研报评级☆ ◇300783 三只松鼠 更新日期：2026-03-21◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-01-31
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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2月内 1 0 0 0 0 1
3月内 1 0 0 0 0 1
6月内 3 2 0 0 0 5
1年内 34 13 0 0 0 47
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.32│ 0.55│ 1.02│ 0.48│ 0.84│ 1.12│
│每股净资产(元) │ 5.84│ 6.27│ 7.05│ 7.45│ 8.02│ 8.79│
│净资产收益率% │ 5.51│ 8.74│ 14.42│ 6.41│ 10.34│ 12.44│
│归母净利润(百万元) │ 129.06│ 219.79│ 407.74│ 193.80│ 336.60│ 449.00│
│营业收入(百万元) │ 7293.16│ 7114.58│ 10622.05│ 11382.60│ 13111.00│ 14888.20│
│营业利润(百万元) │ 177.53│ 278.13│ 484.22│ 209.60│ 400.60│ 549.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2026-01-31 买入 维持 --- 0.41 0.58 0.80 国盛证券
2025-11-05 增持 调低 --- 0.47 0.63 1.05 国海证券
2025-10-28 买入 维持 30 0.49 1.07 1.40 国泰海通
2025-10-28 买入 维持 --- 0.54 0.82 1.02 国盛证券
2025-10-27 增持 调低 --- 0.51 1.09 1.32 方正证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-01-31│三只松鼠(300783)利润阶段性承压，生活馆打造新机遇 │国盛证券 │买入
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事件：公司预计2025年实现归母净利润1.35-1.75亿元，同比下降57.1%-66.9%，扣非归母净利润0.45-0.65亿元，同
比下降79.6%-85.9%。25Q4归母净利润-0.26至0.14亿元，同比下降78.5%-138.6%；扣非归母净利润-0.12至0.08亿元，同
比下降85.1%-123.0%。
利润阶段性承压，高端性价比升级。2025年三只松鼠归母净利润1.35-1.75亿元，同比下降57.1%-66.9%，利润承压主
因线上流量费率提升，线下“生活馆”新店型打磨前期阶段性增加费用投放，坚果原材料价格较大幅度上涨，与公司“高
端性价比”之间的冲突。当前公司坚持“高端性价比”战略不变，并向品质化和差异化方向持续升级，我们认为公司作为
零食全品类零售商，对于消费需求洞察更加深刻，有望以差异化新品驱动成长。25Q4三只松鼠归母净利润-0.26至0.14亿
元，同比下降78.5%-138.6%，主因2026年春节错期，相比2025年春节延后19天，春节旺季备货集中于26Q1，导致25Q4营收
阶段性承压，规模效应有限。
多渠道积极探索，生活馆突破启航。松鼠在线上市场已取得非常优秀表现，同时正持续探索新业态，2025年分销陆续
展开市场布局，生活馆探索多品类自有品牌供应体系，同时挖掘即时零售机会。三只松鼠生活馆定位“15分钟社区便民生
活圈、家门口的第二厨房”，从零食迈向多品类，构建生鲜、现制与标品的三大品类组合，根据我们2025年12月前往生活
馆金鹰首店的情况来看，现制占比约35%、生鲜约25%，标品约40%，品类丰富度充分打开，门店超90%产品为自有品牌，构
建矩阵化子品牌体系，背后是对供应链的重塑、运营效率的优化、组织响应速度的提升。
选品优势强劲，差异创新引领。公司在“高端性价比”基础上逐步迈向高端化、品质化、差异化，松鼠之所以能做到
高速创新，我们认为首先是垂类零售企业的选品优势足够深厚，其次当前自有供应链更能支撑公司拓展差异化产品体系。
过去松鼠以供应链打磨实现性价比下的利润弹性，当前面对外部环境压力，以差异化创新探寻新的机遇。
盈利预测：短期来看松鼠在流量成本上涨压力下，利润承压相对明显，但公司持续探索新业态，未来有望兑现新的成
长机遇。预计2025-2027年公司营收为108.7/125.7/139.1亿元，同比+2.3%/+15.7%/+10.7%，归母净利润为1.6/2.3/3.2亿
元，同比-59.7%/+41.9%/+37.4%，维持“买入”评级。
风险提示：生活馆拓展不及预期、线上流量费率大幅增加、原材料价格大幅上升。
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2025-11-05│三只松鼠(300783)公司动态研究：毛利率改善，费率上行拖累盈利表现 │国海证券 │增持
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2025Q1-Q3公司实现营收77.59亿元，同比+8.22%；归母净利润1.61亿元，同比-52.91%；扣非归母净利润0.57亿元，
同比-78.57%。2025Q3公司实现营收22.81亿元，同比+8.91%；归母净利润0.22亿元，同比-56.79%；扣非归母净利润0.06
亿元，同比-83.45%。
Q3营收同比增速放缓，预计流量费率提升压制收入。公司Q3营收22.81亿元，同比+8.9%，收入增速环比Q2放缓，预计
主要系由于线上流量费用变贵，公司调整了线上运营策略，导致线上渠道营收放缓。从线下渠道来看，公司重点布局分销
渠道，预计持续为公司贡献收入增量。
Q3毛利率同比提升，费率上行拖累盈利表现。2025Q3公司归母净利润为2227万元，对应归母净利率为0.98%，同比-1.
48pct。拆分来看，公司2025Q3毛利率同比+1.25pct至25.71%，在坚果成本上行的情况下取得增长，预计主要系：①公司
进行产品结构升级，逐步，逐步提升产品品质和差异化；②供应链能力持续提升，自产占比提升，规模效应释放。费用端
，2025Q3公司销售费率同比+2.25pct，主要系平台及推广费用增加所致；管理费率同比+0.65pct，主要系新增折旧及摊销
费用所致。
产品进行品质化升级，关注线下渠道机会。展望后续，产品端，公司当前已经具备了打造性价比商品的能力，即快速
上新及成本管控的能力，后续将往差异化和品质化转型，从而提升产品盈利能力。渠道端，面对线上流量逐步见顶及流量
费用变贵，公司积极探索分销模式、自有品牌“生活馆”等，有望带来新的收入增量。
盈利预测和投资评级：目前公司改革进展顺利，在“高端性价比”总战略牵引下，形成“D+N”的全渠道协同体系，
且具备了打造性价比商品的能力。展望后续，公司持续发力分销渠道及探索自有品牌生活馆，线下短板有望逐步改善，产
品逐步往差异化及品质化路线转型，从而带动盈利能力提升。但考虑到当前仍处于费用投入期，我们调整对公司的盈利预
测，预计公司2025-2027年营业收入为114.70/126.18/140.12亿元，同比+8%/+10%/+11%；归母净利润1.87/2.52/4.20亿元
，同比-54%/+34%/+67%；EPS分别为0.47/0.63/1.05元，对应PE分别为50/38/23X，下调至“增持”评级。
风险提示：1）宏观需求疲软；2）动销不及预期；3）原材料价格上涨过快；4）渠道拓展不及预期；5）食品安全风
险等。
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2025-10-28│三只松鼠(300783)2025年三季报点评：短期承压，积极调整 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
2025Q3公司主动调整，收缩部分渠道无效费用投放以及缩减部分长尾产品，线下开拓及供应链投入持续，短期盈利有
所承压，期待进一步调整带来逐步改善。
投资要点：
投资建议：维持“增持”评级。考虑公司在线下渠道以及供应链端的费用投入持续，下调公司2025-2027年EPS预测分
别至0.49(-0.07)、1.07(-0.15)、1.40(-0.18)元，参考可比公司平均估值，考虑到公司后续净利率恢复空间较大，给予2
026年28XPE，下调目标价至30.0元。
2025Q3收入保持增长，利润承压。2025Q1-3实现营收77.59亿元、同比+8.22%，归母净利润1.61亿元、同比-52.91%，
扣非净利润0.57亿元、同比-78.57%。对应2025Q3单季度实现营收22.81亿元、同比+8.91%，归母净利润0.22亿元、同比-5
6.79%，扣非净利润0.06亿元、同比-83.45%。
主动调整进行中，短期盈利仍有压力。2025Q3单季度公司毛利率同比+1.3pct至25.7%，销售/管理/研发/财务费用率
分别同比+2.2/+0.7/+0.3/+0.1pct，净利率同比-1.5pct至1.0%。单2025Q3毛利率同比有所提升我们预计主要系抖音等渠
道部分长尾低毛利品缩减，主动收缩无效投放，对部分短视频渠道收入预计存在短期影响，从而整体收入增速环比Q2有所
放缓，同时公司线下渠道开拓及供应链仍处投入期，费用率延续提升趋势，短期盈利仍有所承压。
供应链强化及线下渠道探索持续，期待边际改善。面对外部市场环境变化，公司注重供应链能力强化，公司已落地华
东、北区、西南供应链集约基地，自产比例有望持续提升，投入有望逐步收获。同时随着公司战术上更兼顾费用投放带来
的规模和利润，费用投放效率有望逐步优化。公司持续布局线下渠道，通过全品类生活馆新店型测试，有望逐步探索线下
社区零售变革机会，期待后续成长。
风险提示：市场竞争加剧、原材料成本上涨、食品安全问题。
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2025-10-28│三只松鼠(300783)流量费率提升，压制利润表现 │国盛证券 │买入
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事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现营收77.6亿，同比+8.2%，归母净利润1.6亿，同比-52.9%，扣非净利润
0.6亿，同比-78.6%。25Q3单季度营收22.8亿，同比+8.9%，归母净利润0.2亿，同比-56.8%，扣非净利润0.06亿，同比-83
.4%。
线上流量成本上涨，压制收入及利润表现。25Q3松鼠营收同比+8.9%至22.8亿，预计在线上流量成本增加背景下，公
司收入端成长压力加大，面对外部环境的变化，公司也积极探索线下分销、生活馆等新业态模式，公司自2024年末重点布
局分销，借助经销商铺货线下市场，今年试营业生活馆，尝试多品类自有品牌集中供应，预计25Q3贡献一定增量。25Q3公
司归母净利润同比-56.8%至2226.9万元，预计利润端压力同样来自于线上流量成本提升。
结构调优兑现毛利率提升，流量成本拖累净利率表现。25Q3公司毛利率同比+1.3pct至25.7%，预计毛利率的提升主要
来自于自产比例的提升，以及线上线下渠道结构的调整。销售费用率同比+2.2pct至21.3%，主因线上流量成本提升，管理
费用率同比+0.7pct至3.2%，主要来自于设备办公楼折旧摊销增加。25Q3净利率同比-1.7pct至0.7%，电商流量成本上涨对
线上渠道为主的松鼠形成显著压力。
新业态持续打磨，关注生活馆机遇。面对线上流量压力，松鼠持续探索新业态，当前分销正陆续展开市场布局，生活
馆正探索多品类自有品牌供应体系，同时挖掘即时零售机会。产品维度，公司在“高端性价比”基础上逐步迈向高端化、
品质化、差异化，当前自有供应链的打磨更加能够支撑公司拓展差异化产品体系。过去松鼠以供应链打磨实现性价比下的
利润弹性，当前面对外部环境压力，以渠道及产品打磨探寻新的机遇。
投资建议：短期来看松鼠在流量成本上涨压力下，利润承压相对明显，但公司持续探索新业态，未来有望兑现新的成
长机遇。预计2025-2027年公司营收为116.2/136.5/156.5亿元，同比+9.4%/+17.5%/+14.6%，归母净利润为2.2/3.3/4.1亿
元，同比-47.1%/+53.4%/+23.9%，维持“买入”评级。
风险提示：分销拓展不及预期、线上流量费率大幅增加、原材料价格大幅上升。
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2025-10-27│三只松鼠(300783)公司点评报告：收入增长稳健，盈利能力短期承压 │方正证券 │增持
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事件：公司发布25年三季报，25Q3年实现营业收入22.81亿元，同比+8.91%,实现归母净利0.22亿元，同比-56.79%，
实现扣非归母净利0.06亿元，同比-83.45%。
毛利率同比提升。25Q3实现毛利率25.71%，同比+1.25pct。
短期投入增加费用率有所上行。25Q3期间费用率为25.24%，同比+3.29pct，其中销售费用率为21.33%，同比+2.24pct
，管理费用率为3.17%，同比+0.66pct，研发费用率为0.60%，同比+0.32pct，财务费用率为0.14%，同比+0.07pct。
盈利能力短期承压。25Q3归母净利率为0.98%，同比-1.48pct，扣非归母净利率为0.28%，同比-1.54pct。
“D+N”全渠道模式积极推进，供应链效率不断提升。公司积极拥抱全渠道，渠道方面线上运营不断细化，线下分销
加速全品类适配和全渠道渗透，日销占比持续提升。随着公司零食和坚果供应链集约基地陆续投产，自产比例不断提升，
有助于进一步降低成本，做强大单品。
投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为112.62/128.72/145.63亿元，分别同比增长6.03%/14.30%/13.1
4%，预计公司2025-2027年实现归母净利润2.05/4.37/5.31亿元，分别同比增长49.80%/113.35%/21.63%，对应25-27年PE
为45.8/21.5/17.7X，给予“推荐”评级。
风险提示：行业竞争加剧、渠道拓展不及预期、成本上升风险等
【5.机构调研】 暂无数据
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