研报评级☆ ◇600188 兖矿能源 更新日期：2026-04-15◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-07
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 9 2 0 0 0 11
2月内 9 2 0 0 0 11
3月内 9 2 0 0 0 11
6月内 9 2 0 0 0 11
1年内 9 2 0 0 0 11
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 2.71│ 1.44│ 0.84│ 1.65│ 1.77│ 1.98│
│每股净资产(元) │ 7.55│ 5.91│ 7.14│ 10.25│ 11.29│ 12.51│
│净资产收益率% │ 27.70│ 17.46│ 8.34│ 14.96│ 14.35│ 14.66│
│归母净利润(百万元) │ 20139.50│ 14425.05│ 8380.95│ 16550.82│ 17783.32│ 19882.53│
│营业收入(百万元) │ 150024.86│ 139124.43│ 144932.86│ 161757.75│ 167779.05│ 175840.21│
│营业利润(百万元) │ 36963.43│ 26857.14│ 18434.77│ 34543.66│ 36797.73│ 41199.56│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-04-07 买入 维持 --- 1.59 1.80 1.99 山西证券
2026-04-02 增持 维持 --- 1.53 1.74 1.89 东方财富
2026-04-01 增持 维持 --- 1.56 1.48 1.52 国信证券
2026-04-01 买入 维持 --- 1.64 1.79 1.94 开源证券
2026-04-01 买入 维持 20.23 1.44 1.71 1.97 广发证券
2026-03-31 买入 维持 27.96 1.92 1.50 1.58 华泰证券
2026-03-30 买入 维持 --- 1.47 1.52 1.68 信达证券
2026-03-30 买入 维持 --- 1.52 1.80 2.20 浙商证券
2026-03-30 买入 维持 --- 1.76 2.00 2.09 德邦证券
2026-03-30 买入 维持 --- 1.83 1.92 2.38 国海证券
2026-03-30 买入 维持 --- 1.87 2.24 2.55 国盛证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-04-07│兖矿能源(600188)煤炭煤化工产销同增，高比例分红保障高股息率 │山西证券 │买入
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事件描述
公司发布2025年年度报告，实现营业收入1449.33亿元，同比-7.49%；归母净利润83.81亿元，同比-43.61%。
事件点评
商品煤产销实现增长，吨煤成本降低。陕蒙基地全面达产达效，商品煤产量4666万吨，同比增加354万吨，利润贡献
占比达56%，成为最核心的产量增长区、利润增长极。西北矿业并购贡献商品煤产量3381万吨。澳洲基地商品煤产量4402
万吨，同比增加172万吨，创历史最佳纪录。受益于陕蒙基地、澳洲基地高产高效以及并购西北矿业，全年商品煤产量1.8
2亿吨，同比增长6.28%，再创历史新高；销量1.71亿吨，同比增长3.74%。公司煤炭售价595.03元/吨，同比-23.17%，自
产煤吨煤销售成本321.09元/吨，同比下降4.3%。
煤化工产销同增，“风光火储”一体化发展。化工品产量977.5万吨，同比增长8.47%;销量857.4万吨，同比增长5.68
%。陕蒙基地化工项目全面实现达产达效，生产甲醇412万吨，煤制油100万吨；新疆新天煤化工生产天然气21.5亿立方，
创投产以来最好水平。电力发电量74.88亿千瓦时，同比下降7.79%，统筹推进“风光火储”一体化发展，深推“项目建设
+指标获取”模式，内蒙古宏大实业14万千瓦风电项目取得核准批复，邹城18万千瓦风电项目开工建设；响应国家“两个
联营”战略部署，积极推进济三电力220kV级网侧独立储能电站、赵楼电厂35万千瓦超超临界热电联产等重点项目。
资本开支基本稳定，分红比例有保障。2025年用于固定资产、在建工程和工程物资的资本性支出为220.52亿元，剔除
西北矿业影响后资本开支支出为186.84亿元，较年初计划节约8.6亿元。预计2026年本集团资本性支出为198.31亿元。公
司秉持“股东至上、价值共享”理念，继中期分红0.18元/股，拟实施末期分红0.32元/股，全年累计分红派息50.2亿元。
制定《2026-2028年度股东回报规划》；同步推进2-5亿元A+H股回购计划。
投资建议
预计公司2026-2028年EPS分别为1.59\1.80\1.99元，对应公司4月3日收盘价19.2元，PE分别为12.1\10.7\9.6倍，维
持“买入-A”投资评级。
风险提示
宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；安生产生风险；新建项目投产不及预期、海外煤炭价格持续
下行风险等。
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2026-04-02│兖矿能源(600188)财报点评：煤炭量增对冲价跌+煤化工盈利改善，内生增长 │东方财富 │增持
│潜力大弹性足 │ │
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【投资要点】
25年公司实现营收/归母净利1449.3/83.8亿元，同比-7.5%/-43.6%，扣非净利74亿元，同比-46.7%，非经常性损益主
要为因税收、会计调整产生的一次性影响17亿元。其中Q4单季公司归母净利12.6亿元，环比/同比-48.9%/-60.1%，扣非净
利8.8亿元，环比/同比-57.9%/-69%。2025年公司拟现金分红0.50元/股（含税，含中期分红0.18元/股），分红总额50.2
亿元，对应A/H股归母净利分红比例约59.9%/58.9%（公司H股25年归母净利为85.2亿元，同比-41.6%）。
煤炭：自产煤产量同比+6%、平均售价/成本同比-22%/-5%。1）产销量：25年公司商品煤产量/自产煤销量18240/1653
7万吨，同比+6.3%/+4.3%。其中山东/晋陕蒙/新疆/澳洲基地销量3661/6636/1900/4340万吨，同比+6.1%/+6.9%/+0.7%/+0
.8%。增量主要来自万福煤矿（180万吨/年）投产即达产、陕蒙基地全面达产，以及澳洲基地产量增长（达到历史最佳纪
录）。2026年公司计划商品煤产量1.86~1.90亿吨，较25年产量+2~4.2%。2）售价：25年公司自产煤售价513元/吨，同比-
21.9%，其中山东/晋陕蒙/新疆/澳洲基地售价707/420/117/663元/吨，同比-21.2%/-17.8%/-21.8%/-16.8%。3）成本：25
年公司自产煤单位成本333元/吨，同比-4.6%，其中山东/晋陕蒙/新疆/澳洲基地单位成本442/236/77/501元/吨，同比+0.
5%/-10.1%/-21.9%/-1.9%。4）毛利：25年自产煤毛利296.8亿元，同比-34.5%，吨毛利180元/吨，同比-37.2%。
煤化工：板块毛利同比+17%、其中甲醇、乙二醇盈利改善明显。25年公司煤化工产品产/销量为977.5/857.4万吨，同
比+8.5%/+5.7%，煤化工板块实现毛利63.9亿元，同比+17.1%，毛利率26.3%，同比+5.1pct。其中陕蒙基地化工项目全面
实现达产达效，生产甲醇412万吨，煤制油100万吨，未来能源通过灵活调整粗液体蜡与全馏分液体石蜡结构，对冲了部分
化工品价格压力；新疆新天煤化工生产天然气21.5亿立方，创投产以来最好水平。主要产品来看，1）甲醇：25年产/销量
454/433万吨，同比+2.8%/+1.8%，售价/单位成本1780/1219元/吨，同比-3%/-18.9%，毛利率31.5%，同比+14.0pct；2）
乙二醇：25年产/销量39.5/39万吨，同比-1.5%/-1%，售价/单位成本3785/2118元/吨，同比-6.8%/-22.6%，毛利率44%，
同比+14.8pct。
展望：煤炭及煤化工内生增长潜力充足、五大产业项目加快落地。公司中长期煤炭增量项目预计包括刘三圪旦1000万
吨、霍林河一号700万吨、嘎鲁图800万吨、马福川500万吨、毛家川500万吨；高端化工新材料领域的增量项目预计包括年
产100万吨甲醇、年产40万吨辛醇、荣信化工80万吨/年烯烃、新疆能化80万吨/年煤制烯烃、未来能源50万吨高温费托项
目；物泊科技“实体物流+数智平台”模式实现深度融合，加速布局东南亚等海外市场以及有望推进分拆上市。
【投资建议】
公司煤炭及煤化工产量有望持续内生增长，自产煤陕蒙和澳洲基地及煤化工产品具备明显价格弹性，盈利有望显著改
善，此外多元化业务（装备制造、物流、新能源）发展有望孵化贡献业绩增量，我们调整盈利预测，预计公司26-28年归
母净利分别为153/174/190亿元，对应EPS为1.53/1.74/1.89元，公司26-28年股东回报规划承诺分红比例降至约50%，但考
虑到公司在建项目较多，适当降低也较为合理，维持“增持”评级。
【风险提示】
煤价上涨不及预期；在建项目进展不及预期；煤化工行业竞争加剧风险；大额减值计提项目。
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2026-04-01│兖矿能源(600188)弹性与成长兼备 │国信证券 │增持
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公司发布2025年年报：2025年公司实现营收1449.3亿元（-7.5%），归母净利润83.8亿元（-43.6%），扣非归母净利
润74.0亿元（-46.7%）；其中2025Q4公司实现营收399.8亿元（+5.5%），归母净利润12.6亿元（-60.1%），扣非归母净利
润8.8亿元（-69.0%）。四季度煤价高位持续回落拖累业绩。
煤炭业务：煤价中枢下行拖累业绩，向“十五五”末原煤产能突破3亿吨目标迈进。2025年公司商品煤产量1.8亿吨，
同比+6.3%，创历史新高；商品煤销量1.7亿吨，同比+3.7%。价格方面，自产煤、外购煤销售均价分别为513元/吨、668元
/吨，分别同比-122元/吨、-322元/吨。成本方面，2025年自产煤吨煤销售成本321元/吨，同比下降14元。项目进展方面
，内蒙古区域油房壕煤矿土建工程基本完工；刘三圪旦煤矿、霍林河一号煤矿分别取得年产1000万吨、700万吨采矿许可
证；嘎鲁图煤矿规划年产能提升至800万吨；兴和钼业曹四夭钼矿获发年产规模1650万吨的采矿许可证电子证书；甘肃区
域杨家坪煤矿顺利开工；马福川煤矿和毛家川煤矿均取得年产500万吨采矿许可证，并取得初步设计批复。
鲁西矿业、新疆能化2023-2025年度业绩承诺均未完成，合计业绩补偿金额约183.5亿元。其中鲁西矿业业绩补偿金额
约120亿元；新疆能化业绩补偿金额约63.5亿元。
煤化工业务：量增本降，盈利增加；新建项目有序推进。2025年公司煤化工实现营收243亿元，同比-5.8%；毛利64亿
元，同比+17%。化工品产量978万吨，同比+8.5%，销量857万吨，同比+5.7%，其中陕蒙基地化工项目全面实现达产达效，
生产甲醇412万吨，煤制油100万吨；新疆新天煤化工生产天然气21.5亿立方，创投产以来最好水平。受益于煤价中枢下行
，化工品吨成本下降419元，吨售价下滑的347元。项目进展方面，鲁南化工“低碳高效动能转换一体化项目”正式启动，
其中年产100万吨甲醇项目开工建设，年产40万吨辛醇项目取得环评批复；荣信化工80万吨/年烯烃项目预计12月投料试车
；新疆能化80万吨/年煤制烯烃项目开工建设；未来能源50万吨高温费托项目有序推进。
物流运输业务：深耕“实体物流+数智平台”发展模式，加快资源整合，目标在“十五五”末建成国内一流的大宗商
品智慧物流综合服务商。2025年公司物流运输业务实现营收151亿元，毛利润4.2亿元。公司自营及参股铁路运营里程突破
4000公里，建成公铁水综合物流园区12个，全年物流货物运量达3.1亿吨。控股子公司物泊科技“实体物流+数智平台”模
式实现深度融合，全年运量突破2.46亿吨；此外公司公告拟将物泊科技分拆至香港联交所主板上市。
未来3年分红规划保持较高水平。根据《公司章程》及2023-2025年度分红政策，2025年度现金股利为0.50元/股（含
税），扣除2025年半年度现金股利0.18元/股（含税）后，派发2025年度末期现金股利0.32元/股（含税）。全年分红率约
59.5%，以3月30日收盘价计算，对应A/H股息率分别为2.5%/3.7%。分红规划方面，根据公告，2026-2028年各会计年度分
配的现金股利总额，以中国会计准则和国际财务报告准则财务报表税后利润数较少者为准，应占公司该年度扣除法定储备
后净利润的约百分之五十。该规划中的分红比例相比此前有所降低，但仍保持高位。
投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。2026年受印尼煤炭减产以及地缘冲突等影响，国内煤价表现好于
预期，上调盈利预测。预计公司2026-2028年归母净利润为157/148/152亿元（2026-2027年前值为133/134亿元）。维持“
优于大市”评级。
风险提示：经济放缓导致煤炭需求下降；煤炭产能大量释放；新能源对煤炭替代；煤矿安全事故影响；地缘政治风险
；公司分红率不及预期。
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2026-04-01│兖矿能源(600188)25年煤炭产量增长近30%，成长与弹性兼备 │广发证券 │买入
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Q4盈利环比下降，26-28年度计划分红比例为50%以上。公司发布25年年报，全年营业收入1449亿元，同比-7.5%（调
整后，下同），归母净利润和扣非归母净利润分别为83.8/74.0亿元，同比分别-43.6%/-46.7%，其中Q4业绩分别为12.6/8
.8亿元，环比分别-48.9%/-57.9%，环比回落或主要由于化工品价格下降及煤炭成本回升。公司拟派发期末股息0.32元/股
，年度累计分红比例59.9%。根据股东回报规划，26-28年度公司分红应占扣除法定储备后净利润的50%，尽管未来几年公
司在建及规划项目较多，仍保持了较高的分红比例。
25年产销量大增近30%，吨煤成本下降4%，业绩补偿款提升现金流。根据年报，25年商品煤产量和销量分别为1.82/1.
71亿吨，同比+6%/+4%（并表西北矿业，调整前同比分别+28%/+27%）。全年公司自产煤吨煤收入/成本/毛利分别为513/32
1/191元，同比分别-19%/-4%/-36%。公司25年化工品产销量分别为978和857万吨，煤化工利润占比约19%。此外，由于23-
25年鲁西矿业、新疆能化未完成业绩承诺，公司将收到业绩补偿款183.61亿元，进一步增加现金流。
盈利预测与投资建议：公司中长期成长性突出，26年海外煤价、化工品及国内煤价中枢有望上行，公司弹性优势显著
。公司在建多个煤炭项目，2030年商品煤产量有望增长至约2.5亿吨。此外，公司建有曹四夭钼矿、新疆烯烃等项目，未
来五年成长性优势显著。26年公司计划煤炭产量1.86-1.90亿吨（增量400-800万吨），吨煤成本下降3%。3月以来地缘因
素导致国际煤价和化工品大幅上涨，公司盈利弹性优势将进一步显现。根据中国会计准则，预计26-28年归母净利润分别
为145/172/198亿元（暂未考虑鑫泰公司投资收益），给予公司26年14倍PE，对应公司合理价值20.23元/股，根据公司最
新AH溢价率，得到H股合理价值15.27港元/股，维持公司A、H股“买入”评级。
风险提示：需求可能低预期，资本开支较高，在建项目进展低预期等。
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2026-04-01│兖矿能源(600188)公司信息更新报告：2025年业绩承压，产量新高彰显韧性，│开源证券 │买入
│高成长与高分红价值凸显 │ │
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2025年业绩承压，产量新高显韧性，高成长高分红显价值。维持“买入”评级
公司发布2025年年报，全年实现营业收入1449.3亿元，同比-7.49%；实现归母净利润83.8亿元，同比-43.61%；实现
扣非后归母净利润73.99亿元，同比-46.73%。单季度看，Q4实现营业收入393.9亿元，环比+2.0%；实现归母净利润12.5亿
元，环比-45.3%。考虑到公司产业集群建设稳步推进，成本管控成效显著，我们上调2026-2027年并新增2028年公司盈利
预测，预计2026-2028年公司实现归母净利润为164.35/179.42/195.00亿元（2026年/2027年原值135.4/157.9亿元），同
比+82.4%/+9.2%/+8.7%；EPS分别为1.64/1.79/1.94元；对应当前股价PE为11.8/10.8/10.0倍。Q4业绩环比下滑主要系化
工板块盈利收窄及年底费用集中结算所致。公司计划2026年生产商品煤1.86-1.90亿吨，化工品950-1100万吨，并力争吨
煤销售成本再降3%。考虑到公司产量创历史新高，未来成长路径清晰，且持续高比例分红回报股东，我们看好公司长期投
资价值，维持“买入”评级。
煤炭产量创历史新高，成本管控成效显著，对冲煤价下行影响
产量销量齐增，规模优势凸显：2025年公司商品煤产量达1.82亿吨，同比+6.28%，创历史新高；商品煤销量1.71亿吨
，同比+3.74%。其中，自产煤销量1.65亿吨，同比+4.33%；贸易煤销量585.6万吨，同比-10.6%。分区域看，陕蒙基地、
澳洲基地及新并购的西北矿业成为产量增长的主要贡献点，陕蒙基地商品煤产量4666万吨，澳洲基地商品煤产量4402万吨
，创历史最佳纪录，西北矿业贡献商品煤产量3381万吨。吨煤售价承压，成本控制有效：受市场环境影响，2025年公司自
产煤吨煤售价为512.52元/吨，同比-19.3%，是业绩下滑主因。但公司深入实施成本管控措施，自产煤吨煤销售成本降至3
21.09元/吨，同比-4.3%，成效显著。受价格下降影响，2025年公司自产煤业务毛利率为37.35%，同比减少9.81个百分点
。化工板块量增利稳，盈利能力提升：2025年化工品产量977.5万吨，同比+8.46%；受益于原料成本回落，煤化工业务毛
利率提升至26.29%，同比增加5.15个百分点。
成长路径清晰，高股东回报价值凸显“三个亿吨级”集群规划，成长空间广阔
公司坚定实施“稳省内、拓省外、优境外”战略，力争“十五五”末新增商品煤产能约7000万吨，原煤产量突破3亿
吨。陕甘蒙、新疆、澳大利亚“三个亿吨级”产业集群建设稳步推进，油房壕、霍林河一号、刘三圪旦等多个百万吨级和
千万吨级矿井将在2027年至2031年陆续竣工。非煤矿产方面，兴和钼业曹四夭钼矿（设计产能1650万吨/年）获采矿许可
证，预计2028年建成，有望成为重要利润增长点。高比例分红+回购增持，股东回报丰厚：公司秉持“股东至上、价值共
享”理念，2025年拟派发股息0.50元/股（含中期已派发的0.18元/股），合计派息50.2亿元，股息支付率达60%。公司制
定《2026-2028年度股东回报规划》，承诺各会计年度分配的现金股利总额应占公司该年度扣除法定储备后净利润的约50%
。此外，公司拟在2026年落实2-5亿元的A+H股回购计划，控股股东亦发布1-2亿元的A股增持计划，彰显对公司长期价值的
信心。
风险提示：经济恢复不及预期，煤炭价格下跌超预期，转型进展慢于预期。
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2026-03-31│兖矿能源(600188)澳煤和煤化工利润弹性兑现可期 │华泰证券 │买入
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兖矿能源2025年实现营收1449.33亿元（yoy-7.49%），归母净利83.81亿元（yoy-43.61%），扣非净利73.99亿元（yo
y-46.73%），25年归母净利低于Wind一致预期的101.39亿元，我们认为主要系煤价下跌拖累盈利所致。其中Q4实现营收39
9.75亿元（yoy+5.52%，qoq-12.35%），归母净利12.61亿元（yoy-60.12%，qoq-48.91%）。向后展望，全球能源扰动催化
煤、油涨价周期，我们看好公司26年受益两重业绩弹性：1）“美以伊冲突”或催化海外煤炭替代油气需求，高卡澳煤价
格弹性大，公司控股兖煤澳洲、兖矿国际在手澳洲优质煤炭资产，尤其是兖煤澳洲作为澳大利亚最大专营煤炭生产商和现
货销售公司，具备较强的对国际澳煤价格的业绩弹性敞口；2）公司具备煤气化、煤液化等多条完整煤化工产业链，拥有
全国首套百万吨级煤间接液化示范装置，醋酸产能位居全国前列，考虑到化工产品具备原油价格相关性，油煤比价拉大有
望增厚煤化工板块利润空间。维持“买入”评级。
煤炭量增价减构成业绩底，煤化工产品结构优化增强盈利能力
公司2025年商品煤产量达1.82亿吨，同比增长6.3%，销量达1.71亿吨，同比增长3.7%，但煤炭业务收入端同比减少17
.2%至886.66亿元，主要系受制于25年全球煤炭供需趋于宽松，公司商品煤（含贸易煤）吨煤平均售价由2024年的649.0元
/吨降至517.8元/吨，同比减少20.2%。成本端压降部分对冲了利润的减薄，公司2025年成本管控成效显著，自产煤吨煤销
售成本同比下降4.3%至321.1元/吨。煤化工方面，虽然收入减薄5.8%至242.93亿元，但是成本端降低11.99%，综合来看毛
利率上升5.15pct至26.29%，主要系公司应对市场环境变化进行柔性生产，不断优化产品结构增厚利润，同时也受益煤价
下跌带来的原材料成本压降。
内生成长路径清晰，开启“煤与非煤”双轮驱动
1）煤炭：公司“十五五”规划宏大，成长路径清晰。煤炭主业扩能明确，规划“十五五”末新增商品煤产能约7000
万吨、原煤产量突破3亿吨的战略目标。根据公司规划，短中期新疆基地五彩湾项目或贡献主要增量（五彩湾四号露天矿
一期项目1000万吨，攻坚二期产能核增至2300万吨/年手续），长期油房壕、霍林河一号、刘三圪旦等多个千万吨级大型
矿井将于2027年至2031年陆续竣工投产，为未来产量增长提供坚实保障。
2）煤化工：新项目投产有望兑现成长性，国际油气价差扩大也有望深化煤化工成本优势。公司预计内蒙古荣信化工8
0万吨/年烯烃项目将2026年底投料试车，此外新疆能化80万吨/年煤制烯烃项目也已开工建设，将为化工板块提供新的增
长点。非煤矿产也将打开新空间。
3）非煤矿产：内蒙古兴和钼业曹四夭钼矿已获发年产1650万吨的采矿许可证，该矿拥有钼矿石资源量10.4亿吨，是
国内最大的单体钼矿之一，公司预计2028年建成，将成为集团重要的利润增长点。此外，公司在加拿大拥有17亿吨优质氯
化钾资源，正择机推进合作开发。
盈利预测与估值
我们预测公司26-28年归母净利润为193.11/150.16/158.35亿元，对应EPS为1.92/1.50/1.58元，26年业绩阶段性高增
长主要系我们预期“美以伊冲突”将拉动澳煤价格短期来到高点，而中长期能源供需再平衡后或有所回落。我们基于可比
公司2026EWind一致预期14.53倍PE，给予公司26年14.53倍PE估值，对应A股目标价为27.96元，基于近三个月48.6%A/H溢
价和0.88HKD/RMB汇率，给予H股目标价为21.91港币。维持“买入”评级。
风险提示：煤炭需求低于预期，项目建设进度慢于预期。
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2026-03-30│兖矿能源(600188)产销稳步增长，成长分红兼具 │德邦证券 │买入
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事件。2025年，公司实现营业收入1449.33亿元，同比-7.49%；归母净利润83.81亿元，同比-43.61%；扣非归母净利
润73.99亿元，同比-46.73%。
煤炭业务：产量销量双增，成本管控对冲价格下行压力。2025年公司商品煤产量18240万吨，同比+6.3%，完成年度计
划的117.7%；销售煤炭17123万吨，同比+3.7%，产销规模稳步扩张。分主体看，菏泽能化（万福煤矿投产）、昊盛煤业、
内蒙古矿业产量同比增幅显著，分别达118.05%、28.51%、21.24%，成为产量增长核心驱动力。价格和成本方面，2025年
煤炭市场价格震荡下行，公司商品煤综合售价517.83元/吨，较2024年的649.04元/吨大幅下降，其中自产煤吨煤收入512.
52元/吨。虽然价格下跌成为煤炭业务收入下滑的主因，但公司成本管控成效显著，自产煤吨煤销售成本321.09元/吨，同
比下降4.3%（14.43元/吨），其中新疆能化、昊盛煤业吨煤成本降幅突出，分别达21.91%、27.95%。
化工业务：结构优化对冲价跌，产销平稳增长。2025年公司化工业务产量977.5万吨，同比+8.47%；销量857.4万吨，
同比+5.68%，产销规模持续扩大。化工业务全年实现销售收入242.93亿元，同比-5.84%；销售成本179.07亿元，同比-11.
99%，成本降幅大于收入降幅，业务韧性凸显。整体来看，公司化工产品结构持续优化，煤化工行业向高端化、低碳化转
型。未来能源通过柔性生产增加粗液体蜡、全馏分液体石蜡等产品供给，其中全馏分液体石蜡产量同比增长285.34%，成
为新的收入增长点。美伊以中东冲突以来国际原油价格大幅提升至100美元/桶以上，公司领域战略布局有望收获价格弹性
。
高分红+战略动作彰显信心，持续成长可期。公司延续高分红传统，2023-2025年度累计宣派现金股利243亿元，占扣
除法定储备后净利润的66%。2025年拟派发全年现金股利0.50元/股（含税），其中末期股利0.32元/股（含税），叠加中
期分红0.18元/股（含税）。同时公司发布2026-2028年度股东回报规划，拟将各年度现金股利比例稳定在扣除法定储备后
净利润的约50%，长期回报机制明确。同时公司、新矿集团拟向新疆能化增资合计60亿元（公司30.6亿元），推动新疆五
彩湾四号露天矿及80万吨/年煤制烯烃项目建设，助力长期发展。
投资建议：考虑到公司项目投产节奏和相关产品市场价格变化，我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为177、20
1、210亿元，维持“买入”评级。
风险提示：产品价格下跌风险，项目进展不及预期风险。
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2026-03-30│兖矿能源(600188)2025年年报点评：产销稳增提质降本，成长可期价值凸显 │浙商证券 │买入
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兖矿能源发布2025年度报告，其中营业收入1449.33亿元，同比-7.49%；归母净利润83.81亿元，同比-43.61%；扣非
归母净利润73.99亿元，同比-46.73%。
煤炭产量增长，吨煤成本下行
产销量：2025年商品煤产量18239.8万吨，同比+6.3%，完成产量计划的117.7%。商品煤销量17122.6万吨，同比+3.7%
，其中自产煤销量16537万吨，同比+4.3%，贸易煤销量585.6万吨，同比-10.6%。
售价：2025年商品煤综合售价517.83元/吨，同比-20.2%，其中自产煤售价512.52元/吨，同比-19.3%；贸易煤售价66
7.84元/吨，同比-32.5%。
成本：2025年测算商品煤综合成本330.52元/吨，同比-7.8%；其中自产煤成本321.09元/吨，同比-4.3%。
2026年计划：生产商品煤1.86-1.90亿吨，力争吨煤销售成本降低3%。
化工产销增长，提升毛利贡献
经营情况：2025年化工品产量977.5万吨，同比+8.5%，化工品销量857.4万吨，同比+5.7%。测算单位化工品售价2833
.3元/吨，同比-10.9%；单位化工品成本2088.5元/吨，同比-16.7%。化工业务毛利63.86亿元，同比+17.1%。
2026年计划：生产化工品950-1100万吨，甲醇销售成本降低30元/吨，醋酸销售成本降低30元/吨。
电力降本提价，毛利同比高增
2025年发电量74.88亿千瓦时，同比-7.79%，售电量60.43亿千瓦时，同比-11.1%。测算度电售价0.382元，同比+2.4%
；度电成本0.308元，同比-5.1%。电力业务毛利4.49亿元，同比+35.2%。
并购未竟承诺，获得业绩补偿
2023年6月30日，公司以现金方式收购控股股东山东能源及其关联方持有的鲁西矿业、新疆能化各51%股权，交易对价
分别为189.36亿元、81.12亿元。根据年报，鲁西矿业、新疆能化2023-2025年度未完成业绩承诺。鲁西矿业、新疆能化股
权转让方需向公司支付业绩补偿金额分别约为120.1、63.51亿元。
分红率近六成，红利价值凸显
2025年度现金股利为0.50元/股（含税），扣除2025年半年度现金股利0.18元/股（含税）后，派发2025年度末期现金
股利0.32元/股（含税），全年现金分红率达59.9%，对应2026/3/30A/H股价的股息率分别为2.48%/3.69%。
投资建议
我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为152.6、180.4、220.9亿元，2026-2028年分别同比增长82.14%、18.25%
、22.44%。2026-2028年每股收益分别为1.52、1.8、2.2元，对应3月30日收盘价，2026-2028年PE分别为13.3、11.2、9.2
倍，维持公司“买入”评级。
风险提示：煤炭需求不及预期、安全生产事故影响、煤价大幅波动风险等。
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2026-03-30│兖矿能源(600188)化工+煤价双轮驱动，业绩弹性值得期待 │国盛证券 │买入
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公司发布2025年报业绩公告。2025年营收1449.33亿元，同比减少7.49%，归母净利润83.81亿元，同比减少43.61%；2
025Q4营收399.75亿元，同比增长5.52%，归母净利润12.61亿元，同比减少60.12%。
煤炭业务：新疆能化获增资，鲁西矿业、新疆能化返还收购对价67.9%
产销方面：25年商品煤产量为18240万吨（同比+1078万吨）；商品煤销量为16537万吨（同比+687万吨）。25Q4商品
煤产量为4650万吨（同比+501万吨）；商品煤销量为4226万吨（同比+58万吨）。
利价方面：25年自产煤价格为513元/吨（同比-19.3%）；自产煤吨煤成本为321元/吨（同比-4.3%）；自产煤吨煤毛
利为191元/吨（同比-36.1%）。25Q4自产煤价格为548元/吨（同比-11.1%）；自产煤吨煤成本为332元/吨（同比-1.4%）
；自产煤吨煤毛利为216元/吨（同比-22.9%）。
2023-2025年期间鲁西矿业、新疆能化分别实现净利润41.70、6.68亿元，合计48.38亿元，未达到业绩承诺。按照规
定，鲁西矿业、新疆能化股权转让方需向公司支付业绩补偿金额分别为120.10、63.51亿元，合计支付183.61亿元，约占
转让价款的67.9%。同时，公司与新矿集团拟出资60亿元向新疆能化增资，其中公司出资30.6亿元，其中首期增资10亿增
资（公司出5.1亿元）。
伴随美伊冲突延续及印尼减产预期，海外煤价大幅上涨，截至3月20日
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