研报评级☆ ◇600011 华能国际 更新日期：2026-05-13◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-09
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
────────────────────────────────────────────────
1周内 1 1 0 0 0 2
1月内 5 1 0 0 0 6
2月内 17 2 0 0 0 19
3月内 17 2 0 0 0 19
6月内 17 2 0 0 0 19
1年内 17 2 0 0 0 19
────────────────────────────────────────────────
【2.盈利预测统计】(近6个月)
┌──────────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┐
│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
├──────────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┤
│每股收益(元) │ 0.54│ 0.65│ 0.92│ 0.84│ 0.90│ 0.96│
│每股净资产(元) │ 3.35│ 3.65│ 4.14│ 9.19│ 9.75│ 10.34│
│净资产收益率% │ 6.39│ 7.38│ 10.11│ 8.67│ 8.79│ 8.88│
│归母净利润(百万元) │ 8445.56│ 10135.49│ 14409.55│ 13161.63│ 14026.39│ 14984.85│
│营业收入(百万元) │ 254396.69│ 245550.92│ 229288.06│ 227602.83│ 228688.07│ 230695.25│
│营业利润(百万元) │ 13245.51│ 18743.38│ 23803.23│ 22007.74│ 23529.29│ 25096.88│
└──────────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┘
【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
────────────────────────────────────────────────
2026-05-09 买入 维持 9.1 0.81 0.87 0.94 华创证券
2026-05-07 增持 维持 --- 0.85 0.90 0.95 招商证券
2026-04-29 买入 维持 --- 0.83 0.91 0.97 国盛证券
2026-04-28 买入 维持 --- 0.82 0.88 0.95 国金证券
2026-04-16 买入 维持 10.02 0.84 0.89 0.95 广发证券
2026-04-15 买入 维持 --- 0.74 0.85 0.93 长江证券
2026-04-02 买入 维持 --- 0.88 0.93 0.99 天风证券
2026-04-01 买入 维持 --- 0.91 0.94 0.97 西南证券
2026-03-31 买入 维持 --- 0.83 0.93 0.98 国盛证券
2026-03-30 买入 维持 --- 0.77 0.84 0.90 国金证券
2026-03-30 买入 维持 --- 0.84 0.89 1.04 申万宏源
2026-03-29 买入 维持 --- 0.79 0.84 0.89 方正证券
2026-03-27 买入 维持 --- 0.86 0.90 0.94 光大证券
2026-03-27 买入 首次 --- 0.92 0.98 1.02 开源证券
2026-03-26 买入 维持 --- 0.77 0.84 0.92 长江证券
2026-03-26 买入 维持 10 --- --- --- 中信建投
2026-03-25 买入 维持 --- 0.85 0.91 1.02 银河证券
2026-03-25 买入 维持 9.02 0.93 0.94 0.96 华泰证券
2026-03-25 增持 维持 --- 0.85 0.90 0.95 招商证券
────────────────────────────────────────────────
【4.研报摘要】(近6个月)
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-05-09│华能国际(600011)2025年报及2026年一季报点评：盈利具备韧性，高分红比例│华创证券 │买入
│彰显长期配置价值 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事项：
公司公告2025年报及2026年一季报：1）业绩表现：2025年实现归母净利144.10亿元，同比+42.17%；25Q4实现归母净
利为-4.31亿元，24Q4实现归母净利为-2.77亿元；26Q1实现归母净利44.84亿元，同比-9.83%。2）营业收入：2025年实现
营收2,292.88亿元，同比-6.62%；25Q4实现营收563.13亿元，同比-7.92%；26Q1实现营收567.83亿元，同比-5.89%。
评论：
经营数据：1）电量层面：2025年公司中国境内上网电量4,375.63亿千瓦时，同比-3.39%；2025年结算平均电价477.0
8元/兆瓦时，同比-3.48%。全年分类型看，煤电/风电/光伏上网电量分别为3,401.59/408.65/258.81亿千瓦时，同比-7.8
9%/+10.59%/+42.77%。2）利用小时数：境内电厂全年平均利用小时3,111小时，同比下降445小时；煤机/燃机/风电/光伏
分别为3,959/1,982/2,134/1,151小时，同比变化分别为-326/-448/-161/-34小时。3）装机层面：2025年全年新增装机容
量11.92GW，其中火电/风电/光伏新增分别为4,193/2,378/5,353兆瓦。25年末累计可控发电装机达到155.87GW，其中低碳
清洁能源装机占比达到41.01%，同比提升5.19pts。
火电业务利润实现高增，未来资本支出向风电倾斜。2025年，公司燃煤业务利润总额实现132.70亿元，同比+86%，主
要得益于燃料成本显著下降，境内火电厂单位售电燃料成本同比下降11.13%。2025年，风电/光伏业务利润总额分别实现5
6.08/28.83亿元，同比-17%/+6%，新能源业务盈利出现分化。2025年，公司火电/风电/光伏业务的资本支出分别为87.08/
239.56/145.02亿元。2026年，公司火电/风电/光伏业务的资本支出计划分别为117/305/72亿元。未来公司仍将继续在新
能源业务持续发力，从结构上看新能源资本开支向风电倾斜，26年风电资本开支计划较25年提升65.44亿元，光伏资本开
支计划则较25年下降73.02亿元。
现金分红比例维持高位，持续回报股东。2025年，公司拟每股派发现金红利0.40元人民币（含税），拟进行现金分红
62.79亿元，分红比例为53.96%，对应股息率约为5.5%。公司在盈利大幅修复后，管理层回报股东意愿增强，持续为股东
提供稳定回报。
投资建议：1）盈利预测：结合当前运营情况，我们预计公司2026~2028年分别实现归母净利润128、137、148亿，同
比分别-11.3%、+7.0%、+8.4%，对应PE分别为8.9、8.3、7.7倍。2）估值：对公司采用可比公司估值法，可比公司对应26
年PE为11x，因此给予公司26年PE为11x，对应一年期目标市值为1428亿，对应目标价9.1元，目标价较现价约25%空间，维
持“强推”评级。
风险提示：煤价波动风险、电力市场化改革不及预期、电价上升不及预期、风光推进不及预期等。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-05-07│华能国际(600011)26年一季报点评：火电盈利韧性足，高股息价值凸显 │招商证券 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
华能国际发布2026年一季报，26Q1实现营业收入567.83亿元，同比-5.89%；归母净利润44.84亿元，同比-9.83%。
量价齐降导致业绩下滑。公司26Q1实现营业收入567.83亿元，同比-5.89%；归母净利润44.84亿元，同比-9.83%；扣
非归母净利润42.21亿元，同比-12.04%，业绩下滑主要由于发电量和电价同比下降。
电量电价均有下滑，火电盈利能力提升。26Q1公司境内电厂完成上网电量1014.89亿千瓦时，同比下降4.82%；平均上
网结算电价为460.73元/兆瓦时，同比下降5.63%。受新能源替代及煤机装机份额降低影响，煤机实现上网电量781.56亿千
瓦时，同比下降5.77%。燃煤板块利润总额43.41亿元，同比+9.01%。测算度电利润总额为0.056元/千瓦时，同比提升0.00
8元/千瓦时。尽管电价下行，但燃料成本改善有效弥补了收入端损失。燃机板块利润总额9.41亿元，同比+24.93%，测算
其度电利润总额为0.138元/千瓦时，同比大幅提升0.039元/千瓦时，盈利能力显著增强。
新能源盈利承压，26年风电资本开支上升。26Q1公司风电上网电量同比-1.6%，光伏上网电量同比+12.22%。风电、光
伏分别实现利润总额18.08亿元、2.33亿元，同比下滑19.7%、58.67%；测算风光度电利润总额分别为0.168元/千瓦时、0.
043元/千瓦时，同比下降0.038元/千瓦时、0.073元/千瓦时，或受市场化交易电价波动及利用小时数下降拖累。2025年，
公司风光资本开支分别为240、145亿元，2026年预计资本开支分别为305、72亿元，新能源开发更聚焦盈利水平较好的风
电项目。
盈利预测与估值：公司火电盈利展现出较强韧性，26Q1新增新能源装机61.3万千瓦，低碳转型持续推进，有望进一步
释放业绩。公司25年分红额为0.4元/股，对应当前股息率5.8%，在低利率环境下配置价值突出。预计公司2026-2028年归
母净利润为134.03、141.36、149.84亿元，分别同比增长-7%、5%、6%，当前股价对应PE分别为8.8x、8.4x、7.9x，维持
“增持”评级。
风险提示：煤炭成本高于预期、项目建设进度不及预期、现金回收不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-29│华能国际(600011)火电盈利具备韧性，压降永续债提质增效 │国盛证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司发布2026年一季报。2026年一季度公司实现营业收入567.83亿元，同比-5.89%；归母净利润44.84亿元，同比-9.
83%；扣非净利润42.21亿元，同比-12.04%，基本每股收益为0.25元。公司盈利下滑主要系发电量和平均上网结算电价同
比下降及燃料成本下降的综合影响。
新能源装机持续扩张，光伏、水电贡献电量增长。装机方面，2026Q1单季，火电、风电、光伏分别新增装机489、378
、235兆瓦。截至2026年3月31日，公司可控发电装机容量共156961兆瓦。电量方面，2026Q1单季，公司完成上网电量1014
.89亿千瓦时，同比下降4.82%；煤机、燃机上网电量分别实现781.56、68.04亿千瓦时，分别同比-5.77%、-10.48%；风电
、光伏、水电、生物发电分别完成上网电量107.38、54.67、1.41、1.84亿千瓦时，分别同比-1.60%、+12.22%、+37.63%
、-12.49%。公司继续推进低碳转型，风电和光伏装机容量持续增长，同时受全国新能源装机容量增长影响，发电利用小
时同比下降，加之煤电机组装机份额降低，导致整体上网电量同比下降。
26Q1煤电、燃机度电利润同比提升，新能源度电利润环比25Q4改善。电价方面，26年Q1全年上网结算电价平均460.73
元/兆瓦时，同比-5.63%。度电利润方面，2026Q1单季，煤电、燃机、风电、光伏度电利润分别为0.056、0.138、0.168以
及0.043元/度，较上年同期分别+0.008、+0.039、-0.038、-0.074元/度。环比25年Q4分别+0.056、+0.082、+0.084、+0.
122元/度。
偿还131亿元永续债优化资本结构。公司筹资活动产生的现金流净流出10亿元，同比-75.95%，主要系偿还权益融资。
26Q1公司永续债余额为645亿元，同比下降16.87%，归还131亿元优化资本结构。
投资建议：公司作为全国电力龙头优势突出，煤电利润持续改善，新能源转型成长空间广阔，预计公司2026-2028年
归母净利分别为130.69/143.19/153.04亿元，对应2026-2028年EPS分别为0.83/0.91/0.97元/股，对应2026-2028年PE分别
为8.4/7.7/7.2倍，维持“买入”评级。
风险提示：装机速度不及预期；火电灵活性改造、绿电交易等行业政策推进不及预期；上游原材料涨价。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-28│华能国际(600011)26Q1归母净利45亿元超预期，偿还永续债净资产持续增长 │国金证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
业绩简评
2026年4月28日公司披露2026年一季报，营业收入568亿元（同比-5.9%），归母净利润44.84亿元（同比-9.8%），超
出市场预期。
经营分析
26Q1境内电厂分板块税前利润来看：煤电43.41亿元（同比+9.0%）、度电税前利润达0.056元（同比+0.008元）；气
电9.41亿元（同比+24.9%）；风电18.08亿元（同比-19.7%）、度电利润0.168元（同比-0.038元、降幅18.4%）；光伏2.3
3亿元（同比-58.7%）、度电利润0.043元（同比-0.073元、降幅63.2%）。总体而言煤电盈利小幅提升，气电盈利大幅改
善，新能源显著承压。
营收同比下降主要为电量、电价均下滑影响：26Q1公司完成境内上网电量1015亿千瓦时（同比-4.8%），其中煤电同
比-5.8%、气电同比-10.5%、风电同比-1.6%，光伏同比+12.2%；26Q1境内平均上网电价0.461元/度，同比下降2.7分、降
幅5.6%。
26Q1归还永续债131亿元，归母净资产较25年末增长7.9%。26Q1公司永续债余额为645亿元，考虑永续债的资产负债率
为76.8%（较25年末-1.13pct）；真实归母净资产（扣永续债）为701亿元，较25年末增长7.9%。受营收下降影响，26Q1公
司经营现金流净额为124亿元（同比-28.5%），投资现金流净流出91亿元（基本持平），筹资现金流净流出10亿元（绝对
值同比-75.9%）。
26Q1新增装机1.1GW，26年资本开支规划621亿元。26Q1公司新增投产火电0.5GW，风电0.4GW，光伏0.2GW；截至26Q1
在运装机达156.96GW。2025年完成资本开支567亿元（新增风电/光伏为2.4/5.4GW）、占年初规划值694亿元的82%，为风
电不及预期影响；2026年规划资本开支621亿元，其中风电305亿元、光伏72亿元、火电117亿元，期待后续装机陆续投产
贡献增量。
盈利预测、估值与评级
全国布局综合能源龙头，重视市值管理及股东回报。考虑到26年内电价下降优于此前预期，我们调整公司2026-2028
年归母净利润预测至129/139/148亿元，剔除永续债利息后的EPS为0.68/0.74/0.80元；公司股票现价对应A股PE估值为8.4
/7.8/7.3倍，维持“买入”评级。
风险提示
煤价持续上行风险；发电利用小时、上网电价不及预期风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-16│华能国际(600011)煤电改善带动业绩高增，高股息价值凸显 │广发证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
煤电盈利修复带动业绩高增，近六年自由现金流首次转正。2025年公司实现营收2293亿元（同比-6.6%），归母净利
润144亿元（同比+42.2%）。公司财务费用同比-9%至67.5亿元、平均融资成本降低至2.69%。全年燃煤、燃气、风电、光
伏利润总额为132.7、12.7、56.1、28.8亿元，燃煤同比增厚61亿元、度电利润达0.037元（同比提升2分）。经营现金流
净额672亿元（同比+33%），投资性金流出额573亿元（同比-10%），近六年自由现金流首次转正。
煤电价差扩大带动火电盈利修复，火电资本开支持续提升。2025上网电量为4376亿千瓦时（同比-3.4%），火电3691
亿千瓦时（同比-7%、占比84%）；煤机利用小时3959小时（同比-326小时）。25年平均上网电价0.477元/千瓦时（降低1.
7分），其中煤电0.465元/千瓦时（降低1.5分）。而单位燃料成本降至0.267元/千瓦时（度电降低3.3分）。年末可控装
机156GW，新增11.9GW（风电/光伏/火电为2.4/5.4/4.2GW），清洁能源占比41%；26年规划资本开支621亿元（火电117亿
元、同比+30亿元；风电305亿元、同比+65亿元；光伏72亿元、同比-73亿元）。根据26Q1发电量公告：Q1上网电量1015亿
千瓦时（同比-4.8%）、平均上网电价为0.461元/千瓦时（同比降低2.2分）。
持续高分红彰显公用事业属性，股东回报稳定可期。公司连续多年保持高比例现金分红，23~25年每股派发0.20、0.2
7、0.40元，对应分红总额分别为31、42、63亿元；对应最新A、H股收盘价股息率约5.7%、7.3%，伴随盈利修复公司的公
用事业属性凸显。
盈利预测与投资建议：预计26~28年EPS为0.84/0.89/0.95元/股，PE8.4/7.9/7.4x。参考同业给予26年12xPE对应A股
合理价值10.02元/股，考虑AH溢价率H股合理价值8.06港币/股，维持“买入”评级。
风险提示：煤价持续上行风险；利用小时、项目建设不及预期风险等。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-15│华能国际(600011)主业量价同比回落，一季度业绩展望偏弱 │长江证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件描述
公司发布2026年第一季度上网电量完成情况公告：2026年第一季度，公司中国境内各运行电厂按合并报表口径完成上
网电量1014.89亿千瓦时，同比下降4.82%；2026年第一季度，公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为460.73元/兆
瓦时，同比下降5.63%。
事件评论
主业量价同比回落，一季度营收有所承压。2026年第一季度，公司中国境内各运行电厂按合并报表口径完成上网电量
1014.89亿千瓦时，同比下降4.82%，主因系：1）全国新能源装机容量快速增长挤压火电出力空间，公司发电利用小时同
比下降，叠加煤电机组装机份额降低，整体上网电量同比下降；2）一季度来风及光照资源偏弱，且消纳形势更加严峻，
新能源装机成长并未贡献明显电量增量。具体来看，一季度公司煤机/燃机/风电/光伏/水电/生物质发电上网电量同比分
别-5.77%/-10.48%/-1.60%/+12.22%/+37.63%/-12.49%。电价方面，一季度公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为0
.461元/千瓦时，同比降低2.7分/千瓦时，降幅5.63%，主要受到多个省份年度长协电价均有较大幅度调整的影响，但容量
电价的提升以及火电机组在现货市场调节价值的兑现，一定程度缓解年度电价压力。整体来看，在电量、电价均同比下降
的影响下，预计公司一季度电力主业营收显著承压。
燃料成本小幅改善，难以对冲量价压力。受印尼出口管控、地缘冲突持续发酵以及市场看涨预期持续升温等因素影响
，一季度港口煤价整体呈震荡上行态势。考虑20天左右的电煤库存周期，2025/12/12-2026/3/11秦港Q5500大卡煤价中枢7
06.17元/吨，同比降低38.10元/吨，虽然煤炭价格同比降低，但整体降幅十分有限，难以对冲量价压力。整体来看，受量
价表现偏弱、煤价降幅有限等因素影响，一季度公司主业经营预计明显承压。境外业务方面，2026年第一季度，公司全资
拥有的新加坡大士能源有限公司发电量市场占有率为18.3%，同比下降0.4个百分点，预计一季度海外业务方面表现相对稳
健。综合来看，受主业经营偏弱影响，预计公司一季度业绩面临较大压力。
新能源有序扩张，装机结构逐步优化。2026年一季度公司新增风电装机37.8万千瓦，新增光伏装机23.5万千瓦，延续
2025年下半年以来的有序扩张节奏。根据公司2026年资本支出规划，公司规划风电资本支出305亿元，同比增长27.32%；
规划光伏资本支出72亿元，同比减少50.35%，光伏扩张节奏明显放缓，新能源板块转向有序扩张、优化结构的高质量发展
阶段，随着行业消纳、绿电强制考核等配套政策陆续出台，公司新能源经营压力有望得到缓解。
投资建议：根据最新经营数据，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年EPS分别为0.74元、0.85元和0.93元，对应
PE分别为9.43倍、8.16倍和7.44倍，维持“买入”评级。
风险提示
1、电力供需存在恶化风险；2、煤炭价格出现非季节性风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-02│华能国际(600011)煤电盈利表现优异，股息价值凸显 │天风证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2025年年报。2025年公司实现营收2293亿元，同比下降6.62%；实现归母净利润144亿元，同比提高42
%。公司拟每股派发现金红利0.40元（含税），现金分红比例53.96%，对应A股股息率5.7%、H股7.6%。
点评：
26年计划资本支出风电增而光伏降，力争实现发电量4600亿千瓦时2025年公司新增基建可控发电装机容量11.9GW，其
中新增火电4.2GW，风电2.4GW，太阳能5.4GW。截至2025年末，公司可控发电装机容量为155.9GW，低碳清洁能源占比达到
41.01%。2026年公司资本支出计划621亿元，同比提高10%；其中风电305亿元，同比增长27%；太阳能72亿元，同比下降50
%。2026年公司力争完成境内发电量4600亿千瓦时左右。
煤电：煤价下降带动盈利能力提升，利润总额同比高增86%
2025年公司煤机完成收入1555亿元，同比下降13.69%，主要系煤机上网电价同比下降15元/兆瓦时、煤机发电量同比
下降7.82%双重影响所致。成本端，煤炭采购均价（包括运输成本、其他税费）同比下降12.5%，带动境内火电厂单位售电
燃料成本同比下降11.13%至266.88元/兆瓦时。煤价降幅高于电量电价降幅，公司煤机盈利能力大幅改善，2025年实现燃
煤利润总额133亿元，同比提高86%。
风光：电量保持增长态势，贡献利润总额85亿元
新能源装机持续增长背景下，部分地区新能源消纳压力凸显，2025年公司风电利用小时2134小时，同比下降161小时
，太阳能利用小时1151小时，同比下降34小时。叠加装机增长，2025年公司风电、太阳能发电量分别同比增长10.85%、43
.61%。电价方面，风电上网电价为456元/兆瓦时，同比下降55元/兆瓦时；太阳能为378元/兆瓦时，同比下降42元/兆瓦时
。综合来看，2025年风电贡献利润总额56亿元，同比下降17%；光伏贡献29亿元，同比增长6%。
投资建议：考虑到公司装机增长、电价及利用小时变动情况，下调2026-2027年盈利预测，预计公司2026-2028年归母
净利润为138、146、155亿元（2025-2026年前值为169、178亿元），对应PE8.0、7.6、7.1倍，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济大幅下行的风险、煤炭价格大幅上升、电价下调的风险、下游需求低于预期、行业竞争过于激烈
的风险、补贴持续拖欠的风险等
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-01│华能国际(600011)2025年年报点评：火电盈利持续提升，重视高股息配置价值│西南证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2025年年报，全年实现营收2292.9亿元，同比下降6.6%；实现归母净利润144.1亿元，同比增长42.2%
；实现扣非归母净利润134.8亿元，同比增长28.1%；根据公告，公司计划每股派发现金红利0.4元人民币（含税），对应3
/24日收盘价公司动态股息率达5.3%。
煤机度电利润3.9分/千瓦时，火电盈利能力持续提升。2025年公司完成上网电量4375.6亿千瓦时，同比-3.4%，其中
煤机/燃机上网电量同比分别-7.9%/+7.3%，受新能源等清洁能源挤占煤机发电空间等因素影响，公司煤电发电量同比下滑
；2025年公司煤炭采购均价同比-12.5%，境内火电厂售电单位燃料成本为266.88元/兆瓦时，同比下降11.1%。经测算，20
25年公司煤电/燃机度电利润分别达0.039/0.044元/千瓦时，同比2024年分别提升0.0197/0.0037元/千瓦时。
新能源盈利承压，光伏资本开支下滑。2025年公司新增并网新能源装机容量7.7GW，风电/光伏分别新增2.5/5.2GW；
全年风电/光伏板块分别实现税前利润56.1/28.8亿元，同比分别-17.2%/+5.8%；经测算，2025年风电/光伏度电利润同比
分别达0.137/0.111元/千瓦时，同比分别下滑0.046/0.039分/千瓦时；2026年公司计划资本开支分别为305/72亿元，光伏
资本开支下滑。
新加坡/巴基斯坦利润总额同比分别-5.7/-1.1亿元。2025年新加坡/巴基斯坦业务分别实现利润总额21.1/8.6亿元，
同比分别-21.3%/-11.6%，新加坡利润下降主要系是新加坡电力市场需求放缓、电价政策调整及快速响应机组投运，导致
市场电价同比下降。
盈利预测与投资建议：预计公司26-28年归母净利润分别为142.8亿元/147.2亿元/152.6亿元，对应EPS分别为0.91/0.
94/0.97元，维持“买入”评级。
风险提示：煤价电价波动风险，新能源发展不及预期风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-03-31│华能国际(600011)煤价下行带动利润高增42%，高股息凸显长期价值 │国盛证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司发布2025年年报。2025全年公司实现营业收入2292.88亿元，同比下降6.62%；归母净利润144.1亿元，同比增长4
2.17%；扣非净利润134.82亿元，同比增长28.13%，基本每股收益为0.74元。全年盈利高增主要系燃料成本同比-224.49亿
元，降幅15.80%。2025Q4单季公司实现营业收入563.13亿元，同比减少7.92%；归母净利润-4.31亿元，同比减少55.49%。
此外，25年全年公司合并口径计提资产减值准备20.17亿元，信用减值准备1.11亿元；25Q4计提资产减值准备13.96亿元（
机组关停6.54亿元，政策影响1.98亿元，经营亏损3.89亿元），信用减值准备1.05亿元。
Q4燃煤成本显著提升，煤电盈利相对承压。电量方面，25Q4单季煤机/燃机上网电量分别实现818.01/68.99亿千瓦时
，分别同比-10.28%/+18.48%，全年煤机/燃机上网电量分别实现3401.59/289.30亿千瓦时，分别同比-7.89%/+7.31%，主
要系公司继续推进低碳转型，煤机发电电量受新能源挤压，另外，四季度公司下属华能临沂发电5、6、7号机组（3×140
兆瓦）以及华能济宁运河发电1、2号机组（2×145兆瓦）关停，影响煤电电量。电价方面，25年全年上网电价平均477.08
元/兆瓦时，同比-3.48%，电价较前三季度（478.71元/兆瓦时）进一步小幅下滑，整体仍然承压。成本方面，煤炭Q4均价
（环渤海5500K）上升至765元/吨，环比提升13.73%，Q4单季度利润总额口径煤电实现度电利润0.00002元，同比降低0.00
6元/度，环比降低0.060元/度。
新能源扩张带动电量高增长，拉动利润规模提升。2025Q4单季，风电/光伏分别新增装机173/726兆瓦；风电/光伏分
别完成上网电量116.46/53.71亿千瓦时，分别同比+15.06%/+26.57%。2025全年，风电/光伏分别新增装机2378/5353兆瓦
，分别完成上网电量408.65/258.81亿千瓦时，分别同比+10.59%/+42.77%。公司计划26年风电/光伏资本性开支分别305/7
2亿元，新能源规模预计持续扩张。
分红比例超53%，经营性现金流同比高增33%。公司公布2025年度利润分配方案，A股每股派发0.40元现金红利，合计
现金红利62.79亿元，同比+48%，公司现金分红比例53.96%。对应A股股息率约为5.3%、H股股息率约7.72%。公司25全年经
营性现金流672.13亿元，同比+33%，自由现金流由负转正，为后续资本开支奠定基础。
投资建议：公司作为全国电力龙头优势突出，煤电利润持续改善，新能源转型成长空间广阔，预计公司2026-2028年
归母净利分别为130.98/145.23/154.14亿元，对应2026-2028年EPS分别为0.83/0.93/0.98元/股，对应2026-2028年PE分别
为8.6/7.7/7.3倍，维持“买入”评级。
风险提示：装机速度不及预期；火电灵活性改造、绿电交易等行业政策推进不及预期；上游原材料涨价。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-03-30│华能国际(600011)煤电成本优化增厚业绩，股息价值显著 │申万宏源 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2025年年度业绩，略超预期。2025年公司实现营业收入2293亿元，同比下降6.6%，归母净利润144亿
元，同比上升42.2%。
煤电量价拖累收入，成本优化煤电业绩显著改善。2025年境内运行电厂累计完成上网电量4376亿千瓦时，同比下降3.
39%，其中煤电2025年完成上网电量3401.59亿千瓦时，同比下降7.89%。境内电厂全年平均上网结算电价477元/兆瓦时，
同比下降3.48%。电量和电价的同时承压拖累收入，但成本的下降显著增厚公司业绩。2025年公司境内火电厂单位售电燃
料成本为266.88元/兆瓦时，同比下降11.13%。公司煤机全年税前利润汇总金额为132.70亿元，同比增加61.32亿元。得益
于煤炭供需情况的好转，公司煤电成本显著降低，煤电利润增厚公司全年利润。
清洁能源装机增加，电价同比下行。截至2025年末，公司风电装机容量为20,618兆瓦，太阳能装机容量为25,069兆瓦
，低碳清洁能源装机容量占比提升至41.01%。上网电量同比显著增加，2025年全年风电光伏上网电量分别为408.65和258.
81亿千瓦时，同比分别增加10.59%和42.77%。全年实现风电税前利润为56.08亿元，同比减少11.64亿元；太阳能发电税前
利润为28.83亿元，同比增加1.58亿元。风电量增但利润下滑，光伏上网电量的增长幅度大于利润增长幅度，主要是新能
源电价的下行以及平价项目的增加，以及风光利用小时的下行的原因。
风光资本开支稳定，25年分红收益率5.3%。公司预计2026年风电和光伏的资本开支分别为305亿、72亿元，相比于202
5年的239.56和145.02亿下降7.58亿，风光资本开支基本稳定。2025年公司公告每10股派息4元（含税），2025年合计分红
62.79亿，分红金额占归属上市公司普通股股东的净利润的53.96%，截至2026年3月27日，公司股价对应股息率为5.3%，分
红具有显著吸引力。
盈利预测与评级：我们下调公司2026-2027年的盈利预测为131.29、140.34亿元（前值为161.46、173.34亿元），新
增2028年的盈利预测为163.62亿元，考虑到公司火电资产优质，预计未来不断优化成本控制费用、减少资产减值损失保持
盈利稳健，且25年分红收益率5.3%红利价值显著，公司当前股价对应PE为9、8、7倍，维持“买入”评级。
风险提示：煤价大幅上升的风险，电价波动风险
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-03-30│华能国际(600011)25年业绩同比+42%，AH股息价值凸显 │国金证券 │买入
──────┴─────────────
|