研报评级☆ ◇300658 延江股份 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-11-07
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 4 0 0 0 0 4
1年内 4 0 0 0 0 4
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.11│ 0.06│ 0.08│ 0.18│ 0.40│ 0.59│
│每股净资产(元) │ 4.98│ 4.14│ 3.98│ 4.24│ 4.61│ 5.16│
│净资产收益率% │ 2.13│ 1.52│ 2.06│ 4.24│ 8.83│ 11.53│
│归母净利润(百万元) │ 29.38│ 20.87│ 27.28│ 58.82│ 133.35│ 194.07│
│营业收入(百万元) │ 1230.40│ 1258.61│ 1484.61│ 1835.57│ 2257.86│ 2711.70│
│营业利润(百万元) │ 13.76│ 27.87│ 32.81│ 65.48│ 148.69│ 217.96│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-11-07 买入 维持 --- 0.17 0.39 0.57 天风证券
2025-10-26 买入 首次 11.7 0.17 0.39 0.57 天风证券
2025-10-23 买入 维持 --- 0.18 0.41 0.60 申万宏源
2025-09-29 买入 首次 --- 0.18 0.41 0.60 申万宏源
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-11-07│延江股份(300658)公司海外产能及核心客户卡位优势显现 │天风证券 │买入
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公司发布25年三季报
公司25Q3营收4.5亿，同增17%，归母净利0.2亿，同增209%，扣非后归母净利0.13亿，同增118%。
营业收入增长主要得益于热风无纺布和打孔无纺布的增长，其中热风无纺布销售收入同比增长超过50%。从区域来看
，得益于埃及子公司产能利用率的上升，海外的增速高于国内。从利润来源看，埃及和国内是公司利润的主要来源。
公司25Q1-3营收13亿同增23%，归母净利0.4亿同增28%，扣非后归母净利0.3亿同增7%。
今年上半年由于美国对等关税导致突发运输成本增加，三季度没有该因素影响，且因为国内订单稳定增长，叠加埃及
子公司产能的逐步释放，整体的毛利率有所恢复和提升。
目前海外第一、二大客户及国内大客户增量较大；海外大客户在做面层材料的升级，将从中高端系列产品开始逐步进
行面层材料的替换升级。
分区域来看，国内母公司的毛利率增长，埃及子公司的毛利率同比转正（去年处于筹备产能阶段），美国子公司的毛
利率同比下滑，由于美国子公司处于调整产品结构阶段，营收和盈利有所下滑。印度子公司目前规模较小，整体运营对公
司影响有限。
埃及子公司热风生产线理论产能1.2万吨/年，目前已经通过生产线验证的产能1万吨左右；公司预计明年上半年达产
概率较大。美国子公司热风生产线公司预计明年开始商业化投产。
目前热风无纺布的增速较打孔无纺布高，主要原因在于打孔无纺布的价格高于热风无纺布，客户基于成本方面考虑，
会相对比较谨慎，将打孔无纺布主要用于市占比较小的高端产品系列，因此其增速总体比较平稳。
维持盈利预测，维持“买入”评级
公司营收及盈利稳步释放，我们预计公司25-27年归母净利润分别为0.6/1.3/1.9亿元，对应PE分别为52X/23X/16X。
风险提示：外贸环境变化，内需消费疲软，客户订单不及预期，海外建设不及预期等
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2025-10-26│延江股份(300658)全球卫品材料升级红利或逐渐开启 │天风证券 │买入
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全球卫材升级，公司顺势而为
延江股份是一家专业研发、生产、销售一次性用品材料的制造商，公司的主要产品为3D打孔无纺布和PE打孔膜等，主
要是用作妇女卫生用品、婴儿纸尿布等一次性卫生用品的面层材料。目前在全球4个国家具备10个生产基地，是国内极少
数进入下游客户高端产品领域的供应商之一。
海外产能扩充&客户需求增量有望带来业绩释放
2024年公司实现收入14.8亿元，同比+18%，归母净利润0.27亿元，同比+30.7%；25H1公司实现收入8.4亿元，同比+26
.7%，归母净利润受到关税背景下提前交付超计划的订单影响；我们认为前期海外基地建设及客户合作成效正逐渐显现，
公司业绩有望重拾稳健增长。
分产品看，公司热风无纺布销售占比提升至30%以上，2020-2024年CAGR为28%，同时公司打孔无纺布利润可观，25年
毛利率逐渐升至30%以上；我们预计后续伴随研发突破、高端孔型占比提升以及海外产能持续爬坡，盈利能力有望稳中有
升。
全球卫品面材升级，热风无纺布开启材料替代
从行业发展趋势来看，海外市场原本以纺粘无纺布作为纸尿裤面层材料，热风无纺布凭借柔软/透气/舒适度高等优点
，目前其作为替代品的态势正在形成当中，需求具备一定上升潜力。公司不仅拥有先进的打孔热风生产工艺，同时是行业
内少有已完成全球化供应链布局的厂商，24年公司打孔热风无纺布国内/国外同增21%/44%，后续有望受益于全球材料升级
替代。
公司全球供应链优势明确，客户服务能力强
公司从2017年开启国际化进程，相继投产埃及、美国、印度工厂，贴近式服务核心客户，品类从PE打孔膜逐渐向热风
无纺布拓展，25H1埃及/美国收入0.8/1.5亿，同比+181%/+30%；2025年公司将根据国外客户需求及海外市场情况，伺机扩
大针对欧洲及北美市场的热风无纺布供应能力、建立纤维供应能力，优化成本与产品质量，争取进一步扩大海外市场规模
。
首次覆盖，给予“买入”评级
过去几年公司坚持全球产能布局，积极把握客户产品升级及新客户拓展机遇，有望乘全球一次性卫材升级东风实现远
期成长。我们预计25-27年公司归母净利润分别为0.6/1.3/1.9亿元，对应PE分别为49X/22X/15X，考虑公司生产研发能力
及全球产能布局具备稀缺性，给予26年PE区间26-30X，目标价10.1-11.7元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：国际宏观环境不确定性的风险，行业竞争加剧及增速不确定性的风险，原材料价格波动风险，对外投资管
理风险，股价波动较大风险
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2025-10-23│延江股份(300658)订单放量趋势再获确认，成长斜率抬升可期 │申万宏源 │买入
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公司发布2025年三季报，业绩符合预期。25Q1-3营收13.0亿元（同比+23.0%），归母净利润4250万元（同比+28.0%）
，其中25Q3营收4.5亿元（同比+16.6%，环比+11.1%），归母净利润1666万元（同比+209%，环比+13.1%），考虑25Q3存诉
讼、厂房搬迁等导致的多项一次性费用，且计提信用及资产减值合计约400万元，加回各项一次性费用后经营性净利润实
际符合预期。随订单持续放量，单季营收及利润同环比均提升。
订单放量中关键看环比起势，展望成长斜率抬升即将到来！1）25Q3盈利能力环比提升。25Q1-3公司毛利率16.5%（同
比-1.5pct），归母净利率3.3%（同比+0.1pct），其中25Q3毛利率18.7%（同比+4.9pct，环比+2.1pct），归母净利率3.7
%（同比+2.3pct，环比+0.1pct），单季盈利能力同环比均提升。2）营收规模扩大摊低期间费用率。随营收高增长，费用
率快速摊低，25Q1-3期间费用率12.8%，同比-1.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率1.3%/6.4%/2.7%/2.4%，同比-0.3
pct/-0.5pct/-0.1pct/-0.6pct。
两层成长逻辑起点，依附庞大生态有巨大市场。1）国际巨头供应链重构起点，上行周期将比预想更陡更长。国际卫
护集团意欲强化本地化供应配套，17-19年延江先后建成埃及、美国、印度生产基地，当下看竞争对手难以快速复制产能
出海，因此成熟的海外基地战略价值日益凸显。公司热风无纺布总产能6-6.5万吨（中国4.5万吨、埃及与美国合计1.5-2
万吨），当前埃及基地产能利用率仍不充分，充分爬坡后利润率将进一步抬升。随26Q1美国热风无纺布新产能开始批量出
货，营收及盈利空间有望再扩大。2）海外市场卫护材料升级起点，热风无纺布替代空间广阔。热风类卫护产品在欧美市
场兴起，冲击了原本稳固的市场格局，倒逼传统巨头启动卫材升级接轨中日韩市场，至24-25年开始加速切换落地，伴生
供应链巨大的增量机会。我们测算，热风无纺布在海外的可替代市场规模超500亿元，仅看面层、底层无纺布的可替代市
场规模也超250亿元。
全球创新型一次性用品材料制造商，25Q3营收、利润同环比均增长，维持“买入”评级。我们认为，公司受益于国际
卫护用品集团对供应链重构、卫材升级的双重诉求，已正式步入订单放量的成长阶段，埃及、美国热风无纺布产能将释放
更多产业化订单，进一步推升出货量！26-27年订单有望持续放量，正式步入高成长阶段。我们维持盈利预测，预计25-27
年归母净利润分别为0.6/1.4/2.0亿元，对应PE分别为48/21/14倍，维持“买入”评级。
风险提示：订单落实节奏缓慢；海外供给竞争加剧；原材料成本上涨；全球贸易环境不利。
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2025-09-29│延江股份(300658)海外市场卫材升级起点，热风无纺布替代空间广阔 │申万宏源 │买入
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全球创新型一次性用品材料制造商，深耕二十余年成长为跨国企业。1）深度绑定大客户，以产品创新驱动产销的增
长模式。公司是多家知名卫生巾和纸尿裤生产商的核心供应商，24年对前五大客户销售额合计12.4亿元（CR5=84%），其
中前两大客户销售额10亿元，（CR2=68%），建立起供应链先发优势。2）技术专家型实控人+国际化职业经理人，构筑起
组织创新基石。董事长谢继华毕业于厦门大学高分子化学专业学士、东华大学化学纤维专业硕士，研发成果丰硕，仍坚持
投入一线研发工作。高管团队中有多位宝洁系及跨国企业背景成员，确保在保持技术敏锐度的同时，具备接轨国际化的管
理与执行能力。
卫材研发平台+全球化供应链，两大核心竞争力！1）研发实力业内领先，三维锥形打孔工艺铸就技术壁垒。06年推出
全球首款3D打孔无纺布，大幅提升面层材料干爽性，应用于下游客户高端产品系列，显著增厚产品附加值，盈利能力尤高
。24年/25H1热风无纺布毛利率29.8%/31.1%，高于热风无纺布19.5/18.5pct。2）国际化业内领先，全球四国产能组成高
效响应网络。17-19年先后建成埃及、美国、印度生产基地，当下看竞争对手难以快速复制产能出海，因此成熟的海外基
地战略价值日益凸显。25H1，埃及产品营收8040万元（同比+181%），当前热风无纺布产能利用率仅约50%，充分爬坡后将
抬升利润率；美国延江营收1.5亿元（同比+31%），仍由原有业务贡献，热风无纺布新产能有望在26Q1之前批量出货。截
至当前，公司热风无纺布总产能6-6.5万吨（中国4.5万吨、埃及与美国合计1.5-2万吨），未来扩产重点在海外，竞争格
局优于国内，具备更高的盈利能力。
两层成长逻辑起点，依附庞大生态有巨大市场。1）国际巨头供应链重构起点，上行周期将比预想更陡更长。国际卫
护集团意欲强化本地化供应配套，实际是早已发生在其他消费供应链上的既成特征，卫护供应链有机会出现类似全球体育
用品供应链中申洲、华利的成长典范。2）海外市场卫护材料升级起点，热风无纺布替代空间广阔。热风类卫护产品在欧
美市场兴起，冲击了原本稳固的市场格局，倒逼传统巨头启动卫材升级接轨中日韩市场，至24-25年开始加速切换落地，
伴生供应链巨大的增量机会。我们测算，热风无纺布在海外的可替代市场规模超500亿元，仅看面层、底层无纺布的可替
代市场规模也超250亿元。
当前财务报表呈现出“产能扩产在先、订单落实在后”的典型特征，订单撬动经营杠杆，财务质量拐点在即。首先，
每年毛利率保持15-20%，高于多数同行，但25H1毛利率回落，主要受为大客户提前交付超计划订单引致的增量成本费用影
响，随着未来产能逐步爬坡，毛利率有望同步行业显现上行。其次，负债扩产全球多地产能，管理半径较大，导致当前管
理及财务费用率较高，未来营收高增长将快速摊低费用率。此外，疫情后熔喷无纺布产能价值大减，22-24年资产减值损
失连续加大，预计25年底仍将有部分剩余计提，但低效产能计提减值已临近尾声，负面影响消除后有望解放利润端压制。
综上我们认为，参照诺邦股份母公司盈利表现，未来延江净利率也有机会回升至高单~10%合理区间。
投资分析意见：公司已实现全球供应、贴身服务，契合国际卫护用品巨头对供应链重构、卫材升级的双重诉求，25年
有望迎来订单放量，正式步入高成长阶段，首次覆盖给予“买入”评级。我们预计25-27年归母净利润0.6/1.4/2.0亿元，
未来三年CAGR高达+94%，对应PE为46/20/14倍。参照无纺布及制品产业链可比公司平均PE，给予公司26年PE为25倍，对应
目标市值35亿元，较9/26市值有26%上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：订单落实节奏缓慢；海外供给竞争加剧；原材料成本上涨；全球贸易环境不利。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：56家
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2025-10-23│延江股份(300658)2025年10月23日投资者关系活动主要内容
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一、公司三季度经营情况介绍
2025年公司第三季度当季营业收入 4.52亿元，归母净利润约 1666万元。营业收入增长主要得益于热风无纺布和打孔
无纺布的增长，其中热风无纺布销售收入同比增长超过 50%。从区域来看，得益于埃及子公司产能利用率的上升，海外的
增速高于国内。从利润来源看，埃及和国内是公司利润的主要来源。
二、交流提问
1、大客户在海外产品线的升级进程中，订单情况如何？
答：目前海外第一、二大客户及国内大客户的增量较大。海外大客户在做面层材料的升级，将从中高端系列产品开始
逐步进行面层材料的替换升级。
2、公司产品是否可用于面底层、导流层、芯体全覆盖？
答：表层对材料的要求是最高的。导流层的要求与面层和底层是有区别的。公司打孔无纺布、热风无纺布主要用在纸
尿裤、卫生巾的面层。总体来看，公司产品用于面层和底层的比例较大，未来将进一步拓展到导流层、芯体。
3、三季度毛利率水平如何？
答：今年上半年由于美国对等关税导致突发运输成本增加，三季度没有该因素影响，且因为国内订单稳定增长，叠加
埃及子公司产能的逐步释放，整体的毛利率有所恢复和提升。
分区域来看，国内母公司的毛利率有所增长，埃及子公司的毛利率同比转正（去年处于筹备产能阶段），美国子公司
的毛利率同比有所下滑，主要是由于美国子公司处于调整产品结构阶段，营收和盈利有所下滑。印度子公司目前规模较小
，整体运营对公司影响有限。
4、打孔无纺布和热风无纺布的增速预期如何？
答：目前来看，热风无纺布的增速较打孔无纺布高，主要原因在于打孔无纺布的价格高于热风无纺布，客户基于成本
方面考虑，会相对比较谨慎，将打孔无纺布主要用于市占比较小的高端产品系列，因此其增速总体比较平稳。
5、海外子公司热风产线投产进度如何?
答：埃及子公司热风生产线理论产能 1.2 万吨/年，目前已经通过生产线验证的产能 1万吨左右。预计明年上半年达
产概率较大。美国子公司热风生产线预计明年开始商业化投产。
6、公司净利率情况如何?
答：国内母公司和埃及子公司的净利率前三季度同比均有所上升，埃及子公司增长幅度较大。美国与印度子公司处于
盈亏平衡状态。
7、美国关税的不确定性对公司有什么影响?
答：美国子公司原来主要生产 PE 打孔膜，原材料可在当地或海外采购，从国内主要采购辅料及部分备品备件，总体
采购金额不大，影响较小。未来如果生产热风无纺布，普通产品的话原材料也可以从海外采购,影响也比较有限。如果要
生产超细纤维产品，由于相关原材料供应商基本都在国内，则需要考虑更多影响因素。
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