研报评级☆ ◇301371 敷尔佳 更新日期：2026-03-21◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-11-17
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 0 2 0 0 0 2
1年内 2 12 0 0 0 14
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 2.35│ 1.87│ 1.65│ 0.86│ 0.94│ 1.01│
│每股净资产(元) │ 7.72│ 14.00│ 14.15│ 11.00│ 11.45│ 11.93│
│净资产收益率% │ 30.48│ 13.38│ 11.68│ 6.67│ 6.93│ 7.13│
│归母净利润(百万元) │ 847.29│ 749.34│ 661.13│ 444.50│ 485.00│ 521.50│
│营业收入(百万元) │ 1769.22│ 1933.50│ 2016.98│ 1768.00│ 1939.00│ 2110.50│
│营业利润(百万元) │ 1131.62│ 1000.75│ 909.04│ 607.50│ 662.00│ 712.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-11-17 增持 维持 --- 0.83 0.89 0.94 长江证券
2025-10-31 增持 维持 --- 0.89 0.98 1.07 光大证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-11-17│敷尔佳(301371)2025年三季报点评：业绩阶段性承压，静待经营企稳 │长江证券 │增持
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事件描述
公司发布2025年三季报。2025Q1-Q3，公司实现营收13.0亿元，同比下滑11.5%；实现归母净利润3.3亿元，同比下滑3
6.7%。单三季度，公司实现营收4.3亿元，同比下滑17.6%；实现归母净利润9539万元，同比下滑45.0%。
事件评论
单三季度公司营收及业绩均有承压。2025年单三季度，公司实现营收4.3亿元，同比下滑17.6%；归母净利润9539万元
，同比下滑45%，归母净利率22%，同比下滑10.9个百分点，主因：1）毛利率同比下滑1.7个百分点至80.4%；2）销售费用
率同比提升10个百分点至46.3%；3）管理费用率同比提升2个百分点至5.4%；4）财务盈余同比收窄2.4个百分点，主因报
告期内相关利息收入减少。
产品端，公司坚持医疗器械与功能性护肤品并重均衡发展，紧跟消费者需求，陆续推出美白面膜、清痘面膜、熬夜面
膜、抗皱面膜、乳液面膜、乳糖酸面膜、次抛精华液、眼膜等功能性护肤产品。渠道端，公司坚持线上线下协调发展，线
上积极开拓新平台、线下不断优化经销模式，通过精细化的渠道管理、完善的经销商支持体系以及高效的供应链协同，提
升线下渠道的运营效率与盈利能力。此外，公司持续加大研发投入，为长久期发展打下基础。
投资建议：今年以来受销售费率提升等影响，公司收入及利润出现阶段性承压。我们认为，公司主动进行业务调整，
同时研发端持续加大投入，并持续深耕Ⅱ、Ⅲ类医疗器械领域，不断扩充产品线，重点推进皮肤改善类及注射填充类医疗
器械的研发创新、生产转化与注册申报工作，以上举措有望共同推动公司业务规模的持续稳步扩增，未来有望随核心单品
复购的形成和电商渠道方法论的逐步沉淀，迎来收入及盈利能力的企稳。预计公司2025-2027年EPS分别为0.83、0.89、0.
94元/股，维持“增持”评级。
风险提示
1、行业竞争加剧风险；2、研发进展不及预期风险。
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2025-10-31│敷尔佳(301371)2025年三季报点评：前三季度业绩承压，销售费用投入持续加│光大证券 │增持
│大 │ │
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事件：
前三季度收入/归母净利润同比-11.5%/-36.7%
敷尔佳发布2025年三季报。公司2025年前三季度实现营业收入13.0亿元，同比下滑11.5%，归母净利润3.3亿元，同比
下滑36.7%，扣非净利润2.5亿元，同比下滑48.2%，EPS为0.63元。
单季度来看，2025Q3实现收入4.3亿元，同比下滑17.6%，归母净利润1.0亿元，同比下滑45.0%；2025Q1/Q2公司单季
度收入分别同比-26.4%/+5.9%，归母净利润分别同比-39.8%/-26.7%。
点评：
毛利率下降、费用率提升，存货增加，经营净现金流减少
毛利率：前三季度毛利率同比下降0.5PCT至81.1%。分季度来看，25Q1-Q3单季度毛利率分别同比+1.6/-0.8/-1.7PCT
至83.0%/80.6%/80.4%。
费用率：前三季度期间费用率同比提升18.6PCT至54.0%，其中销售/管理/研发/财务费用率为47.9%/5.4%/2.8%/-2.1%
，同比+14.3/+1.1/+0.7/+2.5PCT。
25Q1-Q3单季度期间费用率同比+27.2/+17.4/+14.5PCT，其中主要系销售费用率提升所致。
其他财务指标：1）存货25年9月末较年初增加22.7%至2.0亿元，同比增加36.4%；存货周转天数为197天，同比增加63
天。2）应收账款25年9月末较年初增加46.0%至727万元，同比增加862.2%。3）经营净现金流前三季度为2.4亿元，同比减
少48.5%。
前三季度业绩承压，销售费用投入持续加大
考虑终端需求存不确定性以及行业竞争日趋激烈，我们下调公司25 27年盈利预测（归母净利润较前次预测分别下
调27%/24%/23%），对应25/26/27年归母净利润分别为4.6/5.1/5.6亿元，按最新股本计算，对应EPS分别为0.89/0.98/1.0
7元，PE分别为28/25/23倍，维持“增持”评级。
风险提示：国内消费疲软；电商流量增长见顶；渠道拓展、营销投放效果、新品推出效果不及预期；对行业趋势变化
把握不当；费用控制不当。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：3家
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2026-03-17│敷尔佳(301371)2026年3月17日投资者关系活动主要内容
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Q1、公司目前销售渠道是怎么划分的，有哪些变化吗？
A：公司线上渠道上海团队主要负责抖音等兴趣电商的运营，杭州团队主要负责天猫等货架电商的运营，目前线上团
队从人员配置、专业能力以及运营效率上都有得到进一步的提升，线上的销售表现也符合公司预期，未来公司还会持续引
入专业人才，持续提高线上团队的运营效率。目前公司线下销售渠道优化工作已基本实现稳定，线下销售渠道主要分为三
个团队，分别负责 CS 与 KA 渠道、专业渠道、OTC 渠道。
Q2、公司对于非贴片产品占比有规划吗？
A：公司一直以来贴片类产品占比较高，随着公司业务的发展及公司产品矩阵的不断完善，产品剂型丰富多元，公司
非贴片类产品占比呈逐年增长态势，未来公司将持续丰富产品剂型，不断满足消费者多元化的护肤需求。
Q3、公司线上线下占比趋势如何？
A：敷尔佳成立之初，通过与经销商的深度合作，线下占比大于线上。随着近年来线上渠道的快速发展，线上占比已
经大于线下。
Q4、目前公司抖音的 ROI 情况如何？
A：抖音是公司重要的线上平台，2025 年度通过精细化运营，ROI 数据是有明显提升的，整体也比较符合公司预期，
未来公司将持续细化抖音平台的运行工作，希望 ROI 数据能在保持稳定的同时得到进一步的提升。
Q5、2025 年新品变化有哪些？
A：2025 年重点上市了积雪草系列产品、以油养肤系列产品、方胖子-湿敷膜、清痘升级系列产品及控油敛肤系列产
品等几十款，具体产品可在公司线上各大官方旗舰店进行了解。
Q6、公司是否有公开的业绩指引？
A：2026 年度，公司对各个销售渠道做了明确的内部销售目标，公司对 2026 年充满信心，希望 2026 年的业绩能有
比较好的表现，目前暂无对外公开的业绩指引。
Q7、公司对医美产品目前是什么规划？
A：目前进展比较快的是重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维，已经完成了临床试验并取得临床试验总结报告，正在准
备递交申报材料；注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶争取在今年启动临床试验；其他注射类也有布局，请大家持续关注
公司的相关公告。
Q8、公司对未来线下市场的空间怎么看？
A：目前看，公司线下市场覆盖率还是相对较低的，线下市场的空间与潜力很大。2025 年公司通过开展销售渠道优化
调整、经销商模式转型以及销售团队扩容，为线下业务开展奠定了坚实的基础。未来，公司将持续加大线下市场开拓力度
，希望未来线下业务能够长期为公司贡献稳定的收入和利润。
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参与调研机构：2家
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2026-03-16│敷尔佳(301371)2026年3月16日投资者关系活动主要内容
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Q1、公司对 2026 年有销售目标吗？
A：公司内部已制定 2026 年各渠道的销售目标，仅限于公司内部开展工作使用，不会对外进行披露。基于对 2025
年销售端的精细化运营，公司对 2026 年度有信心，希望公司 2026年在销售端能有较好的表现。
Q2、公司线上和线下收入占比大概多少？
A：相较于《2025 年半年度报告》线上和线下 8:2 的数据来看，截至 2025 年前三季度末线上和线下的收入比例是
有改善的，关于 2025 年全年度的比例还要等《2025 年年度报告》披露后再看，请大家持续关注。
Q3、公司 2026 年的新品有哪些储备？
A：一直以来公司都在积极储备新品，今年在上新方面准备是比较充分的，械品与妆品都有，剂型涵盖敷料、面膜、
水、乳、膏、霜、精华、次抛等，具体以公司 2026 年度实际上新情况为准。
Q4、2026 年度公司在净利率方面是怎么规划的？
A：基于 2025 年度线下销售渠道优化调整与线下销售团队的完善，为公司 2026 年度线下业务开展夯实了很好的基
础，由于线上和线下销售模式的差异，线下业务的净利率是明显优于线上的，2026 年度公司会进一步加大线下业务开展
力度，公司有信心，也希望 2026 年度总体净利率能有比较好的表现。
Q5、今年公司 3.8 节促销表现如何？
A：从销售数据上看，今年 3.8 大促期间的表现是比较好的，符合公司预期。目前公司以日销为主，大促为辅，大促
期间公司积极参与平台活动，希望能在回馈消费者的同时，为公司的业绩锦上添花。
Q6、目前公司研发团队能有多少人？
A：2025 年度公司持续引进高端科研人才，提升公司研发实力，相较于 2025 年初，目前公司研发团队规模是有比较
明显扩大的，并且在研发人员的学历结构上也是有明显优化的。
Q7、公司今年有考虑做股权激励吗？
A：在股权激励方面，公司一直是有计划的，但是具体开展的时间不确定，未来如有相关进展，公司将严格按照监管
规则履行信息披露义务。
Q8、今年分红定了吗？
A：目前分红计划暂未确定，还请大家关注公司将于 2026年 4月 23 日披露的相关公告。
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参与调研机构：29家
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2026-03-13│敷尔佳(301371)2026年3月13日投资者关系活动主要内容
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Q1、公司对今年线上业务的利润率有展望吗？
A：随着公司线上运营团队的完善，线上运营能力得到有效提升，线上业务采取了精细化运营模式，进一步提高了线
上平台的盈利能力，从长期发展考虑，希望线上的利润率能够长期保持在合理区间。
Q2、经过销售渠道优化调整，对线下业绩如何展望？
A：除了线下销售渠道优化调整，推动经销商模式转型外，公司还在不断扩大线下销售团队规模，公司对今年线下业
务开展做了充分的准备，希望今年线下能有较好的表现。
Q3、公司有延展非贴片类产品的计划吗？
A：公司一直以来都在积极拓展非贴片类产品，上海研发中心成立以后，公司通过内外协同的研发模式，持续提升非
贴片类产品的上新速度，不断完善产品结构，非贴片类产品的销售占比也在逐步提升。
Q4、公司今年有 PDRN 产品的上新计划吗？
A：公司有布局，具体还要以公司实际上新情况为准，请大家持续关注。
Q5、公司去年 8 月获得的二类医疗器械证书，今年会有相关新品推出吗？
A：公司于 2025 年 8月 26 日获得黑龙江省药品监督管理局颁发的医疗器械注册证（Ⅱ类医疗器械），相关产品“
医用海藻糖修复贴”今年计划推出，具体还要以公司实际上新情况为准，请大家持续关注。
Q6、去年公司有新上的二类器械产品吗？
A：2025 年公司上新的二类医疗器械产品有十余款，具体产品情况可到公司在各大电商平台开设的官方店铺进行了解
。
Q7、公司有收并购打算吗？
A：公司一直有在关注，主要从提高研发能力与完善产品矩阵角度出发，未来如果有相关进展，公司将严格按照监管
规则履行信息披露义务，请大家持续关注。
Q8、公司对 2026 年的全年业绩有指引吗？
A：公司内部制定了 2026 年度的销售计划，仅限于公司内部销售业务开展使用，不以公开形式进行披露，不对年度
业绩进行预测。公司今年会继续努力做好线上线下的销售业务，希望能向广大投资者交出一份满意的答卷，还请大家持续
关注。
Q9、今年分红计划有定吗？
A：目前分红计划还未确定，要根据 2025 年度经营业绩和2026 年度资金规划进行制定，请大家关注公司将于 2026
年 4月 23 日披露的相关公告。
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参与调研机构：3家
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2026-03-12│敷尔佳(301371)2026年3月12日投资者关系活动主要内容
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Q1、近几年公司线上团队有变化吗？
A：为提高线上运营效率与盈利能力，公司在上海和杭州组建了兴趣电商与货架电商的运营团队，上海团队主要负责
抖音等兴趣电商的运营，杭州主要负责天猫等货架电商的运营，目前线上团队从人员配置、专业能力以及运营效率上都有
得到进一步的提升，线上的销售表现也符合公司预期，未来公司还会持续引入专业人才，持续提高线上团队的运营效率与
线上业务的盈利能力。
Q2、2026 年哪个渠道是公司的重点发展渠道？
A：目前公司现有的销售渠道都是重点渠道，公司内部在销售渠道上是有划分的，各个渠道都有专门的团队来负责，
随着一些原有渠道的稳定，会有更多精力来深度挖掘其它具有潜力的销售渠道，以及拓展新的销售渠道，在提高销售渠道
覆盖率的同时，持续提高各渠道的盈利能力。
Q3、经过 2025 年的销售渠道调整，现在价盘稳定了吗？
A：公司产品价盘一直以来都比较稳定，随着销售渠道优化调整，公司价盘稳定性是有提高的，公司也会采取一些合
理的方式去稳定价盘，保持价盘波动在合理区间。
Q4、目前公司的库存水平如何？
A：公司的库存水平始终保持在合理区间，公司遵循以销定产原则，结合市场需求与库存情况，制定精细化生产计划
，高效组织生产，确保产品供应及时性与库存合理性，最大程度降低运营成本与市场风险，实现产销精准协同。
Q5、今年的新品方向主要有哪些大类？
A：今年的上新储备是比较充足的，医疗器械类产品与功能性护肤品都有布局，剂型覆盖也比较广，贴片类与非贴片
类都有，功效覆盖也比较全面，美白、祛痘、抗皱、修护等都有，上新计划是动态调整的，具体还要以公司实际上新情况
为准。
Q6、2025 年妆品和械品销售占比有变化吗？
A：随着公司上海研发中心成立以后，公司在化妆品产品方面的上新速度加快，产品矩阵持续完善，盈利能力持续提
升，化妆品产品的销售占比是有提高的。
Q7、目前非贴片类产品哪种剂型卖的比较好？
A：目前非贴片类产品表现比较突出的剂型是次抛，其他剂型表现也还不错。
Q8、医美业务会是我们增长的第二曲线吗？
A：公司一直在积极推进医美产品的布局，研发项目储备也比较丰富，具体研发项目可参考往期披露的年度报告与半
年度报告内容，关于未来能否成为第二增长曲线，还要看后续新品产出以及销售情况，请大家持续关注。
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参与调研机构：4家
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2026-03-11│敷尔佳(301371)2026年3月11日投资者关系活动主要内容
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Q1、公司在 2025 年有新增的原料储备吗？
A：目前公司备案的新原料有 5款，其中 2款是 2025 年完成备案的，分别为“阿魏酰三肽-129 酰胺、乙酰基酪氨酰
环D-谷氨酰三肽-110 酰胺”，具体原料备案情况可以在国家药品监督管理局网站进行查询。后续公司会针对新原料进行
产品开发，进一步完善公司产品矩阵。
Q2、从公开数据看，公司 1、2 月份线上表现不错，今年业绩如何展望？
A：2025 年，公司进行了线下销售渠道优化调整与管理团队人员完善的工作，为 2026 年度业务开展打下了较好的基
础，公司对于 2026 年度有准备、有信心，希望 2026 年度线上线下都能有较好的表现，具体还以 2026 年度公司实际经
营数据为准，请大家持续关注。
Q3、目前公司三类重组胶原蛋白注射产品进展如何
A：目前公司重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维完成了临床试验并取得临床试验总结报告，正在准备递交申报材料；
注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶争取在今年启动临床试验。后续如有相关进展，公司将积极按照监管规则履行信息披
露义务，请大家持续关注。
Q4、目前公司的线下销售渠道怎么划分的？
A：目前公司的线下销售渠道主要分为：专业渠道、CS 渠道、KA 渠道及 OTC 渠道。
Q5、2025 年公司净利率波动较大，今年会有所恢复吗？
A：基于公司主动开展线下销售渠道优化，短期内对线下收入和利润是有影响的，线下净利率相比于线上是较高的，
今年公司会积极拓展线下渠道，希望线下能有比较好的表现，对公司整体收入和净利率水平做出较好的贡献，具体还要以
2026 年度实际业务开展和经营业绩情况为准，还请大家持续关注。
Q6、公司是否有 ODM 销售业务？
A：目前公司产品均以自主品牌“敷尔佳”进行销售，没有涉及对外的 ODM 销售业务。
Q7、公司今年在分红率上怎么打算的？
A：目前公司分红计划暂未确定，还请大家持续关注公司将于 2026 年 4月 23 日披露的相关公告。公司始终本着积
极回报投资者的态度，积极开展现金分红，与投资者共享公司的收益与成果，具体分红情况还要结合公司 2025 年度的经
营业绩与 2026 年度的资金规划来确定。
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