研报评级☆ ◇300979 华利集团 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-03-19
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 7 2 0 0 0 9
2月内 7 2 0 0 0 9
3月内 8 2 0 0 0 10
6月内 28 6 0 0 0 34
1年内 88 16 0 0 0 104
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 2.77│ 2.74│ 3.29│ 2.87│ 3.34│ 3.89│
│每股净资产(元) │ 11.31│ 12.95│ 14.94│ 15.84│ 17.34│ 19.09│
│净资产收益率% │ 24.46│ 21.18│ 22.03│ 18.23│ 19.58│ 20.77│
│归母净利润(百万元) │ 3228.02│ 3200.21│ 3840.33│ 3349.43│ 3900.52│ 4536.22│
│营业收入(百万元) │ 20569.27│ 20113.74│ 24006.39│ 25516.26│ 28232.29│ 31412.52│
│营业利润(百万元) │ 4104.81│ 4055.96│ 4966.64│ 4333.23│ 5038.67│ 5854.84│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2026-03-19 买入 维持 --- 2.75 3.18 3.63 首创证券
2026-03-15 买入 维持 --- 2.75 3.04 3.48 东吴证券
2026-03-13 买入 维持 --- 2.75 3.06 3.48 天风证券
2026-03-12 增持 维持 --- 2.75 3.01 3.36 万联证券
2026-03-12 买入 维持 63.22 2.75 3.05 3.53 华泰证券
2026-03-11 买入 维持 --- 2.75 3.06 3.52 浙商证券
2026-03-11 买入 维持 --- 2.75 3.03 3.49 申万宏源
2026-03-11 未知 未知 --- 2.75 3.30 3.72 信达证券
2026-03-11 增持 维持 58.1 2.75 2.97 3.63 国信证券
2026-03-11 买入 维持 --- 2.75 3.06 3.61 国盛证券
2025-12-28 买入 维持 --- 2.97 3.49 4.04 天风证券
2025-11-11 买入 维持 --- 2.88 3.49 4.05 长江证券
2025-11-09 买入 维持 --- 2.97 3.49 4.04 天风证券
2025-11-09 买入 维持 --- 2.98 3.44 4.05 西部证券
2025-11-05 增持 维持 --- 2.82 3.35 4.01 东方财富
2025-11-04 买入 维持 --- 2.95 3.53 4.09 方正证券
2025-11-04 买入 维持 --- 2.90 3.43 4.03 中信建投
2025-11-01 买入 维持 --- 2.92 3.43 4.02 东吴证券
2025-10-31 买入 维持 --- 2.96 3.41 4.06 华福证券
2025-10-31 买入 维持 67.44 2.81 3.42 3.94 东方证券
2025-10-31 买入 维持 --- 2.93 3.38 3.92 山西证券
2025-10-31 增持 维持 --- 3.01 3.57 4.19 万联证券
2025-10-31 买入 维持 --- 2.98 3.46 3.97 东北证券
2025-10-31 买入 维持 --- 2.84 3.37 3.91 银河证券
2025-10-30 增持 维持 64.3 2.85 3.48 4.02 国信证券
2025-10-30 买入 维持 --- 2.95 3.43 3.96 申万宏源
2025-10-30 买入 维持 --- 2.89 3.45 4.00 光大证券
2025-10-30 买入 维持 --- 2.79 3.35 3.82 国盛证券
2025-10-30 增持 维持 70.34 --- --- --- 中金公司
2025-10-30 买入 维持 63.22 2.90 3.47 4.06 华泰证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-03-19│华利集团(300979)公司简评报告：分红比例提升，业绩短期承压 │首创证券 │买入
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事件：公司发布2025年业绩快报。2025年公司实现营业收入249.8亿元，同比增长4.06%，实现归母净利润32.1亿元，
同比下降16.5%。公司公告2025年利润分配预案，拟每10股派发现金红利11元（含税），合计派发现金红利12.83亿元。
点评：
全年量价齐升，25Q4订单有所承压。2025年公司收入同增4.1%至249.8亿元。分季度看，25Q1/Q2/Q3/Q4收入分别同比
+12.3%/+9%/-0.3%/-3%；分量价看，全年公司运动鞋销量2.27亿双，同增1.59%，其中25Q4销量约5900万双，同比约降2.4
%；根据销量测算2025年运动鞋出货均价约为110元，同比增长2.4%，其中25Q4均价约为107元，同比约下降0.6%。全年销
售提升预计主因Adidas等新客户订单放量，弥补老客户订单下滑的缺口；年度均价提升预计主因高单价客户收入贡献提升
。
新工厂爬坡及产能调配安排致使盈利能力短期承压。从利润端看，2025年公司归母净利润同降16.5%至32.07亿元。其
中，25Q4归母净利润同比下降22.7%至7.71亿元。公司于2024年投产4家运动鞋量产工厂，2025年2月四川工厂量产出货，
由于较多的新工厂处于爬坡阶段以及产能调配的安排，短期内公司毛利率有所承压，但目前已有3家新工厂实现盈利（内
部核算口径），其中包括印尼世川工厂。我们认为伴随新工厂产能利用率提升及老客户订单修复，公司盈利能力有望稳步
修复。
分红比例提升，与股东分享成长红利。根据控股股东香港俊耀的利润分配预案提议，公司拟每10股派发现金红利11元
，合计派发12.84亿元。合并中期分红派发的11.67亿元，年度累计派发现金红利24.51元。2025年分红比例达到76%（2024
年为70%）。
投资建议：受全球消费环境疲软、关税博弈及新工厂产能爬坡影响，公司业绩短期承压。但近年来公司积极拓展新客
户，伴随新客户放量、老客户订单修复，公司盈利能力有望稳步恢复。考虑到海外消费环境还未明显好转且关税扰动仍存
，我们下调盈利预测，预计公司25/26/27年归母净利润为32.1/37.1/42.4亿元（前值为34.9/41.8/49.7亿元），对应3月1
7日市值PE分别为17/15/13倍，维持“买入”评级。
风险提示：海外消费持续低迷，新工厂爬坡不及预期，关税政策变化。
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2026-03-15│华利集团(300979)2025年业绩快报点评：Q4订单及盈利承压，全年分红率提升│东吴证券 │买入
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公司公布2025年度业绩快报：2025年全年实现营业收入249.80亿元/yoy+4.06%，归母净利润32.07亿元/yoy-16.50%。
分季度看，25Q1/Q2/Q3/Q4营收分别同比+12.34%/+8.96%/-0.34%/-3.00%，归母净利润分别同比-3.25%/-16.70%/-20.73%/
-22.66%，Q4营收小幅下滑，我们判断主要来自部分老客户订单下滑的影响，归母净利润延续承压趋势，我们判断主因较
多的新工厂处于爬坡阶段以及产能调配的安排，短期内给毛利率带来压力，同时人民币汇率升值造成一定汇兑损失。
全年看量价齐升，Q4量价小幅承压。分量价看，2025年公司销售运动鞋2.27亿双/yoy+1.59%，据此测算销售单价约为
110元/双、yoy+2.5%，全年来看订单呈量价齐升态势，我们判断量的增长主要来自新客户（如Adidas、On、NewBalance、
Asics）订单量增长，有效对冲了部分老客户（如Converse、Vans）订单的下滑，价格提升则主要来自产品结构的变化。
单Q4看，销量0.59亿双/yoy-1.67%，ASP为107元/双、yoy-1.36%，短期订单有所承压。
多个新工厂产能爬坡对盈利能力形成一定影响。2024年公司投产4家新工厂，2025年处于产能爬坡阶段，工厂效率及
盈利能力与成熟工厂存在差异，短期对公司整体盈利能力形成影响，2025年归母净利率12.84%/yoy-3.16pct，25Q4归母净
利率12.24%/yoy-3.11pct。随着公司完善管理和降本增效举措，截至25Q3已有3家实现盈利（内部核算口径），其中包括
公司在印尼开设的第一家工厂印尼世川。未来3-5年，公司预计主要在印尼新建工厂并尽快投产。
盈利预测与投资评级：受短期订单波动、产能爬坡及汇率波动的影响，2025年公司业绩略低于我们此前预期，我们将
2025-2027年归母净利润从34.1/40.0/46.9亿元下调至32.1/35.4/40.6亿元，分别同比-16.5%/+10.5%/+14.5%，对应PE分
别为17/16/14X。公司2026年3月10日发布利润分配预案公告，预计2025年每10股派发现金红利11元（含税），叠加中期分
红每10股10元（含税），全年派息比例76.4%（2024年为69.9%），体现公司与股东共享经营发展成果、重视股东回报，维
持“买入”评级。
风险提示：全球消费需求波动风险、新产能爬坡及效率提升不及预期风险、大客户订单波动风险、国际贸易政策变动
风险。
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2026-03-13│华利集团(300979)重视分红，期待26年成长 │天风证券 │买入
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公司发布2025业绩快报
公司2025年营收249.8亿同增4%，归母净利32亿同减16.5%，扣非后归母净利32.6亿同减14%。
2025年年度分红：每10股派发现金红利人民币11元（含税），合计派发现金红利12.84亿（含税）；此前2025年中期
，每10股派发现金红利人民币10元（含税），合计派发现金红利11.67亿，全年合计派息约24.5亿元，分红率约77%。
由于较多新工厂处于爬坡阶段以及产能调配安排，公司2025Q1-3毛利率同比减少。2025Q3公司持续推进上半年确定的
主要工作，重点关注新工厂的运营改善和各工厂的降本增效措施的落实，2024年投产4家运动鞋量产工厂，已有3家工厂在
达成阶段性考核目标（内部核算口径实现盈利），其中包括公司在印尼开设的第一家工厂印尼世川。
目前公司降本增效措施正有序推进，同时新工厂的运营也在逐步成熟，公司管理层和各部门每个月都会对工厂的运营
效率进行检讨，针对性地解决问题。
公司对运动鞋行业中长期增长保持乐观
运动鞋行业在稳健的长期趋势支撑下持续发展，包括大众运动参与度的提升、健康与健身意识的增强，消费者对高品
质、舒适运动鞋产品的持续青睐，以及对融合健康与时尚理念的个性化产品的不断追求。基于这些积极因素，公司管理层
对运动鞋行业中长期的结构性增长前景保持乐观态度。然而2025年全球运动鞋行业在宏观经济压力加大、国际贸易政策不
确定性上升的背景下运行，运动鞋品牌以及制造商普遍面临挑战，包括潜在的消费需求下滑风险、贸易争端和地缘政治动
荡等导致的成本上升风险等。
2025年公司动态调整客户结构及资源配置
根据宏观经济环境、消费趋势和运动品牌客户的战略，动态调整客户结构和产能资源配置：调动集团资源确保战略新
客户的产能爬坡和订单的及时交付；积极拓展新客户，协调新客户的开发资源和调整各工厂的产能配置；聚焦工厂效率提
升，优化工厂考核体系，推进降本增效各项措施。2025年虽然部分老客户订单下滑，但是新客户订单量同比大幅增长。同
时由于较多的新工厂处于爬坡阶段以及产能调配的安排，短期内给毛利率带来压力。
2025年公司销售运动鞋2.27亿双，同增1.59%。
公司持续推进客户多元化战略，动态调整客户结构及产能资源配置。公司的适度多元化客户结构，也增强了公司在宏
观经济环境与消费市场不确定性增加时的业绩韧性。2026年公司密切关注全球经济形势以及各品牌的业绩情况，公司管理
层对于今年业绩保持乐观。
调整盈利预测，维持“买入”评级
基于公司2025年业绩预告及当前多变市场环境，我们调整公司盈利预测，预计25-27年归母净利润分别为32.1/35.7/4
0.6亿元（前值为34.7/40.7/47.2亿元），EPS分别为2.8/3.1/3.5元（前值为3.0/3.5/4.0元）；对应PE分别为17/16/14x
。
风险提示：宏观经济压力加大、国际贸易政策不确定性上升、地缘政治动荡等风险。业绩快报仅为初步核算结果，以
实际财报为准。
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2026-03-12│华利集团(300979)点评报告：产能爬坡致利润承压，现金分红比例较高 │万联证券 │增持
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收入稳健增长，利润短期承压。公司发布2025年业绩快报。2025年公司实现营收249.80亿元（同比+4.06%），虽部分
老客户订单有所下滑，但受益于新客户订单大幅增长，全年收入保持平稳增长；拆分量价来看，2025年销售运动鞋2.27亿
双，同比+1.59%，平均单价同比有所提升。2025年实现归母净利润32.07亿元（同比-16.50%），扣非归母净利润32.57亿
元（同比-13.87%），利润端下滑推测主因新工厂处于产能爬坡阶段以及产能调配安排，短期毛利率承压。其中，Q4实现
营收63.01亿元（同比-3.00%），归母净利润7.71亿元（同比-22.66%）。
产能按节奏扩张，部分印尼工厂已实现盈利。公司的生产基地大部分在越南，此外在印尼、中国等地均有布局。在20
24年新投产的4家运动鞋量产工厂中，已经有3家工厂在2025Q3实现盈利（公司内部核算口径），其中包括公司在印尼开设
的第一家工厂印尼世川。未来3-5年，公司主要将在印尼新建工厂并尽快投产。
盈利预测与投资建议：公司近年积极推进与新客户的合作，尽管2025年老客户订单下滑、但新客户订单量同比大幅增
长，我们判断随着下游市场的恢复，老客户订单量有望趋于稳定，新客户订单量增长与新产能投产将带动收入平稳增长。
当前新工厂处于产能爬坡期，导致利润端承压，但截至25Q3已有1家印尼工厂实现盈利，预计未来随着新工厂运营成熟，
盈利水平有望修复。此外，公司现金流充沛、分红比例高，按照2025年利润分配预案提议及业绩快报数据计算，2025年分
红比例高达76%，全年每10股共计派发现金红利21元（含税、含中期分红），对应2026年3月11日收盘价的股息率为4.37%
。根据最新经营数据调整盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为32.07/35.15/39.15亿元（调整前为35.13/41.69/
48.90亿元），对应2026年3月11日收盘价的PE分别为17/16/14倍，维持“增持”评级。
风险因素：宏观经济下行风险、原材料价格大幅波动风险、行业竞争加剧风险
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2026-03-12│华利集团(300979)4Q25经营筑底静待拐点到来 │华泰证券 │买入
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华利集团公布2025年业绩快报：2025年营收同比+4.1%至249.8亿元，归母净利润同比-16.5%至32.1亿元。经测算，3Q
/4Q25营收同比-0.3%/-3.0%至60.2/63.0亿元，归母净利润同比-20.7%/-22.6%至7.65/7.71亿元。2025年公司拟每10股派
发21元中期及末期股息，测算全年累计分红率为76%。利润端短期承压，主因较多新工厂处于爬坡阶段、产线在不同客户
间进行大量调配，以及人民币升值带来汇兑损失影响。我们认为公司在当前挑战下基本盘依然稳固，通过将富余产能灵活
布局，同时积极应对老客户订单需求偏弱的挑战，在后续工厂产能爬坡结束后业绩有望迎来集中释放，维持“买入”评级
。
Q4量价短期承压，单季度营业利润率环比提升
1）盈利能力上，我们预计2025年公司营业利润率同比-4.0pct至16.7%，营业利润同比-16%至41.7亿元，分季度看，Q
1/Q2/Q3/Q4单季营业利润率为17.7%/16.7%/15.5%/17.0%（yoy-3.4/-4.9/-5.0/-2.6pct），4Q25环比提升且降幅持续收窄
。2）量价结构上，我们预计2025年公司运动鞋总销量同比+1.59%至2.27亿双，经测算对应人民币ASP同比+2.2%至约110.0
元，整体延续量价齐升态势；分季度看，经测算预计Q1/Q2/Q3/Q4单季销量约0.49/0.66/0.53/0.59亿双（yoy+8.2%/+11.4
%/-3.7%/-1.7%）；对应人民币ASP约为109.2/108.2/113.6/106.8元（yoy+3.8%/+2.4%/+3.5%/-1.3%）。
预计26年需求温和复苏，重点客户业绩指引乐观
从需求端看，我们对2026年行业温和复苏保持乐观，看好公司在终端客户份额稳中有升，同时受益于Adidas/亚瑟士/
On/Hoka等重点客户较佳的业绩指引（FY26收入指引：高个位数增长/yoy+17%/yoy+23%/同比增长中双位数），预计仍将贡
献主要增量。此外，Nike仍处恢复阶段，我们预计随着26年Nike持续推出重要新品，将有利于公司订单恢复。结合下游核
心大客户近期积极的扩张态势，我们认为公司主动拥抱优质客户的策略成效显著，预计1H26营收将保持稳健态势。
印尼核心地位凸显，亚瑟士越南新厂加速爬坡
从供给端看，我们预计印尼25年新工厂将在2Q26开始逐步盈利。1）印尼基地：根据公司公告，印尼投产第一家工厂
（世川工厂）已于3Q25实现盈利，预计未来随着二期、三期项目的逐步落地，工厂合计产能有望达到5-6千万双/年，未来
3-5年印尼将成为重要的产能增量支柱。2）越南基地：越南成熟工厂投产稳定，专为亚瑟士建设的义安省新厂爬坡进展预
计较佳，我们预计2026年底将实现盈亏平衡。新老客户产能转换的阵痛期过后，我们预计新工厂的加速成熟将为公司2026
-2027年释放可观的利润弹性。
盈利预测与估值
考虑新厂产能尚处爬坡阶段及下游客户需求温和复苏，我们下调2025-27年净利润预测-5.3%/-12.0%/-13.0%至32.1/3
5.6/41.2亿元。基于可比公司26年Wind一致预期PE均值为12.2x（前值：2025EPE14.2x），考虑到工厂爬坡后产能有序扩
张且公司行业龙头地位稳固，我们给予26年20.7xPE（前值：2025EPE21.8X），维持目标价63.22元，维持“买入”评级。
风险提示：1）产能扩张慢于预期；2）市场需求及客户订单不及预期；3）海外工厂人力成本上升；4）贸易摩擦及地
缘政治风险；5）汇率波动。
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2026-03-11│华利集团(300979)2025年收入增长4%，分红率进一步提升至76% │国信证券 │增持
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事项：
公司公告：2026年3月10日，公司公布2025年业绩快报及分红预案，2025年营业收入同比增长4.1%至249.8亿元；归母
净利润同比减少16.5%至32.1亿元；扣非归母净利润同比减少13.9%至32.6亿元。提议每10股派发11元，叠加中期分红，全
年分红率约76.4%。
国信纺服观点：1）新客户增量对冲部分压力，但产能爬坡与结构调整影响短期盈利。2025年公司净利率为12.8%，同
比下滑3.2个百分点，利润承压主受新工厂爬坡、客户结构变化影响；单四季度收入同比下滑3.0%至63.0亿元，归母净利
润同比下滑22.7%至7.7亿元，净利率同比下滑3.1百分点至12.2%，环比下滑0.5百分点预计主受汇率波动影响。分量价看
，2025年销售运动鞋2.27亿双，同比增长1.6%；人民币口径单价约为109.8元，同比增长约2.4%。单价增长主要受益于高
单价客户订单增加。2025Q4销售运动鞋0.59亿双，同比-2.4%；人民币口径单价约为106.8元，同比-0.6%。2）风险提示：
产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险；3）投资建议：盈利短期承压，看好中长期成长空间及现金
回报价值。2025年公司业绩基本符合预期，盈利承压主受新厂产能爬坡、新老客户结构变化、汇率波动等因素影响；2026
年受益于新客户与新产能放量，销量和利润率有望环比改善，但部分老客户对订单和盈利仍有拖累，同时关税和汇率影响
高仍存在不确定性；长期产能扩张和利润率修复有较大弹性。此外高分红提供安全边际，当前估值对应2026年接近5%股息
率，高股息与基本面反转构成估值底部支撑，看好中长期现金回报价值。基于2025业绩快报及老客订单拖累我们下调盈利
预测，预计公司2025~2027年净利润分别为32.1/34.7/42.4亿元（前值为33.2/40.6/46.9亿元），同比-16.5%/+8.1%/+22.
3%。基于盈利预测下调，下调目标价至54.5~58.1元（前值为60.7~64.3元），对应2027年15-16xPE，维持“优于大市”评
级。
评论：
新客户增量对冲部分压力，但产能爬坡与结构调整影响短期盈利
公司客户结构优质，主要客户包括Nike、Adidas、Converse、Vans、UGG、HOKA、On、NewBalance、Puma、Asics、Un
derArmour、Reebok、Lululemon等国际知名运动品牌。本报告期内，公司积极拓展新客户并协调产能资源配置，确保了战
略新客户的订单交付。尽管部分老客户订单有所下滑，但以Adidas、On、NewBalance为代表的新客户订单实现了同比大幅
增长，对整体收入形成了支撑。
然而，2025年全球宏观经济压力与贸易环境不确定性加大，行业整体面临挑战。同时，公司较多位于越南、印度尼西
亚的新工厂正处于产能爬坡阶段，且为应对客户结构调整进行了产能调配，短期内对生产效率与毛利率造成了压力。2025
年公司净利率为12.8%，同比下滑3.2个百分点。
单四季度收入同比下滑3.0%至63.0亿元，归母净利润同比下滑22.7%至7.7亿元；美元口径收入和净利润下滑幅度预计
比人民币口径收窄1个百分点左右。四季度收入下滑且利润承压，主要受制于：1)老客户订单波动；2)新工厂产能爬坡期
产效较低，固定成本摊销压力大；3)为满足新客户订单进行的产能调配产生额外成本。当季净利率为12.2%，同比下滑3.1
百分点，环比小幅下滑0.5百分点，环比下滑预计主受汇率波动影响
分量价看，2025年销售运动鞋2.27亿双，同比增长1.6%；人民币口径单价约为109.8元，同比增长约2.4%。单价增长
主要受益于高单价客户订单增加。2025Q4销售运动鞋0.59亿双，同比-2.4%；人民币口径单价约为106.8元，同比-0.6%。
本次发布分红预案，提议每10股派发11元，下半年分红比例提升至约83.6%，在中期分红70%的基础上进一步大幅提升
；全年分红比例约为76.4%，较2024年的70%进一步提升。
投资建议：盈利短期承压，看好中长期成长空间及现金回报价值
2025年公司业绩基本符合预期，盈利承压主受新厂产能爬坡、新老客户结构变化、汇率波动等因素影响；2026年受益
于新客户与新产能放量，销量和利润率有望环比改善，但部分老客户对订单和盈利仍有拖累，同时关税和汇率影响高仍存
在不确定性；长期产能扩张和利润率修复有较大弹性。此外高分红提供安全边际，当前估值对应2026年接近5%股息率，高
股息与基本面反转构成估值底部支撑，看好中长期现金回报价值。
基于2025业绩快报及老客订单拖累我们下调盈利预测，预计公司2025~2027年净利润分别为32.1/34.7/42.4亿元（前
值为33.2/40.6/46.9亿元），同比-16.5%/+8.1%/+22.3%。基于盈利预测下调，下调目标价至54.5~58.1元（前值为60.7~6
4.3元），对应2027年15-16xPE，维持“优于大市”评级。
风险提示
产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险。
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2026-03-11│华利集团(300979)营收增长显韧性，利润承压主因新厂爬坡 │信达证券 │未知
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事件：公司发布2025年度业绩快报，全年实现营业总收入249.80亿元（同比+4.06%），归母净利润32.07亿元（同比-
16.50%），扣非归母净利润32.57亿元（同比-13.87%）。全年销量2.27亿双（同比+1.59%）。单Q4营收约63亿元（同比-3
%），归母净利润7.71亿元（同比-22.66%），扣非归母净利润7.57亿元（同比-22.57%），销量0.59亿双（同比-1.67%）
。分红方面，拟每股派现1.1元，合计派现12.84亿元，加上中期分红11.67亿元，全年分红率达76%。
收入端稳健增长，新客户订单放量对冲老客户疲软，Q4增速环比放缓。2025年营收同比增长4.06%，经营韧性凸显。
公司持续推进新客户拓展，我们预计大客户耐克集团旗下Converse品牌订单有所压力，但Adidas、On、NewBalance等客户
订单大幅增长，成为收入主要驱动力。产能方面，印尼及越南新建工厂产能逐步爬坡，2025上半年印尼工厂已出货约199
万双，四川工厂亦量产出货，为收入增长提供保障。
利润端承压明显，主因新产能集中投产的爬坡成本。2025年归母净利下滑16.50%，Q4下滑22.66%，主要系毛利率短期
承压。2024年以来投产的4家工厂多数仍处爬坡阶段，其中3家已在2025Q3达成内部盈利目标；同时为配合新客户订单增长
进行的产能调配阶段性拉低毛利率。费用端，财务费用受汇率波动影响（汇兑亏损增加）同比大幅上升，亦对利润形成压
力。
全球化布局稳步推进，客户结构持续优化。公司加速全球化生产基地布局，2025上半年在越南收购多家鞋面工厂完善
供应链，印尼生产基地建设稳步推进，部分新厂已投产。客户结构持续优化，从传统强势运动品牌拓展至On高增长潜力品
牌，形成分散且优质的客户矩阵。
展望2026年，产能爬坡与效率提升并行，利润率有望迎来修复。我们预计2026年净利润有望改善：2024年以来投产的
工厂利润率正逐步爬升，叠加客户产品结构优化及公司持续降本增效，利润率有望明显修复。订单层面，大客户虽仍处观
望和库存消化期，但品牌产品策略积极，预计下半年有望恢复较好增长。
盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为32.07/38.52/43.46亿元，对应PE为17.49X、14.56X、12.90X
。
风险提示：全球宏观经济波动致消费需求下滑；国际贸易政策不确定性及关税风险；新工厂产能爬坡不及预期；汇率
大幅波动；原材料价格及人工成本上升。
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2026-03-11│华利集团(300979)2025年分红具备吸引力，期待后续利润率修复 │国盛证券 │买入
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公司发布业绩快报：2025年收入+4.1%/归母净利润-16.5%。1）公司发布业绩快报：2025年收入249.8亿元，同比+4.1
%；归母净利润32.1亿元，同比-16.5%；扣非归母净利润32.6亿元，同比-13.9%。2）量价拆分：2025年运动鞋销量2.27亿
双，同比+1.6%；销售单价同比+2%。3）盈利质量：2025年归母净利率12.8%，同比-3.2pct。盈利质量存在压力主要系：
公司较多新工厂仍处于爬坡阶段，同时公司协调客户订单并进行产能调配安排，短期影响毛利率表现，期待后续逐步稳健
修复。4）2025全年合计拟派发现金分红24.5亿元（2.1元/股），年度现金分红比例76%，股息率4.5%（2026/3/10收盘价
计算，税前）。
2025Q4收入同比-3.0%/归母净利润同比-22.7%。1）2025Q4收入63.0亿元，同比-3.0%；归母净利润7.7亿元，同比-22
.7%；扣非归母净利润7.6亿元，同比-22.6%。2）量价拆分：2025Q4运动鞋销量0.59亿双，同比-2%；销售单价同比-1%。3
）盈利质量：2025Q4归母净利率12.2%，同比-3.1pct（（2025Q1-Q3净利率同比-3.2pct）。
分客户：老客户订单下滑，新客户持续快速放量。1）公司推进客户多元化战略，目前主要客户包括Nike、Adidas、C
onverse、Vans、UGG、HOKA、On、NewBalance、Puma、Asics、UA、Reebok、Lululemon等。2025年内部分老客户订单下滑
，但新客户订单量同比大幅增长，2025H1On和NewBalance跻身前五大客户行列，Adidas订单估计持续快速释放。2）考虑
当前国际贸易及消费市场趋势，我们判断目前老客户下单意愿仍相对偏谨慎，建议关注后续动态变化。
产能：积极优化产能配置，坚持投入长期建设。1）规模扩张：2025H1总产能/总产量分别1.17/1.12亿双，同比分别+
7%/+6%，产能利用率96%。2024年内公司新投产工厂4家（越南3家+印尼1家）；2025Q1新投产工厂2家（印尼1家+中国1家
），我们判断综合估计2026年产量增速有望达到10%左右，匹配订单需求的增长。2）运营表现：公司积极协调新客户、新
工厂的开发资源和产能配置，推进降本增效。新工厂、次新工厂数量占比提升短期影响盈利质量，中长期有望带动规模扩
张及业绩释放。
期待2026年收入稳健增长、盈利质量修复。展望2026年，我们估计老客户订单有望平稳、新客户的新工厂预计效率继
续提升，有望带来公司2026 2027年收入稳健增长、盈利质量有所修复。
投资建议：公司是全球领先的运动鞋制造商，持续拓展优质客户。我们根据近况调整盈利预测，估计公司2026 20
27年归母净利润分别为35.70/42.14亿元，对应2026年PE为15倍，维持“买入”评级。
风险提示：门店扩张不及预期风险；终端消费环境波动风险；行业竞争加剧风险。
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2026-03-11│华利集团(300979)点评报告：分红率提升，期待26年盈利修复 │浙商证券 │买入
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公司发布25年业绩预告，利润率相对承压
25年实现营业收入249.8亿元（同比+4.1%），归母净利润32.1亿元（同比-16.5%），净利率12.8%（同比-3.2pp）。2
5Q4实现营业收入63.0亿元（同比-3.0%），归母净利润7.7亿元（同比-22.7%），净利率12.2%（同比-3.2pp），25Q4收入
下降预计来自Converse、Vans为代表品牌承压有关，以及国际贸易
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