研报评级☆ ◇600054 黄山旅游 更新日期：2026-10-21◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-09-09
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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2月内 4 2 0 0 0 6
3月内 4 2 0 0 0 6
6月内 10 4 0 0 0 14
1年内 12 4 0 0 0 16
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.58│ 0.43│ 0.40│ 0.47│ 0.53│ 0.60│
│每股净资产(元) │ 6.15│ 6.39│ 6.55│ 6.88│ 7.25│ 7.68│
│净资产收益率% │ 9.43│ 6.76│ 6.12│ 6.78│ 7.33│ 7.72│
│归母净利润(百万元) │ 422.91│ 315.01│ 292.48│ 340.60│ 388.78│ 434.84│
│营业收入(百万元) │ 1929.44│ 1931.13│ 2109.33│ 2317.61│ 2499.32│ 2666.08│
│营业利润(百万元) │ 650.94│ 507.85│ 489.36│ 553.16│ 627.35│ 699.23│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-09-09 买入 维持 13.64 0.45 0.52 0.56 广发证券
2026-08-31 买入 维持 --- 0.48 0.54 0.59 长江证券
2026-08-31 增持 维持 --- 0.45 0.51 0.58 中银证券
2026-08-26 增持 维持 --- 0.41 0.48 0.54 财通证券
2026-08-25 买入 维持 --- 0.46 0.55 0.64 太平洋证券
2026-08-24 买入 维持 --- 0.44 0.51 0.58 信达证券
2026-05-20 买入 维持 --- 0.47 0.51 0.55 长江证券
2026-05-11 增持 维持 --- 0.51 0.61 0.70 财通证券
2026-05-09 买入 维持 --- 0.46 0.55 0.64 太平洋证券
2026-04-24 增持 维持 --- 0.48 0.56 0.62 中银证券
2026-04-24 买入 未知 14.63 0.49 0.53 0.58 国泰海通
2026-04-23 买入 维持 --- 0.48 0.53 0.58 西南证券
2026-04-23 买入 维持 --- 0.47 0.51 0.55 长江证券
2026-04-23 买入 维持 --- 0.48 0.56 0.64 信达证券
2026-04-22 买入 维持 --- 0.46 0.55 0.64 太平洋证券
2026-04-21 买入 维持 16.81 0.49 0.56 0.60 广发证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-09-09│黄山旅游(600054)26H1业绩稳健增长，项目扩容打开增量空间 │广发证券 │买入
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事件：公司发布2026年半年报，26H1实现营业收入9.88亿元，同比增长5.11%；归母净利润1.30亿元，同比增长2.94%
；扣非归母净利润1.27亿元，同比增长2.77%；经营活动现金流净额2.15亿元，同比降低7.72%。经测算，26Q2公司实现营
业收入5.71亿元，同比增长6.3%；归母净利润0.96亿元，同比增长6.7%；扣非归母净利润0.94亿元，同比增长6.2%，利润
增长环比显著改善。
从费用率看，26H1公司销售费用率2.55%，同比降低1.29pp，主要由于广告宣传和营销费用减少；管理费用率16.80%
，同比降低0.69pp；财务费用率0.33%，同比增加0.11pp，主要由于利息收入减少。
从客流来看，26H1黄山景区累计接待进山游客245.35万人，同比增长8.37%。分业务看，26H1酒店业务实现收入2.39
亿元，同比增长14.15%，毛利率24.62%，同比降低3.77pp；索道及缆车业务累计运送游客454.54万人次，同比增长3.87%
（不含东海索道托管），实现收入3.64亿元，同比增长2.32%，毛利率74.22%，同比持平；景区业务实现收入1.38亿元，
同比基本持平，毛利率46.66%，同比略降；旅游服务业务实现收入2.92亿元，同比增加24.93%，毛利率7.58%，同比略降
；徽菜业务实现收入1.52亿元，同比增长16.37%，毛利率3.05%，同比增加2.04pp。
盈利预测和投资建议：26H1公司业绩稳健，景区客流延续增长，旅游服务、酒店及徽菜业务增长显著。预计2026-202
8年公司归母净利润分别为3.32、3.80、4.12亿元，同比增速分别为13.4%、14.7%、8.2%。公司背靠稀缺名山大川景区，
坐拥优质旅游资产，考虑东大门索道已于6月开通，索道投入使用后不仅扩容黄山景区、更能推动黄山东部区域开发、拓
展黄山旅游空间布局，未来成长性充足，参考可比公司，给予公司2026年30倍PE估值，对应合理价值为13.64元/股，维持
“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动，自然灾害及恶劣天气，项目优化或运营效果不及预期。
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2026-08-31│黄山旅游(600054)景区客流稳步增长，东大门顺利投运有望打开成长空间 │中银证券 │增持
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公司发布2026年半年报。26H1公司实现营收9.88亿元，同比+5.11%；归母净利润1.30亿元，同比+2.94%。东海索道投
运有望提振整体承载量，贡献业绩增量，维持增持评级。
支撑评级的要点
Q2营收和业绩均实现小幅增长。26H1公司实现营收9.88亿元，同比+5.11%；归母净利润1.30亿元，同比+2.94%，扣非
归母净利润1.27亿元，同比+2.77%。其中26Q2实现营收5.71亿元，同比+6.30%;归母净利润0.96亿元，同比+6.68%；扣非
归母净利润0.94亿元，同比+6.18%。
进山游客人次持续提升，带动各主营业务板块营收增长，东大门顺利投运有望打开成长空间。26H1黄山景区累计接待
进山游客245.35万人次，同比+8.37%。索道及缆车运送游客共454.54万人次，同比+3.87%，增幅小于进山游客人次，乘索
率出现小幅下滑。分业务板块来看，26H1公司的酒店/索道及缆车/景区/旅游服务/徽菜业务分别实现营收2.39/3.64/1.38
/2.92/1.52亿元，同比分别+14.15%/+2.32%/+0.11%/+24.93%/+16.37%；毛利率分别为24.62%/74.22%/46.66%/7.58%/3.05
%，同比分别-3.77/+0.01/-1.07/-0.61/+2.04pct。6月起，黄山景区东大门正式开放，景区进入四门迎客的新阶段，公司
对东海索道实现托管运营，后续有望打破接待瓶颈。
毛利率整体下滑，费用端显著优化。26H1公司的毛利率为42.82%，同比-2.61pct，主要是营收占比较高的酒店和景区
业务的毛利率相对承压。费用端管控良好，26H1公司的销售/管理/研发/财务费用率分别为2.55%/16.80%/0.19%/0.33%，
同比分别-1.29/-0.69/+0.33/+0.11pct，期间费用率整体同比-1.84pct，费用端的优化对冲了部分毛利率下滑的影响。
估值
基于公司上半年的业绩表现，我们调整公司26-28年EPS为0.45/0.51/0.58元，对应市盈率分别为25.6/22.3/19.8倍。
中长期来看，景区承载量逐步提振，各项业务持续完善，业绩增量可期，维持增持评级。
评级面临的主要风险
客流增速不及预期、新项目进展及培育不及预期。
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2026-08-31│黄山旅游(600054)2026年中报点评：黄山景区东大门正式开放，提升景区承载│长江证券 │买入
│能力 │ │
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事件描述
2026年上半年，公司实现营业收入9.88亿元，同比增长5.11%，实现归母净利润1.3亿元，同比增长2.94%。
2026年第二季度，公司实现营业收入5.71亿元，同比增长6.3%，实现归母净利润0.96亿元，同比增长6.68%。
事件评论
进山游客保持增长，带动公司收入与利润增长。2026年上半年，黄山景区累计接待进山游客245.35万人，同比增长8.
37%，公司索道及缆车累计运送游客454.54万人次（不包括东海索道托管），同比增长3.87%，人次增长带动公司业绩提升
。
黄山景区东大门正式开放，多样项目如期推进。2026年上半年，一方面黄山景区东大门正式开放，黄山东海索道实现
了托管运营，公司与黄山风景区管委会签署使用管理协议，经授权使用东大门游客中心服务功能区域，使用费用397.77万
元/年，并按使用面积据实分摊运维管理费，黄山景区四门洞开的发展格局已经形成；另一方面公司雲麓酒店（黄旅大厦
店）、徽商故里仙人洞店等项目投入运营，黄山国际大酒店升级改造工程项目也在推进中，有望为公司持续带来收入增量
；另外，公司其他项目如花开南溪项目、太平湖铁人三项赛事等均如期推进。
酒店、景区以及旅游服务业务毛利率承压，期间费用率下降。2026年上半年，公司酒店、景区以及旅游服务业务毛利
率同比分别-3.77/-1.07/-0.61pct，索道及缆车与徽菜业务毛利率同比分别+0.01/+2.04pct，综合影响下公司毛利率同比
下滑2.61pct至42.82%。公司期间费用率管控良好，整体同比下滑1.84pct至19.87%，拆分看，销售费用率/管理费用率/财
务费用率/研发费用率同比分别-1.29/-0.69/+0.11/+0.03pct，销售费用主要系公司广告宣传以及营销费用减少所致。综
合影响下，公司净利率同比下滑0.31pct至14.27%。
投资建议及盈利预测：黄山旅游正迈入高质量发展新时期，成长动能充足。公司核心项目加速落地，东大门索道已建
成开放，有效串联主景区与东海景区，大幅提升景区承载与接待能力；区域交通持续优化，高铁网络不断完善，客流增量
可期，为景区带来稳定客源支撑；酒店板块同步升级，北海宾馆改造后重新开业，国际航线不断扩容，入境旅游复苏有望
缓解公司山下酒店经营压力。多重利好叠加，公司景区、交通、酒店三大业务协同发力，经营基本面持续向好，未来增长
空间广阔。预计2026-2028年公司归母净利润分别为3.53/3.93/4.3亿元，对应PE分别为23/21/19X，维持“买入”评级。
风险提示
1、客流增长不及预期；2、徽菜业务表现不及预期；3、酒店板块项目改进节奏不及预期。
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2026-08-26│黄山旅游(600054)客流稳步增长，费用优化支撑二季度利润提升 │财通证券 │增持
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事件：2026年8月24日，公司发布2026年半年度报告。2Q2026公司实现营业收入5.71亿元/yoy+6.30%；归母净利润0.9
6亿元/yoy+6.68%；扣非归母净利润0.94亿元/yoy+6.18%。二季度黄山景区接待进山游客约130.60万人/yoy+4.30%。
费用优化对冲毛利率压力，二季度归母净利率保持稳定。2Q2026公司毛利率为46.29%/yoy-3.79pcts，主要由于营业
成本增速快于收入增速。期间费用管控较好，其中销售/管理/研发费用率分别为2.78%/15.98%/0.18%，同比-2.33/-0.55/
-0.05pcts。二季度归母净利率为16.76%/yoy+0.06pct，盈利能力保持稳健。
客流增长带动各项业务收入提升。2026年上半年，公司各业务情况如下：酒店业务收入2.39亿元/yoy+14.15%，毛利
率24.62%/yoy-3.77pcts；索道及缆车业务收入3.64亿元/yoy+2.32%，毛利率74.22%/yoy+0.01pct；景区业务收入1.38亿
元/yoy+0.11%，毛利率46.66%/yoy-1.07pcts；旅游服务业务收入2.92亿元/yoy+24.93%，毛利率7.58%/yoy-0.61pct；徽
菜业务收入1.52亿元/yoy+16.37%，毛利率3.05%/yoy+2.04pcts。
项目持续落地，丰富公司文旅产品供给。黄山景区东大门正式开放，东海索道实现托管运营，黄山景区形成“四门洞
开”格局；雲麓酒店、徽商故里仙人洞店及华山宾馆电竞主题客房投入运营。黄山滨江东路12号酒店、黄山温泉综合整治
及太平索道电气系统更新等项目稳步推进。黄山AI旅行助手上半年服务用户约350万人，数字化工具有望进一步改善游客
体验并带动二次消费。
投资建议：公司坐拥黄山核心景区资源，区位及品牌优势突出，产品扩容与重点项目落地有望支撑中长期成长。我们
预计公司2026-2028年实现营业收入22.15/23.41/24.70亿元，归母净利润3.01/3.47/3.91亿元。对应PE分别为28/24/21倍
，维持“增持”评级。
风险提示：极端天气风险、旅游需求不及预期、项目建设进度不及预期
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2026-08-25│黄山旅游(600054)26年中报点评：客流稳健增长，多元业态静待兑现 │太平洋证券 │买入
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事件：公司发布2026年中报，报告期内公司实现营业收入9.88亿元，同比+5.11%；归母净利润1.30亿元，同比+2.94%
；扣非归母净利润1.27亿元，同比+2.77%。
其中Q2单季度，公司实现营收5.71亿元，同比+6.30%；实现归母净利润0.96亿元，同比+6.68%；实现扣非归母净利润
0.94亿元，同比+6.18%。
点评：
进山游客量同比提升，板块内部分化明显。上半年黄山进山游客245.35万人次，同比+8.37%，客流端实现增长，但收
入增速显著弱于客流增速。分业务看：索道运量454.54万人次，同比+3.87%，索道渗透率有所下滑，部分游客选择徒步上
山，高毛利索道业务弹性受限；景区管理业务收入1.38亿，同比+0.11%，门票客单价56.21元，同比下行，压制景区板块
收入。酒店业务收入2.39亿元，同比+14.15%。旅游服务业务同比+24.9%，山下板块实现双位数增长，成为收入主要拉动
项。6月东大门、东海索道正式投运，公司进入四门迎客新阶段，长期有望优化客流结构、带动谭家桥片区配套消费释放
，但报告期内贡献有限。
费用端结构分化，销售费用显著压降。2026H1公司整体毛利率42.82%，同比下降2.61pct。期间费用率整体下行，其
中销售费用2521万元，同比?30.18%，销售费用率2.55%，同比下降1.29pct，公司缩减广告宣传投放，线上私域导流占比
提升，营销效率改善。管理费用基本持平，管理费用率随营收增长小幅回落0.69pct；研发费用小幅增加0.03pct，主要为
智慧景区系统迭代；财务费用率同比提升0.11pct，系利息收入减少所致。整体看，公司主动缩减传统营销投放，经营费
用管控效果突出，但财务费用形成小幅拖累。
资产负债结构健康，新项目打开中长期空间。公司资产负债率16.65%，处于低位，财务压力小，具备持续资本开支能
力。东大门东海索道已投入运营，花山谜窟持续打磨产品，山下谭家桥片区酒店集群逐步完善，公司由单一山上观光向山
上?山下全域度假模式拓展，中长期看点在于东大门客流导流、山下酒店入住率提升与新业态兑现。
投资建议：预计黄山旅游2026-2028年归母净利润分别为3.36/4.02/4.67亿元，同比14.74%/19.72%/16.17%，对应PE
为24X/20X/17X，给与“买入”评级。
风险提示：存在限流政策趋严导致游客下滑的风险；东黄山索道价格审批、资产注入审批进度及节奏存在不确定性；
存在恶劣天气对客流与安全运营的影响的风险；存在新项目收益不及可研预期的执行风险。
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2026-08-24│黄山旅游(600054)26H1点评：客流稳步增长，东大门顺利投运 │信达证券 │买入
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事件：26H1，公司实现收入9.9亿元、同增5.1%，实现归母净利润1.3亿元、同增2.9%，实现扣非后净利润1.3亿元、
同增2.8%。
点评：
黄山景区客流稳步增长，门票ASP下滑。26H1，景区业务收入同增0.1%至1.4亿元；黄山景区接待进山游客245.4万人
、同增8.4%。门票ASP（门票ASP=景区收入/黄山进山游客人数；太平湖和花山谜窟门票收入体量相比黄山门票收入体量小
很多，因此计算时忽略）同减7.6%。景区毛利率同减1.1pct至46.7%。
索道及缆车渗透率（不含东海索道）略有下降。26H1，索道及缆车业务收入同增2.3%至3.6亿元；索道及缆车（不含
东海索道）运送游客454.5万人、同增3.9%，渗透率（=运送游客人次/进山游客人数）为185%（25H1为193%）。索道缆车A
SP同减1.5%。索道及缆车业务毛利率为74.2%、与上年同期基本持平。
酒店、旅游服务业务增长显著，毛利率下滑。26H1，酒店业务收入同增14.1%至2.4亿元，旅游服务业务收入同增24.9
%至2.9亿元，均实现双位数百分比增速。从盈利能力来看，酒店业务毛利率同减3.8pct至24.6%，旅游服务业务毛利率同
减0.6pct至7.6%。
盈利预测与投资评级：黄山东大门及东海索道已于26年6月11日投运，东海索道托管运营，有望贡献业绩增量。调整2
6/27/28年EPS预测至0.44/0.51/0.58元/股，当前股价对应PE估值为25x/22x/19x，维持“买入”评级。
风险因素：宏观经济波动对旅游行业的影响，恶劣天气和自然灾害对旅游行业的影响，新项目投运推迟及爬坡低预期
的风险，存量项目运营改善低预期的风险。
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2026-05-20│黄山旅游(600054)2026年一季报点评：客流双位数增长，新项目未来成长可期│长江证券 │买入
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事件描述
2026年第一季度，公司实现营业收入4.17亿元，同比增长3.53%，实现归母净利润3462.67万元，同比下滑6.15%。
事件评论
进山游客双位数增长，整体黄山市入境游人次大幅提升。2026年第一季度，黄山景区累计接待进山游客114.75万人，
同比增长13.39%，整体行业端增长较好，黄山全市5A级景区接待游客同比增长19.5%，入境游表现亮眼，入境游客同比增
长30.1%，或与黄山屯溪国际机场国际航线新增相关。
新项目密集审批通过，未来成长可期。2026年1月公司通过了《关于控股子公司投资建设黄山太平索道电气系统更新
提升项目的议案》，预计投资金额1.33亿元；2月公司通过了《关于投资建设黄山滨江东路12号酒店项目的议案》，预计
投资金额5.3亿元；3月公司通过了《关于投资建设黄山温泉（桃花溪段）综合整治项目的议案》，预计投资金额4.12亿元
；4月公司通过了《关于控股子公司投资建设铁人三项赛事基地一期项目的议案》，预计投资金额3000万元。
毛利率同比承压，管理费用率大幅改善。2026年第一季度，公司毛利率同比下滑1.16pct至38.08%。期间费用率方面
，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率同比分别+0.08/-0.84/+0.31/+0.14pct，整体期间费用率同比下
降0.3pct至20.76%，叠加公司投资净收益亏损收窄，综合影响下，公司净利率同比下降0.69pct至9.05%。
展望未来，行业端，春秋假从杭州等试点城市逐步推广，浙江已成为全国首个全省推行中小学春秋假的省份，江苏、
四川等多地也纷纷跟进探索。这一变化有效释放旅游需求，春秋假叠加周末形成5天小长假，带动亲子机票、景区门票预
订量增长。错峰出游模式缓解了旺季拥堵，激活春秋季传统旅游淡季市场，让旅游资源利用率大幅提升。节假日体系的完
善不仅提升了游客出行体验，更为旅游行业注入持续动力，推动行业景气度稳步攀升。
投资建议及盈利预测：黄山旅游正迈入高质量发展新时期，成长动能充足。公司核心项目加速落地，东大门索道即将
建成开放，有效串联主景区与东海景区，大幅提升景区承载与接待能力；区域交通持续优化，高铁网络不断完善，客流增
量可期，为景区带来稳定客源支撑；酒店板块同步升级，北海宾馆改造后重新开业，国际航线不断扩容，入境旅游复苏有
望缓解公司山下酒店经营压力。多重利好叠加，公司景区、交通、酒店三大业务协同发力，经营基本面持续向好，未来增
长空间广阔。预计2026-2028年公司归母净利润分别为3.44/3.72/3.99亿元，对应PE分别为25/23/22X，维持“买入”评级
。
风险提示
1、客流增长不及预期；2、徽菜业务表现不及预期；3、酒店板块项目改进节奏不及预期。
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2026-05-11│黄山旅游(600054)一季度客流增长，期待多项目落地打开成长性 │财通证券 │增持
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事件：4月29日，公司发布2026年一季度财报。1Q2026，公司实现收入4.17亿元/yoy+3.53%，归母净利润3462.67万元
/yoy-6.15%，扣非归母净利润3292.87万元/yoy-5.85%。受益于春假，公司一季度客流同比增长。1Q2026，黄山景区累计
接待游客114.75万人/yoy+13.39%。
费用投放增加，公司利润率略有下降。1Q2026，公司毛利率为38.08%/yoy-1.16ptcs，归母净利率8.30%/yoy-0.85ptc
s。公司销售、管理、研发、财务费用率为2.23%/17.92%/0.20%/0.40%，同比各自为+0.08/-0.84/+0.14/+0.31ptcs。
项目建设提速提效，打开公司成长空间。2025年，公司北海宾馆环境整治改造项目、汤泉大酒店改造项目投入运营；
黄山国际大酒店升级改造工程项目聚焦运营和成本，推进设计优化等前期工作；黄山旅游CBD项目完成办公及酒店区域精
装施工；此外，公司围绕太平湖景区业态升级，完成太平湖湖水文化研究中心项目。
投资建议：公司拥有得天独厚的黄山景区资源，地处皖浙赣闽四省通衢之地，背靠长三角，紧邻全国旅游消费规模最
大、消费能力最强的华东地区，随着池黄高铁开通，有望带动公司客流增长，从而带动业绩增长。我们预计公司2026-202
8年实现归母净利润3.7/4.42/5.1亿元，对应PE分别为23x/19x/16x，维持“增持”评级。
风险提示：极端天气风险、宏观经济波动、安全事件等风险
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2026-05-09│黄山旅游(600054)客流稳健增长，关注暑期旺季 │太平洋证券 │买入
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事件：公司发布2026Q1财报，报告期内公司实现营业收入4.17亿元，同比增长3.53%；实现归母净利润0.35亿元，同
比下降6.15%；扣非后归母净利润0.33亿元，同比下降5.85%。
点评：
核心景区客流稳健增长。2026Q1黄山景区接待游客114.75万人，同比增长13.39%，显示主业需求旺盛。利润下滑主要
受非核心业务及成本端阶段性因素影响，2025年9月新开业的北海宾馆进入运营期，相关折旧及运营成本增加。
Q1业绩短期承压。报告期内公司整体毛利率同比下滑1.16个百分点至38.08%，净利率同比下滑0.69个百分点至9.05%
。在期间费用率上，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为2.23%/17.92%/0.21%/0.4%，同比分别为+0.0
8pct/-0.84pct/+0.14pct/+0.31pct。经营性现金流净额5913万元，与25年同期的5930万元基本持平。
公司核心成长逻辑清晰，东海索道打开景区扩容空间。东海索道项目位于黄山风景区东海景区和黄山市黄山区谭家桥
镇，是游客通过黄山风景区东大门进山的核心交通设施，该项目建设已进入收尾阶段。该索道系黄山旅游集团全资子公司
东海开发公司开发建设，单向运力达2100人/小时，投运后有望打破当前旺季景区接待瓶颈。公司已公告受托管理该索道
，并明确未来待条件成熟后将注入上市公司，解决了同业竞争问题并锁定远期利润增长。
投资建议：预计黄山旅游2026-2028年归母净利润分别为3.36/4.02/4.67亿元，同比14.74%/19.72%/16.17%，对应PE
为25X/21X/18X，给与“买入”评级。
风险提示：存在限流政策趋严导致游客下滑的风险；东黄山索道价格审批、资产注入审批进度及节奏存在不确定性；
存在恶劣天气对客流与安全运营的影响的风险；存在新项目收益不及可研预期的执行风险。
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2026-04-24│黄山旅游(600054)2025年报点评：收入增长延续，关注旺季客流与中期催化 │国泰海通 │买入
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本报告导读：25年黄山旅游客流稳步修复，收入延续增长，资源费扰动利润释放。
投资建议：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.54亿、3.88亿、4.26亿；EPS为0.49/0.53/0.58元。鉴于黄
山资源禀赋稀缺、高毛利业务占比高且现金流质量优，具备长期资产溢价，给予26年高于行业平均的30xPE，目标价14.70
元，给予“增持”评级。
需求端修复。25年收入21.09亿元，同比增长9.23%；归母净利润2.92亿元，同比下降7.15%；扣非归母净利2.62亿元
，同比下降17.38%；景区累计接待进山游客516.80万人次，同比增长4.99%；索道及缆车累计运送游客1043.38万人次，同
比增长6.31%。
分业务营业收入大幅增长。索道及缆车仍是最核心利润支柱，25年收入8.42亿元，同比增长17.37%，毛利率同比下降
12.36pct至75.20%；景区收入2.93亿元，同比增长21.92%，毛利率同比提升7.06pct至46.46%；酒店收入4.92亿元，同比
增长7.99%，毛利率32.57%，同比下降5.34pct；旅游服务业务收入5.32亿元，同比增长12.13%；徽菜业务收入2.45亿元，
同比增长1.09%，毛利率仅0.30%。
旺季利润弹性弱于收入端。4Q表观利润同比转正，扣非净利0.15亿元，同比-66.92%。2025年，1Q/2Q/3Q/4Q收入各4/
5/6/6亿元，同比各增20%/8%/3%/11%；归母净利润各0.37/0.90/1.27/0.39亿元，同比各增45%/-16%/-17%/29%。25年非经
常性损益中约2465万元核心或为私募基金等其他非流动金融资产估值上升所致。
行业景气修复延续，建议关注五一暑期等旺季节点客流兑现。2025年国内居民出游人次及出游花费分别同比增长16.2
%、9.5%；在此背景下公司核心山岳景区资产仍具较强经营韧性。中期看，黄山机场2026年夏秋航季通航城市已扩至18个
、每周计划执行航班78架次，较2025年夏秋航季增长18%，交通可达性提升有望继续拓宽客源半径。公司2026年经营计划
已明确推进温泉片区项目、东大门开放、太平索道电气系统更新、黄山国际大酒店升级改造，黄山市2026年重点工作提出
以黄山旅游官方平台为总入口推动全域旅游数字化联动发展，力争入境游客突破50万人次、增长50%，项目推进及入境修
复均有望成为后续业绩与估值的重要催化。
风险提示：宏观政策变动，新项目不达预期，行业竞争加剧。
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2026-04-24│黄山旅游(600054)进山人次稳步增长，东海索道投运有望打开成长空间 │中银证券 │增持
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公司发布2025年年报。2025年公司实现营收21.09亿元，同比+9.23%；归母净利润2.92亿元，同比-7.15%。资源使用
新规导致25年业绩承压，东海索道即将投运有望提振整体承载量，贡献业绩增量，维持增持评级。
支撑评级的要点
营收同比实现正增长，资源使用新规拖累业绩。2025年公司实现营收21.09亿元，同比+9.23%；归母净利润2.92亿元
，同比-7.15%，扣非归母净利润2.62亿元，同比-17.38%。营收增长主要是由于景区接待进山游客增加，业绩则受到资源
有偿使用费增加的影响有所下滑。
进山和乘索人次稳步提升，资源使用新规下索道和酒店业务成本增加。2025年黄山景区累计接待游客516.8万人次，
同比+5.0%，索道及缆车累计运送游客1,043.4万人次，同比+6.3%。得益于进山人次的增长，以及景区有效购票人数和平
均客单价的增长，景区业务的营收达到2.93亿元，同比+21.92%，毛利率同比+7.06pct。乘索率同比+1.25pct，索道业务
的营收同比+17.37%，由于资源使用费调整，索道和酒店业务成本提升，两者的毛利率同比分别-12.36、-5.34pct，25年
确认的资源有偿使用费为1.42亿元，同比增加5772万元。
春秋假及入境游提振旅游市场热度，新项目逐步落地增量可期。黄山作为中国大陆唯一的景区入选美媒《纽约时报》
“2025年全球最值得去的52个地方”榜单，25年黄山风景区共接待入境游客15.19万人次，同比+63.95%，在进山游客中占
比约3%，随着我国持续优化入境政策，各地陆续实行春秋假制度，文旅市场热度持续高涨。据公司公告，东海索道建设已
进入收尾阶段，该索道系黄山旅游集团全资子公司东海开发公司开发建设，单向运力为2100人/小时，投运后有望打破当
前旺季景区接待瓶颈，打开成长空间。公司已受托管理该索道，运营期暂定一年，待条件成熟后将注入上市公司，预计将
对公司整体效益产生正向影响。
估值
基于资源新规的影响，我们调整公司26-28年EPS为0.48/0.56/0.62元，对应市盈率分别为25.3/21.8/19.6倍。中长期
来看，景区承载量逐步提振，各项业务持续完善，业绩增量可期，维持增持评级。
评级面临的主要风险
客流增速不及预期、新项目进展及培育不及预期。
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2026-04-23│黄山旅游(600054)2025年年报点评：客流稳健增长，期待东大门开启 │长江证券 │买入
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事件描述
2025年全年，公司实现营业收入21.09亿元，同比增长9.23%，实现归母净利润2.92亿元，同比下降7.15%。
2025Q4，公司实现营业收入5.74亿元，同比增长10.52%，实现归母净利润0.39亿元，同比增长29.49%。
事件评论
景区资源有偿使用费影响收入及利润。2025年公司收入端增长一方面系景区接待进山游客同比增长4.99%，另一方面
是景区资源有偿使用费核算方法变化所致；利润端承压主要系景区资源有偿使用费增加所致，2024年公司为黄山管委会代
收资源有偿使用费8438万元，2025年公司将该费用计入营业成本，且资源有偿使用费合计1.42亿元，导致营业成本同比大
幅增长20.35%。
分业务看，剔除资源有偿使用费影响，公司景区业务同比大幅增长。分业务看，2025年公司酒店/索道及缆车/景区/
旅游服务/徽菜业务收入同比分别+7.99%/+17.37%/+21.92%/+12.13%/+1.09%，酒店与索道收入均受到资源有偿使用费影响
，景区业务增长主要系景区有效购票人数及平均客单价增加所致，景区业务毛利率同样同比增长7.06pct至46.46%。
盈利能力方面，管理费用率优化对冲毛利率下滑。2025年公司毛利率在资源有偿使用费影响下同比下滑4.92pct至46.
86%，但期间费用率有所改善，拆分看，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率同比分别+0.72/-1.25/+0.1
1/+0.04pct，销售费用率增长主要系广告宣传以及营销费用增加所致，在管理费用率大幅优化下，公司期间费用率同比下
降0.38pct至22.88%，部分对冲了毛利率下滑的影响，公司2025年净利率同比下滑2.88pct至14.73%。
投资建议及盈利预测：黄山旅游正迈入高质量发展新时期，成长动能充足。公司核心项目加速落地，东大门索道即将
建成开放，有效串联主景区与东海景区，大幅提升景区承载与接待能力；区域交通持续优化，高铁网络不断完善，客流增
量可期，为景区带来稳定客源支撑；酒店板块同步升级，北海宾馆改造后重新开业，国际航线不断扩容，入境旅游复苏有
望缓解公司山下酒店经营压力。多重利好叠加，公司景区、交通、酒店三大业务协同发力，经营基本面持续向好，未来增
长空间广阔。预计2026-2028年公司归母净利润分别为3.44/3.72/3.99亿元，对应PE分别为26/24/22X，维持“买入”评级
。
风险提示
1、客流增长不及预期；2、徽菜业务表现不及预期；3、酒店板块项目改进节奏不及预期。
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2026-04-23│黄山旅游(600054)25年报点评：景区量价齐升，资源有偿使用费影响利润率 │信达证券 │买入
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事件：25年，公司实现收入21.1亿元、同增9.2%，实现归母净利润2.9亿元、同减7.2%，实现扣非后净利润2.6亿元、
同减17.4%。拟向全体股东每10股派发现金红利0.71元（含税）。
点评：
黄山景区有效购票人数、ASP齐升。25年，景区业务收入2.9亿元、同增21.9%。黄山景区接待进山游客516.8万人、同
增5.0%。门票ASP（门票ASP=景区收入/黄山进山游客人数；太平湖和花山谜窟门票收入体量相比黄山门票收入体量小很多
，因此计算时忽略）同增16.1%，我们推测主要是25年免票政策较24年减少所致。景区收入增长带动毛利率回升，景区业
务毛利率同增7.06pct至46.46%。
景区资源有偿使用费政策变化带来索道缆车收入、成本核算变化。25年，索道和缆车收入8.4亿元、同增17.4%。25年
1月1日起，索道和缆车按照营业收入的15%征收资源有偿使用费（计入营业成本），而之前玉屏、云谷、太平三条索道是
按照10元/票缴纳资源有偿使用费（不计入营业收入和营业成本），这个核算变化导致在运送旅客一定的情况下，索道和
缆车收入将增加，毛利率将下降。25年，索道缆车运送游客1043.4万人次、同增6.3%，渗透率（=运送游客人次/进山游客
人数）达到201.9%。索道缆车ASP同增10.4%。索道和缆车毛利率同减12.36pct至75.20%。
景区资源有偿使用费政策变化影响酒店业务毛利率。25年，酒店业务收入4.9亿元、同增8.0%。从25年1月1日起，山
上酒店按照营业收入的4%征收资源有偿使用费（计入营业成本），而之前黄山风景区酒店不缴纳。因此25年酒店业务毛利
率同减5.34pct至32.57%。
静待黄山东大门和东海索道的投运带来业绩增量。黄山东大门、东海景区和东海索道有望在26年7月投运，一方面增
加1/3的游览面积，疏解南大门的客流压力，有望有效促进客流增长，利好景区业务；另一方面，受托管理东海索道，短
期增加管理费收入，未来东海索道注入后利好索道业务。
盈利预测与投资评级：黄山景区量价齐升，景区资源有偿使用费政策变化影响利润率。26年黄山东大门、东海景区和
东海索道投运有望贡献业绩增量。预计26/27/28年EPS为0.48/0.56/0.64元/股，当前股价对应PE估值为25x/22x/19x，维
持“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动对旅游行业的影响，恶劣天气和自然灾害对旅游行业的影响，新项目投运推迟及爬坡低预期
的风险，存量项目运营改善低预期的风险。
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2026-04-23│黄山旅游(600054)2025年年报点评：新项目实现扩容，客流持续增长 │西南证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报，2025年公司实现营收21.1亿元，同比增长9.2%；归母净利润为2.9亿元，同比下降7.2%
；毛利率为46.9%，同比下降4.9个百分点；净利率为14.7%，同比下降2.9个百分点。2025年黄山景区客流为516.8万人，
同比增长5%，公司利润端承压的原因主要系景区资源有偿使用费征收管理优化调整，导致相关成本增加所致。
索道及缆车业务客流增长稳健，东海索道打开未来成长空间。公司索道及缆车业务营收为8.4亿元，同比增长17.4%；
毛利率为75.2%，同比下降12.4个百分点，主要系资源有偿使用费征收模式改变且征收比例增长所致。2026年3月，公司公
告受托管理控股股东旗下的东海索道，该索道是东大门进山的核心交通设施，设计单向运力为2100人/小时，预计于2026
年7月正式投运。东海索道的开通有望将景区运力扩容，打破客流瓶颈。
酒店业务改造升级与外延拓展并举，盈利能力有望持续增强。山上核心酒店北海宾馆环境整治改造项目已于2025年9
月完工并投入运营，有望在2026年贡献全年业绩增量。同时，公司积极推进外延拓展，拟投资4.1亿元建设黄山温泉（桃
花溪段）综合整治项目，打造拥有近300间客房的温泉度假酒店；并拟投资5.3亿元建设黄山滨江东路12号酒店项目，配置
约490间客房，持续丰富高端酒店产品供给。
徽菜业务及部分山下景区仍处亏损，减亏增效为未来看点。公司徽菜品牌“徽商故里”成功入选“中华老字号”名单
，但受市场环境影响，餐饮板块子公司2025年亏损5441万元，公司积极聚焦存量门店的经营改善。此外，花山谜窟和太平
湖景区2025年分别亏损6139万元和2391万元，公司正通过加强山上山下业务联动、丰富产品体验等方式积极推动减亏。
盈利预测与投资建议：预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.5、3.8、4.2亿元。公司坐拥黄山优质旅游资源，有
望在客流稳健增长下实现业绩增长，维持“买入”评级。
风险提示：景区客流复苏不及预期风险、政策变动风险、宏观经济波动风险。
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2026-04-22│黄山旅游(600054)年报点评：客流持续增长，新项目带来业绩弹性 │太平洋证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报，报告期内公司实现营收21.09亿元/+9.23%，归母净利润2.92亿元/-7.15%，扣非净利润2
.62亿元/-17.38%。其中，Q4单季实现营收5.74亿元/+10.52%，归母净利润0.39亿元/+29.49%，扣非净利润0.15亿元/-66.
92%。
点评：
核心景区客流稳健。2025年黄山景区接待游客516.80万人（+4.99%），索道及缆车运送游客1043.38万人次（+6.31%
），客流创历史新高，索道乘坐比例达到2.02，展现了核心自然景区强大的品牌韧性与吸引力。2025年公司景区管理业务
收入2.93亿元/+22.09%，门票客单价56.7元/+16.29%,免票政策收窄带来门票收入高增长。
资源有偿使用费导致利润下滑。2025年利润下滑的主因是执行新的资源有偿使用费政策。根据该政策，索道及缆车按
营业收入的15%、景区交通按照营业收入的3%，山上酒店按营业收入的4%，山下酒店按营业收入的2%缴纳费用并计入营业
成本。这直接导致索道业务毛利率减少12.36个百分点至75.2%，旅游服务业务毛利率减少7.42个百分点至7.98%，酒店业
务毛利率减少11.01个百分点至32.57%。公司整体毛利率下降4.91个百分点至46.86%，净利率下降2.88个百分点至14.73%
。
存量改造见效，新项目储备中长期动能。作为募投项目的北海宾馆已于2025年9月完成改造并投入运营，2026年将贡
献全年业绩。同时公司加速项目投资，公告拟投资4.12亿元建设温泉（桃花溪段）综合整治项目（温泉度假酒店），投资
5.3亿元建设黄山滨江东路12号酒店项目。
东海索道打开景区扩容空间。东海索道项目位于黄山风景区东海景区和黄山市黄山区谭家桥镇，是游客通过黄山风景
区东大门进山的核心交通设施，该项目建设已进入收尾阶段。该索道系黄山旅游集团全资子公司东海开发公司开发建设，
单向运力达2100人/小时，投运后有望打破当前旺季景区接待瓶颈。公司已公告受托管理该索道，并明确未来待条件成熟
后将注入上市公司，解决了同业竞争问题并锁定远期利润增长。
投资建议：预计黄山旅游2026-2028年归母净利润分别为3.36/4.02/4.67亿，同比14.74%/19.74%/16.17%，对应PE为2
6.5X/22.1X/19.0X，给与“买入”评级。
风险提示：存在限流政策趋严导致游客下滑的风险；东黄山索道价格审批、资产注入审批进度及节奏存在不确定性；
存在恶劣天气对客流与安全运营的影响的风险；存在新项目收益不及可研预期的执行风险
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2026-04-21│黄山旅游(600054)2025年营收稳步增长，资源使用费增加扰动利润 │广发证券 │买入
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事件：公司发布2025年报，实现营业收入21.09亿元，同比提升9.23%；实现归母净利润2.92亿元，同比降低7.15%；
实现扣非归母净利润2.62亿元，同比降低17.38%。据公司年报，2025年公司利润端压力主要来自于景区资源有偿使用费增
加约5760万元，（2025年确认的资源有偿使用费1.42亿，24年为8438万元）。非经常性损益约3000万元主要为1600余万元
政府补助（较去年同期有所增加），约2500万元金融资产变动损益构成（去年同期为-2000万元）。
从费用率看，25年公司实现毛利率46.86%，同比降低4.91pp，主要由于索道和酒店业务毛利率下滑，下滑主要由景区
使用费导致；销售费用率3.88%，同比增加0.73pp；管理费用率18.55%，同比降低1.25pp；财务费用率0.25%，同比增加0.
11pp；研发费用率0.20%，同比增加0.04pp。
2025年公司经营基本盘稳健，景区客流持续增长。据公司年报，景区25年全年接待游客516.8万人，同比增长4.99%；
索道及缆车运送游客1043.38万人次，同比增长6.31%。分业务看，索道及缆车业务收入8.42亿元，同比增长17.37%，景区
业务收入2.93亿元，同比增长21.92%，酒店业务收入4.92亿元，同比增长7.99%，旅游服务业务收入5.32亿元，同比增长1
2.13%。
盈利预测与投资建议：预计2026-2028年公司归母净利润分别为3.54、4.05、4.40亿元，同比增速分别为21.1%、14.5
%、8.5%。公司背靠稀缺名山大川景区，坐拥优质旅游资产，考虑东大门索道投入使用后，不仅扩容黄山景区、更能推动
黄山东部区域开发、拓展黄山旅游空间布局，未来成长性充足，维持合理价值为16.88元/股的判断，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动，自然灾害及恶劣天气，项目优化或运营效果不及预期。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2026-09-22│黄山旅游(600054)2026年9月22日投资者关系活动主要内容
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1、黄山B股股价常年低于净资产，是否考虑回购或转A股？
答：您好！公司将持续关注B股监管政策及市场动向，后续如有相关计划，公司将严格按照有关规定及时履行信息披
露义务。感谢您对公司的关注！
2、与新东方文旅围绕银发康养、亲子度假、研学实践三大客群的联名产品合作，目前处于产品设计阶段还是已有明
确的渠道推广时间表，合作模式是收入分成、联合运营还是其他形式？
答：您好！为加大市场营销力度，公司持续加强外部合作力度，目前已就银发康养、亲子研学产品与新东方文旅开展
业务对接，其中部分产品已通过线上渠道开展销售，公司将结合实际情况匹配相应的合作模式，目前该合作产生的收入对
公司经营业绩影响较小。感谢您对公司的关注！
3、贵公司股价打算什么时候拉上来？
答：您好！公司二级市场股价表现受到宏观环境、行业政策、市场波动等多方面因素影响。公司将按照既定发展战略
，继续做好经营管理工作，着力提升公司内在价值，通过严格履行信息披露义务、积极进行投资者关系管理等多种渠道传
递公司价值，推动公司价值与市值均衡发展。
4、近几年山上酒店持续做客房改造、服务升级，游客住宿体验明显改善，想了解下未来公司提升酒店出租率的规划
？
答：您好！公司高度重视山上酒店业务经营管理工作。一是加强品牌建设，构建涵盖“雲麓”“雲亼”“雲野”“雲
颐”等子品牌的酒店品牌矩阵，丰富品牌内涵，进一步提升市场辨识度。二是推进产品与服务双升级，有序提升酒店基础
设施水平，同时围绕游客需求提供个性化服务，持续增强客户粘性。三是加大市场营销力度，在巩固传统市场的同时，围
绕大客户等重点客群，推出定制化产品，着力拓展优质企业及高净值人群，提升复购率。四是发力产品销售，深化线上平
台合作，打造特色主题产品，开展内容营销与专题营销活动，着力提高酒店客房出租率。感谢您对公司的关注！
5、当前景区最大承载量是多少？中秋、国庆节将至，公司是否有足够的人员和能力承载峰值人流？
答：您好！根据黄山风景区管委会公告，黄山风景区日最大承载量为4万人，其中冬季（12月1日至次年3月31日）日
最大承载量为3万人，实际执行中将根据生态保护、接待能力及天气状况等因素进行适度调减。为充分做好景区接待工作
，黄山风景区严格实行“限量、预约、错峰”管理，认真落实实名分时预约制度，充分保证游客游玩体验。公司将持续优
化景区内部旅游环境，提升接待设施水平，充分利用数字化工具进行赋能，并强化人员协作分工，充分降低客流对运营压
力的影响。感谢您对公司的关注！
6、今年上半年黄山景区进山游客的结构如何？
答：您好！2026年上半年，黄山景区主要客源市场相对稳定，长三角市场占比约45.7%，中南市场约17.7%，华北市场
约9.1%。中远程及新兴市场增势良好，客源多元化趋势进一步凸显，其中广东、福建、湖北、山东进山游客分别同比增长
12.8%、17.7%、18.7%、11.5%，总体保持稳中有升的良好势头。感谢您对公司的关注！
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参与调研机构：1家
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2026-05-22│黄山旅游(600054)2026年5月22日投资者关系活动主要内容
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黄山旅游发展股份有限公司于2026年5月22日在全景网“投资者关系互动平台”（https://ir.p5w.net）举行投资者
关系活动，参与单位名称及人员有参与黄山旅游2025年年度暨2026年第一季度业绩说明会的投资者，上市公司接待人员有
公司董事长章德辉，董事、总裁孙峻，独立董事刘照慧，董事、高级副总裁、董事会秘书丁维，总会计师王雁。 查看原
文
https://data.tdx.com.cn/zxfile/pdf_tb_news_jgdyxx/202605/87662600054.pdf
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