研报评级☆ ◇300418 昆仑万维 更新日期：2026-06-19◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-06-18
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 1 1 0 0 0 2
2月内 7 2 0 0 0 9
3月内 7 2 0 0 0 9
6月内 7 2 0 0 0 9
1年内 7 2 0 0 0 9
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.04│ -1.30│ -1.27│ -0.31│ 0.13│ 0.53│
│每股净资产(元) │ 12.49│ 11.59│ 10.50│ 10.23│ 10.37│ 10.79│
│净资产收益率% │ 8.29│ -11.18│ -12.08│ -3.26│ 1.10│ 4.83│
│归母净利润(百万元) │ 1258.36│ -1594.80│ -1592.73│ -391.69│ 165.04│ 670.89│
│营业收入(百万元) │ 4915.24│ 5662.50│ 8198.14│ 9961.96│ 11769.14│ 13531.27│
│营业利润(百万元) │ 1927.73│ -1816.40│ -1769.87│ -469.53│ 195.22│ 851.26│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-06-18 买入 首次 68.18 -0.88 0.06 0.49 天风证券
2026-06-08 增持 维持 --- 0.04 0.10 0.25 中邮证券
2026-05-11 买入 维持 --- -0.36 0.04 0.35 山西证券
2026-05-09 增持 维持 --- 0.03 0.33 0.60 国信证券
2026-05-09 买入 维持 68.96 -1.11 -0.06 1.09 国泰海通
2026-05-03 买入 维持 --- -0.36 0.03 0.27 浙商证券
2026-04-30 买入 维持 67.59 0.36 0.57 0.87 华泰证券
2026-04-29 未知 未知 --- --- --- --- 国海证券
2026-04-28 买入 维持 --- -0.88 -0.47 -0.01 东吴证券
2026-04-26 买入 维持 69.29 0.36 0.57 0.87 华泰证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-06-18│昆仑万维(300418)全栈AI生态成型，短剧与大模型双轮驱动高增长 │天风证券 │买入
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昆仑万维“4+3”战略构建AINative平台经济新范式
昆仑万维以网页游戏起家，目前积极布局“算力—大模型—应用”全栈，坚定践行“AllinAGI与AIGC”战略。2026年
3月在中关村论坛正式发布2026昆仑万维AGI战略，全新升级“4+3战略”，以四大SOTA级人工智能模型为技术底座，支撑
三大AINative平台经济体。
昆仑万维持续推进多模态AI底座建设
SkyworkAI发布的多模态视频基础模型SkyReelsV4是全球首个支持多模态输入、联合音视频生成、统一生成/修复/编
辑任务的视频基础模型。音乐大模型MurekaV8在音乐性、编曲完成度、人声表达以及整体音质质感等多个关键维度实现同
步提升。Matrix-Game3.0世界模型以5B参数实现720P/40FPS实时交互，对标国际顶尖水平并落地多元场景；天工超级智能
体采用混合Agent架构，在GAIA评测中表现突出。
公司构建“SkyReels技术底座+DramaWave付费+FreeReels免费”的海外短剧全生态
SkyReels-V4生成质量全球前列，API成本仅为竞品40%；DramaWave月活超2800万，2025年内购收入1.54亿美元；Free
Reels月活超4000万，双平台协同形成差异化商业闭环，AI短剧占比快速提升，在高速增长的海外短剧市场中占据全球领
先地位，成为AGI战略商业化核心支柱。
Opera持续推进AI原生战略，业绩走势贴合算力、大模型及各类AI应用的全栈业务布局
昆仑万维其他业务中，Opera浏览器是核心基本盘，广告与搜索业务为主要收入来源；海外社交业务为成熟高毛利板
块，增值服务依托多元场景构建了多元化变现体系。公司营收迈入高速增长，同期毛利率逐步回落，研发费用逐年攀升，
预计后续伴随商业化推进毛利存在回升空间。
我们预计公司2026-2028年营业收入分别为104.30/125.75/145.46亿元，同比增长27.22%/20.57%/15.67%，公司2026
年仍处AI战略高强度投入兑现期、盈利端承压，2027年起随短剧规模效应释放、AI软件毛利率修复及销售费用率回落，盈
利能力逐步改善。鉴于公司盈利尚未充分释放，我们采用P/S相对估值法，参考完美世界、云从科技、三六零三家可比公
司2028EP/S值，给予公司2028年目标价68.18元，首次覆盖，给予"买入"评级。
风险提示：宏观经济波动的风险，大模型市场竞争加剧风险，相关政策变动风险，股价波动与经营亏损风险、AI软件
毛利率修复不及预期风险、短剧平台内容投放成本超预期风险、股价异常波动风险。
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2026-06-08│昆仑万维(300418)业绩延续高增，短剧、AI贡献新增量 │中邮证券 │增持
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事件回顾
2026年4月24日及4月29日，公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年，公司实现营业收入81.98亿元，同比增长4
4.78%；归母净利润-15.93亿元，同比减亏0.13%。2026Q1，公司实现营业收入25.70亿元，同比增长45.69%；归母净利润-
8.87亿元，同比增长15.34%。
事件点评
收入端：Opera基本盘延续稳增，短剧业务打开第二成长曲线。公司核心产品Opera保持良好增长态势，2025Q4全球月
活用户突破2.84亿，持续夯实流量基础并带动商业化效率提升。2025年，公司以Opera为主的广告业务及Opera搜索业务分
别实现收入30.43/15.49亿元，同比增长41.81%/16.75%，主业增长韧性较强。与此同时，公司依托DramaWave与FreeReels
两大平台持续完善海外短剧内容生态，短剧业务快速放量，2025年短剧及AI短剧平台业务实现收入16.17亿元，同比增长
超过864%，未来有望逐步成为公司收入端的重要增量来源。
利润端：战略投入阶段性压制利润表现，规模化放量后盈利能力有望释放。2025年，公司围绕AI大模型研发及海外短
剧等新业务持续加大投入，带动费用端阶段性抬升，其中销售费用41.82亿元，同比增长81.53%；研发费用16.76亿元，同
比增长8.60%。2026Q1，公司市场拓展投入仍维持较高强度，但伴随AI技术逐步进入产品化与商业化阶段，研发费用增速
已有所放缓。展望后续，随着Opera主业稳健增长、短剧业务收入规模扩大，以及AI相关产品逐步实现商业化落地，公司
前期投入的边际拖累有望逐步减弱，整体盈利能力具备修复空间。
AI业务进入商业兑现阶段，多模型能力突破有望加速价值释放。2025年，公司AI软件技术业务实现收入2.05亿元，同
比增长430.86%，商业化进程已逐步开启。技术层面，公司围绕视频生成、音乐生成、基座模型及世界模型四大方向持续
深化布局，视频模型SkyReels-V4、音乐模型MurekaV8等产品在国际评测中表现领先，Skywork系列模型在数学推理、代码
生成及多模态能力方面持续突破，世界模型Matrix-Game3.0亦进一步缩小与海外头部企业的技术差距，整体研发实力持续
获得验证。此外，公司投资的AI算力芯片企业艾捷科芯于2026年4月完成5.5亿元融资，投后估值超过40亿元。虽然本次融
资后公司持股比例下降至48.65%，但我们认为，本次融资有助于增强艾捷科芯资本实力与研发能力，有望加快其产品开发
及产业化进程，并完善公司在“模型+应用+算力”领域的产业协同布局，为公司后续AI业务持续迭代升级及商业化规模扩
张提供进一步保障。
投资建议
受益于前瞻布局及领先技术水平，公司业务有望持续高速增长，我们调整公司2026~2028年营业收入为97.68/116.87/
137.17（新预测）亿元，归母净利润调整为0.55/1.24/3.25（新预测）亿元；对应EPS为0.04/0.10/0.25元。按6月5日收
盘价测算，对应PE分别为938/421/160倍，维持“增持”评级。
风险提示：
技术进展不及预期风险；国际地缘政治风险；海外市场经营风险；互联网产品生命周期风险。
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2026-05-11│昆仑万维(300418)营收稳健增长，AI商业化进程提速 │山西证券 │买入
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事件：公司发布25年年报及26Q1业绩，25年公司实现营收81.98亿元，同比+44.78%，归母净利润-15.93亿元，与上年
同期基本持平。26Q1公司实现营收25.70亿元，同比+45.69%，归母净利润-8.87亿元（去年同期亏损7.69亿元）。
营收延续较快增长，利润端承压。25年、26Q1公司营收增速较快，主要得益于AI短剧、Opera广告及AI技术商业化落
地加速。分业务来看，25年opera广告业务收入（30.42亿元，同比+41.81%）、短剧和AI短剧平台业务收入（16.17亿元，
同比+864.92%）、AI软件服务收入（2.05亿元，同比+430.86%）表现较快突出。公司利润端承压主要系1）公司加码研发
投入巩固其在人工智能领域的领先地位；2）公司加大AI业务推广，25年、26Q1销售费用分别同比增长81.53%、83.49%；3
）26Q1公允价值变动导致亏损2.94亿元，且投资收益导致损失1.29亿元。
“4+3”AGI战略发力，AI业务布局进一步深化。模型研发方面围绕“视频模型、音乐音频模型、世界模型、基座文本
与多模态模型”四大SOTA级人工智能模型作为技术底座。产品层面已构建短剧和AI短剧平台、AI音乐、AI游戏、AISuperA
gent、AI社交五大核心应用产品矩阵。此外，公司旗下芯片公司艾捷科芯已于4月完成5.5亿元增资，投后估值突破40亿元
，持股比例降至48.65%，不再并表。
投资建议：我们预计公司2026-2028E归母净利润增速分别为+71.8%、+111.1%、+770.2%。考虑到公司为国内AI行业第
一梯队企业，公司或将凭借AI形成较强竞争优势，维持“买入-A”评级。
风险提示：AI发展不及预期，政策风险，用户流失，投资业务波动等
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2026-05-09│昆仑万维(300418)2025年年报及26Q1季报点评：营收高增，AGI战略布局未来 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
公司2025年及2026年一季度营收保持强劲增长，海外业务占比显著提升，公司短剧业务商业化成效突出，用户数与流
水规模稳步走高，成为核心增长引擎。未来公司依托AGI战略，布局AI原生娱乐生态，有望打开长期成长空间。
投资要点：
我们预计公司2026-2028年EPS分别为-1.11、-0.06和1.09元，相较上次报告EPS下调较多，主要考虑到公司AI大模型
及短剧等应用仍处于战略投入期，当前主要先做大收入规模，费用项预计支出较多，对公司盈利能力有一定影响。参考可
比公司，我们给与公司2026年8倍动态PS，对应目标价68.96元，维持“增持”评级。
2025年和26Q1收入增速强劲，海外业务占比大幅提升。公司2025年实现营收81.98亿元，同比增长44.78%，实现归母
净利润-15.93亿元，扣非归母净利润-17.25亿元。2025年公司海外市场开拓取得积极进展，带动海外收入持续大幅增长，
整体海外业务收入规模提升至77.23亿元，同比增长49.91%，但由于公司在AI方面持续进行研发投入，以及在短剧等产品
营销投入较大，导致研发、管理费用和销售费用同比大幅增长，利润端仍处于亏损状态。2026Q1公司实现营收25.70亿元
，同比增长45.69%，实现归母净利润-8.87亿元，扣非归母净利润-8.91亿元，亏损同比均有所扩大，主要受到宏观地缘冲
突影响，3月资本市场产生较大波动，公司持有的部分被投企业市值下跌导致投资业务产生亏损，但相关影响已于4月恢复
。
短剧业务成为公司核心增长引擎，AI内容占比有望扩大。短剧和AI短剧平台业务是公司在AI内容生成领域最具代表性
的商业化落地方向，依托海外付费短剧平台DramaWave与免费短剧平台FreeReels，公司用户量和流水大幅增长，截至2026
年3月底，公司短剧和AI短剧平台业务单月流水超4800万美元，ARR超5.7亿美元，已形成稳定且高质量的商业化基础。我
们认为，公司未来将继续以大模型技术为核心驱动力，扩大AI内容的生产体量与创作维度，努力构建新一代智能娱乐内容
生态。
发布AGI战略，探索AINative平台经济模式。2026年3月，公司正式发布2026昆仑万维AGI战略，全新升级“4+3战略”
。公司已搭建全模态模型底座，依托视频模型、音乐音频模型等重塑内容创作供需体系，赋能“AI短剧、AI音乐、AI游戏
”三大AI原生娱乐经济体，探索AINative平台经济全新模式。
风险提示：1）行业政策变动风险；2）海外业务业绩下滑。
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2026-05-09│昆仑万维(300418)年报及1季报点评：营收高增长，AI应用商业化加速 │国信证券 │增持
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营收高速增长，战略投入导致利润端亏损。1）2025年公司实现营业收入81.98亿元，同比增长44.78%，归母净利润-1
5.93亿元（2024年为-15.95亿元），对应全面摊薄EPS-1.28元（2024年为-1.30元）。营收高增主要受天工AI板块拉动。
业绩亏损主因销售费用同比大增81.53%至41.82亿元（市场推广费和渠道服务费增加），以及管理费用因股权激励费用同
比+36.81%。扣非净利润-15.47亿元。综合毛利率68.61%（同比-4.95pct），受短剧业务快速增长带来的内容制作成本增
加影响。经营活动现金流量净额-7.36亿元，2024年为+2.90亿元，主要因AI及短剧业务应收和推广支出前置；2）2026年Q
1公司实现营业收入25.70亿元，同比增长45.69%；归母净利润-8.87亿元，同比亏损扩大15.34%（2025Q1为-7.69亿元），
对应EPS-0.71元。
天工AI高速增长，短剧平台成为核心增长引擎。1）天工AI板块2025年实现收入23.69亿元（+251.74%），成为第二大
收入来源。板块内短剧和AI短剧平台业务收入16.17亿元（+864.92%），单月流水近3600万美元，ARR超4亿美元，毛利79.
19%。DramaWave（付费）与FreeReels（免费）双平台合计MAU稳居海外短剧全球第一。2026年Q1AI短剧占比快速提升，二
季度有望持续提高，DramaWave正全面迈向专业化AI短剧平台；2）AI软件技术业务收入2.05亿元（+430.86%），天工超级
智能体SkyworkSuperAgents、MurekaAPI等AI产品商业化加速推进；3）AI算力芯片方面，子公司艾捷科芯完成新一轮增资
扩股，投后估值超40亿元。
Opera浏览器稳健增长，全球月活超2.84亿。Opera2025年实现营业收入6.15亿美元（+27.92%），经调整EBITDA1.43
亿美元（+23.61%）。Q4全球MAU超2.84亿，年化ARPU升至2.49美元（+26.12%），OperaGX游戏浏览器MAU达3400万。以Ope
ra为主的广告业务收入30.42亿元（+41.81%），搜索业务收入15.49亿元（+16.75%），广告业务毛利率43.66%（-7.31pct
），搜索业务毛利率95.79%维持高位。
风险提示：应用落地不及预期；技术进步低于预期；投资业务不及预期等。
投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到业务开拓期费用前置、利润端有望持续改善，我们暂时维
持盈利预测，预计26/27年归母净利润分别为0.41/4.13亿元，增加28年盈利预测7.59亿元，对应摊薄EPS=0.03/0.33/0.60
元；从大模型、算力芯片到AI应用，公司全面布局，有望成为AIGC时代的平台型公司；商业化持续落地之下经营业绩有望
逐步改善，继续维持“优于大市”评级。
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2026-05-03│昆仑万维(300418)25年年报及26年一季报点评：Q1营收高增，AI短剧与双模型│浙商证券 │买入
│全球领跑 │ │
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昆仑万维26年一季度营收超预期，亏损主因投资波动及推广加码。公司26年4月24日发布2025年度报告，符合前期预
期，25年实现营业收入81.98亿元，yoy+44.78%，归母净利润亏损15.93亿元；4月29日发布26年一季报，实现营业收入25.
70亿元，同比增长45.69%；归母净利润-8.87亿元，亏损同比扩大15.34%；扣非归母净利润-8.91亿元，亏损同比扩大15.5
2%。亏损主要原因如下：1）受3月地缘冲突影响，投资收益-1.29亿元、公允价值变动收益-2.94亿元，公司表示相关影响
已于4月恢复；2）销售费用15.94亿元（yoy+83.49%），主要系DramaWave、FreeReels短剧平台及AI应用等市场推广加大
。
短剧和AI短剧平台商业化提速，付费及免费平台表现均超预期。截至26年3月底，短剧和AI短剧平台业务单月流水超4
800万美元，ARR超5.7亿美元，MAU稳居海外短剧市场第一。短剧平台DramaWave和FreeReels已上线AI漫剧、AI真人剧等相
关AI剧集，以及通过自研大模型生产AI剧集相关内容。免费短剧平台FreeReels人均单日使用时长超1小时，下载量稳居海
外免费短剧平台首位。AI漫剧人均观看时长超30分钟。SkyProduction短剧工作台实现“剧本直达成片”的工业化生产体
系，SkyReels-V4的应用使单部短剧制作成本从约20万美元降至约2万美元，降幅达90%，为进军小语种、长尾市场打开空
间。
流量入口OperaAI赋能稳健增长。Q1营收1.76亿美元（yoy+23.16%），经调整EBITDA0.42亿美元（yoy+30.19%），全
球MAU2.88亿。OperaAI功能全面落地三大产品线，支持YouTube内容解析、语音文字双向转换等，向AI原生入口升级。Ope
ra四款产品获2026年iF国际设计大奖。
AI实现技术突破，双模型登顶全球第一。SkyReels-V4：2026年2月发布，在ArtificialAnalysis文生视频&图生视频
双榜登顶全球第一，超越Kling3.0、GoogleVeo3.1、Sora2。支持音画同出和强大的逻辑推理，同时集成多帧参考、网格
图参考等高阶能力，显著提升视频生成的一致性与稳定性。
MurekaV8/V9：2026年1月发布MurekaV8，在ArtificialAnalysis人声&乐器双榜登顶全球第一，超越SunoV5、GoogleL
yria3Pro。2026年3月发布MurekaV9，推动AI音乐创作由“可生成歌曲”向“精准贴合创作意图并稳定输出”跨越，为全
链路音乐创作提供更高效、更精准的技术支持。
AI算力芯片再融资，引入实力股东估值提升。2026年4月20日公司公告，艾捷科芯完成5.5亿增资，其中长鑫芯聚（长
鑫全资子公司）出资1.5亿元，艾捷科芯核心高管出资1亿元。投后估值突破40亿元，引入半导体圈实力投资者及提升核心
高管持股比例，昆仑万维持股48.65%（前期持股58%），不再并表。
投资建议：（1）AI技术全球领先，护城河持续强化：SkyReels-V4与MurekaV8在ArtificialAnalysis权威评测中登顶
全球第一，技术优势已深度应用于短剧生产，大幅降低制作成本、提升效率，构筑差异化竞争壁垒。（2）短剧业务商业
化加速，引擎动能强劲：短剧和AI短剧平台MAU稳居海外市场第一，已形成稳定商业化基础。Opera业务稳健增长，提供现
金流支撑和流量入口。艾捷科芯完成5.5亿元增资，估值突破40亿，推动AI算力芯片独立发展。（3）经营质量改善，26Q1
经营活动现金流0.89亿元，由负转正；26Q1合同负债3.90亿元（yoy+74.10%），预收款增长预示后续收入潜力。26Q1亏损
部分系由于投资波动影响，公司表示4月已恢复。我们预计公司26-28年营收分别117.09/146.48/175.82亿元，26-28年归
母净利分别为-4.56/0.41/3.41亿元，维持“买入”评级。
风险提示：AI商业化落地不确定性；短剧市场竞争加剧；投资业务波动风险；技术迭代风险；监管政策风险。
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2026-04-30│昆仑万维(300418)AI应用及短剧商业化加速 │华泰证券 │买入
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昆仑万维发布2026年一季报，公司26Q1实现营业收入25.70亿元（yoy+45.69%，qoq+7.40%）；归母净利润-8.87亿元
（亏损同比扩大15.34%）；扣非后归母净利润-8.91亿元，亏损延续。整体来看，公司收入端延续高增长态势，主要受益
于AI短剧、Opera广告及AI业务持续放量；利润端短期承压，主要受投资业务公允价值波动扰动。我们认为，公司正处于A
I应用商业化+全球内容生态扩张加速期，短期利润波动不改中长期成长逻辑，维持“买入”评级。
AI短剧与海外业务高增，全球化收入结构持续优化
26Q1公司收入同比增长45.69%，其中海外收入24.87亿元，同比增长49.29%，收入占比超96%，全球化变现能力进一步
强化。公司以Opera浏览器、DramaWave、FreeReels等产品为核心，已形成较为完善的海外内容生态体系。短剧业务方面
，公司AI短剧平台商业化进展迅速，ARR已突破5.7亿美元，合同负债同比增长74.10%至3.90亿元，反映用户付费意愿提升
，及未来收入确认动能充足。我们认为，公司凭借精品制作及AI内容生产能力，在海外短剧赛道已建立先发优势，后续收
入规模仍具提升空间。
利润端受投资波动扰动，经营现金流显著改善
26Q1公司归母净利润为-8.87亿元，亏损同比扩大，主因：1）公司销售费用同比增长83.49%至15.94亿元，主要用于
短剧平台及AI产品全球推广，后续有望随用户LTV提升转化为更高利润弹性；2）3月资本市场波动导致投资业务确认公允
价值变动损失2.94亿元，同时投资收益同比减少1.29亿元。我们认为，该部分属于非经营性短期扰动，后续将随市场波动
修复。经营层面，公司核心业务盈利质量持续改善。26Q1经营活动现金流净额达8932万元，同比由负转正，较去年同期显
著提升，主要受益于销售回款增长44.2%及税费返还增加147%。
“4+3”AGI战略升级，AI生态布局持续深化
2026年3月，公司正式发布“4+3”AGI战略，围绕大模型底座、AI应用矩阵及内容生态全面升级。模型端，公司推出S
kyReels-V4、MurekaV8等新一代SOTA模型，技术水平领先；应用端，公司上线天工短剧工作台SkyProduction及天工桌面
版AI智能体，进一步打通“模型-工具-内容-流量”闭环。此外，公司旗下AI芯片企业艾捷科芯完成5.5亿元增资，投后估
值超40亿元。虽公司持股比例降至48.65%不再并表，但仍保留重要战略协同关系。我们认为，公司在模型、应用及算力层
同步布局，有助于构建长期AI竞争壁垒。
盈利预测与估值
公司AI产品矩阵商业化不断加深，随着AI短剧平台规模效应释放及营销投放效率优化，利润端有望逐步改善。我们维
持公司2026-2028年公司收入预测84.8/89.2/88.6亿元，并维持同期归母净利润预测4.5/7.2/10.9亿元。我们基于SOTP估
值法测算公司目标市值848.2亿元（基于26年Opera10XPS，短剧业务7.7XPS，大模型业务估值250.1亿元，投资业务105.4
亿元），给予目标价67.59元（前值69.29元）
风险提示：AI落地不及预期、模型开发进度不及预期、行业政策风险。
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2026-04-29│昆仑万维(300418)2025&2026Q1财报点评：短剧业务带动收入高增，AGI战略加│国海证券 │未知
│速落地 │ │
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事件:
（1）公司于2026年4月24日及4月29日分别公告2025年度报告及2026年一季报。2025年实现营业收入81.98亿元，yoy+
44.78%，归母净利润亏损15.93亿元。2026Q1实现营业收入25.70亿元，yoy+45.69%，归母净利润亏损8.87亿元。
（2）2026年3月，公司正式发布2026昆仑万维AGI战略，全新升级"4+3战略"，依托视频、音乐音频、世界、基座文本
与多模态四大模型，赋能AI短剧、AI音乐、AI游戏三大AI原生娱乐经济体。
投资要点:
收入延续高增长，战略投入期阶段性拖累业绩
（1）2025年：实现营业收入81.98亿元，yoy+44.78%，Opera广告业务收入同比增长41.81%，同时短剧和AI短剧平台
业务（yoy+864.92%，收入16.17亿元）及AI软件服务（yoy+430.86%，收入2.05亿元）贡献增量。利润端，归母净利润亏
损15.93亿元，扣非归母净利润亏损17.25亿元，亏损主要源于两方面战略性投入：一是销售费用41.82亿元（yoy+81.53%
），主要用于短剧、AI音乐、AISuperAgent等产品的全球用户获取；二是研发费用16.76亿元（yoy+8.6%），占收入比例2
1.32%，持续强化技术护城河。此外，公司持股映宇宙、TSLL等公司股票，股价波动引起公允价值变动，阶段性影响业绩
表现。
（2）2026Q1：实现营业收入25.70亿元，yoy+45.69%，其中海外业务收入24.87亿元，yoy+49.29%，国际竞争力持续
增强。2026Q1归母净利润亏损8.87亿元，亏损同比扩大主要系短剧等业务推广引起销售费用（yoy+83.49%）扩大，同时由
于资本市场波动引起投资亏损1.29亿元，相关影响已于4月修复。
“4+3”AGI战略全面发力，短剧平台ARR快速增长
（1）AGI战略升维，“4+3”模型应用同时发力。模型层面，公司以视频模型（SkyReels）、音乐音频模型（Mureka
）、世界模型（Matrix）、基座文本与多模态模型（Skywork）四大模型为底座。产品层面，公司打造“AI短剧、AI音乐
、AI游戏”三大AI原生娱乐经济体，已构建短剧和AI短剧平台、AI音乐、AI游戏、AISuperAgent、AI社交五大核心产品矩
阵。公司旗下芯片公司艾捷科芯已于4月完成新一轮增资，融资总规模达5.5亿元，投后估值破40亿元，公司持股比例变为
49%，不再并表。
（2）短剧平台MAU领先、3月ARR超5.7亿美元。公司旗下付费短剧平台DramaWave与免费短剧平台FreeReels合计MAU稳
居海外短剧市场第一，截至2026年3月底，公司短剧和AI短剧平台业务单月流水超4800万美元，ARR（年度经常性收入）超
5.7亿美元，同时，公司推出一站式AI短剧创作平台SkyProduction，完善AI短剧生态布局。
（3）Opera浏览器收入与业绩稳健增长，推动升级为AI原生流量入口。2026Q1Opera营收为1.76亿美元，yoy+23.16%
，经调整EBITDA0.42亿美元，同比增长30.19%。Opera全球平均MAU达2.88亿，其中，OperaGX游戏浏览器平均月活跃用户
达3500万，延续增长态势。公司将AI功能落地Opera产品线，推送Opera浏览器向AI原生流量入口转变。
风险提示：互联网产品生命周期风险、AGI持续投入导致亏损风险、市场竞争加剧风险、核心人才流失风险、海外市
场经营与合规风险、投资项目业绩不及预期风险、投资标的股价波动风险、商誉减值风险等。
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2026-04-28│昆仑万维(300418)2025年年报及2026年一季报点评：收入增长亮眼，AI商业化│东吴证券 │买入
│取得进展 │ │
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事件：2025年公司实现营收81.98亿元，同比增长44.78%，归母净利润为-15.93亿元，与上年同期基本持平，扣非归
母净利润-17.25亿元。2026年一季度实现营收25.70亿元，同比增长45.69%，归母净利润-8.87亿元，与上年同期基本持平
，扣非归母净利润-8.91亿元。收入端增长强劲，主要得益于短剧及AI业务商业化加速，但战略性的高研发与高销售投入
使利润端仍在承压，2025年业绩略低于我们此前预期。
短剧与AI业务成为核心增长引擎。2025年公司AGI与AIGC业务商业化取得重要进展。分业务板块看，1）天工AI板块20
25年实现收入23.69亿元，同比大增251.74%，成为公司第二大收入支柱。其中短剧和AI短剧平台业务表现尤为亮眼，全年
收入16.17亿元，同比激增864.92%，截至2025年12月，月流水近3600万美元，ARR超4亿美元，已形成稳定的商业化基本盘
。AI软件技术业务收入2.05亿元，同比增长430.86%。2）Opera2025年实现收入43.79亿元，同比增长28.11%，作为公司现
金牛业务，持续稳健增长，Opera系列浏览器正全面向AI原生平台演进。3）StarMaker2025年收入10.59亿元，同比略降3.
97%。
高研发与高销售投入导致利润端承压，但为长期发展构筑壁垒。2025年公司归母净利润为-15.93亿元，处于战略性投
入期。利润端承压的主要原因：1）研发投入持续加码，全年研发费用16.76亿元，同比增长8.6%，用于巩固视频模型SkyR
eels、音乐模型Mureka等核心技术在全球的领先地位。2）市场推广力度显著加大，全年销售费用41.82亿元，同比大增81
.53%，主要用于为短剧、AI音乐等新产品获取用户和流量。这两项战略性投入虽然短期内拖累了利润，但已帮助公司构建
起差异化的技术壁垒，并推动了用户规模与流水的快速提升。
AI全产业链布局领先，多模态模型与应用生态协同效应初显。公司已构建起“四大SOTA模型（视频、音乐音频、世界
模型、基座文本与多模态）+五大核心应用（短剧、音乐、游戏、SuperAgent、社交）”的完整AI生态。近期，SkyReels-
V4和MurekaV8在ArtificialAnalysis等国际权威榜单中斩获多项全球第一，技术实力获国际认可。
盈利预测与投资评级：考虑到公司仍处于AI业务的战略投入期，研发与市场费用预计将维持高位，但收入增长潜力大
，我们调整2026-2027年盈利预测，预计2026/2027/2028年营业收入分别为102/124/147亿元（2026/2027年前值为104/122
亿元），EPS为-0.88/-0.47/-0.01元（2026/2027年前值为-0.34/0.08元），当前股价对应2026/2027/2028年PS分别为6/5
/4倍。看好公司AI技术全球领先及商业化加速兑现，有望逐步
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