研报评级☆ ◇300002 神州泰岳 更新日期：2026-11-07◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-10-04
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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2月内 1 2 0 0 0 3
3月内 2 2 0 0 0 4
6月内 3 2 0 0 0 5
1年内 7 2 0 0 0 9
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.45│ 0.73│ 0.41│ 0.46│ 0.53│ 0.59│
│每股净资产(元) │ 2.94│ 3.57│ 3.89│ 4.22│ 4.70│ 5.25│
│净资产收益率% │ 15.39│ 20.36│ 10.48│ 10.92│ 11.27│ 11.35│
│归母净利润(百万元) │ 887.18│ 1427.67│ 801.51│ 902.19│ 1031.40│ 1154.20│
│营业收入(百万元) │ 5962.24│ 6452.40│ 5820.80│ 6571.40│ 7504.60│ 8283.60│
│营业利润(百万元) │ 1051.92│ 1641.38│ 1020.83│ 1092.80│ 1235.20│ 1381.40│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-10-04 买入 维持 --- 0.44 0.47 0.48 国盛证券
2026-09-09 增持 维持 9.87 0.46 0.58 0.70 华创证券
2026-09-07 增持 调低 --- 0.42 0.45 0.49 申万宏源
2026-08-30 买入 维持 11.06 0.50 0.60 0.68 华泰证券
2026-05-13 买入 维持 --- 0.47 0.53 0.58 申万宏源
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-10-04│神州泰岳(300002)二季度以来多款新品开始测试，关注新品周期兑现节奏 │国盛证券 │买入
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26Q2以来多款X+SLG新品开始测试。26年6月以来相继开始测试多款新游，包括：《FinalFrontZ》《（丧尸题材融合
卡牌英雄SLG）、《LastAge:Survival》（数字门+末日生存建造+TPSSLG）、ViceThrone》（黑帮题材数字门SLG）。
26Q2当期业绩仍处于承压期。26Q2公司实现收入18.33亿元，YOY+35%，QOQ+31%；归母净利润2.11亿元，YOY-22%，QO
Q+23%；扣非归母净利润1.97亿元，YOY-25%，QOQ+16%。
存量长青产品自然收缩中，但精细化运营带来韧性。26年上半年游戏业务收入同比降低，主要源于主力产品AgeofOri
gins》和《WarandOrder》进入流水自然衰退期。新游目前仍在测试打磨阶段，暂未带来规模化收入。公司依托精细化运
营持续深耕产品与用户，留存、流水等核心指标依旧保持较强韧性。
盈利预测与投资建议：我们预计26-28年公司实现收入66/74/79亿元，YOY+14%/11%/7%，实现归母净利润8.7/9.2/9.5
亿元，YOY+9%/5%/4%，对应当前市值PE18/17/16x。我们认为，当前应该重点关注公司新品周期兑现节奏，X+SLG赛道仍有
大量细分玩法、题材的空间可以挖掘；SLG产品本身低胜率高赔率特征，产品跑出有较强的业绩弹性，有望带来困境反转
的投资机会。维持“买入”评级。
风险提示：产品上线进度&表现不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动。
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2026-09-09│神州泰岳(300002)2026年半年报点评：AI+云收入高增，关注游戏新品节奏 │华创证券 │增持
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事项：
公司发布2026年半年报，整体业绩符合预期。26H1实现营业收入32.34亿元，同比+20.45%；归母净利润3.82亿元，同
比-25.03%；扣非归母净利润3.66亿元，同比-25.08%。单季度看，26Q2实现营业收入18.33亿元，同比+34.65%、环比+30.
82%；实现归母净利润2.11亿元，同比-22.14%、环比+23.21%；实现扣非归母净利润1.97亿元，同比-24.82%、环比+16.47
%。
评论：
业绩拆分：收入增长、毛利率承压，费用收缩但汇兑损失拖累利润。收入端，AI应用与云服务26H1实现收入14.21亿
元、同比+166%，26H1游戏业务收入16.68亿元，同比-17.73%；毛利率端，低毛利的AI+云业务占比提升使综合毛利率同比
-15.95pct至43.88%；费用端，销售/管理/研发费用同比-34.35%/-9.52%/-3.36%，三项费用明显收缩，财务费用增加主要
受汇兑损失影响。
游戏业务：核心产品维持流水韧性与高利润率。26H1游戏业务主体天津壳木营收16.69亿元，核心游戏已进入成熟期
，流水随生命周期下行，整体降幅可控；净利润5.31亿元，仍为公司主要利润来源，净利润率32%，维持较高水平。其中
两款核心产品合计贡献游戏业务收入的96.77%：《AgeofOrigins》26H1实现收入12.15亿元，占游戏业务收入72.83%；Q2
充值流水为6.10亿元，环比下降2.4%，其中Q2ARPU环比提升23.6%至152元，对冲活跃及付费用户规模回落的影响。《Wara
ndOrder》26H1实现收入3.99亿元，占游戏业务收入23.94%；Q2充值流水为1.97亿元，环比下降4.2%。此外，海外苹果、
谷歌等渠道佣金率降低，推动游戏业务毛利率同比提升2.86pct至76.34%；
AI+云业务：创新科技客户驱动规模放量，毛利率短期承压。26H1AI应用与云服务实现收入14.21亿元、同比+166%，
占公司总收入的43.9%，收入规模已接近游戏业务，其中创新科技行业客户收入12.01亿元、同比+275.73%，为主要增量来
源。收入高增伴随外购成本扩张，外购软硬件及服务成本达12.83亿元、同比+214.58%，叠加对部分战略客户采取竞争性
定价策略，业务毛利率同比-5.85pct至7.28%。关注客户结构优化与采购效率提升带来的毛利率修复。
新品进展：多款新游海外商业化测试持续推进，关注投放节奏。多款新游戏仍处于内容、数值及投放模型调优阶段，
重点储备产品《Xcity》、《Mafiapoly》预计分别于2026年11月、12月完成研发。公司借助AIGC工具提升研发与投流效率
，后续建议关注新游测试数据表现及正式上线进度。
投资建议：核心游戏企稳后，2027年新游周期开启及AI+云毛利率上升有望带来业绩弹性。我们预计公司2026-2028年
归母净利润分别为9.0/11.4/13.7亿元，同比+12%/+27%/+20%。考虑公司历史估值与业绩弹性，高增速云业务可享受估值
弹性，给予2027年17xPE，对应目标市值约194亿元、目标价9.87元，维持“推荐”评级。
风险提示：存量游戏流水下滑；新品上线进度及表现不及预期；AI+云业务竞争加剧；汇率波动风险。
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2026-09-07│神州泰岳(300002)1H26+AI云高增为亮点，新游仍需蓄势 │申万宏源 │增持
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公司1H26收入32.34亿元（同比+20.45%），归母净利润3.82亿元（同比-25.03%），扣非归母净利润3.66亿元（同比-
25.08%）。其中Q2单季度收入18.33亿元（同比+34.65%，环比+30.82%），归母净利润2.11亿元（同比-22.14%，环比+23.
21%），扣非归母净利润1.97亿元（同比-24.82%，环比+16.47%）。收入端受益AI云放量实现增长，利润端受云业务低毛
利及汇兑损失拖累，整体符合预期。
游戏老产品稳健但下滑，新游尚未接棒。1H26游戏收入16.68亿元（同比-17.73%），《AgeofOrigins》《WarandOrde
r》两款产品合计收入16.14亿元，仍为基本盘，毛利率76.34%（同比+2.86pct），精细化运营下利润端韧性凸显。新游方
面，Xcity、Mafiapoly等SLG仍在研推进，预计26年11月及12月完成研发，新一轮产品周期蓄势中。
AI云高增长但低毛利。1H26AI应用与云服务收入14.21亿元（同比+166%），占总收入43.9%，毛利率7.28%（同比-5.8
5pct），短期拖累整体利润。产品端，avavox语音数字员工平台支持18+语种，已在家装/旅游/招聘等行业落地，按需计
费模式验证中；岳擎、泰岳泰斗垂类大模型在电信、金融、能源等行业形成多项实践案例。1H26综合毛利率43.88%（同比
-15.95pct），销售费用2.57亿（同比-34.35%），费用有一定控制。
调整盈利预测。考虑到游戏老产品流水自然回落、新游尚未接棒，以及AI云业务放量速度较快但毛利偏低，我们调整
利润预测，预计公司26-28年营收70.6/86.6/94.3亿元（原预测59.1/63.3/68亿元），归母净利润8.2/8.8/9.6亿元（原预
测9.3/10.4/11.5亿元），对应26-28年PE为20/18/17x。考虑到游戏基本盘利润韧性仍存、AIToB商业化持续推进、但新一
轮产品周期尚未接力，下调至“增持”评级。
风险提示：行业监管政策变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，AI云毛利率改善不及预期风险，汇兑损益波
动风险。
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2026-08-30│神州泰岳(300002)云服务及AI应用业务高速增长 │华泰证券 │买入
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神州泰岳发布2026年半年报，公司26H1实现营业收入32.34亿元（yoy+20.45%）；归母净利润3.82亿元（yoy-25.03%
）；扣非后归母净利润3.66亿元（yoy-25.08%）。其中26Q2实现营业收入18.33亿元（yoy+34.6%，qoq+30.8%）；归母净
利润2.11亿元（yoy-22.1%，qoq+23.2%）；扣非后归母净利润1.97亿元（yoy-24.8%，qoq+16.6%）。公司游戏业务步入成
熟期，AI应用与云服务业务高速扩张带动整体营收规模再上台阶。维持“买入”评级。
游戏业务步入成熟期，长线运营韧性仍存
26H1公司游戏业务收入同比下降，主因两款主力产品《AgeofOrigins》《WarandOrder》步入流水自然衰退期。且新
游戏尚处于测试调优阶段、未形成规模化营收贡献。但公司通过精细化运营，持续对用户及产品深耕，用户留存及充值流
水指标仍保持较强韧性。报告期内，公司控制渠道成本等开支，游戏业务毛利率稳中有升至76.34%，同比提升2.86个百分
点。我们认为，上线超7年的《AgeofOrigins》和上线超9年的《WarandOrder》累计流水均已超过10亿美元，产品生命周
期有望持续延展。多款新游已在海外地区开启商业化测试，公司游戏业务盈利能力仍具提升空间。
AI与云服务高速扩张，打开成长空间
公司持续推进AI与云服务深度融合。26H1AI应用与云服务板块毛利率7.28%，同比有所下降，主因公司对部分战略性
客户采取有竞争力的定价策略抢占市场。公司已推出ModelHubPlatform（AI大模型平台）、Omni-SmartCDNService（全方
位智能CDN加速服务）等创新工具，为中国企业出海提供全栈式AI+云服务。我们认为，伴随AI应用进入规模化落地阶段，
公司有望依托现有技术积累及客户资源，进一步拓展云服务及AI解决方案，打开长期增长空间。
产品储备丰富，新品有望接力贡献增量
公司后续游戏产品储备丰富，多款SLG新游已在海外地区开启商业化测试。目前重点产品《StellarSanctuary》《Nex
tAgers》（中文名称分别为《荒星传说：牧者之息》《长河万卷》）已获得国内版号，后续将择期在国内发行。公司持续
推进AI提效举措，通过训练具备壳木游戏特质的AI模型，有望在美术制作、内容生成、测试及运营等环节进一步降低研发
成本、缩短产品开发周期。我们认为，公司产品结构持续丰富，在成熟产品稳定贡献的基础上，新品有望持续接力，推动
公司逐步形成更为完善的产品梯队。
盈利预测与估值
我们认为公司游戏业务具备经营韧性，AI应用与云服务业务商业化不断加速。考虑公司后续储备游戏上线仍需时间，
我们基本维持公司26-28年归母净利润预测为9.9/11.8/13.5亿元。当前可比公司2026年平均PE为12.9X（前值16.1X），考
虑公司兼具游戏出海与AI应用双重成长属性，云服务及AI应用业务高速增长，维持公司2026年22XPE，维持目标价11.06元
，维持“买入”评级。
风险提示：新游上线表现不及预期、汇率波动风险、AI创新业务市场落地不及预期、行业政策风险。
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2026-05-13│神州泰岳(300002)25年承压收官，1Q26收入转正，等待新游周期和AI云拐点 │申万宏源 │买入
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公司25年收入58.2亿，yoy-10%；归母净利润8.0亿，yoy-44%；扣非净利润8.2亿，yoy-28%。1Q26收入14.0亿，yoy+6
%；归母净利润1.7亿，yoy-28%；扣非净利润1.7亿，yoy-25%。1Q26收入端同比转正，整体还需等待新品和AI云业务的边
际变化。业绩基本符合预期。
游戏老产品进入稳态，AIToB商业化稳步推进。25年游戏收入39.1亿，yoy-16%，毛利率73.8%，同比增1.1pct。《旭
日》《战火》仍是基本盘，25年二者合计收入共37.8亿元，对应分季度Q1-Q4流水为10.1/9.6/9.4/9.2亿元，全年环比降
幅逐季收窄、长青运营能力持续验证。25年AI-云收入14.90亿元，yoy+0.8%，较24年同比放缓，公司发布“泰岳灯塔”AI
大模型体系，推出岳擎、泰岳泰斗、avavox三大垂类。avavox支持18+语种，面向智能外呼/语音Agent场景，已完成企业
级认证用户超过百家，按需计费已在家装/旅游/招聘等行业落地，鼎富智能金融智能催收持续推进，AIToB商业化看点渐
起。
云业务扩张拖累毛利率，费用端有所控制。25年毛利率57.7%，同比降3.3pct；1Q26毛利率49.9%，同比降11.4pct，
主要受云服务成本增长。1Q26销售费用1.4亿，yoy-35%，主要系游戏推广费减少；财务费用0.45亿，同比由负转正，汇兑
损失对利润有扰动。
新一轮新游周期重新蓄势。新游方面，前期部分新品（DL/FS-Project）测试不及预期或已减值，XCT/MN等城建、黑
帮题材SLG仍在研推进，叠加LOA结项储备，新品周期重新蓄势中。本轮管线整体以SLG+X品类融合为主，客群向泛用户拓
展。
调整盈利预测，维持“买入”评级。考虑到老游戏流水自然回落、前期部分新品测试不及预期，以及AI云业务扩张阶
段毛利率承压，我们下调收入及利润预测，预计公司26-27年营收59.1/63.3亿元（原预测68.1/81.8亿元），归母净利润9
.3/10.4亿元（原预测为13.2/15.8亿元）；新增28年营收预测68.0亿元，归母净利润11.5亿元。现价对应26-28年PE为21/
19/17x。我们选取同样布局高质量游戏的完美世界（20X）、盛天网络（42X），和同样布局互联网业务的哔哩哔哩（21X
）、浙数文化（24X）作为可比公司，可比公司2026E平均PE为27X，神州泰岳较可比公司平均估值仍有20%以上空间。考虑
到现金流基本盘仍稳，新一轮SLG+X产品周期释放可期，AIToB商业化持续推进，维持“买入”评级。
风险提示：行业监管政策边际变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，资产减值风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2026-05-25│神州泰岳(300002)2026年5月25日投资者关系活动主要内容
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公司于 2026 年 5 月 25 日（星期一）下午 15:00-17:00在全景网举行 2025 年度网上业绩说明会，本次业绩说明
会采用网络远程的方式举行，主要问题及回复如下：
1、请问新游戏什么时候投入正式运营？
答：尊敬的投资者，您好，公司多款新产品进入制作后期。新游戏制作完成后，还需经过小规模开服的商业化测试阶
段，相关数据指标满足大规模开服的条件后，进入大规模投放即正式运营阶段。
2、今年整体研发投入金额、研发方向侧重是什么？重点技术何时能转化为实际营收？
答：感谢您的关注。过去三年，公司年均研发投入约为 3 亿元，重点围绕游戏、云+AI、AI+数智化转型/智能运维/
信息安全、物联网与通信等领域开展研发，具体重点研发项目在年报中进行了披露，敬请查阅。
3、公司有何市值管理措施
答：尊敬的投资者，您好。我们一贯注重市值管理工作，并且由董事会审议通过了全套市值管理制度。未来，我们将
不断强化公司内在价值以及核心竞争力，有效传递公司发展价值，努力实现对投资者长期持续稳定的回报。
4、除现有两款新游外，公司后续是否储备了其他游戏项目，储备进度如何？
答：您好。公司多款在研游戏已进入制作后期。
5、为什么公司股票跌的这么多，是不是经营出问题了
答：尊敬的投资者，您好。市场有风险，投资需谨慎。公司经营一切正常，基本面稳健，无未披露风险事项。股价短
期波动受市场、行业等多重因素影响，还请理性看待行情变化。
6、理财资金为啥不回购股票，稳住股价，理财的意义是什么！
答：感谢您的关注。合理配置低风险理财产品，优化营运资金管控效能，兼顾流动性与收益性。为企业经营周转、研
发投入、产能扩充、项目投资等款项及时足额支付提供资金支撑；为公司持续创造价值，保障股东权益提供安全保障。
7、刘总近段时间，公司员工减持，是对公司未来发展没信心吗
答：尊敬的投资者，您好。员工持股计划锁定期满减持属正常行为。
8、公司当前毛利率水平较行业平均偏低，请问核心影响因素是什么？未来是否有提升毛利率的具体措施？
答：感谢您的关注。2025 年度，公司的游戏业务毛利率73.8%，主要面向全球手机游戏用户提供产品与服务，该毛利
水平具有较强竞争力。软件与信息技术服务业务毛利率24.8%，主要面向电信、金融、交通能源等央国企和大型科技企业
客户提供信息技术产品服务，该毛利水平具有一定竞争力。且该业务板块受到客户类型、技术类型等综合因素影响，毛利
率处于适度范围是持续稳健发展的关键。
9、2025 年游戏营收下滑 16%，2026 年Q1 占比持续下滑，AI 云服务业务占比上升但毛利远不及游戏板块，公司如
何应对？是否有明确措施来支撑 2026 年的业绩？请从新游戏发布以及规划角度，和 AI 云服务毛利提升角度做回复
答：感谢您的关注。2025 年度，公司软件与信息技术服务业务毛利率 24.8%，主要面向电信、金融、交通能源等央
国企和大型科技企业客户提供信息技术产品和服务，该毛利水平具有一定竞争力。但不同的技术类型、客户类型有其特有
的商业模式和业务规律，毛利率处于适度范围是持续稳健发展的关键。同时，公司也将努力通过市场开拓、产品优化、成
本控制等方式，持续提升毛利水平。
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