研报评级☆ ◇600027 华电国际 更新日期：2026-04-22◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-15
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 6 3 0 0 0 9
2月内 6 3 0 0 0 9
3月内 6 3 0 0 0 9
6月内 6 3 0 0 0 9
1年内 6 3 0 0 0 9
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.44│ 0.56│ 0.52│ 0.49│ 0.54│ 0.59│
│每股净资产(元) │ 3.82│ 4.14│ 4.15│ 5.79│ 6.15│ 6.54│
│净资产收益率% │ 6.48│ 8.47│ 8.78│ 7.55│ 7.94│ 8.17│
│归母净利润(百万元) │ 4522.13│ 5702.67│ 6070.32│ 5668.07│ 6247.01│ 6786.93│
│营业收入(百万元) │ 117176.13│ 112993.98│ 126012.59│ 126144.61│ 130797.77│ 134587.71│
│营业利润(百万元) │ 5703.45│ 8327.57│ 10163.08│ 8963.23│ 10018.96│ 10954.83│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-04-15 买入 维持 --- 0.53 0.57 0.61 长城证券
2026-04-07 买入 维持 --- 0.45 0.50 0.54 天风证券
2026-04-07 增持 维持 --- 0.57 0.60 0.61 山西证券
2026-04-03 买入 维持 --- 0.45 0.53 0.59 申万宏源
2026-04-01 买入 维持 --- 0.45 0.49 0.53 方正证券
2026-04-01 买入 维持 --- 0.48 0.54 0.58 国金证券
2026-03-31 买入 维持 --- 0.43 0.49 0.57 长江证券
2026-03-30 增持 维持 6.22 --- --- --- 中金公司
2026-03-29 增持 维持 --- 0.55 0.60 0.65 招商证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-04-15│华电国际(600027)平台赋能，区位加持，价值重估正当时 │长城证券 │买入
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火电行业正经历从“周期股”向“公用事业股”的根本性转型，价值重估的序幕已经拉开。在“双碳”目标与新型电
力系统加速构建的背景下，火电的角色定位发生深刻变迁——从提供基础电量的“主力电源”向提供可靠容量与灵活调节
的“系统支撑电源”转变。2023年煤电容量电价机制的出台，标志着煤电商业模式正式迈入“容量保底+电量搏收益”新
阶段。2026年容量电价回收比例提升至不低于50%，则进一步夯实了煤电企业的稳定收入基础。此外，电力现货市场的全
面运行与辅助服务市场的日益成熟，使得火电机组的“灵活性价值”得以通过市场化机制充分变现。成本端，煤炭“供需
双侧收窄”新格局已然形成，煤价步入窄幅震荡的成熟市场阶段，为火电盈利构筑了坚实的“成本安全垫”。火电行业正
站在系统性价值重估的起点，而华电国际凭借其独特的平台赋能、战略区位、机组效率与灵活调节等多维优势，有望持续
获取超越行业的α收益。
集团平台护城河：作为中国华电集团唯一的常规能源整合平台，公司外延内生双轮驱动，铸就稳定性成长内核。2025
年，公司完成对集团1606万千瓦优质火电资产的注入，实现装机规模与资产质量的双重飞跃，截至2025年12月31日公司控
股装机跃升至7792.43万千瓦。注入资产中燃气机组占比高达52.37%，主要分布于江苏、广东、上海等核心负荷区域，显
著优化了电源结构与区域布局。内生增长方面，2025年公司自主投产项目合计222.46万千瓦，包括广东华电惠州2×53.5
万千瓦燃气机组、上海望亭49.46万千瓦燃气机组及龙口四期2×66万千瓦热电联产项目。龙口四期项目采用超超临界高效
热电联产技术，综合能耗达国内同等级最优水平，有力保障了山东电网稳定性和民生供热需求。截至2025年12月31日，公
司在建与已核准待建项目共计1081.824万千瓦，涵盖燃煤、燃气、抽水蓄能等多类优质资产，为“十五五”期间的持续增
长储备了充足动能。
战略区位护城河：根植山东这一复杂市场化生态，同时在长三角、粤港澳大湾区等高价值负荷中心形成广泛布局。公
司发源于山东，在山东，截至2025年12月31日公司控股装机达2128.44万千瓦，占公司总装机的27.31%，凭借最大的省内
份额和多年的持续运营经验，深度融入山东复杂的市场规则体系，构筑了难以复制的认知壁垒，并转化为更优的报价收益
和更低的市场风险成本。在长三角、粤港澳大湾区等负荷中心，公司布局了大量高效煤电机组和燃气机组。这些区域经济
发达、电力需求刚性、电价承受能力强、峰谷价差大，机组在尖峰时段的顶峰价值能够通过市场化机制充分兑现，贡献超
额收益。
机组布局护城河：公司火电机组技术参数全面领先，燃机规模扩张精准卡位系统调节需求。公司超过90%的煤电机组
为300兆瓦及以上大容量机组，600兆瓦及以上超超临界机组占比约50%，远高于全国平均水平。2025年供电煤耗283.05克/
千瓦时，同比-4.48克/千瓦时，显著优于全国平均水平。此外，公司新一代大容量机组在设计阶段便充分考虑宽负荷运行
需求，龙口四期项目以19%THA深度调峰能力树立行业新标杆，为参与深度调峰和快速响应辅助服务指令提供了坚实的硬件
基础。另一方面，公司燃气装机突破20GW，跃居行业前列，凭借分钟级响应速度和宽幅调节能力，在调频、调峰市场中具
备天然优势。未来国家层面气电容量电价机制的出台和完善，或将进一步释放公司燃气机组的价值潜力。
新能源布局护城河：公司以“参股不控股”的轻资产模式持有华电新能26.78%股权，实现风险隔离与收益共享。通过
2021年集团层面的资产重组，公司成功将旗下风光资产剥离，更加聚焦常规能源主业，同时以第二大股东身份深度绑定中
国领先的新能源平台。这一模式使公司在有效规避巨额资本开支和项目开发风险的同时，能够按权益比例分享新能源行业
的成长红利，为公司估值注入成长弹性。华电新能步入稳定成长期后，具备持续分红能力，可反哺华电国际的主营业务，
增强公司整体的财务稳健性和发展可持续性，并实现ESG价值的赋能。
展望未来，公司盈利稳定性与成长确定性正经历根本重塑。短期看，煤价中枢企稳背景下成本红利持续兑现，容量电
价提升有效对冲利用小时下滑压力；中期看，自主在建与核准项目储备丰厚，外延内生双轮驱动成长路径清晰；长期看，
随着容量电价机制深化、现货市场完善、辅助服务市场成熟，公司公用事业属性持续增强，估值体系有望系统性抬升。我
们预计2026-2028年公司营业收入分别为1203.77亿元、1258.97亿元、1301.65亿元，同比-4.5%、+4.6%、+3.4%，实现归
母净利润61.33亿元、66.07亿元、70.53亿元，同比+1.0%、+7.7%、+6.7%，对应EPS分别为0.53、0.57、0.61元，当前股
价对应的PE倍数为8.7X、8.0X、7.5X，参考可比公司估值均值具有较高性价比，维持“买入”评级。
风险提示：用电需求不及预期风险；煤价波动风险；电价下降预期风险；政策推进不及预期风险；项目建设进度不及
预期风险；测算与实际情况不一致的风险。
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2026-04-07│华电国际(600027)燃料成本下降，加强市值管理或提升估值 │山西证券 │增持
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事件描述
公司发布2025年年度报告：报告期内公司实现营业收入1260.13亿元，同比-10.95%；归母净利润60.7亿元，同比+1.3
9%；扣非后归母净利润56.88亿元，同比+6.4%。
事件点评
动力煤中枢下行叠加长协保供，售电毛利率提升。公司完成发电量2,622.70亿千瓦时，较上年同期下降7.15%；完成
上网电量2,464.47亿千瓦时，较上年同期下降7.09%。平均上网电价约为510.68元/兆瓦时，较上年同期下降2.83%。入炉
煤折标煤单价为825.35元/吨，较上年同期下降15.18%。供热量完成2.2亿吉焦。2025年秦港动力末煤Q5500均价697.68元/
吨，同比-18.42%；动力煤年度长协均价679.58元/吨，同比-3.08%。公司供电煤耗累计完成283.05克/千瓦时。整体燃料
成本约为792.05亿元，同比-15.92%，受煤炭价格下降影响；售电业务毛利率13.22%，较上年同期增加2.73个百分点。
火电装机布局及结构优越，火电机组性能优良。公司已投入运行的控股发电企业共计55家，控股装机容量为7,792.42
88万千瓦。主要包括燃煤发电控股装机5,438万千瓦，燃气发电控股装机2,107.2708万千瓦，水力发电控股装机245.9万千
瓦，自用光伏发电控股装机1.258万千瓦。公司燃煤发电装机约占本公司控股装机容量的69.77%，燃气发电、水力发电等
清洁能源发电装机约占30.23%。公司的火电机组性能优良，单位能耗较低，在节能发电调度中持续保持较高的竞争力，并
在行业中始终保持领先水平。
央企加强市值管理或提振估值，清洁能源基础设施资产证券化。2025年利润分配方案拟派发股息每股0.14元（含税）
，以总股本为基数，合计派发现金红利占可供分配归母净利润的48.47%。随着市值管理考核加强及公司盈利继续增强，预
计公司后期分红能力仍有提升空间。完成资本市场第一个央企燃机公募REITs项目发行上市，认购倍数和溢价率均为同时
期同类项目最高，开辟清洁能源基础设施资产证券化新路径。
投资建议
预计公司2026-2028年EPS分别为0.57\0.6\0.61元，对应公司4月3日收盘价4.55元，2026-2028年动态PE分别为8.0\7.
6\7.4倍，维持“增持-B”投资评级。
风险提示
1）宏观经济增速不及预期风险；2）电力市场风险；3）燃料煤价格超预期风险；4）项目发展风险；5）安全生产风
险；6）环保风险。
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2026-04-07│华电国际(600027)售电业务盈利能力提升，减值扰动业绩 │天风证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报。2025年公司实现营收1260亿元，同比下降10.95%；完成归母净利润60.7亿元，同比增长
1.39%。公司拟派发末期股息为每股人民币0.14元（含税，下同），全年合计每股派发现金红利人民币0.23元，分红总额
约26.71亿元，占可供分配归母净利润的48.47%。
点评：
公司控股装机达78GW，26年资本开支计划为190亿元
2025年公司核准电力项目510万千瓦、新开工332万千瓦、投产271.92万千瓦、并购1,606万千瓦。截至2025年末，公
司控股装机容量为7792万千瓦，其中燃煤5438万千瓦，燃气2107万千瓦，水电246万千瓦，自用光伏1.3万千瓦；主要已获
核准及在建机组1082万千瓦。资本支出方面，2025年公司支出约109.88亿元用于基建工程投资，约61.49亿元用于一般技
改、环保技改和小型基建投资，约4.23亿元用于参股股权投资。公司计划2026年将投入约190亿元，同比提高8%。
火电转型进行时，煤电利用小时同比下降
2025年公司完成发电量2,622.70亿千瓦时，同比下降约7.15%；完成上网电量2,464.47亿千瓦时，主要系新能源装机
容量持续增加，煤电机组利用小时数同比下降294小时。公司2025年平均上网电价约为510.68元/兆瓦时，同比下降约2.83
%。在发电量减少、电价下降及煤炭贸易业务模式优化等影响下，公司实现营业收入约为1,260.13亿元，同比下降10.95%
。
售电业务盈利能力同比提升，毛利率提高2.7pct
成本端，受益于煤价下行，2025年公司完成入炉煤折标煤单价825.35元/吨，同比下降15.18%；燃料成本为792.05亿
元，同比减少15.92%。公司售电业务盈利能力同比提升，2025年实现毛利率13.22%，同比提高2.73个百分点。2025年公司
投资收益约31.53亿元，同比减少12.91%，其中对华电新能权益法下确认的投资收益约20.79亿元。此外，公司计提资产减
值损失7.5亿元。综合来看，2025年公司完成归母净利润60.7亿元，同比增长1.39%。
投资建议：考虑到电量情况、煤价走势等，下调2026-2027年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为51.8、57
.6、62.4亿元（2026-2027年前值为73、75亿元），对应PE10、9、8倍，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济大幅下行的风险，煤炭价格大幅上升，电价下调的风险，下游需求低于预期，行业竞争过于激烈
的风险，项目建设进度不及预期等
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2026-04-03│华电国际(600027)成本下降增厚利润，减值拖累25业绩 │申万宏源 │买入
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事件：公司发布2025年年度业绩，略低于市场预期。实现营业收入约为人民币1,260.13亿元，较追溯调整后的上年同
期数据约为人民币1,415.02亿元下降10.95%；归属于上市公司股东的净利润约为人民币60.70亿元，较追溯调整后的上年
同期数据约为人民币59.87亿元增长1.39%。
煤电电量下行电价微降，成本下降增厚煤电利润。2025年公司完成发电量2,622.70亿千瓦时，较追溯调整后的上年同
期数据下降约7.15%，其中火电发电量2522.60亿千瓦时，同比下降8.00%，主要来自于机组利用小时的下降。2025年公司
燃煤发电机组的利用小时为3874小时，同比下降212小时；燃气发电机组的利用小时为2128小时，同比下降24小时。新能
源装机数量增加，同时公司主动追求效益电，燃煤和燃机的利用小时均有所下降。公司平均上网电价约为人民币510.68元
/兆瓦时，较追溯调整后的上年同期数据下降约2.83%。2025年电价同比相对稳定，由于公司机组多处于北方地区，整体电
价降幅小于南方。燃机容量电价在广东、天津、河北、江苏等地区有较大幅度提升。同时公司充分发挥机组调节优势，低
谷少发电、高峰多发电，现货价格高于长协价格。2025年公司入炉煤折标煤单价为825.35元/吨，较追溯调整后的上年同
期数据下降15.18%。成本下降增厚公司煤电利润。
减值和投资收益拖累25年业绩。25年公司对华电龙口和华电章丘分别进行了2.6和1.6亿的减值处理，同时对重庆和广
东的在建工程进行了减值处理，这部分的减值拖累公司2025年的业绩。同时2025年公司实现投资收益31.53亿元，同比减
少12.91%。主要是华电新能贡献的投资收益影响，华电新能2025年贡献投资收益为20.79亿元，较2024年同比下降21.42%
。
25年股息率4.93%，重视股东回报。2025年公司每股派发现金红利人民币0.23元（含税），占可供分配归母净利润的4
8.47%。以2026年4月2日的收盘价计算，公司股息率达到4.93%，股息率处于较高水平。
盈利预测与评级：考虑2026年电价有所下调，我们下调公司2026-2027年的盈利预测为52.39、61.46亿元（前值为76.
58、80.44亿元），新增2028年的盈利预测为68.75亿元，考虑到公司火电资产优质，预计未来电价会有改善，且25年股息
率4.93%红利价值显著，且公司当前股价对应PE为10、9、8倍，相对同行业公司估值仍偏低，维持“买入”评级。
风险提示：煤价大幅上升的风险，电价波动风险
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2026-04-01│华电国际(600027)报表持续修复，关注市值管理与资本运作 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年3月26日晚间公司2025年报，全年实现营业收入1260亿元，调整后同比-10.9%；实现归母净利润60.70亿元，调
整后同比增长1.4%，Q1-4分别为19.3、19.7、25.3、-3.7亿元。年末计提资产减值7.50亿元、信用减值0.31亿元；考虑信
用减值准备转回，计提减值准备影响归母净利润减少5.99亿元。此外，2025年投资收益达31.53亿元，同比-9.4%。
经营分析
自由现金流持续增长，真实归母净资产提升5%。2025年公司经营现金流净额达272亿元（同比+39.9%），投资现金流
净流出143亿元（上年同期净流出103亿元），自由现金流达130亿元（同比+42.1%）。2025年末公司永续债剩余210亿元（
较上年末减少40亿元），扣除永续债后的归母净资产为482亿元（同比+5%）。
现金分红总额及比例持续提升，A/H股息率同比提高。2025年度全年公司拟每股分红0.23元（含中期分红0.09元、本
次拟派末期股息每股0.14元），全年合计分红26.71亿元，占归母净利润的44.0%（上年同期为39.2%），占剔除永续债利
息后可分配利润的48.5%（上年同期为45.7%）。2025年度分红对应最新收盘价的A、H股息率约为4.9%、6.5%。
年内新增装机19GW，当前在建+核准装机达11GW。2025年内公司完成江苏及广东火电机组收购，年末控股装机大幅增
长至78GW，其中煤电54GW、气电21GW；当前在建及核准装机较大，抽水蓄能5.7GW、煤电4GW、气电1.1GW。预计2026年资
本性支出190亿元。集团常规能源运营平台，关注后续资产整合。截至2024年底，中国华电集团已注入公司的常规能源发
电资产在运装机容量达10.01GW，考虑2025年内完成收购后，集团非上市火/水等常规能源仍有近50GW，关注后续资产整合
预期。
盈利预测、估值与评级
公司为集团常规能源运营平台，作为全国性龙头，关注市值管理与资本运作。考虑到26年内电价下降，我们调整公司
2026-2028年归母净利润预测至56.06/62.12/67.43亿元，剔除永续债利息后的EPS为0.42/0.47/0.52元；公司股票现价对
应A股PE估值为9.8/8.8/8.1倍，维持“买入”评级。
风险提示
煤价持续上行风险；发电利用小时、上网电价不及预期风险。
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2026-04-01│华电国际(600027)公司点评报告：投资收益减少叠加减值影响业绩，区域电价│方正证券 │买入
│优势稳定基本盘 │ │
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事件：公司发布2025年年报，2025年公司实现营收1260.13亿元，同比-10.95%；实现归母净利润60.70亿元，同比+1.
39%；实现扣非归母净利润56.88亿元，同比+6.40%。
资产收购带动装机显著增长，区位优势具备电价韧性。2025年内，公司通过发行股份及支付现金的方式收购了上海福
清、上海闵行、广州大学城等八家公司的全部或部分股权，推动2025年底控股装机容量达到7792.4288万千瓦，较2024年
末增长约1811万千瓦。根据公司披露的经营数据，2025年公司累计完成上网电量2464.47亿千瓦时，较追溯调整后的上年
同期数据下降约7.09%，电量下滑主要是由于报告期内公司新能源装机持续增加以及煤电机组利用小时数下滑所致。分电
源来看，2025年公司火电和水电的售电量分别为2365.47和99.00亿千瓦时，同比分别-7.98%和+21.01%。电价方面，2025
年，公司平均上网电价为510.68元/兆瓦时，较追溯调整后的上年同期数据下降约2.83%，我们认为公司整体电价降幅相对
较小，体现了其主力电厂所在区域的电价韧性。
燃料成本降低对冲下行压力，投资收益减少与减值计提影响业绩。从成本端看，2025年受煤价下行影响，公司燃料成
本同比减少约15.92%，带动售电业务毛利率提升2.73个pct至13.22%。费用方面，2025年公司除了研发费用以外，销售/管
理/财务费用均有明显下降，对公司成本压降作用明显。然而，受华电新能等公司收益贡献减少等影响，公司投资收益同
比减少12.91%至31.53亿元；同期公司计提资产减值损失7.5亿元，同比大幅增加6.3亿元，均影响全年业绩释放。
展望2026年，尽管煤炭价格年初至今有所反弹，且多地长协电价明显下滑，但是公司主力电厂所在的北方区域电价相
对坚挺，并且考虑多个地区容量电价上调以及系统对于火电等电源灵活性调节需求有望持续攀升，我们认为这在一定程度
上能够对冲燃料成本支撑和电价下滑压力。
盈利预测与估值：我们预计2026-2028年公司分别实现归母净利润52.17/56.47/61.40亿元，同比分别变化-14.05%/+8
.23%/+8.73%，2026年3月30日股价对应PE为10.77/9.95/9.15倍。维持“强烈推荐”评级。
风险提示：用电量下滑风险；煤价大幅上涨风险；上网电价下调风险。
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2026-03-31│华电国际(600027)成本优化主业经营改善，多重因素限制业绩表现 │长江证券 │买入
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事件描述
公司发布2025年年度报告：2025年公司实现营业收入1260.13亿元，较追溯调整后的上年同期数据下降10.95%；实现
归母净利润60.70亿元，较追溯调整后的上年同期数据增长1.39%。
事件评论
火电量价延续承压，成本优化主导经营改善。由于公司火电机组所处部分地区电力供需形势宽松，叠加新能源挤压火
电出力空间，2025年公司煤机/燃机利用小时分别同比-294、-24小时，受此影响2025年全年发电量同比下降约7.15%。电
价方面，2025年公司平均上网电价为0.513元/千瓦时，同比降低0.012元/千瓦时。结合来看，公司2025年电量的偏弱表现
，或许也同时与公司在现货市场中为多发高电价的效益电量所采取的交易策略有关，公司电价降幅相对可控。整体而言，
受火电主业量价均有所回落的影响，以及煤炭贸易业务模式的优化，公司2025年实现营业收入1260.13亿元，同比下降10.
95%。虽然营收延续承压，但成本方面，得益于2025年煤炭供需形势明显改善，2025年公司入炉煤折标煤单价825.35元/吨
，较追溯调整后的上年同期数据下降15.18%，带动公司总燃料成本同比下降15.92%。因此，公司2025年营业成本同比下降
13.97%，降幅略高于收入降幅，使得公司2025年毛利润同比提升22.36%。此外，公司也在严格控制费用支出，2025年公司
管理费用与财务费用同比分别减少3.42%、16.37%，同比增利6.98亿。整体来看，得益于燃料成本优化以及严控费用支出
，2025年扣除投资收益并还原减值后的利润总额为82.61亿元，同比增长32.14%，公司本部经营明显改善，但改善程度低
于行业水平，主因或系公司煤机利用小时降幅更大、燃机盈利能力偏弱等因素影响。
绿电承压叠加基数偏高投资收益回落，减值规模扩张共同限制业绩表现。投资收益方面，2025年公司取得投资收益31
.53亿元，同比降低12.91%，具体来看，1）新能源：由于新能源板块同样面临较大经营压力以及公司对华电新能持股比例
有所降低，华电新能贡献投资收益20.79亿元，较2024年披露数据同比降低21.42%；2）煤矿：2025年参股煤矿贡献投资收
益3.28亿元，同比增长7.96%，剔除因福城矿业2024年计提大额减值带来的基数偏低影响，参股煤矿投资收益同比减少68.
10%，主要或受煤价下行影响；3）此外2024年因处置长期股权投资取得投资收益3.21亿元，同期投资收益基数偏高。减值
方面，2025年因部分机组政策性关停、前期在建工程停建等因素共计提资产减值7.50亿元，减值规模同比提升6.27亿，共
同限制公司业绩改善幅度。此外，2025年公司少数股东损益21.46亿元，同比提升6.24亿元。综合来看，成本优化主导公
司主业经营改善，但投资收益回落、减值规模扩张等因素压制公司整体业绩表现，2025年公司实现归母净利润60.70亿元
，较追溯调整后的上年同期数据增长1.39%。
投资建议：公司拟派发末期股息0.14元/股，全年分红比例为48.47%，按照3月26日股价进行计算，对应A/H股息率分
别为4.32%、5.48%，彰显稳健投资价值。根据最新财务数据，我们预计公司2026-2028年EPS分别为0.43元、0.49元和0.57
元，对应PE分别为11.84倍、10.46倍和8.94倍。维持“买入”评级。
风险提示
1、电力供需存在恶化风险；2、煤炭价格出现非季节性风险。
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2026-03-30│华电国际(600027)火电修复走强；新能源收益下半年低于预期 │中金公司 │增持
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核心利润符合我们预期
华电国际公布2025年业绩：营业收入同比-11%至1,260亿元，归母净利润同比+1.4%至60.7亿元。剔除资产及信用减值
损失影响后，核心利润同比+12%至68.4亿元。
分红及派息率稳中上行。每股分红同比+9.5%至0.23元，派息率同比+2.75ppt至48.5%。经营性现金流同比+40%至272
亿元。
火电主营业务稳步向上：我们测算度电核心税前利润（加回减值、剔除投资收益）同比+42%至0.34元/千瓦时，入炉
标煤单价降幅高达14.5%。2025年公司新增火电机组1878万千瓦（完成江苏、上海、广东、广西共计1606万千瓦资产并购
；投产燃机156万千瓦、煤机66万千瓦）。公司重述后上网电量同比-7%至2,464亿千瓦时，其中煤电利用小时同比-7%至3,
874小时；平均上网电价同比-2.3%。
新能源投资收益拖累表现，下半年贡献低于预期。公司投资收益同比-13%至32亿元，其中华电新能贡献收益同比-10%
至20.8亿元（1H：18.6亿元），公司持股比例从31.0%稀释到26.8%以及华电新能归母净利润同比-18%至72.6亿元。
发展趋势
火电调节优势明显，可获益容量电价上行和高现货价格，对冲年度长协压力。尽管2026年年度电力交易签约价格同比
走低，但公司签约比例有较大幅度下行。我们认为公司有能力在月度交易中提高报价，以及高峰时段多发电获得现货更高
回报，此外多省上调容量电价，缓解综合电价影响。
盈利预测与估值
中东冲突或短期推升燃料成本，我们下调2026年盈利28.5%至52.4亿元，并引入2027年预测64.4亿元。当前A股股价对
应12.7/10.1倍2026/27年PE，H股对应9.8/7.8倍2026/27年PE（归属普通股股东口径，下同）。维持跑赢行业评级，我们
下调A/H目标价15%/5%至6.22元（对应15.4/12.3倍2026/27年PE）和5.35港币（对应11.7/9.3倍2026/27年PE），较当前股
价有22%和20.4%的上行空间。
风险
煤价上行强于预期；用电需求大幅不及预期。
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2026-03-29│华电国际(600027)25年年报点评：成本优化分红提升，减值拖累业绩表现 │招商证券 │增持
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华电国际发布25年年报，全年实现营业收入1260.13亿元，同比-10.95%；归母净利润60.7亿元，同比+1.39%。
Q4减值对业绩造成拖累。公司2025年实现营业收入1260.13亿元，同比-10.95%；归母净利润60.7亿元，同比+1.39%；
扣非归母净利润56.88亿元，同比+6.40%。公司拟派发末期股息0.14元/股，叠加中期股息0.09元/股，合计分红比例达到4
8.47%，同比+2.75pct。
量价承压导致收入下滑，燃料成本大幅下降，度电盈利提升。2025年，公司实现上网电量2464.47亿千瓦时（追溯后
同比-7.09%），其中，火电上网电量2365.47亿千瓦时（追溯后同比-7.98%），水电上网电量99亿千瓦时（同比+21.01%）
，火电电量下滑主要是由于新能源装机容量持续增加，煤电机组利用小时数下降。公司全年平均上网电价约0.511元/千瓦
时，追溯后同比-2.83%，测算25Q4上网电价为0.514元/千瓦时，追溯后同比-3.0%。公司25年燃料成本为792.05亿元，同
比-15.92%，测算度电燃料成本为0.321元/千瓦时，追溯后同比-0.034元/千瓦时。扣除投资收益后，测算公司25年度电利
润总额为0.030元/千瓦时，追溯后同比+0.007元/千瓦时。
财务费用压降明显，资产负债结构持续优化，减值增加拖累业绩。2025年公司实现毛利率11.44%，同比+3.11pct；净
利率为6.52%，同比+1.21pct。销售/管理/研发/财务费率分别为0%/1.77%/0.09%/2.51%，同比+0pct/+0.14pct/+0.08pct/
-0.16pct。通过加大资金运作、降低融资成本，公司财务费用同比降低16.37%至31.62亿元。公司实现投资收益31.53亿元
，同比-12.9%，其中华电新能贡献投资收益20.79亿元，同比-21.4%。截至25年底，公司资产负债率为61.36%，较年初降
低1.19pct，资产结构持续优化。公司计提资产减值损失7.50亿元（同比+6.3亿元），其中华电龙口公司2.61亿元、华电
章丘公司1.55亿元，在建工程减值2.46亿元。
盈利预测与估值：公司于2025年6月1日并表江苏公司、上海福新、上海闵行等8家公司，截至25年底控股装机容量达
到7792.43万千瓦，较2024年底提升30.3%。截至2025年底公司核准及在建机组包括燃机110.024万千瓦，煤机402万千瓦，
抽蓄569.8万千瓦，项目持续投运+资产注入带来高成长性；参股华电新能，新能源装机增长将进一步贡献投资收益。考虑
到26年市场电价普遍下行，预计公司2026-2028年归母净利润为63.85、69.50、75.09亿元，分别同比增长5%、9%、8%。当
前股价对应PE为9.3x、8.5x、7.9x，维持“增持”评级。
风险提示：煤炭成本高于预期、气电盈利能力下滑、宏观经济周期性波动风险、电价波动风险、新能源装机不及预期
等。
【5.机构调研】 暂无数据
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