研报评级☆ ◇600036 招商银行 更新日期：2026-04-01◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-03-30
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 4 1 0 0 0 5
1月内 4 1 0 0 0 5
2月内 4 1 0 0 0 5
3月内 5 1 0 0 0 6
6月内 5 1 0 0 0 6
1年内 5 1 0 0 0 6
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 5.81│ 5.88│ 5.95│ 6.03│ 6.29│ 6.71│
│每股净资产(元) │ 36.71│ 41.46│ 43.43│ 46.86│ 50.64│ 55.96│
│净资产收益率% │ 13.62│ 12.10│ 11.80│ 13.80│ 13.50│ 13.30│
│归母净利润(百万元) │ 146602.00│ 148391.00│ 150181.00│ 154377.33│ 160974.33│ 170906.80│
│营业收入(百万元) │ 339123.00│ 337488.00│ 337532.00│ 346484.33│ 362697.00│ 386019.20│
│营业利润(百万元) │ 176663.00│ 179019.00│ 179252.00│ 189700.00│ 201914.00│ 217085.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-03-30 买入 维持 --- 6.10 6.35 6.62 国盛证券
2026-03-30 买入 维持 --- 6.01 6.42 6.93 招商证券
2026-03-30 买入 维持 --- 6.21 6.57 7.02 平安证券
2026-03-30 增持 维持 53.87 6.01 6.30 6.66 华创证券
2026-03-29 买入 维持 --- 6.05 6.18 6.34 银河证券
2026-01-25 买入 维持 50 5.82 5.94 --- 中信建投
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-03-30│招商银行(600036)息差边际企稳，盈利持续修复 │平安证券 │买入
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事项：招商银行发布2025年年报，公司全年实现营业收入3375亿元，同比持平24年末，实现归母净利润1502亿元，同
比正增1.2%。截至2025年年末，公司总资产规模同比增长7.6%，其中贷款规模同比增长5.4%，存款规模同比增长8.1%。20
25年全年每股现金分红2.016元（含税），占归属于本行普通股股东的净利润的比率为35%。
平安观点：
盈利增速持续修复，财富管理业务修复明显。招商银行2025年全年归母净利润同比增长1.2%（+0.5%，25Q1-3），盈
利增速修复上行。从营收端来看，公司全年营收负增缺口较前三季度收敛0.5pct至0.0%，利差业务企稳和中收业务修复均
带来正贡献。从利差业务来看，公司全年利息净收入同比增长2.0%（+1.7%，25Q1-3），息差降幅收窄支撑利差业务温和
修复。非息收入方面，公司全年整体非息收入同比负增3.4%（-4.2%，25Q1-3），中收修复支撑非息降幅收窄，其他非息
拖累非息同比回落。具体来看，中收业务修复较为明显，全年手续费及佣金净收入同比增长4.4%（+0.9%，25Q1-3），其
中财富管理手续费及佣金收入增速同比上行21%，居民财富管理需求的回暖推动中收业务修复。受到债券市场波动影响，
其他非息收入全年同比负增13.7%（-11.4%，25Q1-3），一定程度拖累非息表现。
息差边际企稳，扩表速度稳健。招商银行年末净息差水平为1.87%（1.87%，25Q1-3），同比回落11BP，降幅较前三季
度收窄1BP，成本端红利持续释放支撑息差企稳。从存款端来看，25年末公司存款利率同比回落37BP至1.17%，同比降幅较
半年度提升3BP，成本红利持续释放，同时贷款端定价下行节奏趋稳，公司25年末贷款利率同比回落57BP至3.34%，同比降
幅持平半年度，其中公司贷款、零售贷款利率同比分别回落59BP、64BP至2.81%、3.94%。规模方面，公司年末总资产规模
同比增长7.6%（+8.5%，25Q3），其中贷款规模同比增长5.4%（+5.6%，25Q3），其中公司贷款和零售贷款同比分别增长12
.3%、2.1%，结构仍偏向对公。负债端，年末存款同比增长8.1%（+9.0%,25Q3）,扩表速度保持稳健。
不良率环比持平，拨备水平夯实无虞。招商银行2025年末不良率环比3季度末持平于0.94%，不良贷款生成率为1.03%
，较半年末回落5BP，资产质量整体稳健。但仍需关注重点领域风险，25年末零售贷款不良率环比3季度末上行3BP至1.06%
，其中按揭贷款和普惠贷款不良率分别上行5BP、27BP至0.51%、1.22%，小微业务资产质量波动一定程度拖累整体资产质
量表现。对公贷款资产质量整体稳健，25年末对公贷款不良率环比回落4BP至0.89%，其中房地产贷款不良率环比上行4BP
至4.78%。前瞻性指标方面，招行25年年末关注率环比持平3季度末于1.43%，逾期率环比半年末下降11BP至1.25%。综合来
看，虽然公司重点领域资产质量出现一定波动，但影响相对可控，核心资产质量指标仍处低位，资产质量整体保持优异。
拨备方面，公司年末拨备覆盖率和拨贷比环比3季度末变化-14.1pct/-16BP至392%/3.68%，风险抵补能力保持稳定。
投资建议：短期承压不改业务韧性，关注股息配置价值。公司营收和资产质量受到宏观环境的扰动较大，但长期角度
下的竞争优势依然稳固，营收能力绝对水平仍位于同业领先地位，长期价值依然可期。考虑到招商银行息差边际企稳资产
质量稳健，我们小幅上调公司的盈利预测，并新增28年盈利预测，预计公司26-28年EPS分别为6.21/6.57/7.02元，对应盈
利增速分别是4.2%/5.8%/6.9%（原26-27年盈利预测分别是3.5%/4.6%），当前股价对应26-28年PB分别为0.85x/0.78x/0.7
1x，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流
压力加大引发信用风险抬升。
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2026-03-30│招商银行(600036)2025年报点评：营业收入增速转正，财富管理持续回暖 │国盛证券 │买入
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事件：3月27日，招商银行披露2025年报，公司2025年分别实现营收、归母净利润3375.32亿元、1501.81亿元，同比+
0.01%、+1.2%。
营收利润增速双升。公司2025年实现营收3375.32亿元，同比增长0.01%，增速较前三季度提升0.5pct，其中4Q25单季
度实现营业收入861.12亿元，同比+1.6%；2025年实现归母净利润1501.81亿元，同比增长1.2%，增速较前三季度提升0.7p
ct，其中4Q25单季度归母净利润364.09亿元，同比增长3.4%。
信贷规模保持平稳，息差季度间企稳。公司2025年全年实现净利息收入2155.93亿元，同比+2%，实现客户贷款和垫款
总额共7.26万亿元，同比+5.37%，增速较1H25末-0.1pct，基本持平。公司2025年末净息差1.87%，环比3Q25末持平。具体
来看：
1）公司贷款方面，招商银行围绕国家战略和政策，稳步开展信贷投放，主动调优资产结构，推进传统制造业转型升
级，提升制造业信贷占比。截止2025年末，公司贷款余额3.22万亿元，较上年末+12.29%，公司贷款占比44.31%，制造业
贷款余额7534.12亿元，较上年末+12.51%，占贷款和垫款总额10.38%，占比较上年末+0.66pct。2）零售贷款方面，公司
持续推动小微贷款与消费贷款的投放，积极支持实体经济发展，满足居民的真实消费场景需求。截止2025年末，零售贷款
余额37201.91亿元，较上年末+2.07%，零售贷款占比51.26%，小微贷款占比12.07%，信用卡贷款占比12.94%，消费贷款占
比5.88%，均与上一年末基本持平。3）价的方面，公司2025年末净息差1.87%，环比3Q25末持平，较年初-11bp。资产端来
看，受上年存量房贷利率下调、LPR下降及有效信贷需求不足影响，新发放贷款定价持续下行，贷款平均收益率继续走低
，公司2025年生息资产收益率3.04%，同比-46bp。负债端来看，公司2025年计息成本负债率1.26%，同比-38bp，负债成本
优势明显，同时随着2026年部分定期存款逐步到期重定价，预计后续负债端仍有一定的改善空间。
大财富管理业务恢复高增长。公司2025年实现非利息净收入1219.39亿元，同比下降3.38%。其中，净手续费及佣金收
入同比增长4.4%，分项来看，财富管理手续费及佣金收入同比增长21.39%，主要受资本市场波动影响，其中代销理财收入
、代理基金收入同比增长18.98%、40.36%；受业务结构变化等影响，代理保险收入同比下降9.37%。而资管规模和托管规
模不断扩大分别拉动资产管理手续费及佣金收入同比增长10.94%，托管业务佣金收入同比增长9.9%。银行卡手续费收入同
比下降18.60%，结算与清算手续费收入同比下降0.26%，主要受消费需求不足、信用卡收入下降影响。净其他非息收入同
比下降13.7%，主要受2025年债券市场波动影响，导致公允价值变动损益项未能转盈。
资产质量保持稳健。2025年全年不良贷款率0.94%，较3Q25末持平，其中25年末对公贷款不良率0.89%，环比上升7bp
，零售端不良率25年末1.06%，环比上升1bp。对公端房地产业不良率有所波动，25年末不良率4.78%，环比上升54bp。25
年末逾期率环比3Q25下降9bp至1.25%。25年末公司拨备覆盖率较年初下降20.19pct至391.79%，较3Q25末下降14.14pct，
但依旧处于较高水平，具备较强的风险抵御能力。
投资建议：招商银行持续落实大财富管理战略，业务模式优势日益凸显。公司深入发展零售转型，同时积极做好重点
领域风险防控，资产质量有望保持稳定。我们认为公司未来业绩平稳增长仍有支撑，预计公司2026-2028年归母净利润同
比增长2.39%、4.13%、4.27%，维持“买入”评级。
风险提示：1）经济增长不及预期；2）居民信贷需求持续低迷；3）海外环境不确定性上升，出口超预期下滑。
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2026-03-30│招商银行(600036)2025年报点评：营收增速转正，轻资本业务优势凸显 │华创证券 │增持
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事项：
3月27日晚，招商银行披露2025年年报，2025年实现营收3375.32亿元，同比+0.01%（1-3Q25同比-0.51%），归母净利
润1501.81亿元，同比+1.21%（1-3Q25同比0.52%）；不良率环比持平于0.94%，拨备覆盖率环比下降14pct至392%。
评论：
核心营收延续改善，营收增速转正；成本有效管控及税收节约下，归母净利润增速小幅提升。1）核心营收增势较好
，财富管理业务表现亮眼。4Q25净利息收入同比增长2.9%，增速环比+0.8pct，主要得益于规模稳健增长及单季净息差小
幅回升；单季财富管理业务收入同比高增31.3%，促使4Q25中收同比增长16.3%，增速环比+9.2pct；其他非息收入受债市
波动导致的公允价值变动影响，4Q25同比下降20.2%，是营收主要拖累项。2）利润增速环比小幅提升。在营收增速转正、
成本管控有效（25年业务及管理费同比+0.3%，增速环比下降8bp）以及税收节约（25年所得税同比下降4.2%，增速环比-6
.8pct）的背景下，归母净利润增速较前三季度提升0.7pct至1.2%。
4Q25息差环比企稳回升，资产端收益率环比降幅收窄，负债端存款成本持续优化正向贡献息差。25年累计净利息收益
率环比持平于1.87%，净利差环比上升1bp至1.78%。Q4单季NIM为1.86%，环比+3bp。单季净息差有所回升，主要得益于资
产端收益率降幅收窄，单季生息资产收益率/贷款收益率分别环比下降5bp/4bp至2.92%/3.21%；负债端成本优势巩固，得
益于存款利率下调，单季计息负债成本率/存款成本率分别环比下降9bp/8bp至1.13%/1.05%。
对公信贷发力，资产结构保持稳健。1）资产端信贷投放由对公驱动。截至2025末，总资产达13.07万亿元，其中贷款
和垫款总额7.3万亿元，同比增长5.4%，规模增长较为稳健。Q4对公信贷发力，年末同比增长9.1%，增速环比+1.1pct，主
要投向政信类、制造业及批零业；或受按揭提前还款影响，零售贷款增速放缓，年末同比增长2.1%，增速环比下降1.4pct
。不过下半年非房零售贷款余额均有所增长，尤其是个人经营贷增长较快，下半年新增320.5亿元，年末经营贷余额同比
增长6.1%；2）负债端存款规模稳步增长。客户存款总额9.83万亿元，同比增长8.1%，增速环比放缓，主要是企业定期存
款有所压降。活期存款占比环比有所提升，环比+1.7pct至50.8%，体现招行较好的资产负债经营能力。
价值银行优势巩固，财富管理业务优势突出。1）财富管理业务收入实现高增。25年集团口径财富管理业务收入同比
增长21.4%，主要是公司抓住零售客户资产配置切换时机，大力发展资管产品，代理基金、理财、信托等业务收入实现较
高增长，三者分别同比增长40.4%/19%/65.6%至58.5亿/93.5亿/35.2亿元；2）零售财富护城河巩固，高净值客户保持较快
增长。25年末管理零售客户总资产(AUM)余额突破17万亿元，同比增长14.4%，非存AUM占比提升0.6pct至75%；金葵花/私
行客户数分别为573/19.93万户，分别同比增长13.1%/17.9%，高价值客户基础持续夯实。
资产质量总体稳健，单季不良净生成率有所波动。1）整体风险指标平稳。25年末，不良贷款率环比持平于0.94%，关
注率/逾期率环比持平/下降9bp至1.43%/1.25%，拨备覆盖率环比下降14pct至392%，风险抵补能力依然充足。2）单季不良
净生成率有所波动。母行口径4Q25不良生成率为1.25%，环比+35bp，其中Q4对公/零售不良净生成率分别+55bp/+17bp至0.
59%/1.82%。3）对公资产质量持续向好。对公贷款不良率0.89%，较上半年下降4bp。其中房地产业贷款不良率为4.64%（
母行口径），较年初下降10bp，风险持续出清。4）零售资产质量仍有承压但总体可控。零售贷款不良率1.06%，较上半年
上升4bp，主要受按揭和个人经营贷等影响，消费贷不良率有所改善。按揭/信用卡/消费贷及其他/经营贷不良率较H1分别
+5bp/-1bp/-14bp/+26bp至0.51%/1.74%/1.11%/1.22%。整体风险仍可控。
投资建议：招行核心营收增长平稳，营收增速回正，财富管理业务和负债端表现出较高韧性；ROAA和ROAE保持较高水
平。长期看，招商银行基本面扎实稳健，战略执行清晰、长期递进且坚定有力；通过在零售领域的长期深耕，积累了一批
优质、稳定的零售客户群体，通过体系化经营和金融科技赋能，不断加深其在零售业务领域的护城河。招行在银行中具备
较高稀缺性，继续看好其长期价值。结合公司披露最新财报，我们调整2026E-2028E归母净利润增速为1.9%/4.9%/5.6%（2
6-27E前值1.4%/4.9%），当前股价对应26EPB0.84X，结合公司基本面和历史估值中枢，给予2026年目标PB1.15X，对应目
标价53.87元，按照AH股溢价率0.91，对应港股目标价为66.90港元，维持“推荐”评级。
风险提示：经济恢复不及预期。地产风险暴露超出预期。
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2026-03-30│招商银行(600036)业绩改善，堡垒依旧 │招商证券 │买入
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招商银行披露2025年报，2025年全年，其营业收入、PPOP、归母利润同比增速分别0.01%、-0.32%、1.21%，增速分别
较前三季度提升0.52pct、0.84pct、0.69pct，回升明显。业绩驱动上，生息资产规模、净手续费收入、拨备计提与有效
税率形成正贡献，净息差下降与其他非息为主要负贡献。
核心观点：
亮点：（1）零售财富管理核心优势回归。依托零售业务深厚积淀，公司财富管理业务优势逐步修复回归，核心竞争
力持续彰显。2025年，公司中收增速4.39%，较前三季度提升3.49个百分点。其中，财富管理业务收入增速21.39%。零售A
UM突破17万亿，增速14.44%；客户基础持续夯实，金葵花客户数和私人银行客户数增速分别为13.29%和17.87%，高净值客
户运营能力进一步强化。
（2）息差平稳。2025年净息差1.87%，与前三季度持平，较年初下跌11BP。四季度息差基本企稳，资产端各类资产收
益率仍呈下行态势，整个生息资产收益率较25Q3下降5BP至2.89%；负债端零售活期存款占比提升，叠加存款重定价，计息
负债成本率较25Q3下降5BP至1.26%，有效对冲了资产端收益率下行压力。展望2026年，随着负债成本优化效应持续释放，
息差降幅有望进一步收窄。
（3）营收增速回正，业绩增长动能边际改善。2025年公司全年营业收入同比增长0.01%，较前三季度-0.51%的增速实
现转正，业绩拐点特征显现。单季度业绩驱动结构来看，生息资产规模扩张、净手续费收入增长及有效税率优化形成正向
贡献，而拨备计提对业绩的拖累效应转负，整体盈利韧性持续增强。
关注：零售资产质量仍然承压，不良生成率略升。2025年末，公司不良贷款率0.94%，关注贷款率1.43%，均与25Q3末
持平；逾期贷款率1.25%，较25Q3末下降9BP，整体资产质量平稳。但全年不良生成率1.03%，较25Q3略升7BP。
零售端，零售不良贷款率1.06%，较25Q3末上升1BP，其中按揭贷款、和经营性贷款不良率较25Q3末略微上升，信用卡
贷款不良平稳，个人消费贷款不良略降。不良生成来看，零售贷款（不含信用卡）不良生成额226.29亿元，同比增加65.2
2亿元；信用卡新生成不良贷款393.01亿元，同比减少0.74亿元。
投资建议：公司营收增速回正、业绩持续改善，财富管理核心优势修复回归，核心竞争力彰显，高分红优势突出。考
虑到规模稳健增长，息差降幅收窄，中间业务保持优势，我们预计2026/2027/2028年营收增速分别为5.3%、6.8%和7.7%，
归母净利润增速分别为5.2%、6.5%和7.6%，维持强烈推荐评级。
风险提示：经济下行超预期；宏观政策力度不及预期；存款竞争加剧。
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2026-03-29│招商银行(600036)2025年年报点评：单季息差企稳回升，分红率继续领跑 │银河证券 │买入
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营收净利稳健正增长，Q4增速边际改善：2025年，公司实现营收3375.32亿元，同比增长0.01%；归母净利润1501.81
亿元，同比增长1.21%。年化ROE为13.44%，同比下降1.05个百分点。单季来看，Q4营收同比增长1.57%，归母净利润同比
增长3.41%，增速边际改善。公司业绩增速修复主要受益于存贷款稳健增长、息差企稳和中收改善带动。
净息差企稳回升，存贷款稳健增长：2025年，公司利息净收入2155.93亿元，同比增长2.04%。净息差为1.87%，同比
下降11BP，但降幅有所收窄且第四季度环比企稳回升3BP；生息资产平均收益率同比下降46BP；计息负债平均成本率同比
下降38BP，存款重定价及结构优化成效释放，客户存款平均成本率同比下降37BP。资产规模稳步扩张，截至2025年末，各
项贷款较年初增长5.37%，其中，对公贷款增长12.29%，重点布局科技、绿色、普惠等领域；零售贷款增长2.07%，小微贷
款与消费贷款投放力度加大。各项存款较年初增长7.93%，存款基础夯实。定期存款占比升至48.77%，存款定期化趋势延
续。
中收增速继续改善，投资收益继续贡献非息收入：2025年，公司非利息净收入1219.39亿元，同比下降3.38%。其中，
净手续费及佣金收入752.58亿元，同比增长4.39%，相比于前三季度进一步改善，主要来自财富管理和资产管理业务手续
费高增长。财富管理业务发展态势良好。截至2025年末，零售AUM达17.08万亿元，较年初增长14.44%；理财产品余额2.64
万亿元，较年初增长6.87%。其他非息收入受债市波动影响同比有所下降。2025年公司其他非息收入466.81亿元，同比下
降13.74%，主要受公允价值变动损益-81.60亿元拖累，但投资净收益同比增长23.28%，表现稳健，优于前三季度。
资产质量整体稳健，风险抵补能力充足：截至2025年末，公司不良贷款率为0.94%，较年初下降0.01个百分点；关注
类贷款占比1.43%，较年初上升0.14个百分点。其中，对公贷款不良率0.89%，较年初下降0.17个百分点，制造业与房地产
不良率均有下降；零售贷款不良率1.06%，较年初上升0.10个百分点。拨备覆盖率为391.79%，较年初下降20.19个百分点
，但仍维持行业较高水平，风险安全垫厚实。核心一级资本充足率为14.16%，同比下降0.7个百分点，较前三季度实现回
升。
投资建议：公司围绕价值银行战略目标，坚持质量效益规模动态均衡。扩表节奏稳健，零售金融优势显著，负债端存
款获取能力强，成本管控成效显著，息差韧性优于同业，财富管理、金融科技核心能力增强。资产质量整体稳健，拨备计
提充分。2025年分红率进一步提升至35.34%，继续领跑同业。结合公司基本面和股价弹性，我们维持“推荐”评级，2026
-2028年BVPS分别为47.17元/51.02元/54.98元，对应当前股价PB分别为0.84X/0.77X/0.72X。
风险提示：经济增速不及预期导致资产质量恶化的风险；利率下行导致息差承压的风险，零售不良上升的风险。
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2026-01-25│招商银行(600036)营收增速转正，业绩保持稳健 │中信建投 │买入
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核心观点
招商银行2025年营收增速转正、利润小幅提速，略超预期。信贷增长稳健，资产端定价仍承压，负债端成本优化托底
息差，26年息差降幅或将小于25年。财富管理稳中向好，客群基础扎实牢固。资产质量方面，不良率稳定，拨备覆盖率有
所下行，对公房地产和零售贷款仍是主要压力点。“早暴露早出清”原则下对公房地产或将进一步出清风险。预计2026年
营收增速继续改善，利润保持小个位数正增。招行5.5%左右股息率位于行业前列，无摊薄风险，维持买入评级。
事件
1月23日，招商银行公布2025业绩快报，2025年实现营业收入3375.32亿元，同比增长0.01%（9M25：-0.51%）；实现
归母净利润1501.81亿元，同比增长1.21%（9M25：0.52%）。4Q25不良率0.94%，季度环比持平；4Q25拨备覆盖率季度环比
减少14.14pct至391.79%。
简评
1、招商银行2025年营收增速转正、利润小幅提速，略超预期。2025年招商银行实现营业收入3375.32亿元，同比增长
0.01%，增速较9M25提升0.52pct回正，较2024年也已转正，略超预期。具体来看，4Q25贷款个位数增速稳健，零售需求不
足下，预计对公增量补位，息差有望边际企稳，全年净利息收入同比增长2.04%，增速较9M25提升0.30pct。非息收入方面
，预计财富管理业务回暖下中收增速稳中向好，其他非息受24年高基数及四季度债市低位震荡影响承压拖累，全年非息收
入同比变动-3.38%，增速环比9M25改善0.84pct。利润方面，2025年实现归母净利润1501.81亿元，同比增长1.21%，增速
较9M25小幅提升0.69pct，与2024年增速持平。全年ROE同比下降1.05pct至13.44%。
展望2026年，招商银行业绩预期保持稳健向好趋势。规模方面，零售需求尚未明显修复，预计对公增量拉动规模增长
。息差方面，2026年一季度按揭贷款重定价下息差压力较大，全年仍有降息降准空间，但存款挂牌利率将下调托底、公司
持续优化负债结构，预计息差降幅逐步收窄，全年降幅小于2025年。非息收入方面，中收预期保持向好趋势；其他非息收
入基数较低，预期2026年债市震荡下波段机会充足，或将缩小拖累幅度。（接下文）资产质量方面，零售不良继续正常暴
露，房企白名单展期新规保障下预期房地产风险不会大规模暴露，预期在审慎的风险偏好下，招商银行将主动逐步处置潜
在不良包袱。预计全年营收较2025年继续改善，利润增速保持小个位数增长。
2、规模稳健增长，预计对公贷款稳定贡献增量，零售端仍待复苏。资产端，4Q25招商银行资产规模同比增长7.6%至1
3.1万亿元，大个位数增速稳健；其中，贷款规模同比增长5.4%至7.26万亿元，增速较9M25基本持平。贷款投向方面，零
售需求仍未有显著修复迹象，公司主要聚焦对公投放，依“一体两翼”战略加大制造业、科技、绿色、普惠小微贷款等方
面的投放力度，公司贷款增量有效补位以支撑稳健的贷款增速。若未来零售需求好转，则在高资本充足率的支撑下，公司
扩表动能充分，信贷增速有望大幅提升。负债端，招商银行具备扎实的客户基础，增速稳定强劲，4Q25存款规模同比增长
8.0%至11.8万亿元。
3、资产端利率仍有下行空间，负债端成本持续优化是支撑息差边际企稳的关键。在利率中枢下行、信贷需求尚未显
著回暖的背景下，资产端利率预计仍将承压，但降幅较前九季度收窄。与此同时，存款挂牌利率多次下调，叠加公司积极
优化存款端结构，预计高活期占比将继续发挥核心作用，有力压降存款成本，充分支撑息差逐步边际企稳。展望2026年，
开年按揭贷款重定价，1月15日央行已释放降准降息信号，资产端定价压力仍存，预计一季度息差表现承压。后续，随着
存款利率下调的红利进一步释放，加之公司持续的负债成本管控，息差降幅有望逐步收窄，预计全年收窄幅度将小于2025
年。
4、非息收入边际改善。预计2026年财富管理继续向好，其他非息收入不会明显拖累。招商银行在大财富管理业务方
面优势突出，客群基础扎实，金葵花及以上客户、私行客户增速较快，零售AUM表现稳健向好，叠加2024年减费让利因素
下的低基数效应，预计2025年中收保持较好增速。非息收入方面，2025年四季度利率阶段性上行，存量债券市场表现不理
想，冲击公司的交易账户公允价值损益。展望2026年，中收预期仍能保持向好增长，其他非息基数压力有所缓解，债券市
场或仍呈震荡格局，为投资端提供了波段操作获利机会，因此预期不会对整体营收形成大幅拖累。
5、不良率保持稳定，拨备覆盖率明显下行，对公房地产和零售贷款仍是主要压力点。4Q25招商银行不良率季度环比
持平0.94%，拨备覆盖率季度环比降低14.14pct至391.79%，预计主因是零售贷款及对公房地产不良逐步处置。零售端风险
没有进一步恶化迹象，预计仍将正常暴露，信用卡资产质量压力较大，这是行业共性情况，需等待经济状况明显好转、居
民收入修复改善。对公房地产方面，2026年1月，房企白名单政策升级，允许满足相应条件的白名单内房企项目办理展期
，整体来看，房地产风险不会大规模暴露。招商银行风险偏好比较审慎，秉持“早暴露早出清”原则，预计未来2-3年内
将逐步主动核销有不良迹象的房企贷款，未来一段时间内拨备覆盖率或将随计提核销而下行，信用成本或将阶段性承压。
6、投资建议与盈利预测：招商银行2025年营收增速由负转正、利润小幅提速，略超预期。资产端，信贷保持稳健增
速，对公领域贷款贡献增量，但零售需求尚未明显改善，资产定价仍将持续承压。负债端成本持续优化，四季度息差预计
边际企稳，2026年息差降幅预期小于2025年。非息收入边际好转，预计财富管理业务保持稳中向好趋势，其他非息收入对
营收拖累有限。资产质量方面，不良率稳定、拨备覆盖率下行，零售、对公房地产资产质量压力仍存。在“早暴露早出清
”审慎风险偏好下，预计未来将进一步加大房地产相关领域不良核销力度。展望2026年，招商银行规模增速保持稳定，息
差降幅收窄，中收保持向好趋势，其他非息对营收扰动较小。预计2026年招商银行营收较2025年继续改善，利润保持稳定
小个位数增长。预计2026、2027年营收增速为0.8%、2.3%。利润增速为1.5%、2.1%。当前股价预计对应2026年股息率为5.
5%，对应0.83倍26年PB，配置性价比合理，维持买入评级。
7、风险提示：（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而
引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量
构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从
而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。
【5.机构调研】 暂无数据
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