研报评级☆ ◇300740 水羊股份 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-12-02
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 10 2 0 0 0 12
1年内 25 7 0 0 0 32
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.32│ 0.75│ 0.28│ 0.53│ 0.77│ 0.98│
│每股净资产(元) │ 4.48│ 5.10│ 5.17│ 5.79│ 6.46│ 7.31│
│净资产收益率% │ 7.15│ 14.17│ 5.24│ 9.05│ 11.83│ 13.32│
│归母净利润(百万元) │ 124.79│ 294.20│ 109.95│ 203.79│ 299.37│ 383.40│
│营业收入(百万元) │ 4722.39│ 4493.11│ 4237.23│ 4804.65│ 5334.89│ 5921.31│
│营业利润(百万元) │ 145.80│ 346.83│ 124.87│ 238.41│ 348.89│ 444.69│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-12-02 买入 维持 --- 0.62 0.82 1.05 光大证券
2025-11-16 买入 维持 --- 0.49 0.78 0.97 长江证券
2025-11-07 增持 维持 26 --- --- --- 中金公司
2025-11-07 买入 维持 --- 0.57 0.83 0.96 江海证券
2025-11-01 买入 维持 --- 0.46 0.74 0.91 申万宏源
2025-11-01 买入 维持 --- 0.50 0.72 0.97 开源证券
2025-11-01 买入 维持 --- 0.55 0.82 1.09 国联民生
2025-10-31 买入 维持 26.95 0.49 0.77 1.04 国泰海通
2025-10-30 买入 维持 --- 0.51 0.71 0.98 天风证券
2025-10-30 买入 维持 --- 0.52 0.74 0.96 华西证券
2025-10-30 增持 维持 --- 0.45 0.70 0.83 国信证券
2025-10-30 买入 维持 --- 0.62 0.82 1.05 光大证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-12-02│水羊股份(300740)员工持股计划(草案)点评：发布员工持股计划，彰显长期发│光大证券 │买入
│展信心 │ │
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事件：
水羊股份于2025年12月1日发布员工持股计划（草案）。此次计划的参加对象不超过938人，按岗位性质划分为专业岗
和管理岗核心人员。该计划的资金来源为公司根据内部考核制度计提的专项基金不超过5104万元，股票来源为公司以集中
竞价交易方式自2025年4月15日至11月3日回购的股票，公司受让回购股份的价格为20.46元/股，受让回购股份不超过249
万股，占总股本的比例为0.64%。
点评：
员工持股计划提升员工积极性，彰显发展信心
此次员工持股计划有助于持续推进长期激励机制的建设，吸引和留住优秀人才，有效结合股东利益、公司利益和员工
利益。此次计划仅设置个人层面绩效考核，公司人力资源部对持有人的工作绩效进行评价，计算综合得分，对应考核等级
，确定个人层面可解锁比例，明确持有人持有的可参与权益分配的份额。
多品牌多渠道协同发力，前三季度业绩高质量增长
公司2025年前三季度业绩高质量增长，实现营业收入34.1亿元，同比增长12%，归母净利润1.4亿元，同比增长44%。
作为高奢美妆集团，公司多品牌协同发力。根据魔镜数据统计，2025年1 10月伊菲丹淘天/抖音/京东累计同比分别增
长11%/19%/314%；pierauge淘天累计同比增长23%。其中，伊菲丹完善产品矩阵建设，不断升级迭代大单品，超级面膜及r
ich面霜均升级至第二代；pierauge融雪面膜销售势头向好，带动品牌声量进一步放大；美国护肤品牌RV大单品一夜回春
油表现亮眼。
高奢美妆集团继续稳步迈进，维持盈利预测和“买入”评级
公司自有品牌与CP品牌双业务战略驱动，自有品牌走向高端化、全球化，旗下主力品牌伊菲丹/pierauge/RV等产品力
突出，品牌势能稳步向上，线上线下协同发展。我们维持公司2025 2027年归母净利润预测为2.4/3.2/4.1亿元，按最
新股本计算，EPS分别为0.62/0.82/1.05元，当前股价对应PE分别为33/25/19倍，维持“买入”评级。
风险提示：国内消费疲软；线上渠道整体增长放缓；线下门店开拓或者销售不及预期；新产品/新品牌推出或者拓展
不及预期；费用投入不当；行业竞争加剧；并购整合不当。
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2025-11-16│水羊股份(300740)2025Q3点评：高端品牌势能强劲，品牌投入期业绩阶段波动│长江证券 │买入
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事件描述
2025Q3公司实现营业收入9.1亿元，同比增长21%，归母净利润1258万元，扭亏2402万元。
事件评论
单三季度，预计高端品牌增长亮眼，整体收入增长提速。2025Q3公司营业收入同比增长21%，增速环比Q2提升，我们
预计自有品牌增长表现亮眼，带动整体收入端增长。盈利端，由于加强研发投入以及新品投流，盈利小幅波动。Q3公司毛
利率同比提升1.8个百分点，销售费用率同比下降2.8个百分点，环比提升6个百分点，预计Q3公司推广新品rich面霜，相
关种草费用较多，管理费用率同比提升1.6个百分点，预计由于新并入Revive海外团队导致管理费用率增长。此外研发费
用2025Q3达到3123万元，同比/环比分别增幅为563/837万元，预计公司为加强产品力，加大研发相关的投入。
2025H1公司高端品牌线的产品梯队完善，线下高端渠道持续搭建。EDB：产品梯队建设维度，配方优化与升级后的超
级面膜二代受到众多消费者喜爱，精华防晒、rich面霜等储备单品也实现了高速增长，此外线下直营门店EDB中国区已经
开设合肥银泰、杭州武林银泰、上海前滩太古里、武汉SKP、西安开元、深圳湾万象城、上海张园城堡店、西安赛格8家正
式直营门店。PA：报告期内在中国区成功推出4款全新产品，持续完善品牌产品体系。RV：报告期内品牌曝光度与人群资
产持续提升，小红书平台用户自发发布笔记占比80%，且受到胡兵、李湘、江疏影、张俪、章小蕙等明星名媛自发种草，
品牌大单品一夜回春油持续成为天猫进口精华油热销榜第一名。
投资建议：单三季度公司高端品牌增长比较亮眼，叠加线下渠道放量，带动营收提速增长，由于本季度公司为加强新
品种草、整体研发端的投入，盈利端小幅波动。展望后续，伊菲丹面霜新品蓄势待发，品牌有望实现全品类布局，PA、RV
逐渐形成第二增长梯队，集团后续成长性值得期待。预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.9、3.0、3.8亿元，维持“
买入”评级。
风险提示
1、供应链管理问题；2、行业竞争加剧。
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2025-11-07│水羊股份(300740)2025年三季报点评：持续加大自有品牌投入，夯实高奢美妆│江海证券 │买入
│品牌集团定位 │ │
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事件：公司发布2025年三季度业绩报告。报告显示，2025年前三季度公司实现营业收入34.09亿元，同比+11.96%，归
母净利润1.36亿元，同比+44.01%，扣非归母净利润1.31亿元，同比+21.56%。拆分单季度来看，2025Q3实现营业收入9.09
亿元，同比+20.92%，归母净利润0.13亿元，同比+210.00%，扣非归母净利润0.10亿元，同比+188.93%。
投资要点：
公司持续加大自有品牌的投入，EDB三季度保持良性增长，为公司收入增长的主要驱动力；RV品牌北美线下市场营收
同比高位数增长，电商业务亦实现高速增长；PA品牌三季度天猫、京东月销增长明显，该品牌已完成多款PDRN相关产品的
研发，明年预计将推出更多PDRN相关产品；御泥坊品牌品牌势能与经营情况在三季度均有所复苏；大水滴和小迷糊等大中
品牌仍在持续调整中。
2025年前三季度公司毛利率66.00%，同比+2.91pct，净利率3.99%，同比+0.77pct。2025年前三季度公司销售费用率/
管理费用率/研发费用率为50.47%/5.65%/2.20%，同比+1.01pct/+0.82pct/+0.31pct。公司毛利率提升主要系公司高奢、
高客单、高毛利品牌收入占比的提升，且公司自有品牌收入占比提升，第三季度公司自有品牌占比达到43.97%，自有品牌
毛利率在第三季度达到82%。公司销售费用率提升主要系线上流量成本提升，公司三季度加大了EDB和RV等品牌的线上投入
。管理费用率提升主要系RV、PA公司及团队的合并报表，此外公司加大了这些品牌的海外管理成本。
估值和投资建议：公司未来将持续聚焦高端品牌的投入和建设，不断夯实公司高奢美妆品牌集团的定位。预计随着自
有品牌营业收入占比的提升，公司毛利率将稳步提升。我们预计2025-2027年公司营业收入分别为46.90/52.20/58.50亿元
，同比增长10.67%/11.32%/12.06%；2025-2027年公司归母净利润分别为2.22/3.23/3.74亿元，同比增长101.88%/45.57%/
15.75%。当前市值对应2025-2027年PE分别为36.1/24.8/21.4倍，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争风险，宏观经济波动风险，投资风险。
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2025-11-07│水羊股份(300740)季报点评：Q3收入同增21%25，高端品牌占比持续提升 │中金公司 │增持
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3Q25业绩略低于我们预期
公司公布1-3Q25业绩：收入34.1亿元，同比+12.0%；归母净利润1.4亿元，同比+44.0%；扣非净利润1.3亿元，同比+2
1.6%。对应单Q3收入9.1亿元，同比+20.9%，归母净利润0.13亿元，同比扭亏，扣非净利润0.10亿元，同比扭亏。Q3业绩
略低于我们预期，主因内容种草投放、全球研发体系建设、海外团队整合等带动费用投放增加。
发展趋势
1、Q3自有高端品牌收入占比持续提升，代理业务有所改善。分业务看：①自有品牌：我们预计Q3收入同比快速增长
，收入占比提升至44%，其中伊菲丹同比较快增长，全新升级的rich面霜二代销售额同比翻倍式增长，且天猫、京东等平
销型渠道占比提升，销售额同增超60%；PA同比快速增长，天猫、京东月销增长明显；RV国内及海外市场均实现高速增长
；②代理业务：我们预计Q3收入恢复至同比双位数增长，其中科赴回归正常发展轨道。
2、Q3品牌结构优化带动毛利率同比提升，低基数下净利率同比扭亏为盈。Q3毛利率同比+1.8ppt至69.8%，其中自有
品牌毛利率达82%，主因高奢品牌收入占比提升；销售费率同比-2.8ppt至54.7%，其中内容种草投放增加；管理费率同比+
1.6ppt至6.8%，主因RV海外团队整合带动管理成本增加；研发费率同比持平至3.4%，海外实验室建设带动研发费用增加。
最终Q3净利率/扣非净利率同比分别+2.9/+2.7ppt至1.4%/1.1%，同比扭亏为盈。
3、看好公司迈向全球高奢美妆品牌管理集团的广阔前景。①自有品牌：EDB、PA持续丰富产品矩阵、拓展全渠道布局
，RV品牌升级顺利推进。②代理业务：持续完善各细分品类品牌矩阵布局、孵化优势品牌。我们看好公司高端化、全球化
布局的广阔前景。
盈利预测与估值
考虑到公司短期费用投放增加，下调25-26年净利润预测36%/18%至1.9/2.9亿元，当前股价对应25-26年42/28xP/E。
维持跑赢行业评级，综合考虑盈利预测调整及高端自有品牌占比提升提振估值水平，维持目标价26元，对应25-26年5
2/35xP/E，有25%的上行空间。
风险
行业竞争加剧，新品培育不及预期。
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2025-11-01│水羊股份(300740)Q3收入稳健，高端化全球化转型升级深化 │申万宏源 │买入
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公司发布25Q3业绩报告，收入符合预期，净利润低于预期。25Q3营收9.09亿元（同比+20.92%），归母净利润0.13亿
元（同比+210.0%），扣非净利润0.10亿元（同比+188.93%）。25Q1-Q3，前三季度营收34.09亿元（同比+11.96%），归母
净利润1.36亿元（同比+44.01%），扣非净利润1.31亿元（同比+21.56%）。
毛利率提升，净利率转正。1）盈利能力：25Q3毛利率69.82%，同增1.83pct；净利率1.38%，同增2.87pct。2）费用
率：销售费用率54.67%，同降2.78pct；管理费用率约6.82%，同增1.57pct；研发费用率3.43%，基本去上年同期持平；财
务费用率约2.12%。
高端并购+本土运营+全球拓展，双业务协同打开增长空间。1）高端品牌加速放量：EDB通过“明星代言+场景营销”
渗透高奢市场，RV借力中国盛典活动开启本土化，PA依托融雪面膜爆款稳居涂抹面膜赛道前列，三大品牌形成价格带与场
景互补；2）大众品牌焕新：御泥坊以黑参系列突破技术壁垒，大水滴、小迷糊聚焦年轻客群巩固基本盘；3）代理业务优
化：非强生系品牌（如KIKO、AMOUAGE）高速增长，对冲强生系短期波动，全品类布局提升抗风险能力。长期看，全球并
购补充品牌矩阵，海内外渠道协同推动增长。
完善自有品牌矩阵，打造高端美妆集团。自有品牌端，大众品牌焕新，同时通过收购伊菲丹（EDB）、佩尔赫乔（PA
）、瑞维斐（RV）等品牌形成高端品牌梯队；代理品牌（CP）业务合作超50个国际品牌，依托“全球美妆最佳CP”模式高
效赋能。公司线上渠道在抖音等新兴平台表现突出，研发端布局新原料与技术转化，支撑品牌长期竞争力。根据公司报告
期经营情况和未来费用率投放节奏，我们上调了销售费用率的假设，25-27年销售费用率分别从50%、49.9%、49.9%上调至
52%、51%、51%，因此下调公司盈利预测，预计公司25-27年归母净利润分别为1.81/2.91/3.55亿元（原预测25-27年分别
为2.58/3.31/3.98亿元），对应PE分别为44/27/22倍，同时，我们选取同类可比公司上海家化、若羽臣作为参照，其25年
估值分别为45/74倍，选取二者平均估值，给予水羊股份25年59XPE，对应当前市值有46%上涨空间，维持“买入”评级。
风险提示：品牌运营风险；代理业务波动风险；研发转化不及预期风险；渠道竞争加剧风险；国际市场拓展风险等
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2025-11-01│水羊股份(300740)2025年三季报点评：研发投入加码，持续推进高奢品牌矩阵│国联民生 │买入
│建设 │ │
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事件：水羊股份发布25Q3业绩报告。25Q3公司实现营收9.09亿元，同比+20.92%，实现归母净利润1258.33万元，同比
+210.00%，实现扣非归母净利润1035.11万元，同比+188.93%。
Q3毛利率同比+1.83pct，整体盈利水平持续优化。25Q3公司整体毛利率69.82%，同比+1.83pct；费用率方面：25Q3公
司销售费用率为54.67%，同比-2.78pct；25Q3管理费用率为6.82%，同比+1.57pct，主要系本期管理人员跨国协作与业务
支持需求增加所致；25Q3研发费用率为3.43%，同比+0.03pct，主要系本期研发投入增加所致；25Q3财务费用率为2.12%，
同比+0.04pct。净利率方面，25Q3公司实现归母净利率1.38%，同比+2.9pct，实现扣非归母净利率1.14%，同比+2.7pct。
持续加码自有品牌研发投入，海外管理团队调整影响管理成本。公司持续加码自有品牌研发投入，单Q3研发费用支出
3122.8万元，主要系公司坚持全球化研发战略布局，在全球范围内的美妆高地进行国际顶尖研发实验室的建设，并对EDB
、PA、RV等品牌进行多线升级，同时为进一步加大研发实力，公司加大全球研发人员招聘力度。管理费用方面，随着RV、
PA公司及团队的并入合并报表范围，同比去年对应亦增加了海外的管理成本。
自有品牌与CP品牌双业务持续发力，全球化布局深化品牌势能。自有品牌方面：1）伊菲丹：25Q3全新升级rich面霜
二代，市场反馈良好，单品销售呈现翻倍式增长；另外储备大单品顶奢臻金系列升级后限量发售，同时品牌持续调整渠道
结构，更注重天猫等平销型渠道的投放，加大小红书的长期品牌及产品种草投入，带动三季度天猫、京东等平销型渠道整
体增速超60%。加快线下发力，新布局开业一线新一线核心商圈。25Q3巴黎老佛爷第二家伊菲丹门店开业，未来还将有更
多门店开拓。2）REVIVE：北美线下市场营收同比实现高双位数增长，REVIVE在国内市场凭借品牌自身优秀的产品力与小
众圈层的超高口碑，品牌曝光度与人群资产持续提升，品牌美誉度持续提升，天猫、小红书等渠道均实现高速增长。3）
佩尔赫乔：持续强化PDRN源头发明的科技形象，Q3天猫、京东月销增长明显，品牌健康度持续提升。4）御泥坊：品牌势
能与经营业绩在报告期内均实现有序复苏。升级后的关键单品黑参次抛，销量环比实现增长翻倍式增长。CP品牌方面：科
赴回到正常的发展轨道，国民经典护肤品牌大宝，持续优化市场投放及渠道效率，业绩同比实现高速增长，美斯蒂克等成
为新的增长引擎。
投资建议：公司持续推动水羊高端化与全球化布局，我们预计25-27年公司归母净利润分别为2.14亿元、3.22亿元、4
.25亿元，同比增速分别为95.1%、49.9%、32.3%，当前股价对应PE分别为37X/25X/19X，维持“推荐”评级。
风险提示：海外品牌本土化运营风险，宏观经济复苏不及预期。
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2025-11-01│水羊股份(300740)公司信息更新报告：战略性投入致利润修复放缓，长期增长│开源证券 │买入
│势能充足 │ │
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收入稳步增长，加大费用投放致利润修复放缓
2025Q1-Q3公司实现营收34.1亿元/yoy+12%，归母净利1.36亿元/yoy+44%，扣非归母净利1.3亿元/yoy+21.6%。2025Q3
公司实现营收9.1亿元/yoy+20.9%，归母净利1258万元/yoy+210%，扣非归母净利1035万元/yoy+188.9%。公司阶段性加大
费用投放打造品牌故事、做好产品研发和用户管理，短期利润修复放缓。考虑到阶段性多维度费用投放影响利润，我们下
调盈利预测，预计2025-2027年归母净利1.9/2.8/3.8（前值2.6/3.2/4）亿元，yoy+76.8%/+45.1%/+34.6%，当前股价对应
PE41/28.2/21倍。公司高奢美妆品牌集团定位不断夯实，阶段性费用投入将助力长期持续成长，维持“买入”评级。
高毛利品牌收入占比提升拉高毛利率，自有品牌布局有序推进
高毛利品牌收入占比提升拉高毛利率：自有品牌2025Q3毛利率达82%，在整体营收占比由2025H1的41%提升至2025Q3的
44%，高端品牌占比进一步提升致公司整体毛利率创近年单季历史新高，2025Q3公司毛利率69.8%/yoy+1.83pct。EDB：202
5Q3京东和天猫GMV同比+60%+，Rich面霜二代销售翻倍式增长，加快线下渠道布局，中国启动3年50店计划，海外高端百货
渠道和电商独立站渠道齐发力。PA：2025Q3天猫、京东月增明显，2026年预计推出更多PDRN成分产品。RéVive：北美线
下营收高双位数增长，高于同期北美线下大盘，预计2026年国内品牌全面升级。
加大投入助力营销和研发，一次性历史费用影响管理费用
加大费用投放影响净利率表现：2025Q3公司净利率1.4%/yoy+2.87pct。（1）销售费用率：2025Q3为54.7%/yoy-2.78p
ct，仍维持相对高位。公司加大EDB、RéVive等品牌小红书种草投入及88VIP精准投放，RéVive在北美大幅增加投入提升
品牌势能。（2）研发费用率：2025Q3为3.4%/yoy+0.03pct。公司全球化研发体系（法国、大阪、东京、纽约实验室）持
续完善，自主研发和外部研发机构联动助力高端品牌多线升级、研发费用同比环比均提升。（3）管理费用率：2025Q3为6
.8%/yoy+1.57pct，RéVive和PA正式并表，增加海外管理成本，RéVive品牌完成高管团队替换和整合，产生一次性历史
高管团队更替费用，并实施多项员工福利和激励计划致管理费用增长。（4）财务费用率：2025Q3为2.1%/yoy+0.03pct，
基本稳定。
风险提示：行业竞争加剧；收购品牌培育不及预期；新品研发不及预期等。
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2025-10-31│水羊股份(300740)2025年三季报点评：收入提速，盈利逐步修复 │国泰海通 │买入
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本报告导读：公司25Q3收入增长提速、毛利率优化，预计主要受益伊菲丹等高端品牌的拉动，短期因品牌孵化及整合
投入较多利润率承压，长期看好高端品牌起量带动盈利改善。
投资要点：公司聚焦高毛利、差异化高端美妆品牌，考虑短期品牌培育影响利润，但长期高端品牌成长有望带来利润
弹性，调整2025-27年EPS预测至0.49（-0.19）、0.77（-0.05）、1.04（+0.12）元，参考可比公司，考虑高端品牌业绩
稳定性优，有望带动业绩与估值双升，给予2026年35xPE（估值切换），下调目标价至26.95元，维持增持评级。
收入提速，利润端扭亏但净利率承压。2025Q1-3公司营收/归母/扣非净利润34.09、1.36、1.31亿元，同比+12%、+44
%、+22%，其中25Q3营收/归母/扣非净利润9.09、0.13、0.10亿元，同比+21%、扭亏、扭亏，收入预计在伊菲丹等高端品
牌的带动下有所提速，利润端同比扭亏，但净利率环比下降，推测主要因品牌费用前置投放、24年收购RV后存在一定整合
费用。25Q3公司毛利率69.82%同比+1.83pct，预计主要因高端自有品牌占比提升，销售/管理/研发费率分别为54.67%、6.
82%、3.43%，同比各-2.78、+1.57、+0.03pct，管理费用受收购品牌团队整合影响有所提升；归母净利率1.38%，同比+2.
91pct。
战略转型成果渐显，高端品牌引领增长。水羊股份2022年收购此前代理合作的伊菲丹，开始转型高端品牌运营，2024
年进一步收购法国PA佩尔赫乔、美国RV品牌，形成三高端品牌矩阵，我们测算2024年三高端品牌合计贡献报表收入约10亿
，25H1伊菲丹保持稳健增长，RV并表贡献收入增量；轻奢品牌PA、VAA、HB实现高速增长，对公司业绩贡献度持续提升。
开展全渠道、全球化布局，渠道运营能力进一步完善。公司通过收购海外小众高端品牌拓展全球化布局，目前在法国
（伊菲丹）、美国（RV）均有相对成熟的网点布局。同时，公司在其擅长的线上渠道之外，于2024年开始逐步拓展伊菲丹
线下渠道，2025H1伊菲丹平销渠道及线下渠道增长迅速，且品牌启动三年中国50店计划，预计在2027年全国开出50家带SP
A的实体门店，为顾客提供更好的品牌体验，同时逐步完善公司全渠道布局。
风险提示：行业景气度下行，新品牌增速不及预期等。
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2025-10-30│水羊股份(300740)2025年三季报点评：单季度收入增速环比向上，高奢美妆集│光大证券 │买入
│团持续夯实 │ │
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事件：
水羊股份发布2025年三季报。公司2025年前三季度实现营业收入34.1亿元，同比增长12%，归母净利润1.4亿元，同比
增长44%，扣非净利润1.3亿元，同比增长21.6%，EPS（基本）为0.35元。
分季度来看，25Q1-Q3公司单季度收入分别为10.9/14.1/9.1亿元，分别同比+5.2%/+12.2%/+20.9%，归母净利润分别
为0.4/0.8/0.1亿元，分别同比+4.7%/+23.8%/扭亏为盈。25Q1-Q3单季度收入同比增长不断加速，业绩势头向好。
点评：
毛利率提升超过费用率，存货和应收账款周转加快、经营现金流向好毛利率：25年前三季度毛利率同比提升2.9PCT至
66%。分季度来看，25Q1-25Q3单季度毛利率分别同比+2.4/+3.7/+1.8PCT至63.8%/65.3%/69.8%，单季毛利率逐季提升、反
映公司高奢品牌贡献加大。费用率：25年前三季度期间费用率同比提升2.3PCT至60%，其中销售/管理/研发/财务费用率分
别为50.5%/5.6%/2.2%/1.7%，分别同比+1/+0.8/+0.3/+0.2PCT。25Q1-25Q3单季度期间费用率分别同比+4.1/+2.5/-1.1PCT
，其中销售费用率分别同比+3.2/+1.2/-2.8PCT。
其他财务指标：1）存货25年9月末同比减少4.2%至8.8亿元，较年初增加6.3%，存货周转天数25年前三季度为199天，
同比-7天。2）应收账款25年9月末同比减少6.4%至4.1亿元，较年初增加19.4%，应收账款周转天数为30天，同比-7天。3
）资产减值损失前三季度为3470万元，同比增加78.9%。4）经营净现金流前三季度为1.9亿元，同比转为净流入。
业绩表现向好，期待高奢美妆集团继续稳步迈进
公司定位高奢美妆集团，旗下主力品牌EDB/PA/RV等产品力突出、品牌势能稳步向上，线上线下渠道双轮驱动并追求
高质量增长，前三季度业绩表现向好、收入增速和毛利率逐季提升、盈利能力亦有好转。考虑到公司坚持品牌投入，我们
下调公司25-27年归母净利润预测为2.4/3.2/4.1亿元（较前次预测下调16%/8%/5%），对应25/26年PE为32/24倍，维持“
买入”评级。
风险提示：国内消费疲软；线上渠道整体增长放缓；线下门店开拓或者销售不及预期；新产品/新品牌推出或者拓展
不及预期；费用投入不当；行业竞争加剧；并购整合不当。
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2025-10-30│水羊股份(300740)Q3收入稳健增长，高奢美妆集团持续向上 │华西证券 │买入
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事件概述
水羊股份发布2025年三季报，2025Q1-Q3公司实现营收34.09亿元，同比+11.96%，归母净利润1.36亿元，同比+44.01%
，扣非归母净利润1.31亿元，同比+21.56%。2025Q3单季度公司实现营收9.09亿元，同比+20.92%，归母净利润0.13亿元，
同比+210.00%，扣非归母净利润0.10亿元，同比+188.93%。2025Q1-Q3经营活动现金流净额同比增长324.74%至1.89亿元，
主要系销售商品和提供劳务收到的现金增多所致。
分析判断:
收入端：高奢品牌继续发力，收入实现稳步增长。
公司三季度淡季收入维持平稳增长，自有品牌持续发力，1）高端品牌中：伊菲丹延续年初以来的快速增长态势；PA
围绕核心成分PDRN强化品牌心智，预计在低基数下维持高速增长；RV虽未做过多投放但在小众圈层取得良好口碑，预计快
速释放增量。2）轻奢品牌中：HB定位小众潜力赛道，保持良好增长势头；VAA卸妆膏及粉霜表现优异，预计保持高速增长
。3）大众品牌中：御泥坊自去年完成品牌升级后逐步恢复增长态势；大水滴和小迷糊等采取收缩战略，预计利润端有所
好转。
利润端：毛利率同环比稳步提升，加大费用投放致净利率环比承压。
盈利能力方面，25Q1-Q3公司毛利率66.00%，同比+2.91pct；归母净利率3.99%，同比+0.89pct。2025Q3单季度毛利率
69.82%，同比+1.83pct，环比+4.55pct；归母净利率1.38%，同比+2.91pct，环比-4.37pct；公司单季度毛利率稳步提升
，产品结构转型成效持续显现，净利率同比大幅优化，环比下降判断系Q3淡季营销前置导致销售费用率环比来看略高。
期间费用率方面，25Q1-Q3公司期间费用率为60.04%，同比+2.31pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、
财务费用率分别为50.47%、5.65%、2.20%、1.73%，同比分别+1.01pct、+0.82pct、+0.31pct，+0.17pct；25Q3单季度公
司期间费用率为67.04%，同比-1.15pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为54.67%、6.82%
、3.43%、2.12%，同比分别-2.78pct、+1.57pct、+0.03pct、+0.03pct。25Q3公司销售费用率同比降低，主要系去年同期
销售费用率偏高；环比有所提升判断系公司加大内容种草和营销力度，打造长期品牌资产。研发费用率提升判断系公司加
强法国及日本研发投入，打造全球化研发体系。
投资建议
水羊作为国内目前唯一运营多个高端美妆品牌的集团公司，随着转型后各个自有品牌的品牌力与客户口碑持续积累，
收入规模与盈利能力有望持续提升。考虑到公司加大费用投放，我们下调利润预测，预计2025-2027年营收分别为45.66/4
9.20/53.15亿元，2025-2027年归母净利润分别为2.04/2.88/3.75亿元（前值2.61/3.27/3.94亿元），对应EPS分别为0.52
/0.74/0.96元（前值0.67/0.84/1.01元），对应2025年10月30日收盘价19.87元，PE分别为42/30/23X，维持“买入”评级
。
风险提示
1）行业竞争加剧；2）海外市场开拓不及预期；3）高端品牌经营不及预期。
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2025-10-30│水羊股份(300740)三季度营收同比增长21%，中长期盈利能力有望持续改善 │国信证券 │增持
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收入端持续稳健增长，归母净利润扭亏为盈。前三季度公司实现营收34.09亿，同比增长11.96%；归母净利润1.36亿
元，同比增长44.01%，单Q3实现营收
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