研报评级☆ ◇600196 复星医药 更新日期：2026-03-21◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-01-27
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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2月内 1 0 0 0 0 1
3月内 1 0 0 0 0 1
6月内 3 0 0 0 0 3
1年内 7 5 0 0 0 12
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 1.40│ 0.89│ 1.04│ 1.25│ 1.48│ 1.79│
│每股净资产(元) │ 16.68│ 17.10│ 17.69│ 18.74│ 19.91│ 21.33│
│净资产收益率% │ 8.37│ 5.22│ 5.86│ 6.64│ 7.47│ 8.41│
│归母净利润(百万元) │ 3730.80│ 2386.27│ 2769.89│ 3330.05│ 3964.19│ 4780.63│
│营业收入(百万元) │ 43951.55│ 41399.54│ 41067.20│ 40452.28│ 42087.07│ 46431.30│
│营业利润(百万元) │ 4656.66│ 3307.51│ 4245.10│ 4614.63│ 5434.97│ 6496.91│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2026-01-27 买入 维持 --- 1.25 1.50 1.81 天风证券
2025-12-13 买入 维持 --- 1.25 1.50 1.81 天风证券
2025-10-28 买入 维持 --- 1.24 1.44 1.75 银河证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-01-27│复星医药(600196)代谢&CNS&肿瘤领域齐头并进，创新转型持续推进 │天风证券 │买入
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代谢领域：再次牵手MNC，看好后续口服市场爆发
2025年12月9日，复星医药公告与辉瑞签订《许可协议》，授予辉瑞口服小分子GLP-1R激动剂YP05002全球权益。根据
协议，药友制药将获得不可退还的首付款1.5亿美元，至多3.5亿开发里程碑付款，至多15.85亿的销售里程碑，以及根据
许可产品的年度净销售额、按约定的至多两位数百分比的特许权使用费。诺和诺德口服减重药品Wegovy上市后第二周，取
得20,371张处方，较第一周增长近500%，远超此前注射减重产品的同期数据。我们认为口服减肥药品的商业化前景或超此
前市场预期，因此看好YP05002后续商业化潜力。
CNS领域：建立了从创新药到器械的全产品矩阵
2025年12月，公司发布公告对绿谷医药进行控股投资，总投资额14.12亿元，预计取得51%控股权。其核心资产甘露特
钠胶囊为阿尔茨海默病的治疗药物，中国境内III期临床试验结果显示，该药品对轻中度阿尔茨海默病患者的认知功能有
明确的改善作用。根据公司对上交所的回函，目前3300例的真实世界研究已完成，上市后确证性临床研究尚在进行中。20
25年10月，与CDE沟通后公司根据《阿尔茨海默病药物临床试验技术指导原则（试行）》修改临床方案，目前该试验方案
设计已获CDE认可。
2026年1月，衡泰生物（复星医药参与孵化并持股42.88%）与英矽智能达成协议，共同推进ISM8969的全球开发。双方
将各持有该项目50%全球权益ISM8969是口服NLRP3抑制剂，在临床前研究中显示出卓越的疗效、良好安全性以及优异的穿
透血脑屏障的特性。目前公司已形成了包括Opicapone、AR1001、磁波刀等产品和在研药物在内的药械协同创新模式，我
们看好公司在CNS领域的良好商业化潜力。
肿瘤：子公司进展顺利，“高效低毒”差异化优势明显
2026年1月9日，复星医药子公司复宏汉霖在2026ASCOGI上公布其PD-L1ADC治疗复发/转移性食管鳞癌的II期POC数据：
3mg/kg剂量组ORR和DCR分别达61.5%和100%，cORR达38.5%；3mg/kg剂量组3级TRAEs为38.5%，导致剂量减少的TRAE率为7.7
%，导致停药/死亡的TRAE率为0%，疗效及安全性数据出色，再次证明潜在其“高效低毒”的差异化优势。
盈利预测与投资评级
我们预计公司2025-2027年营业收入为401.0/408.5/455.8亿元，归母净利润为33.4/40.2/48.4亿元，维持前次预期不
变。目前公司组织结构优化及创新国际化进展良好，子公司同样进展出色，我们持续看好公司长期发展，维持“买入”评
级。
风险提示：药物研发风险、市场竞争风险、经营风险、测算主观性风险
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2025-12-13│复星医药(600196)再次牵手MNC，创新转型持续推进 │天风证券 │买入
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事件
12月9日，复星医药公告，其控股子公司药友制药与辉瑞签订《许可协议》，授予辉瑞口服小分子GLP-1R激动剂YP050
02及含有该活性成分的产品在全球范围内独家开发、使用、生产及商业化权利。
根据协议，药友制药将获得不可退还的首付款1.5亿美元，至多3.5亿开发里程碑付款，至多15.85亿的销售里程碑。
此外，辉瑞应于约定期间根据许可产品的年度净销售额、按约定的至多两位数百分比向药友制药支付特许权使用费。
截至2025年12月9日，YP05002于澳大利亚处于I期临床试验阶段。
2025年已完成3笔license-out交易，创新转型持续推进
（1）复星医药向Sitala授予FXS6837全球（除大中华区）权益，取得首付款2500万美元，潜在总金额6.70亿美元。同
时，复星医药产业可以零对价获得价值500万美元的Sitala的股份。（2）公司向Expediton授予XH-S004全球（除大中华区
）权益，取得首付款1700万美金，潜在总金额6.45亿美元。
本次与辉瑞的交易，是复星医药2025年完成的第三笔交易，且交易对手方的体量和交易规模大幅度提升，再次证实公
司创新转型的决心及成果。
股权激励目标确定，对创新药收入&归母净利润做出要求
为了建立、健全长期激励机制，公司将归母净利润（考核权重60%）及创新药品收入（考核权重40%）作为考核目标，
进行股权激励。其中2025-2027年归母净利润目标分别为33.2/39.6/47.7亿元，创新药品收入目标为93.6/112.3/134.8亿
元，CAGR约20%。公司在非战略非核心资产处置的同时，适时推出股权激励目标，清晰未来发展目标，我们认为公司管理
效率有望持续提升。
盈利预测与投资评级
考虑到带量采购影响略超预期，我们将公司2025-2027年营业收入下调为401.0/408.5/455.8亿元（2025-2027年前值
为412.74/424.96/475.72亿元），由于创新药销售稳健增长，且创新药授权超预期，将归母净利润上调为33.4/40.2/48.4
亿元（2025-2027年前值为33.99/39.95/47.70亿元）。目前公司组织结构优化及创新国际化进展良好，子公司复宏汉霖同
样进展出色，我们持续看好公司长期发展，维持“买入”评级。
风险提示：药物研发风险、市场竞争风险、经营风险、测算具有主观性风险
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2025-10-28│复星医药(600196)2025三季度业绩点评：创新药品稳健增长，重点产品持续推│银河证券 │买入
│进临床 │ │
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事件:公司2025年前三季度营收293.93亿元，同比下降5%，主要受药品集中带量采购续标及部分地方药品集中带量采
购开展的影响,但同期创新药品收入稳健增长，收入超67亿元，同比增长18.09%。归母净利润25.23亿元，同比增长26%;扣
非归母净利润15.73亿元，同比下降14%，主要因营业收入下滑及复星凯瑞转为全资子公司后亏损增加。经营现金流33.82
亿元，同比增长13.23%。其中2025年第三季度实现营收98.79亿元，同比下降5%;归母净利润8.21亿元，同比增长5%;扣非
归母净利润6.12亿元，同比增长5%主要由于对外许可的利润贡献以及研发费用同比增加2.27亿元的综合影响。
持续的研发投入推动创新转型，关注重点产品临床进展。2025年前三季度研发投入39.98亿元，同比增长2.12%，其中
费用化27.30亿元，同比增长3.08%。2025年第三季度研发费用10.13亿元，同比增长28.81%，主要用于核药、细胞治疗及H
LX22、HLX43等重点管线全球临床研究。已有研发管线布局多个领域，1)实体:已在肺癌、乳腺癌等领域形成以斯鲁利单抗
、曲妥珠单抗为代表的创新药品矩阵，斯鲁利单抗已于欧盟、英国、印庭等地获批.复要宁(构檬酸伏维西利胶囊)国内获
批，丰富乳腺瘤治疗产品组合;复迈宁(芦沃美替尼片)国内获批,填补罕见病肿瘤治疗空白;推进HLX22与HLX43国际多中心
临床试验，引进HLX701(SIRPa-Fc融合蛋白)、FXB0871(PD1靶向型IL-2融合蛋白)充实创新药管线。2)血液:持续推进奕凯
达(阿基仑赛注射液)的可及性与可负担性。3)免疫炎症:XH-SO04(DPP-1抑制剂)实现除中国境内及港澳地区外的对外许可
授权。4)慢病:一心坦、旁必福、倍稳及万绳乐(盐酸替那帕诺片)陆续上市，完善心血管、肾脏与代谢领域布局。5)神经:
许可引进用于延缓AD进程的小分子口服药物AR1001，协同医疗器械与医学诊断业务资源，探索神经退行性疾病诊疗一体化
解决方案。
2025年8月推出A股股权激励(草案)，彰显中长期发展信心。股权激励拟考核:1)归母净利润《别除股权激励计划影响)
权重60%，2025-2027年目标值为33.2/39.6/47.7亿元，同比增速20%/19%/20%;2)创新药品收入权重40%，2025-2027年目标
值93.6/112.3/134.8亿元，同比增速17%%/20%/20%。业绩考核总得分超80分行权70%《最低行权比例);首次授予458万份的
总费用预计1214万元，2025-2028年摊销，其中2026年预计摊销超过50%。
投资建议:公司上市产品丰富，抗肿瘤等高毛利生物药销售额和销售占比逐步提升，公司持续布局大分子和小分子研
发和引进，创新化和国际化为公司贡献新增量，同时复宏汉霖H股全流通预期提升创新药估值。我们预计2025-2027年公司
营收412/446/481亿元，同比增速0.24%/8%/8%,归母净利润33/39/47亿元，同比增速19%/17%/21%，对应PE为24/20/17X，
维持“推荐”评级。
凤险提示:原材料价格上涨的风险;汇率波动影响公司汇兑收益的风险;下游需求恢复不及预期的风险;产品销售不及预
期风险;研发进度不及预期的风险
【5.机构调研】 暂无数据
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