-0.13pct，销售费用率依然维持在高位，主因对于新开发的市场及直营终端，公司在春节期间加
大了促销力度。
盈利预测与评级：公司经营拐点逐步确立。渠道端，将继续优化经销结构，高增速的电商及量贩零食业务有望依然保
持强劲。产品端，调味坚果、花生及佐酒文化、豆类的进一步创新有望持续放量。我们预计2026-2028年公司归母净利润
分别为3.06/3.79/4.40亿元，对应EPS分别为3.28/4.07/4.72元。当前股价对应2025-2027年PE值分别为15/12/11倍，维持
“强烈推荐”评级。
风险提示：海外市场拓展不及预期；原材料，尤其是棕榈油价格波动风险；经销转直营效果不及预期；新品推广不及
预期。
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2026-04-27│甘源食品(002991)26Q1春节开门红，渠道调整后再出发 │国投证券 │买入
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25年盈利深度调整，26Q1春节错期下实现开门红
事件：公司发布25年年报及26年一季报。公司25全年实现营收20.96亿元，同比下降7.15%；实现归母净利润2.08亿元
，同比下降44.59%。26Q1春节错期，顺利实现开门红，营收6.18亿元，同比增长22.51%，归母净利6633.01万元，同比增
长25.73%，扣非归母净利同比增长28.98%。
25全年老三样营收韧性更强，境外和华南区域高增。
分产品来看，“老三样”营收韧性更强。25全年综合果仁及豆果系列实现营业收入5.74亿元，同比下降18.62%；青豌
豆系列实现营业收入5.30亿元，同比增长1.09%；瓜子仁系列实现营业收入2.82亿元，同比下降6.46%；蚕豆系列实现营业
收入2.78亿元，同比增长0.31%；其他系列实现营业收入4.09亿元，同比下降6.76%；其他业务收入0.23亿元，同比增长11
9.78%。分地区来看，25全年境外和华南营收逆势增长，华东基地市场相对稳健。25年华东地区实现营业收入6.50亿元，
同比下降1.25%；西南地区实现营业收入2.67亿元，同比下降27.00%；华中地区实现营业收入2.50亿元，同比下降26.09%
；华南地区实现营业收入1.93亿元，同比增长20.78%；华北地区实现营业收入1.56亿元，同比下降33.37%；境外实现营业
收入1.15亿元，同比增长38.54%；西北地区实现营业收入0.69亿元，同比下降28.96%；东北地区实现营业收入0.48亿元，
同比下降32.34%。
投资建议：
公司25全年主动推动KA经销转直营的渠道改革，预计26年公司经历25年的深度调整后，渠道改革效果将逐步释放。收
入规模修复、销售费用投放更加精细化将促进公司盈利能力修复。我们预计公司2026年-2028年的收入增速分别为16.6%、
10.8%、8.0%，净利润的增速分别34.1%、24.9%、10.3%；参考A股其他规模类似的零食类可比公司26年的算术平均PE，给
予公司26年22倍PE估值，6个月目标价为66.71元，首次给予买入-A的投资评级。
风险提示：1）传统渠道销售不及预期；2）成本上涨超预期；3）出海进程不及预期
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2026-04-26│甘源食品(002991)26Q1经营动能明显改善，继续关注渠道调整成果 │招商证券 │增持
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公司发布《2025年年度报告》与《2026年一季度报告》，26Q1营收/归母净利润/扣非净利润6.18亿元/0.66亿元/0.59
亿元，同比+22.5%/+25.7%/+29.0%。26Q1公司经营动能明显改善，春节旺季带动下零食量贩、电商与传统渠道均实现同比
增长。26年各渠道打法仍然明确，电商渠道保持推广节奏；线下零食量贩提升新品渗透率、高端会员店推进产品上新、传
统商超继续加强调改；海外市场立足越南、辐射东南亚。成本侧公司通过多元化采购、战略锁价、优化供应链等平滑原材
料价格波动；费用审慎评估效率与产出比，盈利能力有望夯实。
25年净利润承压，26Q1经营动能明显改善。25年公司营收/归母净利润/扣非净利润21.0亿元/2.1亿元/1.9亿元，同比
-7.1%/-44.6%/-44.3%，单季度来看，25Q4营收/归母净利润/扣非净利润5.6亿元/0.5亿元/0.5亿元，同比-13.6%/-47.2%/
-45.8%。25年公司收入下滑主要系部分渠道业务收入下降、春节错期所致，利润侧由于原材料成本上涨、新品推广、海外
市场拓展投入增加等进一步承压。26Q1营收/归母净利润/扣非净利润6.18亿元/0.66亿元/0.59亿元，同比+22.5%/+25.7%/
+29.0%，得益于春节旺季带动，零食量贩、电商与传统渠道均实现同比增长，经营动能明显改善。合并25Q4+26Q1两个季
度看、收入同比+2.2%、归母净利同比-21.8%。25年现金分红率约70%，同比持平。
产品表现分化、渠道多维拓展。1）分产品来看，25年综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他系列收入分别为5.7
亿元/5.3亿元/2.8亿元/2.8亿元/4.1亿元，同比-18.6%/+1.1%/-6.5%/+0.3%/-6.8%，综合果仁及豆果由于春节错期及公司
取消部分低价礼盒等因素短期承压，青豌豆、瓜子仁、蚕豆等传统品类表现相对平稳。2）分渠道来看，25年经销/电商/
直营及其他模式收入分别为15.8亿元/3.2亿元/1.6亿元，同比-17.7%/+35.8%/+101.9%，零食量贩渠道25年持续扩品，26Q
1新品渗透率仍有提升空间；电商渠道25年公司调整产品结构与定价策略，26Q1继续保持高速增长；传统渠道25年主动调
整，聚焦资源服务优质客户；高端会员店渠道产品收入较为稳定，26Q1推进产品上新。
25盈利能力承压、26Q1费用率改善带动净利率修复。25年公司毛利率/净利率水平分别为34.8%/9.9%，同比-0.7pct/-
6.8pct，原材料成本上升影响毛利水平。26Q1公司毛利率/净利率水平分别为33.9%/10.7%，同比-0.4pct/+0.2pct，单季
度产品与渠道结构调整及原材料成本波动影响毛利率，但规模效应下费用率略有下降带动净利率释放。费用方面，25年公
司销售/管理/财务费用率分别为17.7%/4.6%/-0.4%，同比+5.0pct/+0.8pct/+0.1pct，海外市场拓展及新品广告投入加大
带动销售费用率提升；26Q1销售/管理/财务费用率分别为17.3%/3.5%/-0.2%，同比-0.1pct/-1.3pct/+0.2pct，单季度核
心费率逐步改善。
投资建议：26Q1经营动能明显改善，继续关注渠道调整成果。26Q1公司经营动能明显改善，春节旺季带动下零食量贩
、电商与传统渠道均实现同比增长。26年各渠道打法仍然明确，电商渠道保持推广节奏；线下零食量贩提升新品渗透率、
高端会员店推进产品上新、传统商超继续加强调改；海外市场立足越南、辐射东南亚。成本侧公司通过多元化采购、战略
锁价、优化供应链等平滑原材料价格波动；费用侧审慎评估效率与产出比，盈利能力有望夯实。预计公司26-28年归母净
利润分别为2.73亿元、3.22亿元、3.70亿元，对应26年17.3倍PE，维持“增持”评级。
风险提示：需求不及预期，品类推广不及预期，行业竞争加剧等。
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2026-04-24│甘源食品(002991)2025年渠道深刻调整，2026Q1收入恢复增长 │国信证券 │增持
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公司公布2025年及2026Q1业绩：2025年实现营业总收入21.0亿元，同比-7.1%；实现归母净利润2.1亿元，同比-44.6%
；实现扣非归母净利润1.9亿元，同比-44.3%。2026Q1实现营业总收入6.2亿元，同比+22.5%；实现归母净利润0.7亿元，
同比+25.7%；实现扣非归母净利润0.6亿元，同比+29.0%。
2025年收入受传统经销渠道下滑拖累，电商、直营渠道高速增长。分产品看，综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/
其他系列收入分别-18.6%/+1.0%/-6.5%/+0.3%/-6.8%。分渠道看，经销模式收入同比-17.7%，收入占比从2024年的85.4%
大幅降至75.6%，主因公司对部分KA渠道由经销商模式转为直营模式，并优化部分经销商。电商/直营及其他模式收入分别
同比+35.8%/+101.9%，得益于公司在电商渠道扩充品类及加大投入。
2025年成本高位、费用投入增多，盈利能力受损。2025年毛利率同比-0.7pp，主要系棕榈油成本维持高位。2025年销
售/管理/财务费用率分别同比+5.0/+0.8/+0.1pp，销售费用率增幅明显主要系公司为推广新品、线上线下渠道开拓、加强
品牌营销而增大投放，管理费用率提升与团队扩张有关，研发费用率同比持平。2025年归母净利率9.9%，同比-6.7pp。
2025Q4及2026Q1合并收入小幅增长，2026Q1费率有所优化。2025Q4收入同比-13.6%，主因春节错期导致部分备货后移
，合并看2025Q4+2026Q1收入同比+2.2%。利润端，2025Q4单季净利率为9.3%，同比-5.9pp，盈利能力继续承压。2026Q1净
利率10.7%，同比+0.3pp，毛利率同比-0.4pp，棕榈油原料成本仍承压，但费用率开始优化，销售/管理费用率分别同比-0
.1/-1.3pp。
盈利预测与投资建议：公司在2025年积极推进渠道变革，并辅以产品创新和海外拓展，为未来重回增长轨道奠定基础
。预计费率优化、新兴渠道快速成长、海外市场突破将帮助2026年业绩实现改善。考虑到公司传统经销渠道改革进程慢于
我们此前的预期，我们小幅下调2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测：预计2026-2028年公司实现营业总收入23
.6/26.5/29.5亿元（2026-2027年前预测值25.3/28.8亿元），同比+12.6%/+12.4%/+11.1%；实现归母净利润2.7/3.2/3.6
亿元（2026-2027年前预测值3.3/4.1亿元），同比+30.4%/+16.9%/+13.3%；EPS分别为2.92/3.41/3.86元；当前股价对应P
E分别为17/15/13倍，综合考虑公司业绩改善潜力、公司的分红能力及分红意愿，维持“优于大市”评级。
风险提示：消费者购物习惯变化导致传统渠道流量大幅下滑；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；海外市场开拓遭
遇较大阻力；食品安全风险。
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2026-04-24│甘源食品(002991)25年报&26Q1点评：调改初见成效 │华安证券 │买入
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公司发布2025年报和26Q1季报：
25年：营收20.96亿元，同比下降7.15%；归母净利润2.08亿元，同比下降44.59%；扣非归母净利润1.90亿元，同比下
降44.27%。
25Q4：营收5.63亿元，同比下降13.60%；归母净利润0.52亿元，同比下降47.19%；扣非归母净利润0.51亿元，同比下
降45.84%。
26Q1：营收6.18亿元，同比增长22.51%；归母净利润0.66亿元，同比增长25.73%；扣非归母净利润0.59亿元，同比增
长28.98%。
分红：拟每10股派发现金红利10.13元，合并中期分红，分红率70%。
26Q1+25Q4合并营收/归母净利润/扣非归母净利润各同比+2.2%/-21.8%/-21.2%。
收入：老三样略有好转，调改持续
分品类：老三样略有好转，综合果仁持续调整。25H2公司青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁营收各同比+3.3%/-3.9%/-1.
1%/-17.4%，青豌豆、瓜子仁均环比好转，综合果仁仍处于深度调整。从量价看，25H2公司青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁
销量各同比+9.8%/+0.4%/-6.8%/-30.0%，25H2公司青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁吨价各同比-5.9%/-4.3%/+6.1%/+18.1%
，青豌豆、瓜子仁仍以放量为主，蚕豆、综合果仁通过推新实现吨价向上。我们预计26Q1延续趋势。
分渠道：电商/直营表现突出。25H2公司经销/电商/直营渠道营收各同比-16.0%/+66.4%/+66.3%，电商/直营渠道营收
占比各同比提升6.4/3.0pct，表现相对突出。其中，公司在电商渠道持续优化产品结构，在直营渠道深化“商超经销转直
营”改革，效果明显。我们预计26年公司仍处于渠道调改过程中。
盈利：成本仍有压力，26Q1略有修复
毛利率：25/26Q1公司毛利率各同比下降0.7/0.4pct至34.8%/33.9%，除棕榈油承压外，规模效应走弱+公司渠道改革
也造成毛利率波动。
期间费率：25/26Q1公司销售费率各同比+5.0/-0.1pct，25/26Q1公司管理费率各同比+0.8/-1.3pct，公司25年配合调
改在费用上进行前置投放，26年开始重视费销比，我们预计26年公司期间费率将稳步优化。
净利率：25/26Q1公司净利率各同比-6.7/+0.3pct至10.0%/10.7%，26Q1盈利能力略有修复。
投资建议：维持“买入”
我们的观点：历经25年渠道与产品结构调改，公司经营已于26年春节旺季迎来修复。随着调改成效持续释放，我们看
好收入端将进一步迎来改善，伴随规模效应逐步释放，盈利能力有望稳步修复，业绩弹性可期。盈利预测：我们更新盈利
预测，预计2026-2028年实现营收总收入23.93/27.09/29.84亿元（26-27年原值为32.18/39.37亿元），同比增长14.2%/13
.2%/10.1%；实现归母净利润2.81/3.32/3.79亿元（26-27年原值为5.16/6.32亿元），同比增长34.7%/18.1%/14.2%；当前
股价对应PE分别为17/14/13倍，维持“买入”评级。
风险提示：渠道改革不及预期，出海业务不及预期，新品推广不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。
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2026-04-24│甘源食品(002991)公司简评报告：渠道调整优化，产品持续推新 │首创证券 │买入
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事件：公司发布2025年报及2026年一季报，25年营业收入20.96亿元，同比-7.15%；归母净利润2.08亿元，同比-44.5
9%；扣非归母净利润1.90亿元，同比-44.27%。26Q1营业收入6.18亿元，同比+22.51%；归母净利润0.66亿元，同比+25.73
%；扣非归母净利润0.59亿元，同比+28.98%。
老三样营收表现相对稳健，经销模式表现承压。1）分产品：25年综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他系列营
收分别为5.74/5.30/2.82/2.78/4.09亿元，分别同比-18.62%/+1.09%/-6.46%/+0.31%/-6.76%，老三样品类青豌豆、瓜子
仁、蚕豆整体表现相对稳健，综合果仁及豆果营收下降较明显，主要由于销量端有所承压。2）分渠道：25年经销/电商/
直营及其他模式营收分别为15.85/3.25/1.63亿元，分别同比-17.74%/+35.77%/+101.94%，经销模式营收同比有所下降，
主要由于25年公司主动调整传统商超渠道，25年末公司经销商数量3578个，较24年末净减少154个。26Q1营收同比快速增
长主要由于春节错期影响，25Q4+26Q1营收合计11.81亿元，同比+2.15%，营收实现平稳修复。
销售费用率提升较明显，盈利水平同比有所下降。25年毛利率34.75%，同比-0.71pct，预计主要由于渠道结构变化、
棕榈油等原材料价格上升以及规模效应减弱。25年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为17.68%/4.58%/1.45%/-0.35%，
同比+5.00pct/+0.84pct/+0.02pct/+0.15pct，销售费用率同比提升较明显，主要由于公司阶段性加大新品推广与拓展海
外新市场。25年归母净利率9.95%，同比-6.72pct，盈利水平同比有所下降。后续随着销售费用精细化管控，资源向优质
渠道和核心单品集中，盈利水平有望表现改善。
渠道结构调整优化，创新产品持续推出。渠道方面，公司深化全渠道运营发展战略，零食量贩渠道保持良好增长，后
续有望通过增加SKU合作数量强化扩品，持续提升单店产出；电商渠道作为新品推广及品牌营销的主要阵地，有望延续较
快增长趋势；传统商超渠道在25年进行主动调整，取消尾部经销商合作以及收缩低效单品，26年一季度已扭转下滑趋势及
实现同比增长，后续渠道调改效果有望逐步显现；海外渠道稳步推进，印尼、马来西亚等新市场实现突破。产品方面，公
司深度挖掘产品创新，老三样核心品类凭借供应链优势及品牌认知度，基本盘优势持续稳固，风味坚果推出清甜、鲜脆、
酷辣、巧克力风味系列产品，有望打开增长空间，公司新老品类发展未来有望持续取得良好成效。
投资建议：根据2025年度及2026年一季度公司经营情况，我们调整盈利预测，预计2026、2027、2028年公司归母净利
润分别为2.6亿元、3.2亿元、3.7亿元，同比分别增长25%、21%、17%，当前股价对应PE分别为18、15、13倍。维持买入评
级。
风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。
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2026-04-24│甘源食品(002991)调整期已过，1Q26收入及利润率同比均有改善 │中金公司 │增持
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4Q25低于我们预期，1Q26利润符合预期
2025年收入20.96亿元，同比-7.15%；归母净利润2.08亿元，同比-44.59%。26Q1收入6.18亿元，同比+22.5%；归母净
利润0.66亿元，同比+25.7%。4Q25低于我们预期，与26年春节偏晚、备货错期以及动销偏弱有关，1Q26利润符合预期。
2025年电商渠道表现亮眼，传统渠道调整有一定拖累。分区域/渠道看，电商渠道收入3.25，同比+35.8%表现亮眼；
华东/西南/华中收入分别6.5/2.67/2.5亿元，同比-1.3%/-27%/-26.1%。分产品，综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/
其他系列收入分别为5.74/5.30/2.82/2.78/4.09亿元，同比分别-18.6%/+1.1%/-6.5%/+0.3%/-6.8%。
1Q26净利率同比+0.2pct，销售费用在4Q25及1Q26期间合计同比增长。4Q25/1Q26毛利率分别同比-1.0/-0.4pct，我们
预计主要与渠道及产品结构变化有关，4Q25及1Q26合计销售费用同比增长17%，与春节期间费用投放力度增加有关。综合
来看，1Q26净利率同比+0.2pct到10.7%。
发展趋势
展望全年：我们预计收入增速有望回到近14%，利润率随着规模增加及运营提效有改善空间。1）收入端：增长确定性
较高的渠道为零食量贩及电商渠道（我们预计2025年收入占比分别超25%/15.5%），我们预计电商渠道有望延续25年较快
的增速，量贩渠道有望保持20%+增速，此外传统渠道调整已有所成效，我们预计全年有望实现正增长。2）利润率：我们
预计目前棕榈油上涨对公司影响可控，全年毛利率有望延续1Q趋势，费用投放有提效及优化空间。
盈利预测与估值
考虑到渠道结构变化及费用投放增加，我们下调2026年利润15%到2.79亿元，新引入27年利润3.41亿元。考虑到盈利
预测调整但估值中枢下移，我们下调目标价约19%到61元/股，上涨空间约19.5%，维持跑赢行业评级，当前股价对应26/27
年17/14倍P/E，目标价对应26/27年约20/17倍P/E。
风险
食品安全问题；渠道及品类改革效果不及预期；行业竞争。
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2026-04-23│甘源食品(002991)2025年报、2026年一季报点评：收入错期改善，关注新品推│东方证券 │增持
│出 │ │
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事件：公司发布2025年报及2026一季报。公司2025年实现营收20.96亿元，同比-7.15%；归母净利润2.08亿元，同比-
44.59%。26Q1营收6.18亿元，同比+22.51%；归母净利润0.66亿元，同比+25.73%，因春节错期26Q1收入高增，结合25Q4以
及26Q1加总看，收入同比+2.15%，归母净利润同比-21.84%。
豆果类销售略承压，电商平台高增。分产品，2025年综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他系列实现收入5.7/5.
3/2.8/2.8/4.1亿元、同比-18.6%/+1.1%/-6.5%/+0.3%/-6.8%。分渠道，2025经销渠道实现收入15.8亿元、同比-17.7%，
主因公司主动收缩经销单品以及取消部分尾部经销商合作。电商渠道实现收入3.2亿元、同比+35.8%，直营及其他模式实
现收入1.6亿元、同比+101.9%，量贩以及会员超市表现较好。电商渠道侧重抖音自播打造新品，电商自营/平台销售收入2
.7/0.6亿元、同比+62.3%/-24.2%。
量贩渠道占比提高影响毛利，费效有望进一步提升。2025年实现毛利率34.8%，同比-0.7pct，主因低毛利量贩渠道占
比提升；销售/管理/研发/财务费用率分别为17.68%/4.58%/1.45%/-0.35%，分别同比+5.01/+0.83/+0.03/+0.15pct，公司
为支持新品投放与海外新市场拓展而策略性提升销售费用率，后续预计将通过精细化预算管理，优化费用结构，将资源往
优质渠道与核心单品集中，减少低效投入，推动费用率稳步回落。公司2025实现归母净利率9.91%，同比-6.76pct。26Q1
毛利率33.91%，同比-0.4pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为17.27%/3.54%/1.10%/-0.16%，分别同比-0.07/-1.33/-
0.12/+0.19pct；归母净利率10.7%，同比+0.3pct。
构建“经典产品+成长新品”的动态产品矩阵，不断拓展增量市场。2025年公司产品不断焕新升级，推出清甜风味坚
果、鲜脆冻干坚果、酷辣风味坚果、巧克力坚果四大风味坚果系列产品，2026年公司将加速风味坚果以及花生、米饼、锅
巴等产品在全渠道的渗透与推广，借助多元化的品牌活动，提升品牌在目标人群中的曝光度、好感度与忠诚度，实现品牌
价值的持续跃升。
考虑到豆果类竞争仍激烈，公司尚处于新品推广期费投相对较高，我们下调26、27年盈利预测，预计公司2026-2028
年每股收益分别为2.88、3.32、3.76元(原预测值为4.08、4.68元，新增)，参考可比公司估值，我们给予2026年18倍PE，
给予51.84元目标价，维持增持评级。
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2026-04-23│甘源食品(002991)2025年年报及2026年一季报业绩点评：梳理产品结构，优化│光大证券 │买入
│渠道布局 │ │
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事件：甘源食品公布2025年年报和2026年一季报，2025年全年实现营业收入20.96亿元，同比-7.15%；归母净利润2.0
8亿元，同比-44.59%；扣非归母净利润1.90亿元，同比-44.27%。其中，25Q4单季度实现营业收入5.63亿元，同比-13.60%
；归母净利润0.52亿元，同比-47.19%；扣非归母净利润0.51亿元，同比-45.84%。26Q1单季度实现营业收入6.18亿元，同
比+22.51%；归母净利润0.66亿元，同比+25.73%；扣非归母净利润0.59亿元，同比+28.98%。
主动优化产品结构，新渠道拓展情况良好。分产品看，2025年青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁及豆果/其他系列分别实
现收入5.30/2.82/2.78/5.74/4.09亿元，同比+1.09%/-6.46%/+0.31%/-18.62%/-6.76%。其中综合果仁及豆果系列下降幅
度较大，主要系公司主动优化部分长尾产品。分渠道看，2025年经销/电商/直营及其他渠道收入分别为15.85/3.25/1.63
亿元，同比-17.74%/+35.77%/+101.94%。其中零食量贩渠道保持较高收入增速，进入SKU数量稳步增加。会员店渠道加深
合作，2026年公司在山姆渠道再添新品，有望带来新增量，降低单一产品的月销波动对渠道表现的影响。电商渠道经前期
梳理，逐步从单一销售渠道转变为承载新品孵化/品牌曝光等多种功能的经营模式，有望延续2025年的经营表现。海外市
场拓展积极，2025年营收1.15亿元，同比+38.54%，东南亚区域在越南市场基础上实现进一步突破。传统经销渠道2025年
持续调整，造成一定的体量收缩，2026年改革成效逐步显现，有望重新实现正增长。
原材料价格波动拉低毛利率，盈利能力有所改善。毛利率方面，2025全年/25Q4/26Q1公司毛利率分别为34.75%/34.17
%/33.91%；26Q1同比-0.41pcts，环比-0.26pcts，毛利率的同环比下降主要系公司渠道结构变化以及部分原材料价格的提
升。费用端，2025全年/25Q4/26Q1销售费用率分别为17.29%/16.55%/17.27%；26Q1同比-0.07pcts，环比+0.71pcts。2025
全年/25Q4/26Q1管理费用率分别为4.58%/4.54%/3.54%；26Q1同比-1.33pcts，环比-1.00pcts。综合来看，2025全年/25Q4
/26Q1公司归母净利率分别为9.95%/9.28%/10.74%；26Q1同比+0.27pcts，环比+1.46pcts，伴随收入规模增长，盈利能力
有所修复。
盈利预测、估值与评级：考虑到公司商超渠道调整成效有待观察，我们下调2026-2027年归母净利润预测至2.82/3.27
亿元（较前次下调18.0%/17.1%），新增2028年归母净利润预测为3.77亿元。对应2026-2028年EPS为3.03/3.51/4.05元，
当前股价对应P/E分别为17/15/13倍，公司产品力优秀，持续拓展新市场提供新动能，维持“买入”评级。
风险提示：原材料成本波动；渠道拓展不及预期；食品安全风险。
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2026-04-22│甘源食品(002991)公司信息更新报告：业绩符合市场预期，发力新品储备成长│开源证券 │买入
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业绩符合预期，维持“买入”评级
公司2025年实现收入20.9亿元，同比下降7.1%，实现归母净利润2.08亿元，同比下降44.6%，其中2025Q4单季营收5.6
亿元，同比下降13.6%，归母净利润0.52亿元，同比下降47.2%，主要系春节错期所致；2026Q1实现收入6.2亿元，同比增
长22.5%，归母净利润0.66亿元，同比增长25.7%，受益于旺季销售较好，公司在产品端推陈出新，春糖推出风味豆类坚果
延展品类，发力招商，在低基数下，公司有望实现困境反转，我们维持2026、2027，新增2028年盈利预测，预计分别实现
归母净利润3.3、4.0、4.6亿元，同比增长58.1%、20.5%、15.7%，当前股价对应PE为15.0、12.4、10.7倍，维持“买入”
评级。
春节旺季贡献增长，电商、海外实现高增
分产品看，2025年公司综合果仁、青豆、瓜子仁、蚕豆、其他系列分别实现收入5.7、5.3、2.8、2.8、4.1亿元，同
比分别变化-18.6%、+1.1、-6.5%、+0.3%、-6.8%。分区域看，2025年华东、电商、西南、华中、华南、华北、境外、西
北、东北分别实现收入6.5、3.3、2.7、2.5、1.9、1.6、1.2、0.7、0.5亿元，同比分别变化-1.3%、+35.8%、-27.0%、-2
6.0%、+20.8%、-33.4%、+38.5%、-29.0%、-32.3%，其中电商和境外业务实现高增。公司推进渠道改革，部分商超经销转
直营，2025公司经销模式收入15.8亿元，同比下降17.7%，直营及其他模式收入1.6亿元，同比增长101.9%。2026Q1公司收
入增长22.5%，受益于春节旺季，表现较好。
毛利率相对稳健，线上推广营销影响净利
2025Q4公司毛利率为34.2%，同比下降1.0pct，分品类看，2025年公司综合果仁、青豆、瓜子仁、蚕豆、其他系列毛
利率分别为25.1%、43.9%、40.7%、42.0%、25.4%，同比分别-2.7、-2.0、-4.0、+1.0、+1.2pct，2026Q1毛利率达33.9%
，同降0.4pct，保持平稳。费用方面，公司2025Q4、2026Q1销售费用率分别为16.6%、17.3%，同比+3.8pct、-0.1pct，其
中2025Q4线上推广品牌营销支出有所影响；2025Q4、2026Q1管理费用率4.5%、3.5%，同比+0.8pct、-1.3pct，保持稳健。
风险提示：食品安全风险，原材料涨价风险，海外市场动销不及预期风险。
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2026-04-22│甘源食品(002991)春节错期提振Q1营收，重视后续利润改善 │国盛证券 │买入
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事件：甘源食品发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现营收21.0亿元，同比-7.1%，归母净利润2.1亿元，同比
-44.6%，扣非净利润1.9亿元，同比-44.3%。其中25Q4营收5.6亿元，同比-13.6%，归母净利润0.5亿元，同比-47.2%，扣
非净利润0.5亿元，同比-45.8%。26Q1营收6.2亿元，同比+22.5%，归母净利润0.7亿元，同比+25.7%，扣非净利润0.6亿元
，同比+29.0%。公司拟现金分红0.9亿元，叠加中期分红，2025年累计分红1.5亿元，分红率70.0%，股息率3.0%。
春节错期带动Q1高增，电商及直营主动调整。2025年公司营收同比-7.1%至21.0亿元，与线下传统渠道的调整及春节
错期均有一定关系，26Q1在低基数及春节错期带动下，营收同比+22.5%，顺利实现收入端提振。剔除春节影响，合并25Q4
+26Q1，公司营收同比+2.2%，实现稳步修复。分产品看，老三样整体营收同比-1.2%至10.9亿元，大单品面对渠道结构调
整依然呈现显著韧性，当前公司正积极推新“健康豆养”系列，向健康化方向延展；综合果仁及豆果营收同比-18.6%至5.
7亿，主因销量有所减少，但吨价同比+12.1%，实现产品结构优化，当前细分清甜、冻干、酷辣、巧克力坚果四大系列，
持续推新升级；其他系列营收同比-6.8%至4.1亿元，预计薯片、米饼等品类面对渠道竞争仍有一定压力。分渠道看，公司
2025年的收入压力主要来自于传统渠道，电商及直营均实现亮眼成长，经销同比-17.7%至15.8亿元，商超KA客流下滑对于
甘源的基本盘形成一定冲击，公司聚焦优质经销商、通过经销转直营等方式进行调整，直营及其他渠道营收同比高增101.
9%至1.6亿元，电商积极拥抱直播等模式营收同比+35.8%至3.2亿元。预计26Q1在春节备货及年节礼赠带动下，线上线下表
现均更加亮眼。
25年成本费用双向挤压，盈利能力阶段性承压。2025年甘源毛利率同比-0.7pct至34.8%，棕榈油、坚果价格上行形成
一定成本压力，同时渠道结构调整也对毛利率形成影响。2025年甘源销售费用率同比+5.0pct至17.7%，主因促销推广费增
加，预计与直营快速开拓及新兴市场进驻相关，最终净利率同比-6.8pct至9.9%，成本及费用双向影响下，盈利能力承压
。26Q1毛利率同比-0.4pct至33.9%，销售费用率同比-0.1pct至17.3%，净利率同比+0.2pct至10.7%，在春节期间均保持相
对稳定。
成长改善在途，盈利修复可期。我们认为甘源26Q1在春节错期带动下已实现收入提振，且公司经过2025年主动调整，
当前正处改善通道中，预计量贩零食以渠道扩店及产品推新延续快速增长，直营商超及海外市场拓展正有序进行。2025年
公司经历成本及费用的双向挤压，利润阶段性调整，后续通过精细化费用管控，优化费用结构，聚焦核心单品及优质渠道
，有望兑现盈利能力改善。
投资建议：我们认为公司当前正处收入成长性改善阶段，后续伴随费投控制有望带动利润弹性释放。预计公司2026-2
028年营收分别为24.0/27.6/29.9亿元，分别同比+14.6%/+14.7%/+8.5%，归母净利润分别为2.9/3.6/4.3亿元，分别同比+
38.7%/+25.8%/+17.5%，维持“买入”评级。
风险提示：渠道竞争加剧、新品推广不及预期、原材料长期处于高位。
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2026-04-22│甘源食品(002991)2025年报&2026年一季报点评：走出底部，动能强化 │华创证券 │增持
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事项：
公司发布2025年报及26年一季报。25年实现营收20.96亿元，同比-7.15%；归母净利润2.08亿元，同比-44.59%；扣非
归母净利润1.9亿元，同比-44.27%。单Q4实现营收5.63亿元，同比-13.6%；归母净利润0.52亿元，同比-47.19%；扣非归
母净利0.51亿元，同比-45.84%。26Q1实现营收6.18亿元，同比+22.51%；归母净利润0.66亿元，同比+25.73%；扣非归母
净利润0.59亿元，同比+28.98%。
评论：
25Q4春节错期扰动营收，集中费投拖累盈利。25Q4受春节错期扰动营收延续下滑。分品类看，25H2综合果仁及豆果/
青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他主营业务/其他业务分别实现营收3.00/2.96/1.57/1.54/2.35/0.10亿，同比-17.4%/+3.3%/-3.8
7%/-1.1%/-2.89%/+94.93%，综合果仁下滑幅度较大主要系高基数下公司主动砍掉部分长尾低毛利产品及会员超部分风味
坚果订单减少影响。25Q4毛利率为34.17%，同比-0.97pcts，主要系低毛利率渠道占比提升扰动，销售/管理/研发/财务费
用率为16.55%/4.54%/1.5%/-0.17%，同比+3.79/+0.81/-0.43/+0.12pcts，主要为集中费投、营收承压下规模效应减弱，
因此25Q4净利率为9.21%，同比-5.97pcts，盈利明显承压。
26Q1春节错期叠加调整显效，营收业绩同步高增。26Q1营收大幅加速主要系春节错期叠加渠道调整显效，Q1传统商超
在经历一年调整后实现转正，量贩零食及电商延续高增。26Q1毛利率为33.91%，同比-0.41pcts，渠道结构略有扰动，销
售/管理/研发/财务费用率为17.27%/3.54%/1.1%/-0.16%，同比-0.07/-1.33/-0.14/+0.19pcts，营收高增下费率多有摊薄
。因此26Q1净利率为10.68%，同比+0.21pcts，盈利能力有所修复。
渠道调整显效、新品有序推出，增长动能强化，盈利修复可期。25Q4+26Q1公司营收同比+2.2%，营收表现已企稳，考
虑一方面，前期拖累业绩的经销渠道改革已近尾声，26Q1传统渠道营收转正传递积极信号，后期公司将加大产品铺货推广
，贡献积极增量；另一方面，量贩、电商渠道延续高增，且3月上架山姆新品“黄豆粉裹黄豆”动销反馈好于预期，Q2起
将继续扩大贡献，整体营收增长动能强化。同时，虽近期大宗原料存在上涨压力，公司大豆价格已进行锁价、棕榈油逢低
布局，预期年内成本扰动可控，规模效应+精益费投对冲渠道结构变化，盈利能力在低基数上有望修复
投资建议：业绩拐点确立，紧盯新品新渠道扩张进展，维持“推荐”评级。公司经营在25年深度调整后，26Q1迎来强
劲修复，业绩拐点已确立。考虑公司春节开门红表现积极，但国际冲突下使得棕榈油等核心原料成本价格由跌转涨，或部
分影响盈利弹性，我们给予26-28年业绩预测2.79/3.20/3.60亿元（前次26-27年预测为3.52/4.21亿元），对应PE为18/15
/14倍。考虑传统渠道调整到位公司将加快产品推广、山姆渠道新品Q2将贡献更多收入，公司有望在低基数基础上迎来加
速修复催化，给予26年PE估值21倍、对应目标价63元，维持“推荐”评级。
风险提示：原料成本大幅上涨、新品推广不及预期、行业竞争加剧等。
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2026-04-21│甘源食品(002991)公司点评报告：Q1实现良好开局，产品积极推新，全渠道合│方正证券 │增持
│作不断深化 │ │
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事件：公司发布2025年年报和26年一季报，2025年实现营业收入20.96亿元，同比-7.15%,实现归母净利2.08亿元，同
比-44.59%，实现扣非归母净利1.90亿元，同比-44.27%。其中25Q4实现营业收入5.63亿元，同比-13.60%，实现归母净利0
.52亿元，同比-47.19%，实现扣非归母净利0.51亿元，同比-45.84%。26Q1实现营业收入6.18亿元，同比+22.51%，实现归
母净利0.66亿元，同比+25.73%，扣非归母净利0.59亿元，同比+28.98%。
综合果仁及豆果有所下滑，直营商超和电商保持较快增速。分产品来看，25年综合果仁及豆果实现收入5.74亿元，同
比-18.62%，青豌豆收入为5.3亿元，同比增长1.09%，瓜子仁收入为2.82亿元，同比-6.46%，蚕豆收入为2.78亿元，同比
增长0.31%，其他系列收入为4.09亿元，同比-6.76%。分销售模式来看，25年经销实现收入15.85亿元，同比-17.74%，电
商模式实现收入3.25亿元，同比增长35.77%，直营及其他模式实现收入1.63亿元，同比增长101.94%。
毛利率同比有所下滑。25Q4实现毛利率34.17%，同比-0.97pct，26Q1实现毛利率33.91%，同比-0.41pct。分产品来看
，25年综合果仁及豆果毛利率为25.09%，同比-2.75pct，青豌豆毛利率为43.92%，同比-1.97pct，瓜子仁毛利率为40.73%
，同比-3.96pct，蚕豆毛利率为41.96%，同比+0.96pct，其他系列毛利率为25.41%，同比+1.16pct。分销售模式来看，25
年经销模式毛利率为32.79%，同比-1.86pct，电商模式毛利率为43.37%，同比+4.27pct。
26Q1受益于规模效应费用率有所下降。25Q4期间费用率为22.43%，同比4.29pct，其中销售费用率为16.55%，同比+3.
79pct，管理费用率为4.54%，同比+0.81pct，研发费用率为1.50%，同比-0.43pct，财务费用率为-0.17%，同比+0.12pct
。26Q1期间费用率为21.74%，同比-1.35pct，其中销售费用率为17.27%，同比-0.07pct，管理费用率为3.54%，同比-1.33
pct，研发费用率为1.10%，同比-0.14pct，财务费用率为-0.16%，同比+0.19pct。
26Q1盈利能力小幅提升。25Q4归母净利率为9.28%，同比-5.90pct，扣非归母净利率为8.99%，同比-5.35pct。26Q1归
母净利率为10.74%，同比+0.27pct，扣非归母净利率为9.57%，同比+0.48pct。
产品积极推新，深化全渠道合作。产品方面，公司持续推新，目前建立了籽类炒货、风味坚果、膨化休闲食品、健康
谷物零食多元化产品矩阵，风味创新方面开创了芥末味、咸蛋黄味等新颖口味。渠道方面，商超直营后实现较快增长，不
断深化零食量贩、会员店、兴趣电商等渠道合作。
投资建议：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为23.35/26.06/29.12亿元，分别同比增长11.43%/11.59%/11.76%
，预计公司2026-2028年实现归母净利润2.97/3.17/3.42亿元，分别同比增长42.56%/6.57%/8.11%，对应26-28年PE为16.6
/15.6/14.4X，维持“推荐”评级。
风险提示：原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；食品安全风险。
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2026-04-21│甘源食品(002991)规模效应带动Q1净利率同比改善 │华泰证券 │买入
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25年营收/归母净利/扣非净利21.0/2.1/1.9亿元，同比-7.1%/-44.6%/-44.3%；25Q4实现营收/归母净利/扣非净利5.6
/0.5/0.5亿元（同比-13.6%/-47.2%/-45.8%），公司聚焦KA直营化改造、经销商结构优化，量贩零食/电商/会员店/直营
及海外等高势能渠道持续贡献增量，但传统渠道调整、部分低效单品主动收缩，收入端仍有承压；Q4因春节错期收入承压
，利润率在成本压力趋缓下较前期有所修复；26Q1营收/归母净利/扣非净利6.2/0.7/0.6亿元，同比+22.5%/+25.7%/+29.0
%，春节错期&量贩礼盒装放量带动收入恢复增长，得益于规模效应、净利率同比提升。25年公司分红比例70%，同比持平
，维持较高股东回报比例，维持“买入”。
渠道改革导致25年收入承压
产品端：25年综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他营收5.7/5.3/2.8/2.8/4.1亿元，同比-18.6%/+1.1%/-6.5%/
+0.3%/-6.8%，公司围绕“豆类+风味坚果”推进结构升级，豆系列及风味坚果完成多渠道铺设，青豌豆及蚕豆系列占比提
升，产品矩阵持续优化。渠道端：25年经销/电商/直营及其他营收同比-17.7%/+35.8%/+101.9%，量贩渠道占比继续提升
，兴趣电商随新品导入维持增长，经销转直营带来短期压力。区域端：25年海外收入1.2亿元，同比+38.5%，收入占比同
比+1.8pct至5.5%。
规模效应带动26Q1净利率同比改善
25年毛利率34.8%，同比-0.7pct（25Q4同比-1.0pct至34.2%），全年受棕榈油高位及量贩等2B渠道占比提升影响导致
毛利承压。25年销售/管理费率17.7%/4.6%，同比+5.0pct/+0.8pct（25Q4同比+3.8pct/+0.8pct），主要系规模效应减弱
。25年归母净利率同比-6.7pct至10.0%，Q4净利率同比-5.9pct至9.3%。26Q1毛利率/归母净利率同比-0.4pct/+0.3pct，
销售/管理费率同比-0.1/-1.3pct，规模效应带动费率下降、利润率同比改善。
其他改革成果兑现，维持“买入”评级
考虑外围局势导致棕榈油等成本价格上涨，我们下调26-27年盈利预测，预计26-27年EPS为2.91/3.37元（较前次-15%
/-16%），引入28年EPS3.84元，参考可比公司26年平均PE22x，给予26年22x目标PE，目标价64.02元（前次61.74元，对应
26年18XPE），维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。
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2026-04-21│甘源食品(002991)渠道调整顺利，Q1实现开门红 │国金证券 │买入
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业绩简评
4月21日公司发布年报和一季报，25年实现营收20.96亿元，同比-7.15%；实现归母净利润2.08亿元，同比-44.59%；
扣非归母净利润1.90亿元，同比-44.27%。26Q1实现营收6.18亿元，同比+22.51%；实现归母净利润0.66亿元，同比+25.73
%；扣非净利润0.59亿元，同比+28.98%。
经营分析
商超调整基本收尾，年货节整体表现平稳。1）分产品来看，老三样相对稳健，综合豆果和其他产品H2降幅收窄。25
年老三样/综合果仁及豆果/其他休闲食品分别实现营收10.90/5.74/4.09亿元，同比-1.17%/-18.62%/-6.76%（其中25H2增
速分别为+0.24%/-17.40%/-2.89%）。2）Q1受春节错位影响收入大幅改善，25Q4+26Q1合计实现收入11.81亿元，同比+2.1
5%。3）渠道端，25年积极调改传统商超，深化会员商超和零食量贩合作、加快布局电商。经销/电商/直营及其他25年收
入分别为15.8/3.2/1.6亿元，同比17.7%/+35.8%/+101.9%。
规模效应释放，Q1净利率呈改善趋势。25年/26Q1公司毛利率分别为34.75%/33.91%，同比-0.71/-0.41pct，毛利率同
比下降主要系核心原材料棕榈油价格上涨及渠道结构变化。费用端，25年销售/管理/研发/财务费率分别为17.68%/4.58%/
1.45%/-0.35%，同比+5.00/0.84/0.02/0.15pct，销售费率显著提升系25年促销推广费同比+56%，其他费率平稳。最终25
年/26Q1净利率分别为9.91%/10.68%,同比-6.76/+0.21pct。
看好公司以产品创新为牵引，理顺传统渠道基本盘，加速拓展海外市场。产品端，公司以老三样为基本盘，顺应市场
需求不断推陈出新。渠道端，公司积极调整商超合作模式，大力布局新兴渠道及海外市场，多元渠道并进有望持续贡献业
绩增量。
盈利预测、估值与评级
考虑到成本压力及25年业绩不及预期，下调26-27年利润25%/23%。预计公司26-28年归母净利润分别为2.7/3.4/4.0亿
元，同比+32%/24%/17%，对应PE分别为18/15/12x，维持“买入”评级。
风险提示：成本上涨风险；市场竞争加剧风险；新品投放不及预期等。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2026-05-15│甘源食品(002991)2026年5月15日投资者关系活动主要内容
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甘源食品股份有限公司于2026年5月15日在公司通过全景网“投资者关系互动平台”（https://rs.p5w.net/）采用网
络远程的方式召开业绩说明会举行投资者关系活动，参与单位名称及人员有投资者网上提问，上市公司接待人员有董事会
秘书张婷女士，财务总监、董事涂文莉女士，独立董事张锦胜先生。 查看原文
http://static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-05-18/1225312063.PDF
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参与调研机构：1家
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2026-04-24│甘源食品(002991)2026年4月24日投资者关系活动主要内容
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问：甘源核心的竞争力是什么？目前是否依旧保持竞争力？
答：尊敬的投资者，您好！公司的经典豆类产品（“老三样”）因其深厚的消费基础和稳定的需求，在线下终端始终
保持较高的铺货率和可见度，这是公司基本盘稳固的体现。经过多年发展，公司实现了从细分品类龙头向多元化休闲食品
品牌的战略跨越，其核心竞争力在工艺技术、供应链、品牌和渠道维度上都得到了实质性提升和拓宽。产品方面，公司成
功构建了以豆类与风味坚果为核心、膨化及烘焙为补充的多元矩阵，凭借百余项专利及持续风味创新，产品力显著提升。
渠道上，公司深化全渠道布局，覆盖国内大型商超、高端会员店、零食量贩店以及海外东南亚市场等。财务健康度方面，
公司现金流稳健，毛利率保持行业较好水平，展现出良好的成本管控与盈利弹性，为未来持续增长奠定了坚实基础。感谢
您的关注。公司相信，当前聚焦于渠道质量改善、新品培育和海外布局的战略，将有助于公司积蓄长期发展动能。感谢您
的关注。
问：公司的渠道调整是否已经完成？为什么线下终端只能看到老三样产品，却看不到公司的新产品？
答：尊敬的投资者，您好！公司正加速推进新品的线下推广与渠道优化。春节期间，公司已成功在大润发、步步高、
永旺等商超系统上架了芥末夏威夷果仁、芥末味脆皮腰果仁等风味坚果新品。公司对传统经销商渠道的优化已取得积极进
展，同时深化与零食量贩系统、高端会员店等新兴渠道的战略合作，并积极拓展海外市场。公司的渠道调整是一项持续性
的优化工作，核心目标是构建一个更健康、更高效、更能支撑多品类发展的全渠道网络，这项工作将伴随市场变化持续进
行。关于新产品在线下终端的可见度问题，这正是公司渠道精细化运营的重点之一，新品推广遵循“渠道匹配、分步推进
”的策略。公司正通过精细化运营，努力提升新品在各类终端的能见度，让消费者在更多场景看到并体验到甘源的创新产
品。感谢您的关注。
问：公司品类未来是否还有增长空间？
答：尊敬的投资者，您好！公司的核心品类业务未来仍具备明确的、多维度的增长空间。在豆类基本盘上，公司通过
持续的产品升级和渠道优化，致力于提升该品类的销售规模，实现有质量的增长。风味坚果目前市场规模仍在快速成长，
公司持续发挥创新优势，致力于成为该品类的市场定义者。后续公司将不断探寻有发展潜力的品类和产品，积极打造符合
当下消费者喜爱的新产品，努力实现公司各品类规模的可持续增长。公司自成立以来，始终专注于休闲食品的研发、生产
与销售，并在此领域积累了深厚的品牌、渠道、技术和供应链优势。管理层认为，聚焦主业、在已建立的竞争优势基础上
做深做透，是公司实现可持续发展的最有效路径。感谢您的关注。
问：今年一季度营收增长的原因和各渠道的情况？
答：尊敬的投资者，您好！一季度各渠道实现了协同发力。传统商超渠道在经过2025年主动优化经销商结构和产品结
构后，渠道质量得到提升，成功扭转下滑趋势，实现同比增长，增长主要得益于与优化后的核心经销商体系深化协作，并
有效把握了春节消费旺季的促销机会。零食量贩渠道继续保持良好增长态势。公司已与国内主流零食量贩系统建立稳定合
作，并通过持续导入新品、增加合作SKU数量来持续拓展产品品类，不断提升单店产出与合作深度，是该渠道增长的核心
动力。电商渠道依然是公司的重点渠道，公司将其定位为“新品首发和品牌营销的主阵地”，借助战略新品拉动，线上产
品生态更趋健康。海外印尼、马来西亚等新市场则实现了从0到1的突破，本土化设计的产品已开始陆续进入当地销售渠道
。感谢您的关注。
问：山姆超市里热销的黄豆粉裹黄豆，是甘源食品供货的吗？
答：尊敬的投资者，您好！山姆会员店在售的“黄豆粉裹黄豆”确为公司供应的产品，已于2026年3月上市。该产品
是公司深耕核心豆类战略、持续进行风味创新的成果，依托豆类天然的高蛋白健康属性，并运用核心裹粉工艺，形成了独
特的风味与口感，上市后获得了消费者的积极认可。这进一步巩固了公司与重要零售渠道的紧密合作，并有助于提升品牌
影响力。目前，该产品销售规模在公司整体营收中占比较小。未来，公司将继续通过产品创新，为市场和消费者提供更多
优质选择。感谢您的关注。
问：甘源食品今年是否考虑实施股权激励？
答：尊敬的投资者，您好！未来公司如有相关计划，将严格按照法律法规要求及时履行信息披露义务。具体情况请以
公司在法定信息披露媒体发布的公告为准。感谢您的关注。
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参与调研机构：63家
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2026-04-22│甘源食品(002991)2026年4月22日投资者关系活动主要内容
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问：请介绍公司一季度主要销售渠道的表现情况？
答：一季度各渠道实现了协同发力。传统商超渠道在经过2025年主动优化经销商结构和产品结构后，渠道质量得到提
升，成功扭转下滑趋势，实现同比增长，增长主要得益于与优化后的核心经销商体系深化协作，并有效把握了春节消费旺
季的促销机会。零食量贩渠道继续保持良好增长态势。公司已与国内主流零食量贩系统建立稳定合作，并通过持续导入新
品、增加合作SKU数量来强化扩品，不断提升单店产出与合作深度，是该渠道增长的核心动力。电商渠道依然是公司的重
点渠道，公司将其定位为“新品首发和品牌营销的主阵地”，借助战略新品拉动，线上产品生态更趋健康。海外印尼、马
来西亚等新市场则实现了从0到1的突破，本土化设计的产品已开始陆续进入当地销售渠道。
问：公司在销售费用方面有什么规划？
答：2025年公司为推广新品、拓展海外新市场，阶段性加大促销、品牌广告及人员投入，导致销售费用率阶段性产生
影响。2026年第一季度适逢销售旺季，公司为配合市场节奏进行了必要的资源投入。展望后续，公司通过精细化预算管理
，持续优化费用结构，将资源向优质渠道和核心单品集中，并借助销售规模的扩大来摊薄成本。同时，公司会审慎评估品
牌与渠道投入的效率与产出比，复盘各项费用投效，减少低效支出，力争让费用率走向一个更健康的水平。
问：公司2025年原材料成本情况以及对未来的展望？
答：公司产品品类丰富，单一原材料依赖程度相对较低。2025年，面对部分原材料的价格波动，公司通过成熟的供应
链管理体系积极应对，主营业务收入毛利率同比下降0.87%，整体保持稳定。公司经过多年的经营发展，已经形成了较为
成熟完整的采购管理体系及风险应对机制，通过多元化全球采购、战略性锁价、优化供应链等组合策略，同时持续进行生
产工艺的“精益改善”和内部降本，致力于在保障品质的前提下，构建更坚韧、更具成本优势的供应体系，平滑原材料价
格带来的波动。
问：2025年部分产品吨价提升的原因？
答：通过2025年度财务数据对各品类的收入与销量进行计算，得出有部分品类的计算均价同比有所上升。这并非公司
对产品进行了普遍提价，而是由于公司的同一品类旗下包括多款不同价位和定位的产品，这些产品通过多种渠道销售，因
此品类均价同比差异是由于不同产品销售渠道结构变化导致。
问：公司产品的规划和未来增长方向？
答：在产品层面，以经典豆类产品为稳固基本盘，通过风味与健康升级持续注入活力，实现产品价值提升。将风味坚
果确立为核心增长引擎，致力于成为该品类的市场定义者。除此以外，确保拥有持续的新品储备与迭代计划，以应对市场
变化。在增长路径上，公司坚持全渠道深耕，在线下优化传统经销体系，强化新兴渠道合作与持续扩品，巩固渠道优势；
在线上强化电商作为新品推广与品牌营销的核心阵地的功能，同时将海外市场视为重要增长渠道，进行本土化拓展。未来
，公司将通过“产品+渠道”的双重创新与协同，实现高质量的可持续增长。
问：公司在组织架构及人才引进方面有何考虑？
答：公司基于战略发展需要，持续在组织能力方面进行优化与建设，围绕“品类创新”与“渠道精细化”的核心战略
，公司推动组织向更扁平、敏捷、高效的方向优化，加强前中后台的协同，缩短决策链条，快速响应市场变化，并强化对
核心渠道的专业支持能力，以此构建与公司长期发展相匹配的组织能力，为战略落地提供坚实的人才保障。
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1、本公司力求但不保证提供的任何信息的真实性、准确性、完整性及原创性等，投资者使
用前请自行予以核实，如有错漏请以中国证监会指定上市公司信息披露媒体为准，本公司
不对因上述信息全部或部分内容而引致的盈亏承担任何责任。
2、本公司无法保证该项服务能满足用户的要求，也不担保服务不会受中断，对服务的及时
性、安全性以及出错发生都不作担保。
3、本公司提供的任何信息仅供投资者参考，不作为投资决策的依据，本公司不对投资者依
据上述信息进行投资决策所产生的收益和损失承担任何责任。投资有风险，应谨慎至上。
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