研报评级☆ ◇301498 乖宝宠物 更新日期：2026-10-10◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-09-26
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 2 1 0 0 0 3
2月内 12 8 0 0 0 20
3月内 12 8 0 0 0 20
6月内 29 12 2 0 0 43
1年内 29 12 2 0 0 43
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.07│ 1.56│ 1.68│ 1.53│ 1.94│ 2.40│
│每股净资产(元) │ 9.16│ 10.36│ 11.59│ 12.81│ 14.41│ 16.42│
│净资产收益率% │ 11.70│ 15.08│ 14.50│ 11.95│ 13.39│ 14.40│
│归母净利润(百万元) │ 428.84│ 624.72│ 673.14│ 612.70│ 773.28│ 959.95│
│营业收入(百万元) │ 4326.96│ 5244.96│ 6768.96│ 7913.30│ 9436.27│ 11117.71│
│营业利润(百万元) │ 526.30│ 810.32│ 875.57│ 793.39│ 1002.30│ 1237.84│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-09-26 买入 维持 --- 1.10 1.52 1.83 华福证券
2026-09-18 买入 维持 --- 1.08 1.56 2.14 华鑫证券
2026-09-16 增持 首次 --- 1.04 1.42 2.16 东方财富
2026-09-07 增持 维持 41.75 1.14 1.37 1.66 华创证券
2026-09-03 买入 维持 --- 1.47 1.93 2.38 中航证券
2026-09-01 增持 维持 --- 1.07 1.52 1.84 山西证券
2026-09-01 买入 维持 --- 1.10 1.53 2.04 东海证券
2026-08-30 买入 维持 --- 1.10 1.53 1.90 国金证券
2026-08-29 买入 维持 46.75 1.04 1.36 1.80 国泰海通
2026-08-28 增持 维持 --- 1.17 1.51 1.78 财信证券
2026-08-28 买入 维持 44.45 1.28 1.70 2.20 广发证券
2026-08-28 买入 维持 --- 1.08 1.51 2.05 开源证券
2026-08-28 买入 维持 --- 1.19 1.59 1.94 浙商证券
2026-08-28 增持 维持 --- 1.09 1.29 1.62 渤海证券
2026-08-28 买入 维持 --- 1.06 1.61 2.03 东吴证券
2026-08-27 买入 维持 50.15 1.26 1.51 1.83 华泰证券
2026-08-27 未知 未知 --- 1.05 1.37 1.66 信达证券
2026-08-27 增持 维持 --- 1.13 1.37 1.60 平安证券
2026-08-27 增持 维持 49.75 --- --- --- 中金公司
2026-08-27 增持 调低 --- 1.13 1.39 1.80 招商证券
2026-08-24 买入 首次 55.55 1.86 2.30 2.77 万联证券
2026-06-23 买入 维持 --- 1.82 2.21 2.71 华福证券
2026-06-18 买入 维持 62.75 1.80 2.25 2.84 华泰证券
2026-06-18 中性 维持 --- 1.73 2.19 2.68 群益证券
2026-05-04 买入 维持 --- 1.82 2.07 2.42 华安证券
2026-04-30 买入 维持 --- 1.83 2.24 2.84 浙商证券
2026-04-30 买入 维持 --- 1.82 2.25 2.82 长江证券
2026-04-27 增持 维持 74.5 1.93 2.57 3.05 华创证券
2026-04-26 买入 维持 71.74 1.81 2.25 2.82 广发证券
2026-04-26 买入 维持 72.5 1.74 2.21 2.67 国泰海通
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-09-26│乖宝宠物(301498)26H1业绩点评：盈利能力阶段性承压，主动调整夯实品牌长│华福证券 │买入
│期优势 │ │
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公司发布2026年半年度报告。26H1公司实现营业总收入35.43亿元，同比+10.01%，归母净利润1.91亿元，同比-49.57
%，扣非归母净利润1.90亿元，同比-48.17%。单季度来看，26Q2实现营业总收入18.99亿元，同比+9.10%，归母净利润0.6
7亿元，同比-61.38%，扣非归母净利润0.66亿元，同比-60.80%。利润分配：公司半年度拟向全体股东每股派发现金红利0
.25元（含税）。
自有品牌国内份额持续提升，主动调整短期营收增速放缓。26H1公司实现营收35亿元，同比+10%，分品类来看，26H1
公司主粮营收23亿元，同比+24%，占主营业务收入比重提升至66%，零食营收12亿元，同比-10%，保健品及其他营收0.4亿
元，同比+17%。分业务来看，自有品牌：国内自有品牌业务处于战略性结构调整阶段，公司主动剥离低质低效流量，导致
品牌业务短期增速放缓，但公司预计H2品牌增速会高于H1，主要系公司品牌业务明确从流量驱动转向品牌与产品力驱动的
转型升级策略，有望通过建立全品牌人群资产闭环降低获客成本、提升复购效能。分品牌来看，麦富迪及霸弗、奶弗承担
业绩基本盘稳定职能，弗列加特重点推进价格体系修复与利润结构调整，K9、康弗定位于打开新价格带、培育新增量；外
销业务：H1收入不达预期，主要系去年同期高基数及关税调整影响，且公司主动调整客户结构及产品结构，但随着外销多
元化布局落地，根据目前在手订单情况，H2公司外销业务有望企稳回升。
利润端：单季度盈利能力阶段性承压。26H1公司实现毛利率40.1%，同比-2.7pct，或主要系国内行业整体ROI水平下
行、主要原材料价格变动、海外关税政策调整等影响，其中主粮毛利率43%，同比-4pct，零食毛利率35%，同比-2pct。单
季度来看，26Q2公司实现毛利率38.8%，同比-5.0pct；费率方面，销售、管理、研发、财务费率分别为26.1%、5.1%、1.2
%、0.9%，同比分别+2.2pct、-0.6pct、-0.4pct、+1.2pct；综合来看26Q2归母净利率3.5%，同比-6.5pct。国内：随着公
司重塑费用结构等多举措并进有望推动集团整体获客成本下降；外销：多元化区域拓展，主动减少低毛利高关税风险订单
，拓展高附加值新品新客户；预计公司H2盈利能力有望逐步改善。
盈利预测与投资建议：考虑到公司国内主动调整品牌业务+外销业务不及预期，我们调整盈利预测，我们预计2026-20
28年公司营业总收入分别为78.18、92.61、107.89亿元（26/27/28年前值为82.36、99.98、119.97亿元），同比分别+15.
5%、+18.5%、+16.5%，预计2026-2028年归母净利润分别为4.39、6.07、7.33亿元（26/27/28年前值为7.29、8.87、10.84
亿元），同比分别-34.8%、+38.2%、+20.7%。当前股价对应2026-2028年PE分别为36x、26x、22x，维持“买入”评级。
风险提示：宠物渗透率不及预期，品牌发展不及预期，新品表现不及预期，外贸摩擦加剧，汇率大幅波动，原料价格
大幅波动。
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2026-09-18│乖宝宠物(301498)公司深度报告：从产能、盈利、品牌、管理四维度解析乖宝│华鑫证券 │买入
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产能：产销同步高增，国内外前瞻布局支撑长期份额提升
公司持续推进国内、泰国及新西兰产能布局，2020-2025年产量由9.76万吨增至28.06万吨，产销率长期维持高位；随
着10万吨高端宠物食品项目、30万吨高端宠物主粮项目及新西兰项目陆续投产，公司产能规模及产品覆盖进一步提升，有
望为收入增长及市场份额提升提供支撑。
盈利：生产端降本增效，品牌投入短期压制利润空间
公司单位生产成本持续优化，推动毛利率持续改善；但随着自有品牌扩张，公司持续加大营销及销售投入，2025年单
位期间费用升至0.73万元/吨，短期对净利率形成一定压力，后续伴随收入规模扩大及费用效率提升，盈利能力有望逐步
修复。
品牌：自有品牌持续扩张，业务结构优化驱动盈利能力改善
公司持续由境外OEM/ODM向境内自有品牌驱动转型，随着高毛利境内品牌业务占比持续提升，公司整体盈利能力有望
进一步改善。
管理：股权激励绑定核心团队，低杠杆高周转夯实经营基础
公司通过2024、2025年两期股权激励覆盖销售、电商运营、品牌及产品等核心人员，强化核心团队与公司业绩的利益
绑定；同时2023-2025年资产负债率均低于主要同行，平均为16.3%，总资产周转率平均达1.25次，呈现低杠杆、高周转特
征，为公司持续扩产及业务增长提供稳健的财务基础。
盈利预测
预计2026-2028年公司营业收入分别为77.11、90.23、109.28亿元，同比增长13.9%、17.0%、21.1%；归母净利润分别
为4.32、6.25、8.58亿元，同比-35.9%、+44.7%、+37.4%，对应EPS分别为1.08、1.56、2.14元。2026-2028年PE分别为34
.5/23.8/17.4倍，ROE分别为8.8%/11.8%/14.8%。基于公司长期成长逻辑及盈利修复预期，维持“买入”评级。
风险提示
产能扩张进度不及预期风险
公司未来收入增长及市场份额提升在一定程度上依赖新增产能释放。公司国内、泰国及新西兰均规划新增产能，若受
项目建设、设备调试、审批验收或其他因素影响，相关产能建设及投产进度不及预期，可能导致新增产能释放延迟，进而
影响公司产销规模及收入增长。
品牌营销效果不及预期风险
公司持续加大销售及品牌营销投入，通过广告投放、内容营销、KOL推广及IP联名等方式强化自有品牌影响力。若品
牌营销投入未能有效转化为消费者认知、产品销量及市场份额，或营销获客成本持续上升，公司销售费用率可能进一步提
高，品牌投入回报及盈利能力可能不及预期。
收入增长不及预期风险
公司未来收入增长主要依赖自有品牌业务扩张、产品结构升级及新增产能释放。若宠物食品消费需求增长不及预期、
核心品牌市场份额提升受阻、新产品推广效果不佳或新增产能消化不足，公司销量及收入增速可能低于预期，进而影响公
司盈利水平。
盈利能力改善不及预期风险
公司毛利率提升受单位生产成本下降及产品价格提升等因素共同影响，同时销售费用持续增长对净利率形成一定压力
。若原材料价格上涨、产品提价不及预期、产能利用率下降或销售及研发投入持续增加，公司单位成本及期间费用可能超
过预期，导致毛利率及净利率改善不及预期。
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2026-09-16│乖宝宠物(301498)财报点评：多维影响下利润端承压，内外销下半年有望改善│东方财富 │增持
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【投资要点】
公司发布2026年中报，2026H1实现营收35.43亿元，同比+10.01%；归母净利润1.91亿元，同比-49.57%；扣非归母净
利润1.90亿元，同比-48.17%。其中，2026Q2实现营收18.99亿元，同比+9.10%；归母净利润0.67亿元，同比-61.38%；扣
非归母净利润0.66亿元，同比-60.80%。
自主品牌增速短期承压，下半年有望边际改善。国内自有品牌业务处于战略性结构调整阶段，公司主动剥离低质低效
流量，导致自有品牌短期增速承压，公司预计下半年自有品牌增速会高于上半年。公司收入与利润的提升由多品牌矩阵协
同实现：K9、康弗定位于打开新价格带、培育新增量；弗列加特重点推进价格体系修复与利润结构调整；麦富迪及霸弗、
奶弗承担业绩基本盘稳定职能；营养森林、佰萃等平价品牌用于扩大人群覆盖广度。公司将围绕宠物全生命周期需求深化
品牌矩阵，目标是在2026H2及2027年继续保持高于行业大盘的增长，对应市占率预计提升1-2个百分点。
原材料涨价和汇率冲击持续，外销收入不及预期。2026H1公司外销业务一方面受2025年上半年高基数及关税调整的影
响，另一方面是公司主动调整客户结构、产品结构，正从竞争白热化的传统肉干类产品向高附加值新品类拓展。公司自20
25年开始积极拓展欧洲市场、降低单一地域依赖，2026H1欧洲区收入增速超过20%，外销多元化布局策略已落地见效。根
据当前在手订单情况，下半年外销业务已开始企稳回升，收入端目标延续可持续的高质量两位数增长，毛利率层面，随着
产能进一步拓展，结合外部原料价格、竞争因素影响，预计将回归正常的合理区间。
毛利率和净利率均出现下降。2026H1公司毛利率40.11%，同比2.67pct，单Q2毛利率38.82%，同比-5.00pct，环比-2.
79pct。行业竞争加剧的背景下，公司继续加码费用投放，2026H1销售费用率24.28%，同比+3.16pct，单Q2销售费用率26.
12%，同比+2.19pct，净利率下滑幅度高于毛利率，2026H1净利率5.38%，同比-6.37pct，单Q2净利率3.53%，同比-6.47pc
t。公司预计全年收入有望保持稳定增长，净利润方面，2026H1是压力集中释放期，预计下半年净利润将逐步改善，2027
年利润将回到回升通道。
【投资建议】
乖宝宠物已形成差异化阶梯式品牌矩阵，且上半年结构调整后下半年有望边际改善，外销方面根据在手订单来看也在
逐渐企稳回升，后续仍需重点跟踪各品牌增长及费用投放情况。我们预计公司2026-2028年收入分别为80.46/100.71/126.
64亿元，归母净利润分别为4.16/5.68/8.66亿元，对应EPS分别为1.04/1.42/2.16元/股，对应2026年9月14日收盘价PE分
别为35.85/26.23/17.21倍，首次覆盖给予“增持”评级。
【风险提示】
宠物食品品牌竞争加剧，内销增速不及预期的风险。
原材料价格波动的风险。
贸易摩擦风险。
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2026-09-07│乖宝宠物(301498)2026年半年报点评：盈利能力受汇率影响承压，品牌建设战│华创证券 │增持
│略系统性升级 │ │
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事项：
公司披露2026年半年报，26H1实现营收35.43亿元，同比增长10.01%，实现归母净利润1.91亿元，同比下降49.57%，
扣非归母净利润1.90亿元，同比下降48.17%。单2季度实现营收18.99亿元，同比增长9.10%，归母净利润0.6714亿元，同
比下降61.38%，扣非归母净利润0.6607亿元，同比下降60.8%。
评论：
主粮驱动增长，直销渠道持续扩张。1）分产品来看，公司宠物零食营收为11.59亿元，同比下降10.43%，呈现收缩态
势；毛利率35.24%，同比下降2.24pct。宠物主粮营收23.32亿元，同比增长23.87%，占比65.82%，同比增加7.4pct；毛利
率42.57%，同比下降3.66pct。毛利率下滑主要由于原材料价格上涨、汇率、关税影响。2）分销售模式来看，公司直销营
收14.52亿元，同比增长19.98%，主要由于阿里系及抖音旗舰店销售放量（收入10.47亿，同比增加18.38%）；占主营业务
收入比重同比从37.73%升至41.17%，渠道结构持续优化。
业务推广投入增加，汇率波动拖累财务费用。26H1销售费用8.60亿元，同比增长26.43%，销售费用率同比提升至24.3
%，主要系职工薪酬增加、电商平台业务推广费及销售服务费增长。财务费用3569万元，同比大幅增长约4771万，主要系
汇率波动导致汇兑损失。综合影响下，公司26H1归母净利率同比下降6.4pct至5.4%，整体毛利率同比下滑约2.7pct至40.1
%。
投资建议：我们认为在行业由高速成长向高质量发展的转型期，乖宝作为头部企业，主动调整流量结构、提升品牌打
造权重，是该阶段难而正确的战略，其品牌张力与成长逻辑未变。考虑公司境外业务关税影响及品牌业务正在战略转型期
，我们调整公司26/27/28年EPS预测为1.14/1.37/1.66元/股（原预测为1.93/2.57/3.05元/股）。根据DCF估值法，给予目
标价为42元/股，对应27年30.6倍PE，维持“推荐”评级。
风险提示：国内市场竞争加剧、自有品牌拓展不及预期、原材料价格波动、汇率波动、国际政治经济环境变化。
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2026-09-03│乖宝宠物(301498)内外因素影响短期业绩，品牌建设打磨长期竞争力 │中航证券 │买入
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内外因素影响短期业绩
2026年上半年，公司实现营业收入35.43亿元，同比增长10.01%；实现归母净利润1.91亿元，同比下滑49.57%；扣非
归母净利润1.90亿元，同比下滑48.17%。利润端短期承压，主要今年上半年公司经营受人民币兑美元汇率波动、海外关税
政策调整及主要原材料价格变动等外部因素影响，同时，国内自有品牌业务处于战略性结构调整阶段，公司主动剥离低质
低效流量，导致自有品牌短期增速承压。
品牌建设打磨长期竞争力
公司持续深化自主品牌战略布局，逐步向“科研驱动、高端矩阵、专业健康”方向升级。26年上半年公司销售费用同
比增长26.43%至8.60亿元，销售费用率由21.1%提升至24.3%。公司旗下主力品牌麦富迪持续领跑行业，2020至2025年连续
六年蝉联天猫综合排名第一。渠道方面，渠道结构持续优化，直销渠道占比提升。公司线上直销业务收入达14.52亿元，
同比增长19.98%，占主营业务收入比重从去年同期的37.73%提升至41.17%。直销模式占比的提升，有利于公司直接触达消
费者、沉淀用户资产，并改善长期盈利能力。收入方面，公司预计下半年自有品牌增速会高于上半年，随着流量结构与渠
道结构调整逐步到位，2026年下半年乃至2027年，自有品牌收入增速会实现高于行业大盘的增速。分品类看，主粮业务实
现收入23.32亿元，同比增长23.87%，延续强劲增长势头，公司战略重心向高复购、高壁垒的主粮品类持续倾斜。我们认
为，宠物食品行业进入高质量发展阶段，公司坚定不移地推进品牌化和创新驱动战略，将为其构筑长期护城河提供关键支
持。
投资建议
乖宝宠物是国内领先的宠物食品研发、生产、销售企业。宠物食品赛道有望延续成长和格局优化公司也望凭借自身品
牌、产品和渠道的优势，坚持战略、抓住机遇。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为5.9亿元、7.7亿元、9.5亿元
，EPS分别为1.47元、1.93元、2.38元，维持“买入”评级。
风险提示
宠物消费不及预期、食品安全等风险。
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2026-09-01│乖宝宠物(301498)收入平稳增长，品牌矩阵趋于完善 │山西证券 │增持
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公司披露2026中报。26H1公司实现收入35.43亿元/同比+10.01%，归母净利润1.91亿元/同比-49.57%，扣非归母净利
润1.90亿元/同比-48.17%；其中26Q2实现营业收入18.99亿元/同比+9.10%，归母净利润0.67亿元/同比-61.38%，扣非归母
净利润0.66亿元/同比-60.80%。
事件点评
收入平稳增长，高端品牌战略成效显著。分产品来看，26H1公司主粮收入23.32亿元，同比+23.87%；零食收入11.59
亿元，同比-10.43%。分渠道看，线上直销渠道收入14.52亿元，同比+19.98%，营收占比41.17%，提升3.44pct；其中阿里
/抖音平台收入10.47亿元，同比+18.38%，营收占比29.69%，提升2.11pct。公司品牌矩阵完善、定位明确，包括K9（超高
端）、康弗（处方粮）、弗列加特（高端）、麦富迪（大众基本盘）、霸弗/奶弗（细分人群）、营养森林/佰萃（平价）
。根据Euromonitor，2015-2025年麦富迪国内市占率从2.4%提升至6.3%，已位列国产品牌市占率第一；弗列加特完成品牌
2.0升级，推动高端猫粮从“比原料、比含量”迈入“比营养利用率、比实证结果”的新阶段；2026年5月20日，公司正式
发布专业临床营养品牌康弗及首批产品，以“教育＋产品＋工具”的医粮协同模式，打通专业知识、临床应用与营养解决
方案之间的链路。
短期业绩承压，系公司战略投入增加和外部因素共同作用所致。26H1公司销售毛利率和净利率40.11%/5.38%，同比分
别-2.67pct/-6.37pct。产品端，主粮和零食毛利率因原材料成本、固定资产折旧、汇率等因素有所下滑，其中主粮和零
食毛利率分别为42.57%/35.24%，同比分别-3.66pct/-2.24pct。费用端，销售费用因新品孵化、品牌投入、直销比例提升
有所增加，26H1销售费用8.6亿元/yoy+26.43%，销售费用率达到24.28%，同比+3.16pct；财务费用端率1.01%/+1.38pct，
主要是汇兑损失0.31亿元/同比增加0.39亿元。
推出可转债融资方案，为长期发展奠定基础。本次发行募集资金总额不超过11亿元，扣除发行费用后，将用于以下项
目：年产30万吨高端宠物主粮食品项目、智能仓储及数智化分拣中心项目、数智化运营与决策平台建设项目以及补充流动
资金。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币2.5元（含税），合计拟派发现金红利1.00亿元（含税），占
归母净利润的比例为52.47%。
投资建议
宠物食品行业竞争加剧，公司正处在结构升级的关键攻坚期，公司以高质量市占率为目标，短期增加营销、研发、资
本开支等投入，本质是为了实现新一轮增长，看好公司长期投资价值。短期业绩承压，下调盈利预测，预计公司2026-202
8年净利润分别为4.30\6.09\7.39亿元，对应公司8月31日收盘价38.27元，2026-2028年PE分别为35.7\25.2\20.7，维持“
增持-A”评级。
风险提示
原材料价格波动风险；汇率波动风险；自有品牌增长不及预期的风险；品牌及产品舆情风险；因管理不当导致出现食
品安全的风险；全球贸易摩擦加剧的风险。
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2026-09-01│乖宝宠物(301498)公司简评报告：自有品牌市占率持续提升，下半年盈利有望│东海证券 │买入
│改善 │ │
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事件：公司发布2026年半年度报告，2026年上半年实现营业收入35.43亿元，同比+10.01%；实现归母净利润1.91亿元
，同比-49.57%。短期利润波动，主要受汇率波动、关税政策以及原材料价格变化等影响，以及自有品牌进行战略调整，
长期发展稳健向好。
主粮业务引领增长，自有品牌市占率持续提升。分产品看，2026年上半年公司主粮收入23.32亿元，同比+23.87%，收
入占比提升至65.8%，成为增长核心，毛利率42.57%，同比-3.66pct；零食收入11.59亿元，同比-10.43%，毛利率35.24%
，同比-2.24pct。分渠道看，2026年上半年公司直销收入14.52亿元，同比+19.98%，收入占比提升至41.17%，电商渠道结
构持续优化。其中，阿里系、抖音平台实现直销收入10.47亿元，同比+18.38%。根据欧睿，2015-2025年公司自有品牌“
麦富迪”国内市占率从2.4%提升至6.3%，实现翻倍，位列国产品牌市占率第一。随着战略结构调整到位，预计自有品牌下
半年至明年将保持高于行业平均的增速水平，市占率继续提升。
外销业务短期承压，中长期具备增长动能。2026年上半年公司外销业务承压，一方面受高基数及关税调整的影响，另
一方面公司主动调整客户结构、产品结构，从传统肉干类产品向高附加值新品类拓展。依托泰国三期产能爬坡、研发中心
建设提升履约与ODM能力，预计公司外销收入全年同比回正。公司外销业务实施多元化布局，2025年开始积极拓展欧洲市
场，以降低对美国单一市场的依赖，2026年上半年欧洲区收入增速超20%。公司新西兰产能项目已进入招标评标阶段，预
计今年下半年启动施工、2028年下半年一期投产，投产后将有助于构建高端供应链壁垒。
盈利短期波动，下半年有望改善。2026年上半年公司整体毛利率40.11%，同比-2.67pct。上半年公司销售费用8.6亿
元，同比+26.43%，销售费用率24.28%，同比+3.15pct。主要由于行业竞争加剧、业务推广费增加。上半年财务费用0.36
亿元（去年同期为-0.12亿元），主要由于美元兑人民币汇兑损失增加。整体来看，公司上半年压力集中释放，预计下半
年净利润将逐步改善。
投资建议：鉴于汇率波动、关税政策以及原材料价格变化等风险，以及公司自有品牌战略的调整，我们调整2026-202
8年盈利预测，我们预计2026-2028年归母净利润分别为4.39/6.14/8.18亿元（2026-2028年前值分别为7.55/9.14/10.95亿
元），对应EPS分别为1.1/1.53/2.04元（2026-2028年前值分别为1.89/2.28/2.73元），对应当前股价PE分别为35/25/19
倍，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险、关税政策调整风险、汇率风险、市场竞争加剧风险。
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2026-08-30│乖宝宠物(301498)收入稳增，净利润有望逐步改善 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年8月26日，公司披露2026年中报，26H1实现营收35.43亿元，同比+10.01%；归母净利润1.91亿元，同比-49.57%
；扣非归母净利润1.90亿元，同比-48.17%。其中，26Q2实现营收18.99亿元，同比+9.10%；归母净利润0.67亿元，同比-6
1.38%；扣非归母净利润0.66亿元，同比-60.80%。收入增长稳健，受汇率、原材料价格、品牌投放等影响，盈利阶段性承
压。
经营分析
主粮延续增长势头，线上直销占比提升。（1）分产品看，26H1主粮/零食分别实现收入23.32/11.59亿元，同比+23.8
7%/-10.43%，主粮延续增长势头。（2）分渠道看，26H1线上直销实现收入14.52亿元，同比+19.98%，收入占比提升至41.
17%。
受汇率、原材料价格、品牌投放等影响，盈利阶段性承压。26H1公司毛利率40.11%，同比-2.67pct，受汇率、原材料
价格等外部因素影响，毛利率有所回落，但仍保持在相对较高位置。随产能进一步拓展，结合外部原料价格、竞争因素影
响，预计毛利率将回归正常的合理区间。费用层面，26H1销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.16/+0.41/-0.42/+1.38
pct，销售费用率提升主要由于行业竞争加剧，财务费用率提升主要受汇兑影响所致。
内销自主品牌知名度持续提升，外销泰国产能爬坡&多元客户拓展。境内自有品牌方面，公司将围绕宠物全生命周期
需求深化品牌矩阵，希望实现市占率的提升。外销方面，公司将依托泰国三期产能爬坡及研发中心建设提升履约与ODM能
力，推动多元化区域客户拓展，主动减少低毛利、高关税风险订单，拓展高附加值新品类和大客户全链路服务，并加强汇
率管理。
盈利预测、估值与评级
公司坚守基本盘，深化高端化，追求高复购和长效盈利，通过品牌矩阵分工、人群资产闭环运营穿越周期。预计26-2
8年归母净利润分别为4.41/6.11/7.59亿元，同比-34.55%/+38.66%/+24.28%。当前股价对应PE估值为35/25/20倍，维持“
买入”评级。
风险提示
人民币汇率波动；国内市场竞争加剧；原材料价格波动。
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2026-08-29│乖宝宠物(301498)2026年半年报点评：自有品牌战略升级，海外产能持续推进│国泰海通 │买入
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本报告导读：
2026年公司自有品牌加速向宠物数据研究以及科学喂养战略升级，通过科学专业路径提升品牌长期竞争力，未来有望
进一步巩固行业龙头地位。
投资要点：
投资建议：维持“增持”评级，预测2026-2028年公司EPS分别为1.04/1.36/1.80元（考虑汇兑、关税变动及原材料成
本变化风险下调2026-2028年数值，前值为1.74/2.21/2.67元）。我们认为公司自有品牌业务领先优势强大，境外业务稳
扎稳打。我们给予公司2026年PE45X，对应目标价47元。
公司发布2026年半年报：26H1公司实现营收35.43亿元（同比+10.01%），归母净利润1.91亿元（同比-49.57%）。其
中Q2实现营收18.99亿元（同比+9.10%），归母净利润0.67亿元（同比-61.38%）。自有品牌进一步升级，持续领跑国内宠
物市场。26H1公司通过阿里、抖音等第三方线上平台实现收入14.52亿元，同比+19.98%，延续高增趋势。公司旗下品牌麦
富迪在2020至2025年连续六年蝉联天猫综合排名第1。2026年3月，麦富迪发布“解码天性，更懂犬猫”全新品牌战略，而
完成品牌2.0升级的弗列加特则以“鲜肉精准营养”为核心竞争力，公司旗下品牌正加速向犬猫生命数据研究者与科学喂
养方案提供者转型，品牌通过科学专业路径夯实长期竞争壁垒。另外，公司收购新西兰品牌K9后，将补齐公司品牌矩阵在
超高端层级的生态位。
境外业务结构性调整，新西兰项目构建高端供应链壁垒。26年上半年境外业务承压，主要由于公司主动调整客户结构
、产品结构，正从竞争白热化的传统肉干类产品向高附加值新品类拓展，预计全年同比变化回正。公司自2025年开始积极
拓展欧洲市场，26H1欧洲区收入增速超过20%，外销多元化布局策略已落地见效。公司新西兰项目稳步推进，预计26H2启
动施工、28H2一期投产，建成后有望为公司高端产能带来新增量。
汇兑及原材料成本等外部因素短期拖累利润。26H1公司销售毛利率40.11%（同比-2.67pct），我们认为主要由于原材
料价格上涨导致。26H1公司销售费用8.60亿元（同比+26.43%）；受汇率波动影响，26H1公司财务费用攀升至0.36亿元（
同比+396.81%）。受多重外部因素影响，公司26H1销售净利率降至5.38%（同比-6.37pct）。
风险提示：原材料成本变化，市场竞争加剧，新品推广不及预期
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2026-08-28│乖宝宠物(301498)2026年半年报点评：主粮高增延续，看好长期品牌市占率进│东吴证券 │买入
│一步提升 │ │
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公司公布2026H1业绩：26H1公司实现营收35.4亿元（yoy+10.0%），归母净利润1.91亿元（yoy-49.6%）。分季度看，
26Q2实现营收19.0亿元（yoy+9.1%），归母净利润0.67亿元（yoy-61.4%）。收入端保持稳健，但受毛利率下行、品牌推
广投入增加及汇兑损失等因素影响，利润短期承压。
盈利能力有所承压，品牌投入及汇兑损失拖累利润：①毛利率：26H1综合毛利率40.1%（同比-2.7pct），26Q2毛利率
38.8%（同比-5.0pct）；26H1主粮/零食毛利率分别为42.6%/35.2%，同比-3.7/-2.2pct，毛利率下滑主要受原材料价格上
涨、汇率波动以及自主品牌调整等因素影响。②费用率：26H1期间费用率32.2%（同比+4.5pct），其中销售费用率24.3%
（同比+3.2pct），主要系自主品牌推广投入增加；财务费用率1.0%（同比+1.4pct），H1汇兑损失3096万元。③净利率：
26H1归母净利率5.4%（同比-6.4pct），26Q2归母净利率3.5%（同比-6.5pct）。
分产品及渠道看，主粮与线上直销共同驱动收入增长：26H1主粮收入23.3亿元（yoy+23.9%），占比进一步提升，零
食收入11.6亿元（yoy10.4%）；主粮毛利率42.6%（同比-3.7pct）。渠道端，26H1第三方平台直销收入14.5亿元（yoy+20
.0%），占主营业务收入41.2%，线上直销占比持续提升。整体来看，公司收入结构继续向主粮及线上直销倾斜，自主品牌
增长势能充足。
建设WarmData犬猫天性研究大数据中心，研发构筑长期壁垒：公司持续强化科研与产品创新能力，研发战略实现关键
跃升，基于天性饮食技术向善的理念，公司建设WarmData犬猫天性研究大数据中心以源头创新引领行业技术变革，依托上
海研发中心、总部研发中心以及犬猫天性营养研究与发展中心等核心科研平台，构建起覆盖“基础研究-技术转化-临床验
证”全链条科研创新体系。
盈利预测与投资评级：公司作为国内宠物食品龙头，自有品牌持续增长，麦富迪等核心品牌竞争力稳固。考虑到2026
年外销业务受到关税及汇率波动影响，同时国内自主品牌处于渠道及品牌结构调整阶段，短期收入及盈利增速阶段性承压
，我们将公司2026-2028年归母净利润预测由7.26/8.83/11.05亿元下调至4.26/6.46/8.12亿元，同比分别-37%/+52%/+26%
，以当前股价计算，对应2026-2028年PE分别约为36/24/19倍。公司坚持长期主义，持续加大研发及品牌建设投入，完善
多层次品牌矩阵，推动产品力、品牌力及渠道效率持续提升；国内宠物食品市场长坡厚雪，公司市占率有望进一步提升，
维持“买入”评级。
风险提示：市场竞争加剧、自主品牌增长不及预期、原材料价格波动、品牌推广效果不及预期、汇率波动等。
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2026-08-28│乖宝宠物(301498)2026年半年报点评：深化自有品牌建设，后续改善可期 │渤海证券 │增持
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事件
公司公告2026年半年报，上半年，公司实现营收35.43亿元，同比增长10.01%，归母净利润为1.91亿元，同比下降49.
57%，EPS为0.48元，拟向全体股东每10股派发现金红利2.50元（含税）；第二季度，公司实现营收18.99亿元，同比增长9
.10%，归母净利润为6,713.92万元，同比下降61.38%。
点评
高基数+汇率压制收入增长，费用投入加大
去年上半年，受美国关税政策预期影响，部分客户要求提前发货，致使当期出口业务收入及利润基数相对较高，对今
年上半年收入与利润增长形成一定影响。另一方面，人民币升值在造成公司今年上半年汇兑损失3,095.54万元的同时，也
对公司海外业务需求与收入造成影响。今年上半年，公司期间费用率同比提升较明显为4.52个百分点，其中，销售费用率
同比提升3.16个百分点，主要系公司加大自有品牌、直销渠道投入电商平台的业务推广费、销售服务费增长所致；此外，
在汇兑损失的影响下，公司财务费用率同比提升1.38百分点。今年上半年，公司存货周转率/固定资产周转率分别为2.29/
2.19次，同比分别下降0.04/0.70次；经营活动产生的现金流量净额1.51亿元，同比下降56.86%。
推进转型、丰富品牌布局，拟发行可转债巩固竞争优势
今年上半年，公司线上直销收入14.52亿元，同比增长19.98%，主粮收入23.32亿元，同比增长23.87%，零食收入11.5
9亿元，同比下降10.43%。公司持续深化自主品牌战略布局，逐步向“科研驱动、高端矩阵、专业健康”方向升级。公司
收购K9强化在高端领域的布局，同时推出处方粮品牌康弗以及首批产品深化细分赛道深耕。K9、康弗将打开公司产品新价
格带、培育新增量。弗列加特重点推进价格体系修复与利润结构调整；麦富迪及霸弗、奶弗承担业绩基本盘稳定职能；营
养森林、佰萃等平价品牌用于扩大人群覆盖广度。预计今年下半年自有品牌增速会高于上半年，随着流量结构与渠道结构
调整逐步到位，下半年，自有品牌收入增速会实现高于行业大盘的增速。今年上半年，公司外销业务收入不达预期，一方
面受高基数与关税影响，另一方面是公司调整客户和产品结构，将产品逐步向高附加值新品升级。公司自2025年开始拓展
欧洲市场、降低单一地域依赖，2026年上半年欧洲区收入增速超过20%，外销多元化布局策略已落地见效。公司计划发行
可转债募集不超过11亿元，用于30万吨高端主粮、智能仓储和数智化项目，以进一步增强在产能、智能化和数智化等领域
的竞争优势。
盈利预测与评级
基于公司半年报情况，中性情景下，我们预测公司2026-2028年EPS分别为1.09/1.29/1.62元，对应2026年PE估值为35
.37倍，估值高于可比公司均值，但考虑到公司为国内宠物食品行业龙头，可享有一定估值溢价，故维持“增持”评级。
风险提示
国内市场竞争加剧的风险
我国宠物食品行业起步较晚，近年来随着市场规模的扩张，越来越多的国内厂商以自有品牌加入国内市场的竞争。宠
物食品行业正处于国内厂商与外资企业群雄逐鹿的大环境之中，公司如果不能加快技术创新、优化产品生产工艺、提高产
品质量、拓展新的市场，将面临严峻的市场竞争格局，公司面临市场竞争加剧导致的市场开拓失败的风险。
原材料价格波动的风险
公司产品的主要原材料包括主料、辅料和包装材料。当原材料价格出现大幅波动的情况，如公司无法将原材料价格上
涨所产生的压力转移，或者不能通过提升研发水平和产品生产工艺以抵消原材料成本上升的压力，或者不能通过有效的存
货管理以抵消原材料价格下降所产生的存货跌价损失压力，公司存在原材料价格大幅波动而导致的经营风险。
贸易摩擦风险
美国是公司产品的主要出口国。受关税风险提升的影响，公司境内生产的产品对美出口的价格优势被削弱，存在对公
司出口业务需求造成冲击的风险。
汇率波动的风险
公司境外销售收入主要以美元结算。同时，公司设有泰国工厂从事宠物食品的生产和销售，泰国工厂在境外采购劳务
和原材料等主要以泰铢结算。随着全球政治环境、经济环境及各国货币政策的变化，结算货币与人民币之间的汇率也会发
生一定的波动，具有较大的不确定性，使得公司面临汇率变动的风险。若未来人民币汇率受国内外政治、经济形势的影响
而发生大幅波动，则可能会对公司海外销售和原材料的购置成本产生较大影响。公司存在一定的汇率波动风险。
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2026-08-28│乖宝宠物(301498)主粮收入保持较快增长，利润端受多重因素拖累 │广发证券 │买入
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公司发布2026年半年报。26H1收入稳健增长，利润端承压明显。2026H1，公司实现营收35.43亿元，同比增长10.0%；
归母净利润1.91亿元，同比减少49.6%。26Q2公司实现营收约18.99亿元，同比增长约9.1%；归母净利润约0.67亿元，同比
减少约61.5%；Q2净利率约3.5%，环比Q1（7.5%）下行。利润率下滑主要系原材料价格上涨、品牌投入加大及汇兑损失等
因素影响。
主粮高增引领结构升级，零食受外销拖累下滑。分产品看，26H1主粮收入23.32亿元（+23.9%），毛利率42.6%（-3.7
pct）；零食收入11.59亿元（-10.4%），毛利率35.2%（-2.2pct）。主粮收入增长主要受益于国内自主品牌产品结构持续
升级；零食下滑预计主要受外销代工订单不确定性影响。分渠道看，26H1公司直销渠道（第三方平台）收入14.52亿元（+
20.0%），其中阿里系/抖音平台直销收入10.47亿元（+18.4%），DTC占比持续提升，渠道结构进一步优化。
可转债预案发布，彰显长期发展信心，产能与数智化建设加码。公司披露向不特定对象发行可转换公司债券预案，拟
募集资金总额不超过11.00亿元，期限6年，重点加码高端主粮产能与供应链数智化建设，主要投向：（1）年产30万吨高
端宠物主粮食品项目（拟投入4.5亿元，项目总投资5.0亿元）；（2）智能仓储及数智化分拣中心项目（拟投入4.0亿元，
项目总投资6.5亿元）；（3）数智化运营与决策平台建设项目（拟投入1.0亿元）；（4）补充流动资金1.5亿元。长期来
看，随着公司主粮占比提升带动结构优化、自主品牌高端化放量，叠加原材料价格与汇率扰动边际缓和，利润率有望逐步
修复。
盈利预测和投资建议：预计2026-28年公司归母净利润分别为5.1、6.8、8.8亿元，对应EPS分别为1.28、1.70、2.20
元/股，参考可比公司估值，考虑公司行业头部地位，给予26年35倍PE，对应合理价值44.70元/股，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧、产能释放不及预期。
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2026-08-28│乖宝宠物(301498)公司信息更新报告：主粮高增引领结构升级，高端产能布局│开源证券 │买入
│夯实长期成长 │ │
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主粮高增引领结构升级，高端产能布局夯实长期成长，维持“买入”评级
公司发布2026年中报，2026H1公司实现营收35.43亿元，同比+10.01%，归母净利润1.91亿元，同比-49.57%。2026Q2
营收18.99亿元，同比+9.10%，归母净利润0.67亿元，同比-61.38%。2026H1公司毛利率40.11%，同比-2.67pct，净利率5.
38%，同比-6.37pct。公司同时发布2026年中期分红预案，拟向全体股东每10股派现2.5元（含税），合计拟派现1.00亿元
（含税）。受2026H1原材料成本上行及汇率波动影响，我们下调公司2026-2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净
利润分别为4.31/6.03/8.22（2026-2028年原预测分别为7.30/8.75/11.20）亿元，对应EPS分别为1.08/1.51/2.05元，当
前股价对应2026-2028年PE为35.9/25.7/18.8倍。公司营收延续增长加大推广投入，品牌驱动战略成绩亮眼，维持“买入
”评级。
主粮引领结构升级，线上直销渠道高增
2026H1宠物食品及用品共收入35.27亿元，同比+9.96%，毛利率40.14%，同比-2.69pct，公司主力品牌麦富迪持续领
跑行业，蝉联6年天猫综合排名第一。分产品看，2026H1主粮收入23.32亿元，同比+23.87%，毛利率42.57%，同比-3.66pc
t；零食收入11.59亿元，同比-10.43%，毛利率35.24%，同比-2.24pct。主粮收入占比提升至65.82%，同比+7.36pct。分
渠道看，2026H1公司通过第三方平台直销的营业收入14.52亿元，同比+19.98%，占主营业务收入比重41.17%，同比+3.44p
ct，其中阿里系及抖音平台直销收入10.47亿元，同比+18.38%，占主营业务收入比重29.69%，同比+2.11pct。
研发成果积累，高端主粮产能蓄势放量
2026H1公司研发投入0.39亿元，同比-20.39%，上半年发表学术论文5篇；提报专利申请25项，其中发明专利18项，实
用新型及外观专利7项；授权专利2项，其中发明专利1项，实用新型专利1项；获得数据知识产权6项，承担山东省企业技
术创新项目2项。公司推进智能仓储及数智化分拣中心、新西兰高端宠物食品项目以及年产30万吨高端宠物主粮食品项目
，同时已有年产10万吨高端宠物食品项目持续建设，为后续主粮业务扩张及高端产品放量储备产能。
风险提示：原材料（鸡胸肉）价格波动，产能扩张不及预期等。
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2026-08-28│乖宝宠物(301498)点评报告：竞争拖累盈利，主粮龙头成长逻辑未变 │浙商证券 │买入
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公司发布2026年中报
26H1公司实现营收35.43亿元，同比+10.01%；归母净利润1.91亿元，同比-49.57%；扣非归母净利润1.90亿元，同比-
48.17%。其中26Q2实现营收18.99亿元，同比+9.10%；归母净利润0.67亿元，同比-61.38%；扣非归母净利润0.66亿元，同
比-60.80%。中期分红每10股派现2.5元（含税），分红比例52.47%。
主粮引领增长，线上直销占比持续提升
分产品看，26H1主粮收入23.32亿元，同比+23.87%，毛利率42.57%，同比-3.66pct；零食收入11.59亿元，同比-10.4
3%，毛利率35.24%，同比-2.24pct。渠道端，26H1第三方平台直销金额14.52亿元，同比+19.98%，占主营业务收入41.17%
（上年同期37.73%）；其中阿里系及抖音平台直销10.47亿元，同比+18.38%，总订单数2212.58万笔。境外销售以美元结
算，受汇率贬值影响外销收入有所下降。
毛利率承压、费用投放与汇兑拖累利润
26H1公司毛利率40.11%，同比-2.67pct；销售费用8.60亿元，同比+26.43%，费用率24.28%，同比+3.15pct；管理费
用率5.82%，同比+0.41pct；财务费用3569万元，上年同期为-1202万元（汇兑收益），主要系美元兑人民币贬值产生汇兑
损失。单Q2毛利率38.82%，同比-5.00pct；销售费用率26.12%，同比+2.19pct。26H1经营性现金流净额1.51亿元，同比-5
6.86%，主要系净利润减少所致。
品牌矩阵科研升级，产能与全球化布局强化壁垒
麦富迪2020-2025年连续六年蝉联天猫综合排名第一，获欧睿认证“中国宠物食品销售额第一”；据Euromonitor，麦
富迪国内市占率由2015年2.4%提升至2025年6.3%，位列国产品牌第一。弗列加特完成品牌2.0升级、获“含奶猫粮全国销
量第一”认证；2026年5月发布专业临床营养品牌康弗，高端矩阵进一步完善。产能端，在建项目包括年产30万吨高端宠
物主粮食品项目、智能仓储及数智化分拣中心、新西兰高端宠物食品项目等；2026年8月董事会通过可转债预案，拟募资
不超过11.00亿元投向上述扩产项目。
盈利预测与投资建议
考虑到25H1“抢出口”带来的高基数逐步消化、原材料价格与汇率扰动仍在，行业竞争短期仍维持在较高水平，我们
预计公司26-28年实现收入77/92/105亿元，分别+14%/19%/14%，实现归母净利润4.8/6.4/7.8亿元，对应PE33/24/20X，短
期利润承压不改自主品牌长期成长逻辑，维持买入评级。
风险提示
关税及贸易摩擦超预期风险；汇率波动风险；原材料价格波动风险；国内市场竞争加剧风险；限售股解禁风险。
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2026-08-28│乖宝宠物(301498)2026年中报点评：毛利率回落叠加费用率提升，利润端阶段│财信证券 │增持
│性承压 │ │
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事件：乖宝宠物发布2026年半年报。据iFinD及公司公告数据，2026H1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分
别为35.43/1.91/1.90亿元，同比+10.01%/-49.57%/-48.17%。其中，2026Q2公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分
别为18.99/0.67/0.66亿元，同比+9.10%/-61.38%/-60.80%。2026年上半年末资产负债率31.42%,较2025年底增长10.97pp
。公司2026年半年度利润分配预案为：每10股派现金红利2.5元（含税）。
毛利率回落叠加费用率提升，利润端阶段性承压。公司归母净利润大幅减少，核心原因是毛利率下降与费用率上升双
重挤压，导致净利率显著下滑；其中费用端主要由销售费用和财务费用拖累。公司毛利率下降预计主要受到部分原材料价
格上涨影响。受毛利率回落及销售费用率提升影响，公司毛销差明显收窄，2026Q1/Q2毛销差分别为19.47%/14.54%，分别
较2025Q1/Q2下降4.28/5.35pp，利润释放空间受到压缩。据iFinD数据，2026H1公司毛利率同比-2.67pp至40.11%，其中，
2026Q2公司毛利率同比-5.00pp至38.82%。2026H1公司期间费用率32.19%,同比+4.52pp,销售/管理/研发/财务费用率分别
同比+3.16/+0.41/-0.42/+1.38pp至24.28%/5.82%/1.09%/1.01%。归母净利率同比-6.36pp至5.38%。销售费用率提升主要
受两方面因素影响：一是行业竞争加剧，电商平台业务推广费及销售服务费相应增长；二是公司销售及管理团队规模扩大
，职工薪酬增加。财务费用增加主要系2026年上半年美元兑人民币持续贬值，汇兑损益由上年同期的汇兑收益转为汇兑损
失所致。
主粮业务延续较快增长，品牌矩阵向专业化、高端化升级。分产品类别看，2026H1公司主粮收入23.32亿元，同比增
长23.87%，贡献主要收入增量；零食收入11.59亿元，同比下降10.43%，表现相对承压。品类结构上，主粮增长韧性突出
，反映公司在核心品类和自有品牌上的持续拓展。品牌布局上，2026年5月公司正式发布专业临床营养品牌康弗，以“教
育+产品+工具”的医粮协同模式切入处方粮赛道，并与美国动物医院协会（AAHA）深度合作推动国际营养评估指南本土化
落地。整体来看，公司品牌矩阵已从日常营养延伸至功能营养与临床营养领域，有望推动公司由宠物食品供给商向犬猫健
康营养解决方案提供商持续升级。
逆市发行可转债扩产，强化高端主粮与数智化供应链布局。公司拟发行可转债募集资金总额不超过11.00亿元，扣除
发行费用后将主要投向四个方向：一是年产30万吨高端宠物主粮食品项目，拟投入募集资金4.50亿元；二是智能仓储及数
智化分拣中心项目，拟投入4.00亿元；三是数智化运营与决策平台建设项目，拟投入1.00亿元；四是补充流动资金1.50亿
元。项目总投资额14.16亿元，募集资金不足部分由公司自筹解决。公司表示，在募集资金到位前将根据项目进度以自有
资金先行投入，后续再予以置换。整体来看，公司在行业竞争加剧、短期盈利承压背景下逆市扩产，体现出对高端主粮赛
道和自有品牌长期成长空间的信心；本次可转债发行将进一步提升公司高端主粮产能、仓储分拣效率和数字化运营能力，
有助于夯实供应链优势并支撑自有品牌持续成长。
投资建议：公司短期业绩受到原材料价格、渠道竞争、费用投入及汇率波动等因素扰动，盈利能力阶段性承压，但收
入端仍保持稳健增长，主粮品类延续较快扩张，自有品牌和高端化战略方向清晰。宠物食品行业国产替代、高端化及专业
化的长期发展趋势仍在延续，公司依托品牌矩阵、研发能力和供应链优势，有望持续提升品牌竞争力。同时，逆市扩产高
端主粮及布局数智化供应链，也为未来规模扩张和运营效率提升奠定基础。根据公司定期报告情况及我们对业务趋势的判
断，我们更新盈利预测，预计2026/2027/2028年公司营收分别为78.29/92.82/105.26亿元，归母净利润分别为4.69/6.03/
7.13亿元，归母净利润增速分别为-30.3%/+28.5%/+18.3%。当前股价对应2026-2028年PE分别为33.05/25.72/21.74x。考
虑到公司短期受毛利率回落、费用投入加大及汇率波动影响利润承压，但自有品牌成长、高端化升级及供应链扩张逻辑未
改，宠物食品龙头地位、品牌塑造能力和供应链壁垒仍有望持续巩固，维持公司“增持”评级。
风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、全球贸易摩擦风险、产品销售不及预期的风险、汇率波动风险
、海外竞争加剧风险等。
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2026-08-27│乖宝宠物(301498)深化自主品牌战略，主粮表现亮眼 │平安证券 │增持
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事项：
公司发布半年度报告，26H1实现营业收入35.43亿元，同比+10.01%；归母净利润1.91亿元，同比?49.57%。26Q2实现
营业收入18.99亿元，同比+9.10%；归母净利润0.67亿元，同比?61.38%。半年度利润分配预案为：向全体股东每10股派发
现金红利2.5元（含税）。
平安观点：
深化自主品牌战略布局，主粮为核心增长引擎。上半年公司持续深化自主品牌战略布局，逐步向“科研驱动、高端矩
阵、专业健康”方向升级。公司旗下主力品牌麦富迪持续领跑行业，2020至2025年连续六年蝉联天猫综合排名第一。麦富
迪高端副品牌霸弗增长迅速，进一步巩固了品牌市场地位，提升了品牌的高端形象与消费者认知。公司高端品牌战略成效
显著，弗列加特完成品牌2.0升级，并以“鲜肉精准营养”为核心竞争力。2026H1，公司主粮业务收入23.32亿元，同比+2
3.87%；零食业务收入11.59亿元，同比-10.43%，
实现全渠道运行，提高用户覆盖与辐射能力。公司重视销售渠道建设，与天猫、京东、抖音等主要电商平台建立良好
的合作关系，通过线上直销、线上经销相结合的方式覆盖广阔的消费群体，线上业务规模呈上升趋势。同时公司积极拓展
线下网点，在全国大部分重要城市建立了面向各地宠物专门店、宠物医院的线下销售渠道。26H1公司第三方平台（阿里系
、抖音平台、京东、拼多多等）直销收入14.5亿元，同比增长20.0%，占主营业务收入41.2%，总订单数达到2212.6万笔。
自有品牌比较优势显著，维持“推荐”评级。考虑到行业竞争加剧，市场竞争未来将从单纯的价格竞争、渠道竞争演
变为品牌竞争，公司费用投放将有所提升，我们调整2026-28年归母净利预测至4.5/5.5/6.4亿元（原值：7.2/8.6/9.8亿
元）。公司自有品牌业务的快速发展形成了显著的比较优势，长期空间可期，维持“推荐”评级。
风险提示：1）食物安全风险：宠物食品安全是消费者的红线，负面舆情会对公司自主品牌的推广造成较大压力；2）
原材料价格波动风险：若上游原材料价格上行，则会对公司的毛利率水平造成一定压制；3）关税变动风险：若加征关税
，下游大客户可能向公司转嫁关税，造成公司境外业务盈利能力下滑；4）大客户风险：大客户的订单波动会对公司收入
水平造成影响；5）行业竞争加剧风险：若公司费用投入不精准，则可能会造成费用增加但收入下滑的风险。
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2026-08-27│乖宝宠物(301498)26H1主粮高增、盈利阶段性承压 │华泰证券 │买入
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26H1公司实现营业收入35.43亿元，同比增长10.0%；归母净利润1.91亿元，同比下降49.6%；扣非归母净利润1.90亿
元，同比下降48.2%；扣除股份支付影响后的净利润1.94亿元，同比下降49.9%。公司面向国内市场的主粮产品收入实现较
高增长，侧面印证了其在国内宠物市场上的强竞争力。公司通过收购K9实现主粮的进一步高端化，设立康弗品牌进军处方
粮赛道，我们看好公司品牌矩阵持续完善所带来的国内市场市占率提升，维持“买入”评级。
主粮收入保持较快增长，零食收入及产品毛利率有所承压
26H1公司宠物食品及用品业务实现营业收入35.27亿元，同比增长10.0%，毛利率为40.14%，同比下降2.69pct。分产
品看，主粮实现营业收入23.32亿元，同比增长23.9%，毛利率为42.57%，同比下降3.66pct，主粮业务成为收入增长的主
要驱动力；零食实现营业收入11.59亿元，同比下降10.4%，毛利率为35.24%，同比下降2.24pct；保健品及其他实现营业
收入0.37亿元。报告期内公司营业成本同比增长15.1%，快于收入增速，主粮和零食业务毛利率因汇率、原材料成本上升
等因素影响均同比下滑。
品牌推广投入增加，汇兑损失压制利润
26H1公司销售费用为8.60亿元，同比增长26.4%，销售费用率为24.3%，同比提升3.2pct；其中业务推广费为5.35亿元
，同比增长44.4%，公司持续加大自主品牌建设及市场推广投入。管理费用为2.06亿元，同比增长18.3%，管理费用率为5.
8%，同比提升0.4pct；研发费用为0.39亿元，同比下降20.4%，研发费用率为1.1%，同比下降0.4pct。财务费用为0.36亿
元，上年同期为-0.12亿元，财务费用率由上年同期的-0.4%提升至1.0%，主要系汇率波动导致汇兑损失增加，其中汇兑损
益由上年同期收益0.08亿元转为本期损失0.31亿元。综合影响下，26H1归母净利率为5.4%，同比下降6.4pct。
产能建设持续推进，运营性借款及资产负债率有所提升
截至2026年6月末，公司固定资产为16.01亿元，较年初下降1.6%，整体保持稳定；在建工程为3.78亿元，较年初增加
约3.19亿元，主要系固定资产项目投入增加。公司持续推进年产10万吨高端宠物食品项目、新西兰高端宠物食品项目及年
产30万吨高端宠物主粮食品项目。期末短期借款为9.00亿元，较年初增加约5.99亿元，主要系运营性借款增加；资产负债
率由年初的20.5%提升至31.4%，产能投入增加的同时，融资规模和杠杆水平有所上升。
盈利预测与估值
考虑到后续关税、汇率、国内市场竞争激烈加剧等不确定性，我们下修公司26-28年营业收入、毛利率预期，上修费
用率预期进而下修归母净利润预期至5.06/6.05/7.34亿元（较前值下修30%、33%、35%），对应EPS分别为1.26/1.51/1.83
元。参考可比公司2026年估值均值20XPE，考虑到公司组织效率高效，核心壁垒突出，国内自主品牌占比高，且增速可观
，给予公司26E40XPE，下调目标价至50.4元（前值63元，对应35倍2026年PE）。
风险提示：国内宠物市场增长不及预期、市场竞争加剧、原材料价格上涨、汇率波动风险、中美地缘政治关系恶化、
关税风险加剧等。
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2026-08-27│乖宝宠物(301498)自有品牌稳健成长，盈利能力有望改善 │信达证券 │未知
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事件：乖宝宠物发布2026年半年度报告。26H1公司实现收入35.43亿元（同比+10.0%），归母净利润1.91亿元（同比-
49.6%），扣非归母净利润1.90亿元（同比-48.2%）；26Q2实现收入18.99亿元（同比+9.1%），归母净利润0.67亿元（同
比-61.4%），扣非归母净利润0.66亿元（同比-60.8%）。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税）。
主粮产品增长稳健，零食产品有所承压，自有品牌表现亮眼。分品类看，26H1公司主粮/零食/保健品及其他产品分别
实现营收23.3/11.6/0.4亿元，分别同比+23.9%/-10.4%/+16.7%，主粮/零食产品毛利率分别为42.6%/35.2%，分别同比-3.
7pct/-2.2pct。26H1公司通过线上平台（阿里系、抖音平台）直销实现收入10.5亿元，同比+18.4%，彰显自有品牌增长势
能。
跟据Euromonitor数据，2015-2025年公司自有品牌“麦富迪”国内市占率从2.4%提升至6.3%，位列国产品牌市占率第
一；旗下平价定位品牌“佰萃”快速成长，根据蝉妈妈数据，我们预计佰萃品牌抖音平台销售指数（非实际销售额，或存
在误差仅供参考）4-6月分别同比+143%/+31%/+93%。我们认为国内宠物食品市场已进入快速增长期，未来市场竞争未来将
从单纯价格竞争、渠道竞争演变为品牌竞争。公司高度重视自有品牌建设，已打造具备丰富宠物食品品牌营销经验的团队
，并形成一套相对有效的营销推广模式，借助泛娱乐化的品牌营销、多样化的线上平台推广和打造联名产品等方式，未来
自有品牌成长潜力可观。
海外产能布局持续推进，有望强化代工业务韧性。公司在泰国持续推进生产基地建设，在提高原材料品质的同时有效
降低贸易摩擦潜在风险，有望强化代工业务韧性。我们认为公司多年经营形成的供应链管理能力，可快速响应市场需求，
高效灵活组织生产，缩短生产周期。同时公司对不同季节的市场需求进行预测，确定市场策略，安排生产采购计划，降低
库存成本，未来有望在激烈市场竞争中强化竞争优势。
盈利能力有所承压，期待通过运营优化、策略调整持续修复。26H1公司毛利率为40.1%（同比-2.7pct），期间费用方
面，销售/管理+研发/财务费用率分别为24.3%/5.8%/1.0%，分别同比+3.2pct/+0.4pct/+1.4pct，我们认为销售费用提高
主要系以自有品牌为主的营销推广投入增加所致，财务费用提高主要系汇率波动导致汇兑损失增加所致。26Q2公司实现毛
利率38.8%（同比-5.0pct），期间费用方面，销售/管理+研发/财务费用率分别为26.1%/6.3%/0.9%，分别同比+2.2pct/-1
.0pct/+1.2pct。公司未来持续推动数字化转型，通过“消费者资产平台”、“消费者声音洞察平台”等工具优化运营，
调整营销策略，我们看好后续盈利能力修复。营运能力方面，公司26H1存货周转天数约78.6天，同比增加约1.2天；现金
流方面，公司26H1实现经营活动所得现金净额1.51亿元。
盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为4.2/5.5/6.6亿元，PE分别为36.8X/28.2X/23.3X。
风险因素：国内竞争加剧，原材料价格波动，海外贸易摩擦加剧风险等。
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2026-08-27│乖宝宠物(301498)竞争加剧拖累盈利，由规模扩张迈向结构升级 │中金公司 │增持
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1H26业绩低于我们预期
公司公布1H26业绩，1H26/2Q26实现营收35.4/19亿元，同比+10%/+9.1%，实现归母净利润1.9/0.7亿元，同比49.6%/-
61.4%，低于我们预期，主因成本、汇率波动及品牌战略投入。
发展趋势
1、主粮业务延续较快增长，代工为主的零食业务阶段性承压。我们认为，1）分模式：1H26公司通过线上第三方平台
直销模式实现营收14.5亿元，同比+20%，占主营业务收入比重提升3.4ppt至41.2%。2）分产品：1H26主粮/零食收入23.3/
11.6亿元，同比+23.9%/-10.4%，主粮收入占比同比+7.4ppt至65.8%。我们预计零食业务收入下滑主因外销代工业务拖累
，内销高壁垒、高粘性自主品牌主粮业务维持较快增长。
2、战略性费用投入增加叠加成本、汇率逆风，短期盈利承压。我们认为，1）毛利端：1H26/2Q26公司毛利率分别为3
9.6%/38.3%，同比-2.8/-5.1ppt。其中，1H26主粮/零食毛利率分别同比-3.7/-2.2ppt至42.6%/35.2%，主因折旧摊销及原
材料成本上升。2）费用端：公司战略性加大费用投入、自主品牌及直销占比提升，同时汇率因素推升财务费用，1H26销
售/管理/财务费用率同比+3.2/+0.4/+1.4ppt至24.3%/5.8%/1%。综合影响下，公司1H26/2Q26净利率实现5.4%/3.5%，同比
-6.4/-6.5ppt。
3、聚焦自有品牌份额提升，把握从规模筑基向结构升级的机遇期。我们认为，1）品牌：国内宠食行业黄金时代延续
且竞争已行至中局，正由高速增长迈向高质量发展，公司聚焦品牌份额提升，去低质流量、优化费比，持续完善从大众主
粮、功能营养到临床营养的品牌梯度，叠加国内外高端产能扩张，打开中长期高端化空间。2）代工：关注关税高基数回
落后的盈利修复节奏。
盈利预测与估值
考虑成本上涨与汇率逆风，下调26/27年归母净利37%/27%至4.5/6.2亿元，当前股价对应26/27年34/25倍P/E。基于长
期竞争优势，维持跑赢行业评级，基于盈利预测调整，下调目标价35%至50元，对应26/27年44/32倍P/E，存31%上行空间
。
风险
原材料价格波动；食品安全；汇率波动；国内市场竞争加剧。
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2026-08-27│乖宝宠物(301498)加大战略投入，争取份额扩张 │招商证券 │增持
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公司发布26年半年报，公司Q2收入/归母净利润/扣非归母净利润分别19.0/0.7/0.7亿元，同比+9.1%/-61.4%/-60.8%
。自有品牌延续高增，外销H2有望修复。多重因素拖累毛利率，费投加大进一步压制净利率。弗列加特短期承压，多品牌
矩阵及产能布局夯实中长期增长。行业扩容逻辑不变，短期利润承压但份额提升值得关注。
收入保持较快增长，外销及弗列加特拖累盈利表现。26H1公司实现收入/归母净利润/扣非归母净利润35.4/1.9/1.9亿
元，同比+10.0%/-49.6%/-48.2%；单Q2收入/归母净利润/扣非归母净利润19.0/0.7/0.7亿元，同比+9.1%/-61.4%/-60.8%
，外销和弗列加特压低收入、盈利能力大幅低于预期。
自有品牌延续高增，外销H2有望修复。分境内外看，H1自有品牌收入同比+19%，预计H2及全年增速将好于上半年，中
长期增速有望持续高于行业、市占率稳步提升。境外受高基数、关税/汇率/原材料及主动调整客户与产品结构影响，表现
不及预期，但欧洲市场收入同比增长20%，外销毛利率近30%，预计H2外销收入同比增长15%+、全年基本回正。分产品看，
H1主粮/零食收入23.3/11.6亿元，同比+23.9%/-10.4%，零食受出口贸易摩擦影响规模与盈利承压。分渠道看，第三方平
台直销收入14.5亿元、同比+20.0%，总订单数2212.6万笔；其中阿里系及抖音平台直销收入10.5亿元、同比+18.4%。公司
持续剥离低效流量改善投放效率，预计H2自有品牌ROI环比提升10%-15%、新客获客成本下降约10%。
多重因素拖累毛利率，费投加大进一步压制净利率。公司26H1/单Q2毛利率分别40.1%/38.8%，同比-2.7/-5.0pcts，
原材料涨价、汇率及结构均有影响。H1销售/管理/财务费用率分别24.3%/5.8%/1.0%，同比+3.2/+0.4/+1.4pcts；Q2销售/
管理费用率分别同比+2.2/-0.6pct。销售推广费大幅提升及费用前置，叠加汇率波动及新增产能折旧，H1/Q2净利率同比-
6.4/-6.5pcts至5.4%/3.5%。
弗列加特短期承压，多品牌矩阵及产能布局夯实中长期增长。品牌端，弗列加特约占集团收入15%，舆情于7月集中发
酵，预计主要影响Q3，新客转化及老客复购仍处修复阶段，全年收入预计基本持平、H2毛利率环比改善。麦富迪稳固大众
市场、K9补齐超高端品牌矩阵、康弗切入处方粮市场（26年预计销售约400-500万元），公司积极布局降低对单一品牌的
依赖。产能端，年产10.0万吨高端宠物食品项目累计投入进度94.9%，达产时间延期至2027年6月；泰国三期已完成产能爬
坡和资质办理、有望支撑境外订单恢复。
投资建议：行业扩容逻辑不变，短期利润承压但份额提升值得关注。宠物食品行业仍处于扩容及集中度提升阶段，公
司前瞻性加大战略投入，抓住窗口期实现份额扩张，预计短期利润率仍然承压。我们预计26、27年归母净利润4.5、5.6亿
，对应34、28xPE，给予“增持”投资评级。
风险提示：宏观经济影响、行业竞争加剧、新品动销不及预期、出口受阻、成本大幅上涨。
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2026-08-24│乖宝宠物(301498)首次覆盖：品牌基因驱动成长，龙头地位持续巩固 │万联证券 │买入
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报告关键要素:
复盘成熟市场，在宠物食品行业公司集中、品牌分散的竞争格局下，玛氏与雀巢凭借多品牌矩阵成长为全球龙头。我
们认为，乖宝正沿着同样的路径率先跑通多品牌矩阵，2025年公司自有品牌营收达49.7亿元，麦富迪/弗列加特/霸弗同比
分别+40%/+80%/+60%，主粮毛利率达45.5%；2026年拟受让K9Natural大陆品牌资产，进一步补齐超高端拼图，验证了“内
孵+外购”持续扩容品牌矩阵的能力。当前，市场仍用“代工转型”的框架理解公司，我们认为低估了公司作为多品牌集
团化龙头的实质。
投资要点:
营收增长迅速，盈利能力较强。2025年公司实现营收/归母净利润67.7亿元/6.7亿元，2020-2025年CAGR分别达27.4%/
43.3%，且毛利率增长稳健，净利率维持行业高位，具备较强的盈利能力。
宠物食品总量慢牛+结构剧变，拥有品牌基因的龙头企业有望突围。我国宠物食品总量增速已逐步放缓，但从结构来
看，仍处于从单品牌运营向多品牌矩阵化跨越的早期阶段。随着我国宠物食品市场集中度提升以及国货品牌认知升级这两
大核心趋势加速汇聚，拥有品牌基因的龙头企业将获得绝佳的突围窗口。
自有品牌孵化能力强，品牌基因构筑公司核心壁垒。公司自有品牌孵化能力强，已形成包括麦富迪、弗列加特、汪臻
醇、康弗在内的多层次的品牌矩阵。2025年自有品牌营收为49.7亿元，占总营收的73.4%，其中麦富迪营收同比增长40%以
上，弗列加特增长80%以上，霸弗增长60%以上，为公司业绩增长的核心驱动力。此外，公司聚焦中国宠物需求，联合华大
科技建设犬猫肠道微生物组数据库，构筑本土化创新壁垒，且已探索出一套有效的营销模式，通过泛娱乐化营销+多样化
推广，公司自有品牌知名度持续提升，在主流电商平台销量均居于前列。
三重因素共振，公司经营有望迎来拐点。1）我们认为，随着公司自有品牌持续发展以及海外产能布局持续完善，美
国关税政策对公司业绩影响最显著的阶段已经过去；2）在一级市场退潮、行业竞争维度切换、品牌整合窗口逐渐打开的
当下，公司已通过收并购率先在超高端赛道完成品牌+产能的双重卡位，先发优势在品牌碎片化时代具备复利效应；3）公
司正处于结构升级关键攻坚期，主粮高端化趋势有望持续深化。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2026-2028年实现营业收入80.8/96.3/114.2亿元，归母净利润7.5/9.2/11.1亿元
，对应PE为23.5x/19.1x/15.8x倍。公司为我国宠物食品行业龙头，自有品牌业务占比较高，品牌基因构筑竞争壁垒，应
享有一定估值溢价，给予2026年30倍PE，对应目标价55.8元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险因素：食品安全风险；收购整合风险；限售股解禁风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险；市场竞争加剧风
险；关税变动风险。
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2026-06-23│乖宝宠物(301498)拟收购K9+Natural中国运营品牌，加速完善超高端赛道布局│华福证券 │买入
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拟收购K9Natural中国运营品牌。公司拟以自有资金不超过2.25亿元受让K9Natural持有的专用于在中国大陆运营“NP
FG品牌”（指K9Natural拥有的、用于K9Natural&FelineNatural宠物食品及相关产品的所有商标等）的知识产权等标的资
产，其中首付款及固定尾款金额为人民币1.25亿元的等值美元，浮动尾款与“NPFG品牌”产品在中国大陆经营业绩挂钩，
如在结算期间达到销售总额（人民币3亿元或5亿元）且运营利润率为正，公司尾款应支付人民币0.5亿元或人民币1亿元的
等值美元。
加速完善超高端品牌布局，加强与海外产能的闭环协同。K9Natural总部位于新西兰，旗下拥有K9Natural和FelineNa
tural等全球知名的高端宠物食品品牌，产品覆盖猫狗冻干、罐头等。根据公告显示，2026财年K9Natural的“NPFG品牌”
在中国大陆业务营收约人民币8809万元，调整后息税折旧摊销前利润约人民币1304万元，对应利润率约14.8%。公司此前
是“K9Natural”和“FelineNatural”中国区域总代理商，积累了丰富的运营经验，预计对该品牌的产品结构、销售渠道
、用户人群等均有较为深厚的经验积累。本次收购契合公司长期发展的战略规划：1）持续完善品牌布局，并购品牌在国
内市场具备较好的口碑与用户基础，收购后有助公司补齐在国内超高端宠物食品赛道的占位；2）加强供应链闭环协同，
一方面公司的新西兰工厂可以为并购品牌提供稳定、高标准、可溯源的专属高品质产能，支撑并购品牌的产品升级与创新
，另一方面并购品牌也有望提升新西兰工厂的产能利用率，缩短项目爬坡周期。
推出康弗品牌，前瞻卡位处方粮市场。另外公司在5月发布处方粮品牌康弗，以WarmData犬猫天性研究大数据中心为
底座，将犬猫生命数据与优秀的供应链能力迁移至宠物医疗营养场景，目前已推出犬猫分线的覆盖肠道、泌尿、低脂易消
化、低过敏、康复的五大系列产品。随着消费者养宠需求精细化及对专宠专用的认可度提升，年龄粮、功能粮、处方粮的
需求有望迎来释放。主粮升级尤其是处方粮阶段将进一步提高产品的准入门槛，处方粮研发周期长，需要与线下医院合作
反馈，对品牌的基础研发、品质把控的要求更高，利于头部品牌强化优势地位。乖宝宠物的处方粮品牌的前瞻布局，有望
享受后续处方市场的发展红利，进一步强化在宠食市场的龙头地位。
盈利预测与投资建议：我们维持此前预测，预计2026-2028年公司营业总收入分别为82.36、99.98、119.97亿元，同
比分别+21.7%、+21.4%、+20.0%，预计2026-2028年归母净利润分别为7.29、8.87、10.84亿元，同比分别+8.3%、+21.6%
、+22.3%。当前股价对应2026-2028年PE分别为23x、19x、15x，公司品牌表现持续靓丽，维持“买入”评级。
风险提示：宠物渗透率不及预期，品牌发展不及预期，新品表现不及预期，外贸摩擦加剧，汇率大幅波动，原料价格
大幅波动。
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2026-06-18│乖宝宠物(301498)拟收购K9中国品牌加速高端化布局 │华泰证券 │买入
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公司公告拟以不超2.25亿元收购K9Natural、FelineNatural在中国大陆运营所涉商标、著作权及产品配方工艺等无形
资产。截至2026年3月31日财年，K9中国大陆实现收入8809万元、调整后EBITDA1304万元。我们认为，本次收购标志公司
由K9代运营方升级为品牌资产持有人，有助于补齐超高端宠食品牌矩阵，并与新西兰产能、国内渠道及本土化运营能力形
成协同。中长期有望优化产品结构、提升品牌资产质量并强化高端化成长预期，维持“买入”评级。
拟收购K9中国区核心品牌资产，交易对价不超过2.25亿元
6月17日，公司发布公告，拟收购K9Natural、FelineNatural在中国大陆运营所涉商标、著作权、产品配方工艺等无
形资产，交易对价不超过2.25亿元。其中，首付款为1.25亿元，尾款为0.5亿至1.0亿元，并与后续业绩挂钩：若2028年K9
在中国大陆销售额达到3亿元且利润率为正，则支付尾款5000万元；若销售额达到5亿元，则支付尾款1亿元。截至2026年3
月31日财年，K9在中国大陆实现营收约8809万元，调整后EBITDA为1304万元，利润率约14.8%，已具备一定收入规模和盈
利基础。
切入超高端宠食品牌，补齐品牌矩阵并强化产能协同
K9Natural为新西兰高端宠物食品品牌，在中国区主要销售猫狗主食冻干、主食罐及零食等超高端宠物食品，其中猫
用主食冻干价格约700至990元/kg，显著高于其他品牌约250元/kg的价格水平，具备较强的高端品牌定位和价格带稀缺性
。我们认为，本次收购对公司具有多重战略意义：第一，K9与公司新西兰产能布局存在协同空间。公司新西兰工厂于2025
年底投建，建设周期五年，未来K9有望承接当地优质产能，强化新西兰原产地心智。第二，K9可补齐公司在超高端宠食品
牌上的空白，完善品牌矩阵，优化产品结构，并提升整体利润率。第三，公司可依托国内渠道、营销和供应链运营能力，
帮助K9推进本土化升级。
宠食行业并购整合加速，公司由代运营方升级为品牌持有人
近年来，宠物食品行业并购整合提速，外资高端宠食品牌借助国内资本和本土运营能力深耕中国市场，正逐步成为重
要发展路径。此前，2020年健合收购素力高、2021年方源资本入主Ziwi巅峰、2022年玛氏收购冠军宠物（渴望、爱肯拿品
牌母公司），均验证了本土化运营对海外品牌在华增长的显著提振效果。乖宝宠物此前作为K9品牌代运营方，已在品牌认
知、渠道建设、用户运营和市场推广方面积累较深经验。本次收购相关品牌资产后，公司将完成从“运营商”到“品牌持
有人”的战略跃迁，有望提升对品牌发展节奏、产品规划及渠道策略的掌控力，并将K9纳入公司长期品牌矩阵和全球供应
链体系中统筹运营。展望后续，随着新西兰产能建设推进和国内高端宠食消费升级延续，K9与乖宝现有业务之间的海内外
协同值得期待。
盈利预测与估值
考虑到本次关联交易涉及的合同目前尚未签署，我们维持公司26-28年归母净利润预期为7.22/9.00/11.4亿元，对应E
PS1.80/2.25/2.84元。参考可比公司2026年估值均值18.0XPE，考虑到公司核心壁垒突出，而消费行业整体估值承压，故
而给予公司26E35XPE，下修目标价至63元（前值81元，对应26年45XPE）。
风险提示：收购进度不及预期，国内宠物市场增长不及预期、市场竞争加剧、原材料价格上涨、汇率波动风险、中美
地缘政治关系恶化、关税风险加剧等。
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2026-06-18│乖宝宠物(301498)拟收购NPFG品牌无形资产，高端布局更进一步 │群益证券 │中性
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事件概要：
公司公告拟以不超过2.25亿人民币受让K9Natural（下简称“K9”）持有的NPFG品牌在中国大陆知识产权相关无形资
产。
交易首付款及固定尾款合计为1.25亿人民币的等值美元；浮动尾款根据约定结算终止日（不迟于2028年12月31日）品
牌在中国大陆的销售总额及运营利润率确定是否需要支付，若结算期内销售总额达到3亿元且运营利润率为正，需额外支
付5000万美元等值人民币；若销售总额达到5亿元且运营利润率为正，则需额外支付1亿美元等值人民币。
鉴于公司股东及董事与交易对手存在关联关系，本次收购构成关联交易。
结论与建议：
交易对手方K9总部位于新西兰，旗下拥有K9Natural和FelineNatural等全球知名的高端宠物食品品牌，产品覆盖猫狗
冻干、罐头等。本次交易涉及的标的NPFG品牌2026Q1在大陆营业收入约为8809万元，调整后EBITDA为1304万元。K9与公司
早有渊源，2021-2023年公司为K9中国区总代理商，此外，公司董事王宸同时担任K9母公司董事，且持股5%以上股东Golde
nProsperityInvestmentS.A.R.L.与K9实控人股权穿透后均为KKR&Co.Inc。
本次交易将帮助公司在高端宠物食品赛道更进一步，与公司现有品牌形成清晰的梯度定位和优势互补，加快高端市场
核心资源和用户群获取进度。此外，公司在新西兰投建高端宠物食品产能（建设期预计5年），未来新西兰工厂将为幷购
品牌提供高品质产能，以本土供应链与K9品牌资源深度整合，将加速产能爬坡周期和盈利兑现。
从618大促一阶段数据看，麦富迪和弗列加特位列天猫一阶段宠物品牌成交额第四和第六，抖音一阶段品牌榜第三和
第六（食品榜第二、第六），比照去年全程排名略有波动，但预计新品牌保持强劲增长。Q1公司在产品、渠道、海外策略
等多方面进行调整，Q2调整成果预计将有所显现，在关税基数差异消除和电商大促支撑情况下，二季度盈利环比或将呈现
一定改善。
我们认为随着公司战略调整和高端布局深入，品牌矩阵建设和产能布局推进，内生和外延共同发力下，市场认知和品
牌竞争力有望持续提升。维持盈利预测，预计2026-2028年将分别实现净利润6.9亿、8.7亿和10.6亿，分别同比增2.8%、2
6.6%和22.5%，EPS分别为1.73元、2.19元和2.68元，当前股价对应PE分别为24倍、19倍和15倍，我们看好公司长期高端化
发展路径，但考虑短期汇率和生产成本影响，维持“区间操作”的投资建议。
风险提示：行业竞争加剧，食品安全问题影响终端销量，原材料价格上涨超预期，汇兑影响超预期
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2026-05-04│乖宝宠物(301498)结构升级关键攻坚期，2025自有品牌收入近50亿 │华安证券 │买入
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2025年归母净利6.73亿元，2026Q1归母净利1.24亿元
公司发布2025年年报和2026年一季报：2025年，实现收入67.7亿元，同比+29.1%，归母净利润6.73亿元，同比+7.8%
，扣非后归母净利6.65亿元，同比+10.8%。分季度看，2025Q1-2026Q1公司实现收入14.8亿元、17.4亿元、15.2亿元、20.
3亿元、16.4亿元，同比+34.8%、+31.0%、+21.8%、+29.1%、+11.1%，实现归母净利2.04亿元、1.74亿元、1.35亿元、1.6
0亿元、1.24亿元，同比+37.7%、+8.5%、-16.6%、+3.78%、-39.5%。
公司正处结构升级关键攻坚期，2025年自有品牌收入增至49.7亿元
公司明确“规模筑基--结构升级--利润兑现”三步走战略阶段，当前正处于结构升级的关键攻坚期，在夯实规模基本
盘的同时，全力推进品牌高端化、产品结构化、渠道壁垒化。当自有品牌市占率稳居各品类第一梯队、渠道壁垒彻底夯实
、用户心智深度固化、规模效应充分释放之时，公司将自然进入利润集中释放周期。在此之前，公司将坚守战略定力，坚
持高质量、可持续、有品牌壁垒的市占率优先核心战略，同时持续优化费用使用效率、严守现金流安全底线，兼顾短期稳
健与长期发展，追求真正具备行业龙头级别的、可持续的高质量盈利。
在这一核心战略指引下，公司自有品牌快速增长。2025年，公司自有品牌营收增长率仍保持40%+，自有品牌营收增至
49.7亿元，占公司营收比重提升至73.4%，成为公司发展的核心引擎；其中，麦富迪品牌同口径增长40%+，麦富迪高端子
品牌霸弗增长60%+，弗列加特增长80%+。Euromonitor公布，2015-2024年“麦富迪”国内市占率从2.4%提升至6.2%，位列
国产品牌市占率第一。公司国内业务毛利率也持续提升，从2019年35.7%稳步攀升至2025年46.1%，2025年毛利率同比+0.5
pct。
公司泰国工厂产能持续增加，汇兑和关税影响拖累代工毛利率
2025年，公司代工业务收入17.76亿元，同比+6%，主要是因为公司将部分国内出口产品调整至泰国，同时优化客户产
品结构应对美国关税政策调整。2025年，公司泰国工厂的产能利用率已达到90%（未含年底投的三期产能），因国际贸易
摩擦承接美国订单转移，2025年启动三期扩建，泰国产能增加0.8万吨至2.4万吨，品类从零食拓展至冻干；公司计划于20
26年启动四期，重点投烘焙、冻干、湿粮等高附加值产线，预计年产能增加5万吨，用以承接海外市场增长及美国Waggin'
Train品牌增长，完善全球化产能布局对冲关税影响。
2025年，美元兑人民币汇率从年初约7.2降至年末7左右，再叠加关税影响，公司代工业务毛利率下降2pct至31.2%。2
026Q1，公司收入同比增速降至11%，代工业务承压，主要是因为2025Q1客户提前备货导致高基数、人民币持续升值影响，
以及公司优化代工业务客户及产品结构带来的短期调整。
公司销售费用同比高增，销售费用率小幅抬升
2025年，公司销售费用15.27亿元，同比+44.8%，国内业务销售费用率30.5%，同比+0.8pct；其中，业务宣传费8.37
亿元，同比+49.5%，销售服务费3.68亿元，同比+31.8%，职工薪酬2.06亿元，同比+48.1%。2026Q1，公司销售费用3.64亿
元，同比+38.1%。
公司销售费用率抬升，是因为公司自有品牌业务处于抢占市场份额阶段，行业内企业销售费率均呈上升趋势，公司作
为头部企业，在品类创新、品牌营销等方面持续投入以扩大市场份额，形成品牌增长正向飞轮。
投资建议
公司自主品牌收入快速增长，市占率稳步提升。我们预计，2026-2028年公司实现主营业务收入78.4亿元、90.99亿元
、105.78亿元，同比+15.8%、+16.1%、+16.3%；对应归母净利润7.3亿元、8.28亿元、9.68亿元（前值2026年8.93亿元、2
027年10.16亿元），同比+8.4%、+13.4%、+17.0%，对应EPS1.82元、2.07元、2.42元，本次调整的主要原因是，修正了20
26-2028年自主品牌销售预期，维持“买入”评级不变。
风险提示
汇率变化风险；原材料价格波动风险；国内外市场开拓不达预期风险；产能投放不及预期风险等；关税风险。
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2026-04-30│乖宝宠物(301498)2025年年报及2026年一季报点评：自主品牌增长良好，外销│长江证券 │买入
│受到关税汇率扰动 │ │
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事件描述
乖宝宠物披露2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营收67.69亿元，同比增长29.06%，实现归母净利润6.73
亿元，同比增长7.75%；2026年一季度实现营收16.44亿元，同比增长11.08%，实现归母净利润1.24亿元，同比下降39.50%
。
事件评论
自主品牌保持较好增长趋势，品牌高端化战略持续落地。2025年公司自主品牌实现营收49.65亿元（YoY+40.06%），
自主品牌营收占比提升至73%。分品牌来看，2025年麦富迪同口径营收同比增长40%+，其中高端子品牌霸弗营收同比增长6
0%+，弗列加特营收同比增长80%+。
外销代工增速放缓，主因同期高基数以及关税汇率影响。2025年公司代工业务实现营收17.76亿元（YoY+6.01%），外
销毛利率为32.21%，同比下滑3.03pct，主要受到：1）去年一季度关税落地前客户提前备货导致高基数；2）大型生产基
地转固后折旧摊销；3）人民币升值导致的汇兑损失；4）上游原材料价格上涨。
2025年公司毛利率为42.49%，同比+0.22pct，销售/管理/研发费用率分别为22.56%/5.85%/1.36%，同比+2.45pct/+0.
01pct/-0.27pct。2026年一季度公司毛利率为41.61%，同比+0.05pct，销售/管理/研发费用率分别为22.14%/6.64%/1.02%
，同比+4.33pct/+1.55pct/-0.45pct。期间费用率上行主要系：1）孵化高端品牌以及直销占比增加导致销售费用投放加
大；2）计提奖金以及股权激励费用。
公司同时宣布股份回购与高管增持方案，拟回购金额1-2亿元，占公司总股本比例0.3329%-0.6659%，回购股份将用于
股权激励或员工持股计划；公司董事长、总裁、董秘拟分别增持不低于1000、100、30万元，自2026年4月23日起6个月内
实施。
投资建议：乖宝宠物以高质量市占率为核心目标，同时持续优化费用使用效率，兼顾短期稳健与长期发展。以犬猫天
性研究与WarmData数字生命库为基础，公司全面落地数智化供应链战略，持续扩大国内智能工厂产能，加码泰国、新西兰
高端产能布局，有望构建起研发、产品、供应链一体化的全链条长期壁垒。预计2026-2027年乖宝宠物归母净利润7.3亿元
、9.0亿元，重点推荐。
风险提示
1、宠物食品品牌竞争加剧，内销增速不及预期；2、原材料价格波动的风险；3、宠物食品安全问题。
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2026-04-30│乖宝宠物(301498)点评报告：发展进入攻坚期，持续推进高端化战略 │浙商证券 │买入
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公司公告2025A&2026Q1业绩
2025年公司实现收入67.69亿元，同比+29.06%，实现归母净利润6.73亿元，同比+7.75%；2026年Q1实现收入16.44亿
元，同比+11.1%，实现归母扣非净利润1.24亿元，同比-37.5%。Q1业绩波动主要系去年同期关税宽松导致基数较高，叠加
汇率波动、原材料价格变化、生产基地转固折旧等成本端影响，以及公司主动调整业务结构所致的战略性阵痛。
品牌延续高增，高端化推动毛利率改善
2025年公司自主品牌实现收入49.65亿元，同比高增40.06%；境内业务收入50.00亿元，同比+40.79%，毛利率为46.13
%，同比提升0.51pct，产品高端化持续拉动增长。1）分品牌：①麦富迪：2025年同口径增长40%以上，蝉联天猫综合排名
第一，并荣获“中国宠物食品第一品牌”认证。公司持续优化产品组合，推出麦富迪原生鲜肉粮、霸弗、奶弗等新品类，
提升品牌高端产品占比。②弗列加特：2025年增长80%以上，以“鲜肉精准营养”为核心竞争力，在“双十一”期间全网
销售额同比增长51%，在高端猫粮市场跻身头部品牌。2）分渠道：①直销：2025年收入27.38亿元，同比+39.04%，毛利率
53.37%，同比+0.26pct。公司品牌力提升，叠加抖音等新兴渠道高速成长，直销业务快速增长。②经销：2025年收入22.2
7亿元，同比+41.34%，毛利率38.24%，同比-0.32pct。
关税影响显现，代工业务增速放缓
2025年代工（OEM/ODM）业务实现营收17.76亿元，同比+6.01%。境外业务毛利率为32.21%，同比下降3.03pct，主要
受国际关税政策调整及汇率波动影响。公司在泰国建有生产基地，以应对国际贸易摩擦风险，保障全球供应链稳。
发展进入攻坚期，市占率目标下销售费用投放加大拖累利润表现
2025年公司宠物食品业务毛利率为42.52%，同比+0.20pct，主要受益于高毛利的主粮产品和直销渠道占比提升。期间
费率方面，2025年销售费用率22.56%，同比+2.45pct，主要系公司加大自有品牌推广和直销渠道建设投入所致。管理及研
发费用率合计为7.21%，同比-0.27pct，保持稳定。财务费用为-858万元，汇兑收益较去年同期减少。26Q1公司销售费用
率22.14%，同比+4.33pct，拖累Q1盈利能力。
赛道景气度延续，公司α凸显，看好长期成长
行业β：国内宠物食品市场规模持续增长，2025年达1,679亿元，2012-2025年CAGR达20.0%。行业集中度低，2024年C
R5仅25.6%，远低于美国市场的65.8%，龙头企业份额提升空间广阔。公司α：公司明确“规模筑基—结构升级—利润兑现
”三步走战略，当前处于结构升级关键期，坚持市占率优先。公司以“WarmData犬猫天性研究大数据中心”为核心，构建
“基础研究-技术转化-临床验证”全链条科研创新体系，打造技术壁垒，跳出同质化竞争，构筑长期护城河。
盈利预测与投资建议
考虑公司当前仍处于战略投入期，费用支出较大拖累盈利能力，我们调整对公司盈利预测，预计公司26-28年实现收
入81.1/95.6/112.2亿元，分别增长20%/18%/17%，实现归母净利润7.3/9.0/11.4亿元，分别同比+9%/+22%/+27%，对应PE3
0/25/19X，维持买入评级。
风险提示
行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险；贸易摩擦及汇率波动风险。
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2026-04-27│乖宝宠物(301498)2025年报及2026年一季报点评：坚定把握品牌发展黄金窗口│华创证券 │增持
│期，回购彰显未来坚定信心 │ │
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事项：
公司披露2025年报及2026年一季报，2025年全年实现营收67.69亿元，同比增长29.06%，归母净利润6.73亿元，同比
增长7.75%，扣非归母净利润6.65亿元，同比增长10.80%，EPS为1.68元/股。25Q4实现营收20.32亿元，同比增长29.11%，
归母净利润1.60亿元，同比增长3.78%，EPS为0.40元/股。26Q1实现营收16.44亿元，同比增长11.08%，归母净利润1.24亿
元，同比下滑39.50%，EPS为0.31元/股。
同日，公司发布《关于实际控制人兼董事长、董事兼总裁及部分高级管理人员增持股份计划的公告》，实际控制人兼
董事长秦华先生/董事兼总裁杜士芳女士/董事会秘书王鹏先生拟通过二级市场集中竞价或法律法规允许的其他方式增持公
司股份，增持金额分别不低于人民币1000/100/30万元。该增持计划基于对公司未来持续稳定发展的坚定信心以及对公司
内在价值的认可，同时有助于提升投资者信心，切实维护中小股东利益。
评论：
2025年，公司主粮营收为41.38亿元，同比+53.79%；零食营收25.363亿元，同比+2.11%；保健品及用品营收6701.61
万元，同比+45.84%；其他业务收入2812.60万元，同比+12.92%。主粮业务为收入的核心支撑，且占比较24年继续增长约1
0pct。
公司境外营收17.69亿元，同比+4.46%；国内营收50.00亿元，同比+40.79%。境外业务主要受美国加征关税影响、增
速较24年有所放缓；国内主要受益于自有品牌业务高速增长，其中麦富迪增长40%+、其中麦富迪高端子品牌霸弗增长60%+
，带动麦富迪品牌内部结构升级；高端弗列加特增长80%+，品牌高端化战略持续推进。从品牌销售渠道来看，公司品牌直
销营收为27.38亿元，同比+39.04%；经销营收为22.27亿元，同比+41.34%；直销占比与毛利实现双高，通过深耕C端用户
构建起品牌溢价护城河。
2025年公司整体毛利率42.49%，同比上涨+0.22pct。1）分产品来看，主粮和零食毛利率分别为45.52%/37.24%，同比
分别为+0.82/-2.23pct。2）分地区来看，公司境外毛利率为32.21%，同比-3.03pct；公司境内毛利率46.13%，同比+0.51
pct。3）分销售模式来看，公司OEM/ODM毛利率为31.17%，同比-2.01pct；品牌经销毛利率为38.24%，同比-0.32pct；直
销毛利率为53.37%，同比+0.26pct。
投资建议：我们坚定看好公司对品牌发展的前瞻视角与其在经营维度的高效高质落地，并且认为公司当前积极把握战
略发展黄金窗口期是正确的长期选择，当前公司正处于结构升级的关键攻坚期，是后期利润释放的必经之路。考虑公司境
外业务关税影响及品牌业务正在战略转型期，我们调整公司26/27年EPS预测为1.93/2.57元/股（原预测为2.59/3.13元/股
），同时引入28年预测2.95元/股。根据DCF估值法，给予目标价为75元/股，对应27年30倍PE，维持“推荐”评级。
风险提示：国内市场竞争加剧、自有品牌拓展不及预期、原材料价格波动、汇率波动、国际政治经济环境变化。
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2026-04-26│乖宝宠物(301498)25A&26Q1业绩点评：品牌高端战略持续获效，研发优势筑牢│华福证券 │买入
│创新壁垒 │ │
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公司发布2025年度报告及2026年第一季度报告。2025年公司实现营业总收入67.69亿元，同比+29.06%，归母净利润6.
73亿元，同比+7.75%，扣非归母净利润6.65亿元，同比+10.80%。单季度来看，25Q4实现营业总收入20.32亿元，同比+29.
11%，归母净利润1.60亿元，同比+3.78%，扣非归母净利润1.72亿元，同比+9.51%。26Q1实现营业总收入16.44亿元，同比
+11.08%，归母净利1.24亿元，同比-39.50%，扣非归母净利润1.24亿元，同比-37.47%。利润分配：每10股派发现金红利2
.5元（含税）。
品牌高端战略持续获效，主粮占比贡献显著提升。分业务来看，自有品牌：25年自有品牌业务收入49.65亿元，同比+
40.06%，占公司营收比重提升至73%以上，成为公司发展的核心引擎，其中麦富迪品牌同口径增长40%以上，持续领跑行业
，蝉联6年天猫综合排名第一，麦富迪高端子品牌霸弗增长60%以上，且高端品牌战略持续落地获效，高端品牌弗列加特增
长80%以上。品牌分渠道来看，25年直销渠道营收27.38亿元，同比+39%，占自主品牌比重约55%；经销渠道营收22.27亿元
，同比+41%；代工业务：25年实现收入17.76亿元，同比+6.01%。分品类来看，25年公司主粮、零食、保健品收入分别为4
1.38亿元、25.36亿元、0.67亿元，同比分别+54%、+2%、+46%，其中主粮贡献持续提升，25年占营收比重超61%，同比+10
pct。
利润端：单季度盈利能力阶段性承压。25年公司实现毛利率42.5%，同比+0.2pct，其中境内业务毛利率46.1%，同比+
0.5pct，境外业务毛利率32.2%，同比-3.0pct。单季度来看，25Q4公司实现毛利率41.7%，同比-1.2pct；费率方面，销售
、管理、研发、财务费率分别为24.3%、6.2%、1.1%、0.1%，同比分别+1.4pct、+0.2pct、-0.5pct、+1.2pct；综合来看2
5Q4归母净利率7.9%，同比-1.9pct。26Q1公司实现毛利率41.6%，同比+0.1pct；费率方面，销售、管理、研发、财务费率
分别为22.1%、6.6%、1.0%、1.1%，同比分别+4.3pct、+1.6pct、-0.4pct、+1.6pct，其中销售费率提升主要系自有品牌
和直销渠道收入增长、占比提升，相应的业务推广费及销售服务费增加，财务费率提升主要系汇率波动影响汇兑损失增加
；综合来看26Q1归母净利率7.5%，同比-6.3pct。
研发战略升级，有望持续赋能产品创新。公司将长期发展明确为“规模筑基—结构升级—利润兑现”三步走战略阶段
。且公司持续深耕犬猫天性基础研究，搭建WarmData犬猫天性研究大数据中心与全球首个犬猫数字生命库，围绕犬猫真实
饮食需求打造差异化创新产品，研发投入项目包括犬猫肠道及泌尿系统处方粮的研究开发及其功效探索、犬猫乳源益生菌
挖掘及其应用研究等。公司研发战略全面升级，转向基础研究与技术转化双轮驱动，预期持续深耕的研发优势有望持续赋
能产品创新，助力公司产品优势、市场优势进一步显性化。
盈利预测与投资建议：我们预计2026-2028年公司营业总收入分别为82.36、99.98、119.97亿元（26/27年前值为81.3
0、99.43亿元），同比分别+21.7%、+21.4%、+20.0%，考虑到公司加强费用投放及代工业务影响，预计2026-2028年归母
净利润分别为7.29、8.87、10.84亿元（26/27年前值为8.64、10.89亿元），同比分别+8.3%、+21.6%、+22.3%。当前股价
对应2026-2028年PE分别为30x、25x、20x，公司品牌表现持续靓丽，维持“买入”评级。
风险提示：宠物渗透率不及预期，品牌发展不及预期，新品表现不及预期，外贸摩擦加剧，汇率大幅波动，原料价格
大幅波动。
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2026-04-26│乖宝宠物(301498)境外业务受关税汇率拖累，境内自主品牌稳步增长 │申万宏源 │买入
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公司发布2025年年度报告及2026年一季报。25年公司实现营业收入67.7亿，同比+29.1%，实现归母净利润6.7亿，同
比+7.8%。毛利率为42.5%，同比+0.22pct，净利率为9.96%，同比-2.0pct。其中25Q4实现营收20.3亿，同比+29.1%，实现
归母净利润1.6亿，同比+3.8%，毛利率为41.7%，同比-1.2pct，净利率为7.9%，同比-2.0pct。26Q1实现营收16.4亿，同
比+11.1%，实现归母净利润1.24亿，同比-39.5%，毛利率为41.6%，同比+0.05pct，净利率为7.5%，同比-6.3pct（其中销
售/管理/研发/财务费用率分别同比+4.3pct/+1.6pct/-0.5pct/+1.6pct）。由于26Q1公司销售费用投放力度加大，故业绩
低于我们此前在一季报前瞻中的预期（26Q11.65亿元）。
境外业务：关税、汇率拖累营收增速及盈利能力。据公司公告，25年公司OEM/ODM业务实现营收17.8亿元，同比+6.0%
，毛利率为31.2%，同比-2.0pct。据海关总署数据，2025年中国宠物食品出口额同比-4.1%，其中对美出口额同比-29.7%
。公司境外业务以对美出口为主，25年已逐步将中国对美出口订单转移至泰国工厂。2025H2人民币兑美元逐步升值，故公
司产生一定的汇兑亏损，25年全年，虽然公司共产生汇兑收益369万元，但同比24年减少1870万元。
自有品牌：25年实现营收高增，毛利率继续上行。据公司公告，2025年公司自有品牌实现营业收入49.7亿元，同比+4
0.1%，境内业务毛利率为46.1%，同比+0.51pct。26Q1受产品结构调整影响，自有品牌营收增速略有放缓。据久谦咨询，2
6Q1乖宝宠物4个自主品牌（麦富迪+弗列加特+佰萃粮+藻趣儿）合计GMV增速约为10%，同比25年同口径增速有所放缓（25
年为+35%）。26Q1公司对麦富迪品牌进行战略升级，品牌理念升级为“解码天性、更懂犬猫”，同时旗下率先推出多款功
能粮产品（主打美毛、养护肠胃、去火）；弗列加特品牌推出3款新品（布偶猫粮、英短猫粮、体态管理猫粮），进一步
践行精准营养的品牌理念。公司作为国产宠食龙头，从烘焙粮到功能粮，持续引领行业趋势，并坚持研发为基，厚积薄发
，预计26年公司自主品牌依然有望保持快速增长。
维持“买入”评级。看好公司自主品牌营收保持快速增长，同时随着产品迭代、高端产品占比提升、产品结构调整结
束，公司盈利能力有望恢复上行。我们新增28年盈利预测，预计26-28年公司实现营收80.6/96.4/110.8亿元，同比+19%/+
20%/+15%。由于26年公司海外业务将继续受到加关税影响，同时国内自主品牌预计加大销售费用投放，故我们下调26-27
年盈利预测，预计26-28年公司实现归母净利润7.9/9.7/11.4亿元（原26-27年预测为9.8/12.0亿元），同比+18%/+22%/+1
7%，当前股价对应PE为28X/23X/19X，维持“买入”评级。
风险提示：汇率波动风险；原材料价格波动风险；新品推广不及预期的风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2026-08-27│乖宝宠物(301498)2026年8月27日投资者关系活动主要内容
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1、公司自有品牌增长情况是怎样的？
答：今年上半年公司经营受人民币兑美元汇率波动、海外关税政策调整及主要原材料价格变动等外部因素影响，同时
，国内自有品牌业务处于战略性结构调整阶段，公司主动剥离低质低效流量，导致自有品牌短期增速承压。预计下半年自
有品牌增速会高于上半年，随着流量结构与渠道结构调整逐步到位，2026 年下半年乃至 2027年，自有品牌收入增速会实
现高于行业大盘的增速。公司收入与利润的提升由多品牌矩阵协同实现：K9、康弗定位于打开新价格带、培育新增量；弗
列加特重点推进价格体系修复与利润结构调整；麦富迪及霸弗、奶弗承担业绩基本盘稳定职能；营养森林、佰萃等平价品
牌用于扩大人群覆盖广度。目前公司战略核心为坚守基本盘，深化高端化，追求高复购和长效盈利，通过品牌矩阵分工、
人群资产闭环运营穿越周期，依托 WarmData 研发底座的产品创新以保持品牌力持续提升。
2、国内宠物食品竞争烈度是否进一步提升？公司 2026 年二季度ROI 相比一季度变化如何？
答：2025 年下半年平台规则调整后，行业整体 ROI 水平出现下行，竞争加剧主要表现为：品牌方对达人资源的争夺
加剧，流量投放效率竞争趋于白热化。公司品牌升级发布会上已明确从流量驱动转向品牌与产品力驱动的转型升级策略，
主动剥离低质低效流量依赖，通过建立全品牌人群资产闭环降低获客成本、提升复购效能。具体措施包括：弗列加特主动
减少对渠道流量的投放依赖，侧重内容沉淀和品牌故事打造；麦富迪重塑费用结构，侧重品牌投入、降低渠道费用；霸弗
主动减少对传统货架电商的依赖，转向扩充新媒体渠道自建流量池。上述措施多管齐下，有效挤出了营销环节的水分，推
动集团整体获客成本下降。
3、弗列加特舆情对公司上半年销售的实质性影响有多大？是否会影响公司中长期品牌高端化布局策略？
答：弗列加特相关舆情上半年为零星分散状态，于 7月 8日集中爆发，对短期业绩影响较大。目前舆情已连续多日无
新的集中性传播，未滋生次生舆情，扩散发酵风险阶段性解除，用户相关咨询量已基本归零，源头不实报道文章已主动删
除。基于舆情影响，公司主动调整弗列加特下半年投放节奏，优先修复消费者信任而非追求短期增速。舆情影响对集团整
体业绩影响可控。公司高端化战略是整体品牌矩阵的结构性、矩阵式提升，不会因单一品牌舆情受到影响，中长期高端化
布局不会调整。
下半年弗列加特将持续推进 "去低质流量化"、转向内容与品牌故事建设的策略，减少不必要促销活动保障价格体系
稳定，预计下半年弗列加特毛利率较上半年有所提升。后续将围绕"安全可验证、专业有背书、功效有证据" 建立高端品
牌信任体系，通过工厂溯源、专业兽医师和营养师共创、临床验证等方式，推动复购率修复和客单价提升，夯实品牌健康
可持续增长。
4、上半年外销订单量及价格变化拆分？目前海外收入是否企稳、下半年能否恢复增长？海外业务盈利能力变化趋势
及展望？
答：2026 年上半年公司外销业务收入不达预期，一方面受 2025 年上半年高基数及关税调整的影响，另一方面是公
司主动调整客户结构、产品结构，正从竞争白热化的传统肉干类产品向高附加值新品类拓展。从地域结构来看，公司外销
中美国业务占比较高，受中美贸易政策、美元兑人民币汇率变动影响较大，公司自 2025 年开始积极拓展欧洲市场、降低
单一地域依赖，2026 年上半年欧洲区收入增速超过 20%，外销多元化布局策略已落地见效。
盈利能力方面，过去三年得益于原材料价格、汇率的利好，以及高质量代工的业务原则，公司境外业务毛利率连续三
年保持较高水平。2026 年上半年受汇率、原材料价格等外部因素影响，毛利率有所回落，但仍保持在相对较高位置。未
来外销仍是公司重要业务组成部分，策略上会进一步降低对单一地域、传统单一产品的依赖，向多元化、高附加值方向发
展。根据当前在手订单情况，下半年外销业务已开始企稳回升，收入端目标延续可持续的高质量两位数增长；毛利率层面
，随着产能进一步拓展，结合外部原料价格、竞争因素影响，预计将回归正常的合理区间。
5、如何展望公司 2026 年全年收入与利润？
答：公司 2026 年全年收入有望保持稳定增长，净利润方面 2026 年上半年是压力集中释放期，下半年净利润将逐步
改善，2027 年利润将回到回升通道。境内自有品牌方面，公司将围绕宠物全生命周期需求深化品牌矩阵，目标是在 2026
年下半年及 2027 年继续保持高于行业大盘的增长，对应市占率预计提升 1-2 个百分点。外销方面，公司将依托泰国三
期产能爬坡及研发中心建设提升履约与 ODM 能力，预计全年同比变化回正。外销业务未来进一步推动多元化区域客户拓
展，主动减少低毛利、高关税风险订单，拓展高附加值新品类和大客户全链路服务，并加强汇率管理。
6、公司收购 K9 之后的经营规划、品牌协同情况如何？新西兰产能建设整体进度、投产后的产能利用率爬坡预期是
怎样的？
答：公司在 K9 Natural 与 Feline Natural 品牌运营上将严格遵循"三个不变"原则——新西兰原产地制造不变（仍
沿用与 K9 品牌母公司同一代工厂）、新西兰优质原料来源不变（供应商及质量标准不变）、配方不变（产品开发仍沿用
K9 品牌母公司 NPFG 的原有研发团队），乖宝与 K9 母公司 NPFG 是协同式合作而非割裂式合作。K9 定位为超高端天
然宠食品牌，将补齐公司品牌矩阵的超高端层级，并与其他品牌在人群承接、营销资源和私域运营方面形成协同。运营方
面，公司将在上海组建独立高端品牌运营团队，重点推进渠道精细化、品牌声量及价格体系管理；在保持新西兰研发和原
产地优势的同时，结合国内细分需求拓展 SKU，并通过全球集采、跨国物流和进口通关协同，优化供应链成本和履约效率
。
新西兰产能项目已进入土建招标及评标阶段，预计 2026 年下半年启动施工、2028 年下半年一期投产。项目采取分
期投资，公司预计依托 K9 新品类协同，产能爬坡周期相对可控。该项目不仅是产能扩张，也有助于强化新西兰原产地背
书、规避关税并构建高端供应链壁垒。
7、公司当前节点发行可转债的必要性如何？
答：本次发行可转债是公司立足长远的战略性前置储备，具体有以下几方面原因：第一，行业发展层面，当前中国宠
物食品行业正处于从分散竞争向头部集中过渡的结构性机遇期，未来 2-3 年是决定行业格局的关键时期，目前属于战略
投入期，需要提前布局高端产能、数字化供应链体系这类重资产长周期的基础设施，避免后续市场需求爆发时出现高端产
能瓶颈，本次可转债募投资金全部聚焦于自有品牌的高端化转型，核心投向 30 万吨高端主粮项目，为公司锁定长期增长
空间。
第二，经营灵活性层面，发行可转债可以避免自有资金大量投入固定资产，保留充裕现金池用于原材料战略储备、技
术研发持续投入、应对潜在战略机遇，保障公司抗风险能力。
第三，资本结构层面，当前公司资产负债率为 30%，具备良好的债务承载能力，可转债兼具股性和债性，适度加杠杆
可以支撑产能扩张，后续若转股还能充实净资产降低杠杆，是非常稳健的财务安排。第四，股东回报层面，公司同时推进
股份回购、持续现金分红、管理层增持等股东回报动作需要现金流支撑，使用可转债解决长期资本开支问题，可以留存自
有资金更好地回报股东。本次融资不是为了救急，而是为了强化公司未来的绝对产能优势、高端供应链优势和资金优势，
助力公司在行业集中度提升关键时期抢占市场份额。
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参与调研机构：1家
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2026-05-13│乖宝宠物(301498)2026年5月13日投资者关系活动主要内容
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1、公司 2025 年内销和外销收入增速如何拆分？
答：2025 年公司营收总额 67.7 亿，增速接近 30%；自有品牌收入近 50 亿，同比增速超 40%，收入占比提升接近
六个百分点至 73%以上；主粮增速超过 53%，收入占比提升接近十个百分点至 61%以上；高端品牌弗列加特和 BARF 霸弗
增速大幅跑赢行业及自有品牌整体平均增速。代工业务营收接近 18 亿元，同比增长 6%以上，主要因公司为应对国际贸
易环境变化而将部分国内出口产品调整至泰国，同时优化客户及产品结构带来的。
2、近期公司为了践行第一品牌战略在世界各地投入了多个新建产能项目，包括中国、泰国、新西兰的布局。公司布
局众多产能项目的目的是什么？这些项目未来的固定资产折旧预计会对利润产生怎样的影响？
答：业务的高速增长需要相应的产能增加，但在当前阶段社会上新增产能很多的情况下，为什么乖宝还要自建，而不
是轻资产运营，委托别人代工？这就要回到技术层面。产品力需要相应的技术能力支撑，乖宝一直深耕犬猫天性基础研究
，搭建了 WarmData 犬猫天性研究大数据中心和犬猫数字生命库，拥有数亿级核心数据，形成了一个产品创新平台。麦富
迪的产品创新都是依托这个数据平台，围绕不同生命阶段、不同品种、不同环境犬猫，满足其天性需求进行开发，所以原
料、配方、工艺和生物技术的选择要做到适配。总的来说，代工模式难以保障核心技术的落地与迭代，无法实现数据驱动
下的精准研发闭环。自建产能不仅确保了工艺参数的严格复现，更支撑了从实验室到产线的全链条技术验证，使 WarmDat
a 平台的算法模型能持续反哺生产优化。因此，当前投入是构建长期产品护城河的必要选择，而非单纯的规模扩张。新产
能投产后的固定资产折旧在短期内会对利润产生一定影响，但从长期来看，此举符合公司自有品牌业务的持续增长战略。
3、行业后续的差异化和集中化公司是怎么看待的？
答：当前行业中不同品牌距离还没有充分拉开，差异化还没有完全体现，乖宝的技术优势还没有充分的展现出来。基
于 WarmData，我们可以在产品创新、品牌传播、内容产出上体现出很大优势，因此公司在产品和品牌竞争优势上不需要
焦虑。过去 10 年中国宠物赛道快速发展，主要来自养宠人人群爆发式增长，但是当前国内消费者都还是第一代养宠人群
，对宠物食品产品的科学认知度还有不足，具体表现就是很容易被短期概念影响而转换品牌。随着市场和消费者的成熟，
和科学认知的提升，公司的差异化优势会逐步体现。从全球成熟市场的规律来看，集中度会越来越高，这对乖宝来讲是一
个重大战略机遇。
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参与调研机构：7家
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2026-04-27│乖宝宠物(301498)2026年4月27日投资者关系活动主要内容
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1、2025 年及 2026 年第一季度公司内外销和主要品牌的收入增速如何拆分？背后原因是什么？
答：2025 年公司营收总额 67.7 亿，增速接近 30%；自有品牌收入近 50 亿，同比增速超 40%，收入占比提升接近
六个百分点至 73%以上；主粮增速超过 53%，收入占比提升接近十个百分点至 61%以上；高端品牌弗列加特和 BARF 霸弗
增速大幅跑赢行业及自有品牌整体平均增速。代工业务营收接近 18 亿元，同比增长 6%以上，主要因公司将部分国内出
口产品调整至泰国，同时优化客户及产品结构应对美国关税政策调整。2026 年
Q1 公司整体营收 16.4 亿元，增速11%；代工业务承压，原因包括 2025 年
Q1 客户提前备货导致高基数、人民币持续升值影响，以及公司优化代工业务客户及产品结构带来的短期调整。
2、公司净利率波动及销售费用率抬升的原因是什么？如何理解背后的业务逻辑？
答：利润率波动受内外部多重因素影响：内部因素包括自有品牌推广节奏、固定资产投资周期等；外部因素包括汇率
、关税、原材料价格等。2025 年美元兑人民币汇率从年初约 7.2 降至年末 7 左右，叠加关税影响，代工业务毛利率略
微下降至 32%，但公司整体毛利率却获得小幅提升，得益于内销自有品牌增速及占比提升、线上直销占比提升、主粮占比
提升。销售费用率抬升因自有品牌及直销业务高投入特点，公司处于抢占市场份额阶段，行业内企业销售费率均呈上升趋
势；公司作为头部企业，在品类创新、品牌营销等方面持续投入以扩大市场份额，形成品牌增长正向飞轮。
3、公司当前处于“结构升级期”，加大自有品牌投入、提升市占率的底层逻辑是什么？
答：目标客群是年轻人，他们正经历消费高端化，当前投入是为了顺应市场变化获取高质量的市场占有率。当 BARF
霸弗、奶弗、弗列加特等各品类品牌在其细分赛道做到心智第一，采用品牌科学喂养模式推动复购率提升后，费用率自然
下降。教育消费者的费用是必要的投入。公司市占率增长逻辑不再是“有猫有狗就有麦富迪”的规模优势时代，而是“解
码天性 更懂犬猫”，通过从犬猫天性、品类创新实现品类占位。具体而言就是每一个品牌我们都有一个细分赛道的定位
，而且这个品牌就是要在这个细分赛道上做到市场份额第一，所有品牌加总，自然成为宠物食品市场份额第一。底层逻辑
仍是品类创新，而品类创新的根基是研发数据。
4、在电商渠道竞争激烈的情况下，公司如何保持麦富迪和弗列加特的快速增长？
答：保持麦富迪和弗列加特快速增长的核心在于长期建立的研发能力和以研发为底座的品类创新能力。麦富迪品牌定
位为“天性营养的科学标准制定者”，通过数据驱动设计产品，在鲜肉粮、冻干粮、功效粮等领域已完成卡位，未来将基
于消费者场景和 WarmData 数据双驱动进行品类创新。弗列加特作为鲜肉精准营养专家，通过三相剥离技术实现肉水蛋白
分离、酶解技术提升消化吸收，聚焦鲜肉品类做深做透，成长天花板较高。
5、公司针对线下渠道有哪些新的布局规划
答：线下渠道仍以宠物店为重点，策略从追求铺货广度转向打造精品标杆店铺，建立品牌形象和口碑，结合品牌矩阵
对线下门店进行分类，采用不同品牌协同组合策略，并安排品牌业务小组推广。
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参与调研机构：15家
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2026-04-23│乖宝宠物(301498)2026年4月23日-24日投资者关系活动主要内容
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1、2025 年及 2026 年第一季度公司内外销和主要品牌的收入增速如何拆分？背后原因是什么？
答：2025 年公司营收总额 67.7 亿，增速接近 30%；自有品牌收入近 50 亿，同比增速超 40%，收入占比提升接近
六个百分点至 73%以上；主粮增速超过 53%，收入占比提升接近十个百分点至 61%以上；高端品牌弗列加特和 BARF 霸弗
增速大幅跑赢行业及自有品牌整体平均增速。代工业务营收接近 18 亿元，同比增长 6%以上，主要因公司将部分国内出
口产品调整至泰国，同时优化客户及产品结构应对美国关税政策调整。2026 年Q1 公司整体营收 16.4 亿元，增速11%；
代工业务承压，原因包括 2025 年Q1 客户提前备货导致高基数、人民币持续升值影响，以及公司优化代工业务客户及产
品结构带来的短期调整。
2、公司净利率波动及销售费用率抬升的原因是什么？如何理解背后的业务逻辑？
答：利润率波动受内外部多重因素影响：内部因素包括自有品牌推广节奏、固定资产投资周期等；外部因素包括汇率
、关税、原材料价格等。2025 年美元兑人民币汇率从年初约 7.2 降至年末 7 左右，叠加关税影响，代工业务毛利率略
微下降至 32%，但公司整体毛利率却获得小幅提升，得益于内销自有品牌增速及占比提升、线上直销占比提升、主粮占比
提升。销售费用率抬升因自有品牌及直销业务高投入特点，公司处于抢占市场份额阶段，行业内企业销售费率均呈上升趋
势；公司作为头部企业，在品类创新、品牌营销等方面持续投入以扩大市场份额，形成品牌增长正向飞轮。
3、公司产品力领先的战略是如何规划的？
答：公司通过 WarmData 天性犬猫研究大数据中心支撑产品力领先战略，标志着公司品类创新从经验驱动向数据驱动
升级。WarmData是累积十年的犬猫数字生命库，涵盖基因图谱、行为模态、环境交互的三维数字解读体系，可读取犬猫需
求，实现基于生命数据反向定义天性营养模型的研发逻辑重构。例如，基于 WarmData 的天性研究，公司研发人员发现野
外犬猫肠道菌种的丰富程度大幅超过家养犬猫，这直接导致了家养犬猫对环境变化过于敏感、抗应激能力差。由此公司推
出 BARF 霸弗丛林食谱还原犬猫野外饮食结构，从而优化家养犬猫的肠道环境，增强其抵抗环境变化的能力。
4、泰国新工厂投产之后的产能爬坡、品类拓展规划，未来产能和资本开支情况如何？
答：泰国工厂 2025 年产能利用率已达 90%（不含年底投的三期产能），因国际贸易摩擦承接美国订单转移，2025
年启动三期扩建，增加近 8000 吨产能，泰国产能达 2.4 万吨，品类从零食拓展至冻干，计划 2026 年启动四期，重点
投烘焙、冻干、湿粮等高附加值产线，预计年产能增加 5万吨，承接海外市场增长及美国 Waggin'Train 品牌增长，完善
全球化产能布局对冲关税影响。
5、国内及新西兰高端产能基地的投产、爬坡节奏，以及每年的资本开支预期？
答：国内高端主粮项目投资 5 亿元，建设周期两年，预计 2027 年初步建成达产，可增加产量 30 万吨；2026 年资
本开支 4亿元，2027年 1亿元。新西兰项目计划投资 9.5 亿元，建设周期五年，总目标产能 5万吨，聚焦冻干、湿粮和
保健品等高端品类；一期投资 3.5亿人民币，预计 2027 年达产，二期投入将根据市场需求推进。
6、公司自 2023 年 8月上市以来股价经历了波动，管理层如何看待二级市场股价波动，以及未来在市值管理方面有
哪些规划与举措
答：公司关注股价波动，认为股价大起大落不代表真实价值，经营层面沿战略稳步向上，基本面越来越好、竞争力越
来越强。股价受宏观经济、情绪、资金、行业、短期财报等多因素影响，作为成长期新兴赛道，波动可理解。公司坚持战
略定力，更看重经营质量，认为决定公司价值的是竞争优势、盈利能力、成长确定性，不希望经营被股价波动牵着走，聚
焦长坡厚雪的宠物赛道，提升自有品牌市占率。未来市值管理将通过多渠道与投资者高效坦诚沟通，让市场全面了解公司
战略、经营现状；同时采取回购、高管增持、稳定分红的方式传递信心。
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